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范子盼

华创证券

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工作经历: 登记编号:S0360520090001,中国人民大学硕士, 2年消费行业研究经验,曾任职于长江证券, 2020年加入华创证券研究所。...>>

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汤臣倍健 食品饮料行业 2024-04-29 15.30 20.50 80.46% 16.15 5.56%
16.15 5.56%
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事项: 公司发布 2024年一季报, 24Q1实现营业总收入 26.5亿元,同减 14.9%,归母净利润 7.3亿元,同减 29.4%,扣非归母净利润 7.1亿元,同减 28.7%。 评论: 高基数下收入承压延续,线上渠道降幅较大。 23Q1疫情催化保健需求高涨,公司收入同比高增 36.3%至 31.1亿元属历史高点, 24Q1需求回归正常故收入端高基数下同降 14.9%至 26.5亿元。分品牌看, 主品牌/健力多/Life-Space 国内产品/LSG 境外业务分别同比-17.7%/-2.1%/-29.5%/-5.1%,至 15.5/3.7/1.2/2.5亿元, 健力多(23Q1蛋白粉、维生素、国内益生菌是典型热销品类)及 LSG国外因基数相对较低表现较平稳。分渠道看,线下收入同降约 7.55%至 17.2亿元,线上高基数下同降 26.5%至 9.1亿元。 品牌投入增加主导,叠加规模效应弱化, 业绩降幅较大。 由于线上渠道占比降低、规模效应弱化, 24Q1毛利率同减 0.4pcts 至 69.9%。 公司坚持强品牌战略, 销售费用从 7.65亿元增至 8.26亿元,费用率同增 6.6pcts 至 31.2%。 管理/研发费用率分别同增 1.4/0.3pcts 至 4.7%/1.2%, 或与收入下滑导致规模效应减弱有关。 此外, 有效税率同降 1.2pcts 至 19.8%。综上, 24Q1公司实现归母净利率 27.5%,同减 5.7pcts;归母净利润同降 29.4%至 7.3亿元,符合业绩预告中枢。 年内节奏前低后高, 费用维持高位,稳步强化中长期竞争力。 节奏上,一是去年基数前高后低,二是健力多和蛋白粉的升级新品有望自 24Q2起逐步推出,功效与成分强化、渠道规格定价区分后,单品销售发力更有抓手,预计年内销售端有望逐步向好。 而利润端,行业线上化、长尾化趋势下, 公司“多品牌、全渠道、全品类”战略一定程度上分散资源投放,预计短期销售费用支出保持高位。在此背景下,公司通过产品配方升级、费用结构向品牌宣传倾斜并控制投流力度、并建立主品牌与大单品事业部以优化全周期管理,着力塑造中长期差异化优势。预计中长期随品牌心智建立,盈利优化有望逐步兑现,而若监管层面若进一步规范门槛则有益龙头发展。 投资建议:短期承压延续,静待改革兑现,维持“推荐”评级。 24Q1高基数及费投增加导致公司业绩下滑幅度较大,预计年内费投保持高位,经营节奏随基数走低或逐步向好。中长期看,公司仍将受益保健需求持续渗透,行业长尾化趋势下公司沿“难而正确”的战略方向逐步推进,建议静待品牌改革成效兑现与盈利改善。 考虑 Q1高基数下收入降幅较大且品牌费用投入较大,我们下调 24-26年 EPS预测至 1.03/1.14/1.25元(原预测为 1.13/1.28/1.42元),对应 PE 为 15/14/12倍, 下调目标价至 20.5元,对应 24年 PE 20X,维持 “推荐”评级。 风险提示: 行业竞争加剧,新品销售不达预期,监管政策收紧,食品安全风险等。
洽洽食品 食品饮料行业 2024-04-29 33.34 43.10 56.05% 37.21 11.61%
37.21 11.61%
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事项: 公司发布 2023年年报。 23年实现总营收 68.06亿元,同比-1.13%;归母净利润 8.03亿元,同比-17.77%;扣非归母净利润 7.1亿元,同比-16.25%。单 Q4实现营收 23.27亿元,同比-6.9%;归母净利润 2.97亿元,同比-15.06%;扣非归母净利 2.86亿元,同比-11.56%。 同时,公司向全体股东每 10股派发现金10元(含税),现金分红总额 5.02亿元, 股利支付率 63%,同比提升 11pcts,对应股息率 2.9%。 评论: 需求偏淡叠加春节错期, Q4营收表现承压。 23年葵花子/坚果类/其他产品实现营收 42.7/17.53/7.16亿元,同比-5.36%/+8%/+1.51%,其中, 23H2葵花子/坚果类/其他产品实现营收 24.7/12.2/3.96亿元,同比-7.41%/+11.07%/-6.02%。受需求偏淡叠加春节错期影响, 23Q4公司整体营收有所下滑,其中,预计瓜子下滑高个位数,坚果仍实现正增长。若剔除备货错期影响,预计整体年货节期间(23年 11至 24年 1月) 营收实现 15-20%的增长,且终端动销较好,坚果礼盒、葵珍等产品表现超预期。 成本压力仍存但环比已有改善,精益费投改善盈利表现。 23Q4毛利率为29.3%,同比-5.29pcts,成本压力仍存,但环比 Q3毛利率已提升 2.49pcts,主要系新采购季瓜子采购价较前期高点已有约 10%的回落,公司 Q4已部分使用新采购季原料。 销售/管理/研发/财务费用率为 8.95%/2.84%/0.92%/-0.21%,同比-2.88pcts/-1.54pcts/-0.01pcts/-0.42pcts,费率明显优化预计主要系公司精益费投及春节错期影响。因此, 23Q4净利率为 12.76%,同比-1.27pcts。 未来展望:年内重回稳增,盈利弹性兑现。 23年瓜子营收下滑、成本压力放大,成为拖累公司经营表现的核心。而瓜子营收下滑主要系 22年部分地区疫情受益推升报表基数,叠加消费力受损下需求疲软且行业竞争加剧。展望 24年, 一方面, 公司持续推进产品及价格带丰富,多味打手瓜子 23年上市即销售过亿, 24年仍为推广重点,红袋聚焦弱势市场提升及渠道下沉,蓝袋瓜子以小包装规格切入量贩零食等渠道,毛嗑则作为战术产品应对低价竞争;另一方面,公司持续推进网点扩张下沉,预期全年有望新增 10+万个网点,叠加报表基数较低,预期 24年瓜子有望重回稳增。而坚果品类持续渗透景气较优,公司加大铺货,将对公司整体营收实现进一步拉动。从近期表现来看, 24Q1全品相销售旺盛,且葵珍出现缺货,经营已在回暖。而成本端, 24Q1起公司使用的材料已均为新采购季采购,全年盈利弹性有望充分释放。 投资建议: 成本红利兑现中, 价值布局整当时,维持“强推”评级。 考虑年内需求有望重回稳增, 且 24Q1起毛利率有望开启上行,叠加报表基数逐步降低,盈利弹性将加速释放。我们给予 24-26年 EPS 预测分别为 2.10/2.47/2.84元(原24-25年预测为 2.23/2.51元), 对应 PE 估值 16/14/12倍, 已至价值布局区间,且考虑公司账面资金充足、现金流状况良好,分红仍有提升空间。 维持目标价45元,对应 24年 PE 约 21倍, 维持“强推”评级。 风险提示: 需求回暖不及预期、行业竞争加剧、成本回落不及预期等。
燕京啤酒 食品饮料行业 2024-04-26 9.70 17.81 55.82% 10.43 7.53%
10.43 7.53%
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事项: 公司发布 2024年一季报, 2024年 Q1公司实现营业总收入 35.87亿元,同增1.72%;实现归母净利润 1.03亿元,同增 58.9%;实现扣非归母净利润 1.03亿元,同增 81.7%。 评论: 收入同增低单或与高基数及货折有关, U8放量持续推进。 24Q1燕京收入同增 1.7%,量价拆分看,我们预计销量高基数下同比持平微增,吨价表现偏弱或与公司增加货折力度以促进产品全国化放量及部分库存消化有关。 结合渠道反馈, 大单品 U8预计同增约 30%,势能保持强劲。 子公司盈利继续改善, 扣非业绩增长亮眼。 24Q1公司实现毛利率同增0.4pcts 至 37.2%, 营业税金率同增 0.2pcts 至 8.5%, 预计主要系节奏升级推进但或者有所增加。而改革提效持续推进下, 销售费用率同降 0.6pcts 至11.9%、 管理费用率同降 0.2pcts 至 11.8%。子公司减亏增利继续兑现,带动有效税率同降 7.3pcts 至 21.4%,少数股东损益占比亦同降 7.5pcts 降至20.7%。综上, 24Q1公司销售净利率、归母净利率分别同增 1.1、 1.0pcts 至3.6%、 2.9%。 此外,政府补助、营业外收支等非经常性项目受益从去年约800w 收窄至今年基本为 0,故实际上扣非净利润同增 82%表现更优,扣非净利率同增 1.3pcts 至 2.9%。 改革动力充足,旺季有望催化。 中长期看, 燕京当前净利率对标青啤、华润等龙头预计仍有近翻倍空间, 而当前大单品放量升级势能强,且公司内部上下同心,持续推进生产、供应链、管理多方提效。年内节奏上,随着旺季到来及基数逐步走低, 公司销售或有望逐步加速, 关注 U8新兴区域与流通渠道拓展,以及新鲜啤、新清爽铺货推广成效。 同时成本红利加快释放亦有望增厚业绩表现,公司业绩持续高增动力充足。 投资建议: 盈利高增兑现, 中期空间充足, 维持“强推”评级。 Q1燕京盈利保持高增印证公司改革动力充足,在 24年行业成本红利释放的基础上, 改革与全国化升级 alpha 突出, 且中长期预计盈利仍具备翻倍潜力。 维持 24-26年 EPS 预测至 0.32/0.44/0.55元,对应 P/E 估值 30/22/18倍。 维持一年目标价13元,对应 24/25E PE 分别 40/30X; 同时中长期看好公司盈利提升潜力逻辑不变, 维持中期目标市值 510亿元、目标价 18元与“强推”评级。 风险提示: 行业竞争加剧,新品销售不及预期, 消费复苏不及预期等。
双汇发展 食品饮料行业 2024-04-24 26.21 30.31 20.52% 27.13 3.51%
27.13 3.51%
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双汇发展发布 2024年一季报。 24Q1实现营业总收入 143.1亿元,同比-8.9%,归母净利润 12.7亿元,同比-14.5%,经营活动净现金流净额为 14.5亿元,去年同期为-555.5万元。 评论: 肉制品业务: 高基数下销量承压,成本下行吨利表现亮眼。 24Q1肉制品业务实现营收 67.9亿元,同比-4.5%, 其中销量/单价分别同比约-5.0%/+0.6%,主要系去年疫后放开礼赠、餐饮、学校等销售均表现较好导致基数较高, 而今年市场环境较为低迷所致,公司着力产品结构优化叠加部分单品提价之下,吨价实现小幅提升。 利润端, 受益于成本下行(去年成本前高后低),以及结构优化和部分提价, 24Q1肉制品吨利同比增长约 22%至 5000元/吨,属历史上单季度最高水平。 故肉制品经营利润同比高增 15.7%至 18.9亿元; 经营利润率为 27.8%,同比+4.8pcts。 屠宰及其他业务: 行业低价竞争之下,销售规模收缩、冻品贡献减少。 24Q1屠宰业务实现营收 66.0亿元,同比-16.5%。由于上游养殖企业进入屠宰并低价竞争,行业生鲜肉价格表现低迷,双汇亦出于利润考虑放弃部分销量,故24Q1销量、单价分别同降约 3.8%、 13.2%; 叠加去年 3月大储备加大屠宰而今年未有此动作, 故 24Q1屠宰量下降约 20%至 250w+头。 利润端,屠宰业务实现经营利润 0.96亿元,同降 68.5%, 经营利润率同比-2.4pcts 至 1.5%,主要系猪价低迷的背景下,冻品出货贡献明显减少。 此外, 以猪鸡养殖为主的其他业务亏损 2.1亿元,其中养猪缩量提质、成本仍有优化空间, 而禽类养殖规模、成本等经营面向好, 但毛鸡价格承压故仍有亏损。 肉制品高质发展,屠宰稳利扩量,经营有望保持稳健。 作为公司利润引擎,公司积极推进肉制品业务高质发展:一是网点倍增计划从去年地区试点到今年复制推广,并组建团队加大 B 端业务开拓力度;二是通过低温、 重点新品及预制菜发展,持续提升结构。预计基数效应下,后续成本红利或逐季收窄、 销量有望稳步向好, 全年量利稳增可期。 屠宰业务在竞争导致猪价疲软背景下,冻品贡献或有承压,公司将以“扩量、降本、稳利”为原则持续巩固规模与份额,并稳步推进精深加工转型。 此外,养猪理性控制规模,鸡价有望逐步上行,养殖业务亏损有望收窄。 综上, 预计年内整体经营有望保持稳健, H2随基数降低业绩表现或边际改善。 投资建议: 经营思路稳健, 股息依然突出, 维持“强推”评级。 虽然行业需求相对疲软,但公司扎实落地渠道扩张提质、新品推广升级,预计后续肉制品销量有望恢复正增, 屠宰及养殖业务经营思路亦以稳为先,年内随基数降低业绩或边际改善。考虑屠宰盈利承压及养殖亏损,我们调整 24-26年 EPS 预测至1.58/1.68/1.76元(原 24-26年预测为 1.62/1.72/1.80元),当前 24年 PE 估值为17倍。公司当前股息率为 5.3%依然突出, 给予 24E PE 20X,对应目标价 32元,维持“强推”评级。 风险提示: 需求不及预期,新品推广不及预期,猪价波动及贸易策略失误等。
东鹏饮料 食品饮料行业 2024-04-24 195.91 180.98 -- 231.21 18.02%
241.99 23.52%
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公司发布 2024年一季度报。 24年 Q1实现营收 34.82亿元,同比+39.80%;归母净利润 6.64亿元,同比+33.51%;扣非归母净利润 6.24亿元,同比+37.76%。 评论: 24Q1营收强劲再超预期,且报表仍在蓄力。 受益于网点数量大幅增长,叠加春节期间返乡专案有效落地,公司开门红表现超预期。同时, 24Q1回款 40.96亿,同比+39.13%,与收入表现匹配,经营性现金流净额 8.6亿元,同比+18.72%,慢于回款,主要系购买商品、接受劳务,及其他与经营活动相关的支出增加影响。报告期末合同负债/其他应付款为 26.88/8.96亿,环比+0.80/+0.79亿,报表仍在蓄力。 省外持续高增, 新品占比已超 10%。 分地区看, 24Q1广东/全国其他区域/直营本部分别实现营收 9.21/21.43/4.13亿,同比+9.4%/+51.2%/+79.9%,占比26.5%/61.6%/11.9% ; 其 中 , 华 东 / 华 中 / 广 西 / 西 南 / 华 北 分 别 实 现 营 收5.01/5.32/2.86/3.89/4.35亿,同比+48.1%/+54.5%/+1.6%/+69.1%/+95.4%,华北、西南强劲增长领跑全国,华东、华中延续高增, 广东增长相对稳健,广西增速偏慢主要系市场相对成熟而新品 Q1尚未发力影响。分产品看, 24Q1东鹏特饮/其他饮料实现营收 31.01/3.77亿,同比+30.1%/+257%,占比 89.2%/10.8%,其他饮料占比同比+6.6pcts,预计补水啦为其他饮料增长主力。 新品占比提升、加大冰柜投放等小幅拖累短期盈利。 24Q1公司毛利率为42.77%,同比-0.76pcts,预期主要系新品占比提升但因仍在培育期而毛利率较低,叠加白砂糖价格仍在高位等因素影响。 24Q1销售费用率为 17.11%,同比+1.43pcts,主要系公司今年加大冰柜投放以提升品牌力、拉升单点产出。 24Q1管理/研发/财务费用率为 2.95%/0.32%/-1.29%,同比-0.3pcts/-0.1pcts/-1.06pcts,系规模效应全面摊薄费率及定期存款利息增加影响。此外,公司投资收益及公允价值净收益合计占营收比重为 1.0%,同比-1.0pcts,部分拖累短期盈利。因此, 24Q1公司净利率为 19.07%,同比-0.9pct。 年内节奏上,二季度起全力迎战旺季,期待新品动销表现。 我们认为,公司以经营能力为盾,多元矩阵为矛,全年高增动力仍足。而从节奏上看, 24Q1开门红旺季动销超预期,而新品因供应链紧张、销售人员精力分配等因素而尚未明显起势。而从二季度起,公司经营重点全面转向旺季动销: ? 产能端: 春节集中订单压力缓解,叠加长沙工厂已于 3月底正式投产、其他工厂新增产线,供应链压力明显缓解,且公司在建天津生产基地、本次公告拟投建中山生产基地,进一步保障中长期产能基础; ? 产品端: 公司系列新品已逐步上市,前期补水啦已推出西柚/荔枝/白桃/0糖等口味,大咖推出生椰拿铁,无糖茶新增普洱、茉莉口味开始进入渠道,同时试水椰汁、鸡尾酒新品拓展新人群新渠道,产品矩阵快速补齐; ? 渠道端: 当前经营重点一是网点开发及冰柜投放,在提前给予相关补贴的推动下,网点开发进度快于往年,冰柜投放力度明显加大;二是多品类经营,即在品相增加、管理难度客观加大的背景下,销售团队更加注重库存管理和产销协调,同时聚焦多品相货架陈列、精细维护及专案落地等。 此外,公司数字化系统护航,可及时了解终端动销及消费者, 为适时调整市场策略提供精准的决策支持,因此二、三季度旺季动销值得期待。 投资建议: 增势强劲不负众望,期待旺季动销催化,维持“强推”评级。 开门红公司增势强劲再超预期,而产能压力逐步缓解、系列新品有序推出、加大冰柜投放等经营动作高效落地,全年高增动力充足。 维持 24-26年业绩预测27.0/34.1/41.8亿元,对应 PE 估值 29/23/18倍。旺季将至,动销表现有望带来上行催化, 维持目标价 240元,对应 24年 PE 约 35X,维持“强推”评级。 风险提示: 网点扩张不及预期、新品推广不及预期、原材料价格大幅上涨等。
东鹏饮料 食品饮料行业 2024-04-17 190.88 180.98 -- 233.80 21.13%
236.20 23.74%
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公司发布 2023 年年报。 23 年全年实现总营收 112.63 亿元,同比+32.42%;归母净利润 20.40 亿元,同比+41.60%;扣非归母净利润 18.70 亿元,同比+38.29%。单 Q4 营收 26.22 亿元,同比+40.88%;归母净利润 3.84 亿元,同比+39.69%;扣非归母净利 3.68 亿元,同比+27.72%。评论:业绩符合预告上限, Q4 回款表现大超预期。 23 年报符合前期预告上限,且23 年/23Q4 销售回款同比+37.1%/+51.0%, 均快于收入且 Q4 回款大超预期,且年底合同负债+其他应付款 34.2 亿元,环比 23Q3 继续提升 5.2 亿元,主要系动销持续旺盛,前期库存低位下经销商打款意愿高涨,公司报表余力充足。 特饮大单品站稳百亿,新品贡献明显提升。 分产品看,东鹏特饮/其他饮料 23年分别实现营收 103.4/9.1 亿元,同比+26.5%/+186.6%,单 Q4 分别同比+31.5%/+252.6%,在动销旺盛并提前开启新经营年度背景下,收入增长环比再次提速。同时, 23 年其他饮料 9.14 亿,占比提升 4.37pcts 至 8.13%,其中补水+大咖占比 5.11%(预计补水啦 4+亿、大咖 1+亿),贡献明显提升。分地区看, 23 年广东/全国其他区域/直营本部与线上营收为 37.6/60.2/14.7 亿,同比+12.1%/+41.4%/+67.0%;单 Q4 同比+20.5%/+32.2%/+156.0%,全国其他区域中, 华东/华中/广西/西南/华北同增 48.4%/32.8%/9.8%/64.7%/64.8%,除广西网点覆盖率较高有所放缓以外,其余地区保持高增,西南、华北势头迅猛。 Q4 成本压力延续减轻,费率上行拖累盈利表现。 23 年公司毛利率同增 0.75pct至 43.1%,销售/管理费用率分别为 17.4%/3.3%,同比+0.75/+0.32pcts,净利率同比+1.17pcts 至 18.11%。其中,单 Q4 毛利率为 44.9%,同比+0.52pcts,主要系成本压力延续减轻(其中 PET、纸箱等价格下行,白砂糖仍有上涨);销售/管理/财务费用率分别同比+0.85/+1.16/+0.66pcts,主要系年度业绩达成较好致人员奖金增加,叠加增加冰柜投放。此外, Q4 其他收益占收入比重同增 1.7pcts有所增厚,故 Q4 净利率同比-0.12pcts 至 14.65%。 经营能力为盾,多元矩阵为矛,全年高增动力仍足。 伴随着特饮单品迈过百亿, 一是公司网点、份额、覆盖客户面均全面提升, 23 年网点数量从 300w+增至 340w+,尼尔森数据显示销量/销售额份额分别提升 6.3/4.3pcts 至43.0%/30.9%,同时数智化系统累计不重复扫码用户已超 1.9 亿; 二是产能扩张落地、布局完善, 华东、长沙新基地投产及已有基地产线增加, 共同带动产能从 280 万吨增加至 335 万吨, 华北天津基地亦已开工; 三是公司新品矩阵扩张的思路和打法已日趋成熟: 在明确发展路径为“布局高成长饮料品类”、“兼具性价比与多元化”的基础上, 能量饮料聚焦瓶装特饮, 打造“累困”时刻第一联想品牌;补水啦加大投放力度, 拟邀请代言人及专案推广拉动销售;大咖、无糖茶、鸡尾酒则持续培育树立认知。预计 24 年大单品在全国化多点腾飞下仍有望实现 20%+增长,同时新品矩阵式推出+日趋成熟的推广策略, 全年高增动力充足。 投资建议: 高成长持续性无虞, 旺季将至更值得期待, 维持“强推”。 公司在业绩高增的同时,无论是大单品消费人群扩展、品牌力拉升,还是补水啦动销旺盛、系列新品策略打法日趋成熟,公司作为综合性饮料龙头的实力持续增强。年内看,渠道反馈 Q1 开门红动销旺盛, 补水啦快速爬坡、日动销已突破去年旺季高点, 销售势能仍然强劲,旺季将至更值得期待。 考虑年内冰柜投放带来销售费用或有增加, 我们调整 24-26 年业绩预测至 27.0/34.1/41.7 亿元(原 24-25年预测为 27.4/34.4 亿元),对应 PE 估值为 27/22/18 倍, 维持 240 元目标价,对应 24PE 约 35X, 维持“强推”评级。 风险提示: 网点扩张不及预期、新品推广不及预期、原材料价格大幅上涨等
东鹏饮料 食品饮料行业 2023-12-01 195.13 180.98 -- 197.00 0.96%
197.00 0.96%
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引言:站稳百亿,再论东鹏高成长持续性。能量饮料赛道高景气与格局红利共振,东鹏上市以来收入业绩屡超预期。23年预计特饮站稳百亿,市场也相应地对大单品天花板及第二曲线产生一定疑虑。本篇报告,在饮料行业单品规律、品类拓展能力基础上,进一步探讨东鹏未来高成长持续性及路径。 大单品方法论:产品、渠道、赛道层层叠加,底线多在企业能力,上限有赖品类属性。软饮料满足即饮便利性需求,且部分细分品类具备功能性或轻上瘾性。故纵览饮料大单品,出厂端 50亿、100亿、150亿为门槛,产品、渠道、赛道因素层层叠加:1)50亿以下:以口味型饮料居多,产品锐度可带动放量,但需求迭代、渠道广度限制进一步成长,如小茗同学、元气森林。 2)50-100亿:一是依靠全国性渠道布局、卡位品类并适当升级,成为品类代名词的口味型饮料,如冰红茶、阿萨姆、旺仔牛奶;二是基于品类渗透期的先天优势,渠道扩张带动持续增长,如怡宝、百岁山、东鹏特饮。3)150亿以上:高粘性、需求稳定、长生命周期赛道是必备要素,企业能力全面长期拉动,方可从畅销迈向经典,如可口可乐、农夫山泉、中国红牛。 东鹏特饮:能量饮料赛道最强 Alpha,当前全国化势不可挡,单品可看 200亿以上。能量饮料属于高景气+高粘性优质赛道,且放眼全球,即便是欧美日等成熟市场,近 5年零售额 CAGR 也有 5-10%,且量增仍为主要驱动,行业成长性突出,中国渗透空间潜力十足。而格局上看,其余主要玩家短板不一,而东鹏战略聚焦、资源充足且渠道能力行业领先,为最强 alpha,也由此抢占了大部分行业景气红利。当前公司由南向北全国化多点开花,势能全面释放,23年前三季度东鹏特饮同增 25%,全年有望站稳百亿体量。展望未来,23H1东鹏活跃网点达 330万家(全国零售网点 610万、综合饮料龙头多在 400万+),通过加强北方覆盖、已开拓地区县乡下沉及特封通增量,预计仍至少有 2-3年快速铺货窗口,保障公司持续高增。我们测算,全国化渠道扩张+现有人群渗透,已可支撑大单品翻倍空间,且人群扩展、口味裂变仍可挖潜,海外市场待探,预计 200亿体量并非尽头。 品类拓展:赛道优质、渠道护航、推新有序,稳步迈向平台型龙头。饮料企业第二曲线培育,一看主业赛道优质、经营扎实可提供持续培育的底气,二看强渠道力协同、护航新品增长。而于东鹏而言,能量饮料高景气、强粘性,是最好的基本盘;同时邮差体系完善、渠道管理细致、考核激励因时而进、信息化程度也行业领先,强渠道力复用之下,新品铺货迅速且边际成本极低。且推新思路上,公司上市前后即积极研发储备新品,而后根据市场动向适时入局高景气赛道,凭借强渠道力及性价比定位实现放量突围。当前,公司电解质水势头正盛,无糖茶淡季铺货蓄力来年,咖啡持续培育,并积极探索餐饮渠道新品,平台化企业已现雏形,高成长持续性可看更长远。 估值理解:优质赛道持续高成长的稀缺性,提供稳定的估值溢价。参考海外经验,美国软饮料步入成熟期,近 10年销量 CAGR 仅为 1.2%,龙头可口可乐、百事可乐 12-22年营收及利润 CAGR 仅为低个位数增长甚至停滞,稳态估值中枢 20-25X。而 Monster 扎根优质赛道,行业渗透叠加全球扩张之下成长持续兑现,12-22年收入/利润 CAGR 分别 12%/13%,估值中枢 35-40X 具备稳定溢价。故我们认为,东鹏大单品铺货渗透空间仍足,平台化雏形已现,海外市场仍待探索,亦有望长期享有估值溢价。 投资建议:扩张势能强劲,迈向综合饮料龙头,重申目标价 240元及“强推”评级。东鹏大单品网点数量及单点爬坡空间仍足,同时渠道优势复用叠加新品有序培育,平台化雏形已现,高增长持续性可看更长。短期看,公司报表余力充足,未来几个季度均有超预期潜力,估值上行不乏催化,且本轮减持期已近尾声,建议珍惜布局窗口,维持 23-25年 EPS 预测至 5.18/6.83/8.66元,对应 PE 为 37/28/22倍,维持目标价 240元,重申“强推”评级。 风险提示:网点扩张不及预期、新品推广不及预期、原材料价格大幅上涨、部分数据估算或存在误差。
东鹏饮料 食品饮料行业 2023-11-23 186.00 180.98 -- 199.55 7.28%
199.55 7.28%
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近期跟踪:终端动销旺盛,部分地区提前发货奠基 Q4 高增基础。当前终端动销旺盛,各地渠道库存均至低位,甚至出现缺货,公司相应对缺货地区提前于11 月 1 日(相较往年提前半个月)提前新经营年度的发货,Q4 延续高增已具备扎实基数,在大众品整体需求复苏疲软背景下,公司短期景气实为突出。 全国化多点开花,来年势能全面释放。结合渠道反馈,截至 23H1 公司终端活跃网点约 330 万家,当前仍在持续增长,叠加精耕终端提升单点产出,预期 24年营收仍将维持高增。且分地区看,广东/广西相对成熟市场预期通过特渠扩展(疫情期间部分工厂、学校等网点开拓不畅)、终端精耕及新品叠加,有望实现双位数稳增;华东/华中/西南成长中市场在网点扩张、单点爬坡驱动下延续今年的高增势头,而浙鹏基地于近期投产、湘鹏基地亦将于来年 3 月落地,产能已具保障;华北新兴市场则受益于渠道扩张全面起势、有望成为下一个西南,同时公司亦于近期公告,将于天津设厂并建立华北总部,支撑扩张的同时,也印证公司北方市场扩张决心,公司全国化已呈多点开花。 新品淡季铺货蓄力,平台化已现雏形。早在上市初,公司即研发打磨系列新品,结合第三方行业数据及一线市场调研,紧跟行业景气风口、适时推出相关品相,且产品均具备高性价比特征。当前,公司电解质水势头正盛、无糖茶淡季铺货蓄力,咖啡持续培育,并积极探索餐饮渠道新品,平台化企业已现雏形:补水啦:当前网点已覆盖 100+万家,在当前青柠、西柚的基础上,进一步推出白桃、荔枝口味丰富矩阵,当前淡季终端动销仍维持高位,渠道反馈今年全国铺货半年即销售 4+亿,预计明年有望实现翻倍增长。 无糖茶:乌龙茶于 9 月上市,动销反馈良好,后续计划陆续上新茉莉、英红、普洱等新口味,并当前起稳步铺货,至来年 5 月旺季前网点铺设近百万网点,以丰富的产品组合、强大的渠道基础,共享行业景气红利。 东鹏大咖:在即饮咖啡品类受现制咖啡挤压、销售人员重心向补水倾斜背景下,仍维持较好增长,今年销售已过亿,公司战略定力充足,卡位优质赛道持续培育。 其他新品探索:公司已规划加强餐饮渠道扩展,在前期于广东设立餐饮事业部基础上,公司正积极探索储备椰汁等相关新品,若参考全国餐饮网点800+万家及可乐/凉茶等品类成功放量,则潜力进一步扩大。 投资建议:扩张势能强劲,迈向综合饮料龙头,上调目标价至 240 元,重申“强推”评级。公司主业大单品全国化各区域多点开花,且平台型公司雏形已现,高增持续性不断夯实。考虑今年新经营年度提前发货、成本红利延展,我们上调 23-25 年 EPS 预测至 5.18/6.83/8.66 元(原预测为 5.08/6.68/8.45 元),当前 24 年 PE 估值仅 27 倍。同时,公司报表余力充足,PET 继续低点锁价,未来几个季度均有超预期潜力,估值上行不乏催化,且本轮减持期已趋尾声(12月中旬到期),建议珍惜布局窗口,给于 24 年 PE 35 倍,上调目标价至 240 元,重申“强推”评级。 风险因素:网点扩张不及预期、新品推广不及预期、原材料价格大幅上涨
双汇发展 食品饮料行业 2023-08-17 24.76 31.30 24.45% 26.65 7.63%
26.65 7.63%
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事项: 双汇发展发布 2023 年半年报。23H1 实现总营业收入 305.22 亿元,同增 9.15%,归母净利 28.37 亿元,同增 3.89%。单 Q2 总营业收入 148.13 亿元,同增 4.53%,归母净利 13.49 亿元,同增 6.19%。同时,公司拟每 10 股派息 7.5 元(含税),共分配 25.98 亿元,占可分配利润 80.13%,对应半年度股息率为 3.06%。 评论: 肉制品业务:消费疲软压制,仍实现量价利三增。23H1 肉制品营收同增 3.3%,略低于年初预期,其中 23Q2 营收同增 1.9%至 65.8 亿元,销量/单价同比1.6%/0.3%,均环比降速,主要系 Q2 整体消费较疲软。但公司变革动作积极落地,一是加强渠道覆盖与服务,二是高端新品表现较好带动结构升级,一定程度上提振量价表现。利润端,23H1 肉制品成本有所上涨,经消化对冲,H1 吨利同降中个位数至 4030 元/吨,Q2 吨利同比微增 0.9%至 3948 元/吨,保持较好水平。23Q2 肉制品经营利润同增 2.5 %至 15.06 亿元,经营利润率同增0.13pcts 至 22.89%。 屠宰业务:屠宰量显著增长,盈利水平提升。23Q2 屠宰业务营收同增 8.8%至79.86 亿元,其中销量大幅增长 47.1%,主要系猪价低位增加屠宰(预计屠宰量实现较好双位数增长)及鲜销。利润端,Q2 猪价较低之下冻品入库导致相关利润贡献减少,故头均利润有所回落,量增及规模效应带动屠宰业务经营利润同增 6.9%至 1.45 亿元,经营利润率同降 0.03pcts 至 1.82%。 未来展望,优化动作持续落地,经营有望更趋稳健。公司经营持续释放积极信号,未来稳健向好可期,具体来说,一是公司改革动作持续推进,落实网点倍增计划的同时,加强高端商超、CVS、零食系统等新渠道开发,同时 smith、辣么辣等高端新品销售表现亮眼;二是,Q2 中国与欧美猪价差收窄,冻品进口相应减少,经营更显理性规范;三是,禽类养殖业务 23Q2 扭亏为盈,全产业链布局经营步入正轨,平滑周期能力有望进一步提升。展望 23H2,肉制品量利稳健增长可期,冻品出库利润高基数下或有回落,但预计屠宰量仍将保持快速增长、带动规模效应释放,整体有望延续改善趋势。 投资建议:经营更趋稳健,高股息率突出,维持“强推”评级。Q2 消费疲软压制下,公司稳步推进渠道覆盖、屠宰量扩张、新品表现亮眼。展望后续,预计肉制品稳增延续,屠宰业务规模效应有望持续释放,全面稳健向好。考虑到肉制品业务增长略低预期及冻品出库利润贡献减少,我们下调 23-25 年 EPS 预测至 1.71/1.84/1.97 元(原预测为 1.77/1.90/2.02 元),对应 PE 估值为 15/14/13倍。当前安全边际较足,股息率达 6.4%,给予 2023 年目标 PE20X,对应目标价 34 元,维持“强推”评级。 风险提示:需求不及预期,新品推广节奏不及预期,猪肉价格大幅波动等。
伊利股份 食品饮料行业 2021-02-11 46.02 51.19 86.82% 48.38 5.13%
48.38 5.13%
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近期国内疫情反复,市场对公司四季度业绩及新春动销有所担忧,导致伊利股价前期回调。我们认为,市场目前过于将并不重要的短期因素放大,却忽略行业和公司层面逐步展开的改善,而且市场担忧的短期负面因素已经price-in,目前再度迎来布局良机。我们结合近期草根调研,反馈如下: 预计20年平稳收官,激励目标完成基本具备保障。根据渠道反馈,Q4以来常温白奶需求延续强劲态势,促销返利大幅取消,费用投放显著优化,其中,金典延续高增,小白奶缺货情况改善,终端动销良好。同时,在1月提价预期下,12月公司适度控制发货,目前渠道库存良性。考虑春节延后因素,预计Q4收入增速环比略有放缓,业绩端不确定性主要来自Westland计提减值,但考虑前三季度良好基础,激励目标完成基本具备保障。我们认为,春节错期因素下,结合20Q4+21Q1两个季度来看更为合理。 跨市场、跨产品品类调度,对冲疫情不确定性,保障新春稳增长,市场担忧过度。伊利作为全国化乳企,今年疫情防控时点提前,且公司去年疫情突发下已积累丰富应对经验,在跨区域、跨品类调度上具备充足空间,预计公司将资源更多向白奶品类、及一二线市场倾斜。此外,渠道端已提前采取多项举措提前应对,包括门店备货比往年提前半个月,配合下线市场送礼需求而临时支棚支摊,及加强线上渠道布局等,保障新春稳增长。根据渠道反馈,除部分物流受限的区域外,1月以来动销良好,疫情影响实为有限,考虑去年2-3月疫情使消费趋于冻结,Q1低基数下收入端有望实现20%+增长,业绩端弹性更优。 提价预判:原奶全面紧缺,有望推动行业全面提价。1月伊利提价仅限于小白奶等基础品类,提价幅度约5%左右,提价力度相对有限,预计主要系疫情反复或打乱价格调整节奏,行业提价普遍谨慎,短期多以减少买赠促销为主。当前原奶持续紧缺,部分区域抢奶价格已经突破6元,上游原奶上涨将传导至下游乳企提价,预计节后淡季有望迎来行业性的全面提价。参考13年原奶上涨周期,成本上涨背景下全行业普遍提价,幅度多近10%,伊利亦于4月对奶粉提价,7月、12月两次分别对液奶品类进行幅度达8%左右的提价。 中期展望:白奶渐为新引擎,奶粉战略发力,推动伊利净利率水平恢复前期近10%高点。根据渠道反馈,20年金典、小白奶增长显著高于常温酸奶,且伊利21年推出金典A2有机奶、金典PET浓缩奶、臻浓高钙奶、富硒舒化奶等新品,进一步丰富白奶产品矩阵,而安慕希新品则以主打0蔗糖的小黑钻为主。同时,20年以来公司通过冠名热点综艺、与天猫超市签订娟姗奶3年30亿销售目标等方式,逐步加大金典推广。故需求较优叠加布局倾斜,白奶有望逐渐成为新引擎。此外,公司已对奶粉业务进行团队、配方、渠道及营销的全方位优化,抢抓内资品牌份额提升窗口。战略重点由“常温酸+康饮”向“白奶+奶粉”的高盈利组合转型,有望推动公司的净利率水平恢复至前期近10%的高点。 投资建议:短期负面担忧被放大,正面因素将逐一展开,前期回调给予加配良机,重申“强推”评级。我们在前期深度报告《伊利VS农夫:周转为王与盈利制胜》已深入论述竞争格局优化是伊利净利率回升的基础,业务驱动引擎转型将推动伊利盈利水平有望回升至前期近10%高点。年内来看,下游白奶需求旺盛、原奶上涨周期向下游的提价传导、奶粉业务调整成效显现,均是收入稳增及盈利改善的保障,也将是年内持续展开的催化。公司当下市值安全边际充足,静待股价催化剂逐一展开,我们维持20-22年EPS预测1.19/1.43/1.68元,给予22年35-40倍PE,维持目标价区间58-67元,重申“强推”评级。 风险因素:疫情反复影响需求,行业竞争加剧,原奶急涨阶段业绩承压。
伊利股份 食品饮料行业 2020-11-02 40.99 44.13 61.06% 40.11 -2.15%
51.85 26.49%
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Q3收入稳增延续,白奶单品高增,低温及冷饮略有拖累。分品类看,20Q3液 体乳 /奶 粉及奶 制品 /冷 饮产品 的收入为 218.5/27.3/11.7亿元, 同比+9.6%/+18.7%/+1.2%。根据草根调研,金典、小白奶等 7月后供应紧张,低温奶竞争仍较激烈,预计常温奶带动整体液体乳稳增延续,而低温业务有所拖累,奶粉业务则受益于国产品牌市占率提升而延续高质量增长。分产品看,渠道反馈 Q3金典实现 20%+增长,定位中端、卡位三四线市场的新品臻浓表现亮眼,下线市场高端化红利加速释放,产品结构持续优化。同时,根据尼尔森数据,2020年前三季度公司常温奶/低温奶/婴幼儿奶粉市占率为 38.8%/15.2%/5.9%,同比+0.8/+0.2/-0.3pct,龙头地位稳固。 成本上涨压制毛利率,格局优化费用下降,盈利持续向上修复。20Q3公司毛利率为 34.7%,同比-1.3pct,主要系 Q3原奶价格大幅上涨 9.5%拖累。销售费用率为 20.4%,同比-1.4pcts,成本压力提升压缩打折促销空间,叠加下半年乳业双雄费用投放均有所控制、竞争格局优化,公司销售费用率显著下降。管理费用率分别为 4.7%,同比+0.2pct,主要受股权激励费用摊销影响。费用下降有效缓解毛利率压力,20Q3净利率为 8.7%,同比+0.9pct,持续向上修复。 今年激励目标达成料已无虞,未来激励目标锁定下限,格局优化或带来盈利向上弹性。全年来看,考虑到春节靠后,Q4预期不宜过高,但前三季度已充分打好基础,且向好趋势延续,预计全年激励目标完成具备充分保障。伊利常温奶市占率已近 40%,与竞品份额的拉开,有望带来行业竞争趋缓,且后千亿阶段看公司对份额及利润诉求料将更加均衡,投放力度应有收缓,阶段性净利率料将具备回归至近 10%的潜力。 投资建议:当下仍是食品板块首选,关注潜在提价催化,维持目标价 50元及“强推”评级。在食品板块当下估值较高背景下,伊利即便以明年股权激励目标为盈利预期,当前估值仅略高于 30倍 PE,板块内性价比突出,仍是食品板块首选,而盈利一旦向上修复,市场对伊利的盈利预期又将重新认知。放眼明年,在原奶价格上行背景下,促销已全面收缩,若成本上涨幅度较大,不排除行业性提价可能性,传导成本压力之余,亦将成为盈利驱动力及股价催化剂。 我们维持公司 20-22年 EPS 预测 1.17/1.36/1.59元,现价对应 PE 为 36/31/27倍,维持目标价 50元,对应 21年 37倍 PE,重申“强推”评级。 风险提示:行业竞争加剧、低温及冷饮等业务低预期、新品拓展不及预期。
安井食品 食品饮料行业 2020-10-28 167.86 176.94 135.45% 181.24 7.97%
204.85 22.04%
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需求景气不减,餐饮复苏接力,锁鲜装快速放量,Q3收入大幅提速。三季度公司收入超预期,主要原因包括:1)疫情加速速冻食品家庭端消费习惯培育,公司大力发展的锁鲜装加快放量,带动公司20Q3肉制品/鱼糜同比增速大幅提速至52.8%/54.5%,其中Q2分别同增30.5%/38.5%。2)疫情影响淡化,餐饮快速复苏,支撑公司Q3经销渠道(餐饮端为主)同比增长39.02%,环比提速22.1pct。草根调研显示,Q3市场供不应求,公司相应缩减促销力度。3)公司继续加大各类超市、生鲜门店、社区团购、电商平台等各类渠道开发,Q3商超/特通/电商分别同比增长43.56%/55.49%/189.97%,除此之外伴随产能投放顺势重点开发华南、西南等潜力市场,期末经销商数量达到956家,单季净增71家,各区域增速基本提升至40%以上。4)Q2收入确认留有余力,Q2公司销售商品、提供劳务收到的现金增48%,高于同期收入增速。 毛利率维持高位,盈利能力持续优化。20Q3公司毛利率为26.46%,同增2.56pct,一方面去年低基数提价效应犹存,另一方面高毛利锁鲜装和C端渠道占比提升有力支撑公司毛利率水平。费用端小幅提升,Q3销售费用率为12.09%,同增0.20pcts,料为公司募投产能释放下市场投放加大和新产品投入提高所致。管理费用率为4.20%,同增1.31pct,与股权激励摊销有关。其他费用基本保持平稳,在毛利率显著改善下盈利能力继续优化,Q3净利率达到7.30%,同比增长0.99pct。 产能全国化布局加强,BC兼顾渠道优化,展望全年进入Q4旺季。公司Q3顺利发行可转债融资,丰沛资金在手保证产能有序扩张,未来伴随湖北、四川和华南工厂陆续投产,依托公司丰富的渠道开拓和市场运作经验,将有力支撑公司长远发展。同时面对疫情和餐饮复苏的新形势,公司前瞻布局“BC兼顾,双轮驱动”的发展战略,加大对家庭端渠道开发,凭借“贴身支持”的极致经销商服务能力,把公司在B端的竞争优势向C端顺利复制,未来有望持续实现BC渠道的双丰收。展望未来,公司成长路径清晰,同时Q3合同负债4.50亿,环比增加2.87亿,Q3高增下依然留有余力,预计Q4公司进入消费旺季。 景气仍旺经营正酣,业绩再超预期,维持“强推”评级。公司核心竞争力及业绩稳健性持续验证,考虑到业绩超预期,上调2020年盈利预测,给予2020-2022年EPS预测至2.40/3.14/4.09元(原预测值为2.19/3.14/4.09元),对应PE为69/53/40倍。剔除股权激励费用影响,业绩CAGR可达35%左右,且成长性及确定性并存,公司高估值具备支撑,给予明年60倍PE,维持目标价188元,维持“强推”评级。 风险提示:终端需求不及预期、市场竞争加剧、C端拓展不及预期等风险。
伊利股份 食品饮料行业 2020-10-12 39.50 44.13 61.06% 44.54 12.76%
45.00 13.92%
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近期反馈:奶源走向紧缺背景下,促销力度显著减弱;双节需求旺盛,下线市场红利释放。我们近期持续草根调研乳业市场,核心反馈要点如下: 1)行业奶源供给走向紧缺,企业诉求推动竞争格局改善,费用投放显著优化。行业奶源逐步紧缺,推动原奶价格持续上涨,企业成本压力提升压缩打折促销空间,金典、小纯奶等单品7月后供应紧张、促销明显减少。同时疫情期间,乳业双雄费用投放均较多,因此对下半年费用投放均有所控制,渠道调研反馈伊利Q3线下促销力度显著减弱,费用率或明显降低。 2)社交送礼推动双节需求旺盛,三四线市场增长强劲。中秋国庆双节期间走亲访友等社交活动全面恢复,终端需求旺盛,渠道反馈当前库存处于低位,周转良好奠定经营正循环基础。值得注意的是,三四线市场增长强劲,下线市场持续精耕的红利全面释放,而下线市场的费用投放效率明显高于一二线市场,盈利贡献亦将明显。 三季报前瞻:净利率持续向上修复,中性预计Q3业绩同比增长20%以上。公司Q2强劲增长,超越市场乐观预期,但市场或仍纠结于对补库等一次性因素消退后的业绩持续性。实际上,需求旺盛下的库存良性甚至供应偏紧、费用规划的限制,已奠定下半年净利率同比持续修复的基础,草根调研进一步验证,伊利各项业务中对收入和利润贡献最大的常温及奶粉业务均保持高质量增长。结合渠道调研,我们预计Q3常温、奶粉有望增长15%左右、20%+,低温竞争仍激烈,预计仅小幅增长,因此中性预计Q3收入端整体15%左右增长。原奶成本虽面临压力,但考虑到公司产品结构升级、买赠促销减少等因素将部分抵消,预计毛利率同比小幅下降。Q3促销力度显著减弱,且公司费用投放理性、结构有所调整(线上转投性价比较高的新栏目,线下侧重三四线市场),预计Q3销售费用率有望显著下降,毛销差将扩大。管理费用方面,由于收入双位数增长,即便考虑年内员工涨薪及单季度约1.4亿的股权激励费用摊销,预计Q3管理费用率仍相对平稳。综合以上测算,中性预期Q3业绩有望实现20%以上,净利率持续向上修复。 估值思考:当下安全边际已充分可靠,向上催化正在展开。以伊利当前市值,仅以最保守的股权激励目标,对应明年不足30倍PE。在空间持续打开及龙头地位强化的前提下,考虑常温下线升级红利及奶粉高盈利业务拉动,若公司在后千亿阶段对份额及利润诉求更加均衡,则中期阶段性净利率水平理应回归至接近10%水平,对应100亿左右利润,当前市值安全边际已充分可靠。短期来看,双节动销旺盛、季报延续高增、费用显著优化为估值向上的催化剂。 投资建议:市场争议点逐步明晰,短期股价催化剂进一步明确,重申“强推”评级,目标价50元。我们在7月深度报告《看懂伊利空间的三个层次》及9月报告《成长性和持续性仍被低估,现价重申强推》中,已着重分析伊利成长空间、常低温之争、盈利中枢等市场关心问题,我们认为伊利具备持续主导行业的能力。而短期看,需求旺盛、费用优化、盈利修复等估值向上催化正在展开,周转良性及格局趋好更奠定来年持续性,我们略上调2020-2022年EPS预测至1.17/1.36/1.59元(前次1.16/1.32/1.43元),给予21年37倍PE,目标价50元。伊利价值已被低估,股价催化剂已进一步明确,市场犹豫之时料是配置时机,重申“强推”评级。 风险因素:行业竞争加剧、原奶价格涨幅超预期、新品拓展低预期等风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名