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庞大集团 批发和零售贸易 2016-11-21 2.85 -- -- 2.96 3.86%
2.96 3.86%
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事件 11月8日,我们对庞大集团进行了实地调研,现将调研结果和研究成果分享如下:投资要点:汽车行业景气度回升,公司业绩大幅改善:公司以汽车经销和维修养护为主业,营业收入和汽车销售总量均位列我国汽车经销商排名前4位。今年由于汽车行业景气度回升,截止10月底,我国汽车销售总量达到2201.7万辆,同比增速13.8%高于去年同期12.3个百分点,公司业绩出现大幅上升,截止9月底,公司已实现营业收入446.89亿元,同比增长12.16%,归属于上市公司股东的净利润1.6亿元,同比增长177.61%。按上半年汽车销售收入构成来看,乘用车销售收入占比73.29%,略低于去年同期;卡车销售收入占比8.06%,高于去年同期2.24个百分点,原因在于中重卡需求复苏直接导致公司卡车尤其是重卡销量的大幅上升;微面销售收入占比6.32%,与去年同期基本持平。自2013年以来公司转换经营方式,一方面采取“轻资产”模式,关闭亏损的4S店,出售闲置资产,以盈利较好的4S店为主,辅以汽车电商、汽车超市等灵活多变的销售方式,盘活资产,提升公司资产利用率;另一方面,公司加强“双区制”改革,即品牌大区与区域大区分工明确,管理相结合,有效提升公司管理能力,同时股权激励员工的积极性,最大程度提升公司整体盈利能力。 大力拓展售后及增值服务,增强公司业绩增长稳定性:近两年来,汽车经销商虽然与主机厂关系有很大改善,但仍然难以摆脱新车销售毛利率下降的趋势。由于我国汽车保有量基数高,售后服务毛利率高,因此公司大力拓展售后服务,增强公司业绩增长稳定性。截止今年6月底,公司售后服务(包括融资租赁等其他服务)以12%左右的收入占比,贡献占比50%左右的毛利,弹性空间巨大。为了提升售后及增值服务,公司一方面提升客户服务质量,提高新保率和续保率;另一方面加强开展新业务创新模式,如融资租赁、新能源分时租赁等,盘活自身资源,提升汽车金融渗透率;同时开展上门保养业务,有效提升出保客户的回店率;另外,随着网约车的合法推出,公司与光大金融租赁签署战略合作协议,后者向庞大叮叮约车提供50亿元的资金支持开拓网约车市场。公司多元化手段构建新的利润增长点,打造全产业链服务,经营业绩较去年同期有了较大的提升。 盈利预测与投资建议:公司深入推行转型升级,改善传统汽车销售业务的同时,不断开拓并壮大新的业务模式,构建新的利润增长点,今年业绩改善较为明显,我们预计公司2016-2017年EPS分别为0.07元/股、0.11元/股,结合2016年11月16日收盘价2.84元/股,对应的PE分别为40.57倍和25.82倍,考虑到明年中重卡景气度可能略有降低及公司增值服务还有待进一步提升,给予公司谨慎“增持”评级。 风险因素:汽车销量下滑,经销商竞争加剧,汽车后市场业务拓展不及预期
庞大集团 批发和零售贸易 2015-06-15 8.04 12.64 944.63% 8.36 3.98%
8.36 3.98%
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维持“增持”评级,上调目标价至 26 元(原 16元)。不同于市场普遍认识,我们认为,公司由销售向服务转型战略拐点确立,服务内容不限于汽车产品。维持2015-16 年EPS 分别为0.20、0.42 元的盈利预测,分别同比增长351%、113%。A 股经销商(亚夏汽车、申华控股)2015 年平均PB 为7 倍,对应目标价26 元。 公司是传统经销商依托互联网,加速服务转型的先行者。①构建庞大优品和智信两大二手车平台,携手易车、优信拍等互联网龙头企业,拓宽二手车认证、延保等多种盈利途径。②庞大电子商城运营一年半,电商业务覆盖旗下所有品牌,有望以线下服务优势为线上导流,形成O2O 有效闭环。 布局新能源汽车共享服务,开创新能源汽车推广新商业模式。联手北汽,推广会员制互助租车分享服务,显著降低新能源乘用车用户门槛,同时有效解决用户充电、维护不便等行业痛点。 催化剂:新服务业务的持续延伸l 风险提示:新车销售业务持续下滑;互联网转型战略受阻。
庞大集团 批发和零售贸易 2015-05-05 5.11 -- -- 13.98 36.92%
8.36 63.60%
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投资要点 事件:公司公布2015年1季报,营业收入137亿人民币,同比增长-17%;归属母公司净利润0.36亿人民币,同比增长-55%;归属母公司扣非后净利润0.30亿,同比增长-64%。综合毛利率10.76%,基本每股收益0.01元。 “瘦身“效果显现。公司1季度收入137亿同比下降17%,存货89亿同比下降21%,“瘦身”显成效。公司从2014年下半年开始关闭经营不佳的门店,并出售闲臵资产,以提高资产效率,“瘦身”将持续进行。 毛利率企稳,财务费用下降。公司综合毛利率10.76%,较去年同期上升1.47个pct,预计2015年经销商库存压力减轻,毛利率相比2014年企稳回升。公司积极调整债务结构,财务费用从去年同期的4亿降低至2.3亿,预计财务压力将持续减轻。销售费用5.45亿,管理费用2.22亿,绝对额均较去年同期下降0.2亿,费用率由于基数原因略有上升。 渠道政策调整影响斯巴鲁投资收益。公司投资收益3100万,同比减少76.86%。我们预计投资收益下降主要由于斯巴鲁中国调整商务政策导致批发量下滑,终端实际销售情况稳定,预计全年投资收益降幅较1季度收窄。 新业务蓄势待发。庞大二手车、融资租赁、品牌维修将构成新业务的三条发展路线,基于广泛的网络布局和客户基础,公司开展创新业务落地能力更强,预计创新业务保持快速增长。 目标价已至,下调至“增持”评级。公司“瘦身”成效显现,新业务逐步落地,预计2015-2017年EPS分别为0.26元,0.41元,0.51元。由于公司已达到我们预期的目标价,调整至“增持”的投资评级。 风险提示:下游需求不达预期;整车厂持续高压的渠道政策。
庞大集团 批发和零售贸易 2015-05-01 5.00 -- -- 13.98 39.80%
8.36 67.20%
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投资要点: 4月29日,庞大集团公布2015年1季报,报告期内实现销售收入137亿元,同比下降17.3%,归属上市公司净利润3622万元,同比下降54.7%,扣非后净利润2961万元,同比下降63.9%。 点评如下: 1.经营拐点形成。2014年是我国经销商行业最艰难的一年,庞大集团2014年1季度是盈利高点,扣非后净利润8198万元,2-4季度分别扣非后净利润分别为-1.61、-1.55、-0.383亿元,15年1季度扣非后净利润转亏为盈。从季度经营趋势上看,公司主营向好的拐点形成。 2.瘦身初见成效。2014年公司基本停止新建店,并收缩部分盈利不佳的老店,同时减员增效。由于收缩,公司新车销售收入出现下降,同时三项费用开始从去年同期的15亿元,缩减到13亿。 3.中长期看汽车经销商行业盈利能力终将回归。在海外成熟市场汽车销售及服务属于盈利能力较强的后市场业务。成熟市场的经销商毛利率在15%,净利润率2%左右。 国内同等业态的商贸零售毛利率甚至高达20%,净利润率2-3%。由于与主机厂的不对等地位,近4年经销商毛利仅在10%左右,净利润几乎为0。中长期看国内经销商的盈利能力将向成熟市场经销商和国内同等业态的商贸零售业盈利能力回归,存在很大的改善空间。 4.公司层面发生重大战略转移,从跑马圈地向内涵增长转移:一、搭建职业经理人制度,完善公司治理结构。二、瘦身运动,缩减固定资产,追求利润;三、改变经营模式,向轻资产模式转型;四、业务重心向价值含量更高的后市场转移。 投资策略:“买入”。中长期来看庞大集团销售净利润在2-3%之间才是平衡的商业生态,以其收入规模在叠加上后市场的丰厚利润,公司净利润应该在20亿元以上,按照商贸公司偏低的20倍估值计算,庞大集团潜在价值也要达到400亿市值。如果考虑到未来OTO 公司对线下资源的抢夺溢价,公司市值有望达更大,目前市值近320亿元,维持“买入”评级。 风险提示:《品牌专卖管理办法》修订未出台,行业销量增速快速下滑
庞大集团 批发和零售贸易 2015-04-28 5.01 -- -- 12.96 29.34%
8.36 66.87%
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事件:庞大集团发布2014年年报:公司实现营业收入603.15亿元,同比下降5.74%;归母净利润1.42亿元,同比下降32.86%,基本每股收益0.05元,低于我们预期。分红预案:10股转增10股,超我们预期。 投资要点: 乘商销量低迷与部分费用增长快导致公司收入与利润大幅下降 1)公司收入下降,主要是公司占比较高的日系车销量增速低于乘用车整体水平以及重卡、工程机械及农机等因投资、采矿等经济活动低迷导致销量大幅下滑; 利润降幅远超收入主要原因有:管理费用增加1.08亿元、资产减值损失增加2435万元(存货跌价损失增加1510万元、固定资产减值损失新增1543万元); 同时,公司前期固定资产投资多导致折旧费用年增加均超亿元。2)去年投资收益3.76亿元,同比大增3.28亿元,是公司实现盈利的关键,主要是出售旗下5家阿斯顿马丁4S 店与1家商用车4S 店投资收益2.04亿元以及2013年四季度新增斯巴鲁(中国)使得股权投资收益大幅增长;3)在公司降本增效的推动下, 销售费用与财务费用下降4.47/12.41%。鉴于目前公司货币现金充裕以及控制费用,我们预计后期公司期间费用压力会持续缓解。 精简门店降成本,积极转型后市场提升盈利 1)去年公司持续推进门店等闲臵资产整合与出售,继续坚持“品牌上升、网络下沉”的战略以提升资产效率和盈利能力。截至14年底,公司关闭125家网点,减少员工2000人。同时,在建工程减少超4亿元,预付征地款减少近5亿元,也表明了公司对未来投资比较谨慎。2)公司坚持从新车驱动型向创新服务型经销商转变,去年维修与其他业务收入分别逆势增长11.34/20.98%,配件、维修及其他业务毛利占比持续提升至近60%,为公司盈利稳定与未来提升提供了重要保障。 未来看点 1)新能源汽车是公司未来发展的重要方向。目前公司成立新能源汽车销售领导小组,董事长任组长,反映公司高层相当重视新能源汽车业务。我们坚持之前的观点:随着北汽新能源持续大力推广新能源汽车,加上比亚迪腾势、江淮IEV 系列的持续发力,我们预计今年庞大集团新能源汽车销量将实现超3倍增长, 并有望持续爆发,成为公司新增长极。2)庞大智信二手车合资公司主要从事批售、认证及零售业务,未来将依靠专业拍卖平台、网上电商平台及线下公司原有渠道实现全流通环节的资源整合,有望成为最具发展潜力的二手车电商,为实现二手车业务快速扩张,形成先发规模优势做准备。3)公司汽车电子商城涵盖整车、二手车、精品装饰、庞大会员卡、庞大延保、汽车美容、商用卡车等,同时,公司与工商银行网上商城合作卖车进一步拓展电商平台渠道。未来公司将加大对电商平台的投入来完善汽车电商平台,扩大公司的销售渠道。4) 随着上海自贸区试点平行进口车,未来平行进口车市场有望逐步放开。因此,公司成立平行进口大区积极开发平行进口车业务,由于车型性价比高,我们预计今明年有望给公司贡献不错收益。5)公司将继续通过出售、出租与整合经营差的店与土地,一方面可以改善公司的短期业绩;另一方面可以甩掉包袱,有利于长期业绩的改善。 盈利预测 1)我们下调公司盈利预测,预计公司2015-17年实现营业收入658.55/756.54/897.00亿元,同比增长9.19/14.88/18.57%,实现归母净利润4.45/11.07/22.31亿元,同比增长214.24/148.86/101.61%,按转增后股本算EPS分别为0.07/0.17/0.34元,维持“增持”评级。2)一方面,公司旗下土地使用权账面价值61亿元,考虑到土改与京津冀一体化,未来土地价值可能远高于目前的账面价值;另一方面,公司旗下拥有1031家专卖店(780家4S店),渠道优势显著。随着未来汽车电商对汽车销售及后市场产业链整合及平台服务变现,我们预计线下渠道估值将提升。而目前公司单店市值明显低于A/H股同行标的。综上所述,我们认为,公司未来估值提升空间仍较大。 风险提示:新能源汽车销售业务推广低于预期;传统车业务销售低于预期;公司期间费用增长超预期。
庞大集团 批发和零售贸易 2015-04-24 4.90 7.78 542.98% 11.88 21.22%
8.36 70.61%
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维持增持评级,上调目标价至 16元。维持 2015-16 年 EPS 分别为0.20、0.42 元的盈利预测,分别同比增长351%、113%。百度入股优信拍二手车业务,巴菲特收购美国第五大汽车经销商,都预示着汽车经销商行业获得越来越多资本的关注。维持“增持”评级,公司处于业绩反转期,2015-16 年连续翻番以上增长,上调目标价至16 元,对应4 倍PB,与行业同类公司(广汇汽车、亚夏汽车、申华控股)等平均PB 水平接近。 汽车O2O 电商爆发,驱动经销商线下实体店获得价值重估。洗车养护、汽配、二手车交易等O2O 电商兴起,吸引大量资本涌入。汽车电商多为服务中介,为实现O2O 闭环,线下服务必须在实体店完成,且服务品质很大程度上决定客户黏性。汽车经销商具有品牌、连锁优势,将是O2O 必要一环,实体店面价值面临重估。公司拥有1226家经营网点,包括780 家4S 店、近200 家汽车市场。 业务转型提升盈利。公司逐步由新车销售驱动向创新服务转变,汽车金融、二手车等售后增值业务蓬勃开展,将是盈利贡献的主力。 管理改善可期。公司确立“管理转型”战略,成立集团经营管理委员会,实现整合资源、减员增效。关停并转一些连续亏损的门店,通过出租、出售等方式,挖掘资产潜力。 风险提示:行业竞争加剧,管理提升战略受阻。
庞大集团 批发和零售贸易 2015-04-23 4.64 -- -- 11.68 25.86%
8.36 80.17%
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事件:公司公告2014年报,营业收入603.15亿,同比降低5.74%;营业利润2.83亿,同比降低47.29%;归属母公司净利润1.42亿,同比降低32.86%。每股收益0.05元。以资本公积金向全体股东每10股转增10股。 品牌上升,网络下沉,积极瘦身。公司积极瘦身,续坚持“品牌上升、网络下沉”的战略,进一步调整板块规划及品牌结构,提升资产效率和盈利能力。截至14年底,公司关闭125家网点,减少员工2000人。 新车毛利率略超预期,由新车驱动向创新服务驱动转型。公司新车销售收入523亿,同比下降7.11%,考虑到2014年下半年港股经销商中级车毛利率普遍在1%-3%之间,而公司乘用车毛利率仍然维持在4.9%以上,略超我们预期。售后服务和创新业务2014年合计贡献毛利36.5亿,占全部毛利的58.5%,公司发展战略已从新车销售为主,转向销售与增值业务并重,追求更加平衡的业务组合。 新业务多点开花,15年逐步落地。反垄断调查和《品牌销售管理办法》修订打破了整车厂对渠道的垄断,公司抓住机遇,积极尝试新业务,二手车、汽车金融、汽车超市、平行进口等将在2015年逐步落地或深化。 瘦身符合预期,维持“买入”评级。在主机厂和汽车电商打造的“汽车生命周期消费闭环”中,经销商承担落地服务,是后市场的核心参与者。2015年经销商将迎来竞争格局改善、财务压力降低、终端价值重估三重动力。不考虑转增股本带来的摊薄,预计公司2015-2017年EPS分别为0.26元,0.41元,0.51元,维持“买入”的投资评级。
庞大集团 批发和零售贸易 2015-04-15 4.61 -- -- 10.48 13.67%
8.36 81.34%
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投资要点:庞大集团是国内汽车经销商巨头之一。从经销商网点上看是最大的汽车经销商集团,以销售收入排名全国第三,零售额全国排名第二。公司以高管持股为主,高管利益与股价高度绑定。公司业务区域以华北为中心,辐射全国23个省市,规避限购风险。 公司是多品牌经销商集团比单体店竞争力更强。 我国经销商行业发展到亟需变革的时点。2011年以来我国经销商行业即陷入经营困境,2014年经销商已经不堪重负,全行业亏损面达70%,上市公司的财务指标迅速恶化,与厂家的矛盾激化,商业生态难以平衡下去。 2015年经销商行业的盈利困境有望得到明显缓解,行业发展的拐点曙光已经近在眼前。首先2014年下半年经销商陆续奋起反抗,已经开始获得主机厂的补贴。其次经销商行业协会和主管部门也开始行动起来,联合向主机厂施压改善经销商的生存困境。三、主机厂自己也在放缓新增长网点的建设,以保证存量经销商的利益,舒缓经销商压力。 中长期看汽车经销商盈利能力终将回归。在海外成熟市场汽车销售及服务属于盈利能力较强的后市场业务。成熟市场的经销商毛利率在15%,净利润率2%左右。国内同等业态的商贸零售毛利率甚至高达20%,净利润率2-3%。由于与主机厂的不对等地位,近4年经销商毛利仅在10%左右,净利润几乎为0。中长期看国内经销商的盈利能力将向成熟市场经销商和国内同等业态的商贸零售业盈利能力回归,存在很大的改善空间。 公司层面也正在发生重大变化:一、搭建职业经理人制度,完善公司治理结构。二、瘦身运动,缩减固定资产,追求利润;三、改变经营模式,向轻资产模式转型;四、业务重心向价值含量更高的后市场转移。 投资策略:“买入”。中长期来看庞大集团净利润在2-3%之间才是平衡的商业生态,以其收入规模计算,净利润应该在20亿元左右,按照商贸公司偏低的20倍估值计算,庞大集团潜在价值也要达到400亿市值,当前市值299亿,低估,给予“买入”评级。 风险提示:《品牌专卖管理办法》修订未出台,行业销量增速快速下滑
庞大集团 批发和零售贸易 2015-03-26 8.34 -- -- 10.08 20.86%
16.44 97.12%
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关注1:政策红利叠加经销商起义,行业趋势带动庞大进入V 型拐点。 汽车产业链蛋糕将重新分割。 ① 经销商绝地反击的内生趋势已经形成。多年来的政策导向问题,导致主机厂在汽车产业链中处于绝对控制地位。但这种力量失衡的已经造成很大问题。4S 店在过去两年中出现严重生存危机,已经到了起义或离开的存亡阶段。宝马经销商去年集体暴动导致主机厂增加50 亿补贴就是最好的例证。主机厂如果进一步施压经销商,无疑将是自毁渠道。在这种情况下,主机厂已经开始采取更为友善的返利政策、授权要求、销量计划。而这些目前已经在庞大身上得到充分体现,目前庞大4S 店受压主机厂的局面已明显和缓,单店盈利和库存趋势向好。 ② 改变行业力量配比的政策外力已经蓄势待发。主机厂的强势很大程度来源与政策的支持,即将面世的新版《汽车品牌销售管理实施办法》有望改变大幅削减主机厂特权。庞大作为国内经销商龙头有望获得很大的话语权。 在行业内生趋势和政策外力双重作用下,公司4S 生存状况已迎来V 型拐点。 关注2:积极瘦身,主动拥抱业绩反转。 庞大主动瘦身始于2013年,2014年之前主要都是门店的整合。目前, 公司正通过融资结构改善、处置优化资产、降低库存和人员调配四大手段深化瘦身运动,压缩期间费用率。①财务费用:改善融资结构和融资产品模式,希望引入境外资金。②资产优化和处置,对不良资产进行处置,对优良资产则考虑证券化;③降低库存:2015 年库存较2014年库存将有明显下降。④对人员进一步合理调配。上马ERP系统,对管理进一步精细化,精简店面员工数量,提升效率。 关注3:4S结构调整目标明晰。 在关闭大批门店后,庞大对4S 店的调整目标主要是结构优化。① 斯巴鲁、双龙的独家总代模式将继续维持。公司从独家总代模式中获得了极大话语权,利润水平很高。②精选优质豪华品牌。公司在定增募投门店中有一半为奔驰品牌。豪华品牌本身价格较高,更大的优势在于后期丰厚的维保利润。③与车企深度合作拓展新能源汽车销售。公司与北汽新能源已成立合资公司。在当年政府补贴较高的背景下,公司新能源车单台利润超过5000 元,远高于传统汽车。 关注4:“汽车超市”对接多重业务,释放活力快速实现盈利。 庞大从2014 年11 月开始大规模搭建“汽车超市”体系,目前以建立了50 多家汽车超市。汽车超市相对普通4S 展现了极大的灵活度,可以横跨商用车、乘用车、进口车、二手车等多品种、多品牌销售。而且公司建立了一个信息中心,可以在门店之间自由调配,几乎没有库存问题。同时,可以形成比4S 店更显著的规模效应。此外,由于没有主机厂高要求导致的高投入,“汽车超市”实现盈利的周期大大缩短,目前已经有个别门店实现盈利。“汽车超市”作为相对低投入、高盈利、可充分调动经销商品牌资源优势和产业链优势的模式,将极有可能成为最先拉动庞大走出盈利困境的业务。 关注5:二手车O2O模式初现端倪。 目前公司构建了庞大优品,庞大智信两大二手车平台,力图摆脱传统的一锤子买卖吃差价模式。公司与易车、优信拍的合作,拓宽认证、延保、检修等二手车盈利链条和提升客户粘性。 结论:汽车销售管理办法出台预期使得整车厂对于经销商授权、返利的两大制衡手段削弱,将从单店盈利和库存压力两方面得以改善;同时公司通过融资结构改善、处置优化资产、降低库存和人员调配四大手段全面压缩费用,在汽车超市、平行进口、新能源汽车前端销售全面突围,后市场方向则在10 倍空间的二手车市场和汽车金融重点发力,前者在庞大优品,庞大智信两大平台基础上,与易车的合作,拓宽认证、延保、检修等二手车盈利链条和提升客户粘性。与互联网巨头的合作也正在积极拓展。庞大集团仍作为我们汽车后市场专题系列重点推荐的品种之一。 预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.05、0.20 和0.36 元,对应PE 分别为130、31 和18 倍,维持公司“推荐” 投资评级。
庞大集团 批发和零售贸易 2015-03-16 7.71 -- -- 9.40 21.92%
14.55 88.72%
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投资要点: 北汽新能源大力发展新能源汽车业务。 1)北汽新能源由北汽集团发起并控股,是目前国内纯电动汽车市场占有率最大、规模最大、产业链最完整的新能源汽车企业。目前旗下车型有:E150EV、E150增程式、EV200、绅宝EV及威旺307EV,分别面向私人、公商务及物流车市场。2)北汽新能源发布新能源汽车发展战略,从提升产能、整合产业链提升性能并加快推出新车型、积极布局网点(优先布局更易推广的一二线城市)、创新商业模式及积极布局充电网络大力推进新能源汽车业务。综合分析,我们看好北汽新能源能够完成其销售目标:2015年2万辆以上,2020年20万辆以上。 庞大集团与北汽新能源紧密合作,将充分受益于车企新能源汽车业务的快速发展。 1)受汽车销量增速回落至增长区间、新车销售竞争激烈的影响,经销商利润日趋微薄。从而倒逼经销商向高利润的新兴领域转移:目前来看一个是大家人所共知的后市场,另一个就是处于发展初期的新能源汽车。2)为何庞大集团要积极参与新能源汽车销售?第一,新能源汽车市场在政策不断加码下将持续爆发,有助于推动庞大营收较快增长;第二,处于普及初期的新能源汽车销售利润远高于传统汽车,有助于提升庞大盈利水平;第三,庞大与北汽新能源合作成立销售公司,以专营店形式销售新能源汽车,取得不错成效,先发优势明显。随着北汽新能源持续大力推广新能源汽车,加上比亚迪腾势、江淮IEV系列的持续发力,我们预计2015年庞大集团新能源汽车销量将实现超3倍增长,并有望持续爆发,成为公司新增长极。 盈利预测与估值讨论。 1)我们预计公司2014-16年实现营业收入703.38/809.69/1003.86亿元,同比增长9.93/15.11/23.98%,实现归母净利润2.50/6.23/12.33亿元,同比增长18.59/149.16/97.98%,对应EPS分别0.08/0.19/0.38元/股,维持“增持”评级。2)我们在不考虑旗下土地的情况下,对公司主业依照合理谨慎原则进行估值。根据PEG与PE法测算的结果显示,公司主业估值已经超过公司总市值。 2014年中报显示,公司旗下土地使用权账面价值59亿元,考虑到土改与京津冀一体化,未来土地价值可能远高于目前的账面价值!因此,我们认为,公司未来估值提升空间仍比较大。 风险提示:新能源汽车销售业务推广低于预期;传统车业务销售低于预期;公司期间费用增长超预期。
庞大集团 批发和零售贸易 2015-03-05 7.20 5.84 382.64% 8.90 23.61%
13.98 94.17%
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首次覆盖给予“增持”评级。预测2014-16年EPS分别为0.08、0.20、0.42元,分别同比增长16%、168%、105%。后市场拓展汽车金融与二手车,整车销售进行结构优化,管理提升可期。首次覆盖给予“增持”评级,公司处于业绩反转期,预计未来三年复合增长100%以上,考虑到公司在经销商集团这个行业的龙头地位具备更多的横向整合机会,给予2015年60倍PE,对应目标价12元。 管理改善可期。公司提出“业务转型、管理转型”战略,2014年8月董事长庞庆华先生辞去总经理职务,聘任李金勇先生为总经理,进一步完善和优化公司治理结构。ERP系统上线后,内部控制和管理水平获得提升。公司净利率低于同业,管理改善将提升盈利能力。 后市场拓展汽车金融与二手车。公司汽车金融业务以乘用车为主、商用车为辅,增发募资缓解资金瓶颈,可贷资金高达150亿元,汽车金融业务盈利能力较好,预计利润贡献将逐步走高。公司依托门店资源,以及检测、整备和保修业务能力,与易车网、优信拍合作成立二手车平台,使二手车交易阳光化,并且增强客户黏性,有望做大做强。 整车销售店面整合,品牌结构优化。整车销售将重点布局斯巴鲁、奔驰、大众、韩系、新能源等五大板块。公司拥有1300多家经营网点,包括800多家4S店、200多家汽车市场。店龄较短使得4S店盈利能力偏弱,未来这一局面将改善。《汽车销售管理办法》新政即将落地,公司汽车市场可以采取更灵活的经营方式追逐盈利。公司4S店土地以自有为主,增值幅度很大,远超账面价值。 风险提示:行业竞争加剧,管理提升战略受阻。
庞大集团 批发和零售贸易 2015-01-19 6.07 4.62 281.82% 6.83 12.52%
9.50 56.51%
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投资要点. 融资租赁业务:近期力推的新业务模块,可期的盈利增长点. 主要是是向消费者提供融资租赁服务,同时收取利息和手续费的业务。经销商融资租赁业务是除厂商金融、银行消费信贷外,汽车消费金融的重要组成部分,2003年-2013年我国消费融资销售的新车收入从201亿元增至3087亿元,金融渗透率约12%,CAGR31%,而其中融资租赁形式的从12亿元增至277亿元,CAGR37%,融资租赁的占比1%。美国市场的汽车金融渗透率超过80%,其中融资租赁的比例约46%,德国汽车消费金融渗透率64%,融资租赁的比例约21%,可以看出国内经销商融资租赁的空间仍然巨大。 从单个业务来看,一般的单车融资额约8-10万元,平均帐期30个月左右,平均利率14-17%,单车单月等额还本付息约0.3-0.5万元。以同行广汇汽车的业务来看,2013年融资租赁业务的营收规模11亿元(9.1万台,新车二手车比例8:2),实现净利5.1亿元。 公司2012年以前的融资租赁业务主要是以重卡为主,现在开始向乘用车展开(其中乘用车占比达到60%),2013年的收入规模约2-3亿元,2014年公司定增项目中约15亿元未来会投向融资租赁,我们预期未来3年的融资租赁收入规模会增至10亿元左右,税后利润贡献4-5亿元。 融资租赁业务的风险管控模式相对成熟,金融产品设计和在网络中推行的激励是重点,我们预期融资租赁业务会成为公司近期力推的业务模块。公司融资租赁将主要针对如斯巴鲁、双龙等厂商信贷未覆盖或覆盖较弱的品牌展开。 二手车业务:空间广阔,探索新模式,等待税收政策和地方限迁障碍扫除. 二手车业务未来成长空间巨大,根据汽车流通协会数据2013年为500万辆,商务部数据2012年为794万辆,均不到新车销量的1/3,成熟市场二手车交易量一般为新车销量的数倍(美国3.5倍、德国2倍,日本1.4倍,2009年数据)。我们预计未来稳态的二手车市场交易量最终有望达到6000万辆,向美国存量看齐。 公司已经对认证二手车业务的发展模式进行了探索,公司通过和优信拍、易车网(BIAT.合资成立北京庞大智信汽车科技有限公司(公司持股60%,易车和优信拍各持20%),开展二手车的认证、批售和零售业务,具体模式为:通过认证拍卖平台的外网拍卖模式获取二手车车源,同时以社会收购、车主寄售等方式作为车源补充形式,对符合标准的高质量车源进行认证业务,最终以结合线上电商营销平台、落地线下实体卖场进行车源零售及售后服务。 公司优势突出,但面临行业税收障碍和竞争主体不断增加的挑战。公司开展认证二手车业务的优势:有规模庞大的网点作为车源与售后服务提供商、同时有4S店体系内现有的二手车评估人员的人才资源优势。面临与整车厂认证二手车的竞争;现有税费模式(4%减半2%征收增值税)下经销模式仍难与经纪模式竞争,我们认为二手车经销模式的爆发需以税费政策的调整为前提(目前二手车90%以上通过经纪模式达成交易),另外限制迁入的地方保护主义也需要破除。 我们认为认证二手车业务是公司能够形成自己经销商服务品牌的有效业务载体,建议公司把二手车业务和出保维修业务整合在一起,做成样板店来复制推广。 我们预期公司有望在未来二手车这一巨大市场中分得一杯羹,在障碍破除之前。 预期还难以成为公司盈利的重要增长点。 维修保养业务:其他创新业务的基本盘,探索“出保后服务”新模式. 公司2013年维修保养业务的收入规模58亿元(维修13亿元,配件45亿元),但2014年上半年持平,主要原因与公司品牌结构和客户流失有关。从品牌来讲,公司的斯巴鲁品牌作为小众品牌仍然是维保业务最好。 2012年开始公司选择从“新车销售型”转向“创新服务型”,立足七项增值服务:保险、精品、金融、会员、延保、二手车、配件。公司正立足这些业务点,探索服务的新模式,争取把服务的形式整合在一个载体。 我们预期公司的维修保养业务收入增速仍然会保持比新车销售略快的增幅,约15-20%,这是公司盈利的稳定器。售后维修业务维持公司和车主接触的频次,也是公司其他创新业务的基本盘。 组织架构及管理层调整、资产盘活与品牌优化等问题. 公司制定了针对具体经营网点淘汰的原则,不达要求的网点会被“关停并转”,但从跟踪的情况仍然实施进度缓慢。公司最近3年的资产运转效率相比同行偏低,一方面和公司的管理效率相关,另一方面也和公司在A股上市,瑕疵物业所占比例不能高于20%的规定有关。未来公司的盘活存量资产和品牌优化,会直接带来现金回款、存货的降低也会降低整体应运资金的需求,公司的财务费用水平会有直接体现。品牌优化有利于公司管理资源的聚焦,提高单店效率;新业务的开展,平衡营收来源稳定性和提升单店盈利能力。 但从公司目前的组织架构、管理层调整以及ERP(上线、推广、实施)的进度来看,公司内部的决策进度和管理效率的提升进程仍然有待继续跟踪。 盈利预测与评级:轻装瘦身、换档蓄力;盈利预测维持,重申“买入”评级。 我们继续维持公司经营性盈利的每股收益2014-2016年0.08元、0.30元和0.53元的盈利预测不变,未来3年净利的复合增长100%。结合公司所处的行业周期、公司管理改善的潜在空间及线下实体门店的价值,给予6-12个月目标价9.5元,隐含公司2016年的动态市盈率18倍,市销率0.4倍,单店企业价值约3200万元。 公司处于解决资产包袱过重造成的消化不良阶段,资产盘活、品牌优化和瘦身已经开始,随着新业务(融资租赁、过保后服务、二手车)的开展,3年以上新店逐步盈利,考虑到供需失衡背景下产业链厂商和经销商力量对比变化,公司的盈利弹性会逐步显现,基于公司现有的网络线下资源价值保护和可预期的潜在盈利前景,我们继续重申公司“买入”的投资评级。 风险提示:1.公司门店所在区域汽车消费环境恶化. 2.公司决策、管理效率提升和资产整合(甩包袱)进展低于预期.
庞大集团 批发和零售贸易 2014-12-15 6.60 -- -- 6.94 5.15%
8.59 30.15%
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关注1:公司战略转型,重点发展汽车后服务市场。 今年以来公司缩减整合了几十家商用车、自主品牌和日系品牌的4S店,后续还会进一步缩减和整合弱势品牌渠道。公司已经把战略转移到后市场,重点提升维修水平、改善服务效率和降低配件价格。改变售后服务人员薪酬制度,重点激励维修人才;提升售后服务培训、改善服务流程提升服务效率以提升客户体验;如果明年配件渠道放开,将直接从配件厂进货,降低配件价格以提升竞争力。 关注2:完善管理体系,全面提升盈利能力。 公司为提升盈利能力,不断完善管理体系。今年新上了ERP系统,2015年全面启用。今年下半年开始实行了新的店面人员配备机制,根据历史销售量数设定售前人员数量,根据历史进店服务台次决定售后服务人员数量,提升人员配置效率。公司还在很多地区建立经营管理中心,共享后台部门,精简后台行政、管理人员。并且从明年开始加强预算管理,严格管控费用增长。 关注3:融资租赁和电商业务发展潜力大。 过去公司的融资租赁业务发展较为缓慢,今年增发为融资租赁平台注资15亿将为融资租赁业务带来强大发展动力,今年公司融资租赁业务总规模约有20多亿,同比增长50%以上,但占比仍然较低,未来仍可持续高增长。公司的电商业务在进行了一段时间的摸索之后已经明确了发展方向,未来将重点谋求与BAT等电商巨头合资合作的机会,优势互补以取得突破。 关注4:原有经销商转型为“汽车超市”。 8月1日工商总局发布的《关于停止实施汽车总经销商和汽车品牌授权经销商备案工作的公告》实际上放开了经销商的多品牌经销,公司目前已经要求旗下的商用车经销商向“汽车超市”转型,可以同时经销原有商用车和新增各热销乘用车品牌,提升其盈利能力。 关注5:公司拥有大量土地,公司开始积极提升土地使用效率。 目前公司在全国拥有2万亩土地,其中60%位于河北省境内。公司已经开始积极处置闲置土地,今年出租、出售土地和房产达到60宗,明年会继续以出租、出售和合作开发等为主要形式处置闲置土地、房产,可持续为公司带来可观收益。 关注6:商务部明年将修订《汽车品牌销售管理实施办法》,为经销商行业带来新机遇。 今年9月份,商务部已经召开会议就《汽车品牌销售管理实施办法》修订征求各方意见,预计明年商务部将完成办法的修订,其中最重要的内容就是协调整车厂和经销商的利益关系,使本来处于弱势地位的经销商获得一定话语权,如果最终能够放开配件渠道,将使经销商将大幅受益于配件成本下降,后服务市场份额有望快速提升。 结论: 随着公司战略转型,上市后新建的4S店开始进入成熟期后市场收入快速增长,并且公司提升盈利能力的管理举措将逐渐取得实效,公司2015年(含)之后的三年里将迎来一轮盈利的高速增长,另外公司在河北省内拥有大量土地,可作为汽车行业中“环首都经济圈”主题投资的首选标的。预计公司2013-2015年EPS分别为0.05、0.20和0.36元,对应PE分别为130、31和18倍,维持公司“推荐”投资评级。
庞大集团 批发和零售贸易 2014-03-26 5.59 -- -- 5.76 3.04%
5.76 3.04%
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关注1:2014年公司战略调整效果将开始显现,盈利能力将持续好转。 由于2011年-2012年公司新建4S店规模较大,2013年新4S店(建店不满3年)的数量占比达到了60%,导致公司上市后盈利能力短期快速下降,而公司在2013年之后已经不再新建中低端品牌的4S店,把重点放在提升现有4S店的盈利能力,从2014年下半年开始上市后的新建店将陆续进入成熟期(建店满3年),盈利能力将出现持续恢复。 关注2:公司乘用车4S店品牌结构偏向高端,未来将开拓电商渠道。 公司目前在全国有600多家轿车4S店,其中斯巴鲁早先已经独立运营,大众最近也开始独立运营,二者的年利润规模均达到了5亿元左右。另外公司拥有7家奥迪的4S店,奔驰十几家,巴博斯30多家(奔驰改装车),一汽丰田加广汽丰田40家、日产26家、广本22家、东本10家、,悦达起亚21家4S店。另外公司已经开始谋划开拓电商渠道,将为公司成长打开想象空间。 关注3:公司新建渠道将集中于奔驰和大众等高端品牌,且投资额较小。 公司正在准备与利星行合作建设十几家奔驰4S店,另外将拓展一汽大众和上海大众在广东的销售网点,预计总投入约在3亿元左右。 关注4:公司在河北省内拥有大量土地,其价值被大幅低估。 目前公司在全国拥有2万亩土地,其中60%位于河北省境内,在其资产负债表中仅按25万元/亩的成本价核算,而目前河北省内类似的地块市场价格大多已达到200万/亩,市场价值超过200亿元,如果“环首都经济圈”的建设得以落实,仍将有大幅升值空间,而公司目前的总市值只有131亿元,土地价值被大幅低估。 结论: 随着公司上市后新建的4S店不断进入成熟期,公司2014年(含)之后的三年里将迎来一轮盈利的高速增长,另外公司在河北省内拥有大量土地,可作为汽车行业中“环首都经济圈”主题投资的首选标的。预计公司2013-2015年EPS分别为0.10、0.31和0.61元,对应PE分别为48、16和8倍,维持公司“推荐”投资评级。
庞大集团 批发和零售贸易 2013-11-06 5.87 4.18 245.45% 6.20 5.62%
6.20 5.62%
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事件:庞大集团发布三季报业绩:公司实现营业收入451.13 亿元,同比增长7.37%;实现归属母公司净利润3.05 亿元,同比增长207.79%;对应每股收益0.12 元。 投资要点: 公司业绩增长快 公司三季度单季实现营业收入155.30 亿元,同比增长17.33%;实现归属母公司净利润0.24 亿元,同比增长104.72%;对应每股收益0.01 元。主要业绩贡献力量为:1)三季度乘用车销售同比增长14.49%,尤其是日系车销量增速明显回升至15.69%,成为公司三季度收入增长的主要动力。而卡车业务因山西、内蒙及河北等地区矿山与钢铁低迷导致销量大幅下降,对业绩增速形成影响。2)公司积极向后市场领域进军,后市场业务保持较快增长。 公司毛利率保持稳定 1)公司三季度单季毛利率同比增长1.75 个百分点,主要是今年以来乘用车恢复较快增长,经销商库存处于合理水平,价格相比去年保持稳定以及公司控制费用得当所致。而环比二季度降低3.69 个百分点,主要是三季度是车市旺季,乘用车促销力度加大以及卡车销量大幅下降所致。随着车市旺季的到来以及日系车较好的复苏势头,预计四季度公司毛利率有望环比回升。2)净利率逐季走低,主要是资产减值损失与所得税费用大幅增长所致。 经营情况好转,公司资产减值损失与所得税费用有望改善 1)存货相比年初下降超10%,相比二季度下降10 亿元,并且公司经营性现金流持续好转。这些与经销商库存指数走势一致,显示目前经销商经营压力持续缓解。而三季度公司无存货跌价损失与坏账损失,我们认为,随着今年车市需求复苏以及厂家谨慎压库,预计公司的经销压力将持续缓解,年底资产减值损失大幅增加的概率小,或可能会部分转回。2)公司所得税费用大幅增加主要与2012 年以来新增的172 家网点(其中4S 店93 家)目前基本处于亏损而未计提递延所得税资产有关。随着这些网点将于明年陆续进入盈利期,预计明年所得税率有望趋于正常。以上两点将成为公司业绩改善的重要推动力。 公司经营情况持续改善,维持“推荐”评级 从存货与经营性现金流来看,公司经营情况持续好转。随着放缓建店步伐调整品牌结构、新增网点的逐步成熟以及公司由“新车驱动型”向“创新服务型”模式转变,预计公司后市场业务将持续保持快速增长,占比有望持续提高,整体盈利质量将持续改善。考虑到今年资产减值损失与所得税费用的大幅增加,我们下调盈利预测,2013-15 年公司EPS 为0.18/0.42/0.71 元,维持“推荐”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名