公司发布2024年半年报：上半年，公司实现营业收入5.38亿，同比增16.98%；实现归母扣非净利润0.98亿，同比增16.37%。仅二季度，公司收入为2.64亿，同比增11.51%；归母净利润为0.49亿，同比降2.16%收入整体保持较高增长。上半年，调味食品共计收入3.17亿，同比增17.89%，收入占比58.92%。其中，葱油酱的收入保持了较高增长，成为继香菇酱之后的大单品。上半年，调味配料收入达到2.15亿，同比增13.60%。公司整体收入增长仍较快。 公司对电商渠道的投放力度加大，电商渠道实现高增。上半年，电商渠道的销售增长达到87.61%，收入达到1.19亿元，主营收入占比提升至22.31%。同期，线下渠道实现收入4.19亿元，同比增长5.54%。由于公司对电商渠道的投放力度加大，当期的线上增长相对突出。 经销商数量及合同负债增加，销售渠道处于扩张阶段。截至中期，公司的经销商数量达到2095个，同比增加233个。截至中期，公司的合同负债金额达到0.26亿元，同比增长52.94%。经销商预期积极，经销渠道处于扩张阶段。 由于成本下降，产品毛利率提升显著。但电商推广费用较高，导致销售费用率上升。上半年，公司的综合毛利率达到43.76%，同比升3.14个百分点。其中，调味食品的毛利率达到43.20%，同比升2.48个百分点；调味配料的毛利率达到44.0%，同比升4.03个百分点。 上半年原料成本下行，是公司产品毛利率上升的主要原因。上半年，公司的销售费用率上升2.64个百分点至16.05%，电商渠道投入较多是主要原因。由于销售费用增加较多，以及政府补贴减少，上半年公司净利率下降0.84个百分点至18.64%。 投资评级：我们预测公司2024、2025、2026年的每股收益分别为1.48、1.67、1.89元，参照8月5日收盘价，对应的市盈率分别为17.39倍、15.36倍和13.58倍。我们维持公司“增持”评级。 风险提示：大单品能否持续高增长，仍要通过市场和时间的检验；成本下降带来的毛利率上升具有周期特性，警惕下一阶段随着成本上升而导致的盈利回落。

公司发布2024年H1业绩：24Q2：收入2.64亿（+11.5%），归母净利润0.49亿（-2.2%）；扣非归母净利润0.48亿（+5.7%）24H1：收入5.38亿（+17%），归母净利润1亿（+11.9%）；扣非归母净利润0.98亿（+16.4%）利润略低于市场预期。 收入：电商H1同比增长88%，持续高增分品类：24H1调味食品/配料分别实现收入3.17/2.15亿，同比+17.9%/+13.6%，调味食品中上海葱油均保持良好势头，配料业务量/价同比分别+14.1%/-0.4%，主要由量增驱动。 分渠道：24H1直销渠道实现收入3.1亿，同比增长37.5%，其中线上电商渠道收入达1.2亿，同比增长88%（23H2线上电商渠道收入同比增长超100%，持续高增）；24H1公司线下经销商渠道收入达2.2亿，同比-4.3%，经销商数量较年初增加144家，后续势能仍在。 盈利：电商推广及研发投入加大，拉低净利率水平24Q2/24H1毛利率为43%/44.5%，同比分别+1.9/+3.1pct，葱油等高毛利率产品占比提升使得结构改善，成本下降实现正向贡献。24H1销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+2.6/-0.2/+0.6pct，电商推广及研发费用加大，使得净利率下滑，24Q2/24H1归母净利率同比分别-2.6/-0.8pct至18.7%/18.6%。Q2归母净利率为18.7%，归母及扣非净利率的差异主要在于政府补助及委托他人投资或管理资产的损益收益同比减少。 投资建议：维持“买入”我们的观点：公司线上业务持续实现高增，核心大单品葱油预计持续放量。公司全渠道经营打破天花板，24年收入和利润均双位数增长的目标预计顺畅完成，当前成本改善逻辑明确，盈利有望顺畅兑现。 盈利预测：我们公司24-26年公司实现营收11.35/12.8/14.32亿，同比+14.2%/12.8%/11.9%，归母净利润2.05/2.4/2.79亿，同比+19.2%/17%/16.3%，对应24-26年PE为19/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

公司Q2收入2.64亿，同比+11.51%，归母净利润0.49亿，同比-2.16%。上半年看，公司葱油酱延续高增态势，带动整体收入增长，毛利率改善，线上渠道投入增加，费用率也有所提升。H2看，葱油酱有望延续高增态势，同时期待公司大单品香菇酱有所改善。利润端预计同比保持平稳增长。公司发展思路符合产业逻辑，葱油酱已验证单品能力，未来有机会发掘第二、第三成长曲线。 我们建议重视公司对酱类创新产品需求的洞察能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，以及未来现金流改善带来的股东回报提升能力，预计公司24-25年EPS分别为1.29、1.47元，对应24年估值20X，维持“增持”评级。 Q2收入/归母净利润分别同比+11.51%/-2.16%。仲景食品发布2024半年度报告，公司24H1实现营业收入5.38亿，同比增长16.98%；归母净利润1.00亿，同比增长11.93%，归母扣非净利润0.98亿，同比增长16.37%。单Q2看，公司收入2.64亿，同比+11.51%，归母净利润0.49亿，同比-2.16%，现金回款2.70亿，同比+9.18%，慢于收入增速，经营性现金流净额0.5亿，同比-66.95%，主要系电商推广费用增加，以及收到的政府补贴减少所致。合同负债0.26亿，同比+50.80%，主要系预收货款增加。 线上渠道增长亮眼，葱油酱延续高增。1）分产品看，24H1调味食品收入3.17亿，同比+17.89%，其中葱油酱持续高增表现亮眼，香菇酱相对稳健，调味配料收入2.15亿，同比+13.60%，Q2增速环比Q1有所回落。2）分渠道看，线下渠道收入4.13亿，同比+1.91%，线上渠道收入1.19亿，同比+87.61%，占主营业务收入比例提高至22.31%，主要系公司加大线上渠道投放力度，以葱油酱为代表的产品实现高增长所致。3）分地区看，24H1主力市场华中/华东分别同比+27.60%/+4.77%，西南/华南/华北市场分别同比+9.07%/+37.35%/+3.79%，境外低基数下同比+41.18%，西北/东北市场分别同比+13.14%/+16.41%。截止24年6月30日，公司经销商数量2095个，较上年同期增加233个，经销渠道持续扩张。 渠道结构优化+成本改善提升毛利率，电商投入增加费用率提升。24H1公司毛利率43.76%，同比+3.14pcts，其中调味食品毛利率43.20%，同比+2.48pcts，调味配料毛利率44.0%，同比+4.03pcts，毛利率改善主要系小葱等成本下降，以及线上渠道占比增加结构优化所致；销售费用率15.99%，同比增加2.51pct，主要系电商推广费投入增加；管理费用率4.46%，同比下降0.11pct，净利率18.64%，同比-0.84pcts。单Q2看，公司毛利率42.99%，同比+1.87pcts，销售费用率15.15%，同比+0.38pcts，主要系加大线上渠道投入所致；管理费用率4.55%，同比-0.09pct；其他收益减少210万，主要系政府补贴减少，净利率18.71%，同比-2.61pcts，环比Q1仍有所提升。 H2展望：香菇酱期待改善，葱油酱有望延续增长。收入端看，24H1公司调味食品及调味配料双主业均保持稳步增长，大单品香菇酱扎实稳健，H1增长相对有限，期待H2有所改善，葱油酱结合线上渠道快速扩张，已形成第二成长曲线并仍处于放量阶段，并形成较强品牌势能，H2看好葱油酱延续高增长，带动整体收入提升。盈利端看，短期预计成本价格稳中有降，毛利率随成本及结构改善仍有提升空间，同时线上渠道拓展增加投入预计持续带来费用率提升，净利率预计同比保持在相对稳定的水平。 投资建议：葱油酱延续高增，线上加大投入，维持“增持”评级。公司Q2收入2.64亿，同比+11.51%，归母净利润0.49亿，同比-2.16%。上半年看，公司葱油酱延续高增态势，带动整体收入增长，毛利率改善，线上渠道投入增加，费用率也有所提升。H2看，葱油酱有望延续高增态势，同时期待公司大单品香菇酱有所改善。利润端预计同比保持平稳增长。公司发展思路符合产业逻辑，葱油酱已验证单品能力，未来有机会发掘第二、第三成长曲线。 我们建议重视公司对酱类创新产品需求的洞察能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，以及未来现金流改善带来的股东回报提升能力，预计公司24-25年EPS分别为1.29、1.47元，对应24年估值20X，维持“增持”评级。 风险提示：需求复苏不及预期、成本大幅上涨影响盈利、新品及新渠道拓展不及预期

公司发布2024半年度报告。据公司公告，1）24H1公司实现营业收入51.86亿元，同比+3.67%；归母净利润2.67亿元，同比+3.81%；归母扣非净利润2.41亿元，同比+0.21%。 2）公司24Q2营业收入为25.15亿元，同比+2.75%；归母净利润1.03亿元，同比-10.9%，归母扣非净利润0.90亿元，同比-12.69%，主因新网银行等合联营企业投资收益下降42%。 以调整门店为经营重点，持续优化渠道布局。公司确定了以成都市为中心、向周边区域辐射拓展的发展战略，持续推进调整商品结构、调整店型和升级改造等工作。2024H1公司净新开门店16家，完成旧店升级改造202家。截止2024年6月底，公司拥有线下门店3655家。同时公司加大线上平台的投入，2024H1通过线上渠道引流535万人次到店消费，实现线上销售额近5亿元。公司专注提升消费者购物体验，打造5分钟到店、5分钟选购、5分钟回家的一刻钟便民生活圈，密集的门店网络产生良好的协同效应，在降低运营成本的同时可开展有针对性的营销活动，培育粘性较高的消费群体。24H1公司主城区/郊县分区/二级市区/其他业务分别实现26.49/19.33/2.09/3.93亿元，同比增长4.11%/4.69%/2.64%/-3.19%。分品类来看，日用百货/食品/烟酒/其他业务分别实现营收7.05/22.74/18.14/3.93亿元，同比分别+1.33%/+1.66%+9.02%/-3.19%。 期间费用控制较好，主营业务净利润保持增长。24H1公司毛利率为28.98%，同比-0.37pct；24Q2毛利率达28.1%，同比下降0.5pct。24H1/24Q2公司期间费用率为24.26%/24.14%，同比-0.27/-0.56pct，其中销售费用率为21.94%/21.70%，同比-0.55pct/-0.85pct，费用控制效果平稳。24H1公司实现归母净利润2.67亿元，同比+3.81%，实现主营业务净利润2.07亿元，同比+6.14%。新网银行及甘肃红旗实现投资收益5936万元，同比-3.57%。24H1归母净利率为5.14%，同比+0.01pct。24Q2公司实现归母净利润1.0亿元，同比下降10.9%，主业净利润（扣除新网银行等合联营企业投资收益）同比增长3.1%达0.82亿元。24Q2归母净利率达4.1%，同比降低0.6pct。 股权转让稳步推进，长远看有望提供新的发展动力。2023年12月，公司公告称实际控制人曹世如及其一致行动人曹曾俊、永辉超市将其持有的部分股份转让给商投投资。2024年6月18日，公司公告称四川省国资委已批复同意该股权收购项目，具体收购事项仍在稳步推进中。商投投资为四川国资委下属企业，此次收购完成后公司将变更为国资控股企业，预计将为公司的长久经营注入新的发展动力。 维持买入评级。公司在大成都范围及周边市区形成了较为完善的门店布局，凭借完整的供应链和配送体系，多举措培育高粘性消费群体。且四川国资入股有望成为公司新的发展里程碑。我们维持公司24-26年归母净利润为5.99/6.34/6.66亿元，分别对应PE为10/9/9倍，维持买入评级。 风险提示：运营成本持续增加风险，市场需求变动风险，股权转让进展不及预期。

收入延续增势，毛利持续优化2024H1总营收5.38亿元（同增17%），主要系公司持续聚焦核心产品仲景香菇酱与上海葱油，挖掘直销渠道增长空间所致，归母净利润1.00亿元（同增12%），扣非净利润0.98亿元（同增16%）。其中2024Q2总营收2.64亿元（同增12%），归母净利润0.49亿元（同减2%），主要系政府补助及投资收益同比减少所致，剔除影响后扣非净利润0.48亿元（同增6%）。2024H1公司毛利率同增3pct至43.76%，主要系高毛利上海葱油实现快速增长，产品结构优化所致，由于公司持续扩大线上营销费用投放，2024H1公司销售费用率同增3pct至16.05%，公司针对后台业务构建数据网络，强化数字化管理，管理费用率同减0.2pct至4.43%，综合来看，2024H1净利率同减1pct至18.64%。 香菇酱推进库存去化，葱油全渠道放量2024H1公司调味食品/调味配料营收分别为3.17/2.15亿元，分别同增18%/14%，销量分别为1.05/0.18万吨，分别同增17%/14%，吨价分别为3.03/11.67万元/吨，分别同比1%/-0.4%。成熟市场依然为香菇酱销售主力，公司持续推进线下渠道去库存动作，通过在校园周边投流、提升试吃转化率等方式助力主力产品动销；上海葱油延续抖音渠道培育，通过直播、达人带货等方式保持品牌热度，同时2024Q2旺季开始做线下配套销售推广，在原有堆头的基础上增加有声宣传，投入试吃物料，通过持续培育消费者实现全渠道放量。 后续公司围绕葱油做产品矩阵，维持推广力度，全年上海葱油有望实现2亿元销售目标。 线下零售客流承压，电商渠道全力培育2024H1公司经销渠道营收为2.24亿元（同减4%），主要系线下零售渠道客流减少，大单品香菇酱持续消化库存所致，公司持续开发到店到家业务，同时优化招商政策、加大餐饮团队建设，随着增量渠道的开拓，经销渠道有望企稳。 2024H1直销渠道营收为3.08亿元（同增38%），其中工业端客户保持稳健增速，且公司继续深耕淘天/京东等货架电商，发展抖音/快手等兴趣电商以及即时零售业务，DTC模式竞争优势优势凸显，2024H1公司电商渠道实现销售1.19亿元，同增88%。截止2024H1末，公司经销商数量为2095家，较年初净增加144家。 盈利预测公司作为香菇酱龙头企业，在夯实大单品基本盘的同时，开拓上海葱油第二增长曲线，随着全渠道布局完善，公司业绩保持稳健增长确定性强。预计2024-2026年EPS分别为1.58/1.94/2.29元，当前股价对应PE分别为17/14/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、餐饮渠道开拓不及预期、产能建设或利用不及预期等。

事件：公司披露2024年半年度业绩：24H1公司实现营收5.38亿元，同比+17%；实现归母净利润1亿元，同比+12%；实现扣非归母净利润0.98亿元，同比+16.4%。其中，Q2实现营收2.64亿元，同比+11.5%；实现归母净利润0.49亿元，同比-2.2%；扣非归母净利润0.48亿元，同比+5.7%。 线上渠道放量引领调味食品稳健快增，调配业务实现双位数增长分业务看，24H1公司调味食品、调味配料营收分别同比约+18%/+14%，其中调味食品在葱油大单品、DTC渠道带动下量价齐增，销量、吨价分别同比+17%/+0.8%，而调味配料销量、吨价则分别同比+14%/-0.4%。分渠道看，24H1公司直销、经销渠道营收分别同比+37.5%/-4.3%，其中直销渠道快增主要系电商渠道保持放量，同期营收同比+87.6%，营收占比提升至22.3%，以及优质B端客户占比在提升；而经销渠道受需求大环境影响有所下滑。24H1公司经销商数量较年初增加144家。此外，公司调味食品库存量同比+134.8%，主要系业务增长、备货增加。 产品结构、原料成本优化驱动毛利率改善，非经常性损益扰动短期净利率首先，Q2公司毛利率为42.99%，同比+1.87pcts，预计主要系葱油持续放量带动产品结构优化，叠加原料价格下降促进成本优化，其中H1小香葱采购均价较同期下降30.29%。费用端，Q2四项费用率合计同比+1.52pcts，其中销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.55/-0.15/+0.75/+0.38pcts。盈利端，Q2公司毛销差同比增长1.33pcts，反映出主业增长质量良好，而同期归母净利率受非经常性损益等扰动，同比-2.61pcts，扣非归母净利率则同比-1pcts。 葱油大单品延续增长势能，短期利润波动不改长期扩张逻辑首先，近年公司营收稳健快增预期基于上海葱油持续放量以及对线上渠道红利的攫取，而调配业务则跟随大B扩张同时固老开新，Q2预计受下游需求环境等影响增长有所放缓，但随着H2调味品旺季带动，或逐步恢复弹性。关于公司盈利端，在原料成本改善、产品结构优化驱动下，公司业务盈利能力处于上行周期。 盈利预测与投资建议:由于公司Q2归母净利润有所下滑，故下调公司2024-26年归母净利润，对应分别为2.02/2.38/2.78亿元（前值为2.19/2.61/3.00），分别同比+17%/+18%/+17%。考虑到葱油品类红利释放与线上渠道延续高增，预计公司未来业绩有望延续稳步快增。故维持“买入”评级。 风险提示大单品销售不及预期，原材料价格波动，线上渠道增长不及预期，食品安全，B端需求不及预期

公司主营业务涵盖调味食品和调味配料两大领域，同时服务于消费和工业领域的客户。调味食品包括香菇酱、上海葱油、味精、鸡精等一系列复合调味品，调味配料包括八角、大料等传统的基础调味配料。 仲景香菇酱和上海葱油是公司具有竞争壁垒和市场竞争力的大单品； 而仲景调味配料是以超临界 CO2萃取为特征的新型香辛调味配料，其风味与传统的川渝花椒油显著不同，在市场中形成了差异化竞争。 2014至 2024年期间，仲景食品的销售收入呈稳定增长趋势；并且，由于 2020年以来复合调味市场增长显著，借此公司的销售增长较之前阶段更为突出。从 2023年的销售来看，复合调味品仍然是公司增长最快的品类，在公司销售额中的份额也相应地加大。2019年之后，借助行业之势，公司的复合调味产品进入稳定增长阶段，2019至 2023年的销售年均增长达到 13.47%。 通过比较竞品，可以发现公司的产品盈利尤为突出。在调味品赛道中，公司有着相对竞品更高的毛利率。公司较高的产品毛利率来自于两部分：一是来自于公司拥有的原料资源优势；二是来自于公司产品的零售性质。西峡独有的香菇种植能力为公司提供了质优价实的原料，成为公司供应链中最核心的环节，也是竞品所不具备的市场壁垒。 投资建议：公司的大单品有望持续增长，我们预测公司 2024、2025、2026年的每股收益分别为 1.86元、2.13元、2.37元，按照 6月 21日的收盘价 28.55，对应的市盈率分别为 15.35倍、13.40倍、12.05倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：2024年如果通胀上行，公司将面临成本上涨的风险；公司的大单品独具风格，竞品如模仿复制，公司将面临竞争风险；消费市场竞争激烈，随着规模扩大，公司面临销售边际投入上升的风险。

公司 Q1收入 2.74亿，同比+22.8%，归母净利润为 0.51亿元，同比+30.1%，Q1业绩亮眼，调味食品及调味配料双主业均实现快速增长，葱油酱持续放量。 公司不断创新引领需求，收入端基本盘香菇酱稳步增长，当前葱油酱结合线上渠道快速扩张，已形成第二成长曲线并仍处于放量阶段，24年有望延续快速增长态势，未来新品类同样可期，同时配料业务绑定下游大客户需求稳健。盈利端看，短期预计成本价格稳中有降，毛利率随成本及结构改善仍有提升空间，同时线上渠道拓展增加投入预计带来费用率提升，净利率保持在相对稳定的水平。我们建议重视公司对酱类创新产品需求的洞察能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，预计公司 24-25年 EPS 分别为 1.96、2.23元，对应 24年估值 22X，维持“增持”评级。 Q1收入/利润同比+22.8%/+30.1%，业绩超预期迎开门红。仲景食品发布一季报，公司 Q1收入 2.74亿元，同比增长 22.78%。归属于上市公司股东的净利润为 0.51亿元，同比增长 30.12%，扣非归母净利润 4.98亿元，增长28.86%。收入增长主要在于调味配料业务受春节错期影响 Q1高增，同时大单品葱油酱延续快速增长态势。利润提升主要在于成本及产品结构改善带来的毛利率提升。公司 Q1现金回款 3.1亿，同比+20.9%，略慢于收入增速，经营性现金流净额 0.61亿，同比转正，合同负债 0.25亿，同比+32.1%。 毛利率显著改善，投放增加销售费用率提升。公司 Q1毛利率 44.5%，同比+4.4pcts，主要系成本同比改善，以及葱油酱占比提升，产品结构优化所致； 财务费用率-1.9%，同比+0.3pct，销售费率为 16.8%，同比+4.8pcts，主要系加强市场推广和电商平台费用投入。管理费用率 7.2%，同比-0.34pct，公司Q1归母净利率 18.6%，同比+1.0pct，延续较强的盈利能力。 大单品葱油酱延续高增长，优化营销网络，深化电商布局。Q1公司调味食品，调味配料双主业均实现快速增长，其中调味食品主要受益于葱油酱延续强劲增长，配料业务高增主要在于春节错期，今年 1月下游客户集中备货。公司上半年的核心战略聚焦于营销网络的优化，尤其重视新市场中心城市的渠道开拓，如在辽宁、云南、广西等地积极推进招商政策落地，同时继续大力发展电商平台，以适应消费渠道的多元化和数字化变革。为了支撑长期增长，公司不断加强营销团队建设和品牌影响力，为未来提供坚实的人才和品牌基础。全年视角看，Q2之后收入端增速环比 Q1或有所回落，主要在于调味配料业务增长回归平稳，葱油酱借助线上渠道预计仍将延续增长，利润端预计降速更加明显，主要在于公司加大线上渠道布局，新渠道费用投放高，盈利能力相对较弱，对整体利润率有所拖累。 投资建议：第二曲线明确，盈利保持稳健，维持“增持”评级。公司 Q1收入 2.74亿，同比+22.8%，归母净利润为 0.51亿元，同比+30.1%，Q1业绩亮眼，调味食品及调味配料双主业均实现快速增长，葱油酱持续放量。公司不断创新引领需求，收入端基本盘香菇酱稳步增长，当前葱油酱结合线上渠道快速扩张，已形成第二成长曲线并仍处于放量阶段，24年有望延续快速增长态势，未来新品类同样可期，同时配料业务绑定下游大客户需求稳健。盈利端看，短期预计成本价格稳中有降，毛利率随成本及结构改善仍有提升空 间，同时线上渠道拓展增加投入预计带来费用率提升，净利率保持在相对稳定的水平。我们建议重视公司对酱类创新产品需求的洞察能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，预计公司 24-25年 EPS 分别为 1.96、2.23元，对应 24年估值 22X，维持“增持”评级。 风险提示：需求复苏不及预期、成本大幅上涨影响盈利、新品及新渠道拓展不及预期

23Q4营收同比+14.37%。 公司成立于 2002年， 主要产品是调味配料、调味食品两大类，调味配料以花椒、辣椒等香辛植物提取物为代表，调味食品以仲景香菇酱、劲道牛肉酱、仲景调味油为代表。 23年公司实现收入 9.94亿元，同比+12.77%，归母净利润 1.72亿元， 同比+36.72%，扣非归母净利润1.64亿元，同比+74.69%。其中 23Q4收入 2.6亿元，同比+14.37%，归母净利润 0.32亿元， 同比+36.62%， 扣非归母净利润 0.33亿元，同比+64.37%。 2023年拟向全体股东每 10股派发现金红利 10元（含税），以资本公积金向全体股东每 10股转增 4.6股。 23Q4毛利率同比+4.7pct。 公司 23年毛利率 41.59%，同比+4.7pct，主要系成本下降、产品结构优化、高毛利率产品占比提升等所致；销售费用率14.99%，同比-1.06pct；管理费用率 8.32%，同比-0.37pct；财务费用率-1.72%，同比-0.83pct；扣非归母净利率 16.47%，同比+5.84pct。 23Q4毛利率 41.63%，同比+6.98pct；销售费用率 17.07%，同比+2.63pct；管理费用率 11.26%，同比+0.77pct；财务费用率-1.69%，同比-0.98pct；扣非归母净利率 12.51%，同比+3.8pct。 23年华中收入同比+30.06%。 分区域看， 各区域 2023年收入/yoy 分别为华中 3.76亿元/+30.06%、华东 2.88亿元/+7%、华北 1.3亿元/+0.88%、华南0.84亿元/+9.12%、西南 0.68亿元/+9.53%、西北 0.27亿元/-19.08%、 东北0.18亿元/-6.65%。分销售模式看， 2023年经销收入 4.26亿元，同比-1.8%； 直销收入 5.65亿元，同比 26.98%。 23年线上直销收入同比+99.78%。 2023年公司加大电商渠道运营力度，开设 31个自营店铺， 3个直播间，合作达人超 4万人，形成覆盖货架电商、兴趣电商和到店到家的销售矩阵， 23年线上直销实现收入 1.89亿元，同比+99.78%。 2023年 6月公司新成立餐饮和特殊渠道发展部， 首先将河南作为重点区域，也积极拓展电商餐饮销售和其他省外市场，餐饮业务主要面向学校餐厅和单位食堂等团餐用户群体， 目前发展势头良好。 盈利预测与估值。 2024年公司将保持各项经营指标稳步提升，计划实现收入和 利润 同比双 位数增 长 。 我们 预计公司 2024-2026年 EPS 分 别 为2.07/2.34/2.68元， 相关可比公司 2024年 PE 在 25-30倍。 给予公司 24年25-30倍 PE，对应合理价值区间 51.75-62.1元，给予“优于大市”评级。 风险提示。 上游原材料价格波动影响；产能释放不达预期；行业竞争加剧等。

4月18日公司发布一季报，24Q1实现营收2.74亿元，同比+22.78%；实现归母净利润0.51亿元，同比+30.12%；扣非归母净利润0.50亿元，同比+28.86%，业绩超预期。 经营分析24Q1收入重回20%+，系两大业务协同发力，全渠道战略推进。调味食品方面，上海葱油借助抖音延续高增势能，香菇酱随着线下经销网络扩张稳健增长。调味配料方面，下游食品加工客户需求逐步改善，叠加春节备货因素，预计Q1恢复双位数增长。公司将发挥大单品引领优势，强化线上线下协同布局，深化全渠道经营策略，在零售及工业渠道基础上，大力拓展电商、团餐等渠道。 Q1开局顺利，全年有望延续增长。 成本优化+合理投放，净利率持续改善。24Q1公司净利率18.57%，同比提升1.1pct，系成本改善、产品结构优化。产品结构方面，上海葱油保持较高毛利率，且占比进一步提升。24Q1毛利率同比增加4.4pct至44.50%，24Q1销售/管理/研发/财务费率分别为16.78%/4.37%/2.85%/-1.88%，分别较去年同期+4.77/-0.34/+0.44/+0.34pct。其中销售费率增长明显，主要系线下/线上持续扩招销售人员，加大线下市场推广、电商平台费用投入。 大单品及配料业务稳健，新品势能不减，看好全渠道协同发展。 产品端，香菇酱预计加大全国化力度，带动品牌力提升。上海葱油第二曲线明确，24年有望持续发力。渠道端，公司积极推进全渠道运营策略，借线上流量扩大品牌影响力，同时线下持续下沉至县级市场，有望加大产品矩阵露出。利润端，预计随着费效比提升，盈利能力改善，业绩成长可期。 盈利预测、估值与评级预计24-26年归母净利润分别为2.1/2.4/2.7亿元，分别同增19%/16%/12%，对应PE分别为21/19/17x，维持“增持”评级。 风险提示新品放量不及预期风险；食品安全风险；原材料上涨风险等。

公司 Q4 收入 2.60 亿， 同比+14.4%，归母净利润为 0.32 亿元，同比+36.6%， 24 年公司目标收入及利润双位数增长。公司不断创新引领需求，收入端基本盘香菇酱稳步增长，当前葱油酱结合线上渠道快速扩张，已形成第二成长曲线并仍处于放量阶段， 24 年有望延续快速增长态势，未来新品类同样可期，同时配料业务绑定下游大客户需求稳健。盈利端看，短期预计成本价格稳中有降，毛利率随成本及结构改善仍有提升空间，同时线上渠道拓展增加投入预计带来费用率提升，净利率保持在相对稳定的水平。我们建议重视公司对酱类创新产品需求的洞察能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，预计公司 24-25年 EPS 分别为 1.93、 2.19 元，对应 24 年估值 22X，维持“增持”评级。 Q4 收入/归母净利润分别同比+14.4%/+36.6%。 公司 2023 年实现营业收入9.94 亿，同比增长 12.8%；归母净利润 1.72 亿，同比增长 36.7%，归母扣非净利润 1.64 亿，同比增长 74.7%，利润略低于此前业绩预告。单 Q4 看，公司收入 2.60 亿， 同比+14.4%， 归母净利润 0.32 亿， 同比+36.6%，现金回款3.34 亿， 同比+10.9%， 慢于收入增速， 经营性现金流净额 0.45 亿， 同比+11.0%，合同负债 0.19 亿， 同比下降 29.4%。公司 23 年现金分红 1 亿元，分红率 58%，同时以资本公积金向全体股东每 10 股转增 4.6 股。 葱油酱表现亮眼，线上渠道持续扩张。 23 年分产品看， 调味食品收入 5.58亿，同比+19%（量+15.9%， 价+2.7%） ， 调味配料收入 4.34 亿，同比+5.7% （量+1.3%， 价+4.4%）； 分渠道看，线下渠道收入 8.03 亿， 同比+2.3%，线上渠道收入 1.89 亿， 同比+99.8%，占主营业务收入比例提高至 19.0%。H2 分产品看，调味食品同比+25.2%（量+19%， 价+5.2%），量价齐升主要在于葱油酱持续高增表现亮眼，香菇酱仍稳健增长，调味配料同比+4.9%（量-0.6%， 价+5.6%），销量下滑主要系春节错期影响。分渠道看，线下渠道同比+1.6%，线上渠道同比+86.9%， 主要系公司加大线上渠道投放力度所致。分地区看，主力市场华中/华东分别同比+33.2%/+10.1%， 西南/华南/华北市场分别同比+14.3%/+6.1%/+2.9%， 境外低基数下同比+249.5%， 西北/东北市场则分别同比-24.4%/-9.7%。截止 23 年末， 公司经销商数量 1951 个， 较上年同期增加 205 个，环比 Q3 增加 89 个， 经销渠道持续扩张。 成本回落毛利率改善，线上投放增加费用率提升。 23 年公司毛利率 41.6%，同比+4.7pcts，其中调味食品毛利率 41.6%， 同比+4.6pcts， 调味配料毛利率41.2%， 同比+4.8pcts，毛利率改善主要系成本回落， 以及线上渠道占比增加结构优化所致； 销售费用率 15.0%， 同比下降 1.0pct， 主要系央视广告费用收缩所致；管理费用率 5.0%， 同比下降 0.1pct，净利率 17.3%，同比+3.0pcts。单 Q4 看， 公司毛利率 41.6%， 同比+7.0pcts， 销售费用率 17.1%，同比+2.6pcts，主要系加大线上渠道投入所致； 管理费用率 6.4%， 同比+0.9pct，净利率 12.5%，受益于毛利率提升， 同比+2.0pcts， 但环比 Q3 有所下降。 24 年展望： 香菇酱以点带面， 葱油酱持续增长。 23 年公司受益于大单品葱油酱放量，以及成本回落红利，利润实现较快增长。 24 年公司收入及利润目标同比双位数增长，公司主营业务连续十一年保持正增长，盈利能力持续提升。24 年看，公司香菇酱大单品扎实稳健，以点带面推向全国带动品牌力延伸。 葱油酱第二曲线发展明确， 23 年收入过亿， 24 年随着投放增加， 有望继续打开天花板， 其他新品爆发力可期。同时渠道厚积薄发，紧抓线上红利，打开空间，结合成本控制力强，盈利高且稳健，公司有望收入端延续双位数增长，利润端保持稳定的净利率水平。 投资建议： 第二曲线明确， 盈利保持稳健，维持“增持”评级。 公司 Q4 收入 2.60 亿， 同比+14.4%，归母净利润为 0.32 亿元，同比+36.6%， 24 年公司目标收入及利润双位数增长。公司不断创新引领需求， 收入端基本盘香菇酱稳步增长，当前葱油酱结合线上渠道快速扩张， 已形成第二成长曲线并仍处于放量阶段， 24 年有望延续快速增长态势， 未来新品类同样可期，同时配料业务绑定下游大客户需求稳健。 盈利端看， 短期预计成本价格稳中有降，毛利率随成本及结构改善仍有提升空间，同时线上渠道拓展增加投入预计带来费用率提升，净利率保持在相对稳定的水平。 我们建议重视公司对酱类创新产品需求的洞察能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，预计公司 24-25 年 EPS 分别为 1.93、 2.19 元， 对应 24 年估值 22X， 维持“增持”评级。 风险提示： 需求复苏不及预期、 成本大幅上涨影响盈利、新品及新渠道拓展不及预期

公司发布 2023 年度年报， 全年营业收入 9.94 亿元、 同比+12.77%， 归母净利 润 1.72 亿 元 、 同 比 +36.72% ， 扣 非 归 母 净 利 润 1.64 亿 元 、 同 比+74.69%。 其中 Q4 营收 2.60 亿元、 同比+14.37%， 归母净利润 0.32 亿元、同比+36.62%， 扣非归母净利润 0.33 亿元、 同比+64.37%。 全年收入增速略低于、归母净利润增速符合我们此前预期。投资摘要：调味食品营收增速高于调味配料，大单品培育效果显著。 23 年全年调味食品/调味配料实现营收 5.58/4.34 亿元，同比增长 18.96%/5.71%。其中 H2 调味食 品 / 调 味 配 料 同 比 增 长 25.17%/4.95% ， 调 味 食 品 H2 增 速 较 H1 （+12.94%）进一步加速、调味配料 H2 增速较 H1（+6.71%）放缓。 调味配料下半年增速加快预计与葱油酱等大单品放量、电商及 2B 渠道贡献增量及上半年同期基数有关，调味配料预计主要受食品工业及调味品需求放缓、行业市场竞争加大影响。 前三个季度上海葱油酱及快手菜产品增长较快，预计全年增长较为领先，其中上海葱油酱成为公司第二个亿元大单品。吨价提高、 原料成本下降带动毛利率提升， 期间费用节约， 利润增速亮眼。23 年 调 味 食 品 / 调 味 配 料 吨 价 分 别 为 3.06/12.10 万 元 / 吨 ， 同 比+2.67%/+4.36% 。 其 中 H2 调 味 食 品 / 调 味 配 料 吨 价 较 H1 提 高3.58%/5.89%，下半年结构升级明显。 23 年调味食品/调味配料毛利率分别同比提高 4.60/4.79pct，高于吨价提升幅度，毛利率提升预计除吨价提升贡献外、原材料成本下降亦有贡献。公司主营业务毛利率同比提升 4.70pct 至41.43%，全年销售费用/管理（含研发）费用/财务费用率分别同比-1.06/- 0.37/-0.83pct、期间费用进一步节约， 预计与公司缩减广告费用及部分地区的组织收缩有关，最终全年扣非归母净利润率增加 5.84pct 至 16.47%。B 端渠道逐步完善， 基地市场贡献主要增量。 全年公司直销渠道营收占比提高 6.38pct 至占主营业务收入的 57.01%，主要系电商直销及优质食品工业用户占比提升。 全年电商渠道营收 1.89 亿元，同比增长 99.78%。 23 年公司成立餐饮和特殊渠道发展部， 并推出大包装产品， 从河南开始，开拓以团餐、宴会酒店等为代表的 B 端餐饮市场客户。 华中地区营收同比增长 30.06%、占比 37.83%，在主要销售区域中增速领先，预计主要为年内加大渠道下沉和品相补全等营销举措所致。经销商发展方面， 公司立足重点区域，持续优化经销商结构， 23 年末西北和华中区域经销商数量较同期增长较多，分别为34.43%和 18.03%，区域招商和渠道细化力度有所加大。研创中心等投入使用构建新发展格局， 产品和渠道延伸具备空间。 23 年 11月上海研创中心启用、 南阳仲景食品产业园一期项目研发楼和车间等主体建设基本完工， 已初步形成西峡生产基地、 营销研创郑州-上海的多点布局、协同发展新格局。 公司香菇酱目标打造 10 亿元大单品、 23 年上海葱油迈入亿元大关， 公司大单品培育和省外渠道发展节奏良好， 区域渠道下沉、电商和B 端贡献渠道增量，年内调味食品和调味配料产品互补带动公司稳健增长。24 年公司将继续夯实香菇酱、上海葱油、花椒调味配料三大核心品类，扩展餐饮产品系列，延伸空间较大、节奏稳健向好。投资建议： 预计公司 2024-2026 年的营业收入分别为 11.52、 13.14、 14.84亿元，归母净利润分别为 2.04 亿元、 2.35 亿元和 2.70 亿元，每股收益分别为 2.04 元、 2.35 元和 2.70 元，对应 PE 分别为 20.37X、 17.66X 和15.39X， 维持“买入”评级。 风险提示： 市场同质化竞争加剧风险、主要原材料价格变动风险、新产品开发的市场预期风险

4 月 8 日公司发布年报， 23 年实现营收 9.94 亿元，同比+12.77%；实现归母净利润 1.72 亿元，同比+36.72%；实现扣非归母净利润1.64 亿元，同比+74.69%。 23Q4 实现营收 2.60 亿元，同比+14.37%；实现归母净利润 0.32 亿元，同比+36.61%；实现扣非归母净利润0.33 亿元，同比+64.37%。经营分析上海葱油预计破亿，电商渠道约翻倍增长。 分产品看， 23 年调味食 品 / 调 味配 料 分别 实 现营 收 5.58/4.34 亿元 , 同比 增 长18.96%/5.71%，调味食品增速较快系上海葱油起量，其 23H1 销售收入 4395 万元，预计全年破亿。分销售模式看，经销/直销分别实现营收 4.26/5.65 亿元，同比增长-1.80%/26.98%，直销增速较快主要系电商直销及优质食品工业用户占比提升。 23 年电商渠道实现收入 1.89 亿元，同比增长 99.78%，公司加快布局兴趣电商以及新零售平台，叠加新品上海葱油导入，电商渠道快速放量。经销商全年净增 205 家至 1951 家，公司立足华东、华中、华北等重点区域，积极开拓西南、西北、东北新市场，薄弱区域招商速度加快。成本优化&规模效应释放，净利率显著改善。 23 年/23Q4 公司净利率分别为 17.33%/12.45%，同比+3.0pct/+2.0pct。全年净利率显著优化主要系： 1）原材料成本下行叠加品类结构优化，调味食品/调味配料 23 年毛利率分别+4.6pct/4.8pct，上海葱油高毛利单品占比提升。 2）规模效应逐步体现，叠加费用结构优化， 23 年销售/管理/研发费率分别同比-1.1pct/-0.1pct/-0.3pct，销售费用中央视广告投入减少 2549.43 万元，致广宣费同比下降 68.96%。 3） 23Q4 销售/管理费率同比+2.6pct/0.9pct，系人员奖金年末计提。看好上海葱油持续高增，全渠道协同发展，业绩稳健增长。 公司以香菇酱、花椒配料为基本盘， 有望维持稳健增长。 上海葱油作为潜在大单品，看好其 24 年延续高增，同时借助线上流量优势推广其他品类。渠道方面，公司有望构建线上线下融合、覆盖 B 端 C端的多元化营销网络体系，实现全渠道协同发展。盈利预测、估值与评级预计 24-26 年公司归母净利润分别为 2.0/2.3/2.6 亿元，分别同比+18%/14%/12%，对应 PE 分别为 21x/19x/17x，维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、渠道扩张不及预期风险、 竞争加剧风险。

2024年2日26日，仲景食品发布2023年业绩预告。 投资要点业绩稳增长，产品结构持续优化根据公告，预计公司2023年实现营业收入9.95亿元，同增13%，主要系公司调味食品和调味配料业务收入持续增长，线上渠道增长显著；归母净利润1.78亿元，同增41%；扣非归母净利润1.65亿元，同增76%，主要系产品结构不断优化/单位销售成本下降所致。其中2023Q4预计实现营业收入2.61亿元，同增15%；归母净利润0.38亿元，同增59%；扣非归母净利润0.34亿元，同增71%。 大单品基本盘夯实，全渠道布局持续推进公司持续夯实仲景香菇酱大单品市场基本盘，推进上海葱油第二增长曲线快速攀升，产品结构持续优化。同时公司渠道发展规划思路清晰，在河南、山东、江苏及京津冀重点区域持续做线下渠道下沉/精耕终端网点，同时，加大线上渠道推广运营，线上销售增长显著，未来公司计划toC产品先线上后线下，继续扩大品牌影响力，提升转化效果。与此同时，公司2023年开始组建餐饮和特渠业务团队，助力餐饮渠道起步，目前在团餐、中央厨房销售渠道实现初步放量。随着公司不断补齐渠道短板，发力BC渠道实现双轮驱动，未来规模效应将持续释放，实现高质量增长。 盈利预测公司作为香菇酱龙头企业，在夯实大单品基本盘的同时，不断开拓第二增长曲线，随着全渠道布局完善，公司业绩保持稳健增长确定性强。根据业绩快报，我们调整2023-2025年EPS为1.78/2.32/2.77元（前值分别为1.66/1.91/2.17元），当前股价对应PE分别为20/16/13倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、产能建设或利用不及预期等。