中信证券披露2022年中期报告，报告期内公司实现营业收入348.85亿元，同比减少7.52%；归母净利润111.96亿元，同比减少8.21%。EPS 0.76元/股，同比减少19.15%；ROE 4.64%，同比下降1.88个百分点。 报告期内面对资本市场剧烈波动，公司业绩依然稳健。上半年受疫情、俄乌冲突、美联储加息等内外部因素影响，国内资本市场持续波动，对证券行业经营构成较大冲击。但公司通过稳健经营，在发挥业务优势的同时有效控制风险，上半年营业收入和净利润分别下滑7.5%和8.2%，优于行业-11%和-10%的增速。从业务结构看，上半年业绩下滑业务数量多于增长业务。根据净收入口径，投行业务净收入同比增长4.4%，经纪业务净收入同比减少12.7%，资管业务净收入同比减少2.5%，自有资金投资类业务（投资收益+公允价值变动收益）净收入同比减少22.1%。自营投资和直投等投资业务业绩下滑对公司业绩构成一定冲击。 投行继续发挥综合优势，为业绩增长构筑“安全垫”。借助直接融资发展东风和全面注册制加速推进的契机，投行业务继续成为公司最为稳健的业绩增长点。上半年公司IPO项目主承销金额达875.28亿元，同比大增132.1%，带动股权承销整体规模增长16%。股权承销和债券承销规模均继续排名行业首位。在全面注册制框架下，投行、直投等业务条线逐步实现高效联动，券商得以全产业链、全流程参与上市公司发展壮大，投行业务正在成为券商的“流量入口”，预计随着宏观经济企稳和疫情缓和，叠加香港及海外投行业务复苏，公司投行业务无论从自身规模还是同其他业务条线的协同规模上均有望继续取得突破。 权益市场调整压力下，财富管理、资产管理业务仍保障了公司的“基本盘”。上半年国内权益市场持续波动，叠加居民可支配收入增速下滑，对财富管理类产品的需求呈现短期回落态势。公、私募基金上半年业绩较为低迷且分化巨大，为新发基金和存量基金规模及管理费收入增长带来极大挑战，进而影响券商涉及金融产品销售、基金投顾等财富管理业务收入。但公司依托平台优势，发挥财富管理业务线和华夏基金的高效协同，并通过以中信证券资管、中信期货资管、金石投资为主的资产管理体系，助力大财富管理业务全面发展。同时，公司通过行业领先的股权衍生品和QDII、FICC业务线，为财富管理条线提供更丰富的金融产品来源，亦可更大程度对冲市场风险，在降低净值波动的同时提升收益率水平，进而提升财富管理客户对公司管理能力和品牌的认同感。 面对市场等外部因素冲击，公司加强风险管理，主动降低业绩波动。市场大幅波动推升了融资融券、股票质押等信用业务和自营、衍生品等业务风险，资产减值风险大幅提升。但公司依托较为完善的风险管理体系和前期充足的风险计提，报告期内逆市实现信用减值损失的转回，进一步增厚了公司盈利安全垫。此外，公司也适当降低经营杠杆和风险投资资产规模，报告期末自营权益类、非权益类证券及其衍生品和净资本的比例分别下降9.3和42.8个百分点，有效平抑投资业绩波动。 投资建议：当前证券行业业务同质化仍较强，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓宽，资源集聚效应更为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。作为行业的绝对龙头，中信证券不仅业务上无明显短板，综合实力业内突出，而且业务结构具有一定特色和异质化，抗周期属性初步显现。公司配股完成后，资本实力得到有效补充，业务结构有望持续优化，进一步提升盈利能力和综合竞争力，我们坚定看好公司的长期发展前景和构建“券业航母”的未来。预计公司2022-2024年归母净利润分别为202.05亿元、254.84亿元和285.83亿元，维持“推荐”评级。受市场持续低迷和配股影响，公司当前估值仅1.15xPB，已处于严重低估区间，具备极强的中长期投资价值。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。

中国太保公布2022年中期报告，报告期内公司实现营业收入2551.04亿元，同比增长1.0%；归母净利润133.01亿元，同比减少23.1%。寿险新业务价值55.96亿元，同比减少45.3%。期末集团内含价值5090.78亿元，较2021年末增长2.2%。 报告期内面临持续性的疫情冲击和资本市场的剧烈波动，公司负债、投资两端双双承压。在疫情影响下，公司代理人展业面临较大困难，致使依赖线下高频拜访沟通的高价值长期保障型产品销售受阻，产品体系结构持续向储蓄型产品倾斜，新业务价值率同比大幅下降14.7个百分点至10.7%，拖累新业务价值增长；同时，在内外部多因素影响下，上半年资本市场持续波动令公司投资端承压，年化总投资收益率和净投资收益率分别同比下降1.1和0.2个百分点。 寿险渠道改革攻坚期突遇上海疫情，短期冲击仍需时间消化。在国内疫情频发情况下，宏观经济和居民可支配收入增速均持续承压，“消费降级”环境中居民对保险产品的需求和疫情前的差异正加速显现，高价格保障型产品需求下降已持续一段时间。在业务拓展本已面临较大困难的情况下，4月起持续两个月的上海疫情给公司代理人增员和展业带来巨大冲击，寿险月均代理人从2021年的52.5万人进一步下降至2022H1的31.2万人，6月末代理人仅为28.1万，在一定程度上拖延了公司渠道改革的进度。在增员难度加大和清虚持续推进的情况下，疫情带来的短期冲击仍需时间消化。 瑕不掩瑜，上半年公司整体经营也呈现出一些积极变化。在宏观经济和行业大环境短期承压之下，公司持续推进改革力争在行业激烈竞争中脱颖而出。 通过金融科技手段加持，公司加快推进代理人“三化五最”职业营销转型，依靠“芯”基本法和专业化的销售平台，引入专业和体系化的培训赋能营销队伍，打造高产能核心人力，实现代理人队伍整体升级。在月均代理人规模持续下降的情况下，2022H1月均核心人力较2021H2增加1.2万人，核心人力占比从2021H2的14.0%升至2022H1的22.1%，核心人力月人均首年保费收入同比增长23.5%至3.23万元，带动公司新业务价值降幅从Q1的48.6%降至Q2的39.3%。银保渠道方面，公司抓住客户对储蓄型产品需求增长的契机，实施价值网点、价值产品、高质量队伍三大价值策略进行区域和渠道的有效布局，助力银保渠道新业务收入同比增长1125.5%，新业务价值同比增长100.1%。 此外，公司借助第三支柱养老保险发展东风，围绕居民养老需求打造高品质养老社区“太保家园”，进一步实现公司保险康养产业链的延伸和拓展，其有望成为公司寿险业务加快复苏步伐的有效辅助。 经济增速下滑叠加上海疫情或将令22H1业绩成为近期低点，下半年边际改善可以期待。预计随着“长航行动”改革的持续推进、增员的逐步恢复和核心人力的加速积累，公司负债端将持续改善，为2023“开门红”积累增长动能，核心价值指标增速也有望随之回升。同时，预计国内利率在中美利差、通胀等国内外因素综合影响下，向下空间已较为有限，准备金计提压力有望得到缓解，业绩有望逐步释放。此外，公司在分红方面的积极举措也有望在当前市场环境中提升投资者信心，助力估值修复。 投资建议：2020年起，保险行业景气度下行趋势更为明显，公司亦面临着保费增速下滑和价值增长失速的难题，上半年的上海疫情进一步增加了公司渠道改革的难度。但在上海疫情中，公司积极践行社会责任，承担了更多的服务和公益职能，提升了公司的行业美誉度。我们预计，随着疫情的缓和，公司的品牌效应有望逐步兑现成为经济价值，助力公司稳住核心客户“基本盘”。 同时，随着寿险“长航行动”的加快推进，依托高效的培训体系和金融科技赋能提升效率，代理人提质和公司层面降本增效有望持续显现。此外，公司通过打造康养产业链，构建健康产业生态圈的发展范式，有望为公司提供业绩增长新“引擎”，构建寿险新增长极。总的来看，上述举措均有望为公司逐步扭转当前不利局面提供动力，我们仍看好公司长期发展前景。预计公司2022-2024年归母净利润分别为218.74亿元、264.04亿元和309.75亿元，维持“推荐”评级。当前公司估值仅0.36x22EVPS，具备很高的中长期投资价值。年内目标价30.3元，对应0.55x22EVPS。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。

中国平安作为国内保险龙头，在行业马太效应中不断积蓄优势资源。年内疫情叠加转型虽造成负债端短期波动，但随着疫情影响减弱，经济回暖和代理人增员推进，预计2021年开门红公司提质扩量目标将达成。此外，公司集团化优势明显，并长期保持在科技业务的高投入为主业赋能，协同效应有望加速显现。未来在平台端和技术端的利润兑现有望弥补长期增速放缓之下负债端在利润和价值贡献上与前期的差距，科技属性加持也将持续提升公司估值。我们坚定看好公司的经营前景。预计公司2020-2022年EVPS分别为73.03元、85.08元和97.84元，当前股价对应20EVPS仅1.11x，具备中长期投资价值，维持“推荐”评级，6个月目标价91.3元。 风险提示： 宏观经济下行风险、市场风险、流动性风险、监管趋严风险、新冠疫情等外部风险。

事件：公司发布2020年半年报，上半年实现营业收入14.20亿元，同比增长19.95%；归属于母公司所有者的净利润4.22亿元，同比增长102.02%；基本每股收益0.12元，同比增长100.0%；ROE（非年化）4.50%，同比上升2.11 pct。 点评：报告期内公司归母净利润实现大幅增长，主要得益于上半年公司积极调整资产配置比例，适当增持股票、偏股基金等权益类资产，把握市场的结构性机会，取得了较高的投资收益。上半年公司以公允价值计量的金融资产中，债权类资产成本减少了31.34亿元，基金和股票类分别增加了4.63亿和2.52亿，实现投资收益+公允价值变动损益共计6.18亿元，同比增长24.82%。 同时，乘市场东风公司积极开展两融业务，实现信用业务净收入扭亏为盈；股票质押业务继续以防控风险为主，审慎展业，大量的存量质押风险在二级市场回暖的机遇下得到有效释放，使得信用减值损失计提同比减少。 固定收益业务作为公司的传统优势业务，继续保持高速发展。上半年公司固定收益产品销售数量及金额稳中有升，公司“全业务牌照资格+雄厚的客户储备+互联网平台科技赋能”打造了公司固收品牌的护城河，公司市占率仍保持较高水平，固定收益业务总收入较去年同期增长66.87%。 资管业务主动管理转型效果显著，大资管业务布局更加完善。公司上半年受资管新规过渡期临近影响加大去通道力度，资产管理规模降幅较大，同时着力发展集合类资管产品，加强主动管理转型，使公司资管业务收入维持在稳定较高水平，截至6月30日公司受托管理规模为1260.93亿元，相较去年末减少20.53%，集合资产管理业务逆势增长34.98%，资管收入3.24亿元，同比小幅下滑5.26%；公司公募基金子公司创金合信继续主攻专户业务，依托不断成熟的业务模式和持续提升的投研能力，另辟蹊径实现差异化发展， 根据证券业投资基金协会数据上半年创金合信月均管理规模3992.42亿元，排名行业第二；同时，上半年公司向其另类投资子公司创新资本新增实缴金额1.02亿元，继续完善公司大资管业务模块战略布局，实现“券商资管+公募基金+私募股权基金”三驾马车并驾齐驱。 值得一提的是，上半年公司投行业务取得较大突破，在完成一单IPO的基础上承销规模同比增长152.92%。在科创板和创业板注册制背景下，一创投行结合国外投行优势和第一创业的品牌，有能力为客户提供优质的资本市场服务，实现公司投行业绩稳步增长。 投资建议：资管新规过渡期延长，公司资管业务压力得以缓慢释放，预计下半年资管规模降幅放缓，业务收入重回上升通道；公司科创板、创业板拥有一定的项目储备，投行业务向好；公司定增已在八月成功发行，“资管+固收”两大业务优势持续巩固，公司差异化赛道有望成就“强者更强”。我们认为公司拥有在特定业务领域中的核心优势和在行业中的差异化竞争优势，同时业务风险已逐步出清，我们看好公司的长期发展前景，预计公司2020-2022年归母净利润分别为8.16亿元、11.37亿元和13.20亿元，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、资本市场下跌风险、流动性风险、监管趋严风险、新冠疫情等外部风险、公司业绩不及预期风险。

公司固收业务连创佳绩，除客户需求持续提升外，源于公司“十年磨一剑”铸就的固收“金字招牌”。与同业相比，公司固收业务品种丰富，着力打造覆盖债券承销、做市交易、债券资产管理等的全业务链经营模式，满足客户个性化固定收益业务需求，稳居行业第一梯队。在大数据时代，金融科技赋能为公司固收业务打开更大发展空间，有效提升客户体验。 资管业务作为公司战略发展重心，近年已取得多项突破，在各业务线中营业收入贡献度仅次于自营。公司布局的“券商资管、公募、私募”三大支线齐头并进，在注重产品设计方面的创新之外，亦着力提升产品投研和销售两项能力，共同构建了资管业务的核心竞争力。 一创投行多年来积累了宝贵的国际化经验，在注册制改革机遇下投行业务持续发力并驶入发展快车道，丰富的项目储备将在未来两到三年为公司创造更为可观的业务收入。 公司定增完成，打破资本金“瓶颈”发展空间打开。此次定增前公司资本金规模落后于上市同行，在当前证券行业“资本化”的大趋势下，有限的资本成为公司加快发展步伐的重要阻碍。42亿资本金补充极具针对性，在进一步增强固收业务市场竞争力的同时，有效填补信用业务短板，符合公司全方位发展的综合性券商定位，整体实力料将显著提升。 盈利预测及投资建议：当前证券行业正面临国内资本市场改革提速和国外竞争者大量入局这两大中长期趋势，业务结构革新将成为未来证券公司发展的主旋律。第一创业的业务结构有较为鲜明的特色，收入不过度依赖经纪业务，因此在行业持续激烈的佣金“价格战”中受冲击较小；而以“资管+固收”两大优势业务打造特色品牌，形成核心竞争优势，定增补充资本金后在差异化赛道有望成就“强者更强”。我们持续看好公司发展前景，认为其相较可比公司，拥有在特定业务领域中的核心优势和在行业中的差异化竞争优势，故给予公司一定的估值溢价及“推荐”评级。6个月目标价14.25元，对应4.5xPB估值。 风险提示：宏观经济下行风险、资本市场下跌风险、流动性风险、监管趋严风险、新冠疫情等外部风险、公司业绩不及预期风险

转型“两步走”推动太保寿险步入价值新时代。公司转型1.0践行“大个险战略”,及时调整渠道结构为转型2.0打下坚实基础。转型2.0侧重优化业务结构,通过淡化开门红、考核中规模价值并重等举措推动业务重心转向高价值保障型险种,进而推动NBVM稳步提升。同时,公司深化“以客户为中心”的服务体系,聚焦差异化、精细化服务,并依托康养生态圈建设延伸价值链条。此外,价值转型离不开代理人队伍赋能,在“做大核心人力、做强顶尖绩优、建设新生代队伍”战略指引下,太保寿险着重提升代理人产能及核心代理人留存率,2019年公司增员虽短暂受阻,但代理人转型进入发力期,队伍质素提升支撑公司价值转型的顺利实施。 产险走向多元化,农险成为新兴增长极。在汽车销量长期低迷、数轮商车费改引发行业震荡叠加严监管之下,太保产险的传统支柱车险业务持续承压,倒逼产险加快多元化发展,非车险保费占比连年上升。在诸多非车业务中,自并表安信农险以来,公司在农险领域持续发力,近四年农险保费增速保持在40%以上,已成为太保产险中仅次于车险的第二大业务品种,堪称非车领域当之无愧的新兴增长极。我们认为,随着商业化程度不断提升,农险保费规模有望再上新台阶,和其他险种的协同效应也将持续增强,预计未来农险将成为太保产险板块重要利润贡献点。 坚持价值投资,低利率环境中寻求新机会。太保投资端风格稳健,在投资资产规模持续提升的基础上长期保持较同业更为稳定的投资收益率,其主要归因于公司高于同业的固收类投资占比(太保是唯一固收类资产占比长期高于80%的上市险企)。近年来受长端利率下行影响,公司主动求变,减少债券配置比例,将投资重心向高信用等级长久期非标投资及权益类资产倾斜,以对冲固收资产再配置风险。预计随着IFRS9的实施,太保将更倾向于增配高分红、低价格波动的权益类资产,在进一步降低净利润波动的同时实现公司价值的稳健提升。 疫情之下,太保全业务链金融科技赋能料将提速。转型2.0阶段,公司将金融科技应用于销售支持、理赔及核保等业务全流程中,力争最优化客户体验,目前已取得多项突破。疫情期间,代理人线下展业,各渠道业务推进和理赔核保等后端业务均受到重大影响。公司做出快速调整,依靠“医生月卡”和智能化理赔平台等线上化服务链条为业务正常开展保驾护航。我们认为,此次突发疫情令公司运用大数据平台开展增员、培训、展业及延伸服务等智能体系建设的进程大幅提速,料将全方位助推主业二次腾飞。 GDR发行完成,“利空”即将出尽助力估值复苏。除年初以来负债端、投资端遭疫情和市场“双杀”外,GDR发行也对公司估值产生一定负面影响,致使股价长期跑输板块。我们认为,和彼时华泰证券发行GDR情况不同,公司当前A股已属低估,从GDR发行价格看亦不存在无风险套利机会。因此在GDR发行完成后,压制公司股价的“利空”或将出尽,配合疫情对负债投资两端的影响逐步消褪,公司股价有望快速回归上行通道。 盈利预测及投资建议:年初新冠疫情黑天鹅爆发对太保价值创造产生较大负面影响,然而转型2.0即将进入发力期,业务结构优化、代理人质态升级叠加疫情过后或将出现的保费收入报复性反弹均对公司未来盈利状况与估值提供有力支撑,短期反复不改长期趋势,我们坚定看好公司的发展前景。预计2020年至2022年中国太保归母净利润分别为295.59亿元、357.14亿元和395.89亿元;集团内含价值分别为4636.08亿元、5456.53亿元和6428.10亿元。当前股价对应2020年EVPS仅0.58倍,中长期配置价值凸显,维持“推荐”评级,6个月目标价36.38元,对应0.75倍2020年EVPS。

投资建议: 虽然面临诸多困难,但随着国内疫情显著缓解,且全球疫情拐点或将在二季度出现,公司经营将逐步走入正轨。预计公司二季度代理人展业情况将逐渐恢复,人力规模和活动率均有望提升,且通过之前短期保障型产品客户的积累,未来有望获得稳定高价值产品的产出,负债端拐点或将于近期出现。从月度保费数据看,1-3月单月保费同比增速分别录得-13.0%,-7.7%和-1.9%,趋势向好,有望复制2019年全年保费收入的大逆转,我们对公司全年负债端增速仍有信心。随着高价值长期保障型产品销售回暖,NBV margin回升,全年NBV增速仍有希望回正。投资端亦将因全球市场回暖而触底反弹。预计全年EV增速仍有望达到16-18%。当前股价对应20EV仅0.92x,具备很强的投资价值。预计公司2020-2022年归母净利润分别为1515.28亿元、1793.46亿元和2061.37亿元,对应EPS分别为8.29元、9.81元和11.28元,维持“推荐”评级。年内目标价88.39元,对应20EV为1.15x。 风险提示: 宏观经济下行风险、市场风险、流动性风险、监管趋严风险、新冠疫情等外部风险。

华泰证券披露2019年报,报告期内公司实现营业收入248.63亿元,同比增长54.35%;归母净利润90.02亿元,同比增长78.86%。EPS1.04元/股,同比增长57.58%;ROE7.94%,同比增加2.62pct。财务杠杆3.81倍,较2018年2.96倍有较大提升。公司2019年度利润分配方案为:每股派发现金红利0.30元(含税)。 公司2019年业绩交出靓丽答卷,归母净利润大增近八成至90亿元,位居行业三甲。报告期内公司经营情况可以简要概括为三点:“扩优势”、“调结构”、“再出发”。 1.扩优势。财富管理和并购重组两大标签已深度植入公司经营文化之中,成为公司在行业中差异化经营的核心所在。自收购AssetMark后,公司财富管理业务发展如虎添翼,实现创新产品、理念和服务的再融合,业务实力得到进一步提升。AssetMark在美独立上市和GDR顺利发行等事件,标志着公司海外业务布局的再度拓展,业务资源和资本实力得到快速增强。依托于全球布局下资产配置(财富管理)和跨境并购等业务的蓬勃发展,公司在上述两项业务上的整体优势进一步提升。报告期内公司“王牌”涨乐财富通APP平均月活数达755.03万,期末月活数达779.40万,均稳居同类产品首位,月活数领先第二名超200万;股基交易市占率约7.53%,较2018年提升0.43pct,龙头地位得以巩固。自涨乐财富通升级7.0版本后,其资产配置功能和科技与人性化特性愈发突出,平台优势凸显。与此同时,AssetMark在美TAMP行业的市占率升至11.0%,平台资产规模(616.08亿美元,YOY37.35%)和用户覆盖家庭数(16万,YOY21.11%)均实现快速增长。依托业务版图的外延式拓展,报告期内公司并购重组交易家数和金额也继续排名行业首位。 2.调结构。报告期内公司顺应市场行情变化趋势,适时调整信用业务结构,在进一步压降风险的同时把握业务发展机遇。报告期末公司两融业务余额671.25亿元,同比增长54.26%,增速超行业近20pct;股票质押余额继续压降近三成至378.14亿元,其中表内股质余额仅53.13亿元,风险高度可控。资管业务条线的结构调整主要体现在压降通道规模,提升主动管理占比上,报告期内通道业务规模下降近1400亿元,主动管理占比提升至43%。管理公募基金10只,规模达227.37亿元,较2018年规模大幅提升,大集合转公募持续推进。 3.再出发。近年投行股权承销业务市场争夺进入白热化,在大投行纷纷通过价格战谋求更高市场份额外,一些精品和特色投行通过差异化经营方式参与市场竞争,华泰联合在股权承销业务上的优势被不断蚕食,行业第一梯队已被“中信中金建投”三家牢牢占据。报告期内公司抢抓科创板机遇,积极布局科创板项目,力争弯道超车,在科创板保荐受理数量和上市数量方面均位列行业三甲。此外,公司的自营和衍生品业务近年收益情况在可比券商中并无明显优势,在定增和发行GDR补充资本金后,公司择时扩大业务规模,并加大量化投资比重,丰富对冲策略,2019年投资收益同比大幅提升,投资收益和公允价值变动损益合计达119.06亿元,同比大增183%。 投资建议:从中长期看,公司整体战略具备较强前瞻性,业务转型发力较早,拥有优质的客户资源、相对完善的业务体系和先进的经营理念。随着公司GDR成功发行和AssetMark平台在美业务的持续推进,未来公司的业务广度和深度都将不断拓展,国际影响力料将不断提升,品牌价值亦将凸显,我们持续看好公司经营前景。公司日前公告将在未来12个月内回购占总股本0.5-1.0%的股份,用于股权激励计划,在当前时点推出该计划有望提振投资者信心,为股价提供安全垫。当前公司估值仅1.28xPB,已属低估,具备中长期投资价值。预计公司2020-2022年归母净利润分别为97.69亿元、114.66亿元和129.53亿元,维持“推荐”评级。年内目标价24.41元,对应1.7x20PB。

国泰君安披露2019年报,报告期内实现营业收入299.49亿元,同比增长31.83%;归母净利润86.37亿元,同比增长28.76%。 EPS0.90元/股,同比增长28.57%;ROE6.75%,同比上升1.33pct。期末财务杠杆率3.13x,较上年末上升0.44x。年度利润分配方案为每10股派发现金红利3.9元(含税)。 报告期内,受益于权益市场回暖和科创板设立,公司在经纪、投行、自营、资管等业务线均取得良好经营业绩,收入分别增长28.53%、29.06%、53.36%、11.02%。此外,公司紧跟市场趋势,积极加码场外权益衍生品业务,累计新增名义本金同比增长311%,期末自营权益类证券及证券衍生品/净资本达41.75%,同比上升14.3pct。 1.公司利用道和平台、Matrix系统和君弘APP,全方位拓展客户资源,机构和个人客户规模稳定增长。报告期末机构客户数量和资产规模同比增长22%和56%。个人客户方面,期末君弘APP用户同比增长9.3%,月活稳居行业次席。特别值得注意的是,富裕客户和高净值客户数量同比增长34.7%和28.0%,远高于个人客户整体增速(6.7%),公司财富管理转型迈出坚实步伐。报告期末公司股基交易市占率4.84%,较2018年同期下降0.23pct。 2.报告期内公司信用业务继续优化结构,两融、股质分化明显。权益市场回暖趋势下,公司融资融券业务规模实现快速增长(38.9%),增速高于行业(34.8%)。而股票质押业务继续以防控风险,压降规模为主,期末股质规模较2018年末下降16.6%。 3.公司国际业务以国泰君安国际为核心平台,以香港为根据地,加快拓展海外市场。报告期内公司在经纪、投行、资产管理和泛投资等领域均实现较快增长,巩固在香港中资券商的领先地位。同时公司加快在美国、欧洲及东南亚地区的业务布局,收购越南投资证券,国际化继续稳步推进。 投资建议:在头部券商中,公司经营最为稳健,连续12年保持AA评级,业务风险相对较低且无明显短板。随着业务机构化的推进和金融科技的广泛应用,公司经营结构有望持续优化,盈利能力将不断提升。随着行业加速头部化,叠加政策的持续倾斜和金融监管的边际改善,公司业绩的成长性和确定性有望不断增强,我们坚定看好公司的经营前景。目前公司估值仅1.22x19PB,低于历史中枢,且机构仓位极低,存在交易性机会,建议择机配置。预计公司2020-2022年归母净利润分别为97.17亿元、114.95亿元和133.22亿元,维持“推荐”评级。年内目标价23.32元,对应1.6x20PB。 风险提示:宏观经济下行风险、市场风险、流动性风险、监管趋严风险、新冠疫情等外部风险。

投资建议: 自公司转型2.0战略提出以来,公司负债端面临诸多压力。除代理人红利消失带来的确定性压力外,还面临今年新冠疫情黑天鹅事件的短期负面影响,转型2.0仍在路上,目标达成时点可能略有后延。预计负债端向上拐点将出现在5月前后,健康险将引领保费复苏;而投资端在利率快速下行趋势下,配置重心仍将向权益类资产转移。目前公司价值属性位居平安之后,我们对公司达成价值转型目标有信心。预计公司2020-2022年归母净利润分别为295.30亿元、337.82亿元和383.05亿元,EVPS分别为50.91元、60.23元和71.73元,当前股价对应20PEV仅0.53x,中长期投资价值凸显。年内目标价45.8元,对应0.9x20PEV,维持“推荐”评级。 风险提示: 宏观经济下行风险、市场风险、流动性风险、监管趋严风险、新冠疫情等外部风险。

海通证券披露2019年报,报告期内实现营业收入344.29亿元,同比增长44.87%;归母净利润95.23亿元,同比增长82.75%。 EPS0.83元/股,同比增长84.44%;ROE7.81%,同比上升3.39pct。财务杠杆率3.92倍,和2018年末的3.89倍基本持平。 鉴于A股非公开发行工作正在推进,公司2019年暂不进行利润分配。 公司2019年业绩交出靓丽答卷,归母净利润大增八成,2015年后首次位居行业次席。自营投资类业务成为业绩增长的最大贡献者,“投资收益+公允价值变动损益”大增229.9%至116亿元。除自营投资类业务外,境外投行、资产管理和期货、租赁等业务线均表现喜人。 1.境外投行表现亮眼,项目数量在中资券商中的排名持续上升。报告期内,海通国际在全球市场完成58单股权融资项目,其中包括49单IPO和9单再融资。除在香港市场中继续保持中资券商股权融资类项目数量的领先地位之外,在美国、新加坡等市场上也屡有斩获,其中瑞幸咖啡成为2019年亚洲公司在NASDAQ第二大规模IPO。债券融资方面,海通国际持续拓展版图,其中海通银行继2018年首次摘掉“成本部门”的帽子后,依托在葡萄牙本土的深度布局,已成为海通国际开辟欧洲市场的前沿阵地。 2.除投行外,境外做市及资产管理业务也呈现良好增长势头。报告期末海通国际资产管理规模达535亿港元,“海通亚洲高收益债券基金”成为香港首只中资券商背景的北上资金。作为NASDAQ的首家中资做市商,海通国际美股、港股覆盖标的数量持续增加,依靠日趋完善的交易系统,报价交易能力也在不断提升。

投资建议: 2019年是公司“重振国寿”规划开局之年,鼎新工程持续稳步推进。依托高效的管理模式和完善的组织架构,辅以金融科技为经营注入活力,各项核心指标显著改善。我们坚定看好公司发展前景,随着价值转型的持续推进,公司有望实现弯道超车,最终变更赛道。虽然新冠疫情对公司的负债端产生一定影响,但20年开门红的提前布局使公司1、2月保费仍实现较快增长,预计开门红阶段保费和NBV增速均有望实现两位数增长。随着疫情影响的逐步消除,预计5月前后公司保费增速将出现向上拐点,后续伴随增员的有效开展和队伍产能的持续提升,全年负债端表现仍可期待。预计公司2020-2022年归母净利润分别为637.1亿元、737.7亿元和832.2亿元,EVPS分别为39.03元、46.56元和54.76元,维持“推荐”评级。当前估值0.69x20PEV,具备中长期投资价值,年内目标价35.13元,对应0.9x20PEV。 风险提示: 宏观经济下行风险、市场风险、流动性风险、监管趋严风险、新冠疫情等外部风险。

中信证券披露2019年报,报告期内实现营业收入431.40亿元,同比增长15.90%;归母净利润122.29亿元,同比增长30.23%。EPS1.01元/股,同比增长31.17%;ROE7.76%,同比增加1.56pct。财务杠杆率4.65倍,较2018年的4.05倍有所提升。年度利润分配预案为每10股派发现金红利5元(含税)。 点评: 报告期内利润增长的主要来源仍为自有资金投资收益增加,其参考计算指标“投资收益+公允价值变动收益”合计166.92亿元,同比增长90.17%。 从细分业务看,公司的投行业务、资管业务和直投+私募股权投资“泛直投类”业务仍为最大亮点。 1.投行业务方面,公司股权承销、债券承销和并购重组三大板块业务规模均居行业首位,市场份额稳中有升。其中科创板开板为公司带来近5亿收入增量;境外股权融资业务和跨境并购业务规模和市场排名也显著提升。 2.资管业务方面,公司资产管理规模企稳回升,期末达1.39万亿,其中主动管理占比提升至50.06%,总规模和主动管理规模均居行业首位。3.“泛直投类”业务已成为公司投资类业务乃至全业务线的稳定器,依靠充足的项目资源,且近年来项目退出周期不断缩短,退出时间高度分散,中信证券投资和金石投资已成为公司重要且稳定的利润来源。报告期内科创板的落地为公司直投类业务提供可观增量,不足半年时间9单业务累计浮盈约3.5亿元,预计未来年度科创板跟投将成为公司重要的利润贡献者。 在各大业务条线全面开花的同时,公司以中信里昂为代表的海外业务利润显著减少,成为年报中的“小瑕疵”。但利润减少主要和高管离职等一次性费用补偿有关,为非经常性成本,预计2020年起中信里昂的盈利情况将显著好转。 投资建议: 在新冠疫情之下,监管层对证券行业更多体现为政策呵护,监管重心正逐步从“控杠杆”转移到“调结构”和“促创新”上,行业资源继续向龙头聚集,公司作为国内券商绝对龙头,将持续收获市场改革与创新红利。同时,随着广州证券的收购完成,公司得以在合适的时点以较低的成本补足在华南区域布局短板,为财富管理转型丰富高净值客户资源,并为业务向东南亚延伸再添助推器,收购完成后公司净资本也更为充足,行业龙头地位愈发稳固。 此外,从业绩和估值角度分析,公司2017-2019年的ROE分别为7.82%、6.20%和7.76%,作为高β券商股,能够在市场大幅波动的情况下保持较为稳定的盈利能力,中长期投资属性正在逐步显现;从近年股价看,和价值投资典范中国平安对比,2018年和2019年公司股价的相对收益分别为8.2%和4.6%,特别是在2018年极端熊市的情况下仍能跑赢平安,从一定程度上说明公司股票已可作为底仓配置的优选之一;同时,作为境内券商龙头,公司长期享有稳定估值溢价,当前1.65x的估值仍处低位,建议积极配置。 预计2020年至2022年公司归母净利润分别为142.46亿元、172.67亿元和199.82亿元,年内目标价30元,对应2.2xPB估值,维持“推荐”评级。 风险提示: 宏观经济下行风险、资本市场下行风险、流动性风险、监管趋严风险、非冠疫情等外部风险、公司业绩不及预期风险

作为证券行业的绝对龙头,中信证券三季报交出一份优秀的答卷。可以看到,和很多中小券商相比,公司报告期的业绩增速并无明显优势,这从一定程度上反映出公司业务模式受市场行情影响相对偏弱,经营业绩相对稳定,周期属性弱于行业,已具备一定的成长属性,是行业内最具α的券商。在收购广州证券相关事项获证监会通过后,收购进程即将加速,大概率年内完成。未来公司将和越秀集团合作开发粤港澳、东南亚地区资源,业务发展空间广阔。 受报告期内权益市场行情回暖催化,中信证券三季报业绩出现较高增长。考虑到2018年第三季度的低基数和科创板开板带来的业务增量,三季报业绩增速较中报进一步扩大,其中第三季度单季营收增速达52%,归母净利润增速达133%。各业务条线中,自营投资类业务(含直投、私募股权投资和衍生品投资)是最大贡献者,投资收益&公允价值变动收益合计121.27亿元,同比增长89%。 除投资类业务外,投行业务为公司带来可观的业绩增量。报告期内公司投行业务净收入29.81亿元,同比增长22.68%。其中,科创板的推出功不可没。截至报告期末,公司已申报科创板项目15单,其中5家企业成功上市,申报数量排名行业第三,上市家数排名行业第二。据测算,报告期内科创板项目约为公司贡献投行业务收入4.58亿元,金石投资项目跟投收益约3.16亿元。我们发现,年初至今的IPO市场有两个显著特点:1.过会率较2018年同期明显提高;2.项目平均募资规模同比减少。在这种格局下,头部投行的议价能力得以体现,在投行激烈的价格战中,承销费率快速下滑的趋势被有效遏制。 其他业务方面,佣金率持续下滑(万分之3.2)和代销金融产品收入下降拉低报告期内经纪业务收入;资管新规影响下,主动和通道业务规模双降使资管业务收入下滑,但华夏基金管理费稳健增长降低负面影响;公司主动压降股票质押规模,纾解质押风险令信用业务收入承压,但市场行情回暖后融资融券收入增长且净息差稳中有升,强化信用业务收入触底回升的预期。 投资建议:在金融行业对外开放的大背景下,面对更为激烈的市场竞争,拥有更为强大的资本实力和相对优质资源的头部券商更有机会在竞争中胜出,证券行业的“马太效应”将持续增强,资源和政策红利将持续向高评级头部券商集中,公司估值中枢有望逐渐上移,业绩和估值有望呈现螺旋上升态势。,目前公司仅1.7x19PB,位于历史估值中枢,且机构持仓较低,存在交易性机会,建议增配。预计公司2019-2021年归母净利润分别为123.17亿元、132.56亿元和150.39亿元,对应EPS分别为1.02元、1.09元和1.24元,维持“推荐”评级。 风险提示:国内经济下行风险;中美贸易争端加剧的风险;资本市场行情下跌的风险;金融监管严于预期的风险;流动性弱于预期的风险;业绩不达预期的风险。

报告期内公司业绩延续高增长态势,营业收入和归母净利润增速较中报进一步放大。其中第三季度营业收入同比增长54.38%,归母净利润同比增长80.47%。我们看到,三季报利润大增的最大贡献者仍为投资类业务,投资收益和公允价值变动收益之和较2018年同期大增116%,贡献利润增量18亿元。和中报不同的是,除信用业务外,财富管理业务、投行业务、资产管理业务、自营业务全面开花,均实现不同幅度增长。第三季度业绩增速明显加快主要原因有三点: 1.权益市场行情影响下,2018年同期基数较低,业绩对比较为强烈; 2.在6月GDR发行完毕后,公司资本金得到有效补充,得以在重资本业务上大展身手,更好把握住此轮市场上涨良机,大幅增厚利润; 3.科创板带来的业务增量。 公司作为国内最早明确提出财富管理转型的券商之一,经过多年持续投入,已在财富管理领域取得巨大进展,进入转型红利收获期。在2016年收购AssetMark后,借鉴其国际领先的业务模式和先进的技术平台,公司覆盖不同风险等级、不同客户需求的财富管理产品线进一步丰富,依托金融科技和全业务链优势,围绕数字化赋能,差异化的资产配置理念成为原有业务的有效补充。公司在投顾团队建设上也下足功夫,采用先进额培训、考核体系,不断提升团队整体素质和专业能力,可以更为有效的为高净值客户提供全球资产配置服务。 综合来看,公司现有客户的黏性不断增强,机构客户和高净值客户增量稳定,报告期内股基交易市占率稳定在7%,在激烈的市场竞争下得以继续稳固行业第一的位置。 公司在海外的布局也在持续获得回报。收购AssetMark不仅将其作为财务管理业务的补充和提升综合实力的抓手,亦希望通过其打开美国市场,依靠其先进的投资管理能力和完善的技术平台在美国资产管理市场中脱颖而出。此次GDR发行完成后,除资本实力之外,公司的国际影响力也有望显著提升,无论从引入海外长期投资者还是获得欧洲低成本资金角度看对公司中长期发展都大有裨益。 投资建议:随着财富管理领域“入局者”的增加,亦考虑到财富管理业务的易复制性和相对较低的门槛,公司财富管理业务整体优势正在缩小;同时投行部门人才流失对项目储备和业务资源造成一定负面影响,此两大因素短期对公司股价形成压制,前期GDR和A股的无风险套利机会也加剧了股价的波动。但从中长期看,公司整体战略仍具前瞻性,业务转型发力较早,拥有优质的客户资源、相对完善的业务体系和较为丰富的经验。未来公司的业务广度和深度都将不断拓展,国际影响力料将不断提升,品牌价值亦将凸显。随着行业马太效应的加剧,公司估值中枢有望缓慢抬升。当前公司估值仅1.35x19PB,预计公司2019-2021年归母净利润分别为75.36亿元、80.64亿元和87.89亿元,对应EPS分别为0.83元、0.89元和0.97元,维持“推荐”评级。 风险提示:国内经济下行风险;中美贸易争端加剧的风险;资本市场行情下跌的风险;金融监管严于预期的风险;流动性弱于预期的风险;保费收入不及预期的风险。