电子布需求端：24 年或保持正增长。7628 号电子布主要用于中低端 PCB 板，对应下游应用领域主要包括计算机及外围设备、通讯设备、汽车电子、消费电子、仪器仪表等，24Q1 大部分细分领域需求增速实现正增长且部分领域 24Q1 有提速迹象。根据各家行业机构预测，2024 年计算机、智能手机、汽车等下游需求均将保持正增长。据 Prismark 预测，2024 年 PCB 市场产值预测 729 亿美元，同比增长 5%。电子布供给端收缩：无新增，有冷修。从供给端的情况来看，2024 年电子纱行业预计无新增产能，且有部分产线已在年初冷修停产（泰山玻纤年产 5 万吨电子纱产线于 2024 年 1 月冷修停产、四川玻纤年产 3 万吨电子纱产线于 2024 年 3月冷修停产），判断 2024 年电子布供给端或呈现产能收缩态势。结合此前分析， 2024 年下游 PCB 需求或将保持个位数正增长，判断 2024 年电子纱电子布行业供需格局将趋向于供小于求，价格有望持续上调。电子布龙头，涨价拉动盈利弹性。2024 年电子纱电子布行业格局或将趋紧，产品涨价动力较强；公司电子布业务盈利水平在 24Q1 已处于本轮周期底部，产品提价后或将明显拉动公司利润增长。截至 2024 年 5 月 10 日，G75 电子纱报价为 8800 元/吨，参考上一轮周期顶部，电子纱价格最高涨至 17000 元/吨，我们测算本轮周期若电子纱价格涨至 10000/12000/14000/16000 元/吨，对应电子布业务年化扣非净利润增厚分别为 4.0/10.7/17.4/24.0 亿元。投资建议：看好电子布涨价带动龙头盈利弹性。2024 年 3 月至今，玻纤粗纱及电子纱陆续提价多轮，价格实现底部反转回升。相较于粗纱而言，我们判断电子布行业格局更优，2024 年或将持续供小于求，具备较强涨价基础。公司作为电子布行业龙头，24Q1 其电子布业务利润占比已回落至周期低点，电子布涨价或将明显拉动公司利润增长。我们看好电子布行业的供需格局向好，也看好公司作为规模最大、成本领先的电子布龙头将受益于电子布涨价行情。根据玻纤粗纱及电子纱最新价格走势，我们调整了对公司 2024 年粗纱及电子布业务扣非净利润的预测，预计 2024 年公司粗纱及电子纱分别实现扣非净利润22.8 亿元、4.1 亿元，我们上调对公司 2024-2026 年归母净利润预测分别至 30亿元（上调 14%）、44 亿元（上调 13%）、67 亿元（上调 12%），现价对应公司 2024 年动态市盈率 17 倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求增速不及预期、粗纱新增产能投放速度超出预期、原材料涨价风险、汇率波动风险

事件1：青松建化发布2023年年报，2023年公司实现收入/归母净利润/扣非净利润45/4.6/5.5亿元，同比+20%/+12%/+65%。23Q4，公司实现收入/归母净利润/扣非净利润9.2/-0.45/0.43亿元，同比+137%/-366%/+189%。公司拟现金分红1.6亿元，分红率35%，同比-4pcts。 事件2：青松建化发布2024年一季报，24Q1公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为4.9/-0.14/-0.17亿元，同比-21%/-298%/-575%。 点评：水泥业务：市占率小幅提升，毛利率保持稳定。2023年，公司水泥业务实现收入33亿元，同比+24%；其中，实现水泥销量817万吨，同比+36%，主要受益于区域政策和固定资产投资回暖，新疆地区水泥产量同比+25%，公司市占率进一步提升；价格方面，水泥吨均价为405元/吨，同比-39元/吨。盈利能力方面，2023年公司水泥业务毛利率为34%，同比持平，吨毛利为138元/吨，同比-13元/吨，主要由于吨均价同比下滑较多所致。 化工业务：销量实现高增，盈利能力显著下滑。2023年，公司化工业务实现收入8.4亿元，同比+9%；其中实现销量24万吨，同比+35%；实现吨均价3479元/吨，同比-19%，主要受国内PVC价格下降影响。盈利能力方面，2023年公司化工业务毛利率为-8.8%，同比-13.3pcts，主要由于产品价格下滑幅度较大。 2023年，公司控股子公司阿拉尔化工PVC销量较上年同期增加1.07万吨，受国内PVC价格下降影响，利润未能达到预期，阿拉尔化工较上年同期增亏1.22亿元。青松化工于2021年12月纳入公司合并范围，2022年、2023年生产销售稳步增长，2023年销售尿素17.57万吨，同比+43%；实现销售收入3.69亿元，同比+32%，实现净利润0.41亿元，同比+40%。 盈利预测、估值与评级：2023年，青松建化水泥业务及化工业务均实现较快增长，主要受益于区域经济活跃带动下游需求；盈利能力方面，水泥业务毛利率同比持平，化工业务受产品价格下降影响毛利率转负。考虑到公司化工业务盈利能力显著下降，我们调整对公司2024-2025年归母净利润预测至6.0亿元（下调17%）、7.3亿元（下调20%），新增2026年归母净利润预测8.9亿元。新疆地区内生经济动能充足，基建高景气度有望拉动当地水泥需求，公司作为新疆水泥龙头将持续受益。现价对应公司2024年动态市盈率10x，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期风险，行业供需格局恶化的风险，原燃材料价格继续大幅上涨的风险等。

事件：华新水泥发布2023年年报，2023年公司实现收入/归母净利润/扣非净利润338/28/23亿元，同比+11%/+2%/-10%。23Q4，公司实现收入/归母净利润/扣非净利润96/8.9/5.0亿元，同比+11%/+87%/+11%。公司拟现金分红11亿元，分红率40%，同比略增，对应股息率约4%。 点评：水泥业务：销量同比+6%，毛利率提升体现成本管控能力。 2023年，公司水泥业务实现收入183亿元，同比-3%，主要受水泥价格下行影响拖累，2023年公司水泥产品吨均价为315元/吨，同比-8%（同比下滑29元/吨）；销量方面，公司水泥业务实现销量5818万吨，同比+6%。 成本方面，2023年公司水泥吨营业成本为231元/吨，同比-9%（同比下滑24元/吨），主要受益于煤炭成本下降；成本结构中，原材料/燃料及动力/折旧费用/其他吨成本分别同比+4/-21/-4/-3元/吨。盈利能力方面，2023年水泥业务吨毛利约84元/吨，同比-5元/吨，主要受价格下滑拖累；毛利率约26.8%，同比+0.8pct。 根据水泥网熟料产能百强榜显示，截至2023年底，公司的熟料总产能位居全国第四，其中国内熟料产能位列全国第六，海外熟料产能排名全国第二。 混凝土骨料收入销量高增，海外业务年产能同比+69%。 2023年，公司混凝土业务实现收入76.5亿元，同比+49%；其中销量为2727万方，同比+66%，均价为281元/方，同比-10%；毛利率约15.5%，同比-0.3pct；混凝土年产能1.22亿方，同比+77%。 2023年公司骨料业务实现收入53.6亿元，同比+75%；其中销量为1.31亿吨，同比+100%，均价为41元/吨，同比-12%；毛利率约45.9%，同比-9.4pcts；骨料年产能2.77亿吨，同比+32%。 2023年公司海外业务实现收入54.9亿元，同比+30%；收入占比约16.3%，同比+2.4pcts。2023年，公司海外业务发展取得突破，成功完成对两家公司的股权收购，业务拓展到中东及南部非洲地区，加之坦桑尼亚马文尼公司二期4,500吨/日水泥熟料生产线项目投产，合计新增产能854万吨/年，截至2023年底，公司海外有效水泥粉磨能力已达2,091万吨/年，同比+69%。 2024年经营目标：收入目标接近两位数增长。 2024年，公司计划销售水泥及熟料约6,300万吨（同比+1.8%），销售骨料1.56亿吨（同比+19%），销售混凝土3,052万方（同比+12%），环保业务总处置量428万吨（同比+22%），总收入预计达到371亿元（同比+9.9%）。2024年公司计划资本性支出约69亿元，重点集中于骨料、混凝土、海外水泥的产能及替代燃料建设。2024年，公司总资产预计约737亿元，资产负债率预计维持在51%左右。盈利预测、估值与评级：2023年，受地产需求收缩影响，水泥行业需求小幅下滑；在此背景下，华新水泥凭借其竞争优势及业务多元拓展获得高于行业的增长。 考虑到公司业绩阶段性承压，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测分别至28亿元（下调33%）、32亿元（下调38%），新增2026年归母净利润预测37亿元。考虑到水泥企业盈利已接近底部，我们仍看好水泥股底部反转的投资机遇，对公司维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期风险，行业供需格局恶化的风险，原燃材料价格继续大幅上涨的风险，海外投资不确定性和汇兑损益风险等。

事件：伟星新材发布2023年度业绩快报，2023年公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润64/14.3/14.0亿元，同比-8%/+10%/+11%；其中23Q4实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润27/5.5/5.6亿元，同比-4%/+5%/+5%。 点评：22334Q4收入利润增速环比改善，零售及工程业务降幅均收窄。23Q4公司收入业绩增速环比改善，23Q1-23Q4收入增速分别为同比-11%/-10%/-9%/-4%，归母净利润增速分别为同比+48%/+29%/-6%/+5%。23Q4收入增速环比改善或主要由于：1）23Q4零售及工程业务收入增速降幅收窄；2）并表浙江可瑞后收入端有增厚；归母净利润增速环比改善或主要由于：1）原材料价格回落；2）22Q4公司有促销活动，对产品利润率或有一定扰动，23Q4无促销活动，价格体系保持稳定。 房地产行业政策边际宽松下，零售业务有望率先回暖。2月20日，央行调整5年期以上LPR降至3.95%，对应首套个人房贷利率下限将调整至3.75%，有望刺激部分居民潜在购房需求释放，推动按揭贷款投放“进水口”稳定增长，同时一定程度上缓释早偿压力，减轻居民付息负担。房地产行业政策持续宽松背景下，若后续房地产需求回暖，公司作为龙头企业零售业务有望率先回暖：1）公司是建材企业中少有的以零售业务为主的企业；2）过去几年房企暴雷、地产链产能出清过程中，公司受影响相对最小，未产生大额坏账计提；3）管道装修存量市场规模逐渐扩容，或可一定程度对冲地产需求下行。零售端，公司扩品类战略正在逐步落地，全屋管材管件战略将助力公司在家用管道相关领域增强竞争力、提高客单价，防水净水领域的产品线逐渐丰富以及渠道逐步开拓将为公司贡献新的业务增长点。 高分红高股息优质标的。公司上市以来累计分红率接近70%，保持着良好的分红记录。2018-2022年，公司分红率分别为80%/80%/67%/78%/74%，假设2023年分红率与2022年持平，对应分红金额约10.5亿元，对应股息率约4.4%（按照2024.2.28收盘价计算）。近期高股息标的市场关注度较高的背景下，公司有望迎来价值重估。我们维持对公司2023-2025年归母净利润预测分别为14.0亿元、14.1亿元、15.5亿元。现价对应公司2024年动态市盈率17x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行导致需求下滑，零售端市占率提升不及预期，工程端业务拓展不及预期，原材

事件：公司发布公告，2023年12月21日，公司收到控股股东阿拉尔统众公司的通知，阿拉尔统众公司与兵团国资委签订了《新疆生产建设兵团国有资产监督管理委员会与阿拉尔市统众国有资本投资运营（集团）有限责任公司出资设立新疆中新建能源矿业有限责任公司框架协议》（以下简称“框架协议”）。本次《框架协议》所涉及公司权益变动完成后，公司控股股东将由阿拉尔统众公司变更为新疆中新建能源矿业公司，公司实际控制人将由新疆生产建设兵团一师国资委变更为新疆生产建设兵团国资委。本次《框架协议》签署暂不涉及上市公司重大资产重组事项，不会对公司的正常生产经营活动构成产生重大影响。 点评：新疆兵团国企改革或将拉开序幕，兵团资产整合未来可期。为深入贯彻兵团党委深化国资国企改革部署要求，立足兵团特殊政策优势和区位优势，推进油气、矿产资源更好承接开发利用，为兵团经济社会发展夯实资源要素保障，加快构建兵团能源矿业、新型建材现代化产业体系，为壮大兵团综合实力更好履行新时代职责使命积极贡献力量，拟以新疆生产建设兵团能源集团有限责任公司、新疆青松建材化工（集团）股份有限公司为基础，共同组建新疆中新建能源矿业有限责任公司，中新建能源矿业公司列入重新确定的兵团一类企业序列管理。 公司未来控股股东或将拥有水泥化工、能源油气矿产两大主业。《框架协议》签署主体包括：甲方为新疆生产建设兵团国资委，乙方为阿拉尔市统众公司。兵团国资委以非货币资产+现金方式认缴出资55亿元，持股比例55%，首期出资为持有兵团能源集团全部股权，后期以油气、矿产等资产或现金分批实缴到位。阿拉尔统众公司以非货币资产+现金方式认缴出资45亿元，持股比例45%，首期出资为其持有的青松建化3.6亿股无限售股，后期以其持有的青松建化2.3亿股限售股等资产或现金分批实缴到位。 盈利预测、估值与评级：本次股权变更完成后，青松建化实控人将由兵团一师国资委变更为兵团国资委，公司未来经营决策及制度改革或将享有更高的自由度。 作为兵团水泥资产及化工资产的主要上市平台，青松建化或将在兵团国资国企改革过程中扮演重要角色，亦或将受益于兵团旗下资产整合带来的红利。新疆地区内生经济动能充足，新疆自贸区相关政策落地将有望带动新疆当地投资需求，看好公司未来业务发展。维持对公司2023-2025年归母净利润预测5.6、7.3、9.2亿元。维持“买入”评级。 风险提示：新疆地区基建投资不及预期，原材料价格上涨风险，股权变更进度不及预期风险。

复盘：基于成长的确定性定价。2019-2020年，鸿路钢构二级市场表现亮眼，市场基于“两大确定性”给予其阶段性高溢价：1）需求侧的高度确定性：鸿路钢构具有明显的成本优势，低价策略使订单持续向其汇集；2）供给侧的高度确定性：彼时产能扩张目标清晰，先后提出了 2021/2022年底达到 400/500万吨年产能的扩张目标（2019年年产能仅 240万吨）。20H2至今，鸿路处于业绩验证期及估值消化期；在诸多不可抗力因素下，公司产能仍保持扩张，经营业绩保持增长。现阶段，市场担忧其中长期成长性不足，即缺乏明确的产能扩张目标。 展望 1：智能化改造将进一步强化护城河。钢结构产品的非标属性，导致产业目前的自动化程度不高。随着上游设备的迭代升级，尤其是机器视觉、离线编程等多个技术的突破，钢构行业智能化改造或已具备可行性。根据我们测算，鸿路钢构经智能化改造后，预计仅焊接环节就可以降低生产成本约 174元/吨。2022年以来，鸿路大规模采购激光切割机、智能焊接机器人，其产线智能化改造正加速推进。钢构智能化时代，鸿路的护城河将进一步强化：1）鸿路有庞大的基础产能，其产线和工序较同业更为标准化，因此其产线改造难度将低于同业。2）钢构智能化产线尚处于早期，可能存在阶段性效率损失，对管理层是个挑战；对于鸿路来说，“智能化改造”是“一把手工程”，实控人的主导将有效保障智能化改造快速持续推进、持续迭代，竞争对手想要模仿或相对困难，存在较高壁垒。 展望 2：智能化改造等同于产能扩张。此前，鸿路产能扩张实现路径主要是新建生产基地；未来，鸿路产能产量的扩张将主要通过提高生产效率实现。从原理分析，目前核定产能方法是以每平米厂房年产 1吨钢结构，而影响生产效率的主要因素在于工人团队的协同度。目前，鸿路部分成熟工厂的产能利用率可达 140%，意味着其综合产能利用率仍有较大提升空间（预计 2023年约 90%）。智能化改造可使成熟工厂的经验在内部大批量复制，并降低公司对人工的依赖程度；智能化改造也将带来生产车间的环境得以改善，使工作班次数量增加成为可能。 投资建议：基于“新一轮确定性成长”的再定价。19-20年，鸿路二级市场的超额收益源于其“确定性”；钢构智能化时代，鸿路即将迎来“新一轮确定性增长”。 未来鸿路的护城河将进一步强化；其产量亦将再上一台阶。目前，公司智能化改造已有实质进展：2023年智能切割机有望推广至公司所有产线；焊接机器人大规模列装在即。维持公司 2023-2025年归母净利润预测 13.0亿元、15.1亿元、17.2亿元。基于确定性的再定价，维持“买入”评级。 风险提示：钢价大幅波动抑制下游需求、需求复苏不及预期、产能扩张及利用率爬坡不及预期、智能化改造进度不及预期。