声学,精密零组件、智能硬件领域的技术先行者Counterpoint 调研机构数据指出, 2019年二季度全球 TWS 耳机出货量为 2700万副,相比一季度 1750万副环比增长约 54%, 2019年上半年出货量为 4450万副,超过 2018年全年出货量。同时,预期今年全球 TWS 耳机出货量上调至 1.2亿副,年增长超过 160%,而苹果二季度的占比则为 53%成为主导者,安卓阵营中,三星的市占率大约为 8%,预计随着华为 TWS 耳机 FreeBuds 系列新品的的发布,安卓系在华为小米等旗舰品牌带动下也有望提升市占率。 TWS 耳机的快速放量为公司提供了业绩弹性。 光学,全线布局 VR/AR 产业链根据 IDC 预测,全球增强现实/虚拟现实产品出货量在 2019年将达到 890万台,同比增长 54.1%,微软、谷歌推出第二代增强现实产品,性能全面提升,售价显著降低,行业逐步进入发展期。公司深度布局 VRAR 光学元件、解决方案等有望为公司贡献业绩弹性。 投资建议我们预测公司 2019~2021年的收入分别为 293.8亿元、 427.8亿元、546.8亿元,同比增速分别为 23.7%、 45.61%、 27.82%;归母净利润分别为 11.29亿元、 17.41亿元、 20.6亿元,同比增速分别为 30.16%、54.12%、 18.36%;对应 EPS 分别为 0.35元、 0.54元、 0.63元,对应 PE分别为 51.92倍、 33.69倍、 28.46倍。参考申万电子零部件制造指数过去 2年 PE( TTM)平均值约为 40倍,目前为 47倍。鉴于公司在 TWS 等智能硬件领域逐渐发力以及在 VRAR 等领域深度布局,我们给予公司 2020年 40倍 PE,目标价 21.6元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示近几年以来国内外宏观经济发展不确定性增加,部分智能消费电子产品出现增速放缓。 中美贸易争端对全球贸易体系产生重大影响,增加外向型出口企业经营的不确定性。 TWS 耳机市场竞争加剧,公司扩产低于预期客户份额有所下降; VRAR 放量低于预期,公司新品突破低于预期等。

产品升级换代,技术驱动龙头地位公司作为国内 PCB 领域龙头企业, 18年营收及人均产值方面均处于行业领先地位,公司在通信 PCB、 IC 载板领域内的先发优质将持续发酵,龙头估值具备溢价空间: 1)在 PCB 板领域,公司将持续加强在 5G 通信领域(包括无线及数据通信)研发和投入,保持公司的先发优势,推进南通募投项目建设提升自动化的同时,原有工厂通过技改不断提高资源配置效率,专业化工厂建设进一步渗透,在汽车板市场逐渐取得突破; 2)在封装基板领域,公司将保持公司多年来在细分市场的优势,同时拓展高速通信以及存储类封装基板; 3)电子装联领域,着力拓展通信、医疗、航空航天等领域。 5G 时代, PCB“量价提升”释放弹性空间Prismark 最新数据指出,预计 2022年全球 PCB 整体规模达688.08亿美元, 2017~2022年 CAGR 为 3.2%,其中单/双面板和多层板市场规模为 352.76亿美元,占比超过 50%,相比 2017年共增加约 350亿人民币平均到每年大约增加 85亿人民币,由于通信 PCB 板主要以单/双、 4层/6层/8~16层以及 18层以上为主,预计会成为单/双面板和多层板市场增长最主要的催化剂和驱动力。公司凭借“技术+客户”壁垒,依托“背板+高频高速+金属基板”产品,占据行业高地。 5G 时代,高频高速 PCB 板的占比会显著提升, PCB 制造的复杂程度和集成化水平预计会进一步提升,更考验厂商的技术成熟度以及与材料厂商的融合能力,公司具备多年与国际主流 CCL 供应商合作/融合能力,预计在 5G 时代,公司的技术优势将进一步凸显。 国家封装基板领域先行者,龙头地位稳固2009公司成为国家 02重大专项的主承担单位,获得国家及地方政府大力支持下进入半导体封装基板领域,填补了国家在封装基板领域制造领域内的空白。目前主要以日本(高端中小批量)、韩国和台湾(大批量)为主, Prismark 数据表明全球前十大 IC 载板厂商市场占有率高达 81.98%,行业集中度较高,尽管由于 Fan-out WLP 先进封装方式的影响, 2017年 IC 载板市场总规模有所下滑,但是未来服务器、 AI 芯片的发展需要更高端的载板(层数更高/面积更大)国内 IC 载板依然处于从无到有、从 0到 1的起步阶段,存在较大的进口替代空间,公司作为国内 IC 载板的龙头企业,依托无锡封装基板项目的顺利进展产能逐渐扩张,预计未来会成为公司业绩增长的亮点之一。 我们预测公司 2019~2021年的收入分别为 103.17亿元、138.16亿 元 、 185.79亿 元 , 同 比增 速 分 别为 35.71% 、33.91%、 34.47%;归母净利润分别为 11.3亿元、 15.29亿元、18.91亿元,同比增速分别为 62.11%、 35.25%、 23.71%;对应EPS 分别为 3.33元、 4.5元、 5.57元,对应 PE 分别为 48.49倍、 35.85倍、 28.98倍。从估值角度看,公司在 5G PCB、 IC载板(半导体材料)两个领域内均为国内龙头企业,预计公司2020年和 2021年保持快速的增长,我们给予公司 2020年 40倍 PE,对应目标价 180元,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示宏观经济发展低于预期, 5G 进展低于预期, IC 载板扩产低于预期,募投项目进展低于预期等

高端半导体装备领先企业,创新驱动快速成长公司是一家国内领先、国际先进的专注于“先进材料、先进装备”和智慧工厂解决方案的高新技术企业。主营产品为全自动单晶硅生长炉、区熔硅单晶炉、多晶硅铸锭炉、碳化硅单晶炉、单晶硅滚圆机、截断机、双面研磨机,硅片抛光机、光伏单晶硅棒切磨复合加工一体机、多晶硅块研磨一体机、叠瓦组件设备、蓝宝石晶锭晶片、智能物流系统及半导体抛光液、坩埚等。公司产品主要应用于太阳能光伏、集成电路、 LED、工业 4.0等具有较好市场前景的新兴产业。 突破单晶硅生长炉,打破国际垄断单晶硅生长炉是采用直拉法拉制单晶硅棒的专用设备,在国家科技重大 02专项课题的支持下,公司有效解决了硅单晶生长过程中硅单晶微缺陷和氧含量控制、晶体生长过程中的图像识别检测、熔体液面位置控制等重大技术难题,实现了智能化全自动单晶硅生长炉技术的重大突破,打破了高端单晶炉技术国际产业的垄断。 投资建议我们预测公司 2019~2021年的收入分别为 30.5亿元、 41.0亿元、 50.5亿元,同比增速分别为 20.28%、 34.43%、 23.17%;归母净利润分别为 6.42亿元、 8.74亿元、 10.96亿元,同比增速分别为 10.21%、 36.22%、 25.44%;对应 EPS 分别为 0.5元、 0.68元、0.85元,对应 PE 分别为 31.29倍、 22.97倍、 18.31倍。我们采用可比公司估值看未来成长空间, 目前 A 股上市半导体设备公司相对 2020年平均 PE 为 40倍(半导体设备龙头公司相对 2020年PE 为 60倍),鉴于公司晶体硅生产设备目前主要应用于光伏领域,我们给予公司 2020年 26倍 PE,目标价 17.6元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示公司新品突破低于预期,下游扩产低于预期带来公司订单量低于预期,光伏行业景气度低于预期, LED 行业景气度低于预期等。

聚焦模拟芯片行业,龙头企业谋长远发展: 公司持续在模拟和模数混合领域深耕细作,逐渐丰富产品种类,以自有资金 1.148亿元人民币收购钰泰半导体南通有限公司持有标的公司 28.7%股权并成为第一大股东,横向整合进一步完善产业布局。公司坚持以技术立身,以研发立命,公司定位未来发展优势产品主要有两种模式,第一是拓展新的产品品类,第二是根据客户需求对原有产品升级,进行全新的设计。 下游应用层出,国际巨头占据优势,国内厂商有望实现国产替代与全球市场相比,我国的模拟器件主要有四个特点: 1)背靠最大的消费电子生产及需求市场,消费电子领域的产品需求较大,相关的模拟芯片需求比例较高; 2)中低端产品的需求量加大; 3)工业领域市场相对较小,但是增长很快; 4)对外依赖度较高,多数模拟芯片均依赖于进口。根据 IC Insights 的数据,2016年通用型模拟 IC 市场规模占模拟 IC 市场总额的 40.71%。 在通用型模拟 IC 市场中,电源管理芯片占据 59%市场份额,是这个领域市场规模最大的产品。我们认为随着移动终端、可穿戴设备对于电池能效要求不断提高以及 5G、汽车电子等新需求的放量,模拟芯片行业预计将保持稳定的增速。在高端产品领域,国际巨头仍然占据绝对优势 虚拟与现实之“桥梁”,论模拟芯片之不可替代模拟电路起到电路系统与外界环境交互接口作用,扮演电路系统的“口”和“眼”;数字电路主要负责处理逻辑处理运算与判断,是整个系统的“大脑”,是虚拟与现实的“桥梁”。从全球模拟 IC 行业来看,由于品类众多、应用领域广泛,市场较为分散,需要产品和市场的不断积累和拓展,很难在短时间内实现一蹴而就式的规模发展,与存储芯片领域龙头企业垄断不同的是模拟行业集中度是一个缓慢提升的过程。 IC Insights的预测显示, 2022年全球模拟 IC 市场规模将达到 748亿美元, 2017~2022年 CAGR 达 6.6%,超过整个集成电路市场年均增速 1.5个百分点,是集成电路领域增速最快的行业。 投资建议我们预测公司 2019~2021年的收入分别为 7.25亿元、 9.65亿元、 12.97亿元,同比增速分别为 26.66%、 33.1%、 34.4%;归母净利润分别为 1.49亿元、 2.06亿元、 2.87亿元,同比增速分别为 43.72%、 38.29%、 39.31%;对应 EPS 分别为 1.44元、1.99元、 2.78元,对应 PE 分别为 117.7倍、 85.11倍、 61.1倍。从估值角度看,行业内优质 IC 设计公司相对 2020年平均PE 为 63倍(剔除北京君正,系拟收购 ISSI 估值超过 100倍),鉴于公司在国内模拟 IC 领域内处于龙头地位,在进口替代大趋势下,公司与国内主流品牌厂商加强合作,逐步实现模拟 IC 产品的国产化,我们给予公司一定的估值溢价相对 2020年 PE 为 100倍,对应目标价为 199元,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示半导体行业进展低于预期; 新产品突破低于预期;新客户拓展低于预期等

进口替代大格局下看半导体板块成长性美相关举措短期内使得半导体行业的不确定性增加,但我们认为板块的中长期增长动能依然存在,需求端来看, 5G/人工智能/物联网等的崛起有望带来下游需求的复苏;供给端来看,在中美贸易摩擦的影响下,国产替代会加速进行,加大终端厂商对本土供应链的扶持力度,进口替代趋势预计会成为半导体板块增长的蓄能之一,产业趋势叠加政策红利,相关本土龙头企业有望深度受益。重申我们此前逻辑,( 1)芯片国产化替代是一定要进行;( 2)如果有外部扰动,至少现在已会做的产品会做的更好(即投资机会)!我们整体观点是,围绕进口替代,大陆本土半导体产业链未来发展偏积极!? 新产品不断发布,加码核心竞争力公司近期发布其首枚 0.8微米,加载 Purecel? Plus 堆栈式技术的 3200万像素图像传感器, OV32A,如此小巧的体积却可以拥有许多高端性能,OV32A 成为高端智能手机的理想选择。我们从官网网站可以看出,公司持续不断的推出创新性的产品,在手机/汽车/安防等多个领域内不断发力,伴随着新产品及技术的突破,公司有望逐渐提升自身的市场占有率及公司的核心竞争力和产业话语权,在手机领域内提升高像素产品的比例。我们认为在进口替代加速的大环境背景下,公司作为 CIS 芯片设计领域的龙头企业有望充分受益,前期公司股价调整相对较多,持续坚定看好公司的长期投资价值!? 从双摄到三摄到多摄,广角+超广角+潜望式长焦、超清夜景组合加速渗透,带来 CIS 量与附加值的提升我们认为在 5G 换机大潮即将来临之际,光学是一个有明显增量的行业之一,新应用层出不穷。 IC Insights 数据指出, OV 切入全球 O-S-D(光电传感分立器件)领域前十, OV 此前作为 CMOS图像传感器领域的集大成者,预计未来将依托本土供应链、在新产品/新客户驱动下再次成为 CIS 领域的领头羊,于黄金赛道中获得技术产品市场份额的突破。 投资建议我们预测公司 2019~2021年的收入分别为 43.9亿元、 49.4亿元、 55.01亿元,同比增速分别为 10.76%、 12.48%、 11.4%; 归母净利润分别为 1.40亿元、 2.23亿元、 2.89亿元,同比增速分别为 1.12%、 59.22%、 29.13%;对应 EPS 分别为 0.16元、0.26元、 0.33元。 以上盈利预测尚未考虑 OV 业绩,目前公司收购 OV 已经完成,属于同一控制下企业合并预计三季度合并报表。 伴随着 OV 不断在新产品方面(例如 32M/48M 等主摄)获得突破,逐渐开始供货品牌厂商,有望为公司贡献较大的业绩弹性。我们预计2019~2021年 OV 实现营收预计为 117.27亿元、 164.18亿元、229.86亿元,毛利率维持在 27%左右。若考虑 OV 合并后估值,我们预计 2019~2021年韦尔股份整体实现归属于母公司股东净利润(本部+OV) 预计为 10.67亿元、 17.21亿元、 24.1亿元(剔除 OV 评估摊销 1.55亿元),目前总市值为 864亿元,对应 2019~2021年 PE 分别为 80.9倍、 50.2倍、 35.9倍。我们根据 wind 数据统计, 2020年国内领先 IC 设计公司平均相对 PE 为 72倍,我们给予目标公司 2020年 70倍 PE,对应总市值为 1204亿元,按照增发后总股本 8.64亿股计算,对应目标价为 139.4元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示光学赛道创新低于预期、智能终端出货低于预期、新产品突破低于预期、半导体新品突破低于预期、客户拓展低于预期、行业竞争加剧带来价格压力等。