中信证券发布 2023 年三季报，实现营收 458.07 亿元（ YoY-8.06%）， 归母净利润 164.14 亿元（ YoY-0.93%）。 总资产 14128 亿元，归属母公司净资产 2625 亿元。 EPS（摊薄） 1.11 元， BVPS 为 16.78 元。 平安观点： 市场活跃度低迷，前三季度仅自营业务收入同比正增长； Q3 单季度业绩再 度 承压。 23Q1-Q3 经纪/投行/资管/利息/自营净收入分别同比-11%/-16%/-8%/-21%/+27%，占比分别 17%/11%/16%/7%/34%，其中自营占比同比+10pct。 受大宗商品销售收入减少影响，其他业务收入同比下滑较多，去除其他业务后，公司五大主要业务合计营收 395.5 亿元（ YoY-0.4%），同比基本持平。 受 Q3 市场活跃度低迷影响， Q3 单季度营业收入 143 亿元（ QoQ-11%， YoY-4%），归母净利润 51 亿元（ QoQ-13%， YoY-5%）。费用端方面，受大宗商品销售成本减少和资产及信用减值损失减少影响，23Q1-Q3 公司归母净利润率提升至 35.8%（ YoY+2.6pct）。 23Q3 末公司杠杆倍数 4.3 倍，较年初提升 0.2 倍。但受配股和归母净利同比下滑影响，23Q1-Q3 年化 ROE 为 8.5%（ YoY-1.2pct）。 投行收入受 IPO 放缓拖累， 经纪、资管收入继续承压。 受 IPO 节奏放缓和市场低迷的双重影响， 据 Wind 统计， 前三季度公司 IPO 承销规模 494亿元（ YoY-62%）， 但仍排名行业第一。 再融资（配股+增发）承销规模 1541亿元（ YoY+82%），债券承销规模 13466 亿元（ YoY+18%）， 同比增速较高。 23Q1-Q3 投行净收入 53 亿元（ YoY-16%）。 Q3 市场交易端仍未修复，据 Wind 统计， 23Q3 市场股基日均成交额 9157 亿元（ YoY-9%， QoQ-13%）， 23Q1-Q3 日均股基成交额 10059 亿元（ YoY-3.5%），新发基金份额延续低迷， 公司经纪、资管收入继续承压， 23Q1-Q3 公司经纪业务净收入 78 亿元（ YoY-11%）、资管业务净收入 74 亿元（ YoY-8%）。 方正中等线简体 自营业务维持稳健， 两融市占率预计稳中有升。 Q3 单季度自营收入 42 亿元（ QoQ-26%），环比有所下降，但由于 23Q1 自营收入增速较高， 23Q1-Q3 合计自营收入 158 亿元（ YoY+27%）。 23Q3 末自营投资规模 7183 亿元，较年初增长 18%。 23Q3末公司融出资金 1138 亿元，较年初增长 6.4%，同期市场两融规模较年初增长 3.3%，预计公司两融业务市占率稳中有升；利息净收入 33 亿元（ YoY-21%），预计系利息净支出增加所致。 投资建议： 行业马太效应强化背景下，公司多项业务领先优势持续扩大，综合服务能力和专业能力提高竞争壁垒。近期活跃资本市场利好政策不断落地， 资本市场重要性仍将提升，公司作为头部券商有望率先受益，同时配股资金将逐步显效，看好公司长期增长空间。但考虑到 Q3 市场交投情绪仍相对低迷，下调公司 23/24/25 年归母净利润预测至 213/221/243 亿元（原预测为 222/241/264 亿元），对应同比变动-0.3%/+4.0%/+10.0%。 公司目前股价对应 2023 年 PB 约 1.3 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 1）资本市场改革进度不及预期； 2）货币政策超预期收紧； 3） 宏观经济超预期下行影响市场风险偏好。

事项：中金公司发布 2023 年三季报， 营业收入 174.66 亿元（ YoY-9.94%），归母净利润 46.08 亿元（ YoY-23.36%）。 总资产 6248.74 亿元， 归母净资产 1032.03 亿元， EPS（摊薄） 0.95 元/股， BVPS 为 17.98 元/股。平安观点： 主营业务延续承压，汇兑收益高增促使营收降幅收窄。 23Q3 权益市场延续震荡调整， 公司主要业务表现仍较弱， 23Q1-Q3 经纪/投行/资管/自营净收入分别同比-6%/-44%/-10%/-2%， 利息净收入-8 亿元（ 去年同期为-4亿 元 ）， 经 纪 / 投 行 / 资 管 / 自 营 / 利 息 净 收 入 分 别 占 比20%/15%/5%/40%/-5%，其中投行占比下滑 9pct、自营占比提升 3pct，变动相对较大。而受汇率波动影响，前三季度汇兑收益同比+64%， 使营业收入降幅收窄。费用端相对刚性，营收下滑背景下公司归母净利润率进一步下滑至 26.4%（ YoY-4.6pct）。 23Q3 末公司杠杆倍数 5.2 倍，较年初下降 0.4 倍。 23Q1-Q3 年化 ROE 为 6.1%（ YoY-2.9pct）。 投行和利息净收入下滑拖累 Q3 业绩，自营表现环比改善。 23Q3 单季度营业收入 50 亿元（ QoQ-19%， YoY-31%），归母净利润 10 亿元（ QoQ-20%，YoY-52%）。 Q3 单季度业绩同比降幅相对较大， 主要系 22Q3 高基数背景下， 23Q3 投行净收入同比-68%；同时拆入资金、回购业务及其他外部融资利息支出增加，导致 23Q3 利息净收入-4 亿元（去年同期为-0.1 亿元）。但自营业务表现较好， Q3 单季度自营收入 25 亿元（ QoQ+215%，YoY+22%）。 IPO 与再融资遇冷拖累投行收入， 经纪与资管仍待修复。 受 IPO 节奏放缓、市场行情和去年同期高基数的影响， 据 Wind 统计， 23Q1-Q3 公司 IPO 承销额 261 亿元（ YoY-61%）， 再融资（增发+配股） 承销额 781 亿元（ YoY-23%），同比降幅高于行业。 债券承销额 7998 亿元（ YoY-0.4%），同比基本持平。股债承销规模的下滑导致前三季度投行收入 26 亿元（ YoY-44%）。经纪与资管业务方面， 23Q3 单季度市场日均股基成交额同比-9%，前三季度公司经纪净收入 35 亿元（ YoY-6%）。 资管净收入 10 亿元（ YoY-10%），但据 Wind 统计， 23Q3 末中金基金管理规模 1187 亿元，较年初+17.8%，维持较高增速，资管业务结构持续优化。 方正中等线简体 金融资产规模稳定扩张，前三季度自营收入同比降幅收窄。 尽管 23Q3 股票市场行情整体低位震荡， 但公司自营业务表现环比改善， 前三季度公司合计自营收入 70 亿元（ YoY-2%），同比降幅有所收窄（ 23H1 同比降幅为 12%）。金融资产规模维持稳定增长， 23Q3 末自营规模 3602 亿元，较年初增长 5%。 投资建议： 资本市场利好政策不断落地，资本市场重要性逐渐提升，资本市场改革对券商提出更高要求，公司机构业务优势及高净值客户资源打造差异化竞争力，长期受益于全面注册制推行、资本市场机构化和居民财富入市。 但考虑到 Q3 市场延续低迷，同时投行业务为公司优势业务，近期 IPO、再融资监管优化将对公司短期收入带来压力，故下调公司 23/24/25 年归母净利润预测至 59/62/68 亿元（原预测为 72/76/87 亿元），对应同比变动-22%/+5%/+9%，目前股价对应 2023 年 PB 约 2.1 倍。整体来看，公司机构业务仍领先、财富管理稳健发展，业绩短期压力不改公司长期竞争优势， 维持“推荐”评级。 风险提示： 1）资本市场改革进度不及预期； 2）货币政策超预期收紧； 3） 宏观经济下行影响全球风险偏好。

事项：中金公司发布 2023 年半年报，营业收入 124.21 亿元（YoY+2.38%），归母净利润 35.61 亿元（YoY-7.31%）。总资产 6503.65 亿元，归母净资产 1023.61亿元，EPS（摊薄）0.74 元/股，BVPS 为 17.81 元/股。 平安观点：汇兑收益驱动营收同比正增长。受 23H1 股票市场修复较慢影响，公司五大业务整体表现较弱，而用于对冲外币敞口而开展的外汇衍生品业务因汇率变动产生的汇兑收益同比+742%，驱动营收正增长。23H1 经纪/投行/资管/自营/利息/其他净收入分别同比-3%/-26%/-7%/-12%/+13%/+119%，净收入占比分别 20%/16%/5%/36%/-3%/26%，其中其他收入占比同比+14pct，而投行、自营净收入占比均同比-6pct。管理费用继续投入、信用减值转回减少，公司净利润率下滑至 28.7%（YoY-3.0pct）。23H1 末公司杠杆倍数 5.4 倍，较上年末下降 0.2 倍；年化 ROE 为 7.1%（YoY-1.7pct）。 Q2 单季度利润承压。23Q2 单季度营业收入 62 亿元（QoQ+0.05%，YoY-12%），归母净利润 13 亿元（QoQ-42%，YoY-40%），利润表现相对承压，预计系 Q2 管理费用和信用减值计提增加，及去年业绩基数较高。 市场波动拖累投资表现。23H1 股票市场行情整体震荡调整、场外衍生品业务规模随客户需求减少而下降，权益投资收益净额 20 亿元（YoY-22%），同时私募基金投资规模减少、投资公募 REITs 估值有所下降，包含基金投资在内的其他投资收益净额 3 亿元（YoY-62%），但债权投资收益净额 23亿元（YoY+50%）、抵消部分投资收入的下滑。公司合计 23H1 自营收入44 亿元（YoY-12%）。 财富管理优势凸显，资管业务结构改善，投行收入边际回暖。 1）经纪：市场成交量修复较慢、23H1 市场日均股基成交额 10548 亿元（YoY-0.7%），拖累公司代买业务表现，公司代理买卖证券净收入 12 亿元（YoY-7%）。但财富管理业务稳步发展，截至 2023H1 末，财富管理客户数约 646 万户（YoY+18%），客户总资产 3.14 万亿元（YoY+16%），产品保有量突破 3600 亿元，较年初增长约 6%；23H1 公司代销金融产品规模 1808 亿元（YoY+19%），代销金融产品收入 7 亿元（YoY+17%）。 方正中等线简体 2）资管：公司各业务部门及子公司合计资管规模 1.3 万亿元（YoY-8%），其中单一资管计划规模 4890 亿元（YoY-13%），集合资管计划规模 1718 亿元（YoY-46%），专项资管计划规模 1896 亿元（YoY+15%），23H1 公司资管净收入 6.5 亿元（YoY-7%）；而公募基金规模 1353 亿元（YoY+40%），私募股权投资基金规模 2848 亿元（YoY+16%），公募基金业务稳步扩张，私募股权业务保持优势，驱动基金管理净收入 8.1 亿元（YoY+10%）。 3）投行：境内业务方面，受市场 IPO 遇冷及去年高基数影响，据 Wind 统计，23H1 公司 IPO 承销额 202 亿元（YoY-53%）；再融资（增发+配股）、债券承销额分别为 567 亿元（YoY+203%）、5039 亿元（YoY+4%），同比表现较好。香港业务方面，23H1 公司股权承销规模 45 亿港元（YoY+33%）。23H1 公司合计投行净收入 20 亿元（YoY-26%），其中 Q2 单季度投行净收入 14 亿元（QoQ+132%，YoY+19%），环比 Q1 明显改善。 投资建议：资本市场利好政策不断落地，资本市场重要性逐渐提升，资本市场改革对券商提出更高要求，公司机构业务优势及高净值客户资源打造差异化竞争力，长期受益于全面注册制推行、资本市场机构化和居民财富入市。但考虑到上半年股票市场波动较大，同时投行业务为公司优势业务，近期 IPO、再融资监管优化将对公司短期收入带来压力，故下调公司 23/24/25年归母净利润预测至 72/76/87 亿元（原预测为 87/97/108 亿元），对应同比变动-6%/+7%/+14%，目前股价对应 2023 年 PB约 2.3 倍。但公司机构业务仍领先、财富管理稳健发展，业绩短期压力不改公司长期竞争优势，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济下行影响全球风险偏好。

事项：中信证券发布2023年半年报，实现营收315.00亿元（YoY-9.70%），归母净利润113.06亿元（YoY+0.98%）。总资产14259亿元，归属母公司净资产2579亿元。EPS（摊薄）0.76元，BVPS为16.47元。 平安观点：业绩表现整体稳健。23H1公司营业收入同比下滑9.7%，主要系市场交易量修复较慢，经纪、资管及信用业务表现相对较弱，以及子公司大宗商品贸易销售收入降幅较大、拖累其他业务收入表现。23H1经纪/投行/资管/利息/自营净收入分别同比-10%/+11%/-9%/-22%/+22%，净收入占比分别17%/12%/16%/7%/37%，其中自营占比同比+10pct，投行占比同比+2pct。 去除其他业务后，公司五大主要业务合计营收277.4亿元（YoY+2.9%），同比保持正增。费用端方面，受大宗商品销售成本减少和存货跌价准备减值损失减少影响，23H1公司净利润率提升至35.9%（YoY+3.8pct）。23H1末公司杠杆倍数4.3倍，较上年末提升0.3倍。但受配股影响，23H1年化ROE为8.9%（YoY-1.1pct）。 Q2单季度业绩环比继续修复、同比高基数下有所下滑。Q2单季度营业收入162亿元（QoQ+5%，YoY-18%），归母净利润59亿元（QoQ+9%，YoY-1%），主要系自营及其他业务收入去年同期基数较高。 自营业务稳健增长，信用业务持续承压。23Q2权益市场波动较大、结构性行情突出，Q2单季度公司自营收入49亿元（QoQ-26%），但由于23Q1自营收入增速较高，23H1合计自营收入115亿元（YoY+22%），对应年化投资收益率约3.5%，较2022年全年提升0.6pct。两融业务融出资金1074亿元（YoY-2.8%），全市场两融规模同比-0.9%，预计两融业务市占率基本持平，但利息支出增加，利息净收入下降至21亿元（YoY-22%）。 投行业务表现亮眼，龙头地位稳固。据Wid统计，受市场IPO放缓影响，23H1公司IPO承销规模331亿元（YoY-62%），降幅高于行业，但规模仍维持行业第一。再融资（配股+增发）承销规模1109亿元（YoY+177%），增速较高。债券承销规模8294亿元（YoY+9%），增速与行业基本持平。 再融资及债承规模高增，公司23H1投行净收入增至38亿元（YoY+11%）。经纪与资管业务表现仍相对不佳。1）23H1公司股基成交额18.2万亿元（YoY+0.6%），在全市场总交易额中占比约7.3%、同比持平，但23H1代理买卖证券净收入32亿元（YoY-11%），预计系佣金率下滑所致。公司财富管理转型趋势不变，截至23H1末财富管理客户数量累计超1350万户（YoY+3.8%），托管客户资产继续保持10万亿级，较2022年末增长7%。同时，境外财富管理加快全球化布局，正式推出新加坡财富管理平台，23H1境外高净值客户规模增加、财富管理产品销售收入同比+178%。2）资管规模1.5万亿元（YoY-5.9%），23H1公司资管净收入50亿元（YoY-9%）。但公募基金业务仍在稳健扩张，23H1末华夏基金管理规模1.8万亿元（YoY+4%），营业收入37亿元（YoY+2%），净利润11亿元（YoY+2%）。 投资建议：行业马太效应强化背景下，公司多项业务领先优势持续扩大，综合服务能力和专业能力提高竞争壁垒。近期活跃资本市场利好政策不断落地，市场交易情绪有望转暖，公司作为头部券商有望持续受益，同时配股资金将逐步显效，看好公司估值修复。但考虑到上半年市场成交量修复较慢、IPO承销额表现低迷，下调公司23/24/25年归母净利润预测至222/241/264亿元（原预测为228/251/276亿元），对应同比变动+4%/+8%/+10%。公司目前股价对应2023年PB约1.4倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济超预期下行影响市场风险偏好。

事项： 中国人寿发布 2023年中报，23H1寿险总保费 4701亿元（YoY+7%），EV 为1.3万亿元（较上年末+2%）；新会计准则下 23H1归母净利润 362亿元（YoY-8%），旧准则下 23H1归母净利润 162亿元（YoY-36%）。 平安观点： 寿险：储蓄需求释放，新单与 NBV 齐增；但重疾销售仍承压，NBVM 小幅下滑，NBV 增幅不及新单。23H1国寿总新单 1712亿元（YoY+23%）、总 NBV 约 309亿元（YoY+20%）、总 NBVM 测算约 18%（YoY-0.5pct）。 1）从首年期交保费来看，23H1长险首年期交保费 974亿元（YoY+22%），十年期及以上首年期交保费 390亿元（YoY+29%），在总新单中占比 23%（YoY+1pct），预计主要系个险渠道销售的储蓄型产品拉动。 2）分渠道来看，23H1个险首年期交保费同比+16%，十年期及以上首年期交保费同比+28.9%、在首年期交保费占比 48.6%（YoY+4.8pct）；个险 NBV 约 274亿元（YoY+13%）、个险 NBVM 约 27%（YoY-1.5pct）。 23H1银保首年期交保费同比+59%，5年期及以上首年期交保费在首年期交保费占比 43.5%（YoY+11.2pct）。 3）分险种来看，健康险总新单 476亿元（YoY-1%），其中长险首年期交保费 19亿元（YoY-37%）、在总新单中占比仅 1.1%（YoY-1pct）。 人力：渠道转型初见成效，代理人队伍规模趋于稳定、新单增长助力产能提升。23H1个险销售人力 66.1万人，与 23Q1、22Q4基本持平；其中营销队伍 42.4万人、收展队伍 23.7万人，规模均保持整体稳定。经测算，23H1代理人的人均产能超过 2.2万元/月（YoY+29%）。 投资端：权益市场持续震荡，投资收益同比下降。2023年险企切换 IFRS9，预计大部分股权资产将按照 FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益的资产）计量，公开市场权益品种收益下降，同时投资资产资产减值损失同比多提 72亿元，23H1总投资收益率 3.4%（YoY-0.8pct）、综合投资收益率 4.2%（YoY+0.5pct）；受新增配置收益率及权益类品种分红下降影响，净投资收益率约 3.8%（YoY-0.4pct）。 新保险合同准则下，保险公司营业利润分为保险服务和投资两部分，预计23H1保险服务和投资业务的营业利润分别同比-10%、-35%。 投资建议：居民保本储蓄需求旺盛、竞品吸引力下降，预计 2023年寿险新单与 NBV 保持正增长。近期资本市场利好政策不断、流动性保持合理充裕、市场情绪有所修复，长端利率低位震荡，资产端有望迎来改善。基于此，我们调整新单、NBVM和准备金折现率等假设，2023/2024/2025年预测 EVPS 从 47.65/52.05/56.49元上调为 47.67/52.35/57.36元。公司目前股价对应 2023年 PEV 约 0.73倍，维持“推荐”评级。 风险提示 1）权益市场大幅波动，β属性导致板块行情波动加剧。2）产品切换带来的负面影响超预期，代理人数量持续下滑、质态提升不及预期，新单与 NBV 不及预期。3）长期利率超预期下行，资产配置承压。

东方财富发布 2023 年半年报，实现营业总收入 57.50 亿元（YoY-8.84%）；归母净利润 42.25 亿元（YoY-4.93%）；总资产 2321.99 亿元，归属母公司净资产685.67 亿元，EPS（摊薄）0.27 元，BVPS4.32 元。 平安观点：23H1 公司收入结构基本保持稳定，费用投入持续。23H1 公司营业总收入同比-8.8%，其中，证券/基金代销/金融数据收入分别同比-9%/-9%/-12%，在营业总收入中分别占比 63%/35%/2%，较 2022 年全年基本保持稳定。 费用端继续加大投入，23H1 管理费率较 2022 年全年提升 2.9pct 至20.4%；研发投入持续增加，研发费用 5.1 亿元（YoY+7.0%）。此外，投资净收益 9.8 亿元（YoY+5.4%）、公允价值变动损益由负转正至 1.7 亿元，驱动归母净利润同比降幅收窄至 4.9%，年化 ROE 为 12.6%（YoY-4.3pct，QoQ+0.4pct）。 Q2 单季度业绩环比改善。23Q2 单季度营业总收入 29.4 亿元（QoQ+4.6%，YoY-5.5%），归母净利润 22.0 亿元（QoQ+8.2%,YoY-3.4%）。其中，自营收入环比+33.2%，手续费及佣金净收入环比+11.5%，利息净收入环比+2.1%，但包括基金代销、金融数据、其他业务在内的营业收入环比-1.6%。 经纪与两融市占率小幅提升，自营收入快速增长。1）经纪：据 Wind 统计 ， 23Q2 市 场 股 基日 均成 交额 回升 至 11203 亿 元（ YoY+8.2%，QoQ+13.2%），23H1 日均股基成交额 10548 亿元（YoY-0.7%），高基数下同比基本持平。23H1 公司股基交易额 9.84 万亿元，在 Wind 统计的市场双边股基成交额中的市占率约 3.95%，较 2022 年全年提升 0.07pct。但公司 23H1 经纪业务净收入 24.5 亿元（YoY-10.0%），预计系佣金率下滑所致。2）两融：23H1 末公司融资融券融出资金 398 亿元，较 2022 年末增长 11.9%，在 Wind 统计的 23H1 末市场两融余额中的市占率约 2.50%，较 2022 年末提升 0.20pct。但受利息支出增加影响，23H1 信用业务净收入 11.2 亿元（YoY-5.8%）。3）自营：自营规模继续保持较高增速，23H1自营资产规模 801 亿元（YoY+35.6%），较 2022 年末增长 10.9%，自营收入 11.5 亿元（YoY+81.9%），年化收益率约 2.86%（YoY+0.73pct），较2022 年全年提升 1.32pct。 方正中等线简体 销售规模收缩拖累基金代销业务表现。据 Wind 统计，23H1 全市场新发行基金 605 只、新发行份额 5264 亿份（YoY-22.0%），其中权益型基金（股票+混合）新发行数量 340 只、新发行份额 1708 亿份（YoY-16.7%）。公司 23H1 非货基销售额 5041 亿元（YoY-13.7%），货基销售额 3112 亿元（YoY-23.8%），仍保持低迷。公司 23H1 基金代销收入 20.1 亿元（YoY-8.8%）。 投资建议：依托绝对流量优势和持续完善的互联网财富管理生态圈，公司证券业务市占率仍在突破、基金代销业务维持龙头地位，权益市场温和复苏、公司自营业务稳健扩张，此外，8 月 11 日公司公告称将整合业务及研发能力，组建人工智能事业部，有望提升公司产品能力与运营能力、疏解降费降佣压力。近期资本市场利好政策不断出台，市场交投情绪有所好转，市场行情与交易量边际回暖，公司作为财富管理龙头有望率先受益。但考虑到 23H1 市场交易额在高基数下基本持平，新发基金仍维持低迷，公募基金降费等改革可能对公司短期业绩有所冲击，下调公司 23/24/25 年归母净利润预测至 85.72/94.12/104.32亿元（原预测为 99.90/115.98/133.51 亿元），同比变动+0.7%/+9.8%/+10.8%，维持“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济下行致使投资者风险偏好降低；3）基金代销行业竞争空前加剧；4）新发基金量、基金申购量、基金保有量下滑；5）新业务展业受阻。

事项：中金公司发布2023 年一季报，营业收入62.09 亿元（YoY+22.44%），归母净利润22.57 亿元（YoY+35.95%）。总资产6653.59 亿元，归母净资产1012.87亿元，EPS（摊薄）0.47 元/股，BVPS 为17.58 元/股。 平安观点： 自营驱动业绩修复、杠杆水平保持稳定，盈利能力同比提升。23Q1 公司经纪/投行/资管/自营/利息净收入分别同比-8%/-60%/-6%/+143%/+38%，占比分别20%/10%/5%/58%/-4%，其中自营占比同比+29pct，投行占比同比-20pct。营收高增、营业支出相对稳定，公司净利润率增至36.4%（YoY+3.6pct）。23Q1 末公司杠杆倍数5.6 倍，较上年末基本持平，但同比仍下降0.7 倍。年化ROE 为9.0%（YoY+1.4pct）。 市场信心边际改善，低基数效应下自营收入大幅反弹。23Q1 市场主要指数宽幅震荡、市场信心有所改善，上证综指、恒生指数较年初分别上涨5.9%、3.1%。公司境内外衍生品业务需求预计修复，同时投资收益率回升，叠加上年同期低基数效应，公司实现自营收入36.2 亿元（YoY+143%）。 金融资产规模保持稳定，23Q1 末自营规模3533.8 亿元（YoY+3.2%）。 经纪与资管仍待修复，IPO 遇冷拖累投行收入。 1）经纪：市场成交量修复较慢、23Q1 日均股基成交额同比-9%，公司经纪净收入12.4 亿元（YoY-8%）。 2）资管：资管净收入3.3 亿元（YoY-6%），预计系业务规模下降影响，但23Q1 末中金基金公募规模较年初+8.7%至1095 亿元、业务结构优化。 3）投行：境内业务方面，23Q1 全市场IPO 遇冷、承销规模同比-64%，且去年中国移动等大型项目导致公司承销额基数较高，23Q1 公司IPO 承销额20.4 亿元（YoY-94%），同比降幅较大。再融资、债券承销额分别为323.8 亿元（YoY+332%）、2322.7 亿元（YoY+17%），同比表现较好。 香港业务方面，公司完成IPO 项目2 单、承销额7.6 亿港元（YoY-47%），但承销额行业排名由第4 名上升至第1 名。23Q1 公司合计投行净收入6.0亿元（YoY-60%）。考虑到公司投行队伍建设完备，“投行+投资”联动较强，目前境内外项目储备仍充足、23Q1 末公司A 股IPO 申报项目储备69 个、排名行业第6，未来投行业务仍具竞争优势。 投资建议：资本市场改革对投行提出更高要求，公司机构业务优势及高净值客户资源打造差异化竞争力，长期受益于全面注册制推行、资本市场机构化和居民财富入市。近期宏观经济持续修复、市场流动性环境改善、权益市场转暖，公司业绩有望修复，维持公司23/24/25 年归母净利润预测至87/97/108 亿元，对应同比增长15%/11%/11%。目前股价对应2023 年PB 约2.4 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济下行影响全球风险偏好。

事项：中信证券发布2023年一季报，实现营收153.48亿元（YoY+0.87%），归母净利润54.17亿元（YoY+3.60%）；总资产14402亿元，归属母公司净资产2585亿元，EPS（摊薄）0.37元，BVPS为16.51元。 平安观点：自营驱动业绩回暖，杠杆水平回升。经纪/投行/资管/利息/自营收入分别同比-19%/+8%/-10%/-42%/+97%，收入占比分别17%/13%/16%/4%/43%，其中自营占比同比+21pct，经纪占比同比-4pct。费用端相对稳定，公司净利润率35.3%（YoY+0.9pct）、基本持平。随着宏观经济持续复苏、市场基本面修复，公司资金运用边际改善，杠杆倍数较上年末回升0.4倍至4.4倍，同比微增0.1倍。但受配股影响，23Q1年化ROE为8.5%（YoY-0.8pct）、同比仍下滑。 自营业务收益如期修复，利息净收入同比下降。金融资产增长显著，23Q1末自营规模7013.8亿元（YoY+15.7%），叠加权益市场宽幅震荡、上证综指较年初上涨5.9%，及上年低基数效应，公司自营收入高增至66.1亿元（YoY+97.3%）。信用业务融出资金1119.3亿元（YoY-2.0%），全市场两融规模同比-4.0%，预计两融业务市占率稳中有升，但卖出回购和拆入资金利息支出增加，利息净收入下降至5.8亿元（YoY-42.1%）。 投行龙头收入稳健，经纪与资管业绩仍承压。23Q1日均股基成交额在上年高基数下同比-9.3%、新发权益型基金份额同比-39.6%，公司经纪净收入25.9亿元（YoY-18.6%）、资管净收入25.0亿元（YoY-10.0%），其中华夏基金净利润5.5亿元（YoY+11.1%）、归母净利润贡献6.3%（YoY+0.4pct）。受资本市场IPO节奏调整影响，23Q1公司IPO承销金额102.2亿元（YoY-72.7%），市占率在去年高基数背景下降至15.7%（YoY-4.7pct）、但仍维持行业第一；再融资规模增速较快、股权承销规模998.7亿元（YoY+8.9%），市占率28.1%（YoY+6.3pct）；债权承销相对稳定、保持行业第一，债权承销金额3533.2亿元（YoY-4.4%），市占率13.7%（YoY-1.1pct）。合计23Q1投行净收入19.8亿元（YoY+8.4%）。投资建议：行业马太效应强化背景下，公司多项业务领先优势持续扩大，综合服务能力和专业能力提高竞争壁垒。近期宏观经济持续修复、内外部流动性环境改善，资本市场情绪转暖、交投活跃度回升，公司配股资金将逐步显效，盈利能力有望继续修复，维持公司23/24/25年归母净利润预测228/251/276亿元，对应同比变动+7%/+10%/+10%。公司目前股价对应2023年PB约1.3倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济超预期下行影响市场风险偏好。

事项： 东方财富发布 2023一季报，实现营业总收入 28.10亿元（YoY-12.09%）；归母净利润 20.29亿元（YoY-6.54%）；总资产 2212.29亿元，归属母公司净资产671.88亿元，EPS（摊薄）0.13元，BVPS4.24元。 平安观点： 收入结构保持稳定，费用端继续加大投入。23Q1公司手续费及佣金净收入/利息收入/营业收入在营业总收入中占比分别 42%/20%/38%，同比+0.3/-0.7/+0.4pct，收入结构基本维持稳定。费用端继续加大投入，23Q1管理费率较 22年全年提升 3.7pct 至 21.2%；研发投入持续增加，研发费用 2.5亿元（YoY+7.7%）。Q1年化 ROE 为 12.3%（YoY-4.5pct）。 高基数下成交额同比下滑拖累经纪收入，两融市占率提升。1）经纪：23Q1市场股基日均成交额 9894亿元（YoY-9.3%，QoQ+6.3%），高基数背景下同比仍下滑，但 2月、3月单月日均股基成交额均重回万亿水平、较 22Q4边际改善。手续费及佣金净收入（主要为经纪业务净收入）为 11.8亿元（YoY-12.7%），降幅略深于市场成交额。2）两融：23Q1末市场两融余额较年初+4.3%至 1.6万亿元，公司融出资金（主要为两融融出资金）较年初+8.8%至 398.3亿元，增幅高于市场余额，预计两融市占率提升。3）自营：23Q1末自营资产规模 790.7亿元（YoY+26.6%），自营收入 4.9亿元（YoY+160.2%），年化收益率 2.49%，较 22年全年提升 0.95pct。 新发权益基金数量低迷，代销业务仍待回暖。23Q1新发行基金 287只（YoY-23.9%）、新发行份额 2718.2亿份（YoY+0.5%），其中权益型基金（股票+混合）新发行数量 170只（YoY-36.8%）、新发行份额 934.5亿份（YoY-39.6%），拖累公司基金代销业绩，营业收入（主要为基金代销收入，22年占比为 93%）为 10.8亿元（YoY-13.0%）。 投资建议：依托绝对流量优势和持续完善的互联网财富管理生态圈，公司证券业务市占率稳中有升、基金代销业务维持龙头地位。近期内外部流动性环境改善、经济基本面持续复苏，市场行情与交易量边际回暖，公司 23年业绩有望修复。维持公司 23/24/25年归母净利润预测 99.9/116.0/133.5亿元，同比增长 17%/16%/15%，维持“推荐”评级。

事项：中信证券发布2022年年报，实现营收651.09亿元（YoY-14.92%），归母净利润213.17亿元（YoY-7.72%）；总资产13083亿元，归属母公司净资产2531亿元，EPS（摊薄）1.44元，BVPS16.15元。公司拟向A股及H股股东每股派发现金红利0.49元，在归母净利润中占比34.88%。 平安观点：全年业绩持续承压，但业绩稳健性优于同业。2022年公司ROE为9.2%（YoY-2.6pct）；净利润率32.7%（YoY+2.6pct），主要系公司信用及其他资产减值损失合计冲回1.8亿元（2021年计提35.0亿元）。截至2022年末，公司杠杆倍数4.1倍，同比下降0.8倍。总体来看，公司归母净利降幅7.7%，明显优于中证协口径下的全行业净利润同比降幅（-25.5%）。公司业绩稳健性较强，主要系综合实力较强、营收结构较为均衡，经纪/投行/资管/利息/自营收入分别同比-20%/+6%/-7%/+9%/-22%，收入占比分别为17%/13%/17%/9%/27%，其中投行/资管/信用分别占比同比提升3/2/2pct，而经纪/自营占比同比降1/3pct。 Q4单季度自营业绩环比修复。Q4单季度营业收入152.9亿元（QoQ+2.3%），归母净利47.5亿元（QoQ-11.6%）。其中，Q4权益市场反弹、自营收入环比+77.4%。 投行稳居龙头，财富管理市占率继续提升。1）投行：市场份额提升，据wid统计，2022年公司IPO承销额1502.6亿元（YoY+74.9%），市占率25.6%（YoY+9.8pct）；股权、债权承销额分别3750.3亿元（YoY+10.0%）、15173.3亿元（YoY-0.5%），市占率分别21.1%（YoY+2.3pct）、14.5%（YoY+0.7pct），均保持行业第一。2）财富管理：2022年公司股基成交额36.2万亿元，市占率提升至7.3%（YoY+0.4pct）。公司代销金融产品收入下降至16.8亿元（YoY-36.6%），预计系市场新发基金数下滑拖累；但公司客户风险偏好较高、ETF销售优势较强，2022年末公司权益型公募基金保有规模1417亿元（YoY+35.2%），在所有代销机构中排名提升至第八、在券商中排名保持第一。3）资管：2022年末华夏基金公募管理规模1.1万亿元（YoY+9.7%），行业排名由上年末的第五提升至第三；资管子公司正式成立，将有利于公募牌照获取、扩大资管规模。重资产业务短期承压，代客业务发挥业绩稳定器作用。1）自营：2022年公司实现自营收入176.4亿元（YoY-22.2%），降幅预计窄于行业，主要系公司自营业务较为多元，衍生品、FICC交易等非方向性业务占比较高，受市场周期波动影响相对较小。 资产端维持稳定，2022年底公司自营规模6094.7亿元（YoY-0.3%）。2）信用：截至2022年末，公司两融融出资金规模1045.4亿元（YoY-17.4%），市占率约6.8%（YoY-0.1pct）、同比基本持平，但由于货币资金及结算备付金利息收入同比+34.0%，合计全年利息净收入增至58.1亿元（YoY+8.8%）。 投资建议：行业马太效应强化背景下，公司多项业务领先优势持续扩大，综合服务能力和专业能力提高竞争壁垒，有望率先受益于权益市场修复，上调公司23/24年归母净利润预测至228/251亿元（23/24年原预测为218/233亿元），新增25年归母净利润预测276亿元，对应同比变动+7%/+10%/+10%。公司目前股价对应2023年PB约1.2倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济超预期下行影响市场风险偏好。

事项：中国人寿发布2022年年报和利润分配预案，2022年实现归母净利润321亿元（YoY-37%），寿险总保费6152亿元（YoY-1%）、总新单1848亿元（YoY+5%）；EV为1.2万亿元（YoY+2%）。公司拟派发现金股息每股0.49元（含税），总计约138亿元（含税），在归母净利润中占比43%。 平安观点：投资与NBV下滑负贡献，拖累EV增速。国寿2022年EV为1.2万亿元（YoY+2%），其中NBV、运营偏差、投资偏差和假设变化在期初EV占比分别3.0%、0.05%、-8.1%、-0.2%，其中，NBV占比同比下滑1.2pct，投资承压是EV最大拖累因素。 总新单增长，业务结构拖累NBVM与NBV下滑。2022年国寿总新单1848亿元（YoY+5%）、总NBV约360亿元（YoY-20%）、总NBVM测算约19%（YoY-6pct）。 1）从首年期交保费的期限来看，十年期及以上新单418.21亿元（YoY+0.3%）、在新单保费中占比23%（YoY-1pct）；22Q1-22Q4单季度十年期以上新单分别同比-3%、+20%、+6%、-35%，22Q4降幅走阔主要系提前备战“开门红”。具体来看，个险十年期及以上期交新单417.96亿元（YoY+0.5%）、在首年期交保费中占比51%（YoY+1pct），预计主要系储蓄型产品拉动、导致个险NBVM同比下滑；银保渠道五年期及以上期交新单65亿元（YoY-4%），在首年新单期交保费中占比43%（YoY+1.5pct）。 2）分险种来看，健康险总新单658亿元（YoY-10%），其中长险期交新单51亿元（YoY-62%）、占比7.8%（YoY-10.7pct），预计主要系重疾险销售仍承压。 寿险转型深入、队伍规模持续收缩，但绩优人群相对稳定。2022年个险销售人力67万人（YoY-19%），其中营销队伍43万人（YoY-17%）、收展队伍24万人（YoY-21%），但绩优人群占比保持稳定。经测算，人均产能约12424元/月（YoY+20%）。 权益市场波动剧烈，投资收益率同比下滑。2022年总、净、综合投资收益率分别3.9%（YoY-1.1pct）、4.0%（YoY-0.4pct）、1.9%（YoY-3.0pct）。投资建议：负债端，寿险转型深入、人均产能持续提升，22年新单企稳回升，23年率先开启“开门红”、预计“开门红”业绩优于同业；资产端，地产政策发力、权益市场向好，投资收益将迎来一定修复。基于此，我们调整新单、NBVM、保单继续率和准备金折现率假设，23/24年预测EVPS下调为47.65/52.05元（23/24年EVPS原预测51.61/56.81元），并新增25年预测56.49元。公司目前股价对应2023年PEV约0.71倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动，β属性导致板块行情波动加剧。2）代理人数量持续下滑、质态提升不及预期，新单超预期下滑。3）利率超预期下行，到期资产与新增资产配置承压。

事项：东方财富发布2022年报，实现营收124.86亿元（YoY-4.65%）；归母净利润85.09亿元，（YoY-0.51%）；总资产2118.81亿元，归属母公司净资产651.65亿元，EPS（摊薄）0.64元，BVPS4.93元。公司向全体股东每10股派发现金红利0.70元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增2股。 平安观点：业绩符合预期，证券业务凸显韧性。2022年公司证券/基金代销/金融数据/广告的营业收入占比分别为63%/35%/2%/1%，其中基金代销业务受资本市场景气度下行影响，收入占比同比下降4pct；证券业务相对稳健，收入占比提升4pct。费用端相对稳定，管理费用具备刚性，管理费率提升3.4pct至17.6%；研发投入持续增加，研发费用同比增29.2%。2022年受可转债转股和利润下滑影响，全年平均ROE为15.6%（YoY-6.6pct）。 经纪市占率进一步提升，证券业务成长性凸显。1）据测算，2022年公司股基交易额市占率3.9%（YoY+0.3pct），带动公司经纪业务逆市增长，2022年公司经纪业务净收入53.3亿元（YoY+0.6%）。2）截至2022年末，公司融资融券融出资金366.2亿元（YoY-15.6%），市占率2.4%，同比微增0.01pct，2022年信用业务净收入24.4亿元（YoY+5.2%），主要系货币资金及结算备付金利息收入同比增长23.1%驱动。3）自营投资持续增长，交易性金融资产633.5亿元（YoY+88.7%），自营投资收入11.1亿元（YoY+11.3%）。 市场新发基金数下滑，基金代销业务短期承压。2022年基金市场承压，全年新发行基金1430只（YoY-23.0%）、新发行份额14853.9亿份（YoY-49.7%）。公司基金销售额增速放缓，全年非货基销售额1.2万亿元（YoY-10.7%），货基销售额8166.2亿元（YoY-9.1%），拖累认购/申购费等前端费用收入表现。截至2022年末，天天基金权益型基金保有规模4657亿元（YoY-13.3%），降幅在规模前五的代销机构中最窄、与行业基本持平；非货基保有规模5845亿元（YoY-13.3%），降幅高于行业。全年公司合计基金代销收入43.3亿元（YoY-14.7%）。GDR发行稳步推进，有望进一步增强资本实力。公司拟在瑞交所发行6607.1亿股GDR，将用于拓展、延伸财富管理产品和服务，加大研发技术的合作与投入，为子公司增资及加强海外分支机构建设，以进一步提高财富管理服务能力和推进国际化战略。截至3月19日，东方财富发行GDR已获证监会受理，并获得瑞交所监管局的附条件批准。 投资建议：依托绝对流量优势和持续完善的互联网财富管理生态圈，东方财富在弱市中也保持业绩稳健性，证券业务市占率仍在突破。居民财富不断积累、地产投资属性弱化，居民金融资产配置需求提升，公司作为国内互联网券商和第三方代销机构龙头，将成为居民财富入市的重要受益人。考虑到公司22年业绩承压、当前市场外部不确定性增加、市场交易和基金销售表现有待进一步恢复，下调公司23/24/25年归母净利润预测至99.9/116.0/133.5亿元（原预测为23/24年归母净利润105.3/123.5亿元，新增25年预测），同比增长17%/16%/15%，维持“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济下行致使投资者风险偏好降低；3）基金代销行业竞争空前加剧；4）新发基金量、基金申购量、基金保有量下滑；5）新业务展业受阻。

用户流量和财富管理生态圈是公司的核心优势。1）用户资源兼具流量与粘性，东方财富网是国内最早的财经信息门户网站之一，积累大量原始流量，旗下东方财富、天天基金两大APP 月活高达1700 万、2000 万。股吧社区运营进一步提升粘性，月人均使用时长大幅领先同业。2）公司围绕内容、社交、数据、交易构建互联网金融生态圈，为客户提供一站式财富管理服务，生态圈内各平台间相互导流，实现“流量导入-需求分解-需求满足”的流量自循环，同时强化品牌形象，降低新客户营销成本、实现流量的低成本复用。 证券业务：稀缺的“互联网+券商”标的，市场份额不断突破。1）A 股稀缺性高流量、低成本、高ROE 的互联网券商标的。2）22H1 公司经纪业务市占率3.9%，较2017 年提升约2.5pct，仍在不断突破；两融业务市占率约2.3%，近年来公司线下营业部布局不断完善、多轮募资补充资本，两融业务市占率仍有较大增长空间。 基金代销业务：渠道竞争激烈，天天基金奠定龙头地位。1）用户由专业财经资讯和社区垂直转化，年龄更大、收入更高、理财意识更强，更具开发潜力。2）天天基金保有规模在头部机构中增长最快，行业排第3，代销产品数量位列行业第一，APP 功能更具专业性，已成为第三方代销龙头。3）先发优势显著，同时收费形式由前端转向尾佣，在居民财富不断入市大背景下，基金代销业务有望持续受益。 投资建议：预计2022-2024 年公司实现归母净利润分别87.2/105.3/123.5亿元，给予公司2022 年预测PE35x，对应目标股价23.0 元。公司拥有高粘性用户流量和已较为完善的互联网财富管理生态圈，作为龙头互联网券商和第三方代销机构，将充分受益于我国财富管理市场扩容，我们首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济下行；3）代销行业竞争加剧；4）新发基金量、基金申购量、保有量下滑；5）新业务展业受阻。

事项： 公司发布 2022年三季报，前三季度实现归母净利润 202亿元（YoY-11%），寿险总保费 1897亿元（YoY+4%）、产险总保费 1339亿元（YoY+13%）。 平安观点： 寿险：个险与银保 Q3单季新单同步增长，助力 Q3单季 NBV 增速扭正。 22Q1-Q3总新单 534亿元（YoY+31%），其中，个险新单 197亿元（YoY-26%）、个险期交新单 171亿元（YoY-25%）。分季度来看，22Q1-Q3单季度总新单分别同比+22%、+33%、+58%，个险新单分别同比-44%、-12%、+31%，个险期交新单分别同比-44%、-9%、+46%。22Q3个险新单、个险期交新单均实现正增长，银保保持高增；“长航行动”初见成效，队伍数量企稳，核心人力占比、长险举绩率、人均 FYC 和人均收入等各项指标有所改善，助力 22Q3单季 NBV 达 20亿元（YoY+2.5%）、前三季度 NBV 同比-37.8%。 产险：保费稳增，费赔双降、综合成本率持续改善。22Q1-Q3车险保费717亿元（YoY+8%）、非车险保费 622亿元（YoY+18%）；产险赔付率70.2%（YoY-0.6pct）、费用率 27.6%（YoY-1.3pct），综合成本率 97.8%（YoY-1.9pct），预计车险与非车险盈利能力均有改善。 权益市场波动剧烈，投资收益率仍有下滑。22Q3总投资收益率 4.1%（YoY-1.2pct）、净投资收益率 4.1%（YoY-0.2pct）。 投资建议：寿险转型仍在磨底，但公司注重 2022年全年收官工作、“长航行动”助队伍已初步企稳，产险保费和综合成本率改善。基于此，我们调整新单、NBVM、投资收益率、赔付率等假设，2022年-2024年 EVPS预测分别从 56.57元、62.15元、68.29元上调至 57.57元、64.07元、71.93元，公司目前股价对应 2022年 PEV 约 0.31倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动，β属性导致板块行情波动加剧。2）代理人数量持续下滑、质态提升不及预期，新单超预期下滑。3）利率超预期下行，到期资产与新增资产配置承压。4）车均保费超预期下滑、赔付率超预期提升，车险承保利润承压。

事项：中信证券发布2022年三季报，实现营收498.21亿元，同比下降13.82%；归母净利润165.68亿元，同比下降6.11%；总资产13352.53亿元，归属母公司净资产2487.94亿元，EPS（摊薄）1.12元，BVPS15.86元。 平安观点：收入结构均衡，业绩稳定性优于同业。前三季度公司年化ROE9.6%，同比下滑2.6pct，公司杠杆倍数也下滑至4.2倍。由于融资类业务信用减值损失转回及子公司大宗商品贸易销售成本减少，公司净利润率同比提升2.7pct至33.3%。总体来看，公司归母净利降幅6.1%，在归母净利前10的上市券商中降幅最小，主要系公司综合实力较强、营收结构较为均衡，经纪/投行/资管/利息/自营收入占比分别为18%/13%/16%/8%/25%，其中投行占比同比提升3pct，而自营业务占比同比降2pct。 受投资业务拖累，Q3单季度业绩环比再度下滑。Q3单季度营业收入149.4亿元，环比降24.1%，归母净利53.7亿元，环比降10.0%，主要系单季度自营、利息净收入分别环比下滑51.8%、17.5%，但经纪和投行净收入均有改善，其中投行净收入环比高增73.4%。 投行优势稳固，高基数下经纪收入下滑较显著。前三季度公司完成IPO金额1292.0亿元，同比增长超106%，再融资承销850.6亿元，同比降19.9%，合计股债承销规模仍保持证券行业第一，投行领先优势较为稳固，前三季度投行净收入同比增11.1%。受股基交易额缩量和高基数影响，经纪、资管前三季度净收入分别同比下降19.2%、5.8%，同比降幅较上半年有所扩大。弱市背景下重资产业务仍受阻，信用业务、自营业务净收入分别同比降5.0%、19.4%。近期公司成功获批科创板做市商试点资格，未来自营收入结构有望得到进一步改善。 投资建议：行业马太效应强化背景下，公司多项业务领先优势持续扩大，综合服务能力和专业能力提高竞争壁垒，业绩稳定性优于行业平均水平，但考虑到今年以来权益市场较为低迷，故下调公司22/23/24年归母净利润预测至212/218/233亿元（原预测为226/260/291亿元），同比增长-8%/3%/7%，维持“推荐”评级。