公司概览：农业产业化国家重点龙头企业，多维入手打开发展空间公司自2009年转向粮油业务，子公司东方粮仓获得“农业产业化国家重点龙头企业”，担当国家“粮食安全与食品安全”的重任。公司实控人稳定，结构清晰：东方粮仓负责现代农业及健康食品产业，东方商业投资负责新型城镇化开发产业，同时公司通过联营参与金融业务和港口交通业务，其中包括中国民生银行、锦州港。近年来，公司持续探索粮油贸易商转型道路，2020年7月，公司变更所在行业分类至农副食品加工业。2019年，粮油业务业绩已连续四年增长，四年CAGR达30%。随地产板块资金加速回笼，对净利润影响有望持续减轻，公司或迎利润拐点。 2.农产品购销业务--稳扎稳打的主业支撑短期来看：农产品购销业务为公司第一大业绩来源，玉米是其中第一大品种。2020年国储库存出尽，下游需求又升，玉米价格有望继续上行。随玉米量价齐升局面，公司购销业务有望于2020业绩迎来高增长；中期来看：公司于2019年收购中国玉米网80%的股权，后者是玉米领域最大的信息集成平台。本次收购有助公司从传统农业贸易商加速向大宗交易平台服务商升级。长期来看：近年来，1）我国粮食物流跨省需求增长迅速；2）政策鼓励大型粮食企业建设供应链平台。公司通过多年布局在全国范围内已建立了较为完整的农产品供应链体系，未来将有望逐渐分享粮油物流跨省需求增长的红利。 3.农产品加工业务--高成长潜力快速释放加工业务是公司主业未来长期保持高增速的关键力量：1）大米&油脂。公司将以品牌大米为支点快速打开市场，形成以米、面、油为核心的特色农产品品牌，以及“银祥”牌豆制品。2020年起，公司将从品牌和渠道两方面进一步提升加工产品业务竞争力；2）豆制品。公司收购福建省豆制品龙头厦门银祥豆制品，后者是金砖国家领导人厦门峰会的食材供应商，海底捞火锅豆制品供货商，获有“中国豆制品行业50强”称号。我国豆制品产销规模长期稳步增长，细分领域中火锅食材需求逐年上升。公司豆制品业务有望乘量价齐升东风，立足福建开拓全国市场；3）米糠技术。公司拥有“全脂稳定米糠”技术，填补了该领域国内技术的空白，相关技术及产品用途广泛，目前已应用于稻谷加工、健康食品、美容美妆领域。 盈利预测&投资建议：我们预计2020-2022年，公司实现营收159.73/183.15/203.64亿元，净利润6.46/7.71/9.18亿元，对应EPS0.17/0.21/0.25元。我们看好公司农产品购销业务受益2020年玉米量价齐升，全国农产品供应链体系逐渐完善，新晋粮油加工业务随品牌米面油健康食品加速推出逐渐铺开，给予2021年30倍PE，目标价6.23元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：农产品价格风险，农业政策变动风险，品牌&渠道建设不及预期

一、行业变化:上游磷肥竞争格局优化,下游农产品底部复苏令农资需求现拐点 1)磷肥产能去化多少?近三年来随供给侧改革推进,我国磷肥产能有所下降,2019年“三磷”整治进一步加速行业产能去化进程,2019我国磷酸一铵产量同比下降3.75%,2020年产能或将继续收缩。随“三磷”整治持续深入,行业准入条件及环保标准将不断提升,以及国家对磷矿开采的持续收紧,我们预计磷肥产量将继续下滑,其中拥有环保优势、资源优势的企业或将持续受益于行业的供给收缩趋势。 2)复合肥产业“正走向寡头竞争格局”,新洋丰龙头优势尽显:受前几年农作物价格下降的影响,在下游需求和国家环保及化肥零增长政策压力下,中小产能逐步退出,化肥行业正发生结构性变化,未来将会是强者愈强,弱者淘汰,竞争态势将趋向寡头竞争格局。根据近2017-2019年经营情况显示,新洋丰收入、盈利水平均显著优于其他复合肥企业,例如新洋丰净利率高于金正大和史丹利5pct以上,2019年年报显示,新洋丰归母净利为6.5亿,而金正大归母净利为负,史丹利则为1.08亿。显示新洋丰在复合肥行业承压情况下,成本优势突出、产品创新能力强、拥有资源和渠道优势、从而保持业绩稳定态势。 3)下游农产品价格复苏:农产品价格高低与农户对农产品的种植意愿高低呈正比,进而影响对复合肥的需求,2015年以来玉米种植效益大幅降低是导致复合肥需求疲软的核心因素。我们认为当前我国已经出现产不足需,叠加多年库存去化,预计2020年玉米价格将底部复苏,农民种植玉米意愿增强,利好上游农资需求上升。 二、 公司优势:资源禀赋+产品升级+渠道完善 1)公司自配180万吨磷酸一铵产能(全国第一),具备产业链一体化优势,能够大大降低复合肥成本;我们认为2020年随着磷酸一铵价格上涨,公司盈利弹性增强,同比上涨将加速。 2)公司近年来开始组建技术服务团队,持续加码新型肥研发和技术服务,新型肥料将成为复合肥行业产品结构优化方向,且盈利能力高于常规肥,公司新型肥业绩有望迎来持续高增长,这将进一步改善公司毛利率。 3)随着我国农业规模化、新型农业经营主体持续增加,公司一方面构建尽可能触达农资消费者的渠道体系;另一方面针对需求细化农化服务,加强客户粘性。 三、投资建议:磷肥产能去化明显,复合肥竞争格局优化,新洋丰龙头地位进一步增强,公司推进渠道细化、产品升级,业绩拐点向上趋势明显,我们预计2020-2022年公司营收为104.40/121.18/142.29亿元(前值为104.85/124.5/142.2亿),归母净利润为8.97/11.94/15.11亿元(前值为8.4/11.2/13.6亿元),对应的EPS分别为0.69/0.92/1.16元,考虑到公司产业一体化优势和资源优势,给予新洋丰对应21年20倍PE,对应目标价为18.40元,给与“买入”评级。 风险提示:农产品和原材料价格波动、磷酸一铵价格大幅下跌风险、成本测算的局限性、环保政策风险、竞争加剧&复合肥销量不及预期风险。