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刘宸倩

国金证券

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工作经历: 分析师SAC执业编号:S1130519110005,曾任职天风证券...>>

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顺鑫农业 农林牧渔类行业 2020-05-04 53.86 -- -- 56.15 3.98%
75.20 39.62%
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公司发布2019年年报,总营收149.00亿元,同增23.40%;归母净利润8.09亿元,同增8.73%;其中19Q4营收38.38亿元,同增33.69%;归母净利润1.45亿元,同降30.49%。 白酒收入低于预期,猪肉业务实现高增长。1)分板块看,2019年白酒产业营收102.89亿元,同增10.91%。Q4预收款项54.87亿元,环增18.16亿元,同增8.18亿元。考虑预收账款变化,19年白酒实际收入约111.07亿元。预计前三季度白酒收入增长15%左右,Q4增速持平或微降。19年白酒销量同增15.56%,单价同降4.03%;毛利率48.08%,同降1.55pcts。主要系18年公司高端产品销售较好,19年中低端光瓶贡献较大。屠宰业务销售收入33.70亿元,同增42.28%;销量16.96万吨,同增14.28%,单价同增24.50%,系公司在猪源短缺、猪价高企的情势下,迅速启动补栏计划。2)分地区看,2019年北京市场销售收入同增13.5%,销售占比为35%,外埠市场销售收入同增29.47%,占比增至65%,拥有亿级市场约22个。 利润增速放缓主要系“成本因素、费用投放及减值计提”。1)成本压力较大,包材、人工及折旧成本均增加20%+,白酒毛利率下滑1.55pcts。2)19年母公司销售费用同增1.97亿元,主要系春节提前导致销售费用前置,及赞助冬奥会、世园会等活动。3)顺鑫佳宇地产19年亏损3.39亿元,主要系全年计提资产减值准备0.94亿元,其中房地产存货跌价准备为0.89亿元。我们预计猪肉业务全年利润5500万元,白酒净利润保持双位数增长。 合理降低短期业绩预期,核心关注中长期格局及竞争优势。四季度业绩受成本、费用及地产业务影响,一季度需求依旧承压,建议合理降低短期业绩预期。二季度餐饮逐步恢复,牛栏山需求有望率先回暖。2020年步入“后百亿”时代,打造“京津冀+长三角+珠三角”发展区,省外扩张加速。“渠道利润丰厚+大单品规模效应+成本控制领先”,市占率有望持续提升。 盈利预测 考虑疫情影响,我们将20-21年业绩调整,新增22年:预计20-21年收入分别同比+12%/+17%,较上次预测分别+1.5%/-6%,22年同比+15%;归母净利分别同比20%/30%,较上次预测分别-7%/-2%,22年同比29%;对应EPS分别为1.31/1.71/2.20元,对应PE为48X/37X/29X。 风险提示 食品安全风险;宏观经济下行;批价上涨不达预期;行业竞争加剧。
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-04 27.95 -- -- 29.97 4.39%
36.83 31.77%
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2019年如期完成全年目标,各项业务均有出色表现。2019年公司实现营业收入900.09亿元,同比+13.97%,如期完成全年目标。拆分量价贡献来看,量/价/产品结构对增速的贡献分别为+8.4%/+1.0%/+4.3%。各项业务均实现稳健增长:液态奶同比+12.3%,奶粉同比+25.0%,冷饮同比+12.7%。大单品表现更为出彩,金典、安慕希、畅轻、金领冠、巧乐兹、畅意100%等重点产品收入同比增长22.3%。2019年公司实现毛利率37.35%,同比下降0.47pct,主要受奶粉毛利率较大幅下降所致。销售费用率同比下降1.5pct,整体投放更加高效。整体来看,公司利润端表现略低于收入端,除毛利率端略有压力之外,还受到新收购海外企业并表因素影响。 Q1液态奶尤其是常温奶受疫情影响较大,业绩低于市场预期。一季度公司实现营业收入205.44亿元,同比-10.98%,主要受液态奶板块影响(液奶同比-19.0%)。拆分量价贡献来看,量/价/产品结构对增速的贡献分别为-9%/-3%/+1%。疫情对公司短期造成较大影响,主要在于送礼需求被压制以及部分终端门店关店导致动销放缓。买赠促销加大+产品结构贡献减弱,导致毛利率同比-2.49pct。销售费用率同比+1.21pct,主要在于规模效应减弱,营业外支出大增加重了公司利润端降幅,净利率同比-4.27pct至5.61%。 目前市场预期已经下调,当前处于长期预期低点,重点关注利空出尽后布局点。我们认为公司长期逻辑以及核心优势不变,此次疫情下也凸显公司作为龙头企业的危机应对能力以及抵抗风险能力,因此短期波动不影响公司内在投资价值。当前来看,市场对于伊利全年业绩预期已经下调,开始关注21年业绩释放情况。21年业绩有低基数效应,我们预计全年收入端将会实现中双位数增长,利润端将会有更好表现。行业龙头地位稳固,长期份额提升将是大概率事件,当前已无其他利空事件,长期配置价值凸显。 盈利预测:疫情下公司调整2020年规划,营业总收入970亿元,利润总额61亿元,因此我们下调此前盈利预测:预计20-22年归母净利润分别为62.28亿元/80.82亿元/91.89亿元(20/21年分别下调17%/7%),分别同比-10.2%/+29.8%/+13.7%。对应EPS分别为1.03元/1.33元/1.51元,对应20/21/22年PE分别为29X/22X/19X,维持“买入”评级。 风险提示:原奶价格过高/费用率提升风险/行业竞争加剧/食品安全问题。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-05-01 1256.33 -- -- 1422.70 11.94%
1787.00 42.24%
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业绩简评 公司发布一季报,20Q1营收230.31亿元,同增12.76%;归母净利润130.94亿元,同增16.69%;扣非后归母净利润131.55亿元,同增16.40%。业绩基本符合预期。 经营分析 一季度业绩符合预期,整顿经销商进程加速。20Q1营收230.31亿元,同增12.76%。预收账款(统计口径变更为合同负债和其他流动负债)为77.09亿元,环降60亿元,同降30亿元。预收款大幅下降主要系19年9月底包括12月底要求经销商打款20H1配额,三月末给渠道发4-5月份货,导致预收款确认为收入。分产品看,茅台酒/系列酒收入分别为222.22/21.69亿元,同增13.97%/1.72%,主要系直营+新推出的走进系列促非标占比提升。分渠道看,直销/批发收入分别为19.38/224.53亿元,同增77.57%/9.32%,直销占比为8%。20Q1末国内经销商为2061名,减少316。茅台优化营销网络布局,提升经销商整体实力,Q1清理酱香系列酒经销商287家,直营占比逐步提升。 费用率降低促盈利水平提升,现金流回款良好。20Q1公司毛利率同降0.44pct,主要系成本因素有关。20Q1净利率同增1.75pcts,主要受益于销售费用率同降1.26pcts,管理费用率同降0.31pct,税金及其附加占比同降1.03pcts,盈利能力稳步提升。货款回款顺利,销售商品产生的现金流为218.66亿元,仅同比略降3.92%,经营活动产生的现金流量净额同增93.97%,主要系存放中央银行和同业款项净增加额减少及支付的各项税费减少。 疫情不改公司全年规划,龙头确定性持续彰显。20年计划营业总收入同比+10%,销售计划3.45万吨,同比+11.3%。目前终端需求逐步回暖,茅台预计恢复7成,经销商积极配合公司进行渠道价格及库存管控。近期茅台批价回升至2250元以上,当前茅台库存为半个月以内。茅台的护城河在于“强品牌+高渠道价差”,疫情不影响公司核心竞争优势,中长期看仍为最具确定性和价差空间的龙头白酒。 盈利预测 预计20-22年公司营收增速为12%/20%/16%;归母净利润同增15%/24%/20%,eps分别为37.85/46.90/56.29元,对应PE为34X/27X/23X。 风险提示 经济下行影响需求
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2020-04-30 55.16 -- -- 55.78 0.85%
75.20 36.33%
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公司发布一季度业绩,20Q1营收 55.24亿元,同增 15.93%;归母净利润3.53亿元,同降 17.64%;扣非后归母净利润 3.63亿元,同降 15.53%。 20Q1业绩增速低于预期。 20Q1约 白酒收入基本持平,净利率下滑约 2.5pct 。20Q1母公司营收 51.21亿元,同增 10.94%。母公司利润 3.86亿元,同降 25.50%。收入端,20Q1白酒收入基本持平,预计约 40亿;猪肉业务收入约 11.21亿元。北京地区白酒收入下滑双位数,主要系高端盒装产品占比较高,疫情对销量影响较大。外埠地区保持实现个位数增长,主要系 30%餐饮需求减少。净利润端,母公司归母净利润 3.86亿元,同降 25.5%。我们预计猪肉板块净利润约 2-3千万,叠加 1千万捐赠,白酒板块净利润为 3.66亿元。整体白酒净利率约9.15%,同比下降约 2.5%。 一季度费用投放减少,地约 产预计亏损约 8千万。20Q1地产业务预计亏损 8千万,2020年全年亏损有望缩窄,公司持续推进地产剥离业务。母公司合同负债为 36.58亿、环比下降 18.29亿,同降 5.82亿,主要系疫情影响渠道打款积极性。20Q1销售费用率为 6.88%,同降约 2pct,主要系疫情影响销售费用投放。我们预计 20年冬奥会等一次性宣传费用减少,费用投放有望减缓。 20年白酒利润增速预计 10% ,核心关注长期格局及优势。我们测算 19年白酒净利润约 12亿元,20年疫情影响下,白酒利润增速近双位数,约 13.2亿元。20H1,北京市场高端产品增长承压,建议合理降低业绩预期。二季度餐饮逐步恢复,低端白酒需求有望率先回暖。中长期看,公司 2020年步入“后百亿”时 代,重点打造“京津冀+长三角+珠三角”发展区,当前拥有亿级市场约 22个,省外扩张加速。受益于“渠道利润丰厚+大单品规模效应+成本控制领先”,牛栏山市占率有望持续提升。整体低端白酒行业格局依旧向好,公司竞争优势显著。 盈利 预测预 计 20-22年 公 司 营 收 增 速 为 12%/17%/15%; 归 母 净 利 润 同 增20%/30%/29%,对应 EPS 分别为 1.31/1.71/2.20元,对应 PE 为 43X/33X/ 26X。 风险提示食品安全风险;宏观经济下行;行业竞争加剧。
古井贡酒 食品饮料行业 2020-04-29 134.84 -- -- 158.54 16.54%
215.30 59.67%
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公司发布年报和一季报,2019 年实现营收 104.17 亿元,同增 19.93%;归母净利润 20.98 亿元,同增 23.73%;其中 19Q4 营收 22.14 亿元,同增15.07%;归母净利润 3.56 亿元,同降 19.02%。2020Q1 营收 32.81 亿元,同降 10.55%;归母净利润 6.37 亿元,同降 18.71%。 19Q4 业绩低于预期,产品升级及省外扩张趋势明显。19Q4 净利润下滑主要系销售费用较高,品牌推广费用确认,春节提前销售费用前置。19 年毛利率 77.79%,略降 0.24pct,人工成本及原材料上升。19 年净利率20.71%,同增 0.67%,盈利能力稳定。19 白酒营收 101.64 亿元,同增19.30%。销量同增 9.06%,吨价同增 9.39%。华北/华东/华南地区实现收入5.57/93.27/5.21 亿元,同增 27.61%/18.55%/41.59%,省外扩张加速。 疫情期间积极调整节奏,20Q1 预收账款表现亮眼。2020Q1 营收 32.81 亿元,归母净利润 6.37 亿元,同降 18.71%。20Q1 预收账款 15.33 亿元,同增 4.18 亿,环增 10.03 亿。20Q1 实际收入增速为 14.58%。20Q1 打款比例约 47%,19Q1 打款比例约 50%,20Q1 实际收入基本符合预期,黄鹤楼亏损约 1200 万,扣除后,古井净利率为 22.6%,毛利率 74.46%,同增1.88%,古 8 及以上放量。节前整体回款完成近 50%,古 20、16 翻倍增长,古 8 增速超 50%。发货节奏延后,报表确认收入低于实际回款数据。 20 年收入目标双位数增长,徽酒龙头长期全国化可期。定调 20 年营收增长11.36%,利润增长 4.08%。20H1 终端需求处于恢复状态,库存约 3 个月,报表业绩依旧承压。当前安徽市场宴请恢复 5-7 成,环比加速,预计中秋实现正常发货打款。处于省外扩张阶段,费用高举高打,疫情之下采取多种措施扶持经销商,全年费用压力可期。中长期看,有望实现省内产品升级,省外加速扩张。 盈利 预测考虑疫情影响,我们将 20-21 年业绩调整,新增 22 年:预计 2020-2021 年收入分别同比+12%/+20%,较上次预测分别-4%/+1%,22 年同比+17%;归母净利分别同比+5%/+25%,较上次预测分别-14%/+2%,22 年同比+20%;对应 EPS 分别为 4.38、5.49、6.58 元,对应 PE 分别为 31/25/21倍。 风险提示食品安全风险;宏观经济下行;批价上涨不达预期;行业竞争加剧。
海天味业 食品饮料行业 2020-04-28 106.40 -- -- 119.95 12.73%
142.43 33.86%
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收入受疫情影响短期承压,长期有望提升市占率:公司Q1收入增长7.17%,在面临疫情影响,特别是疫情对餐饮渠道带来较大冲击的背景下,公司积极通过调整产品结构、维护经销商关系和寻找空白市场等方式应对市场需求和行业格局的变化,实现基本符合预期的收入增长。同时截止一季度末,公司仍有25.14亿的合同负债未发货,同比增长94%,后续市场需求依旧旺盛并且公司提前锁定经销商需求和资金,有助于公司借机提升经销商粘性和市场占有率。 小品类高增长,弱势区域加速覆盖:公司收入分品类来看,三大核心品类酱油/调味品/蚝油增速分别为+5.81%/+1.56%/+4.23%,疫情对餐饮渠道调味品需求影响,也使得公司核心品类收入降速,但公司其他品类合计贡献收入4.15亿,同比高增+15.6%,预计公司趁机加大小品类在商超渠道的覆盖和销售。分区域来看,东部(+1.2%)、南部(-8.9%)和北部(+4.1%)增速低于平均水平,主因成熟区域市场渗透率和餐饮渠道占比较高,而中部(+16.6%)和西部市场(+23.8%)增速可观,公司加大弱势市场覆盖。 毛利率基本持平+销售费用率下降,助力净利率同比提升:公司Q1毛利率为45.82%,较去年同期微增0.04pct,公司通过产品结构调整和提高效率有效应对了成本端大豆等原材料价格上涨的压力。公司Q1销售费用率和管理费用率分别较去年同期下降1.41和0.06pct,预计终端费用投放减少和运费占比下降等使得销售费用率明显下降。整体来看,公司Q1归母净利润同比增加9.17%;对应净利率27.41%,同比提升0.5pct,疫情期间彰显领先的经营管理能力n疫情不改稳健增长目标,加速扩大领先优势:我们认为疫情仍属短期影响,我们更看好疫情全面提升行业应对系统性风险的能力,加速行业集中度提升。我们长期看好公司运用上市平台,以内生+外延的方式进行资源配置优化,不断丰富产品结构,进一步强化公司竞争壁垒的同时提升市场占有率,真正成为具备领先优势的平台型龙头调味品集团。 盈利预测 预计公司20-22年收入分别为228.1亿元/263.5亿元/305.1亿元,同比+15.2%/+15.5%/+15.8%;归母净利润分别为63.3亿元/75.6亿元/88.0亿元,同比+18.2%/+19.5%/+16.4%;对应EPS分别为1.95/2.33/2.72元;当前股价对应PE分别为65/55/47倍,维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响超预期、原材料价格变动、食品安全问题。
安琪酵母 食品饮料行业 2020-04-27 37.52 -- -- 42.24 12.58%
66.62 77.56%
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公司发布一季报,实现营业收入 20.5亿元,同比增长 12.68%;归母净利润3.03亿元,同比增长 28.00%;每股收益 0.37元。 经营分析疫情催生酵母需求爆发 ,线上渠道增长亮眼 :公司一季度在疫情考验下收入依旧实现了 12.68%的可观增长。分产品来看,Q1酵母及深加工产品收入增长 11.7%,虽然 B 端客户开工率受疫情影响有所下降,但 C 端对酵母特别是小包装酵母需求暴涨,同时下游衍生品中 YE 提取物、动物营养、酿酒等业务均实现 15%以上的不错增长;另外公司制糖产品增长 34.1%,贡献收入增量。分地区来看,国内业务受 C 端需求带动实现 12.7%的稳健增长,海外工厂和出口业务因酵母的刚需使得公司国外收入同比增长 14.7%。分渠道来看,疫情期间线上需求爆发,线上收入规模增长接近 30%。 产品结构调整助推毛利率提升,尽显龙头领先力:公司 Q1毛利率为37.94%,同比增长 1.51pct,毛利率提升主因家用小包装产品占比提升,同时公司提升小包装产品的出厂价。Q1期间费用率合计 19.39%,同比下降0.27pct,其中销售费用率下降 0.69pct,疫情期间费用投放有所节省。同时公司 Q1收到出口补贴 2204万元使得公司其他收益同比增加 0.24亿,贡献利润增量。综合来看,受益于公司收入端积极调整产品结构,成本端适时调整出厂价格,费用端提升投放效率,公司 Q1利润实现 28%的增长,对应净利率 15.59%,较去年同期提升 2.57pct,疫情期间尽显龙头领先的恢复力和经营效率。 建立工业大数据平台,提升全球竞争力:公司拟投资 2110万元建设工业大数据平台,建成之后可广泛应用于安琪酵母研发设计、生产制造、管理服务等各个环节,帮助公司实现透明化、信息化管理,也将为公司积累有效的大数据资源。中短期来看,国内疫情已基本明朗,公司以及 B 端客户均恢复正常生产,但国外疫情仍然较为严峻,公司海外工厂属于必需品生产企业,预计仍将维持超负荷生产。长期来看,疫情一方面推动了酵母家用化,另一方面给予公司全球扩张的机遇,我们持续看好公司通过积极应对变化,不断提升行业竞争力,巩固国内市占率的同时稳步推进全球化布局。 盈利预测预 计 公 司 20-22年 收 入 分 别 为 87.5/100.9/114.3亿 元 , 同 比+14.3%/+15.4%/+13.2%;归母净利润分别为 10.1/12.1/14.8亿元,同比+12.2%/+19.4%/+22.8%;对应 EPS 分别为 1.23/1.46/1.80元;当前股价对应 PE为 31/26/21倍,维持“买入”评级。 风险提示疫情影响超预期、原材料价格变动、食品安全问题
贵州茅台 食品饮料行业 2020-04-27 1242.49 -- -- 1371.96 9.15%
1787.00 43.82%
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19年业绩符合预期,各项指标稳中向好。19Q4营收253.46亿元,同增14.02%;归母净利润107.52亿元,同增2.69%,预收账款环比提升24.85亿元。Q4业绩增速同比回落主要系,一方面,18Q4收入和净利润高基数较高。另一方面,18Q4加大非标酒投放,显著提升发货量,同时部分费用年末回冲,使销售费用率仅为-1.2%。2019年毛利率91.30%,同增0.16pct,净利率51.47%,同增0.1pct,主要系茅台酒及非标占比提升。19年销售费用率3.69%,同增0.36pct,系直营渠道加大投入;管理费用率7.00%,基本保持稳定。 渠道改革效果显现,直营销售收入同增65.65%。分渠道看,2019年直营销售收入为72.49亿元,同增65.65%,占比达到8%。19年国内经销商为2377名,减少610名。分产品看,2019年茅台酒收入758.02亿元,同增15.75%,其中销量3.46万吨,同增6.46%;吨价同增8.72%。系列酒收入95.42亿元,同增18.14%。近几年茅台持续清理经销商,回收经消商配额,“直营高增长+非标投放”带动吨价提升。 疫情不改公司全年规划,一季度有望实现开门红,半年任务过半。20年计划营业总收入同比+10%,基础建设年稳中求进。2020年销售计划3.45万吨,参考19年3.1万吨计划量,同比+11.3%。1)分地区看,海外市场2000吨,国内市场3.25万吨。2)分渠道看,提高直营规模,加大商超电商和团购计划。近期茅台批价回升至2200元以上,当前茅台库存为半个月以内,经销商已打款4-5月配额。茅台需求和供给的关系并未改变,核心优势在于“强品牌+高渠道价差”,疫情不影响公司长期护城河,中长期看茅台仍为最具确定性和价差空间的龙头白酒。 盈利预测 预计20-22年公司营收增速为12%/20%/16%;归母净利润同增15%/24%/20%,eps分别为37.85/46.90/56.29元,对应PE为32X/26X/21X。 风险提示 经济下行影响需求。
珠江啤酒 食品饮料行业 2020-04-27 6.86 -- -- 8.91 29.88%
13.70 99.71%
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业绩简评 公司发布一季报,实现营收5.53亿元,同比-26.31%;实现归母净利润0.20亿元,同比-31.06%;每股收益0.01元。 经营分析 疫情影响短期销量,结构升级趋势不变:公司Q1受疫情影响收入下降26.31%,虽然销量下滑较为明显,但整体吨价仍同比提升,结构升级逻辑不变。公司Q1销量下滑30%左右,因公司非即饮渠道占比更高且公司积极调整产品结构,跌幅略低于行业均值;Q1吨价提升约5%,主因纯生系列占比提升2个百分点达到39%,零度产品占比略有下降,结构升级趋势不改。 毛利率提升+费用率增加,盈利能力短期承压:公司Q1毛利率和净利率分别为38.2%和3.69%,分别较去年同期+1.18pct 和-0.25pct。Q1虽然产量下跌使得固定成本摊销增加,但结构升级依旧有效推动毛利率提升。期间费用率因收入下降使得费用率整体提升3.17pct。另一方面,受益于增值税调减以及疫情期间广东省政府出台相关税费减免政策,Q1税金及附加减少2600万,费用率下降1.07pct;同时因存货跌价准备计提减少使得资产减值损失同比下降70%,也对利润增量有所贡献。综合来看,虽然公司Q1收入端下降较为明显,但通过积极调整产品结构、提升经营效率,叠加政府支持,Q1实现归母净利润0.20亿元,同比下降31.06%,对应净利率3.69%;扣非归母净利润下降796亿元,同比减减亏0.92%,扣非利润恢复超预期。 市场逐步恢复,全年目标不变:国内疫情明显好转,啤酒消费逐步恢复,公司4月份销售环比增长明显,并且公司并未调整全年量平、价增的业绩目标,结构升级的大趋势不变。公司作为区域性龙头啤酒企业,20年在区域渠道拓展和产品升级层面仍具备潜力;产品端预计纯生占比将进一步提升,0度系列新品已经上市,结构升级的趋势仍将延续;渠道端公司不断改善省外薄弱市场的盈利能力,做精、做细市场。我们长期看好公司在行业结构升级的大趋势以及公司提质增效的大方向下啤酒主业盈利能力持续提升。 盈利预测 我们预计公司20-22年的收入分别为44.07/47.21/50.12亿元,同比增长3.9%/7.1%/6.2%; 归母净利润分别为5.36/6.20/6.99亿元, 同比增长7.6%/15.9%/12.7%;EPS 分别为0.24元/0.28元/0.32元;对应PE 为27X/23X/21X; 扣除42亿元地产估值, 当前股价对应的PE 分别为20X/18X/15X,维持“买入”评级。 风险提示 限售股解禁、原材料价格上涨、募投项目建设不达预期
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2020-04-23 59.96 76.80 28.00% 63.66 5.89%
75.20 25.42%
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为何顺鑫年初以来涨幅位于白酒板块前列?20年初至今,顺鑫农业涨幅位于白酒板块之首。一是疫情对顺鑫的影响较小,牛栏山的自饮占比约70%,餐饮占比30%。二是渠道反馈良好,一季度整体打款比例超50%,省外多地区Q1回款增速超20%,库存处于良性。三是公司在低端酒市场优势明显,疫情背景下有望进一步进行全国扩张,收割地方品牌份额。 如何看待低端白酒市场?千亿市场规模,格局依旧较分散。低端白酒是指低于50元/500ml的白酒,饮用场景以日常消费为主,消费频次较高,产品周转较快。1)行业空间:未来光瓶酒主流价格带提升,市场将扩容至千亿以上。2)竞争格局:低端酒行业集中度较低,CR3仅为12%,其余约90%为地产酒及其他品牌。3)发展趋势:产品结构有望提升,渠道上逐步从过去传统的流通零售转向餐饮等终端。 为何牛栏山可以站稳低端白酒市场?“高性价比+渠道利润高+全国品牌”护航牛栏山长期发展。牛栏山产品“性价比”较高,终端价格略有提升情况下,仍具有较强竞争优势。牛栏山的一批商、终端毛利率高于红星、老村长等竞品,保证渠道有动力推广牛栏山。 牛栏山未来发展空间源自何处?一是全国扩张,深耕北京市场,外埠市场实现高增长。2019年北京市场的销售占比约为23%,而外埠市场销售占比已增至77%,已拥有亿级市场约22个。2020年步入“后百亿”时代,重点打造“京津冀+长三角+珠三角”三大战略发展区。二是集中度提升,渠道利润丰厚+大单品规模效应+成本控制领先。牛栏山、老村长和红星的市占率分别为6.20%、4.13%和1.38%,集中度较低。渠道利润丰厚,品牌产品力强,且成本控制领先,将持续收割竞品的市场份额。 投资建议 预计2019-2021年收入144.60/167/07/202.12亿元,同比+19.76%/15.54%/20.98%,归母净利9.64/12.27/16.17亿元,同比+29.58%/27.24%/31.79%,对应EPS分别为1.30元/1.65元/2.18元。考虑低端酒周期性弱,公司护城河深厚,故给予公司2021年31倍PE,目标价为77元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行、省外市场拓展不及预期风险、产业政策风险、食品安全风险、新冠肺炎疫情持续影响。
恒顺醋业 食品饮料行业 2020-04-23 14.73 -- -- 22.75 19.55%
21.59 46.57%
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公司发布年报,19年实现收入 18.32亿元,同比+7.51%,归母净利润 3.25亿元,同比+5.68%,扣非归母净利润 2.54亿,同比+15.8%。每 10股派2.07元(含税)转增 2.8股。 经营分析长 调味品增长 12.56% ,食醋稳健+ 料酒高增:公司 19年调味品业务实现营收17.2亿元,同比+12.56%,维持稳健增长。分产品来看,19年食醋和料酒分别实现收入 12.32亿元和 2.45亿元,分别同比+6.01%和 26.6%;食醋规模稳中有升,其中高端产品实现收入 2.64亿元,同比增长 8.61%,带动食醋吨价和毛利率提升;料酒业务继续高速增长,在行业格局未定的背景下公司不断实现规模扩张和市场影响力提升;非核心品类实现收入 2.4亿,同比+41%,酱油等酱类产品低基数下实现高增长。分地区来看,华东地区(+11.33%)稳健增长,华南(+18.38%)和华中(16.01%)实现高增长,加速推进全国化。 毛利率提升+ 费用率增加,净利率同比微降:公司 19年毛利率和净利率分别为 45.32%和 17.71%,分别较去年同期+3.13pct 和-0.27pct。公司毛利率提升受益于食醋年初提价以及品类高端化和料酒规模扩张提升毛利率。费用端来看,公司 19年销售费用率和管理费用率分别为 17.28%和 6.32%,分别同比+2.38和-0.27pct,销售费用中促销费用增加最为显著,主因公司为推动提价顺利推进和市场竞争加速加大促销费用投放所致;管理费用变化不大。综合来看,公司 19年净利率同比微降,归母净利润同比增长 5.68%; 但扣非归母净利润同比+15.8%,顺利完成年初业绩目标。 20年目标依旧稳健,龙头潜力待释放:公司 20年给予调味品主业和扣非归母净利润均为 12%的稳健增长目标。虽然今年受到疫情系统性风险的影响,但公司仍在不断深化转型升级,通过聚焦主业、加快实施营销体系和品牌建设体系改革,不断激发改革动力、释放发展潜力。我们长期看好恒顺以时间换空间,巩固行业龙头地位的同时改善盈利能力,实现真正高质量的发展。 盈利预测预计公司 20-22年收入分别为 20.4亿元/22.9亿元/26.1亿元,同比+11.1%/+12.5%/+13.8%;归母净利润分别为 3.68亿元/4.23亿元/4.92亿元,同比+13.4%/+14.9%/+16.4%,考虑公司业绩目标,20年预测较上次提升 6.8%;对应 EPS 分别为 0.47/0.54/0.63元;当前股价对应 PE 分别为41/36/31倍,维持“买入”评级。 风险提示疫情影响超预期、原材料价格变动、食品安全问题
绝味食品 食品饮料行业 2020-04-23 49.36 -- -- 63.85 28.34%
82.00 66.13%
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公司发布年报,19年实现营业收入 51.72亿元,同比增长 18.41%;归母净利润 8.01亿元,同比增长 25.06%;基本每股收益 1.38元,拟每 10股派5.3元(含税)。经营活动现金流量净额 10.28亿元,同比增长 112.09%。 经营分析门增 店增 10.5%、 、增 平均单店营收增 7.2%, , 收入高增长: :公司 19年收入同比增长 18.41%,受门店数量和平均单店营收增长共同推动。公司旗下门店达到10954家,新增门店 1039家,同比增长 10.5%,扩张潜力十足;19年平均单店营收 47.2万,同比增长 7.18%,受益于小幅提价和单店效率提升。分品 类 来 看 , 公 司 核 心 禽 类 产 品 ( +15.31%) 维 持 稳 健 增 长 , 蔬 菜(+19.54%)和其他产品(+35.99%)实现高增长。分区域来看,各分区域均实现双位数增长,其中西北(+31.22%)和华南(+39.42%)地区增速领先,公司加大区域深度覆盖和渠道精耕。 有效应对原材料价格波动,经营效率稳步提升: :公司 19年主业实现毛利率33.93%,较去年同期微降 0.25个百分点,但核心卤制食品销售业务实现毛利率 33.81%,较去年同期增长 0.3%,公司有效应对了原材料价格的波动。 公司 19年期间费用率合计 14.66%,较去年同期提升 0.23pct,主因支付可转债利息费用使得公司财务费用率较去年同期增加 0.5pct;但公司销售和管理费用率分别较去年同期微降 0.07和 0.28pct,规模效应和经营管理效率提升使得费用率稳步下降。同时公司 19年因塞飞亚等长期股权投资企业盈利超预期使得公司投资净收益达到 0.49亿,贡献利润增量。综合来看,公司19年归母净利润实现 25.06%的高增长,对应净利率 15.49%,较去年同期提升 0.82pct,经营效率稳步提升。 设立投资基金,持续打造美食生态圈:公司子公司网聚投资拟认缴投资7900万参与设立投资广州绝了小龙虾产业投资基金合伙企业,该基金将主要投资从事小龙虾、牛蛙、蟹等水产品加工、销售的企业。公司再次强调致力打造一流特色美食平台,公司已参投超过 20家优质产业链相关公司,分享食品餐饮消费升级红利,为公司未来成长储备动能。我们长期看好公司不断强化鸭脖主业和美食生态链的护城河,通过新项目孵化、投资并购等外延成长方式布局“美食生态圈”,强化盈利增长的可持续性。 盈利预测预计公司 20-22年收入分别为 58.7亿元/68.7亿元/79.0亿元,同比+13.5%/+17.0%/+15.0%;归母净利润分别为 9.48亿元/11.66亿元/13.95亿元,同比+18.4%/+23.0%/+19.6%;对应 EPS分别为 1.56/1.92/2.29元;当前股价对应 PE分别为 32/26/22倍,维持“买入”评级。 风险提示限售股解禁的风险、疫情影响超预期、原材料价格变动、食品安全问题
重庆啤酒 食品饮料行业 2020-04-21 50.47 -- -- 59.28 14.82%
76.23 51.04%
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19年量减0.1%,价增4.9%,中低档产品升级顺利:公司19年收入增长3.3%,核心受益于公司结构升级带动吨价提升。公司19年啤酒销量同比微降0.1%,主因公司收缩低档产品销售(销量同比-5.5%)。公司啤酒吨价同比提升4.9%,其中中低档产品吨价提升亮眼,中档吨价提升4.6%,受益于8元醇国宾系列在三地的顺利推广以及乐堡产品市场恢复;低档吨价提升8.1%,结构升级顺利落地。分地区来看,公司2019年三大核心区域重庆/四川/湖南收入分别同比+0.2%/+27.3%/1.2%,大本营稳健、第二市场高增。分品牌来看,乐堡(+4.0%)和以1664、乌苏为代表的其他品牌(+4.2%)增长领先,主品牌重庆销量基本持平(-0.6%)。 毛利率提升+资产减值转回+非经常性收益,共同推动公司利润高增长:公司19年毛利率和净利率分别为41.69%和20.34%,分别较去年同期+1.76和+8.19pct。毛利率提升主要受益于公司整体吨价和效率提升带动的高中低档产品毛利率携手改善,以及中高档产品占比(+87.6%)的持续提升。并且公司资产减值转回0.22亿,前期因关厂带来的资产减值影响已逐步消除。同时公司因大额非经常性收益使得营业外收入达到1.71亿。各项因素共同影响下公司2019年归母净利润高增62.6%。 Q1受疫情冲击,核心逻辑并未改变:Q1在疫情影响下,即使公司积极通过有序复工复产、引导非现饮渠道消费和加大社区、电商等渠道的开发,也难免短期受到疫情的影响。但现阶段来看,重庆等地已逐步复工复产复学,并且啤酒消费旺季仍未到来,后续啤酒消费需求预计将持续好转。长期来看,重庆啤酒在重庆深耕多年,积累的渠道优势、消费者粘性和市场地位等核心竞争力仍未改变,并且疫情加速公司新渠道开拓和应对系统性风险的能力。因此疫情影响属于短期的行业性波动,公司和行业成长逻辑并未发生改变。 资产注入提上日程,嘉士伯集团可期:资产注入已提上日程,此次注入既能对上市公司收入和利润产生直接的增量,提高业绩弹性,又能推动嘉士伯集团内部整合协调,实现规模放大效应。我们持续看好公司不断实现业务增长和效率提升,随着嘉士伯资产注入将为公司带来业绩和股价的双弹性。 盈利预测 不考虑资产注入,我们预计公司20-22年收入分别同比-1.8%/+7.0%/+4.0%;归母净利润分别同比-26.2%/+32.6%/+15.0%,因Q1利润下滑超预期,此次20年预测较上次下降11.8%;每股收益分别为1.00/1.33/1.53元;当前股价对应PE分别为51X/39X/34X,维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响超预期、资产注入推进不及预期、原材料价格上涨。
妙可蓝多 食品饮料行业 2020-03-27 21.50 -- -- 27.60 28.37%
40.90 90.23%
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事件简介n 妙可蓝多于 3月 24日发布公告:①公司发布定增预案,预计向东秀实业、蒙牛合计发行不超过 5870.7万股,发行价为 15.16元/股,募集资金不超过 8.9亿元(其中东秀实业认购 5.75亿元,蒙牛 3.15亿元);②与蒙牛签订附条件生效的《战略合作协议》,就双方合作领域、合作方式等信息进行了更为详细的补充。 经营分析n 公司发布定增预案,意义深远。我们认为,此次定增的出发点主要在于三个方面:1)加速产能布局。目前公司奶酪棒、马苏里拉产能分别约为 1.5万吨、1.9万吨,基本均处于打满状态。此次募资将加速公司的产能扩张,在当前产品供不应求的局面下,助力公司实现更快发展;2)提高实控人持股比例。定增后柴总持股比例将提升 5.77pct 至 24.36%,实控人持股比例进一步提升,保障公司控制权以及发展战略的稳定性;3)体现蒙牛长期合作意愿。此次定增也将进一步加强双方之间的联系,也体现出双方进行长期稳定的战略合作的意愿。 n : 定增实现多方面利好:1) )增 新增 5.5万吨产能 ,推动奶酪业务发力。我们认为,公司进一步确定了奶酪棒大单品的地位,加强奶酪棒产品线布局,同时开拓其余产品线,进一步丰富产品结构,有助于公司快速提升市场份额,推动公司朝向奶酪全品类发展。2)明确两大股东的地位,公司治理稳定性进一步加强,为公司实现中长期战略发展目标奠定了良好的基础。3)财务状况明显改善,公司的财务结构更加稳健,也进一步加强了公司的抗风险能力。 n 。 与蒙牛签订《战略合作协议》,合作形式进一步细化。具体来看:1)原材料采购协同,降低采购成本;2)生产代工将继续进行,不断消化公司的产能以及提升生产效益;3)借助蒙牛的研发经验,研发能力有望进一步加强;4)利用蒙牛在行业内极强的渠道网络优势以及营销资源优势,销售网络进一步打开;5)打造高效、低成本的供应链管理体系,保障长期发展。 n 疫情下公司产品需求仍然旺盛,在奶酪棒带动下一季度有望完成较好增长。据我们终端调研反馈,疫情下公司奶酪棒产品终端动销依然旺盛,目前处于供不应求状态。伴随公司渗透率的持续提升以及产品力、品牌力的持续加强,我们预计一季度奶酪棒销售有望实现环比增长,从而带动整体业绩持续向上。公司兼具高成长性与深厚护城河,奶酪棒大单品增速较快,市场主要竞争对手威胁不大,深入做三四线收割份额。蒙牛加入形成长期利好,基本面有望持续向上,利润预计在规模效应下逐渐显现,持续消化估值,我们坚定推荐!n 盈利预测:我们认为此次定增后将会加速公司发展,在此调高 20、21年盈利预测:预计 19-21年公司营业收入为 16.90亿元/26.56亿元/38.70亿元,分别同比+37.9%/57.1%/45.7%,较上期分别-4%/+1%/+2%;归母净利润分别为 0.27亿元/1.83亿元/3.88亿元,较上期分别+3%/+3%/+4%;对应 EPS 为 0.07元/0.45元/0.95元,对应 PE 分别为 343X/50X/24X,维持“买入”评级。 n 风险提示:与蒙牛协同效应不达预期风险/定增进度不达预期风险/行业竞争加剧/限售股解禁风险/疫情持续时间过长/食品安全风险。
海天味业 食品饮料行业 2020-03-27 87.58 -- -- 135.88 28.19%
123.34 40.83%
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公司发布年报,实现营业收入 197.97亿元,同比增长 16.22%;归母净利润53.53亿元,同比增长 22.64%;基本每股收益 1.98元,每 10股转 2股派10.8元(含税)。 经营分析收入持续稳健增长, 实现多元化均衡发展: :公司全年收入增长 16.22%,顺利完成业绩目标,维持了公司一贯的稳健增长态势;并且实现产品多元化、区域均衡化和渠道健康化发展。 分产品来看,酱油、蚝油和调味酱三大品类分别同比+13.60%、+22.21%和+9.52%。公司酱油通过网络下沉和品牌传播继续攻城略地;蚝油随着从地方性向全国化、从餐饮向居民的发展,维持20%以上的快速增长;调味酱通过提升渠道效率和承载力实现恢复性增长。 公司其他小品类调味品实现收入 13.5亿元,同比+20.4%,品类扩张如期推进,产品结构不断多元化。 分地区来看,公司五大区域均实现双位数增长,各区域均衡发展、共同抢占市场,其中中西部地区增速领先。 分渠道来看,公司不断完善线下经销渠道布局,新增经销商 999个,同时积极拓展线上业务,线上收入同比增长 42.51%,实现电商平台和传统渠道的有效结合。 降 毛利率下降+ 费用投放效率提升助 力 净利率创新高:公司毛利率和净利率分别为 45.44%和 27.06%,分别同比-1.03和+1.43pct,费用投放效率提升抵消毛利率下降影响,使得公司净利率水平再创新高。公司毛利率下降主要受非酱油业务占比上升和黄豆等原材料采购成本上升影响。公司期间费率合计10.9%,同比下降 2.8pct;其中销售费用率下降 2.2pct,强大的品牌知名度使得公司营销费用投放更加有效,同时经销商自提比例增加也使得运费下降明显;公司管理费用率继续保持 1.5%的低位,管理效率傲视群雄。 疫情不改稳健增 长目标, 加速扩大领先优势: :公司 2020年规划收入+15%,净利润+18%的业绩目标,稳步推进“三五”发展,加快扩大市场领先优势。疫情影响下公司并未调低业绩目标,坚持稳健增长的趋势,我们认为疫情仍属短期影响,长期我们更看好疫情全面提升行业应对系统性风险的能力,加速行业集中度提升。我们长期看好公司运用上市平台,以内生+外延的方式进行资源配置优化,不断丰富产品结构,进一步强化公司竞争壁垒的同时提升市场占有率,真正成为具备领先优势的平台型龙头调味品集团。 盈利预测预计公司 20-22年收入分别为 228.1亿元/263.5亿元/305.1亿元,同比+15.2%/+15.5%/+15.8%;归母净利润分别为 63.3亿元/75.6亿元/88.0亿元,同比+18.2%/+19.5%/+16.4%;对应 EPS分别为 1.95/2.33/2.72元;当前股价对应 PE分别为 53/45/38倍,维持“买入”评级。 风险提示疫情影响超预期、原材料价格变动、食品安全问题
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名