1.2018年全年业绩分布前高后低,基本符合预期 2018年前四季度的营收增速为53.55%、45.49%、10.83%、-4.72%,归母净利同比增速分别为199.49%、61.40%、22.67%及-11.98%,环比上看,第二、第三、第四季度营收环比增速为-1.35%、-8.36%、0.11%,净利润增速为-14.45%、-5.94%、-34.85%,基本符合预期。 2.证券业务逆势增长+占比继续提升,推动利润上升 2018年权益市场低迷,沪深300下跌25.31%,两融余额触及低谷7557亿元。公司证券板块2018年实现营收为18.14亿元,占公司总营收比重为58.05%,2018Q2占比为56.45%,2017年为56.32%,同比增速为26.40%。 其他板块业务占比,金融电子商务服务(代销基金)为34.11%、金融数据服务为5.11%、广告服务为2.27%、其他主营业务为0.45%,其中金融电子商务服务营收较2017年的33.15%有所提升。 东方财富证券公司实现营收为15.98亿元,同比增速为12.24%,净利润为6.25亿元,同比增速为-1.35%。以经纪业务为主的手续费及佣金净收入为11.96亿元,同比增速为17.35%。细分看,公司代理买卖证券业务和融资融券业务逆势增长,经纪业务净收入为10.53亿元,同比增长22.63%,其中代理买卖证券净收入为9.14亿元,同比增速为19.45%。 利息净收入为6.19亿元,同比增速为48.76%。其中占比高达58.94%的融资融券利息收入5.91亿元,同比增长55.05%,前述二者成为推动公司利润增长的主要动力。公司经纪业务净收入的市场份额进一步提升,由2017年的1.05%提升至2018年的1.69%,互联网券商龙头地位巩固。 3.基金销售规模迅速扩张,保持行业领先地位 我国互联网理财使用率由2017年末的16.7%提升至2018年12月的18.30%,购买互联网理财产品的网民规模达1.51亿,同比增长17.5 %,互联网理财用户规模持续扩大,网民理财习惯逐渐得到培养,为公司的发展奠定重要基础。 公司2018年金融电子商务服务实现毛利9.72亿元,同比增长26.73%,是带动利润增长的又一动力。借助前瞻的布局、及其带来的先发优势,历年来天天基金代销业务增长迅速。2018年,东方财富基金销售额为5251.62亿元。从基金代销数量排名来看,天天基金依托流量和用户黏性优势,代销规模稳居行业第一。 4.营业成本有所增长,主要系前期可转债发行 营业总成本22.73亿元,同比增长9.67%。其中东方财富财务费用较2017年增长了584.32%,由2017年的-0.32亿元增长至2018年的1.56亿元,主要系公司可转债利息费用增加。2017年东方财富公开发行可转债,截止2018年末,东财转债尚有46,484,104张,可转债金额为46.48亿元。目前,公司已通过可转债发行募集的全部资金及利息已全部用于补充东方财富证券营运资金,可见公司更加重视券商子公司的经营发展。东方财富在2018年10月增资东方财富证券2亿元,并由东方财富证券出资设立东财基金,静待业务结出硕果。 此外,公司的研发费用加大,2018年为2.51亿元,同比增长37.51%。 5.继续加大金融IT研发投入,拓宽护城河 如上所述东方财富持续加大研发投入,加强产品研发创新,增加用户黏性,提高核心竞争力。2018年研发投入金额为2.50亿元,同比增长37.51%,同时研发人员由2017年的1664人增加至2018年的1690人,研发人员占比由38.82%增加至39.08%。另外,公司新获注册商标43项,软件著作权44项,新增非专利技术项14项。在金融企业积极布局财富管理的新格局中,增加产品和服务研发创新是占领市场先机的王道,东方财富不断增加研发投入,向财富管理转型、实现一站式互联网金融服务的战略开展更扎实的布局,优化互联网金融服务大平台,不断拓宽行业竞争中的“护城河”。 6.金融业务牌照不断增多,打造闭环体系 为打造全业务金融服务机构,东方财富还在积极拓展征信、小贷、期货、资管等业务。目前公司已获得基金代销、证券业务、第三方支付、资管、小贷、期货经纪、征信等资格,2018年10月份获得公募基金牌照,目前还在申请保险代理资格。我们认为东财基金的发展前景是取决于东方财富对其的定位,无非为天天基金网的产品供应商,与独立发展的基金公司。若定位为产品供应商,东财基金产品布局或趋向被动型产品,若定位为独立发展的基金公司,应该会逐步布局主动权益及养老目标基金等公募基金全产品线。我们认为东财基金应该会以指数基金为突破口以发展业务,且业务开展到开花结果需要予以一定时间。 全牌照式的金融业务格局彰显着公司打造全业务金融机构的野心,随着公司一步步的收购、新设进程,东方财富已获得多种多样的业务资格,内地、香港两地共同发展。 估值与投资建议 我们认为,公司净利润增长可靠真实。2018Q3显示投资收益+公允价值变动等非经营性收益变动的部分约为2.10亿元,占利润总额约为21.84%。若剔除此部分,公司的净利润增长仍能达到77.45%。2018年显示投资收益+公允价值变动等非经营性收益变动的部分约2.61亿元,占利润总额约为23.24%。若剔除此部分,公司的净利润增长仍能达到53.01%。 基金代销与零售证券,是互联网经营模式的集中体现,公司具备流量优势、成本优势及服务于500万以下高端客户。东方财富经过前期几年的IT、渠道建设等基础设施的布局,目前已进入了规模经济时代,向范围经济跨越,基本没有边际经济成本。2018年公司营收增长为22.64%,营业总成本同比增速为9.67%;2018Q3公司收入增长34.76%,营业总成本同比增速为17.25%。 东方财富营业利润率、成本费用利润率在2015年达到顶峰之后,经历了一个倒U型发展路径,2018年公司的营业利润率、成本费用利润率分别为36.2%、48.42%。我们认为,东方财富目前处于边际成本递减阶段,东方财富证券2017年在协会证券公司成本管理能力大幅跃升至第一,已经具备一定的规模经济及范围经济优势,我们有理由相信未来随着行情的复苏,市占率提升及成本率下降将双轮驱动净利润持续增长。2019年为新经济持续推进之年,东方财富作为零售证券领域的独角兽,未来在财富管理领域的继续施展身手。此外,公司拟以未来实施权益分派股权登记日总股本为基数,向股东每10 股派发现金红利0.20 元(含税),送红股0 股(含税),以资本公积金向全体股东每10 股转增2 股。预计公司2019-2021年的摊薄EPS分别为0.34/0.47/0.54元,对应的PE分别为62.91/45.82/39.59倍,维持“推荐”评级。 风险提示:中美贸易摩擦波动风险;宏观经济下行风险;公司业绩不及预期风险;股市系统性下跌风险。

要点1:拟并购将实现优势互补。 2018年11月,中共中央、国务院明确要求以香港、澳门、广州、深圳为中心引领粤港澳大湾区建设,带动珠江-西江经济带创新绿色发展。在政策背景下,粤港澳大亚湾地区成金融机构布局重点。2018年前11月,广州证券营收约11.88亿元,净亏损1.19亿元,但广州证券区位优势、粤港澳客户资源优势、股东背景优势明显,被收购价值凸显。中信证券强大的机构实力、资源整合能力都会带动广州证券进一步发展。此次并购,双方形成了资源互补。 要点2:并购彰显财富管理转型决心。 根据choice披露的数据,广州证券共有136家营业部,多分布在华南地区,从营业部数量上看,广东省有32家,其中广州市有17家。中信证券有218家营业部,广东省有26家,广州市仅6家。广州证券在广州市、佛山市的区位优势明显,客户基础牢固,若二者成功合并,不仅能提高经纪业务市场份额,广州证券的客户背景还可以在客户资源布局上形成互补,将助力中信证券在粤港澳经济圈的布局,彰显财富管理转型升级的决心。 要点3:拟并购需要解决“一参一控”问题。 此次收购涉及部分资产是否纳入重组范围的问题,其中金鹰基金归属问题或成破局关键。目前,中信证券控股华夏基金,中信信托参股中信保诚基金,根据《证券投资基金公司管理办法》规定,“一家机构或者受同一实际控制人控制的多家机构参股基金管理公司的数量不得超过两家,其中控股基金管理公司的数量不得超过一家”,即“一参一控”。金鹰基金的归属将是此次并购面临的关键问题之一。 要点4:涉及并购资产弹性测算。 我们以2018年上半年的净资产数据110.99亿元,按照增值率80%~100%来测算,广州证券的估值在199.79亿元-221.99亿元。按照中信证券前20、60、120个交易日的成交额和成交量计算,发行股份的最低价格可能为15.06元,假设公司不会溢价发行,则需要发行股份12.41亿股-14.74亿股。 要点5:新一轮并购潮已经到来。 2016年至今,市场不景气、券商佣金率持续下行、强监管周期下,券商业务布局开始收缩,营收结构多元化、融资能力强的券商尚可维持业绩,而营收结构单一、融资能力相对较弱的小券商业绩下滑明显,估值中枢下行,券商行业新一轮并购潮将愈演愈烈。 估值及投资建议: 中信证券作为A股当之无愧的全能型券商龙头,重资产业务的引领者,践行机构客户策略。2018年再次获得AA评级,在当下行业自下而上的自主创新的新时代背景下,有望在限定在大券商先行先试、把控创新风险的经营中,凭借公司具备最优质创新基因的龙头券商特质进一步占据垄断地位。同时在机构业务、国际化业务将继续砥砺前行,彰显卓越本色。我们预计公司2018年-2020年的营收分别为420.06亿元/485.94亿元/555.72亿元,归母净利润分别为102.09亿元/116.39亿元/137.93亿元,对应的摊薄EPS分别为0.84元/0.96元/1.14元,对应PE分别为19.00倍/16.67倍/14.06倍,维持“推荐”评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧风险;宏观经济下行风险;市场大幅下跌风险;公司业绩不及预期风险;收购不达预期风险。

投资要点5:估值与投资建议 华泰证券作为A股综合性的全能型龙头大券商,券商零售业务及财富管理业务的领航者。继2018年以来公司多次获得AA评级,公司治理良好,质地优良。在当下行业掀起的不同以往的自下而上的自主创新的新时代浪潮背景下,做实做深多层次资本市场建设的要求下,监管层思路应该在限定在公司治理优良的大券商序列,以在把控创新风险下先行先试,我们认为公司作为具备优质创新基因的龙头大券商特质,将在如CDR、GDR及科创板等创新业务方面有突出表现,进一步占据垄断地位。同时在机构业务、国际化业务将继续砥砺前行,彰显卓越成色。 我们认为,随着市场投资者机构化的趋势不断加剧,未来的市场将愈发加剧偏好龙头,华泰证券有望受益于行业双向开放的时代红利,公司作为第一家发行GDR的中资券商,做深做实国际化布局,我们继续看好公司的发展,预计2018-2020年摊薄EPS分别为0.95元/1.11元/1.22元,对应PE分别为18.12倍/15.62倍/14.18倍,维持“推荐”评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧风险;宏观经济下行风险;市场大幅下跌风险;公司业绩不及预期风险;监管风险。

投资要点1:布局前瞻,打造一站式互联网金融平台公司以满足用户需求为核心,围绕内容/社交/决策/交易四个方面打造一站式互联网金融平台。公司以财经资讯起家,逐步发展形成互金生态圈,这是纵向深耕和横向拓展的过程,而流量作为核心优势循复利用,贯穿始终。公司成功转型之路也是内外合力的结果。对内东方财富增大科技投入,提高研发实力,对外通过并购收购拓张金融版图。 投资要点2:业务转型,从金融资讯走向证券业务东方财富不断发展,逐渐由以金融数据服务与广告收入为主的结构转变成以证券收入与金融电子商务服务为主的收入结构。其中,基金代销持续稳居行业第一,随着我国居民基金理财需求的不断增加,基金代销业务收入也有望进一步提升,但蚂蚁金融等金融巨头的抢食市场,在基金申购费率及申购量给公司带来压力。证券业务则是公司现在的发展重点,利用金融科技、低价策略抢占市场,随着流量优势转化,公司业务份额也在逐渐扩大。 投资要点3:流量+成本+高粘性,有望成为我国证券零售独角兽B+C 端生态体系健全,线下持续跑马圈地,线上流量优势完胜传统券商。我们认为,线下营业部的迅猛发展,是基于当前监管下诸多业务必须柜台办理的闲时要求。而B 端形成了客户信任,而如choice level2等航母级产品群奠定了B 端作战基石,公司经纪人通过东方理财师工作平台展业,目前整体的经纪人的数量已经居于市场前列,同时也通过投资顾问为客户提供资产配置建议。 与传统券商相比,由于公司依托互联网,成本优势明显,在佣金价格战中脱颖而出,迅速占领市场份额。且公司APP 月活量原高于其他券商,主要以31-40岁的客户为主,同时的换手率也比较高。与互联网巨头BATJ 相比,公司具有金融机构的专业性优势,有助于吸引高粘性的投资者。 从线上到线上线下齐发展,从提供金融资讯的财经网站到一站式金融服务平台,东方财富不断扩展业务与客户群,涉足的领域也更加多样全面,随着牌照的不断完善,满足不同用户群的财富管理需求,营收结构将会不断变迁,有望成为“东方”嘉信理财。 投资要点4:横向布局,打造综合性金融服务机构除已有的广告/数据、金融电商、证券业务外,公司还在积极布局公募基金、保险销售、征信等业务,试图打造一个完整可持续、闭环的互金生态圈。流量、成本优势可以帮助公司迅速扩张,提升行业地位。全业务式格局,提升客户粘性,增加公司业务收入,可有效应对不同市场行情对公司收入状况的冲击。 投资要点5:可转债发行,助力公司战略发展在完成此次可转债发行后,东方财富证券的净资产提升至113亿元。由于东方财富长期以来提供金融数据、资讯,基金代销,券商经纪业务等轻资产业务,公司的总体资产量并不多,尤其是与传统大型券商相比,东财的净资产较小。但随着东方财富券商业务不断开拓,也会对重资本业务不断倾斜,届时公司将完成各项融资以补充净资产和核心资本。此次可转债的融资便为东方财富的业务开拓打下了基础。 估值与投资建议我们认为,公司净利润增长可靠真实。2018Q3显示投资收益+公允价值变动等非经营性收益变动的部分约为2.10亿元,占利润总额约为21.84%。若剔除此部分,公司的净利润增长仍能达到77.45%。东方财富营业利润率、成本费用利润率在2015年达到顶峰之后,经历了一个倒U 型发展路径,2018年前三季度公司的营业利润率、成本费用利润率分别为40.65%、54.82%。我们认为,东方财富目前处于边际成本递减阶段,具备规模经济及范围经济优势,未来随着行情的复苏,市占率提升及成本率下降将双轮驱动净利润持续增长。 2018年为新经济元年,展望2019年,东方财富作为零售证券领域的独角兽,未来在财富管理领域的继续施展身手。预计公司2018-2020年的摊薄EPS 分别为0.21/0.27/0.35元,对应的PE 分别为64/49/38倍,首次覆盖,予以“推荐”评级。 风险提示:中美贸易摩擦可能加剧风险;宏观经济下行风险;股票市场系统性下跌风险;市占率提升不及市场预期;科创板对创业板可能存在的冲击风险。

事件2018年前三季度营业收入167.87亿元,同比增速1.04%,净利润为76.83亿元,同比增速为-7.86%,归母净利润为55.12亿元,同比增速为-21.65%,扣非归母净利润46.15亿元,同比增速-28.89%。EPS 为0.60元,同比下降7.69%,加权ROE 为4.47%,下降2.14PCT,基本符合预期。三季度单季实现归母净利润15.03亿元,同比下降34.04%,环比下降14.11%。 投资要点1.市场低迷,公允价值变动收益大幅变动2018年前三季度自营投资收益为45.15亿元,同比下滑3.21%,中报下滑5.33%,Q3同比1.19%,环比上涨59.91%。 细分看,公司投资净收益为54.70亿元,同比增长20.51%,中报同比增速为20.57%,Q3同比增速为20.37%,环比增速为9.47%。其中公允价值变动收益变动较大为-8.54亿元,同比增速为-690.79%,中报为-8.21亿元。 2.利息支出叠加信用减值增加拖累业绩前三季度,公司利息净收入38.62亿元,同比增速-10.48%,同期利息支出53.27亿元,同比增速11.73%,融资成本升高致利息净收入下降。此外,信用减值损失5.44亿元,占净利润比重9.46%,拖累公司业绩增长。 3.牌照类业务有所下滑,但不影响后期发力公司资管业务收入前三季度同比增速11.85%,表现相对稳健。但公司资管规模依然领先,二季度资管规模8318.84亿元,排名第三,主动资管规模3094.32亿元,排名第二,资管优势仍在,不影响后期发力。投行业务前三季度净收入为14.33亿元,同比下滑20.30%。主要系投行IPO 及债券承销业务下滑所致,受监管审核趋严因素的影响,公司 IPO 承销规模 38亿元,同比大幅下滑53%,受去杠杆公司债信用违约风险潮的影响,公司前三季度债券承销规模约为1660亿元,同比减少9%,表现弱于对标公司。 前三季度公司经纪业务收入34.98亿元,同比减少19.14%,跌幅大于交易量且大于对标公司,我们认为主要受市占率下滑所致,而佣金率水平保持在3.5%%附近,呈现微升态势。 4.估值与投资建议公司综合实力优秀,各项业务均衡化、多元化,近年净利润稳居行业前二且各项指标保持行业前列;并深入转型进军财富管理,拥有 FICC 全牌照业务体系且获得场外期权一级交易商资格,并获得了开展银行间、交易所信用风险缓释工具及监管认可的其他信用衍生品业务无异议函,未来场内外做市与交易业务有望取得进一步突破。我们看好公司的发展前景,预计2018年-2020年的EPS 为0.85/0.93/0.99元,对应PE 为18.55/16.93/15.98倍,维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济下行风险;市场大幅下跌风险;公司业绩不达预期风险;监管风险。

事件华泰证券前三季度营业收入125.19亿元,同比增速为-2.22%,净利润为45.93亿元,同比增速为-4.90%,归母净利润为44.80亿元,同比增速为-4.84%,扣非归母净利润43.71亿元,同比增速-6.64%。EPS 为0.61元,同比下降7.58%,加权ROE 为4.88%,下降0.64PCT,基本符合预期。三季度单季营业收入43.03亿元,同比下降8.03%,环比上涨9.60%;净利润13.86亿元,同比下降21.89%,环比上涨7.94%;归母净利润13.20亿元,同比下降22.95%,环比上涨5.18%。 投资要点1.前三季度企稳,三驾马车稳定业绩2018年前三季度,公司资管净收入18.42亿元,同比增长7.33%,其他业务收入4.27亿元,同比增长175.13%,投行业务12.55亿元,同比下降1.76%,优于同业降幅,优势依旧。资管、投行、其他业务稳定是收入企稳的主要原因。自营业务收入、利息净收入、经纪业务净收入分别为29.16亿元、19.97亿元、26.40亿元,同比分别下滑16.28%、18.05%、18.55%。 三季度,经纪业务收入同比下滑35.66%,投行业务收入下降26.00%,利息净收入同比下降3.86%。资管业务收入同比增长14.94%,自营业务收入同比增长3.72%,其他业务收入同比增长35.77%。 2.衍生品业务及股权投资分红释放平滑业绩2018年前三季度投资净收益为21.19亿元,同比增速为-43.11%,Q3同比为-105.31%,环比为-107.79%,主要系二级市场波动所致。公允价值变动净收益为19.82亿元,同比增速为1357.35%,其中Q3为16.37亿元,同比增速为605.60%,环比增速为617.98%。从显示数据看,前三季度公司的衍生金融资产规模为19.56亿元,同比大幅增长399.20%,主要系场外期权的增加,可以判断衍生金融工具浮盈大幅贡献所致。 在股权投资方面,显示前三季度对联营企业和合营企业的投资收益为11.85亿元,主要系江苏银行和私募直投子公司分红所致,同比增速为213.49%,中报增速为322.27%,Q3同比为46.31%,环比为-43.67%。此外,公司10月31日公告,公司作出决定,同意华泰资管公司利润分配方案, 向华泰证券分配利润人民币10亿元,本公司将于近期收到上述分红款。所以,我们认为子公司分红及衍生品业务贡献能够有效平滑公司业绩波动,也是公司拉开与同业差距的重要法宝。 3.牌照类业务总体优化行业受市场波动影响,公司经纪业务收入前三季度同比下滑18.55%,高于股基成交额下降幅度13.41%,符合预期。主要源于公司主打个人零售客户战略,佣金率较低,与市场相关性较强。 主动资管发力,资管收入逆市增长。根据基金业协会2018年二季度的统计,公司资产管理月均规模人民币 9228.48亿元,行业排名第二;主动管理资产月均规模人民币 2266.81亿元,行业排名第四。监管趋严,资管新规配套细则频出的环境下,主动管理规模优势凸显,将持续受益。据wind 显示,报告期内公司企业 ABS(资产证券化)发行规模人民币 442.77亿元,行业排名第三。 公司投行深耕重点领域,客户基础扎实。公司持续推进全业务链战略,继续完善以客户为中心的大投行一体化运作体系,切实加强跨市场执行和服务能力,立足行业、深耕区域、聚焦优质客户,投资银行业务市场地位和品牌优势进一步巩固提升。报告期内,公司IPO 过会7家,通过率100%,并购重组过会6家,通过率85.71%,过会率领跑同业。 前三季度公司股权承销数据为1140.10亿元,行业第三,同比增速为23.59%,其中主要系IPO 贡献,主要受益于江苏租赁、药明康德等项目; 债券承销规模为1164.98亿元,同比增速-21.18%。 4.资产质量总体优良2018年前三季度公司的信用减值损失为2.30亿元,占营收收入比重为1.83%,其中Q3增加约1.69亿元,中报减值为0.61亿元,占当期营收的比重不到1%,远远小于市场预期。 估值与投资建议公司已顺利完成定增募142.1亿元,资本实力显著提升。同时,顺利启动混合所有制改革,并引入阿里巴巴、苏宁等优质战略股东以优化提升公司治理水平,公告拟发行 GDR 并在伦交所上市,国际化战略又下一城。 此外,公司积极拥抱金融科技,依托AssetMark,助力财富管理发展。我们看好公司的发展前景,预计2018-2020年的EPS 分别为1.10/1.27/1.40元,对应PE 分别为18.62/16.05/14.57倍,首次覆盖,予以“推荐”评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧风险;宏观经济下行风险;市场大幅下跌风险;公司业绩不及预期风险。

事件 前三季度,中国平安实现归属于母公司股东的营运利润856.37亿元,同比增长19.5%(H1同比为23.3%);净利润894.89亿元,同比增长19.0%(H1为31.9%);归属于母公司股东的净利润793.97亿元,同比增长19.7%(H1为33.8%);如果按保险子公司执行修订前的金融工具会计准则的法定财务报表利润数据计算,集团归属于母公司股东的净利润895.88亿元,同比增长35.1%(H1为43.7%)。 投资要点 1.IFRS9下权益市场波动放大归母净利润同比增速下滑效应,基本符合预期IFRS9下2018年三季度以来权益市场呈现大幅震荡下跌趋势促使公司净利润增速下滑效应得到放大,不能够与同业进行直接对比。公司Q3(当季)归母净利润为213.02亿元,同比增速为-6.94%,环比下滑-34.24%,若进行IFRS9口径往前回溯,Q3归母净利增速为18.75%,中报增速43.7%,Q2增速为56.41%。若回溯至IFRS9前,投资收益前三季度差异为-101.91亿元,中报为-41.61,Q3为-60.3亿元。 细分方面,寿险与健康险前三季度的归母净利润为458.95亿元,同比增速为24.29%,中报增速为43.30%,若回溯至IFRS9前,寿险健康险前三季度同比增速为50.1%,中报为59.1%。产险受权益市场波动、税收因素影响,下降21.99%,符合预期;若回溯至IFRS9前,同比下滑-15.6%。 2.代理人增速领先行业略超预期,Margin提升下NBV增速领先行业 集团寿险业务在代理人增速、新单保费及NBV增速三方面继续全面优于同业。1)代理人方面,2018年前三季度代理人规模达到143万人,同比 增速为-0.28%,较年初增速为3.2%。在严监管下致使行业代理人增长乏力背景下,平安寿险依托“产品+”、“科技+”策略,助力业务发展。 2)新单保费增速继续向好。新业务价值口径下的首年保费为1315.41亿元,同比下滑4.1%,中报增速为-14.80%。其中Q3保费为309.97亿元,同比增速为3.53%,环比增速为-10.43%。 3)寿险及健康险新业务价值持续优化。2018年前三季度,寿险及健康险新业务价值554.25亿元,同比增长3.2%,其中Q3NBV为166.68亿元,同比增长10.9%,较第二季度的同比增速提升了1PCT,新业务价值增速持续改善并领先同业。前三季度NBVMargin为42.1%,同比提升4.3PCT。可以判断,NBVMargin提升成为NBV提升的重要推动力。在2018年低基数基础上,公司更加坚定推动保障型产品,资管新规下理财产品销售环境有所改善,预计2019年新业务价值增速有望继续维持两位数增长。 公司寿险2010-2017年ROEV年均复合增速为25.2%(新华、人寿、太保寿分别为18.4%、14.5%、22.4%),2017年ROEV为35.5%,2010-2017年ROEV均值为24.4%,均领先同业,预计2018年EV增速约在20%附近波动。n3.产险因车险手续费抬高使所得税同比翻番拖累净利润下滑,综合成本率持续优化 2018年前三季度,平安产险实现原保险保费收入1,811.47亿元,同比增长15.0%。凭借良好的公司管理及风险筛选能力,整体业务品质保持优良,前三季度平安产险综合成本率为96.0%,同比下降0.1PCT,持续优于行业;税前利润同比增长6.4%,中报同比为15.59%,净利润同比下降22.0%,中报同比为-14.08%,主要是业务增长导致手续费上升使得应纳税所得额增加的影响。 非车险仍保持较高增速水平,非机动车辆保险、意外与健康保险2018年前三季度同比增速分别为44.40%、44.28%,较中报47.42%、46.94%增速相对有所下滑,非车险占比总体稳定在28%附近。 4.预期内总投资收益率有所下滑,但领先行业 集团保险资金投资组合资产配置持续优化,资产负债匹配不断改善。截至2018年前三季度,保险资金投资组合规模近2.65万亿元,较年初增长8.1%。2018年前三季度,受权益资产分红收入下降等因素影响,年化净投资收益率4.7%(中报为4.2%),年化总投资收益率4.0%(与中报持平)。如果按执行修订前的金融工具会计准则法定财务报表数据计算,保险资金投资组合年化净投资收益率4.7%(中报为4.2%),年化总投资收益率4.9%(中报为4.5%)。同业方面,新华保险、中国人寿、中国太保的总投资年化收益率为4.8%、3.32%、4.7%。 5.估值与投资建议 我们认为公司剩余边际余额稳步增长,2018H1为7100.32亿元,较上年末增长15.2%,新业务价值继续增长,仍将带来剩余边际快速的累加式增长,预计寿险剩余边际未来三年仍有望维持20-30%增速,也将为利润释放奠定重要基础。从当前时点来看公司P/EV处于相对低位,公司将持续受益于准备金折现率上行,继续践行回归保险本源的发展战略,同时公司酌情及适时回购公开发行的境内、境外股份,回购总额不超过本公司发行总股本的10%。回购股份是为保持公司经营、发展、及股价的稳定,保障、保护投资者的长远利益,促进股东价值的最大化,同时,进一步健全和完善本公司长期激励约束机制,确保公司的经营可持续、健康发展。 我们看好公司长期发展前景,预计2018-2020年的EPS分别为6.93/8.85/10.88元,对应P/EV分别为1.11/0.89/0.71倍,首次覆盖,予以“推荐”评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧风险;市场大幅下跌;业绩不及预期风险;利率波动风险。

要点1:全能型券商,业务多元化发展+逆周期抗风险能力增强 业务多元化发展,提高抗风险能力增强,对传统经纪业务的依赖程度逐步下降。从利源结构看,公司逐渐成为重资产业务的行业引领者,是公司重要的利润来源,机构客户为重要客户源。 要点2:重资产业务的引领者,IFRS9下优势渐显 资本中介业务稳步增长,形成了场内与场外互为犄角格局,市占率持续占据行业前列。背后原因可从公司的简易资产科目折射出来,公司融出资金与买入返售金融资产占总资产比重从2013年的20.78%迅速提升到了2017的30.14%,2018H1为22.61%。而自营与销售交易业务领先,投资收益率较为稳健。中信证券基于宏观分析和判断,以量化交易为核心,灵活运用各种金融工具和衍生品进行风险管理,开拓多市场多元化的投资策略,有效分散了投资风险,丰富收益来源,克服市场下跌带来的不利影响。FICC业务保持同业第一,自营投资及销售交易业务收益表现稳健。背后体现为可供出售金融资产占总资产的比重从2013年的13.16%到2017年的9.47%,总体保持较为稳健水平。而在新会计准则下资产重分类下,以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产占总资产比重为31.75%。值得注意的是,公司在FICC业务方面持续领先行业,初步形成了现货贸易、衍生交易、报价做市等业务相互支撑发展的局面。随着跨境业务试点获批,公司FICC再下一城。 资金实力雄厚,投资业务具有先发优势。公司在股权投资和另类投资领域具有先天优势。2017年直投子公司金石投资实现营业收入34.55亿元,净利润为15.21亿元,管理资金规模超600亿元,成为当之无愧的券商直投子公司佼佼者,结合2018H1金石投资、中信证券投资的营收数据,保守预计2018年有望贡献10亿元净利润,占到2018年公司净利润的14%左右,成为公司重要的营收增长点。 要点3:轻资产类业务实力雄厚,多项指标位列行业第一 经纪业务行业领先,转型升级未来可期。机构客户占比远高于同行业其他券商,得以维持较高的佣金率水平,股基市场份额稳居行业第二,经纪业务营收居行业前列。公司未来向财富管理转型,强化客户服务,构建和完善分级分类的客户服务体系,针对分类客户进行资源聚焦。投行业务充分发挥境内外综合服务优势,业绩持续领先。股权承销优势凸显,债券承销持续领先。2018年二季度末,投行业务承销规模市场占有率高达12.53%,公司投行业务收入17.05亿元,位列行业第一,较高的市场占有率足以显示出中信投行业务的优势,且业务模式难以复制。IPO储备充足,过会家数行业领先。ABS尤其在个人汽车抵押贷款证券化、消费信贷证券化等细分市场优势明显。资管业务主动管理跑赢同业,立足机构兼顾零售。2018H1公司资产管理规模为1.53万亿元,市场份额10.30%,主动管理规模人民币5832亿元,均稳居行业第一,且遥遥领先分别位列第二的华泰资管和广发资管。 要点4:新经济下,投行业务潜力无限 IPO项目过会日趋严格,拟上市企业偏好于操作更为规范、实力更为强大的券商投行,2017年中信证券评级重回AA级,作为AA级券商龙头的中信证券在IPO项目竞标上有更大的优势。“独角兽”上市潮,承销机会增加。2018年开始,监管层频繁就“独角兽”上市发声,表明“独角兽”或成为接下来IPO市场的主角,“独角兽”企业总估值高达上千亿元,且其有着IPO金额大,上市周期短的特点。大型券商将在“独角兽”IPO的竞标中更占优势,中信证券投行业务市场占比排名第一,在竞争中有着领先的地位。 同时,中概股回归,龙头券商CDR业务具有优势。虽然近期受市场低迷因素导致CDR业务暂时搁置,但我们认为资本市场支持新经济的发展趋势,也是中国经济的发展方向与新动能,包括中信证券等在内试点龙头券商有望提升营收水平,成为又一次拉开与同业差距的关键战役。 估值与投资建议 中信证券作为A股当之无愧的全能型券商龙头,重资产业务的引领者,践行机构客户策略。2018年再次获得AA评级,在当下行业自下而上的自主创新的新时代背景下,有望在限定在大券商先行先试、把控创新风险的经营中,凭借公司具备最优质创新基因的龙头券商特质进一步占据垄断地位。同时在机构业务、国际化业务将继续砥砺前行,彰显卓越本色。预计2018-2020年对应的EPS为1.05元/1.15/1.33元,对应PE为14.82倍/13.58倍/11.72倍,首次覆盖,予以“推荐”评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧风险;宏观经济下行风险;市场大幅下跌风险;公司业绩不及预期风险。

事件 公司2018年H1业绩公布,实现营业收入为836.69亿元,同比增长8.56%,同比为3.51%;归属于母公司股东的净利润为57.99亿元,同比增长,Q1同比为42.03%;基本每股收益1.86元,同比增长78.85%,为42.37%;首年保费为141.22亿元,同比增速为-26.1%,个险新单保费99.66亿元,同比增速为-27.3%,Q1同比增速-47.0%。H1加权ROE为,同比为3.56pct,Q1同比为1pct。 投资要点 1.稳健经营+剩余边际稳步增长促使归母净利润同比大幅度增长,符合预期 2018H1,公司归母净利润为57.99亿元,同比增长79.15%,符合预期。如中期业绩快报所表示的,部分系中债国债十年期到期收益率750日移动平均线触底回升而迎来拐点,使得准备金计提减少,利润将逐步释放,包括新华保险在内的险企将迎来利润释放期。此项会计估计变更减少2018H1寿险责任准备金人民币3亿元,增加长期健康险责任准备金人民币1.53亿元元,增加税前利润合计人民币1.47亿元。我们认为总体准备金提取的相对稳健,我们一直强调,利润释放会随时间波动,但是不改变利润释放总额。主要原因还是公司良好运营,投资收益回暖,奠定利源基础。 此外,剩余边际的稳步增长,2018H1为1841.68亿元,较上年末增长8.1%,为利润释放奠定重要基础。 2.代理人微幅增长,继续深化个险渠道、续期保费战略 公司自2016年初推行深化转型策略,继续坚持稳中求进,根据“两步走”的发展规划,在夯实业务结构调整的基础下,2018年进入发展期,第一季度业绩看此战略已经取得一定成果,二季度继续优化,业务结构和业务质量得到明显的优化。数据显示,H1公司保费收入为678.70亿元,同比增长10.8%,Q1同比为5.9%;已赚保费为662.85亿元,同比增速为10.20%,Q1同比为5.2%。 渠道方面,继续推进个险战略。H1个险渠道保费收入541.39亿元,同比增速为12.17%,Q1同比为8.0%,占各渠道总保费收入规模的比例微增至79.76%(较去年同期上升近0.95pct);银保渠道保费收入规模为124.45亿元,同比增速为6.31%,Q1下滑-2.50%。 因134号文影响,公司一季度新单保费下滑,与我们跟踪情况一致,符合预期。二季度随着公司行业经营好转,有所改善。H1新单保费141.22亿元,同比下滑26.06%,较Q1同比下滑46.17%而大幅收窄,主因Q2新单保费为68.17亿元,环比有所收窄。H1个险新单保费99.66亿元,同比下滑27.31%,较Q1同比下滑47.0%而大幅收窄,主因Q2新单保费为47.16亿元,环比改善。H1银保新单保费为28.86亿元,同比下滑30.30%,较Q1下滑55.9%亦大幅收窄。结构方面持续优化,个险首年期交保费占比个险首年保费总体稳定,H1为83.36%,较2017H191.34%占比相对下滑7.98%。 我们认为个险新单保费下滑,主要系年金险大幅下滑所致,人力相对稳步增长有关。个险渠道规模人力33.4万人,同比增长0.3%,月均人力32.02万人,同比下滑1.5%;月均举绩人力17.1万人,同比增长2.6%;月均举绩率53.6%,同比提升0.5个百分点;月均人均综合产能5187元,同比下降26.2%。随着公司聚焦期交业务的健康发展战略的推进和深化,人均件数和价值率有望进一步提升以弥补件均保费下滑影响,业务结构优、品质质量和发展效率将得到进一步提升。 3.加速以健康险为核心的保障型业务发展,基本达到年度中期目标 二季度以来健康险业务持续向好,H1为222.29亿元,同比33.89%。其中新单保费H1为78.44亿元,同比增速为12.84%,基本达到年度148亿元健康险新单销售目标,与前期多次交流数据基本一致,主因4、5、6月环比逐步改善所致,亦基本符合预期。结构方面不断优化,健康险首年保费在首年保费中的占比为55.5% ,较去年同期提升19.1个百分点。 4.NBV增速略高于预期,EV增长无忧 2018H1NBV为64.51亿元,同比增速为-8.91%,较市场预期-13%--15%显著收窄,全年NBV价值有望与去年基本持平。在首年保费规模下滑幅度大于NBV价值下,我们判断主因NBVMargin提升,亦是公司践行保障产品的发展战略,回归保险本源,突出价值增长。首年保费口径下,H1NBVMargin为50.5%(中国平安个险渠道为48.1%、中国太保41.4%、中国人寿32.3%、中国太平34.0%),大幅领先上市险企,同比大幅提升11.2PCT。 H1EV为1656.01亿元,同比增速为7.90%。其中VIF价值为686.35亿元,同比为13.89%;调整净资产为969.6亿元,同比增速为4.03%。从内部驱动因素看,主因良好的经营及新业务价值增长。 5.受市场波动影响,总投资收益率有所下滑,但领先行业 2018H1投资资产规模为7276.15亿元,较年初5.70%,实现总投资年化收益率为4.9%(中国平安为4.0%、中国太保为4.5%、中国人寿为3.70%、中国太平为4.4%),较同期下滑0.1pct;Q1年化总投资收益率是4.3%(中国平安因首次采用新会计准则披露,总投资收益率为3.7%,中国人寿3.94%),同比下降0.2pct。H1净投资年化收益率为5.0%(中国平安4.2%、中国太保4.5%、中国人寿4.64%),同比提升1pct。 6.估值与投资建议 新华保险深入践行保险行业134号文对产品设计回归保险本源的要求,契合监管导向的转型势必会为公司和股东带来丰厚的回报。2018 年二季度以来保费收入稳定增长,代理人增速与健康险销售逐步回暖,我们看好公司下半年的发展前景。从当前时点来看公司P/EV处于相对低位,市值已大幅处于剩余边际以下,公司将持续受益于准备金折现率上行,与践行高价值率的健康险“进万家”发展战略,下半年负债端增长有望超预期,对应2018P/EV 分别为0.81倍,维持对于公司“推荐”的评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧风险;市场大幅下跌风险;业绩不及预期风险;利率波动风险。

事件 公司2018年第一季度业绩公布,实现营业收入为461.59亿元,同比增长3.51%;归属于母公司股东的净利润为26.09亿元,同比增长42.03%;基本每股收益0.84元,同比增长42.37%;个险新单保费52.50亿元,同比下降47.0%。 投资要点 1.准备金释放促使归母净利润同比大幅度增长,符合预期 2018年第一季度,公司归母净利润为26.09亿元,同比增长42.03%,符合预期。主要系中债国债十年期到期收益率750日移动平均触底回升而迎来拐点,使得准备金计提减少,是利润将逐步释放的主要原因,包括新华保险在内的险企将迎来利润释放期。我们一直强调,利润释放会随时间波动,但是不改变利润释放总额。 2.继续坚持稳中求进策略,深化个险渠道、续期保费战略 公司自2016年初推行深化转型策略,继续坚持稳中求进,根据“两步走”的发展规划,在夯实业务结构调整的基础下,2018年进入发展期,第一季度业绩看此战略已取得一定成果,业务结构和业务质量得到明显的优化。数据显示,公司保费收入为394.34亿元,同比增长5.9%,已赚保费为386.19亿元,同比增长5.2%。 渠道方面,继续推进个险战略。个险渠道保费收入313.98亿元,同比增长8.0%,占各渠道总保费收入规模的比例微增至79.62%(较去年同期上升近1.53%);银保渠道保费收入规模为72.98亿元,同比继续下滑-2.50%。 因134号文影响,公司新单保费下滑,与我们跟踪情况一致,符合预期。新单保费收入出现大幅度下滑现象,个险渠道和银保渠道首年保费分别为52.50亿元和13.17亿元,分别同比下滑47.0%和55.9%。但在结构方面持续优化,期交业务规模进一步扩大,占比超过80%。随着公司聚焦期交业务的健康发展战略的推进和深化,公司的业务结构优、品质质量和发展效率将得到进一步提升。 3.受市场波动影响,总投资收益率有所下滑 2018年第一季度公司投资资产规模较去年同期增长1.0%至6,950.15亿元,实现年化总投资收益率是4.3%(中国平安因首次采用新会计准则披露,总投资收益率为3.7%,中国人寿为3.94%),同比下降0.2个百分点,变动的主要原因是近期权益市场的大幅度波动对投资收益带来负面影响,若未来资本市场行情向好则投资端压力减小,有望迎来投资收益改善。 4.估值与投资建议 新华保险深入践行保险行业134号文对产品设计回归保险本源的要求,契合监管导向的转型势必会为公司和股东带来丰厚的回报。2018年第一季度保费收入稳定增长,但需要重点关注代理人增速与健康险销售情况,二季度进入集中人力增员期,有望带动边际改善,这是我们一直强调的。从当前时点来看公司P/EV处于相对低位,市值已在剩余边际附近,具备配置价值,因此我们维持对于公司“推荐”的评级,持续受益于准备金折现率上行,对应2018-2020年的P/EV分别为0.74倍/0.63倍/0.53倍。 风险提示:中国贸易摩擦加剧风险;市场大幅下跌;业绩不及预期风险;利率波动风险。

1.主因三季度投资强劲表现带动,净利润同比增长8.9% 2017年全年,公司净利润为53.83亿元,同比上升8.9%。从环比数据看,全年净利润增长主要得益于第三季度净利润数据改善,第三季度净利润为18.05亿元,第四季度的净利润仅为3.41亿元,第三季度环比增速为29.00%,远高于其他三季度,且远高于第二季度环比增速-23.79%,远高于第四季度环比增速-81.11%,推动了2017年全年净利润同比增速实现“转负为正”。 2017年总投资收益率略增长至5.2%,但低于行业均值。2017年实现投资净收益356.49亿元,同比增长4.82%,其中,第三季度实现投资净收益为101.86亿元,第四季度为88.74亿元,第三季度环比增速为13.92%,远高于其他季度,拉高了全年净收益。公司大力配置债券型金融资产与股权型金融资产,全年债券型金融资产配置占比67.3%,同比增长6.1%,股权型金融资产配置占比19.1%,同比增长22%,较大幅度地提升了持仓资产的整体收益率。 2.继续坚持稳中求进策略,深化个险渠道、续期保费战略 公司在金融市场呈现繁荣景象的大背景下,继续坚持稳中求进,深化转型发展,在过去的一年从转型的角度来看收获了成果。数据显示,公司2017年的保费收入为1092.93亿元,虽然与上一年相比同比下滑了2.9%,其中市场份额也由2016年的5.2%下降为4.2%,但业务结构和业务质量都得到了明显的优化。 公司四季度的保费收入为194.54亿元,创今年保费收入季度最低,并且环比下降约31.98%。四季度保费收入的大幅下降一定程度上影响了全年保费增速。但公司大力发展个险渠道的方针也已经显露锋芒。2017年个险渠道共实现保费收入873.96亿元,同比增长19%,占总保费的比例从前三季度的79.4%提升至79.96%。 这一年来致力于持续优化业务结构,不断提升业务品质,因而相比保费规模,更应该关注的是保费结构的优化。近两年来,公司加大期交产品销售,压缩趸交产品。公司规模人力为34.8万,比上年增加6.1%(低于中国平安的24.8%),月均举绩人力15.1万,比上年降低1.4%,月均人均综合产能5801元,水平与上年持平。 公司继续深入推进期交、续期拉动模式。相较于2016年,首年期交占首年保费的比例由49.7%提升至87.4%;2017年个险和银保渠道的趸交业务较去年同期分别减少了6.8亿元和199.24亿元,同比下降24.9%和99.8%。 与趸交业务大幅降低形成对比的是,个险、银保渠道首年期交保费同比分别增长13.2%和13.0%,其中十年期及以上期交保费分别增长29.6%和24.3%,已经基本建立起续期拉动的保费增长模式。 保费期限结构也得到了显著优化,其中十年期及以上期交业务占首年期交的比例提升6.1个百分点至65.8%,2017年的全年数据显示,首年保费中首年期交保费收入占比高达93%。 基于公司通过战略转型发展获得的结构优化、品质提升、效率提升等优势,相信未来这一年将会是公司的一个稳定增长期。 3.以健康险为抓手,推动价值稳步增长 公司健康险仅2017年第一季度就实现保费收入166.02亿元,已超2015年全年水平,2017年全年实现健康险保费收入312.62亿元,同比增长33%,增速远超分红型保险5.8%,传统型保险-36.1%等险种增速。受益于公司坚定转型道路,近几年公司健康险保费收入占比一直不断提升,2017年比重已达28.6%,远超行业平均水平。公司持续加大健康险的销售力度,实现健康险首年保费111.75亿元,同比增长12.4%,体现出公司致力于发展健康险的战略目标。在政策积极引导行业回归保障本源的背景下,健康险市场发展前景广阔,考虑到公司转型发展方向契合监管要求,目前已形成以“健康无忧”等系列产品为核心的产品优势,预计公司价值将稳步增长。 4.新业务价值增速略低市场预期,集团EV增速保持强劲 转型发展以来,公司新业务价值增长显现,2017年公司新业务价值120.63亿元,同比增长15.45%,但反映下半年NBV同比增长仅0.29%(中国平安为17.89%),主因高毛利健康险产品销售相对疲弱所致。 基于有效业务价值按照11.5%风险贴现率增长,全年5.2%的总投资收益率,公司内含价值同比增长18.56%。集团内含价值增长强劲,偿付资本的产生亦大幅改善,相信集团已大致消化过往遗留而质量较低的资产,公司现有更好的基础迎接未来增长。 此外,需注意的是,公司的不良资产占比,半年提升4.4个百分点至35%,是行业之首,综合偿付能力充足率为281.67%,较2016年微升约0.37%,处于健康水平。核心偿付能力充足率275.93%,远高于监管要求,其中核心资本由于盈利、公允价值提升以及保险业务有明显增长致使充足率提升。 5.估值与投资建议 随着保险行业134号文落地,对万能险、投连险进行一系列限制,引导产品设计回归保险本源,对定期、终身寿险进行鼓励,新华保险契合监管导向的转型势必会为公司和股东带来丰厚的回报。新华保险持续掘金健康险,2017年以来健康险占首年保费的比重已经提升至35.1%。2018年保费收入已经开始稳定增长,优于行业的新业务价值率将保障公司未来新业务价值和内含价值的稳健增长,但需要重点关注代理人增速与健康险销售情况,这是我们一直强调的。从当前时点来看公司P/EV估值仅为1.01倍,处于相对低位,具有配置价值,因此我们维持对于公司“推荐”的评级,持续受益于准备金折现率上行,对应2018-2020年的P/EV分别为0.85倍/0.72倍/0.61倍。 风险提示:市场大幅下跌;业绩不及预期风险;健康险销售不及预期风险;利率快速上行触顶而下行风险。

事件 东方证券发布2017年前业绩快报公告,公司实现营业收入105.32亿元,实现归属于上市公司股东的净利润35.54亿元,分别较上年同期增长53.16%和53.57%,其中基本每股收益0.57元,同比增长39.02%;加权ROE为8.61%,同比增长2.36个百分点。报告期营业收入和归属于上市公司股东的净利润增长的主要原因为证券投资、资产管理等业务净收入大幅增长,同三季度业绩报告表述一致。 1.公司业绩增长延续三季报的强势增长态势,略超预期 公司三季报显示,公司营收为70.59亿元,归母净利润为26.29亿元,同比增长分别为48.05%、40.15%,从初步数据看,全年业绩快报增速有进一步提升,整体显示四季度公司初步业绩表现强劲,略超市场预期。与我们前期测算的数据基本一致,测算数据2017三季报加四季度初步口径营收、净利润分别为99.50亿元、36.29亿元,同比增速分别为49.31%、49.86%。 2.发挥投资优势,自营业绩大幅上扬+FICC业务链不断完善 公司交易及机构业务板块主要包括权益及衍生品交易业务、固定收益销售及交易业务、新三板做市、创新投资及证券研究服务。三季报数据显示,公司投资净收益为34.65亿元,同比正增长为31.89%,较中报同比增速提升约11%。从占比来看,投资净收益占比为49.09%,较中报44.77%的占比有了近5%的提升。我们认为四季度增速提升更为显著,为公司营收增长贡献边际力量。 值得注意的是,东方证券加快向FICC业务转型,主要涵盖了固定收益、黄金和大宗商品投资,深入研究并跟踪了黑色、有色、农产品等,引进相关,并引进相关人员开发相应的基于大宗商品的投资交易策略,外汇业务亦在积极筹备中。我们认为未来东方证券将继续完善相关FICC业务的产业链,形成有效、多元的盈利模式。 3.东方红资管品牌价值不断放大,领跑同业 近期东方红的资管产品不断获得市场追捧,业绩不断刷新历史记录。在“去通道、降杠杆、回归主动管理”的业务核心基调下,主动管理规模的情况更体现投资能力。资管管理业务净收入三季度营收为10.45亿元,同比增速为56.37%,较中报同比增速提升了2%;占营收比重为14.80%,较中报13.92%的比重提升近1%。 市场方面,数据显示权益最近一年、最近两年、最近三年的第一宝座都被东方资管收入纳囊中,尤其是券商系资管三年来的混合型+股票型集合产品业绩排名中,东证资管以105.83%的累计净值增长率排名第一。我们认为,主要是该公司投资风格偏价值,且旗下权益产品风格一致性较强,持仓中以低估值和消费白马品种为主,整体契合全年市场风格,公司业绩大幅领涨同业。这同公司始终坚持将质量放在规模之前,不以资管规模为导向的发展理念密切相关。 4.定增落地,开启发展新征程 公司定增109.58亿元大大夯实了公司的资本实力,归属于上市公司股东的所有者权益已跃升为529.86亿元,较期初增加30.88%。我们认为,公司定增后逐渐缩小了与前排名前五的证券公司平均净资产的差距。资金用途也将继续强化优势业务,补充短板,进一步提升公司的市场竞争力。 5.估值与投资建议 我们看好公司持续不断深化战略转型,积极推进传统经纪业务向财富管理业务转型,推进传统通道业务向综合金融服务转型,推进传统交易业务向资本中介业务转型,推进传统投资业务向销售交易业务转型,努力将公司打造成一家具有国内一流核心竞争力、为客户提供综合性金融服务的现代投资银行的战略愿景。 同时,公司将进一步推进集团化发展战略,充分发挥境内外业务的协同效应,为境内外客户提供多元化、专业化、一体化的金融产品和金融服务,拓展创新业务。公司业绩表现突出,预计2017-2019年的EPS分别为为0.51/0.57/0.69元,对应PE分别为29/26/21倍,维持“推荐”评级。 风险提示:市场大幅下跌风险;公司业绩不及预期风险;监管趋严风险。

投资要点1:转型过程中大力开拓个险业务,积极压缩银保渠道保费收入规模。 个险渠道聚焦期交业务,主打健康险、年金险等保障型、高价值产品,2016年全年实现保险业务收入734.66亿元,同比增长20.3%。2017年前三季度,个险渠道累计实现保险业务收入713.28亿元,同比增长24.3%。 为了提升个险渠道竞争力,保持个险渠道保费增长的可持续性,新华保险通过政策引导和指标考核等举措,致力于打造了一支高举绩率、高产能的寿险销售队伍,2017年上半年的代理人月均综合产能是7032元,同比增长2.8%,月均举绩率53.1%,代理人队伍效率得到提升,2018年代理人有望突破40万人,为深入聚焦个险业务奠定坚实基础。 投资要点2:转型中提出“回归保险本源”,建立以续期保费拉动增长的健康、可持续发展模式。 新华保险已形成了有效的续期拉动的可持续发展模式,占比不断提升。 2017Q3,首年期交保费占首年保费的比例达到93.63%,较2016年末提升42.59个百分点;十年期及以上期交保费占首年保费的比例为60.78%,较上年末提升30.28个百分点,续期保费占总保费的比例达到67.85%,较上年末提升10.24个百分点。 投资要点3:新业务价值率大幅增长,未来利润释放可期。 新华保险2016年内含价值达到1,294.50亿元,同比增长17.00%,新业务价值104.49亿元,同比增长36.4%,个险新业务价值103亿元,同比增长32%,占新业务价值比例达到98%。2017年以来,新华保险提升新业务价值,继续增厚内含价值。2017年上半年,内含价值达到1,420.89亿元,同比增长9.8%,新业务价值71.53亿元,同比增长28.8%,个险新业务价值69.91亿元,同比增长26.35%,占新业务价值比例达到97.74%。 投资要点4:健康险产品市场市场份额迅速提升,创新优势明显。 个险渠道聚焦期交业务,主打健康险、年金险等保障型、高价值产品,全年实现保险业务收入734.66亿元,同比增长20.3%。2017年上半年,新华健康险保费收入166.02亿元,同比增长43.90%,健康险保费占总保费比重27.11%,较2016年年末增长6.22个百分点。 2017年上半年,新华健康险保费占首年保费的比例为38.93%,较2016年末提升17.47个百分点;续期保费占健康险保费比例为58.13%,较2016年末提升0.43个百分点。 投资要点5:三差盈利结构趋向均衡,经营价值持续提升。 源于2015年开始的业务转型,新华保险产品中保障型产品比重和保费中期交保费比重持续提升使得死差对价值的贡献逐步提高。2017年前三个季度,新华保险风险最低资本占最低资本的比重分别为40.15%、43.00%、42.14%,同比分别增加2.93%、3.12%、3.18%,环比分别增加2.41%、2.85%、-0.86%,整体处于上升趋势。我们认为,主要折射出了新华保险聚焦健康险等高价值业务的思路。 投资要点6:IT技术+互联网的公司将落地,助力保险业务开展。 未来,新华保险将补足IT短板。随着金融科技发展的加快,将加快利用互联网技术为保险销售提供支持。新华保险正准备成立科技型的公司,目前已经筹备到最后阶段,这是一家IT技术+互联网的公司,将为保险业务提供支持,新华保险有望在互联网保险领域迎头赶上。 风险提示:市场大幅下跌;业绩不及预期风险;134号文影响致保费增速短期波动的风险;年底资金面趋紧风险。