事件公司发布2024年年报。2024年，公司全年实现营收45.70亿元，同比下降6.34%，实现归母净利润15.62亿元，同比下降4.39%。其中，2024Q4，公司实现营收10.68亿元，同比下降10.38%，实现归母净利润2.06亿元，同比下降25.88%。2024年公司分红派息资金为10.93亿元，每股派息0.523元，分红率为70%。 受路网分流及改扩建影响，路费下滑6.5%2024年公司实现通行费收入45.0亿元，同比下降6.47%。控股路产佛开高速/广珠东高速/广惠高速分别实现收入14.95/10.80/19.25亿元，分别同比下降1.72%/6.66%/9.74%，主要系受到新增路网分流以及改扩建等因素影响。2024年公司因代垫广佛高速管养支出，计提减值准备1.22亿元。广珠东高速正在进行改扩建工作，截至2024年底项目进度约为21%，预计2027年完工。 毛利率为64.3%，同比保持稳定2024年公司营业成本为16.31亿元，同比下降6.30%，其中折旧摊销/付现成本/其他成本分别为10.50/5.48/0.33亿元，同比变动-7.67%/-3.96%/+0.14%。2024年公司毛利率为64.31%,同比基本持平。分路产来看，佛开高速/广珠东高速/广惠高速毛利率分别为63.10%/66.46%/64.46%，同比变动+2.81/+0.22/-2.09pct，路产毛利率均维持在较高水平。 广惠高速拟启动改扩建，计划2029年底完工公司拟启动广惠高速改扩建工作，预计2025年初开工建设，2029年底建成通车，建设期5年。广惠高速2024年营业收入/净利润分别为19.39/9.06亿元，改扩建总里程约为153.9公里，总投资305.2亿元，单公里造价约1.98亿元。项目资本金占总投资的35％，公司按持股比例51%出资约54.48亿元，IRR预估为5.08%。 盈利预测、估值与投资建议我们预计公司2025-2027年营业收入分别为44.67/45.51/46.12亿元，同比增速分别为-2.25%/1.87%/1.33%；归母净利润分别为15.46/15.68/15.92亿元，同比增速分别为-1.01%/1.37%/1.53%；3年CAGR为0.62%，EPS分别为0.74/0.75/0.76元，对应PE分别为20/19/19倍。鉴于公司路产区位优势显著，并保持稳健高分红政策，维持“增持”评级。 风险提示：经济增速不及预期；路网分流导致车流量下滑；收费政策变化。

粤高速发布2024年业绩公告，全年实现营业收入45.7亿元，同比下降6.3%，其中Q4营业收入为10.7亿元，同比下降10.4%；实现归母净利润15.6亿元，同比下降4.4%，其中Q4归母为2.1亿元，同比下降25.9%。 公路主业营收小幅下滑，部分路产受路网分流及改扩建影响。2024年公路运输业务实现营收45亿元，同比下降6.5%，实现毛利润29亿元，同比下降6.5%，控股路产车流量（含广佛）合计为3.5亿辆，同比+1.8%。据我们测算，Q4控股路产合计通行费收入约为10.5亿元，同比下降9.4%，控股路产合计车流量（含广佛）约为8781.8万辆，同比下降0.1%。控股路产中，佛开高速车流量同比+0.6%，实现通行费收入15亿元，同比-1.7%，毛利率为63.1%，同比+2.8pcts；京珠高速广珠段车流量同比+6.3%，实现通行费收入10.8亿元，同比-6.7%，毛利率为66.5%，同比+0.2pcts，主要受深中通道、南中高速开通及改扩建影响；广惠高速车流量同比-3.7%，实现通行费收入19.2亿元，同比-9.7%，毛利率为64.5%，同比-2.1pcts，主要由于新增路网和广汕、梅龙等高铁开通带来分流影响。 主业毛利率保持稳定，受改扩建工程完工转固影响投资收益有所下滑。2024年公路运输业务营业成本为16亿元，同比下降6.4%，毛利率为64.5%，同比基本持平。费用方面，2024年公司管理费用为2亿元，同比增长7.4%，管理费用率为4.5%，同比增长0.6pcts；财务费用为1.3亿元，同比增长3.5%，财务费用率为2.8%，同比增长0.3pcts。2024年公司投资收益为3亿元，同比下降3%，受江中高速改扩建工程完工转固影响，投资收益有所下滑。 发布广惠高速改扩建工程项目预案，IRR为5.1%。本改扩建项目起于广州市黄埔区萝岗互通立交，止于惠东县凌坑互通立交，其中惠州小金口-广州萝岗段为双向六改十（97.6公里），惠州小金口-凌坑段为双向四改八（56.3公里），建设预计工期安排25年初开工建设，29年12月底建成通车，建设期为5年。本次改扩建工程总里程约153.9公里，项目初步估算总投资额为305.2亿元，据此测算单公里成本约2亿元，按资本金比例为总投资的35%，公司持有广惠公司51%股比计算，公司资本金出资额为54.5亿元，据公司测算，本项目IRR为5.1%，具备一定投资价值。 投资建议。公司持续受益于区域经济增长及核心路产改扩建带来远期车流量及通行收入增长，当前参控股路产中，京珠高速广珠段正处于改扩建中，广惠高速改扩建项目即将启动，后续改扩建完工后有望带来增量。考虑到路产分流影响仍存及广惠改扩建项目即将启动，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为15.3/15.8/16.6亿元，对应25年PE为19.9x，PB为2.8x，基于审慎考虑，下调至“增持”评级。 风险提示：所在区域经济增长不及预期、路网规划下部分路产分流影响大于预期、通行费政策变动、改扩建项目不及预期等。

聚焦主业，高ROE、高分红粤高速是广东省交通集团控股的唯一一家上市公路公司，实际控制人为广东省国资委。聚焦收费路桥业务，稳健发展。2014-23年，粤高速通行费收入呈高增态势，主要系车流量持续增长。深耕高速路网运营，营收、利润、股东权益、盈利能力等均呈现趋势上升。2016-23年，ROE中枢维持在15%左右，分红比例保持在70%左右，均处于行业领先水平。 现有路产车流量持续上升粤高速主要收费公路的车流量有望继续上升。2014-19年，粤高速旗下的高速公路车流量均呈现上升趋势，其中广佛高速、佛开高速、广惠高速的年化增速分别为10.6%、12.5%、13.5%。车流量增长主要来自经济发展，广东省的GDP增速高于全国，经营性高速公路的通行费收入增速高于收费公路，所以粤高速的通行费收入有望更快增长。未来随着广惠高速、京珠高速广珠段等改扩建完工后，有望实现车流量、收费标准齐升，带动通行费收入大幅增长。 收购/增持优质路产加速发展“参股→增持→控股”模式有望持续，主业加速发展值得期待。通过收购/增持优质路产，粤高速控股公路里程、车流量增长明显，2023年粤高速控股收费公路里程相较2014年增长223%，2023年京珠高速广珠段、广惠高速的合计车流量占比达30%，其ROE远高于公司整体水平，盈利能力突出。我们预计，粤高速有望继续收购/增持路产，一方面，政策推动下高速公路行业重组整合有望加快；另一方面，粤高速具有较大收购路产的空间，资产证券化潜力较大，同时对于优质的参股和非全资路产，未来“路径依赖”下增持的可能性较大。 盈利预测与目标价2025-2026年盈利有望持续增长。我们预测2024-2026年归母净利润分别为15.7、16.3、16.7亿元。综合DDM估值法和可比公司估值法，给予粤高速的目标价为15.57元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：政策风险，经济环境风险，路网变化超预期，深中通道分流影响超预期，改扩建风险，测算结果具有主观性

粤高速发布 2024三季度业绩公告， 24Q3实现营业收入 12.7亿元，同比-5.7%，实现归母净利润 5亿元，同比+6.5%，扣非归母净利润 5.2亿元，同比+5.2%。 受路网结构变化影响， Q3主控路产通行费收入下滑。 公司控股路产 Q3通行费收入同比-6.3%/-8370万，其中： 1）广惠高速因广汕高铁、广惠城际铁路、梅龙高铁、惠龙高铁与莞番高速的开通分流导致通行费收入同比下降， Q3通行费收入-7.7%/-4684万； 2）广珠东受深中通道和中开高速通车后分流导致通行费收入同比下降， Q3通行费收入-9.4%/-2931万； 3）佛开高速 Q3通行费收入-1.8%/-754万。 成本及财务费用均实现节降。 24Q3公司营业成本为 4亿元，同比-4.9%/-2064万， 或主要由于车流量减少使得折旧及养护费用减少， 实现毛利润 8.7亿元，毛利率为 68.6%，同比下降 0.3pcts，环比提升 0.8pcts。 费用方面， 受利率下降及债务替换影响， 24Q3公司财务费用为 0.3亿元，同比-24.1%/-990万； 管理费用为 0.4亿元，同比+11%。 广乐分红款延期确认， Q3投资收益显著增长。 24Q3公司投资收益为 1.03亿元，同比+78.2%/+4526万，其中对联营及合营企业投资收益为 0.6亿元，同比+10%/+552万，投资收益增长显著主要由于广乐高速分红款延后确认在Q3（去年确认在 Q2） 。 参股其他路产通行费收入同比-2.6%，其中江中高速改扩建于 2024年 6月底通车， Q3路产通行费收入同比+33.5%/+2590万，现金流方面， 24Q3公司经营性现金流为 9.3亿元，同比-5.2%，主要由于去年同期广珠东改扩建收到中山政府岐江新城南互通立交建设补助。 投资建议。 公司持续受益于区域经济增长及核心路产改扩建带来远期车流量及通行收入增长，当前参控股路产中，京珠高速广珠段、广肇高速正处于改扩建中，广惠高速改扩建项目积极筹备，后续有望带来增量。 考虑到广珠东分流影响小于预期及主业成本控制， 我们小幅上调盈利预测， 预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 15.8/15.8/16.0亿元，对应 24年 PE 为 14.8x， PB为 2.3x，公司分红比例稳定，股息率具备吸引力，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 所在区域经济增长不及预期、 路网规划下部分路产分流影响大于预期、 通行费政策变动。

事件公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收22.31亿元，同比下降4.68%，实现归母净利润8.55亿元，同比下降3.41%。其中2024Q2公司实现营收11.06亿元，同比下降6.70%，实现归母净利润4.35亿元，同比下降8.62%。 佛开高速、广珠东高速收入实现正增长2024H1，公司控股路产佛开高速/广珠东高速/广惠高速车流量同比变动+4.31%/+5.80%/-4.85%。2024H1公路主业实现收入22.04亿元，同比下降4.61%，其中佛开高速/广珠东高速/广惠高速分别实现收入7.43/5.69/8.91亿元，同比变动+1.25%/+1.93%/-12.40%。路费收入下滑主要系2024H1华南地区强降雨对车流量造成负面影响，广惠高速叠加受到平行的广汕高铁开通以及惠龙高速、莞番高速三期相继开通造成一定的分流影响。 公路主业毛利率同比下降0.32pct2024H1，公路运输业务营业成本为7.0亿元，同比下降3.64%；毛利率为68.25%，同比下降0.32pct。2024H1公司财务费用为0.54亿元，同比减少0.37亿元，主因中期票据到期、借款本金和利率下浮导致利息支出减少以及存款利息收入增加；投资收益实现1.54亿元，同比减少0.28亿元。 深中通道分流导致广珠东高速收入承压目前广珠东高速正处于改扩建，广惠高速处于改扩建前期工作。截至2024H1广珠东改扩建项目累计投入21.24亿元，项目进度为15.47%。2024年6月30日深中通道正式通车，后期对广珠东高速预计产生分流影响，据公司公告，从7月份通行数据看，深中通道开通后广珠东高速通行费收入环比、同比均有一定程度下降。 盈利预测与评级考虑到2024H1恶劣天气造成的负面影响以及后期深中通道的分流影响，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为46.76/47.73/48.84亿元，同比增速分别为4.16%/2.08%/2.32%；归母净利润分别为15.91/16.68/17.38亿元，同比增速分别为-2.65%/4.88%/4.20%；EPS分别为0.76/0.80/0.83元。鉴于公司路产区位优势显著，并保持稳健高分红政策，维持“增持”评级。 风险提示：经济增速不及预期；路网分流导致车流量下滑；收费政策变化。

事件：公司发布 2023 年半年报。2023 年上半年，公司实现营收 23.40 亿元，同比增长 13.76%；实现归母净利润 8.86 亿元，同比增长 14.46%；实现扣非归母净利润 9.14 亿元，同比增长 22.97%。 控股路产车流量同比增幅均超 15%，路费收入同比增长 14.41%2023 年 H1,公司收费公路业务实现收入 23.11 亿元，同比增长 14.41%，剔除 2022 年同期广佛高速影响同比增长 18.20%。其中，佛开高速/广珠东高速/广惠高速车流量分别同比增长 17.09%/27.86%/20.98%,实现路费收入7.34 亿元/5.58 亿元/10.18 亿元，分别同比增长 15.28%/27.64%/15.61%。 参股路产惠盐高速、广肇高速和赣康高速通行费收入均实现 10%以上增长，带动上半年公司投资收益同比增加 11.73%。 目前广珠东高速正在进行改扩建工作，2023 年上半年投入资金 4.68 亿元，项目进度约为 7.43%，预计对 2023 年车流量影响相对有限。 成本管理能力优秀，路产毛利率维持较高水平2023 年 H1, 公司控股路产佛开高速/广珠东高速/广惠高速营业成本分别同比变化-2.79%/11.77%/20.26%,毛利率分别为 67.14%/71.15%/68.16%，同比变动 6.11/4.09/-1.23 个百分点，路产毛利均维持在较高水平。 公司保持高分红政策，股息率具有明显优势根据公司《未来三年股东回报规划（2021 年度—2023 年度）》，2023 年公司分红率仍将保持不低于 70%的水平。以 8 月 28 日收盘价为基准，测算公司股息率为 5.64%，在 A 股上市高速公路主体中排名第二位，具备显著的股息率优势。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 48.89/51.86/54.03 亿元，同比 增 速 分 别 为 17.27%/6.10%/4.17% ； 归 母 净 利 润 分 别 为16.05/17.39/18.54 亿元，同比增速分别为 25.67%/8.36%/6.60%；3 年 CAGR为 13.23%，EPS 分别为 0.77/0.83/0.89 元。鉴于公司路产区位优势显著，并保持高分红政策，参照可比公司估值，我们给予公司 2023 年 11 倍 PE，目标价 8.47 元。维持为“增持”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；改扩建投入超预期；收费政策变化。

事件： 粤高速披露 2022年年报。报告期内，公司实现营业收入 41.7亿元，同比下降 21.2%；归母净利润为 12.8亿元，同比下降 24.9%；基本每股收益为 0.61元；公司 2022年分红预案为 10派 4.28元（含税）。 点评截至本报告期末，公司控股高速公路里程 307公里，参、控股高速公路按照权益比例折算里程合计 296公里。公司营收主要来自 4条公路。 1、 广佛高速在 22年 3月停止收费，22年广佛高速营收 0.66亿。 2、 京珠高速广珠段 22年营收 9.02亿，19年营收 11.9亿。 3、 佛开高速 22年营收 12.96亿，而 19年营收 12.8亿。 4、 广惠高速 22年营收 18.31亿，而 19年营收 19.2亿。 本报告期内，公司营收下降的主要原因是疫情多点散发且持续时间长，次要原因是广佛高速停止收费。另外，交通部要求 Q4收费公路货车通行费减免 10%的政策也对公司有影响。 公司在 2022年年报给出 2023年的总体目标是：“完成营业收入46.83亿元，营业成本控制在 18.11亿元以内”，据此测算 23年营收目标比 22年增长 12%。 投资评级在疫后复苏和经济回暖的大背景下，我们首先认为公司收入和利润在 23年有望得到较大规模修复，其次关注在建工程广澳高速公路南沙至珠海段改扩建项目能带来长期收入支撑，最后是公司给出三年分红率不低于 70%的承诺。综述，我们看好公司的稳健成长和高分红承诺，继续维持“增持”评级。 风险提示车流量恢复不及预期，高速管养政策变化不及预期。

3月20日，公司发布2022年年报。2022年，公司全年实现营收41.69亿元，同比下降21.17%，实现归母净利润12.77亿元，同比下降24.9%，主要系广佛高速收费到期，疫情冲击以及四季度货车通行费减免政策影响。其中，2022年Q4实现收入8.80亿元，同比下降33.03%，实现归母净利润0.85亿元，同比下降72.22%。2022年公司分红派息资金为8.95亿元，每10股派发现金股利4.28元，分红率为70%。 公司主力路产路费收入下滑明显，财务成本有所下降公司控股路产中除广佛高速受收费到期影响外，京珠东高速由于地理位置原因，受疫情冲击影响收入下滑最为明显。2022年，佛开高速、京珠东、广惠高速车流量分别下滑10.80%/20.83%/8.98%, 通行费收入分别下滑10.88%/20.87%/13.87%。公司参股路产路费收入同样出现明显下滑，2022年公司长期股权投资收益下降约14.5%。 据公司年报披露，2022年公司通过提前偿还贷款、推动存量贷款利率下浮工作、积极盘活存量资金等手段有效降低财务费用，2022年公司财务费用为1.91亿元，同比下降13.82%。 看好大湾区车流量恢复能力及主力路产改扩建后通行量扩容公司旗下路产区位优势显著，大湾区车流量恢复势头强劲，公司业绩有望迎来向上拐点。广珠东高速目前正在进行改扩建工作，广惠高速也进入改扩建工程前期工作。看好改扩建后主力路产能够有效延长收费经营期，通行能力和收费标准也有望同步提升。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为50.09/53.58/55.76亿元,对应增速分别为20.15%/6.98%/4.06%；归母净利润分别为16.45/17.39/18.51亿元，对应增速分别为28.83%/5.68%/6.46%，EPS分别为每股0.79/0.83/0.89元。鉴于公司路产区位优势显著，并保持高分红政策，参照可比公司估值，我们给予公司2023年11倍PE，目标价8.70元。维持为“增持”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；改扩建投入超预期；收费政策变化。

受疫情及货车费率减免影响，公司22Q4归母净利润同比-72.1%，预期已在改善1）全年看：受广佛高速22年3月到期、疫情多发、四季度货车通行费收入减免10%、22年3月转让粤高科投资等影响，公司2022年营收同比下降21.2%至41.69亿元，归母净利润同比下降24.9%至12.77亿元。 2）四季度看：受疫情多发及货车通行费收入减免10%影响，公司22Q4营收同比下降33.0%至8.81亿元，归母净利润同比下降72.1%至0.85亿元。 我们认为，2023年以来，高速公路车流稳健修复，经营基本面将确定性向好，此前市场对于货车费率、车流情况等担忧因素也将出清，有望带来业绩与估值修复。 佛开南段改扩建后延长收费期叠加广惠高速并表，提升经营稳健性公司旗下控股广佛高速已于2022年3月3日零时起停止收费，但一方面2021年6月佛开南段改扩建后获政府批复重核收费期限24.6年（2019.11.8-2044.6.14），另一方面2020年底公司进一步收购广惠公司21%股权实现控股并表。从中长期角度，有望大幅收窄路产经营期限风险及盈利风险，提升经营稳健性。 规划广珠东等改扩建项目，有望带来扩建后远期业绩成长性公司公告拟投资旗下广珠东公司广澳高速公路南沙至珠海段改扩建项目，里程约50.426公里，根据路段不同分别由四车道改为六、八、十车道。公告预计广珠东公司承担投资额130.04亿元（其中资本金占比35%），IRR达5.75%。此外公司跟进江中高速、惠盐高速改扩建工程进度，按工期建设进度及时办理股东进资手续，同步开展粤肇高速、广惠高速改扩建项目前期研究工作。 规划加大区位内优质路产扩张力度公司参控股路段多为国家级或省级路网核心干线，根据公司年报展望，规划加大优质路产项目储备，积极谋划交通集团内外优质高速公路项目投资并购，努力增加控股优质路产项目。 盈利预测及估值我们预计公司2023-2025年归母净利润分别15.61亿元、16.87亿元、17.98亿元，同比分别增长22.3%、8.0%、6.6%。公司此前发布《未来三年股东回报规划（2021年度-2023年度）》，每年现金分红不低于当年并表归母净利润的70%，按分红比例70%的水平，我们预计公司22-23年股息收益率分别5.4%、6.6%，建议重视稳健分红价值，维持“增持”评级。 风险提示：疫情后车流量增长不及预期；改扩建对车流量影响超预期；通行费率超预期下调。

报告导读粤高速A 发布2021年半年报，21H1归母净利润8.49亿元，同比大增3348.4%，较19H1增长15.3%，业绩符合预期。我们测算2021-2023年公司对应2021/8/26股价股息收益率分别7.9%、7.2%、7.9%，具备高股息特性，维持“增持”评级。 投资要点 21H1归母净利润较19H1增长15%，落于业绩预告中枢公司21H1归母净利润8.49亿元，较19H1增长15.3%。其中Q2单季度归母净利润4.50亿元，较19Q2增长17.6%。我们认为公司业绩稳步恢复主要系如下三方面原因所致：1）佛山一环从2020年初开始收费且严查超载，持续为佛开及广佛高速带来货车回流；2）佛开高速量价双升，一方面改扩建后收费标准由0.45元/公里变为0.6元/公里，另一方面相连开阳高速改扩建全线通车带来引流；3）公司下辖路段总体车流自然恢复超预期。 佛开南段改扩建后延长约18年收费，增厚今年归母净利润约1亿元沈阳至海口国家高速公路三堡至水口段即为公司100%持股的佛开高速公路南段，于1996年12月建成通车，原定收费期限为1997-2026年，自2017年5月份起实施改扩建，于2019年底通车转固，根据批复收费期限至2044年6月，在原收费期基础延长18年左右。本次广东省交通运输厅核定佛开南段改扩建项目收费期限至2044年6月，公司改扩建转固资产折旧摊销年限对应延长，据公司测算本次会计估计变更将减少2021年折摊约1.33亿元，增加2021年归母净利润约1亿元。 叠加并表广惠高速，路产经营期限风险及盈利风险大幅收窄2020年底公司以24.93亿元收购广惠高速21%股权，收购后对广惠高速持股比例51%，实现控股并表。1）从经营持续性角度看，公司旗下广佛高速将于2021年底收费期结束，广惠高速收费期截止至2029年，将填补广佛高速到期的利润影响，对冲到期风险。2）从业绩贡献角度看，21H1广惠高速净利润5.17亿元，测算贡献归母净利润2.64亿元，未来有望持续增厚公司业绩。从中长期角度，佛开南段收费期延长叠加此前并表广惠高速，将大幅收窄路产经营期限风险及盈利风险。 分红政策超预期，承诺未来3年分红比例不低于70%公司此前发布《未来三年股东回报规划（2021年度-2023年度）》，出于对投资者合理回报的重视，同时兼顾公司的长远发展，规划公司每年应当采取现金方式分配股利，2021-2023年每年度现金分红不低于当年并表归母净利润的70%。对应我们的盈利预测，假设分红比例70%，则对应2021/8/26/股价测算3年股息率分别7.9%、7.2%、7.9%。 盈利预测及估值考虑佛开南段改扩建项目收费期延长对于营收端及成本端的影响，我们预计2021-2023年归母净利润分别16.58亿元、14.72亿元、16.07亿元，对应PE 分别8.7倍、9.8倍、9.0倍。此外公司具备高股息特性，我们认为价值仍有低估，维持“增持”评级。 风险提示：并表路产车流量增长不及预期；平行路段分流效应超预期；收费政策调整影响超预期。

报告导读粤高速A 发布2021年半年度业绩预告，预计上半年归母净利润7.64亿元-9.34亿元，同比大增3004%-3694%，较2019年上半年增长3.78%-26.83%。 投资要点 预计21Q2归母净利润较19Q2变动-4.51%至+39.89%公司预计21H1归母净利润7.64亿元-9.34亿元，较2019年上半年增长3.78%-26.83%，业绩略超预期。其中Q2单季度预计归母净利润3.65亿元-5.35亿元，较2019年上半年变动-4.51%至+39.89%。我们认为公司业绩稳步恢复或主要系如下三方面原因所致：1）佛山一环从2020年初开始收费且严查超载，持续为佛开及广佛高速带来货车回流；2）佛开高速南段改扩建通车后，双向车道四改八，对应收费标准由0.45元/公里变为0.6元/公里；3）车流自然恢复超预期。 佛开南段改扩建后延长约18年收费期，增厚今年归母净利润约1亿元沈阳至海口国家高速公路三堡至水口段即为公司100%持股的佛开高速公路南段，于1996年12月建成通车，原定收费期限为1997-2026年，自2017年5月份起实施改扩建，于2019年底通车转固，根据批复收费期限至2044年6月，在原收费期基础延长18年左右。本次广东省交通运输厅核定佛开南段改扩建项目收费期限至2044年6月，同时公司改扩建转固资产折旧摊销年限对应延长，据公司测算本次会计估计变更将减少2021年折摊约1.33亿元，增加2021年归母净利润约1亿元。 叠加并表广惠高速，路产经营期限风险及盈利风险大幅收窄2020年底公司以24.93亿元收购广惠高速21%股权，收购后对广惠高速持股比例51%，实现控股并表。1）从经营持续性角度看，公司旗下广佛高速将于2021年底收费期结束，广惠高速收费期截止至2029年，将填补广佛高速到期的利润影响，对冲到期风险。2）从业绩贡献角度看，原股东对广惠高速2020-2023年业绩承诺分别6.52亿元、11.13亿元、12.34亿元、13.72亿元，其中2020年广惠高速实际超额完成净利润7.80亿元，将大幅增厚公司业绩。从中长期角度，佛开南段收费期延长叠加此前并表广惠高速，将大幅收窄路产经营期限风险及盈利风险。 分红政策超预期，承诺未来3年分红比例不低于70%公司此前发布《未来三年股东回报规划（2021年度-2023年度）》，出于对投资者合理回报的重视，同时兼顾公司的长远发展，规划公司每年应当采取现金方式分配股利，2021-2023年每年度现金分红不低于当年并表归母净利润的70%。对应我们的盈利预测，假设分红比例70%，则测算3年股息率分别7.68%、6.99%、7.68%。 盈利预测及估值考虑佛开南段改扩建项目收费期延长对于营收端及成本端的影响，我们预计2021-2023年归母净利润分别16.28亿元、14.91亿元、16.33亿元，对应PE 分别9.1倍、10.0倍、9.1倍。此外公司具备高股息特性，我们认为价值 仍有低估，维持“增持”评级。 风险提示：并表路产车流量增长不及预期；平行路段分流效应超预期；收费政策调整影响超预期。

公司发布重大事项公告，广东省交通运输厅核定沈阳至海口国家高速公路三堡至水口段（佛开高速南段）改扩建项目收费期限为24.6011年，即2019年11月8日起至2044年6月14日止。 投资要点约佛开南段改扩建后重核收费期落地，在原基础上延长约18年沈阳至海口国家高速公路三堡至水口段即为公司100%持股的佛开高速公路南段，于1996年12月建成通车，原定收费期限为1997-2026年，自2017年5月份起实施改扩建，于2019年底通车转固，根据批复收费期限至2044年6月，在原收费期基础延长18年左右。 折旧摊销年限增加，年均折旧摊销对应建设有望增厚利润本次广东省交通运输厅核定佛开南段改扩建项目收费期限至2044年6月，同时公司改扩建转固资产折旧摊销年限对应延长，我们简化模型仅从总投资年均折摊角度测算，假设最终投资额与项目概算一致34.26亿元，本次收费期延长有望年均销节省折旧摊销3.5亿元左右，进而增厚年度业绩。 叠加并表广惠高速，路产经营期限风险及盈利风险大幅收窄2020年底公司以24.93亿元收购广惠高速21%股权，收购后对广惠高速持股比例51%，实现控股并表。1））从经营持续性角度看，公司旗下广佛高速将于2021年底收费期结束，广惠高速收费期截止至2029年，将填补广佛高速到期的利润影响，对冲到期风险。2））从业绩贡献角度看，原股东对广惠高速2020-2023年业绩承诺分别6.52亿元、11.13亿元、12.34亿元、13.72亿元，其中2020年广惠高速实际超额完成净利润7.80亿元，将大幅增厚公司业绩。因此，本次佛开南段收费期延长叠加此前并表广惠高速，将大幅收窄路产经营期限风险及盈利风险。 路产分流影响亦逐步改善，车流量及收入预计回升一方面，佛山一环从2020年初开始收费且严查超载，未来货车治超政策只可能越来越紧，因此对佛开高速及广佛高速将会持续带来货车回流；另一方面，佛开高速南段改扩建通车后，车道由双向四车道变为双向八车道，对应收费标准由0.45元/公里变为0.6元/公里，同时配合车流量自然增长，预期2021年之后营收将大幅回升。 分红政策超预期，来承诺未来3年分红比例不低于70%公司同时发布《未来三年股东回报规划（2021年度-2023年度）》，出于对投资者合理回报的重视，同时兼顾公司的长远发展，规划公司每年应当采取现金方式分配股利，2021-2023年每年度现金分红不低于当年并表归母净利润的70%。对应我们的盈利预测，假设分红比例70%，则测算3年股息率分别7.55%、6.92%、7.57%。盈利预测及估值考虑佛开南段改扩建项目收费期延长对于营收端及成本端的影响，我们预计2021-2023年归母净利润分别16.28亿元、14.91亿元、16.33亿元，对应PE分别9.3倍、10.1倍、9.2倍。此外公司具备高股息特性，我们认为价值仍有低估，维持“增持”评级。 风险提示：并表路产车流量增长不及预期；

疫情免费通行影响路费收入，但期间运营支出资本化压缩成本一方面，受上半年疫情期间高速免费通行政策影响，公司 2020年实现通行费收入 36.66亿元，同比下降 24.46%，带动营业总收入同比下降 24.18%至37.90亿元。 另一方面，公司根据政府相关文件，将 2月 1日-5月 5日疫情防控期间的相关运营支出计入收费公路特许经营权账面价值，并于 2020年 5月起在剩余经营期限按车流量法计提摊销，带动营业成本同比下降 13.63%至 16.62亿元。我们根据收费公路特许经营权账面价值本期增加额测算，对营业成本节省金额或在 2.9亿元左右。 根据审计报告，本项运营支出资本化处理合计影响全年净利润 2.21亿元。 此外叠加参股路产同受疫情影响，投资收益同比减少 0.43亿元至 1.71亿元，最终实现归母净利润 8.68亿元，同比下降 40.93%。 并表广惠高速对冲广佛高速到期风险公司以 24.93亿元收购广惠高速 21%股权，收购后对广惠高速持股比例51%，实现控股并表。 从经营持续性角度看，公司旗下广佛高速将于 2021年底收费期结束，广惠高速收费期截止至 2029年，将填补广佛高速到期的利润影响，对冲到期风险。 从业绩贡献角度看，原股东对广惠高速 2020-2023年业绩承诺分别 6.52亿元、11.13亿元、12.34亿元、13.72亿元，其中 2020年广惠高速实际超额完成净利润 7.80亿元。不考虑资金成本的前提下，我们按业绩承诺测算收购将增厚粤高速 2021-2023年归母净利润分别 3.39亿元、3.70亿元、4.12亿元。 整体看粤高速路产分流影响边际改善，车流量及收入预计回升一方面佛山一环从 2020年初开始收费且严查超载，因此对佛开高速及广佛高速将会来带货车回流；另一方面佛开高速南段 2019年 11月改扩建完成后，车道由双向四车道变为双向八车道，对应收费标准将由 0.45元/公里变为 0.6元/公里，同时配合车流量自然增长，剔除疫情影响，预期 2021年之后公司营收将大幅回升。 分红政策超预期，承诺未来 3年分红比例不低于 70%公司同时发布《未来三年股东回报规划（2021年度-2023年度）》，出于对投资者合理回报的重视，同时兼顾公司的长远发展，规划公司每年应当采取现金方式分配股利，2021-2023年每年度现金分红不低于当年并表归母净利润的 70%。对应我们的盈利预测，预计 2021-2023年 EPS 分别 0.74元、0.70元、0.76元，假设分红比例 70%，则测算 3年股息率分别 7.3%、6.9%、7.5%。 盈利预测及估值我们预计 2021-2023年归母净利润分别 15.55亿元、14.58亿元、15.85亿元，对应 PE 分别 9.6倍、10.2倍、9.4倍。考虑到高股息特性，我们认为公司估值仍在低位，维持“增持”评级。 风险提示：路产车流量增长不及预期；佛开南段改扩建经营期重核进度不及预期。

公司公告，拟以24.93亿元收购广惠高速21%股权实现控股并表，我们对收购影响拆分分析，现金收购将增厚EPS。 投资要点拟以24.93亿元收购广惠高速21%股权广惠高速100%权益以2020年8月30日为节点估值118.74亿元，粤高速拟以24.93亿元收购广惠高速21%股权，收购后对广惠高速持股比例将增至51%，实现控股并表。同时原股东对广惠高速2021-2023年业绩承诺分别11.13亿元、12.34亿元、13.72亿元。 现金收购将增厚EPS如果广惠高速2021年全年并表，根据业绩承诺2021年净利润11.13亿元，则21%股权对应2021年净利润2.34亿元。考虑到公司可能采取并购贷款叠加自有资金形式收购，若公司采用60%并购贷款40%自有资金收购，假设资金成本4%，则预计增厚粤高速2021年归母净利润1.74亿元。 对冲广佛高速到期风险粤高速当前3条控股路产之一的广佛高速将于2021年底收费期结束，广惠高速收费期截止至2029年，待广惠高速收购并表后，将填补广佛高速到期的利润影响，对冲到期风险。 整体看粤高速路产分流影响边际改善，车流量及收入预计回升一方面佛山一环从2020年初开始收费且严查超载，因此对佛开高速及广佛高速将会来带货车回流；另一方面佛开高速南段2019年11月改扩建完成后，车道由双向四车道变为双向八车道，对应收费标准将由0.45元/公里变为0.6元/公里，同时配合车流量自然增长，剔除疫情影响，预期2020年之后公司营收将大幅回升。 盈利预测及估值考虑到本次股权收购的时间还有一定不确定性，我们盈利预测暂时不叠加收购对利润的影响，维持此前预测，预计2020-2022年归母净利润分别6.85亿元、15.55亿元、14.58亿元，对应PE分别21倍、9倍、10倍。考虑到一方面公司路产分流边际改善，另一方面未来股权收购将增厚EPS，我们认为公司估值仍在低位，维持“增持”评级。 风险提示股权收购进展不及预期；路产车流量增长不及预期。