收入稳健增长,结构升级带动量价齐升:公司全年收入增长5.06%,实现了稳中有进的成长,预计公司收入增长核心仍由啤酒业务带动,大概率实现量价齐升。从销量来看,预计公司啤酒销量全年实现同比微增,其中珠江纯生和拉罐产品增长最为明显,推动产品结构持续优化,促使公司产品不断向中高端价值链延伸;从吨价来看,预计公司啤酒吨价提升3-5%,超过3200元。预计公司啤酒文化产业等其他业务也实现了可观增长,“双主业”携手助力公司实现高质量发展。 啤酒业务盈利能力不断提升,净利率创新高:公司全年实现归母净利润4.96亿元,同比增长35.23%,对应净利率11.7%,较去年同期提升2.29pct,处近几年高位。预计公司运营水平和智能水平持续提升,其中吨啤酒三大费用率大概率同比下降,生产环节从采购、能耗到运输全面优化;同时公司通过多项智能系统提升管理运作效率,提高风险管控能力。长期来看,公司坚持提质增效成果显著,通过深化营销改革、坚持科技创新发展、提高管理效益等措施盈利能力不断提升。 盈利改善仍未结束,期待双主业携手发展:公司作为区域性龙头啤酒企业,在区域渠道拓展和产品升级层面仍具备潜力,产品端预计纯生占比将进一步提升,同时公司已经储备了0度系列的升级产品,量价齐升的趋势仍将延续;渠道端逐步将零售端优势向餐饮端延伸,丰富应用场景;另外公司不断改善省外薄弱市场的盈利能力,做精做细市场。我们长期看好在行业结构升级的大趋势以及公司提质增效的大方向下啤酒主业盈利能力持续提升,实现啤酒酿造产业和啤酒文化产业双主业携手发展,强化公司行业竞争力。 盈利预测 我们预计公司19-21年的收入分别为42.44/44.07/47.21亿元,同比增长5.1%/3.8%/7.1%,受疫情影响我们调低了公司20和21年收入,调整后的收入分别较之前下降6.6%和8.3%;归母净利润分别为4.96/5.46/6.24亿元,同比增长35.4%/10.1%/14.2%;EPS分别为0.22元/0.25元/0.28元;对应PE为31X/28X/25X;扣除42亿元地产估值,当前股价对应的PE分别为26X/24X/21X,维持“买入”评级。 风险提示 限售股解禁、原材料价格上涨、募投项目建设不达预期。

苏酒龙头历史悠久,改革进行时。洋河股份是中国第三大白酒企业2003年推出蓝色经典系列,结构优化,渠道模式创新;2002-2012年增长速度领跑行业;2013-2015年行业调整率先恢复增长。近年由于公司发展进入成熟期、海天系列产品基数较大、渠道利润降低等,2015年以来业绩增速低于行业平均水平。但随着内外部改革持续深化,2020年有望迈入新征程。 次高端扩容迎机遇,消费升级促发展。2015年伴随消费升级,消费群体由政商为主变为大众消费为主。次高端占比持续提升,有望持续扩容。行业稳定竞争格局尚未形成,洋河梦之蓝有望凭借其强大品牌力与渠道优势突出重围,打造多个百亿大单品。 渠道、产品、品牌三位一体,具备核心竞争力。(1)短期:渠道利润能否提升?2019Q3开始公司全面控货去库存,渠道库存由之前最高的3-4个月消化至2个月多,并将进一步改善达到合理的库存区间,批价回升,渠道利润有所恢复。(2)产品方面:主打产品蓝色经典系列,推出“绵柔”型白酒概念,差异化产品脱颖而出;海天梦采取梯度定价策略,产品结构向高端优化。(3)品牌方面,全国化程度高,蓝色经典深入人心;梦之蓝系列频繁亮相大型媒体与国际活动,致力于打造具有代表性的中国高端名酒品牌。 四个维度思考剖析洋河未来发展。(1)短期:渠道利润能否提升?洋河主动承压,控货稳价初显成效,批价回升,渠道库存处于历史低位,渠道利润有所恢复。(2)中期问题:内部激励提升能否重新激发活力?回购股份用于管理层激励,推动治理结构合理化,提高销售员工薪酬,释放新活力。(3)长期问题:提升产品势能,能否解决消费疲劳?推出新战略单品梦6+,提出“品质升级”、“规格升级”、“形象升级”以及“防伪升级”四大升级,拉高产品形象,提高消费者对价格的接受度。(4)未来空间:省内增速企稳,省外新市场增长。省内需求依然稳定,保证价盘和利润是洋河省内首要任务;持续推进全国化战略,更多新江苏标杆市场将会出现。 投资建议 盈利预测:预计2019-2021年收入244.71/260.04/286.45亿元,同比+1.3%/+6.3%/+10.2%;归母净利分别为82.35/88.66/98.72亿元,同比+1.48%/+7.66%/+11.35%;对应EPS分别为5.47/5.88/6.55元,参考次高端行业估值中枢和洋河的龙头地位,给予公司20年23倍市盈率,目标价135.24元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 食品安全风险/宏观经济下行/行业竞争加剧。

事件 山西汾酒业绩预告,营业收入119.14亿元,同增26.57%;归母净利润20.24亿元,同增37.64%,每股收益2.33元。 点评 19年完美收官,业绩略超预期。公司实现营业收入119.14亿元,同增26.57%;归母净利润20.24亿元,同增37.64%。19年业绩略超预期主要由于:1)玻汾加速放量,青花系列稳中向好。根据调研反馈,19年青花系列增速30%左右,玻汾增速超50%。2)公司加强与华润的战略协同,坚定执行“抓两头,带中间”的产品策略,中高端产品占比持续提升。 2020年青花有望突破50亿大关,国企改革持续落地。1)销售目标:2020年青花20青花30双十亿增量,突破50亿总量大关。2)省外战略:长江以南市场突破,3年平均增幅50%目标。3)品牌布局:充分挖掘品牌内涵,竹叶青酒和杏花村酒重大突破。竹叶青、杏花村3年改革,平均62%复合增长。2020年,汾酒的国改关键措施有望持续落地,聚焦青花系列放量,省外扩张加速。 疫情影响时间及程度有限,无需过度担心。整体来看,此次疫情对白酒行业的影响时间及程度较短,行业长期集中度提升趋势及龙头优势不会改变。从产品结构看,青花系列向30-50亿销售口径迈进,影响偏大;玻汾定位低端,自饮占比较高,受到疫情影响较小。汾酒品牌渠道优势明显,产品聚焦全国上百个城市,处于全国化扩张期,动销有望率先恢复。 盈利预测 根据19年业绩预告及疫情影响分析,我们将19-21年业绩调整:预计2019-2021年收入分别同比+27.0%/18.0%/16.0%,较上次预测分别+1.5/-5.3/-5.4pct;归母净利分别同比+37.9%/23.2%/19.3%,较上次预测分别+3.9/-6.8/-8.7pct;对应EPS分别为2.32/2.86/3.41元,维持“买入”评级。 风险提示n食品安全风险;宏观经济下行;批价上涨不达预期;行业竞争加剧。

事件简介 妙可蓝多于 1月 6日晚发布公告,公告显示,蒙牛拟以 14元/股的价格受让 妙可蓝多 5%的股份,合计对价 2.87亿元;同时蒙牛拟以 4.58亿元对妙可 蓝多全资子公司吉林省广泽乳品科技有限公司(简称“吉林科技”)进行增 资扩股,增资事项完成后,蒙牛将占吉林科技增资后注册资本的 42.88%。 经营分析 蒙牛此次战略投资不仅在于对妙可蓝多产品的认可,更看重公司本身的成长 性。妙可蓝多此前为蒙牛做一部分的产品代工(约占公司总产能的 5%),蒙 牛对于妙可蓝多的产品非常认可,同时也更加看重妙可蓝多这家公司的成长 性——在资源相对较少的情况下却实现了爆发性的增长。因此蒙牛希望能够 更密切地与妙可蓝多达成合作,结合双方的产品优势、品牌优势、渠道优势 去共同打开奶酪这一市场从而推动两者份额的共同提升。此外,蒙牛在进行 增资扩股的同时提出了未来股权上翻的可能性,我们认为蒙牛未来有望成为 妙可蓝多的另一大股东,从而与妙可蓝多进行长期稳定的战略合作。 并表范围不发生变化,对合并报表收入、利润影响也有限。蒙牛对吉林科技 增资扩股完成后,将稀释妙可蓝多所持股权比例,在一定程度上会减少公司 从吉林科技获取的权益,但并不会导致公司合并报表范围变更。我们认为, 吉林科技对妙可蓝多来说更像是生产中心,而公司总部则承担了收入中心、 利润中心的角色,因此这项增资扩股、持股比例的稀释并不会对妙可蓝多的 合并报表业绩产生较大影响,这一点无需担心。 此次事项将实现多方面利好,奶酪龙头指日可待。此次引入战略投资者符合 公司长期发展战略,不仅可以能够降低公司资产负债率,同时将有效的改善 公司的管理效率以及管理流程,增强公司的营运能力和抗风险能力。此外, 妙可蓝多与蒙牛将进行渠道共建、营销资源共享、产能布局提升等多方面、 多维度的业务合作,同时市场格局得到极大的改善,我们期待着强强联手打 造一个更广阔的奶酪市场,从而实现双方份额的共同提升。 投资建议 我们认为蒙牛加入后将会带来更强的资源扶持,因此我们上调 2020年盈利 预测:预计 19-21年公司营业收入分别为 17.54/26.26/37.81亿元,分别同 比+43.1%/49.7%/44.0%,增速较上期分别变动 0.0/+11.3/+8.2pct;归母净 利润分别为 0.26/1.77/3.74亿元,分别同比+147.1%/573.1%/111.2%,增 速较上期分别变动-64.7/+228.2/+15.9pct;对应 EPS 为 0.06元/0.43元 /0.91元,对应 PE 分别为 230X/34X/16X,维持“买入”评级。 风险提示 与蒙牛协同效应不达预期/行业竞争加剧/限售股解禁风险/食品安全风险。

投资逻辑 清香龙头,区域强势酒企, ?汾老大?复兴进行时。汾酒曾一度作为?汾老大?占据市场半壁江山,历经波折,现重回复兴之路。2019Q1-3汾酒实现营收 91.27亿元(+25.72%),归母净利润 16.96亿元(+33.36%)。凭借?汾老大?时期的深厚基础,内外部环境持续向好,汾酒有望加速全国化。 在浓香白酒半分天下的今天,汾酒作为清香型白酒龙头有天然的差异化竞争优势,市场份额上升潜力大。次高端不断扩容,作为区域强势酒企的汾酒凭借其较强的品牌力、完善的产品结构、强劲的渠道推动力脱颖而出。 品牌+渠道共同发力,价值回归正当时:1)品牌:作为老四大名酒之一,中国白酒第一股,汾酒凭借品牌、历史优势不断强化其作为高端民族品牌的形象和价值认知:?骨子里的中国?;一带一路全球文化交流活动让汾酒走向世界; 19年收回带?汾?字产品实现品牌瘦身。 2)渠道: 19年起以?13313?布局市场,省内市场快速增量、良性发展,省外聚焦重点市场; 年初?三月六条?严控市场,保证经销商渠道利润及高质量可持续发展。 三个角度看汾酒未来发展空间:1)国改关键措施持续落地,汾酒复兴强驱动。18年初公司引入华润战投,后续合作顺利,预计未来双方渠道的深度融合将强力助推汾酒实现全国性落地。此外公司从员工激励、治理体制改革层面为业绩持续增长保驾护航。2)主力单品放量,清香品类需求扩容。近年来聚焦青花、玻汾,?抓两头带中间?的产品策略带动业绩增长。高端青花控量挺价,今年已提价两次,增长稳健;玻汾省外市场持续放量,终端铺市率达 80%。预计 2019年玻汾营收增速达到 50%,老白汾营收增速放缓降低至 11%左右。3)省内消费升级,省外扩容发展,汾酒迎来发展新机遇。近年山西省经济增速明显,消费升级释放消费潜力。随着省外市场规模性拓展和渠道下沉力度加大,省外营收大幅增长,18年省外营收增速首超省内,2019Q1-3省外营收为 45.68亿元,占比超 50%,省外需求扩容式增长。投资建议 预计 2019-2021年收入分别为 117.7亿元/145.2亿元/176.3亿元,同比+25.5%/23.3%/21.4%,归母净利分别 19.7亿元/25.6亿元/32.7亿元,同比+34.0%/30.0%/28.0%,对应 EPS 分别为 2.26元/2.93元/3.75元,给予公司 2020年 38倍 PE,目标价为 111.38元,首次覆盖给予?增持?评级。风险提示 食品安全风险、宏观经济下行、批价上涨不达预期、行业竞争加剧

事件 五粮液1217投资者交流及1218经销商大会。 点评 数字化建设助力营销改革,营销过程管理不断强化。公司持续推进数字化建设,把握具体客户、时间和货物流向。近期淡季需求减弱,部分商家由于计划量超过营销能力出现资金周转问题,导致市场价格略有波动。2020年公司将坚持稳中求进基调,进一步深化补短板、拉长板、升级新动能的市场营销总体思路,以价格稳定提升为核心,强化品质管控,提升数字化能力精准营销,继续完成营销和组织过程再构建,加强公司总部和营销战区计划的科学性和合理性,跟踪具体价格,做到每个战区、每个商家的精准调控,以实现营销目标。 产品结构持续优化,系列酒未来规划明确。2019年系列酒收入增长34.3%,系列酒总经销已清理49个品牌,其余67个品牌有待进一步清理;自营已清理72款产品。系列酒未来目标建立以地级市为基础经销商准入制度,严格经销商考核,优化升级传统渠道,加大KA、电商布局,持续严抓动销、费用精准投放。我们预计随着组织架构基本形成,区域组织趋于扁平化,系列酒将持续贡献收入增长。 普五量价齐升,浓香龙头渠道持续改善。普五批价稳中提升,保持在910-930元,经销商库存保持在2个月以内,公司不强制经销商打款。2020年第八代普五全年出厂价将提升至889元,增长近6%,投放量预计增长5-8%。结合系列酒贡献,我们预测2020年整体收入增长有望实现587亿元。后周期时代,经济政治压力及高基数背景下,白酒龙头企业降速为自然趋势,更核心的是各环节持续健康优化。我们依旧坚定看好浓香龙头,确定性和稳定成长兼备。 盈利预测 预计19-21年营业收入分别为505/587/676亿元,同比+26.2%/16.2%/15.1%,归母净利分别为174/212/255亿元,同比+29.9%/21.8%/20.3%,对应EPS分别为4.49元/5.45元/6.57元,目前股价对应19-21年PE分别为29X/24X/20X。给予2020年PE30倍,目标价为163.56元。 风险提示 渠道改革效果不及预期;整体需求不达预期;食品安全风险。

事件:五粮液发布2019年半年度主要业绩数据公告,公司2019H1实现营收271.5亿元左右,同增26.50%左右,实现归母净利润93亿元左右,同增31%左右,EPS2.4元/股。 点评: (1)二季度表现略超预期,看好公司业绩增长空间。经测算,公司二季度实现营业总收入95.6亿元左右,同增27.08%,实现归母净利润28.25亿元左右,同增32.07%。公司二季度收入和利润表现均略超预期,主要是因为公司酒类产品结构优化,核心产品五粮液量价增长所致。8月1日新普五零售价已从1199元上调至1399元,五粮液需求仍旺盛。茅台批价和终端价的持续提升为五粮液价格上挺提供充足空间,随着旺季的逐步临近,预计五粮液价格将持续上行,看好五粮液业绩增长空间。 (2)性价比提高激发真实需求,推动产品复购率提升。消费品的核心是铺货和复购率,五粮液通过数字化营销构建稳定透明的渠道结构,帮助更好铺货,同时五粮液不断提高产品品质,品牌价值持续回归,使得产品性价比不断提升,替代部分茅台酒的直接饮用需求,五粮液酒的真实需求增加,有望推动产品复购率提升,未来消费量有望持续扩大。 (3)改革成效显著,改革红利不断释放。五粮液目前全面推动数字化工程、清理系列酒和普五副牌产品,并且从内部文化、战略定位、执行行动和自我评价等方面积极改革。预计改革将持续改善公司利润率、营销情况,帮助五粮液抓住产业整合、消费升级机会,不断释放公司内部优势,目前改革红利正在不断释放。近期五粮液督导组根据后台异常数据的经销商进行查处,并下发七封处罚通知,显示出公司在渠道改革、推动数字化赋能方面的决心。 (4)低估值、高ROE拓宽前景,海外业务、系列酒及并购带来增量机会。随着MSCI扩容,外资、保险等海外长期资金不断涌入。具有一定消费壁垒和消费者黏性的高ROE公司将成为这些资金的首选配置标的。近年来,外资对于国企改革的理解逐步提升,而五粮液作为国企改革的坚决执行者,前景可期。同时五粮液积极布局海外业务,实施普五和系列酒结合走出去的战略,预计未来三年一带一路沿线两个烈性酒市场将逐步进入业绩收获期,推动五粮液海外业务占比提升。 目标空间:由于公司产品矩阵化升级优化,国改持续推进,我们预测19-21年收入分别为500、600、691亿元,同增25%、20%、15%;19-21年净利润分别为175、232、290亿元,19-21年eps分别为4.51、5.98、7.47元/股。此外,控盘分利模式助力公司内部持续优化,目前改革成效初显,维持买入评级。 风险提示:食品安全风险,改革成效达不到预期风险,终端需求下降风险。