投资要点：考虑公司自主品牌绽家大单品持续放量，上调盈利预测，预计24-26年EPS0.59（+0.06）、0.83（+0.04）、1.11（+0.03）元，参考同业估值、考虑公司大单品放量阶段业绩增速快于同业，给与2025年PE32x，上调目标价至26.56（+4.21）元，维持“增持”评级。 公司自主孵化绽家品牌从细分产品向大品类拓展，近期抖音新品洗衣液自播放量、看好产品驱动后续增长。公司代运营起家，2020年推出自主孵化的“绽家”、定位高端家清衣护。绽家品牌故事源自新西兰，产品定位高端，以植萃抑菌与各类个性化香氛概念支撑溢价。 借助公司积累的线上运营能力，绽家品牌主打专衣专护、挖掘细分产品切入，内衣洗衣液、地板清洁剂等四大明星单品支撑早期高增，24年绽家抖音新品四季繁花香氛洗衣液上线，主打香氛、定价高端，带动9月起抖音自播环比放量，由细分产品向空间更大的主品类拓展，后续在洗衣液战略大单品放量及细分产品推新下绽家品牌有望持续高增、带动公司业绩释放。 新渠道新需求带动家清衣护行业变革，强运营、深挖消费者需求的品牌有望份额提升。参照欧睿数据，2023年我国家清行业市场规模超1200亿，传统品牌及国际品牌占领主要份额。近年来个护家清渠道及需求端存变化，渠道端参照百亚、润本、登康，内容电商有望加速家清衣护产品推新，助力产品创新及渠道运营能力较强品牌突围；需求端衣物护理新品主打概念中香氛、精细护理型产品占比增加，其中嗅觉体验蕴含的情绪价值，特别得到年轻及中产群体的追捧、有望成为长期趋势，产品及渠道创新为绽家发展壮大提供机会。 代运营板块预计经营稳健、业务结构持续优化。公司代运营业务板块分为传统代运营及品牌管理业务模式，品牌管理业务基于全渠道、控制权较传统代运营更多，盈利能力预计相对较高。后续代运营板块未来会更偏向做品牌管理，24年运营康王、艾维诺成效显著，带动品牌管理业务营收高增，后续预计在合作大集团新线下有望维持快速增长，代运营板块整体预计经营稳健。 风险提示：消费环境承压、渠道竞争恶化、新品表现不及预期。

24Q3公司业绩低于预期，主要因战略转型期对御泥坊等传统自有品牌进行一次性调整所致，期待后续公司聚焦国际高端美妆品牌后带来经营改善。 投资要点：投资建议：2024Q3公司业绩低于预期，考虑品牌投入加大及业务战略调整，下调2024-26年EPS预测至0.52（-0.14）、0.78（-0.13）、1.02（-0.14）元，参考可比公司，考虑估值切换给予2025年21x目标PE，上调目标价至16.38元，维持增持评级。 业绩低于预期，战略调整及高端品牌孵化致销售费用率提升较多。 2024Q1-3公司营收/归母/扣非净利润30.45/0.94/1.08亿元，同比-10%/-48%/-45%；2024Q3公司营收/归母/扣非净利润7.52/-0.11/-0.12亿元，同比-31%/-130%/-125%，业绩低于预期，主要因为公司大幅清退非盈利渠道/业务对当期业绩产生直接冲击。2024Q1-3公司毛利率同比+5.08pct至63.09%，主因高毛利品牌伊菲丹等持续放量带动产品业务结构优化，销售、管理、研发费率分别同比+6. 14、+0.94、-0.02pct至49.46%、4.83%、1.89%，销售费用大幅提升主因公司聚焦品牌资产打造叠加双十一投放费用前置，净利率同比-2.29pct至3.22%。其中，24Q3单季度毛利率同比+7.67pct至67.99%，销售、管理、研发费率分别同比+8.17、+3.73、+1.70pct至8.17%、3.73%、1.70%，净利率同比-5.12pct至3.63%。 收购高奢护肤Revive，坚定推进高端化&国际化战略转型。2024年来公司进行高端化转型，集中资源打造高端品牌，针对非盈利品牌与渠道进行战略性收缩，主品牌御泥坊自Q2起启动线下渠道的收缩；CP板块清退部分盈利不佳的品牌，推动品牌结构与资源配置优化。同时，近期宣布收购高奢美妆品牌RV，弥补美国市场空缺，正积极推进既有产品的大贸备案，此后RV将与现有伊菲丹、PA一同成为公司三大主力高奢品牌，初步构造起“新晋高奢美妆企业”。 伊菲丹、PA品牌保持高增，经历调整后有望迎来业绩拐点。24Q3公司核心品牌伊菲丹依然实现双位数增长，且10月以来抖音销售亮眼，新孵化中高端品牌PA24年开始爆发，规模有望破亿，随高奢品牌的成长及战略调整的冲击边际递减，公司有望迎来增长拐点。 风险提示：行业景气下行，新品牌不及预期，消费力恢复不及预期。

公司经过近三年调整否极泰来，业绩步入上行期，给予2024-2026年EPS预测0.11（+0.03）、0.21（-0.04）、0.30（新增）元，考虑公司后续利润率修复空间较大，参考可比公司给予25年29x目标PE，维持目标价6.00元，维持增持评级。 业绩超预期，营收增长转正、利润环比Q2持续改善。公司2024年前三季度实现营业收入13.87亿元，同比-3.79%；归母/扣非净利润0.32/0.31亿元，分别同比+150%/+144%。其中2024Q3营业收入5.28亿元，同比+2.20%，近三年来首次转为正增长，预计因公司积极拓展客户，叠加双十一备货带动需求小幅回暖；归母/扣非净利润0.25/0.24亿元，同比扭亏，利润环比24Q2（0.13亿元）进一步改善。 24Q3公司毛利18.94%同比+6.44pct，推测主要因原材料成本下降、折旧摊销减少所致；销售、管理、研发费用率分别为1.94%、6.72%、3.31%，同比-0.38、-0.21、+0.20pct，生产及管理效率持续提高；归母净利率恢复至4.74%（同比+5.16pct）。 品类端，护肤类延续增长趋势，面膜毛利率修复显著。分品类看，参考半年报2024H1公司化妆品代工业务中面膜、护肤、湿巾系列分别营收3.72、3.01、1.38亿元，同比-6.81%、+6.61、-6.39%，护肤为重点拓展方向，面膜品类预计受行业大盘影响承压。毛利率端，2024H1面膜、护肤、湿巾系列分别为15.30%、14.76%、12.25%，分别+10.17、+8.23、+1.14pct，面膜毛利率大幅改善，预计主要受益于原材料成本下降及产品结构调整。 行业头部集中为大势所趋，公司作为本土代工龙头有望抢占市场份额。2023年起化妆品终端零售持续偏弱，且品牌端呈现头部集中趋势，多个白牌、新锐品牌面临经营困难，相应生产端中小代工厂商抗风险能力更弱，有望加速出清。公司作为美妆代工行业龙头，有望在此过程中优化客户结构，持续提升市场份额。 风险提示：行业景气下行，改革推进受阻，线上流量费用上行

公司Q3加大投放进行品牌破圈，短期盈利端压力较大，下调2024-26年EPS预测至1.79(-0.7)/2.48(-0.51)/2.97(-0.53)元，参考可比公司，考虑估值切换及公司后续利润率提升空间，给予25年25x目标PE，小幅上调目标价至62.00元，维持增持评级。 业绩低于预期，加大费用投放助力品牌破圈。2024Q1-3公司实现营收/归母/扣非净利润40.18/4.15/3.41亿元，同比+17%/-28%/-33%，其中24Q3营收/归母/扣非净利润12.13/-0.69/-0.78亿元，营收同比+14%，利润单季度转亏，主要因营销投放大幅增加。2024Q1-3公司毛利率73.73%，同比-2.69pct；销售、管理、研发费用率分别50.03%、8.45%、4.97%，同比+3.27、+1.33、-0.33pct，净利率10.07%同比6.4pct。其中24Q3公司毛利率76.35%同比-2.38pct，主要因悦江并表拉低毛利率，但环比Q2有所提升；销售、管理、研发费用率分别为60.41%、13.55%、7.04%，同比+12.71、+4.91、+0.17pct，销售费用率提升主要源于加大品牌营销投入期望实现人群破圈，仍需观察后续销售拉动情况；管理费用率提升主要因员工激励计划费用增加。 线上抖音渠道加大投放，预计贡献较快增长，线下预计维持稳健。 2024年公司加大对抖音渠道的重视程度，24Q2对抖音团队、机制进行调整，24Q3加大营销投放，赞助抖音综艺“很高兴音乐会”、合作抖音超头达人贾乃亮、聘请特护系列大使张博恒，同时集中推广修白瓶、升级版特护霜等明星单品，参考蝉妈妈数据品牌抖音Q3同比增长50%+，期待营销投入的中长期销售拉动。 主品牌薇诺娜具备韧性，子品牌矩阵逐步形成。24Q1-3主品牌薇诺娜及其他内生品牌合计实现营收36.37亿元，同比+6%，在相对弱势的大环境下保持稳健增长，毛利率75.34%维持较高水平；并表的悦江投资旗下ZA、泊美合计营收3.81亿元，毛利率58.37%拉低报表毛利。在近期双十一第一轮销售中（10.21-10.24日），薇诺娜位列天猫美妆TOP12，抖音渠道排名大幅前进，子品牌AOXMED通过李佳琦直播间推广出圈，有望实现初步放量。 风险提示：行业景气下行，新品不及预期，线上流量费用上行。

公司2024Q3业绩超预期，线上化转型成效持续兑现，小红笔眼霜、小金针精华等大单品的成功打造及放量带动公司毛销差改善，盈利能力持续优化。 投资要点：公司业绩超预期，维持2024-26年EPS预测0.93、1.22、1.51元，维持目标价36.17元，维持增持评级。业绩超预期，大单品放量带动毛销差优化。2024年前三季度公司营收/归母/扣非净利润19.52/2.39/2.26亿元，同比+27%/+37%/+44%，其中24Q3营收/归母/扣非净利润6.00/0.62/0.60亿元，同比+26%/+44%/+54%，利润超预期，在Q3较弱的美妆大盘下实现亮眼增长。24年前三季度公司毛利率74.63%/+3.78pct，主要因产品结构持续优化；销售/管理/研发费用率分别为54.85%/3.65%/2.79%，同比+3.08/-1.11/-0.09pct，销售费用率提升主要因线上流量竞争激烈，公司坚定推进品牌建设和科学传播，但毛销差同比优化体现出公司良好的投放效率，管理费用率下降主要因公司推进降本增效；归母净利率12.23%/+0.92pct同比改善。24Q3公司毛利率74.52%+2.07pct；销售/管理/研发费用率分别为58.90%/4.13%/3.10%，同比-0.19/-1.29/-0.09pct，三项费用均同比优化；归母净利率10.38%/+1.33pct。公司拟每10股派发现金红利2.50元（含税），分红率41.98%。 Q3眼部、美容（彩妆）类产品引领增长，护肤类产品均价提升43%。 分品类看：24Q3公司眼部类、护肤类、洁肤类、美容类分别营收1.24、2.15、0.55、2.02亿元，同比+22%、+15%、+12%、+54%，眼部类经过一年调整后重回高增，预计主要由小红笔眼霜放量拉动；美容类高增预计主要因恋火品牌带动。眼部、护肤、洁肤、美容品类24Q3月均售价分别同比+9%、+43%、+11%、-17%，护肤类产品均价上升主要因售价较高的重组胶原系列产品收入占比上升以及货品结构变化拉动；美容类均价下降主要因推出的促销品售价低所致。 公司核心大单品小红笔、小金针放量趋势明显，盈利能力有望持续改善。公司近两年着力优化产品结构，高客单大单品小红笔眼霜、双胶原小金针等占比提升，推动公司毛利率大幅提升，同时公司持续优化渠道运营效率，降本增效，未来盈利能力有望持续改善。风险提示：行业景气下行，新品不及预期，线上流量费用上行。

24Q3公司均收入、利润均20%+增长符合预期，近期双十一第一阶段珀莱雅荣登天猫、牌抖音双平台美妆第一，子品牌OR增长加速，看好公司中长期集团化发展。 投资要点：维持2024-26年EPS预测3.92、4.78、5.73元，参考可比公司，考虑公司高增速及强兑现度及估值切换，给予2025年25x目标PE，小幅上调目标价至119.5元，维持增持评级。 24Q3业绩符合预期，盈利能力稳健。2024年前三季度公司营收/归母/扣非净利润69.66/9.99/9.71亿元，同比+33%/34%/34%，其中24Q3营收/归母/扣非净利润19.65/2.98/2.92亿元，同比+21%/+21%/+18%，维持稳健增长。2024Q1-3公司毛利率70.07%，同比-1.11pct，销售、管理、研发费用率分别为46.39%、3.91%、2.04%，同比+3. 12、-1.55、-0.41pct，销售费用率提升主要因形象宣传推广费费率同比提升4.11pct至40.66%；管理费率下降主要系股份支付费用减少、以及规模效应，净利率14.68%同比-0.09pct。其中24Q3公司毛利率70.71%同比-1.95pct，销售、管理、研发费用率分别为45.40%、4.87%、2.43%，同比+2.78、-0.96、+0.13pct，净利率15.19%同比-0.02%。 多品牌均实现高增，线上渠道引领增长。分品牌看：2024Q1-3公司旗下珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞营收分别同比增长30%+/30%+/约40%/约15%，分别占比79%/11%/3%/3%/3.5%，此外第三梯队印彩巴哈、惊时培育反馈良好，品牌矩阵进一步完善。分渠道：2024Q1-3公司线上/线下分别实现收入65.28/4.29亿元，分别同比+38.5%/-18.1%，线上渠道占比提升至94%，线下仍承压。 牌双十一第一阶段珀莱雅稳坐天猫美妆第一，子品牌OR增长加速，看好中长期集团化布局。根据天猫大美妆及蝉妈妈数据，2024年双十一第一阶段，珀莱雅位列天猫快消、美妆品类双第一（10月21日20:00-10月23日24:00），位列抖音美妆品类第一名（10月8-10月23日），保持强劲领先优势，同时子品牌OR在抖音渠道取得超300%增速，较24H1加速增长，在洗护多个细分品类中进入前十，有望成为及彩棠后的又一增长动力。持续看好公司搭建起覆盖护肤-彩妆-洗护的多品牌集团化布局。 风险提示：行业景气下行，新品不及预期，线上流量费用上行

投资要点：维持盈利预测，预计2024-2026EPS1.9、2.08、2.42元，维持目标价38.73元，维持“增持”评级。 公司整体经营稳健，线上抖音渠道高增。24H1营收同比9.4亿元同比+8%，24H1归母净利润3.4亿元同比-4%，基本符合预期，利润下降因线上占比提升带动销售费用增加、北方美谷基地启用后折旧摊销费用增加以及持续加大研发投入所致，其中毛利率81.41%同比-1.4pct，销售费用率32.03%同比+6.6pct，H1净利率36.22%同比-4.47pct。公司线上直销营收4.26亿元同比+29%、经销+代销营收0.46亿元同比-26%、线下经销营收4.67亿元同比-2%。线上直销中参考蝉妈妈等数据，预计天猫同比个位数增长、京东稳健增长、抖音预计实现50%+高增；线下经销渠道预计受线下整体流量承压导致收入下滑，但公司发力终端网点铺设及产品拓展、后续存改善空间。 加快运营、研发等人才引入和梯队建设。公司加大线上团队建设及营销投入、补充品牌及渠道运营人才，抖音持续精细化运营、开设多个账号匹配不同功效细分客群，H1抖音增速亮眼、验证运营能力提升。研发端公司采取内外协同的研发模式逐步夯实研发体系，6月上海分公司正式投入使用，旨在夯实自主科研能力；对外合作中国科学院昆明植物研究所、江苏聚源等布局上游原料，同时推进皮肤改善类和注射填充类医疗器械的研发、生产转化和注册申报工作。 敷料建立专业心智、妆品产品线逐步补充，关注精华、面膜等新品表现。公司产品覆盖医疗器械类敷料和功能性护肤品，主打敷料和贴、膜类产品，并推出了水、精华及乳液、喷雾、冻干粉等其他形态产品，拥有白膜、黑膜、净痘贴、积雪草修复贴、烟酰胺美白贴等多个年销售额过亿元的单品。根据24年中报，目前产品结构中械品、妆品营收4.6、4.8亿元，占比49%、51%，公司在面膜贴品类延续敷料心智、定位中高端价格带，H1新品乳液、乳糖酸面膜表现优秀，以功效为核心后续延展至精华、水乳霜、面膜、洁面等品类，其中精华为布局重点，预计定位中档价格带，关注新品表现。 风险提示：行业需求不佳、新品表现不及预期、盈利能力下降

投资建议： ARA 海外拓展带来公司业绩触底回升，维持盈利预测，预计 2024-2026EPS 0.84、 1.01、 1.16元，维持目标价 20.16元，维持“增持”评级。 业绩符合预期， 海外拓展助力收入及盈利高增。 公司 24H1营收、归母、扣非 2.61、 0.68、 0.53亿元同比+31%、 +95%、 133%，落在业绩预告中枢、符合预期， 对应 Q2营收、归母、扣非 1.44、 0.44、0.34亿元同比+30%、 +112%、 121%。 24H1公司毛利率、净利率42.09%、 25.43%同比+1.05、 8.94pct， 收入及毛利率提升主要受益海外大客户拓展、新国标中小客户放量以及国内大客户新厂切换带来产能释放， H1销售、管理、研发费用率 5.89%、 5.97%、 8.39%同比-0.48、 -3.54、 -0.58pct，管理费用率因股权激励费用减少下降明显。 24Q2公司毛利率、净利率 43.39%、 29.66%同比+0.23、 +12.32pct，净利率提升受益毛利率提升、费用率下降以及减值损失减少。 受益新国标及帝斯曼专利到期，公司 ARA 产品高增、海外收入表现亮眼。 24H1ARA 收入同比+59%， DHA 收入同比+11%。分地区看， 估算 24H1境内、海外营收 1.52、 1.08亿元同比+10%、 80%，国内大客户逐步完成粉剂产能切换，产能利用率提升后毛利率边际改善，同时产能释放下公司拓展国内中小客户； 国际市场帝斯曼全球专利于 2023H1陆续到期， 公司顺势拓展海外大客户， H1预计达能、雀巢放量明显，此外海外中小客户新国标注册带动需求回补。 HMO 原料国内获批、 后续有望贡献新增长点，合成生物多款原料有望打开长期成长空间。 HMO 原料 2’ -FL、 LNnT 国内已获批为食品营养强化剂，公司 2’ -FL 产品已完成产能建设、国内获批，后续海外拓展以及国内 HMO 奶粉产品注册通过后均有望贡献增长。 公司以合成生物学为立足之本，基于合成生物学平台开展了 HMOs 等高附加值的战略性产品的开发，并陆续进行类胡萝卜素及个人护理功能性原料新品的研发工作，不断推出新的生物活性物产品， 有望持续推进平台型营养护理原料商及解决方案建设。 风险提示：新客户放量不及预期、竞争加剧、新品开发不及预期

投资建议：推新+扩渠道下看好公司持续增长，维持盈利预测，预计2024-2026EPS0.76、0.94、1.16元，维持目标价21.32元，维持“增持”评级。 业绩高增符合预期，盈利能力进一步提升。公司24H1营收、归母、扣非7.44、1.8、1.75亿同比+28%、51%、48%，对应24Q2营收、归母、扣非5.77、1.45、1.44亿同比+35%、47%、49%，落在业绩预告中枢、业绩符合预期。公司24H1毛利率58.64%同比+3.09pct，预计因各品类产品结构优化带来毛利率提升，24H1净利率24.2%同比+3.57pct，因毛利率提升、规模效应以及利息收入贡献；对应24Q2毛利率59.49%同比+2.98pct，净利率25.04%同比+2.04pct，其中Q2销售、管理、研发、财务费用率28.33%、1.19%、1.36%、-1.89%同比+2.41、-0.42、-0.13、-1.08pct。 抖音推新助力高增，驱蚊品类引领增长。分品类看，24H1驱蚊、婴童、精油营收3.31、2.92、1.08亿元同比+44%、28%、7%，毛利率54.8%、61.6%、63.3%预计同比约+2.7、2.4、1pct，公司产品结构优化，定时蚊香液、小桃喜面霜等表现亮眼，升级款驱蚊液以及儿童面霜占比提升拉动毛利率增长；分渠道看，参考蝉妈妈等数据我们预计24H1天猫营收同比增长约15%、抖音同比+50-60%、京东同比+10-15%、分销同比40%+增长。 Q3低基数+推新有望维持快速增长，长期看在性价比趋势持续发力产品渠道拓展。公司23年Q3抖音基数较低，新品储备丰富、推新节奏有望加快，在面霜、洗浴、洗护发、防晒等产品进一步发力。 公司产品卡位0-50元性价比高于同业，自建供应链实现成本领先；此外产品推新及迭代能力较强，选品对标热点赛道产品并在包材、功能等方面进行渐进式创新，已有大单品驱蚊液及定时驱蚊产品验证推新实力。渠道端线上精细化运营能力较强，23年末公司对抖音渠道打法及团队进行调整，24年成效明显，预计抖音GMV高增同时盈利能力优化，线下目前占比较低，后续成长空间广阔。 风险提示：行业失速、竞争加剧、新品表现不及预期。

公司 2024年中报业绩低于预期， 主要因品牌投入较多致销售费用率提升，期待后续伊菲丹等明星品牌成熟，御泥坊、大水滴等品牌转型带来销售及利润改善。 投资要点： 投资建议： 2024H1公司业绩低于预期， 考虑品牌投入加大及小品牌转型期亏损略有放大， 下调 2024-26年 EPS 预测至 0.66（-0.34）、0.91（-0.28）、 1.16（-0.27）元，参考可比公司给予公司 2024年 22xPE，下调目标价至 14.52元，维持增持评级。 业绩低于预期， 品牌投入较多致销售费用率提升较多。 2024H1公司营收/归母/扣非净利润 22.93/1.06/1.19亿元，同比+0%/-26%/-19%，其中伊菲丹母公司并表的营收、净利润为 13703、 3478万元，同比+29%、 +36%； 2024Q2公司营收/归母/扣非净利润 12.60/0.66/0.66亿元，同比+1%/-27%/-40%，业绩低于预期，主要因公司聚焦品牌资产建设，加大了主要品牌的品牌种草、市场投放等相关费用支出，此外远期外汇合约亏损及公允价值变动等影响非经常性损益-1751万元拖累业绩。 2024H1公司毛利率同比+4.56pct 至 61.48%，主要因水乳膏霜类产品毛利率大幅+6.98pct 至 58.60%（面膜毛利率微降0.95pct 至 67.87%）， 销售、管理、研发费率分别同比+6.36、 -0.33、-0.62pct 至 46.84%、 4.69%、 1.39%，净利率-1.63pct 至 4.77%。 面膜品类占比持续下降，抖音渠道高增。 2024H1公司水乳膏霜/面膜分别营收 17.88/3.58亿元，同比+4%/-21%， 水乳膏霜增长预计因公司品类转型及主要代理品牌表现稳健； 面膜下滑幅度较大预计因御泥坊聚焦品牌转型，减少面膜类产品销售。分渠道看， 2024H1抖音、淘系分别实现营收 8.59、 5.74亿元，同比+73%/-24%，主要因伊菲丹、大水滴等趋势向好品牌在抖音渠道发展较快。 主品牌坚决转型，伊菲丹持续高增，公司持续搭建品牌矩阵。 公司坚持“自有品牌与 CP 品牌双业务驱动”的发展战略，上半年主品牌御泥坊全新升级， 推出新品抗衰精华“黑参胶原瓶”，带动品类转型及毛利率提升。伊菲丹旗下大单品 CP 组合市场认知进一步强化的同时，防晒、 rich 面霜等储备单品也实现了高速增长，渠道端进一步开拓高奢百货、高奢酒店、 SPA 等渠道，线下渠道增速超 100%。 未来 PA、大水滴等多个储备品牌有望陆续培育新增长点。 风险提示： 行业景气下行，新品牌不及预期，消费力恢复不及预期。

投资建议：推新+扩渠道下看好公司持续增长，上调盈利预测，预计2024-2026EPS0.76（+0.04）、0.94（+0.05）、1.16（+0.05）元，考虑当前市场环境，维持目标价21.32元，维持“增持”评级。 业绩高增超预期，受益抖音及分销渠道高增。公司发布半年度业绩预告，预计2024H1归母净利1.75-1.85亿元同比+46%-55%，扣非净利1.7-1.8亿元同比+44%-52%；对应Q2归母净利1.4-1.5亿元同比+42%-52%，扣非净利1.39-1.49亿元同比+44%-54%，业绩超预期。我们预计公司抖音渠道高增及分销较快增长拉动收入较快增长，其中参照蝉妈妈数据，抖音渠道GMV口径预计50%-100%增长，Q2增速较Q1加速，主要因公司优化抖音打法以及定时蚊香液、小桃喜面霜等产品热卖；天猫、京东等传统渠道增长较为稳健。分品类看，预计驱蚊产品领增，公司推出定时驱蚊液产品、抖音表现亮眼，婴童护理品类小桃喜面霜等产品表现亮眼，精油产品预计增速较为平稳。盈利端，预计公司H1盈利能力有所优化，预计来源于产品结构优化、规模效应及利息收入等。 H2新品储备丰富，有望延续高增趋势。H2进入婴童护理旺季，公司23年Q3抖音基数较低，24H2新品储备丰富、推新结构加快，有望在面霜、洗浴、洗护发、防晒等产品进一步发力。参照同业如海龟爸爸、戴可思、贝德美等品牌，婴童面霜、洗护发及洗浴、防晒等品类体量较大，可支撑5-10亿级别品类收入拓展，公司产品性价比高、渠道运营能力初涉，看好品类拓展带动持续高增。 长期看受益性价比趋势及产品渠道拓展，成长空间广阔。产品端，公司为个护母婴国货龙头，产品卡位0-50元性价比高于同业，自建供应链成本持续领先、直营毛利率高达70%，为费用投放提供空间；此外公司产品推新及迭代能力较强，选品对标热点赛道产品并在包材、功能等方面进行渐进式创新，已有大单品驱蚊液及定时驱蚊产品验证推新实力。渠道端，公司线上渠道运营精细化能力较强，23年末公司对抖音渠道打法及团队进行调整，24年成效明显，抖音GMV高增同时盈利能力优化，线下目前占比较低，后续成长空间广阔。 风险提示：行业失速、竞争加剧、新品表现不及预期。

公司发布 618战报，珀莱雅登顶天猫、抖音美妆第一，多款大单品延续强劲势能。子品牌彩棠首次登顶天猫彩妆类目第一，多品牌矩阵持续巩固。 投资要点： 投资建议： 考虑公司 618销售表现超预期，上调 2024-26年 EPS 预测至 3.92（+0.13）、4.78（+0.10）、5.73（+0.12）元，考虑高增速给予一定估值溢价 24年目标 PE 39x，维持目标价 154.60元，维持增持评级。 618期间珀莱雅品牌登顶天猫、抖音美妆第一，延续高双位数增长。 公司发布 618战报，2024年 618阶段（统计周期为 2024年 5月 15日-6月 20日）主品牌珀莱雅荣登天猫美妆第一，同比增长 70%+；抖音美妆第一，同比增长 110%+；京东国货美妆第一，同比增长 80%+； 唯品会国货美妆第一，同比增长 30%+；拼多多美妆第一，同比增长60%+。且主品牌珀莱雅天猫增速 70%+，较 23年双十一（约 40%+）仍有加速，主要因公司王牌大单品红宝石、双抗系列持续强劲，同时主打修复的源力系列在面霜 2.0新品的带动下实现高增，多产品、多渠道爆发，品牌势能持续向上。 彩棠登顶天猫彩妆类目第一，公司多品牌矩阵持续巩固。据公司 618战报，旗下子品牌彩棠首次登顶天猫彩妆类目第一，同比增长 80%+，力压 CPB、雅诗兰黛等一众国际高端品牌。其中彩棠旗下多款产品位居细分品类前列，如三色修容盘位居天猫/抖音/京东三大品类高光/修容类目第一；三色遮瑕位居天猫/京东遮瑕类目第一；小圆管粉底液天猫 GMV 同比增长 200%+，位居天猫、京东粉底液类目第三。此外，公司旗下洗护子品牌 OR 获得天猫头发清洁美发双类目第九，同比+70%+；京东同比+60%+，其中蓬松洗发水天猫累计销售 14万瓶。悦芙媞天猫同比+20%，京东同比+50%+，拼多多同比+140%。彩棠在彩妆类目的排名突破，叠加 OR、悦芙媞等持续成长，公司多品牌矩阵发展路径逐渐成熟。 行业进入整合期，具备强运营能力的多品牌、多渠道集团有望持续提升份额。随着渠道红利消退，美妆行业由高增长期迈入稳健发展期，珀莱雅集团依托主品牌的运营经验及组织能力，搭建起包含护肤-彩妆-洗护的品牌矩阵，当前主品牌在高基数下延续高增，子品牌不断在细分品类持续突破，看好公司沿着大单品-强品牌-多品牌的路径逐步成长为国内头部美妆集团。 风险提示：行业景气度下行；渠道费用上行；新品牌孵化不及预期。

2023年公司主品牌发展稳健，盈利能力有所恢复；同时公司实控人及一致行动人持有医美国际 55.2%股权，后续有望拓展医美业务，探索新增长极。 投资要点： 投资建议：考虑公司投资的医美业务暂存利润拖累，下调 2024、25年 EPS 预测至 0.50(-0.08)/0.58(-0.07)元，新增 2026年预测 0.63元，维持目标价 20.22元，维持增持评级。 23年业绩稳健增长，24Q1业绩承压。2023年公司营收/归母/扣非净利润分别为 8.60/0.65/0.70亿元，分别同比-3%/+11%/+360%，收入承压，利润优化。2023年毛利率同比+0.65pct 至 47.83%，主要因洗护、香皂产品毛利优化、电商毛利率提升，销售费用率大幅-7.24pct 至24.89%，预计因渠道结构变化、以及电商平台投放优化；管理、研发费用率分别-0.16、+0.31pct 至 6.79%、4.05。公司拟每 10股派发现金红利 2.30元（含税），叠加此前回购股份 2023年现金分红金额占当年归母净利润的 80%。23Q1营收/归母/扣非净利润 2.24/0.28/0.27亿元，分别+16%/-23%/-22%，营收恢复较快增长，利润仍承压。 主品牌稳发展，渠道端经销、电商平稳，商超大降。2023年公司支柱品牌拉芳、雨洁合计营收 7.02亿元，同比+4%，占比 82%，代理品牌瑞铂希收入 0.78亿元，同比持平。渠道端，公司经销、电商及零售、商超分别实现营收 5.97、2.50、0.08亿元，分别+4%、-4%、-85%。 医美国际减亏，后续有望贡献新增长极。2023年公司实控人及其一致行动人持股 55.2%的公司医美国际并表的投资收益为-658万元，同比显著减亏，未来随医美业务优化有望带来增量贡献。 风险提示：并购交割不成功，品牌老化，线上渠道营销费用高企。

公司 2023、 24Q1业绩高增， 主要因丸美抖音渠道、子品牌恋火驱动增长， 同时产品结构优化、降本提效等带动毛利率持续提升，后续盈利能力有望持续改善。 投资要点： 投资建议： 考虑公司增速较快的线上业务营销投放费用持续上升，小幅下调 2024-25年 EPS 预测至 0.93(-0.07)、 1.22(-0.01)元， 新增2026年预测 1.51元， 维持目标价 36.8元， 维持增持评级。 2023年业绩低于预告， 24Q1业绩超预期。 2023年公司营收/归母/扣非净利润 22.26/2.59/1.88亿元，同比+29%/+49%/+38%,低于此前业绩预告，其中非经常性损益主要为公允价值变动损益 0.94亿元。2023年公司毛利率 70.7%，同比+2.3pct，得益于销售及产品结构优化以及持续成本控制；销售/管理/研发费率同比+5.0/-1.5/+0.3pct 至53.4%/4.9%/2.8%，销售费率提升主要因线上流量成本日趋高涨；归母净利率 11.7%，同比+2pct。 24Q1公司营收/归母/扣非归母 6.61/1.11/1.04亿元，同比+39%/+41%/+41%， 毛利率、归母净利率分别达到 74.6%、 16.7%， 创近三年新高。 分品牌：丸美稳步增长，恋火翻倍高增。 2023年公司主品牌丸美、恋火分别营收 15.6/6.4亿元，同比+12%/+125%，分别占比 70%/29%。 其中丸美品牌坚持推行大单品战略，小红笔眼霜、小金针次抛两大大单品 GMV 均超 2亿，产品结构优化显著。 PL 恋火持续爆发， 5款产品GMV 超 1亿，其中看不见粉底液销售超 150万支， 势能持续向好。 分渠道：线上占比超 8成引领增长。 2023年公司线上/线下分别营收18.7/3.5亿元，同比+50%/-27%，线上占比提升至 84%， 线上渠道中天猫、抖音分别增长 36%、 106%， 成为主要增长驱动力。 风险提示： 行业景气下行， 新品不及预期， 线上流量费用上行。

投资建议： 下调 24-25 年、新增 26 年盈利预测， 预计 2024-2026EPS1.9（ -0.23）、 2.08（ -0.33）、 2.42 元， 给与 2024 年 PE21x，下调目标价至 39.9 元（ -4.1）， 维持“增持”评级。 Q1 盈利低于预期， 毛销差收窄。 2023 年公司营收、归母、扣非 19.34、7.49、 7.28 亿元同比+9%、 -12%、 -5%； 2024Q1 公司营收、归母、扣非 4.09、 1.52、 1.42 亿同比+10%、 -5%、 -5%， Q1 利润低于预期。 2023公司毛利率 82.8%同比-0.8pct，因妆品占比提升； 2023 年公司销售、管理、研发、财务费用率 27.5%、 4.7%、 1.7%、 -3.9%，同比 5.5、 +2、+0.8、 -2.4pct， 加大费用拓展线上， 2023 年净利率同比-9.1pct 至38.8%。 24Q1 公司毛利率 81.41%同比-1.23pct； 销售、管理、研发、财务费用率同比+9.26、 -0.67、 -0.67、 +0.02、 -3.47pct，净利率37.09%同比-5.62pct。 公司拟每 10 股派发现金股利 10 元（含税）。 线上及妆品拓展、占比持续提升。 分产品看， 2023 年公司化妆品、医疗器械类产品营收 10.8、 8.5 亿元同比+20%、 -2%； 分渠道看， 2023年线上直销、线上经销及代销、 线下经销营收 7.9、 1.3、 10.1 亿元同比+34%、 +4%、 -4%、 32%， 公司电商发力、线上占比提升至 41%。 拓产品、优化运营，有望环比改善。 公司 23 年 11 月成立上海分公司、补充品牌及渠道运营人才，天猫合作超头、抖音持续精细化运营，产品上扩充多功效妆品，后续线上有望提速、关注线下经销边际改善。 风险提示： 行业失速、竞争加剧、 新品表现不及预期。