1、中粮科技：国内玉米精深加工龙头，“碳中和”布局一马当先 公司主营玉米精深加工，由中粮集团玉米加工事业部发展而来，实控人为国资委。目前资产于2018年完成整合，总营收整体保持稳步上行趋势，归母净利润近三年来高速增长。 2、核心业务：“碳中和”万亿市场规模，公司生物基产品潜力几何？ “碳中和”将引起我国经济社会系统性改革，要如期实现2030年前碳达峰、2060年前碳中和的目标，公司主营产品能够在交通燃料、新材料替代领域助力碳排放下降： 1) 生物基燃料--燃料乙醇：公司是目前国内最大的酒精生产企业，通过技术多元化、生产柔性化、原料采购多来源持续优化成本提升盈利能力，售价受益油价上涨，在玉米原料涨价背景下利润空间稳中有升。公司受益行业政策转向提升市占率，同时业务业绩有望持续受益“碳中和”社会对可再生能源需求的增长； 2) 生物基原料--淀粉：玉米淀粉是多种生物基产品的原材料。公司是国内淀粉生产龙头，产量市占率排名第三，其以淀粉糖为主的玉米加工产品全线受益玉米涨价。公司是国内淀粉糖生产龙头（其中，果葡糖浆产销量国内领先），开工率保持行业领先水平。公司通过加速推进商用淀粉向自用淀粉转化，优化淀粉下游产品结构、增加高附加值产品以提高营收和盈利能力； 3) 生物基材料--聚乳酸：是一种可完全降解的生物基材料，应用领域广泛，二氧化碳排放量与普通塑料相比可减少60%。由于限塑力度再加强叠加“碳中和”时代来临，行业进入快速发展期。国内产能快速建设正当时，难点在于其中关键材料丙交酯主要依赖进口。公司是我国率先掌握丙交酯技术的企业之一，公司聚乳酸原料聚合生产线已试车成功，产品供不应求，同时万吨丙交酯项目正在稳步推进。公司有望率先成为我国聚乳酸龙头企业。 3、竞争优势：产业链布局完整+研发力强+成本低=全维赋能公司发展 公司在玉米精深加工产业有完整布局；拥有研发创新能力，储备多项专利，屡获各级奖项，是行业中的技术带头人；在原料获取、生产、运输、销售等环节具有较大的成本优势。 盈利预测&投资建议：我们预计2020-2022年，公司实现营收232.39/ 271.93/288.39亿元，净利润6.03/11.10/ 15.70亿元，对应EPS 0.32/0.59/0.84元/股。我们看好公司作为玉米深加工龙头，全产品受益玉米价格上涨，同时燃料乙醇、淀粉、聚乳酸等生物基制品有望在“碳中和”时代大有作为，使用分部估值法给予2021年30倍PE，目标价17.70元，维持“买入”评级。 风险提示：原粮/原油价格波动风险，疫情不确定性，项目进展不及预期

1、润阳科技：IXPE龙头，泡沫塑料行业的“隐形冠军”公司是国内领先的IXPE泡沫塑料行业生产企业，自成立来专注提升泡沫塑料竞争力，成立8年即上市，目前IXPE产能全国排名前列，已进入世界500强企业的供应链，是该细分领域的“隐形冠军”。 2、β——行业发展：主营产品新、应用广、市场大、发展快公司目前主营IXPE（电子辐照交联聚乙烯）的研产销。IXPE是泡沫塑料中的一种新型高分子泡沫塑料材料，无毒环保，综合性能优异，有望在多个应用领域对传统泡沫塑料实现逐步替代。1）建筑建材（对应产品：普及系列、抗菌增强系列）。消费端：欧美市场需求稳定，占全球市场份额超50%，PVC地板在美国已成第二大地面装饰材料。供给端：我国是全球PVC塑料地板主要生产国和出口国，受益PVC塑料地板对传统地面装饰材料替代需求的快速增长。我国市场尚处市场发展初期，潜力大。公司生产的静音垫是高端PVC塑料地板（WPC、SPC）中的一层，业绩受益下游PVC塑料地板市场的快速发展；2）汽车内饰（对应产品：特种系列）。IXPE材料受益我国汽车市场大，随使用量提升有望开启长足发展；3））品母婴产品（对应产品：与“可优比”合作）IXPE材料安全无毒，满足婴幼儿成长需求，随对传统材料的逐步替代，未来市场空间广阔。此外，公司继IXPE系列后又推出了固特棉，主要用于润阳爬行垫。 3、α——公司优势：细拆财报，公司到底有多强？1）地位：公司主营业务在A股市场中稀缺，是IXPE领域龙头企业，自成立来业绩规模和盈利能力快速提升，多项指标表现优于同业；2）研发：公司注重自主创新，通过将研发成果应用于生产环节，实现了显著的降本增效；3）客户：下游稳定的大客户结构是公司业绩持续增长的基础，高客户集中度带来规模效应降低生产成本。公司因产品质量优，已是全球排名前列、美国家居建材用品零售商龙头——家得宝（HD.N，2019年营收1102亿美元）的间接供应商；4）生产：公司近年来持续优化生产环节，通过将辐照环节从委外向自行转移，进一步降低了生产成本；5）产能：受益下游PVC塑料地板需求的快速增长，公司产能逐步释放，目前各产品条线产销比均已冲顶100%。 投资建议：IPO募资&越南项目突破产能瓶颈，预计未来三年业绩高增长。 我们预计2020-2022年，公司实现营收4.34/6.03/8.64亿元，净利润1.30/2.04/3.18亿元，对应EPS1.30/2.04/3.18元/股。我们看好润阳科技作为A股PVC新材料的稀缺标的，同时作为国内IXPE制造的龙头企业，正处行业替代需求增长与公司竞争优势持续加强的双重快速发展阶段，给予2021年30倍PE，目标价61.20元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：技术风险、市场需求波动风险、原材料价格波动风险、新冠疫情风险、客户集中度较高风险、项目进展不及预期

美克家居是我们长期跟踪标的，公司是国内高端家具零售龙头，拥有实木家具全产业链完整布局。我们曾于2019年7月发布《美好生活系列之一：美克家居引领家居消费新体验，美好生活从“住”开始》、2020年12月发布《“新生活”系列之美克家居：高端家具零售龙头，2021年迈入高速扩张新阶段！》两篇研报。公司于2020年启动转型，现已发生显著变化。本篇报告将以盈利预测和估值分析作为研究重点：1、盈利预测：经营策略大调整，2021年步入快速发展期！零售业务为公司第一大营收贡献来源，整体盈利能力强，有两种运营模式：1）直营业务：线下以《美克美家》为主导渠道品牌，自2020年起为突破门店规模瓶颈，尝试以“类直营”的形式开店，轻资产运营有助迅速完成大量门店扩张。2021年1月美克洞學館对外开放，现已成年轻人打卡新地标，有望以点带面成为业绩发展新引擎；线上前端有《恣在家》，是国内线上实木定制家具的领先品牌，近年业绩快速增长；以及《美克美家线上旗舰店》，已登陆淘宝天猫、京东，并于微信上线美克·心选小程序。公司线下转线上策略正在快速推进，通过明星&网红大IP带货+直播常态化打开年轻消费群体广阔市场；后端现有全球首个、国内首家实木家具4.0智能制造工厂，以及在培育的赣州南康新产能。赣州南康是全国最大的实木家具制造基地，有千亿实木家具产业集群可配套公司产能，规模效应有望为公司降本增效。公司未来有望将恣在家和部分线上业务的产能扩建或转移至南康，由此助力业绩增长；2）加盟业务：以A.R.T.渠道品牌为主，公司2020年起开始调整开店策略，实现门店快速裂变以提升业绩贡献。 批发业务因海外疫情带动家具需求增长，提振业绩。近年来公司国际业务营收持续提升，业务盈利能力高且稳定。随着海外疫情增加人们居家时间，公司国际业务或将持续保持增长趋势。 2、估值分析：高端家具零售赛道标的稀缺，应对标美国RH公司与美国高端家具零售龙头RH所在赛道相同，并拥有RH没有的实木家具生产能力。在美股市场，与美国家居建材零售龙头家得宝（HD.N）和美国高品质家居用品专业零售商Williams-Sonoma（WSM.N）相比，RH拥有更高估值。巴菲特于19年底入股RH，后者2020年至今涨幅超128%。综合A股市场情况，我们认为美克家居合理估值应高于当前位置。 投资建议：我们预计2020-2022年，公司实现营收45.02/60.32/72.79亿元，净利润3.01/5.09/6.52亿元，对应EPS0.18/0.31/0.40元/股。我们看好美克家居作为全球高端家具零售赛道中的稀缺标的，同时作为国内实木家具制造的龙头企业，给予2021年30倍PE，目标价9.33元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：疫情/地缘政治风险/公司存货余额较大风险/新项目进展不达预期

新股速递：罗普特（688619.SH） 快速成长的社会安全行业综合服务商。公司成立于2006年3月，主营业务包括社会安全系统解决方案设计实施、软硬件设计开发、产品销售及运维服务业务，是一家专注于视频智能分析技术、数据感知及计算技术在社会安全领域开发及应用的安全综合服务商和解决方案提供商。其社会安全业务已扩展至全国超过20个省、自治区或直辖市，产品广泛应用于公安、武警、军队、政法、交通、边海防、边检、环保、森林防火、金融、教育、医疗、建筑等领域。 根据科创板相关规定，公司所属行业领域为“新一代信息技术”。公司以视频智能分析技术、基于三维地图的视频融合与展示技术、多模态数据感知技术、基于边缘计算的机器视觉技术、公安大数据分析技术、海洋大数据感知与计算六大核心技术为依托，致力于为平安城市、雪亮工程、智能交通、社会市域治理信息化、城市危险源管控、管廊安全等城市安全管控领域提供系统解决方案、产品销售及运维服务，并逐步扩展到国防安全、海洋安全、环境安全、食品安全、工业安全、信息安全、电力安全等领域。

事件：2021年 1月 12日，金城医药发布 2020年年度业绩预告，2020年公司归母净利润亏损 4.5亿元-5亿元。 7亿商誉包袱有望于 2020年年报完成减值，助力核心资产价值重新凸显根据公司公告，受行业政策、疫情及市场环境影响，公司全资子公司北京金城泰尔和上海金城素智出现减值迹象。其中，金城泰尔受医药行业政策、疫情等因素影响，销量下滑，销售及研发费用增加，业绩出现亏损，经公司初步测算，拟对其计提商誉减值准备 73302.66万元；拟对金城素智计提商誉减值准备 870.29万元。二者共计 74,172.95万元。本次计提后，金城泰尔和金城素智的商誉余额均为 0。我们认为，公司作为头孢和谷胱甘肽的双料龙头，本次商誉减值完成后，核心资产将轻装上阵，价值重新凸显。 头孢粉针制剂和生物特色原料药销量稳步增长，国内外疫情影响部分业务根据公司公告，公司主业头孢粉针制剂和生物特色原料药销量持续保持稳步增长。金城泰尔的妇科药系列受新冠疫情影响较大：1）2020年新冠疫情给产品销售带来较大冲击。其中金城泰尔产品以妇科处方药为主，疫情期间物流不畅、医疗机构接诊量下降，患者用药量减少，影响公司产品销售；2）匹多莫德分散片临床试验的入组工作进展缓慢，影响临床试验进程，从而影响其临床推广及市场预期；普罗雌烯阴道用软胶囊、氯喹那多普罗雌烯阴道片等产品批件转移及 GMP 认证也受到较大影响，进而影响产品的上市及整体销售计划的推进；3）受医药政策及后续疫情等因素影响，短期内可能对市场相关领域药物需求带来影响，金城泰尔主要产品未来推广及销售存在较大不确定性。此外，2020年印度疫情对医药化工板块业绩产生一定影响，医药中间体板块头孢克肟活性酯产品因主要出口印度市场，导致该产品量价同比下降。 结合本次计提商誉减值数据后，预计 2020年度公司实现归母净利润为亏损4.5亿元-5亿元。剔除商誉减值因素影响，2020年公司实现归母净利润预计为 2.26亿元-2.86亿元，同比 2019年上市公司净利润 4.93亿元降42%-54%；剔除商誉减值及业绩补偿款影响，同比 2019年主营业务利润3.55亿元降 19%-36%。 盈利预测&投资建议：由于国内外新冠疫情和商誉减值影响，我们下调盈利预测，我们预计 2020-2022年，公司实现营收 27.97/34.04/43.49亿元（前值：30.04/37.55/48.65亿元），净利润-4.59/4.35/7.01亿元（前值： 3.41/5.31/7.31亿元）。维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫情增加经营不确定性/医药行业政策/药品研发风险/商誉拟减值对业绩带来的不确定性增加风险

1、深度解析商业模式——中粮糖业业务业绩增长潜力到底在哪？ 公司主营：一、食糖业务， 公司糖总经营量 300万吨，占全国糖总消费量 的 20%， 包括 1）精炼糖业务：公司是国内炼糖龙头，拥有已运行和在建 炼糖产能合计 190万吨，占国内糖总产量近 20%。该业务盈利能力强，抗 糖价格周期波动能力强。兄弟公司中粮国际于巴西拥有 150万吨产能，可 形成协同优势； 2）自产糖业务：在国内，公司拥有 70万吨产能，是我国 制糖业领先企业；在海外，全资子公司 Tully 糖业拥有约 30万吨产能，是 澳大利亚最大单糖生产企业。公司长期来通过技改提升产能，为业绩贡献 利润弹性； 3）分销糖业务： 公司在国内拥有最大的糖仓储能力和最广的 糖销售网络，年分销量 120万吨；二、番茄加工业务，公司是国内最大& 世界第二番茄加工龙头，盈利能力连年上升。 2、前瞻判断内糖走势——价格上行周期何时开启？持续多久？ 2020年底，内糖期货价格自 11月中旬略微回调后，于 12月中旬再次启 动，一月合约自 12月 9日至今涨幅近 4%，涨价超 100元/吨。整体来看， 目前国际供需结构仍然偏紧，国际糖期现货价自今年四月以来涨幅已达 60%，预计未来两年仍存供需缺口超 400万吨；国内糖库存创 2012年来 新低，且由于 20/21榨季新增产能预期与 19/20榨季持平，库存仍在持续 被消化。内糖缺口有 500万吨待进口糖补充， 2020年糖浆进口量大幅增 长。未来行业自律性管控有望启动，助力行业良性发展。 2021年有望成 为新价格周期开启的第一年。同时，今冬发生拉尼娜，或将进一步强化国 内糖价稳步上行趋势。 3、公司与糖周期相关几何？寡头地位+产能扩大+产品升级助力业绩穿越 周期！ 因自产糖和分销糖业务， 糖价格周期对公司业绩存在一定影响。 短期来看， 内糖价格上行周期开启有助提升公司业绩；长期来看，公司作为国内糖寡 头，在拥有深厚产业布局的基础上，从优化食糖品质的发展路径出发，持 续扩大精炼糖产能、不断升级自产糖工艺，未来有望进一步降低糖价周期 对公司业绩的影响，再提公司业绩增长主动权。 盈利预测&投资建议： 预计公司 2020-2022年实现营收 203.61/ 234.84/ 280.33亿元，实现净利润 9.68/ 14.75/ 20.88亿元，对应 EPS 0.45/ 0.69/ 0.98元/股。给予 2021年 25倍市盈率，对应目标价 17.25元，维持“买入”评 级。 风险提示： 自然灾害风险/政策风险/糖价走势不达预期

1、中农立华：中国供销合作社系统内唯一全国农资流通上市平台，国内农资供应链“隐形冠军”公司主营农药流通服务和植保服务，通过整合相关行业上下游资源，在农药和植保技术持续研发、并辅以现代信息技术赋能的基础上，现已形成集产品、服务、信息于一体的综合性农业服务平台。公司实控人是中华全国供销合作总社，后者由国务院领导，中农集团为公司控股股东。公司自2009年成立以来成为中农集团下属唯一的农药流通平台。在农药行业景气低迷背景下，公司整体业绩仍呈现多年稳步上行趋势。2020年来，在下游农产品整体复苏背景下，预计公司2021年收入及业绩加速增长。 2、深耕农资供应链+植保服务赋能，完整农资供应链业务闭环已形成公司综合性农业服务平台由两大类业务组成：1、农药供应链服务，包括1）原药价格指数服务，“中农立华原药”是国内首家的原料药价格指数分析平台，现已成为市场行情风向标；2）分装加工配套服务，控股子公司天津立华凭借行业领先的分装、复配服务能力已与多家国际著名农药企业建立长期合作关系；3）国内农药流通业务，通过自销+联销模式销售原药及制剂，贡献公司90%以上营收；4）国际农药贸易，自主向50个国家出口销售农药原药、中间体和制剂产品，与国际大客户合作加速开拓全球市场提升业绩；2、植保服务，包括1）作物健康业务，公司根据农户所需提供具有针对性的“作物健康解决方案”，助力提升公司及合作方农药销售效率；2）植保机械服务，公司与丰茂植保共同出资设立了中农丰茂，主营植保机械的研产销及服务。 3、三大核心竞争优势奠定龙头地位，助力公司加速成长一、市场稀缺。公司目前是A股上市公司中少见的同时拥有农药流通供应链和植保服务的公司，业务具有独特性；二、渠道广泛。中农集团长期以来是我国农药流通服务的主要渠道之一，公司完整继承了中农集团的农药流通服务平台资源，并依托其长期积累的流通服务经验与资源，建立起了覆盖全国主要粮食产区的仓储配送和销售服务网络；三、持续研发。公司自成立以来就组建了农药应用研发中心、植物保护技术中心和数据分析中心，并长期通过自研及与第三方国内外国家和地方级的研究机构合作，持续对农药产品和植保技术进行研发创新，未来还将在数字农业上发力。 盈利预测&投资建议：我们预计2020-2022年，公司实现营收61.94/74.81/90.57亿元，净利润1.34/1.63/2.00亿元，我们看好公司主营农资供应链和植保服务的创新经营模式未来发展潜力，背后供销总社和中农集团深厚资源持续挖掘，国内外农资渠道加速扩张，给予公司2021年1倍PS估值，目标价38.97元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：新冠疫情全球持续风险、农药销售季节性和地域性引致的风险、市场竞争加剧风险、公司业务发展/业绩不达预期

更名“中粮糖业控股股份有限公司”为准确反应公司业务及战略发展方向根据公司于 2020年 10月发布的《关于公司名称变更暨修订《公司章程》的公告》，提及公司本次更名是为准确反映公司业务以及公司战略发展方向，使公司名称与公司业务战略相匹配。我们认为，新公司名较原名称去掉了“屯河”并增加了“控股”，在更准确反映公司业务主营的同时，更进一步地明确了公司作为中粮集团旗下糖业务平台主要经营实体的地位，也便于公司推进自 2015年来开启建设“世界大糖商”的战略。 糖寡头布局糖业全产业链，助力业绩穿越周期稳健增长公司于 2005年成为中粮集团旗下糖业上市平台。公司拥有自产糖（国内70万吨+澳洲 30万吨）、精炼糖（对进口原糖进行加工，港口布局了辽宁营口 100万吨+唐山曹妃甸 50万吨，以及崇左 30万吨+北海 10万吨以上在建，合计 190万吨）、贸销糖（公司在国内购买盘面糖或第三方糖厂糖，再通过自有渠道进行销售）三类业务，在我国糖业处于寡头地位。公司年进口量占全国 50%以上，是我国最大食糖进口贸易商；年经营量占全国总消量 20%，是促进国内食糖流通的主力军。公司业绩在近年国内糖价走低背景下仍稳步增长，得益于公司通过对三类糖业务进行调整组合以有效应对内外糖价走势变换风险，其中主要通过精炼糖业务起到利润稳定器的作用。精炼糖厂将进口原糖加工成白糖后在国内市场销售，可利用内外套保模式对冲单边糖价涨跌，叠加近年开工率不断提高，有效助力业绩稳增长。 外糖价历史底部后持续上行+今冬拉尼娜现象即将来临，内糖价有望上涨国内糖价有望开启上行周期，主要原因有二：短期来看，国际糖供应持续偏紧，外糖价自今年四月底部以来涨幅近 60%。由于我国糖供给持续需要进口糖补充，内糖价有望随内外价差收窄而被动涨价；长期来看，世界气象组织及多国发出气候预测，今冬拉尼娜预计持续到 2021年 3月。拉尼娜现象对国内南北甘蔗生长影响不同，或造成国内未来 1-3个榨季（20/21-22/23）自产糖供应量不足，内糖价有望随供需格局改变迎拐点。 盈利预测及投资建议：我们预计公司 2020-2022年实现营收 203.61/234.84/ 280.33亿元，净利润 9.68/ 14.75/ 20.88亿元。我们看好中粮糖业国内寡头地位稳固，全产业链布局有助业绩穿越糖价周期稳健增长，维持“买入”评级。风险提示：自然灾害/政策风险/糖价走势不达预期。

事件：公司发布2020年三季报，2020年第三季度实现营收55.88亿元，同比降5.37%，归母净利润3.29亿元，同比增13.40%；前三季度共实现营收143.08亿元，同比增16.08%，归母净利润7.58亿元，同比增28.57%。 归母净利润持续增长，食糖业务量价齐升根据公司2020年三季报，公司2020年前三季度归母净利润同比增长28.57%主要得益于：1）食糖业务通过渠道深耕提高销量，在销价增长的同时控制销售费用的增长，食糖盈利水平获得显著提升；2）番茄业务市场价格同比处于相对高点，在提升销量的同时锁定外汇汇率，实现销售收入及利润同比增加；3）年度内优化融资结构，降低财务费用。公司多措并举，净利润同比增加。 国际糖价底部反转进行时，国内糖价有望联动上行由于我国对关税配额外进口食糖征收保障措施关税于2019年结束，2020年来配额外进口食糖关税大幅降低，加强了我国糖价与国际糖价的联动。 国际方面：期现货价格均已底部反转，其中期货自底部已上涨近60%，现货价涨幅近50%。国际糖未来两年产需缺口将持续拉大，预计约达400万吨，原因有二：一、供给端情况持续恶化，泰国遭遇近10年最严重干旱致甘蔗减产、印度受疫情影响糖外运受阻、巴西糖醇比因油价快速回升持续下降；二、消费端持续受益疫情后消费需求复苏。全球供需结构或将持续偏紧；国内方面：郑糖指数于今年4月底部反转，至今涨幅已近10%；现货价于9月前已出现上行趋势，至今涨幅约5%。内糖价长期低于成本线，且2020年库存已降至2012年来最低水平，内糖产需缺口将持续存在，约有500万吨需补充。本次外糖价格上涨或开启国内糖价新一轮上行周期。 糖寡头布局糖业全产业链，助力业绩穿越周期稳健增长公司拥有自产糖、进口糖、原糖加工三类业务，在我国糖业处于寡头地位。 产能方面，公司在国内有自产糖70万吨、加工糖150万吨；在海外有产能30余吨，同时与中粮国际在巴西的150万吨产能形成协同优势；进口方面，公司年进口量占全国50%以上，是我国最大食糖进口贸易商；年经营量300万吨，占全国总消量20%，是促进国内食糖流通的主力军。公司作为我国食糖主要进口商，有望受益配额外政策切换，进一步提升市场份额；业绩方面，公司通过对三类糖业务进行调整组合可有效应对内外糖价走势变换风险，穿越糖价周期，助力公司稳健成长。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2020-2022年实现营收203.61/234.84/280.33亿元，净利润9.68/14.75/20.88亿元。我们看好中粮糖业持续布局国内外糖产业，国内寡头地位稳固，公司全产业链布局有助业绩穿越糖价周期稳健增长，给予2021年25倍市盈率，对应目标价17.25元，维持“买入”评级。风险提示：自然灾害/政策风险/糖价走势不达预期

事件：公司发布 2020年三季报，2020年第三季度实现营收 6.64亿元，同比降 2.77%，扣非归母净利润 0.35亿元，同比降 60.23%；前三季度共实现营收 19.37亿元，同比降 1.40%，扣非归母净利润 2.01亿元，同比降 34.14%。 渠道端继续发力，销售回款高增长细拆公司业务，我们注意到： 1）业绩方面，我们认为，公司总营收和净利润 Q3或持续受到新冠疫情的影响；同时，净利润较同期下降的另一主要原因是营业外收入较同期下降，由 19年 1-9月的 1.68亿元下降至 20年 1-9月的 73.03万元（其中单 Q3季的变动为从 0.30亿元下降至 41.90万元），因去年同期公司收到金城泰尔原股东的业绩补偿款，而本期公司并无此收入； 2）盈利能力方面，公司 Q3毛利率为 64.37%，同比增 7.53pct，创公司上市来单季度毛利率新高； 3）销售费用方面，公司 Q3再投入 2.37亿元，同比增 74.93%，环比增 40.01%，创公司上市来单季度销售费用新高，公司在渠道端发力延续了 Q2的趋势； 4）研发方面，公司 9月 30日开发支出为 2.64亿元，较 1月 1日的 1.91亿元再增 38.14%，该增长主要因这期间制品产品一致性评价投入增加和新产品研发投入增加所致； 5）经营性现金流方面，公司 Q3经营现金流净额为 1.86亿元，同比增106.06%，前三季度合计 4.39亿元，同比增 43.98%，主要因公司于本报告期销售回款增加所致。 公司获复兴集团优秀合作供应链伙伴奖，并纳入富时罗素指数20Q3期间：7月，公司荣登“2019年度中国医药工业百强”系列榜单；8月，富时罗素发布其旗舰指数 2020年 8月的季度审议结果，富时全球股票指数系列本次新纳入 150只中国 A 股，公司于此次成功入选；9月，公司长期作为复星供应链伙伴，以优质的产品与服务支持，得到了复星医药的高度认可，获得“复星 2020年度 FC2M 优秀合作供应链伙伴奖”。 盈利预测&投资建议：由于新冠疫情影响，以及公司 20Q2以来在渠道端持续发力使销售费用高增长，我们下调盈利预测，预计 2020-2022年，公司实现营收 30.04/37.55/48.65亿元（前值：31.54/39.05/50.15亿元），净利润 3.41/5.31/7.31亿元（前值：4.38/5.86/7.88亿元）。我们看好金城医药高品质头孢注射剂连续过审并中标、以谷胱甘肽为主的生物特色原料药应用市场不断扩大、特色专科药及对外投资新药潜力品种持续储备。 风险提示：新冠疫情增加经营不确定性/医药行业政策/商誉减值/药品研发

1、中粮糖业：中粮集团旗下糖业上市平台，打造世界一流大糖商公司于2005年成为中粮集团旗下糖业上市平台。通过不断拓展并购，向世界级大糖商迈进。公司股权结构稳定，第一大股东中粮集团是我国第一大粮油食品企业，由国资委全资控股。公司糖类业务种类丰富，为公司业绩主要来源，且多年业绩呈上行趋势，公司账面资金充裕，抗风险能力强。 2、国际糖价现历史大底部，反转正在进行时！当前全球糖价历史底部于2020年4月底已出现，目前价格已进入反转期。未来国内外因疫情后消费需求复苏，全球供需或将呈现紧平衡，内盘有望联动呈现上行趋势。目前：一、预计未来两年全球白糖产需缺口将持续扩大。根据Kingsman预测，全球产需缺口继19/20年度缺口91万吨后20/21年度继续扩大至430万吨，连续两年持续扩大。从需求角度，全球消费需求未来至少恢复至疫情前消费量并重回增长趋势；而从供给角度，三大主要产糖国中：印度受降水丰沛预期丰产，但由于疫情影响持续加重，白糖出口困难；泰国受严重干旱影响，20/21年糖产量和出口量或将继续下降；巴西2020/21年甘蔗种植面积降至四年来最低，且由于当前原油价格已从历史低位快速上行，因此糖实际产量最终要看新榨季糖醇生产结构；二、中国产需缺口将持续存在，国内糖价已经连续两年低于成本线。我国白糖高度依赖进口，且2020年库存水平已降至2012年来新低。预计20/21年出现的结构性缺口将继续有超400万吨需要补充。同时我国制糖成本常年高于现货价，国内糖价有望顺应外糖价格呈现上行趋势，利好我国制糖企业；三、国内制糖成本长期高企，叠加进口配额外申请政策由许可制改为备案制，配额外进口关税大幅降低，此举或利好国营大型糖进口商。 3、糖寡头布局糖业全产业链，助力业绩穿越周期稳健增长公司拥有自产糖、进口糖、原糖加工三类业务，在我国糖业处于寡头地位。产能方面，公司在国内糖加工厂遍布主产区和主要进口食糖港口，其中自产糖70万吨、加工糖150万吨；公司在海外的澳洲Tully糖业拥有产能30余吨，同时与中粮国际在巴西的150万吨产能形成协同优势；进口方面，我国自然条件不能满足国内食糖需求，需要进口食糖作为补充。我们每年白糖产需缺口约500万吨，公司年进口量占全国50%以上，是我国最大食糖进口贸易商。年经营量300万吨，占全国总消量20%，是促进国内食糖流通的主力军。公司作为我国食糖主要进口商，有望受益配额外政策切换，进一步提升市场份额；业绩方面，公司通过对三类糖业务进行调整组合可有效应对内外糖价走势变换风险，穿越糖价周期，助力公司稳健成长。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2020-2022年实现营收203.61/234.84/280.33亿元，实现净利润9.68/14.75/20.88亿元，对应EPS0.45/0.69/0.98元/股。我们看好中粮糖业持续布局国内外糖产业，国内寡头地位稳固，公司全产业链布局有助业绩穿越糖价周期稳健增长，给予2021年25倍市盈率，对应目标价17.25元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：自然灾害风险，政策风险，糖价走势不达预期。

现代农业及健康食品营收高增长，产品+品牌+渠道新模式推进顺利细拆公司业绩，营收方面：1）以玉米为主的其它农产品销售业务仍为第一大业绩来源，报告期内该业务实现营收35.72亿元，占总营收比例的53.39%，同比增9.11%，毛利率1.71%，增长原因有二，一是受疫情影响，上半年玉米价格持续走高，达到近五年最高水平；二是由于公司传统粮食产业链和以新收购的中国玉米网为主的线上玉米供应链优势协同提升经营效率，其中后者于今年2月正式上线，截至6月30日已累计撮合成交量76.46万吨，成交总额15.12亿元；2）主打健康食品的农产品加工业务营收增长迅速，其中大米加工销售实现10.76亿元，同比增104.05%，毛利率2.37%，较上年同期增1.5pct；油脂及豆制品加工销售业务实现营收19.67亿元，同比增68.08%，毛利率5.96%，较上年同期增3.48pct，其中银祥豆制品实现销售收入0.62亿元，同比增28.88%。就此二类产品业绩大幅增加原因，一是得益于品类扩充，公司在原有品牌米系列产品基础上，新增6个油类产品，同时“天地道”肇源小米产品、“天缘道”面粉系列产品也陆续上市。 下半年，银祥高端豆腐系列产品也将陆续分别上市推广、投产、进入海底捞各连锁门店；二是大力进行品牌推广，线上进驻抖音、快手等短视频社区，子公司东方粮仓还成为了民生银行“民生农场”服务平台首批入驻的12家服务商企业之一；三是继续扩张渠道规模，报告期末公司线下新增零售网点196家，合计达3608家；净利润方面：报告期内公司所参股的民生银行实现净利润287.80亿元、锦州港1.06亿元，公司对其分别持股2.92%和15.39%，对应投资收益分别为8.40亿元和0.16亿元。公司净利率本期为5.20%，较同期增0.26pct，我们认为这得益于公司地产方面快速回款策略的有效推进，叠加主营大力发展成果，盈利能力持续提高。 与高校联合研发切入人造肉赛道，为公司健康食品业务再备强援公司于2012年已获得人造肉基础原料领域的三项专利，分别为“全脂稳定米糠粉”、“全脂稳定米糠粉的生产方法”、“全脂稳定米糠粉的生产设备”，本次合作的研发方向为高水分植物基人造肉相关产品。人造肉市场潜力大，公司切入人造肉领域有助打造其健康食品业务的下一业绩增长点。 盈利预测&投资建议：我们预计2020-2022年，公司实现营收159.73/183.15/203.64亿元，净利润6.46/7.71/9.18亿元，对应EPS0.17/0.21/0.25元/股。我们看好公司农产品购销业务受益2020年玉米量价齐升，全国农产品供应链体系逐渐完善，品牌米面油健康食品品牌+渠道大力推进，维持“买入”评级。 风险提示：农产品价格/农业政策变动风险，品牌&渠道建设不及预期

公司概览：农业产业化国家重点龙头企业，多维入手打开发展空间公司自2009年转向粮油业务，子公司东方粮仓获得“农业产业化国家重点龙头企业”，担当国家“粮食安全与食品安全”的重任。公司实控人稳定，结构清晰：东方粮仓负责现代农业及健康食品产业，东方商业投资负责新型城镇化开发产业，同时公司通过联营参与金融业务和港口交通业务，其中包括中国民生银行、锦州港。近年来，公司持续探索粮油贸易商转型道路，2020年7月，公司变更所在行业分类至农副食品加工业。2019年，粮油业务业绩已连续四年增长，四年CAGR达30%。随地产板块资金加速回笼，对净利润影响有望持续减轻，公司或迎利润拐点。 2.农产品购销业务--稳扎稳打的主业支撑短期来看：农产品购销业务为公司第一大业绩来源，玉米是其中第一大品种。2020年国储库存出尽，下游需求又升，玉米价格有望继续上行。随玉米量价齐升局面，公司购销业务有望于2020业绩迎来高增长；中期来看：公司于2019年收购中国玉米网80%的股权，后者是玉米领域最大的信息集成平台。本次收购有助公司从传统农业贸易商加速向大宗交易平台服务商升级。长期来看：近年来，1）我国粮食物流跨省需求增长迅速；2）政策鼓励大型粮食企业建设供应链平台。公司通过多年布局在全国范围内已建立了较为完整的农产品供应链体系，未来将有望逐渐分享粮油物流跨省需求增长的红利。 3.农产品加工业务--高成长潜力快速释放加工业务是公司主业未来长期保持高增速的关键力量：1）大米&油脂。公司将以品牌大米为支点快速打开市场，形成以米、面、油为核心的特色农产品品牌，以及“银祥”牌豆制品。2020年起，公司将从品牌和渠道两方面进一步提升加工产品业务竞争力；2）豆制品。公司收购福建省豆制品龙头厦门银祥豆制品，后者是金砖国家领导人厦门峰会的食材供应商，海底捞火锅豆制品供货商，获有“中国豆制品行业50强”称号。我国豆制品产销规模长期稳步增长，细分领域中火锅食材需求逐年上升。公司豆制品业务有望乘量价齐升东风，立足福建开拓全国市场；3）米糠技术。公司拥有“全脂稳定米糠”技术，填补了该领域国内技术的空白，相关技术及产品用途广泛，目前已应用于稻谷加工、健康食品、美容美妆领域。 盈利预测&投资建议：我们预计2020-2022年，公司实现营收159.73/183.15/203.64亿元，净利润6.46/7.71/9.18亿元，对应EPS0.17/0.21/0.25元。我们看好公司农产品购销业务受益2020年玉米量价齐升，全国农产品供应链体系逐渐完善，新晋粮油加工业务随品牌米面油健康食品加速推出逐渐铺开，给予2021年30倍PE，目标价6.23元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：农产品价格风险，农业政策变动风险，品牌&渠道建设不及预期

一、行业变化:上游磷肥竞争格局优化,下游农产品底部复苏令农资需求现拐点 1)磷肥产能去化多少?近三年来随供给侧改革推进,我国磷肥产能有所下降,2019年“三磷”整治进一步加速行业产能去化进程,2019我国磷酸一铵产量同比下降3.75%,2020年产能或将继续收缩。随“三磷”整治持续深入,行业准入条件及环保标准将不断提升,以及国家对磷矿开采的持续收紧,我们预计磷肥产量将继续下滑,其中拥有环保优势、资源优势的企业或将持续受益于行业的供给收缩趋势。 2)复合肥产业“正走向寡头竞争格局”,新洋丰龙头优势尽显:受前几年农作物价格下降的影响,在下游需求和国家环保及化肥零增长政策压力下,中小产能逐步退出,化肥行业正发生结构性变化,未来将会是强者愈强,弱者淘汰,竞争态势将趋向寡头竞争格局。根据近2017-2019年经营情况显示,新洋丰收入、盈利水平均显著优于其他复合肥企业,例如新洋丰净利率高于金正大和史丹利5pct以上,2019年年报显示,新洋丰归母净利为6.5亿,而金正大归母净利为负,史丹利则为1.08亿。显示新洋丰在复合肥行业承压情况下,成本优势突出、产品创新能力强、拥有资源和渠道优势、从而保持业绩稳定态势。 3)下游农产品价格复苏:农产品价格高低与农户对农产品的种植意愿高低呈正比,进而影响对复合肥的需求,2015年以来玉米种植效益大幅降低是导致复合肥需求疲软的核心因素。我们认为当前我国已经出现产不足需,叠加多年库存去化,预计2020年玉米价格将底部复苏,农民种植玉米意愿增强,利好上游农资需求上升。 二、 公司优势:资源禀赋+产品升级+渠道完善 1)公司自配180万吨磷酸一铵产能(全国第一),具备产业链一体化优势,能够大大降低复合肥成本;我们认为2020年随着磷酸一铵价格上涨,公司盈利弹性增强,同比上涨将加速。 2)公司近年来开始组建技术服务团队,持续加码新型肥研发和技术服务,新型肥料将成为复合肥行业产品结构优化方向,且盈利能力高于常规肥,公司新型肥业绩有望迎来持续高增长,这将进一步改善公司毛利率。 3)随着我国农业规模化、新型农业经营主体持续增加,公司一方面构建尽可能触达农资消费者的渠道体系;另一方面针对需求细化农化服务,加强客户粘性。 三、投资建议:磷肥产能去化明显,复合肥竞争格局优化,新洋丰龙头地位进一步增强,公司推进渠道细化、产品升级,业绩拐点向上趋势明显,我们预计2020-2022年公司营收为104.40/121.18/142.29亿元(前值为104.85/124.5/142.2亿),归母净利润为8.97/11.94/15.11亿元(前值为8.4/11.2/13.6亿元),对应的EPS分别为0.69/0.92/1.16元,考虑到公司产业一体化优势和资源优势,给予新洋丰对应21年20倍PE,对应目标价为18.40元,给与“买入”评级。 风险提示:农产品和原材料价格波动、磷酸一铵价格大幅下跌风险、成本测算的局限性、环保政策风险、竞争加剧&复合肥销量不及预期风险。