事件：公司发布 2023年中报，上半年实现收入 31.4亿元，同比+24.2%，归母净利润 10.6亿元，同比+36.5%，扣非归母净利润 10.3亿，同比+37.7%；其中单 Q2实现收入 12.3亿元，同比+28.6%，归母净利润 3.6亿元，同比+59.0%，扣非归母净利润 3.5亿，同比+67.9%；收入端符合预期，利润端超市场预期。 洞藏放量引领结构升级，省内市场延续强劲成长。1、安徽经济活跃，二季度婚宴、升学宴等宴席场景恢复良好，洞藏系列充分受益，省内延续强劲增长，其中高地合肥市场表现尤为亮眼。2、分产品看，23单 Q2中高档白酒收入 8.6亿，同比+39.6%，主要系洞藏高增贡献，其中洞 9/洞 16表现尤为亮眼，预计 23Q2洞藏占比达 50%左右，产品结构升级持续；普通白酒收入 2.9亿，同比+12.5%，去年同期低基数下实现恢复性增长。3、分区域看，23单 Q2省内实现收入 7.5亿元，同比+39.3%，主要系安徽经济活跃，叠加洞藏品牌势能持续释放，省外市场收入 4.0亿元，同比+19.1%，省外市场实现稳健增长，洞藏占比稳步提升。 此外，报告期内公司省内净增经销商 35家至 726家，省外经销商净增 21家至669家。 结构升级带动毛利率提升，盈利能力大幅提高。23Q2公司毛利率同比提高 7.4个百分点至 70.6%，预计主要系洞藏系列提价，叠加洞 9/16放量带动产品结构优化；费用率方面，23Q2销售费用率小幅上升 0.1个百分点至 12.0%，管理费用率下降 0.9个百分点至 4.0%，整体费用率同比下降 1.1个百分点至 17.4%； 综合作用下，23Q2净利率大幅提高 5.6个百分点至 29.7%，盈利能力持续提升。 现金流方面，23Q2销售收现 13.8亿元，同比+42.5%，二季度末合同负债 5.1亿元，同比+33.5%，现金流表现优异。 洞藏系列势能强劲，业绩弹性持续释放。1、安徽产业升级顺畅，经济活跃度高，公司主销的洞 6/9卡位 100-300元大众主力消费价位，充分受益于宴席和聚饮复苏，次高端的洞 16受益于公司主动推广及合肥主流价位升级，呈现出高速增长。 2、洞藏系列品牌势能持续释放，市场流行度和认可度稳步提高，当前洞藏系列渠道利润仍旧高于省内同价位竞品；高地合肥市场延续强势增长，皖北、皖南开拓进度顺畅，全省化扩张趋势已成。3、展望未来，洞藏系列仍处在黄金发展期，洞 9延续高速放量，次高端洞 16放量锋芒初现，洞 20积极培育后有望接棒发力；洞藏放量路径清晰，产品结构升级持续性强，业绩弹性有望持续释放。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年 EPS 分别为 2.77元、3.45元、4.22元，对应 PE 分别为 25倍、20倍、16倍。洞藏系列势能加速释放，产品结构升级持续，业绩爆发力十足，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期，市场开拓或不及预期。

事件：公司发布 2023年度半年报，2023H1实现营业总收入 15.2亿元，同比增长 24.3%，实现归母净利润 2.5亿元，同比增长 20.1%；2023年单 Q2实现营业总收入 6.3亿元，同比增长 21.1%，实现归母净利润 0.7亿元，同比增长 53.7%，业绩符合市场预期。 产品结构持续优化，省外市场加速拓张。1、23H1产品结构进一步优化，出厂价百元以上、30-100元、30元以下产品分别实现营收 9.9亿元（+31.2%）、5.0亿元（+14.6%）、819万元（-49.4%），百元以上产品营收占比提升 3.6个百分点至 65.9%，产品结构进一步优化。2、分区域看，甘肃东南部、兰州及周边地区、甘肃中部、甘肃西部、其他地区分别实现营收 4.5亿元（+26.9%）、3.8亿元（+16.1%）、1.8亿元（+26.1%）、1.5亿元（+33.0%）、3.5亿元（+25.3%），甘肃东南部基地市场得到进一步夯实，省外市场开拓持续发力。3、招商节奏上看，省外经销商净增加 71家至 567家，内蒙、河南、江苏等市场聚焦团购渠道，通过核心意见领袖持续培育品牌氛围，全国化布局不断取得突破。 费用投放持续加大，经营质量显著提升。1、产品结构持续升级，带动毛利率提升 0.6个百分点至 63.8%。2、费用方面，持续加大消费者培育相关费用投入，不断强化品牌建设，销售费用率同比增加 3.2个百分点至 19.4%，综合费用率同比增加 2.9个百分点至 29.5%。3、母公司金徽酒股份有限公司被认定为高新技术企业，企业所得税税率由 25%降为 15%，公司所得税税率同比下降 6.9个百分点至 15.1%。综上影响，公司销售净利率同比下降 0.8个百分点至 16.5%。 4、经营活动产生的现金流量净额 3.5亿元，同比增长 103.3%；期末合同负债4.4亿元，同比增长 52.6%，经营质量显著提升，合同负债的蓄水池作用进一步强化。 加快推进省外布局，期待业绩弹性释放。公司沿着“布局全国、深耕西北、重点突破”的战略路径，积极拓展成长空间：1、在西北区域，白酒主流消费价格带正向 100-300元快节奏升级，公司将尽享区域消费升级红利。2、在华东和北方区域，消费升级如火如荼，市场空间持续扩大，公司发力华东和北方市场步伐加快，未来华东和北方市场有望成为重要增长引擎。3、公司高举高打进行品牌建设，持续加大消费者培育，尽管短期费用投入有所加大，但中长期利于强化增长动能，为长远持续发展奠定坚实基础，期待业绩弹性释放。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年 EPS 分别为 0.82元、1.11元、1.40元，对应 PE 分别为 31倍、23倍、18倍，公司持续受益全国化布局和消费升级红利，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

事件：公司发布2023年中报，上半年实现营业总收入710亿元，同比+19.4%，归母净利润360亿元，同比+20.8%；其中单Q2实现营业总收入316亿元，同比+20.4%，归母净利润152亿元，同比+21.0%，收入和利润均高于前期预告指引。 茅台酒与系列酒双轮驱动，非标酒和茅台1935贡献增量。1、公司23Q2收入和利润均实现20%以上增长，超出前期预告指引，预计主要系23Q2非标酒配额增加、新品茅台24节气酒贡献增量、茅台1935放量共同驱动。2、分产品看，上半年茅台酒收入593亿元，同比+18.6%，其中单Q2茅台酒收入256亿元，同比+21.1%，预计茅台酒量价齐升，吨价提升主要受益于非标酒比重提升和直销渠道放量；上半年系列酒收入101亿元，同比+32.6%，其中单Q2系列酒收入51亿元，同比+21.3%，茅台1935放量带动系列酒高增。3、分渠道看，公司深入推进渠道体系改革，上半年直销渠道收入314亿元，同比+50.0%，其中“i茅台”数字营销平台实现酒类不含税收入93亿元，同比+111.5%；单Q2直销渠道收入占比同比提升4.7个百分点至44.5%，渠道结构持续优化。4、上半年公司完成茅台酒基酒产量4.5万吨，同比+4.9%，系列酒基酒产量2.4万吨，同比+41.2%，基酒产量稳步提升。 盈利能力维持高位，现金流表现稳健。1、公司上半年毛利率同比下降0.3个百分点至91.8%，预计主要系生产成本增加所致，毛利率仍维持高位。费用率方面，23H1公司销售费用率2.6%，与去年同期持平，管理费用率下降0.8个百分点至5.5%，整体费用率下降0.9个百分点至6.9%；上半年净利率同比下降0.3个百分点至53.7%，盈利能力维持高位。2、现金流方面，公司上半年销售回款691亿元，同比+12.9%；截止二季度末，公司合同负债为73.3亿元，同比-24.1%，环比-12.0%，预计主要系直销占比提升所致，整体现金流保持稳健。 经营情况稳中向好，有望引领行业景气向上。1、作为行业的定海神针，公司批价稳定、库存良性，上半年顺利实现时间过半、任务过半，增长表现亮眼，在经济复苏的大背景下，公司有望引领白酒行业景气向上。2、公司深刻把握“酒文化的极致”的内涵，持续开展走进“四大书院”、清明感恩大典以及二十四节气系列文化活动，茅台文化传播力持续彰显。3、在公司持续深化改革的背景下，渠道和产品结构更加均衡，中长期量价策略游刃有余，长线发展后劲十足。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为59.29元、69.23元、80.50元，对应动态PE分别为32倍、27倍、23倍。公司量价齐升确定性高，改革动作持续落地，长线发展后劲十足，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期。

事件：公司发布2023年中报，2023上半年实现营收15.3亿元，同比-26.4%，实现归母净利润2.0 亿元，同比-45.2%；其中23Q2 实现营收6.7 亿元，同比+2.2%，实现归母净利润0.4 亿元，同比+508.9%，业绩整体符合市场预期。 23Q2 收入端环比改善，库存压力充分释放。1、2022 年新冠疫情对白酒行业动销产生负面影响，经销商和终端库存显著上升，为降低渠道库存和稳定价值链，23Q1 公司主动控货消化库存，导致上半年收入和利润端显著下滑；二季度以来，经销商和终端库存回到健康水平，库存压力充分释放。2、分产品看，23H1 高档、中档产品分别实现营收14.3亿元（-27.9%）、0.9亿元（+40.7%）；其中单Q2 高档、中档产品分别实现营收6.3 亿元（+0.6%）、0.4 亿元（+102.9%），23Q2 环比改善明显。3、得益于宏观经济逐步复苏，叠加当前库存恢复至合理水平，下半年动销加速改善可期；公司预期从第三季度开始营收端恢复双位数成长，并预计2023 年净利润与营业收入同比2022 年保持增长。 产品结构有所下沉，盈利能力阶段性承压。1、公司上半年毛利率同比下降2.4个百分点至82.5%，主要系中档产品增速更快，产品结构阶段性下沉。2、费用率方面，23H1销售费用率同比提高2.4个百分点至36.0%，管理费用率同比提升3.2 个百分点至13.2%，主要系收入基数下降影响，财务费用率保持稳定；整体费用率提升6.0 个百分点至49.4%，净利率下降4.6 个百分点至13.3%，盈利能力阶段性承压。3、23H1公司销售收现16.9 亿元，同比-20.6%；截至二季度末，公司合同负债10.9亿，同比+26.7%，环比+8.8%，为下半年提前蓄力。 23H2 有望加速改善，长期向好趋势不变。1、展望下半年，公司将继续保持战略定力，持续落地“产品升级创新、品牌高端化、营销突破”三大策略，通过举办高质量的消费者培育活动和推出白酒学坊，稳步提高消费者圈层培育的质量。2、产品方面，下半年公司将进一步加大对新井台的资源投放力度，举办更聚焦于新井台的营销活动，提升新井台的品牌曝光度；同时，公司加强对中档200 元价位“天号陈”产品的推广力度。3、从长期看，消费升级和次高端扩容是长期趋势，公司品牌和渠道竞争优势突出，并持续推进品牌升级和市场开拓，长期向好趋势不变。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为2.55元、3.07 元、3.70元，对应PE 分别为27 倍、22 倍、19 倍。次高端扩容是长期趋势，公司核心产品均处于次高端价格带，长期向好趋势不变，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期。

事件：公司发布2023年上半年主要经营数据，23H1预计实现营业总收入59.70亿元，同比+28.46%，实现归母净利润20.50亿元，同比+26.70%；预计23Q2实现营业总收入21.67亿元，同比+30.59%，实现归母净利润7.95亿元，同比29.15%，高增势能延续，23H1业绩符合市场预期。 高增势能延续，结构持续升级。1、受益于宴席消费场景的显著恢复，以及公司品牌力的持续强化，叠加22Q2的低基数，23Q2业绩增速环比加快。2、持续推进产品结构升级，省内国缘V3品牌势能提升显著，明显带动产品结构优化；六开先行聚焦省外，高举高打塑造品牌，持续强化品牌力。3、省内夯实省外开拓，省内不断强化薄弱市场，苏中、淮海、盐城等区域高增势能延续，与竞品的差距持续缩小，品牌势能显著增强；省外聚焦10个核心市场，渠道培育更加精细化，品牌影响力持续积聚。 基本盘进一步夯实，盈利能力基本平稳。1、国缘四开/对开品牌势能强劲，国缘单开/淡雅，在四开/对开的品牌辐射下，叠加其具有竞争力的产品品质和渠道推力，单开/淡雅实现了较高增长，为公司营收贡献较多增量，并进一步夯实了营收基本盘。2、受商务消费复苏迟滞影响，国缘四开增速略有承压；国缘对开卡位省内宴席主流价位，表现较为稳健。3、费用投放节奏延续，盈利能力基本平稳，23Q1销售净利率33.0%，同比降0.5个百分点；23Q2销售净利率36.7%，同比降0.4个百分点。 高端化与全国化并进，兼具成长性和成长空间。1、公司国缘系列坚持“中国新一代高端白酒”的品牌定位，推出国缘六开布局千元价位，品牌高度持续提升；国缘V3受益省内商务消费升级和600元价位持续扩容，动销持续向好，高端化路径清晰。2、合并销售管理部与省外事业部，组建销售部，统一省内外一体化运作，并率先打造10个地级市样板市场，市场开拓由游击战转向阵地战，资源投放更加聚焦；构建国缘V3长三角一体化运作体系，积极承接600元价位扩容红利，产品策略更加清晰。3、激励到位，经营势能强劲，顺利实现百亿目标无虞，长期成长动力十足。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.55元、3.18元、3.91元，对应PE分别为24倍、19倍、15倍，公司受益消费升级和全国化布局，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

事件：公司发布2023年上半年经营情况公告，经初步核算，2023年上半年公司预计实现营业总收入190.1亿元左右，同比+24.0%左右，归母净利润67.8亿元左右，同比+35.2%左右；测算单Q2看，预计单Q2公司实现营业总收入63.3亿元，同比+31.8%，归母净利润19.6亿元，同比+50.1%。23Q2业绩超市场预期。 青花引领高增，成长势能延续。1、2023年以来，公司坚持品牌建设，紧抓终端维护，持续精耕长江以南核心市场，市场结构进一步优化，青花汾酒系列等中高端产品实现较快增长，带动公司整体实现靓丽增长。2、分产品看，预计上半年青花系列引领高增，其中青花20、青花25表现尤为突出，青花30复兴版坚持以价为先，扎实推进圈层营销和消费者培育；腰部的老白汾、巴拿马性价比优势凸显，在山西及环山西宴席市场表现出色，光瓶酒玻汾延续供给紧平衡。 3、分市场看，伴随着消费场景和商务活动恢复，公司有序推进新兴市场的渠道下沉和市场开拓，长江以南市场表现突出，省外市场环比23Q1加速增长。 进度如期达成，增长韧性凸显。1、公司上半年交出靓丽答卷，顺利实现时间过半、任务过半，在下半年经济和消费稳步复苏的背景下，全年20%的收入增长目标完成难度不大。2、从动销看，汾酒全系列产品呈现出流速快、周转高的特点，延续较好的增长势能，其中青花20渠道利润较其他次高端竞品仍有优势，腰部产品同比增长明显；渠道库存方面，目前汾酒整体库存1.5-2个月左右，处在良性水平，彰显出较强需求韧性；3、受益于品牌势能提升和规模效应，叠加数字化扫码体系导入，营销费用投放更加精细化，公司整体费用率呈现收缩趋势；展望未来，预计随着青花放量引领结构升级，汾酒全国化推进下品牌势能全面释放，盈利能力有望持续提升。 高端化与全国化并进，兼具成长性和成长空间。1、产品端，公司以青20为基本盘，向上推动青30、青40产品放量，不断推进高端化布局；以玻汾为抓手持续扩大清香消费群体，并向上带动、强化老白汾等腰部产品。2、区域布局方面，深入推进汾酒“1357+10”全国化布局战略，精耕大基地、华东、华南三大市场，不断夯实基本盘，持续拓宽成长空间。3、公司坚持“一体两翼”的品牌发展战略，持续推动汾酒、竹叶青酒、杏花村酒三大品牌协同发展，产品矩阵多点开花，长期成长动力充足。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为8.53元、10.85元、13.77元，对应PE分别为25倍、19倍、15倍。汾酒品牌势能持续释放，省外市场开拓顺利，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期。