多因素驱动行业发展,石膏板行业蛋糕不断做大 地产引领行业需求大势,产品性能拓展应用纵深,石膏板产品在隔墙领域和住宅领域的拓展空间极大,同时现有政策鼓励新型墙体材料的应用和装配式建筑的发展,石膏板的应用还有进一步提升的空间。 石膏板供给端仍有进一步出清的空间 1,000万平方米/年以下的石膏板生产线被认定为淘汰类生产线,目前国内1000万平米以下的产能约有5.5亿平米,约占到石膏板总产能的13%左右。落后产能逐步退出无疑利好北新建材。北新建材的所有国内产线规模均在3000万平米以上,全部在限制级别的规模之上,落后产能的淘汰有望进一步提升公司的市场份额。 中长期来看公司市占率仍有提升潜力 公司旗下两大石膏板品牌泰山、龙牌合计市占率达58%,是国内龙头。公司已发布30亿平米石膏板产业规划,启动全球化产业布局。依托强大技术、营销优势,公司在国内市场有望继续提升市占率,海外市场有望打开新空间。并且公司近期或将受益于雄安新区建设,对业绩产生积极影响。公司盈利中枢有望趋势上移。考虑到公司自身绝对成本优势和纸价上涨带来的相对成本优势,在护面纸成本趋势上涨的情况下,公司完全有能力在维持公司合理利润率的情况下应对纸价上涨。在产品价格和毛利率中枢提升背景下,叠加优质的管控能力,单位产品盈利也将显著提升。 盈利预测和投资评级。我们预计公司2017-2019年营收分别为110.63亿、134.93亿、150.05亿元,归母净利分别为23.5亿、30.62亿、36.44亿元,EPS分别为1.31元、1.71元和2.04元,按2018年3月15日收盘价计算,对应PE为19.4X、14.9X、12.5X。可比消费建材类公司2018年PE平均值为16.68X,北新建材质地尤其突出,我们认为估值水平可达行业平均,且考虑龙头溢价,给予18X估值,推出目标价30.8元,维持“买入”评级。 盈利预测调整原因。前次预测发生在2017年10月中旬,而去年四季度行业及公司发生新动态,例如河北等市石膏板错峰限产,公司发布全球产能布局战略、公告在坦桑尼亚合资建线。我们基于环保只严不松与废纸进口难度加大的预期,预计护面纸价格仍将上涨,公司为维持合理毛利率,可能提高产品价格,同时受益环保趋严市场集中度提高,我们将2017-2019年归母净利从前次21.17、28.68、36.01亿上调为23.5、30.62、36.44亿元。 风险提示:石膏板价格大幅下跌;美国诉讼案产生大额赔付;海外拓展不及预期,雄安新区建设订单不及预期。

公司近期发布2017年报,实现营业收入111.64亿元,同比增长36.88%,归母净利润23.44亿元,同比增长100.16%,扣非净利润23.98亿元,同比增长108.67%。其中,四季度单季营业收入30.57亿元,同比增长34.02%,归母净利润7.79亿元,同比增长100.45%。 业绩靓丽,龙头阔步前行。 报告期内公司营业收入、归母净利均创历史新高,主要受益石膏板产品量价齐升。 公司主要产品石膏板收入占比88.53%,产销分别为18.26、18.21亿平米,同比分别增长11.89%、11.38%。占比7.98%的龙骨产品实现8.91亿收入,同比大幅提升46.25%。主要产品石膏板的成本构成中,原材料占比由2016年59.43%上升至2017年的62.98%,绝对值同比大幅上涨36.39%。主因废纸进口受限,国废价格上涨,传导至石膏板主要原材料护面纸大幅涨价。燃料动力成本上涨25.63%,涨幅显著,主因煤炭价格上涨。 整体看,营业成本同比上涨30.55%,低于收入增速6.33个百分点,因此整体毛利率实现37.23%,同比提升3.05个百分点。主因公司在成本明显上涨背景下执行提价战略,强势覆盖原材料涨价风险。由于公司是石膏板龙头,原材料采购量大,对上游企业有较强议价能力,从而提升公司相对于行业内小企业的竞争优势。2017年石膏板产品平均单价为5.43元/平米,2016年为4.42元/平米,价格每平米同比增长1元以上。石膏板毛利率实现39.04%,同比增长1.43个百分点。 应用领域扩大+中标雄安,打开销量空间。 2017年公司总销量18.21亿平米,同比增长11.38%,超出行业平均增速(10%以下),公司市占率水平进一步提升。未来既有建筑改造翻新、二次装修过程中对石膏板的使用比例将不断提高,都将推动石膏板的市场需求进一步增加。此外,公司独家中标北京城市副中心国家重点工程,独家供应龙牌石膏板、轻钢龙骨墙体吊顶系统和矿棉板吊顶系统,示范效应显著。 开启30亿平产能布局,市占率有望进一步提升。 北新建材的所有国内产线规模均在3000万平方米以上,全部在限制级别的产能之上,落后产能的淘汰有望进一步提升公司的市场份额。同时,根据当前市场形势和公司发展需要,公司制定了21条石膏板生产线的产能布局,建成投产后,石膏板总产能将达到30亿平方米左右。 逐鹿全球,拓土开疆前景可期。2017年公司开始全面推进全球化战略,致力于赢得50%的全球市场份额。目前全球石膏板市场需求100亿平方米左右,市场规模在700亿元人民币左右。按照公司2017年营收计算,目前在全球的市场份额只有15%左右,海外业务的拓展尚有较大空间。我们预计2018-2019年归母净利分别为30.6亿、36.4亿元,EPS分别为1.71元和2.03元,按3月16日收盘价计算,对应PE为14.8X、12.5X,维持“买入”评级。

世界水泥龙头。海螺水泥是中国乃至世界的水泥龙头企业,根据公司最新的年度业绩预增公告,公司2017年归母净利高达145亿-162.1亿,同比增加70%-90%,在A股水泥企业中,公司整体业绩突出。考虑2018年行业盈利中枢的提升,公司作为行业龙头有望显著受益。 水泥行业量稳价升,公司更具竞争优势。我们预计2018年整体基建投资增速在11-13%区间,房地产投资增速中枢在3%-4%的区间左右,预测2018年水泥需求或有小幅下降,但总体维持稳定。海螺水泥产能主要集中在水泥需求好于全国平均水平的华东、华南等地区,需求更优。在行业供给侧2018年继续趋紧、成本端维持稳定的前提下,公司2018年具备可观的业绩弹性。 强劲的核心竞争力,行业地位难以撼动。除行业性利好因素外,海螺水泥更兼具强大的成本控制能力和卓越的公司治理能力。公司还积极推进水泥相关产业发展,拓宽市场边界。海螺水泥的各项财务指标表现十分优异,竞争优势明显,而这也是公司卓越治理下的经营体现。 内外兼修质地优异,财务指标全面领先。在海螺水泥、华新水泥、万年青、冀东水泥、祁连山五家水泥企业中,2017年三季度资产负债率仅为26.35%,资产质量十分健康,其他四家公司均在40%以上。海螺净利率、毛利率、投入资本回报率以及经营活动产生的现金流量净额在营收中的占比、应收账款周转率在五家企业中表现最佳。2015年至今海螺ROE水平高于行业平均,期间费用率在10%-15%之间波动,成本控制水平遥遥领先。考虑到2017年、2018年盈利持续向上,公司行业地位持续强化,以及海螺水泥本身作为低估值、盈利强、分红稳定的行业龙头公司,我们认为公司的估值中枢还有进一步提升空间。2016年至今PB水平在波动中上升,较低估值给予公司股价较强的安全边际。 盈利预测和投资评级。我们预计公司2017-2019年营收分别为761.15亿、881.66亿、961.18亿元,归母净利分别为150.02亿、203.07亿、239.28亿元,EPS分别为2.83元、3.83元和4.52元,按照2018年3月13日收盘价32.73元计算,对应PE为11.56X、8.54X、7.25X。自2011年盈利顶点后,2012年至今海螺平均估值为11X,同样给予2018年11X估值,对应目标价42.13元,维持“买入”评级。 盈利预测调整原因:前次预测发生在2017年7月初,而2017年四季度由于华东等地供给侧改革、环保督查收紧,安徽、浙江、江苏均执行水泥停窑限产措施,旺季供给收缩,部分矿山整治原材料涨价成本推高,最终导致水泥价格大涨,提升公司利润,且价格基数提高,将2017-2019年净利润从前次125、135、153亿上调为150、203、239亿元。

深耕“水泥”主业,战略延伸优化产业。 公司主要从事水泥熟料、水泥、混凝土等基础建材产品的生产制造和销售及房地产开发与物业管理等业务,其中,水泥及商品熟料为公司的主营业务,公司拥有熟料产能共计1200万吨,水泥产能约950万吨;熟料产线共8条,主要分布在安徽、浙江及新疆,销售市场辐射“长江经济带”及新疆西北部。在深耕主业的同时,公司积极推进产业链延伸,通过加建粉磨站及收购地产子公司,进一步优化产业结构,提升业绩的稳定性。 与同行业公司相比,公司2017年前三季度实现销售毛利率32.35%,为同行业中最高;销售净利率为15.45%,仅次于海螺水泥(20.49%)和塔牌集团(16.61%),远高于同业其他公司,盈利能力行业领先;而从历史数据可以看出,历年来公司的成本控制能力及盈利能力仍在稳步提升。 行业盈利处上升空间,区域供需格局持续向。 受供给侧改革的影响,行业盈利持续改善,2018年随着行业内部结构的持续优化,行业盈利有望进一步提升。公司主要覆盖区域为安徽、浙江及江苏,所属华东地区是全国供需格局最好的区域之一,2017年公司充分受益区域利好行情。展望 2018年,需求方面,区域覆盖三省既有“十三五”规划中的基础设施建设目标托底,又有区域房地产新开工面积延续及投资增速不减带来的需求拉动;供给方面,预计在供给侧改革的大背景下,去产能、错峰叠加环保效应持续发力,加之区域市场竞争格局良好,整体边际供需关系良好。 在深耕“长江经济带”的基础上,公司放眼于“一带一路”建设规划,积极推进新疆地区的产线建设以及国外熟料产线项目。18年新疆地区水泥需求稳定,同时吉尔吉斯共和国在建的熟料产线预计19年投产增厚业绩,公司将在“一带一路”建设规划的推进中持续受益。 营运及盈利能力优秀,财务数据健康。 公司2017年前三季度的加权ROE 为27.13%,明显高出行业平均水平,说明公司运用自有资本的效率极高。利用杜邦分析法拆分净资产收益率,我们发现公司的总资产周转率及销售净利率均显著领先于行业,公司优秀的营运能力和盈利能力是净资产收益率如此之高的主要支撑。而权益乘数偏高是由于公司2016年举债投资所致,而公司健康的营运状况和盈利能力,足以保障公司较强的偿债能力。 盈利预测与估值讨论:们预测公司2017-2019年归母净利分别为8.09亿、12.57亿及14.38亿,当前股价(2月27日收盘价)对应17-19年PE 分别为11.94倍、7.69倍和6.72倍。我们认为公司当前股价被低估,基于谨慎性原则,对应公司2018业绩给予10倍估值,对应目标价15.5元,给予“买入”评级。 风险提示:下游房地产需求、供给侧改革推行不及预期。

全球经济的逐步复苏,玻纤行业整体需求向好。目前已有多家玻纤企业进行产品提价,包括中国巨石、泰山玻纤、重庆国际、山东玻纤等。在玻纤行业供给格局相对稳定的情形下,行业选择在淡季进行集中提价,反映出2018年行业对需求的乐观预期。同时我们判断随着2018年各类产品需求复苏,行业可能还有新的提价动作。 玻纤产能弹性十足,量价齐升优势尽显。近几年玻纤行业竞争格局正在逐渐产生深刻的变化,在行业准入提升和龙头企业愈发强大的综合优势下,包括中国巨石、泰山玻纤在内的龙头企业在技术、资金、渠道等方面的绝对优势已经使得行业在加速集中。对于泰山玻纤而言,公司近段时期和未来规划的新线投产和技改陆续完成已经并将会继续在未来几年为公司带来可观的产能弹性,预计公司2017-2019年净新增产能平均增速在15%-20%的区间,中长期规划至100万吨。 从风电行业来看,国内装机底部拐点已经逐步明朗,2018年开始国内风电装机量有望触底回升。种种积极因素也指向本轮风电行业装机复苏的可持续性,一是国内弃风限电情况持续改善,2017年前十个月风电利用小时数同比增加151个小时,二是风电标杆电价下调有望带来未来两年风电装机的大幅提升,三是风电机组的价格降低增加了运营端的收益,从而带动投资端的回升。综合来看,2018年风电装机容量有望大幅回升,乐观预期至25-30GW 的区间,中性预期在23GW 左右,并且2019年装机增长是可持续的。 公司作为风电叶片行业的龙头,将会受益行业景气向上。一方面,随着叶片产品走向大型化,公司在技术上的优势和下游各大风机厂商的深度合作将会有利于公司叶片市场份额的不断增长,公司叶片份额连续多年排名第一;另一方面,公司在海上风电和叶片海外业务方面率先破局,推出大型海上风电叶片,同海外知名风机厂商深入合作。总体来看,随着公司叶片市占率的提升叠加行业的景气上行,公司2018年叶片盈利将会显著提升。 锂电隔膜稳步推进,关注业绩释放。公司抓住新能源汽车发展的大好时机,定位高端锂电池隔膜市场,采用的湿法双向同步拉伸法是国内唯一。目前公司已有的南京的三条产能2,720万平米生产线,16年公司开始实施锂膜生产线建设项目,获批发改委1.4亿元专项基金。锂膜第一期四条线2.4亿平米产能,目前1#已连续稳定生产,产能爬坡过程中;2#已进入调试阶段、3#4#设备正在安装。 维持“买入”评级。公司前三季度营收72.31亿元,同比增长15.96%,归母净利6亿,同比增长77.16%,考虑到2017年已经结束,我们根据谨慎性原则以及各项业务最新进展对估值模型进行调整(例如2017年风电叶片业务受市场并网装机容量影响,锂电隔膜业务投产情况以及2018年玻纤下游景气度持续),分业务预测风电叶片、玻纤、高压复合气瓶、锂电池隔膜的收入及盈利情况。我们预计玻纤2017年贡献净利6亿+,风电叶片贡献2亿+,气瓶业务减亏,隔膜业务尚未盈利;2018年玻纤有望实现9亿+净利,风电叶片有望3亿+,隔膜业务有少量业绩贡献,约4000万+,气瓶业务2000万+等。综合下来预计公司整体2017、2018年营业收入将达到99.78亿元、120.60亿元;归属于母公司的净利润8.05亿元、12.17亿元。 按8.07亿总股本计算,EPS 为1元,1.51元,当前股价对应2017、2018年PE 为22.66、14.99倍,给予2018年20倍PE,对应目标价30.2元,维持“买入”评级。 风险提示:隔膜业务推进不及预期;玻纤下游景气度不及预期。