事件： 公司发布业绩快报， 2020实现收入 18.26亿，同比+20.79%； 归母净利润 4.92亿，同比+64.15%； 其中 Q4收入 7亿元，同比+28.5%； 归母净利润 1.61亿，同比+39%。 公司同时发布 2021Q1业绩预告， 预计Q1收入同比+190%左右（ 达到约9亿元）， 实现归母净利润2.5-2.7亿元，同比增长 160% -181%。 全年内参大增拉动业绩， 2021年省外扩张加速。 公司 2020年业绩高 增主要系高档产品销售收入增长及经诉讼程序收到赔偿款 7,194.12万所致。 分产品看，预计全年内参增速超过 50%，主要系内参公司化 运作后市场开拓效率大幅提升，省内品牌影响力大幅提升，省外招商 进展速度快。次高端酒鬼系列 Q3受省内市场恢复及红坛升级换代、 黄坛提价等影响呈现高增长，全年预计实现 10%左右的正增长。公司 省内逐步实现分区域、分产品的扁平化招商取得积极效果；在省外战 略市场实现地级市全覆盖，继续推进“内参”品牌的全国化营销， 2021年目标实现全面布局空白市场，在省外地级城市客户覆盖率达到 100%、省内县级城市客户覆盖率达到 100%，省外扩张将实现加速。 2021Q1开门红， 馥郁香型国标落地利好长期发展。 2020Q4公司对内 参、酒鬼系列实现控货，重点梳理价格体系，春节期间动销超预期， 公司 Q1整体实现高增， 预计内参翻倍，酒鬼系列增速达到 300%以上， 内参及红坛价格均有明显提升，且当前库存处于合理偏低状态。公司 体制机制改革后管理层更加重视通过综合化市场运作和团队激励， 市 场开拓灵活高效，省外招商顺利进行，内参模式已经显示出强大的生 命力；酒鬼系列主力产品的升级换代卓有成效，省内成长空间初步打 开，公司近年将形成内参及酒鬼双轮驱动成长的良好局面。另外随着 长达 3年的馥郁香型白酒国家标准正式落地，公司品牌力有望再上台 阶，助力全国化扩张。 盈利预测： 公司业务拓展超预期， 调整 2020-2022年 EPS 为 1.51/2.27/3.05元，对应 PE 为 115/77/57倍，维持“买入”评级，目标 价上调至 200元。

早餐刚需赛道优质，C端格局未定，B端亟待升级。早餐刚需属性强，行业规模近1.75万亿，年均增长7%，其中外食早餐贡献近半。从产品看，早餐品类和口味地区差异较大，但包子、豆浆等在各地均热销；从渠道看，连锁化趋势优势大前景广，便利店扩张影响有限，“线上+”新模式快速发展。团餐起步早发展慢，供应链的完善将助央厨配餐成主流。 巴比产品多样研发力强，新品聚焦需求厚积薄发。现有产品品类约250余种，每季推出1-2个新品，在保障共通品类的基础上针对各地口味推出相应产品，产品线广而不散。“锁鲜装”新品聚焦安全与健康，充分利用巴比门店数量积累快速地推，零售向家庭消费转变稳步推进。 特许加盟模式成熟，多重政策保障门店健康经营。巴比针对特许加盟全流程制定细则：加盟前协助选址规划、开业前统一培训及装修、开业后定期督导，同时全程5种补助累计最高2.25万元保障门店健康经营。 单店模型优秀，高毛利高周转保障品牌长期增长。巴比门店投入低、回收期短，单店年订货额20-40万，50%的毛利使单店净利近23%，略优于卤味和奶茶连锁。同时，巴比门店每日供货，通过高存货周转减轻门店原材料积压，缔造可持续竞争力。 聚焦大品牌战略，开拓路径清晰、存量翻牌与市场开拓并存。巴比聚焦自身单一品牌，以华东上海、华南广州、华北北京的顺序以点带面依次开拓市场。目前华东下沉空间大，新增门店可达4100余家；华南品牌多竞争大，存量博弈或将大于市场开拓；华北政策及气候特殊，大门店形象好、规模化强，小店连锁模式仍待开拓。 公司组织清晰架构稳定，支出成本稳中有降，财务结构健康。创始人刘会平以60.66%持股比稳定控股，并在中层设立总裁办，统筹日常运营和后台管理。近四年间公司管理持续提效，管理费用及财务费用稳中有降，资本结构持续优化，偿债能力不断加强，公司未来提升空间充足。 投资建议与盈利预测：巴比充分利用先发优势加速加盟店扩张，未来将持续稳健增长。我们调整盈利预测及目标价，预计2020-2022年EPS为0.58/0.74/0.88元，对应PE为56/44/37倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，加盟开店不及预期，盈利预测不及预期

事件：公司2020年前三季度营收695.75亿，同比增长9.55%；归母净利润338.27亿，同比增长11.07%。其中Q3营收239.41亿元，同比增长7.18%；归母净利润112.25亿元，同比增长6.87%。 整体业绩依然稳健，直营占比大幅提升，茅台酒增速约10%，系列酒渠道调整优化。2020前三季度公司主要指标保持“两位数”增长，业绩依然稳健增长。分产品结构来看，2020Q3公司茅台酒/系列酒收入分别为208.84/23.50亿元，同比分别增长9.7%/-1.4%，茅台酒收入增长主要系直营占比提升及茅台酒销量增加；系列酒同比略降，主要原因在于渠道的持续调整。从渠道投放来看，2020Q3直销渠道收入32.80亿元，同比增长118.6%，直营占比达到14.11%，同比提升7.11pcts，直营占比提升趋势延续，助推营收及盈利能力提升。2020Q3公司减少酱香酒/茅台酒经销商8/8家，增加酱香酒经销商13家，营销网络进一步优化。 盈利能力略有提升，销售费用投放环比恢复，供需两旺景气持续。2020Q3公司毛利率91.06%，同比略增0.27pct，在未来茅台直营占比提升和系列酒结构优化的基础上仍有提升空间。2020Q3销售费用率2.56%，同比下降0.25pcts，环比Q2投放已经明显恢复，预计Q4将恢复正常。公司预收为105.60亿，同比去年112.55亿元略有下降，主要系渠道调整及打款政策变化所致。当前茅台酒批价2810元左右，供需两旺下全年10%收入目标有信心。 肩负社会责任，助推地方建设。公司拟捐资8.18亿元用于仁怀市专项建设酒类火灾处置专业队、茅台镇骑龙1万吨生活污水处理厂、习水县习新大道建设工程，在提升公司运营能力的同时助推地方建设，肩负社会责任，彰显企业担当。 盈利预测：不考虑茅台提价因素，预计2020-2022年EPS为36.90/41.19/45.78元，对应PE为45/40/36倍，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧。

中粮入主后治理全面提升，公司进入发展快车道。公司位于神秘湘西，独特的馥郁香“523”工艺及独具匠心的文化酒定位赋予酒鬼酒强大的品牌力和生命力，1998年公司营收规模位居行业前列，利润规模仅次于五粮液，甚至高于茅台。其后到2014年，由于控股股东及经营团队的频繁变更，以及内部治理问题，公司错失白酒十年黄金发展期，营收/利润下降到3.88/-0.97亿元，行业地位大幅下降。2015年，中粮集团成为控股股东，全方面对公司进行品牌拔高、市场聚焦、体制优化、内控提升、团队打造、产能扩张，公司再次进入发展的快车道。 内参销售模式转变释放经营活力，品牌拉力和渠道推力共同提升，短期翻倍增长提升盈利能力，长期全国化打开成长空间。2018年底多位亿元白酒大商共同设立内参销售公司，对内参品牌进行单独运作，转变厂商关系、增长模式、经营机制，释放品牌活力。通过树立中国高端文化第一白酒品牌形象以及市场秩序管控维护经销商合理利润，内参品牌拉力及渠道推力明显提升，2019年实现销量翻倍，2020H1在外部环境影响下仍大幅增长75%，极大提升盈利能力。公司2019年开始内参全国化进程，品牌力在省外提升明显，省外招商卓有成效，长期全国化空间逐步打开。 酒鬼调整后将再起航，省内通过渠道精耕，市占率提升确定性高。2015年以来公司持续梳理优化产品线，当前SKU总数已经从400多个控制到85个以内，酒鬼系列确立两大战略单品，稳步推进量价齐升。公司省内市占率当前仅5%左右，2020年通过分区域、分产品招商，渠道精耕、终端培育将带动规模快速扩张，省内次高端酒集中度低，增长快，酒鬼系列将成为公司省内增长的重要抓手。 盈利预测：公司内参酒招商布局进展顺利，上调公司盈利预测，预计2020-2022年EPS为1.41/2.03/2.63元，对应PE为59/41/31倍，维持“买入”评级，上调目标价至105元。 风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧。

次高端国缘快速突破，营销力度加码，拟实施股权再激励激发战斗力，增长势不可挡。公司源于江淮名酒扎根富裕江苏，以品牌、渠道差异化竞争优势成功突围，最具势能品牌国缘系列定位次高端表现优异，2016年-2019年公司营业收入/归母净利润CARG分别为24%/24.6%，业绩逐年提速，国缘系列销售占比提升至73%以上。2020年公司拟实施股权再激励，2020-2022年3年复合增速目标为18.17%，2022年目标营收80亿，2018年/2019年销售费用同比增长36.7%/45.6%，营销力度不断加码，增长势不可挡。 公司拉升品牌推动产品结构优化，产品梯队运作成效明显，盈利能力不断提升。白酒行业整体呈现挤压式增长特征，次高端复合增速有望维持在20%，江苏省人均可支配收入及人口总量均位居全国前五，奠定苏酒进入全国前三的基础。2016-2018江苏省内规上企业白酒利润从10.52元/升提升至18.97元/升，次高端占比22%远超全国水平。公司国缘系列定位升级为“中国高端中度白酒”开启品牌全国化步伐，推出水晶V系定位千元价格带拔高品牌力，今世缘典藏及高沟青花实现产品聚焦实现梯队化运作，2016-2019年特A类产品占比从74%提升至87%，销售毛利率由70.96%提升至72.79%，盈利能力不断提升。 省内精耕渠道扩张提高市占率，省外样板式发力更具成长性。公司省内市场占有率10%左右，苏北及南京地区稳扎稳打已经成为大本营，苏中苏南通过品牌培育、渠道下沉、组织提效、高渠道利润维持推力，已经到达临届放量时点。公司省外市场2019年战略地位再提升，省外扩张由粗放式向样板式聚焦，重点山东大区已实现市级覆盖率93%左右。2019/2020H1省外经销商增加167/88家，营收增速分别为54%/6%，省外渠道信心势能充足。 盈利预测：预计2020-2022年EPS为1.30元/1.63元/2.05元，对应PE为37X/29X/23X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续发酵；食品安全问题；行业竞争加剧。

事件：公司2020H1实现收入7.22亿，同比+1.87%；归母净利润1.85亿，同比+18.42%。其中Q2单季收入4.10亿，同比+12.89%；归母净利润0.88亿，同比+6.35%。 Q2内参大增带动业绩增长，酒鬼恢复明显，湖南根据地市场表现突出。虽然上半年受外部不利环境影响，但是公司Q2动销迅速恢复，规模逆势扩张，Q1/Q2营收同比增速分别为-9.68%/+12.89%，Q2环比增长+31.04%。分产品看，2020H1内参、酒鬼、湘泉、其他系列分别实现营收2.79、3.62、0.67、0.11亿元，分别同比+75.15%、-22.82%、-2.26%、+4.07%，内参系列在2019年开始公司化运作后市场开拓效率大幅提升，预计Q2增速提升至80%以上；次高端酒鬼系列Q2降幅预计已经缩窄到个位数，动销恢复明显；湘泉系列Q2预计已经实现20%以上增长。分区域看，2020H1华中、华东、华南、华北地区收入分别同比变化+29.50%、+2.89%，-6.77%、-55.65%，其中华中地区营收占比达到74.33%，公司以湖南作为核心市场，推进渠道扁平，逐步实现分区域、分产品的扁平化招商取得积极效果；在省外战略市场实现地级市全覆盖，继续推进“内参”品牌的全国化营销。 看好公司体制机制调整带来的积极作用。公司2020Q2酒类销售毛利率80.20%，同比+2.63pcts，主要系内参规模扩大营收占比提升16.18pcts至38.67%，且内参毛利率提升1.26pcts至92.52%。2020Q2销售/管理费用同比略微下降2.19%/3.72%。公司今年在体制机制、产品结构、渠道拓展、市场布局等方面发生积极变化，新管理层更加重视通过综合化市场运作和团队激励，实现销售提升，酒鬼系列的梳理已经接近尾声，分阶段提价措施较为有效，我们看好公司调整动作带来的积极作用，看好公司借鉴内参高增长经验带动酒鬼、湘泉品牌的快速增长。盈利预测：预计2020-2022年EPS为1.14/1.49/1.97元，对应PE为74/57/43倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续发酵；食品安全问题；行业竞争加剧。

事件：公司2020H1收入76.34亿，同比-4.72%，归母净利润32.20亿，同比+17.12%。其中Q2单季收入40.82亿，同比+6.20%，归母净利润15.13亿，同比+22.51%，业绩符合我们此前预期。 点评：国窖批价回升明显，特曲表现优异。在外部不利因素影响下，上半年白酒部分消费场景受阻，公司Q1/Q2营收增速分别为-14.79%/+6.20%，环比改善明显。当前公司高端酒的动销已经恢复9成左右，加之6月以来公司加强渠道价格管控，分区域对国窖进行控货提价，随着批价回升至860-870元，渠道终端推力明显回升，受益于高端酒消费人群的扩张及竞争格局的稳定，国窖1573具备持续的增长动力，未来3年增速仍有望引领高端酒行业。特曲系列当前市场价在300元左右，已经脱离低端地产酒的激烈竞争价格带，由于提价及外部环境影响等因素，虽然公司加大政策力度，但上半年仍有所下滑，不过较同价位段品牌相比，表现仍然优异，体现出极强的品牌力。从报表来看，2020H1公司高端酒恢复速度最快，高端酒收入47.46亿元，同比+10.03%；中端酒类收入19.12亿元，同比-14.03%；低端酒类收入9.09亿元，同比-34.37%。 H1销售费用率下降带动净利率大幅提升，预计H2将回到正常状态。公司2020H1酒类业务毛利率82.01%，同比+2.16pcts，主要是高档酒营收占比提升8.33pcts至62.16%；分产品结构来看，高中低档酒类毛利率分别提升0.25pcts/-2.15pcts/-4.89pcts，高端酒毛利率继续提升。2020H1公司销售费用率14.56%，同比-4.64pcts，销售费用同比-27.72%，主要是广告宣传费及市场拓展费用大幅下降所致，带动公司净利率提升7.55pcts至42.24%，预计H2将回到正常状态。 盈利预测：预计公司2020-2022年EPS为3.68元/4.43元/5.45元，对应PE为39X/32X/26X，维持“买入”评级，国窖批价稳步提高，中档酒特曲表现优异，长期空间及成长稳定性提升，目标价提升至178元。 风险提示：疫情持续发酵；食品安全问题；行业竞争加剧。

事件：公司 2020H1收入 307.68亿，同比+13.32%，归母净利润 108.55亿，同比+16.28%。其中Q2单季收入105.29亿，同比+10.13%，归母净利润31.51亿，同比+10.16%，业绩符合我们此前预期。 控货挺价效果明显，营销投入力度进一步加大。在外部不利因素影响下，上半年白酒部分消费场景受阻，公司Q1/Q2营收增速分别为+15.05%/+10.13%，酒类占比91.55%。渠道调研公司依托数字化系统严格管控货物流，经销商流动库存保持合理水平，并加大对违规经销商的处罚力度，控货挺价效果明显，当前公司动销已经恢复9成以上，五粮液批价由3月时低点890元回升至970元左右，渠道利润及信心进一步提升。分产品结构来看，预计高端酒整体表现优于系列酒，公司2020H1酒类毛利率为80.27%, 同比+2.11pcts，预计高端酒占比进一步提升。2020H1公司销售费用同比+20.19%，营销投入增加力度明显高于行业水平，预计对下半年市场表现有较好拉动。 营销变革助推业绩稳步增长，完善产品矩阵提升竞争力。2020H1公司多措并举夯实营销管理，突出加强“三个优化”，启动“两控一加快”工作，实施“三损三补”的营销策略。在渠道方面，1）针对传统商家体系方面进行配额优化调整，促进量价关系更加良性；2）直销体系方面重点构建以新零售和企业团购为核心的优质新增销售渠道；3）创新推出“数字酒证”交易平台。在产品结构方面，1）高端酒501五粮液、经典版五粮液将在年内正式上市，39度五粮液正在进行产品包装升级，进一步拔高品牌站位完善产品矩阵；2）完成了尖庄、五粮醇、五粮特曲等三个全国性战略品牌新品升级，新品上市工作全面展开。渠道优化及高价位新品推出将助推业绩稳步增长，加之H2外部影响消退。 公司全年双位数增长有信心。 盈利预测：，预计2020-2022年EPS 为5.25元/6.35元/7.57元，对应PE为46X/38X/32X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续发酵；食品安全问题；行业竞争加剧。