事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入24.03亿元，同比增长30.53%，实现归母净利润8.03亿元，较2022年调整后的归母净利润同比增长37.9%（较调整前的归母净利润增长50.1%），符合我们的预期。另外公司公告2023年现金分红0.11元/股（含税），对应分红率33.34%。 2023年公司发电量稳定增长，市场交易电价小幅下降，公司业绩整体符合预期。2023年公司实现发电量51亿千瓦时，同比增长35.75%，发电量增长主因2023年公司净新增新能源装机14.7万千瓦（考虑出售电站）。2023年公司实现平均电价0.5236元/千瓦时，同比下滑2.67分/千瓦时，主因公司出售存量高补贴电站，投产平价电站所致。分地区来看，宁夏风电电价同比上涨0.85分/千瓦时，河南风电电价下降10.21分/千瓦时（主因出售带补贴电站），河北风电电价下降0.96分/千瓦时，山东风电电价下降1.61分/千瓦时，另外新增内蒙风电电价0.2816元/千瓦时，除河南外其余地区风电电价下降主因参与市场化交易带来的不利影响。 除发电业务外，公司2023年还出售5万千瓦风电和10万千瓦光伏项目，获得投资收益0.7亿元。 拥有在建及拟建1.8GW风电项目，预计近两年陆续投产给公司贡献高盈利。截至2023年底公司拥有在建及拟建风电项目1.82GW，主要位于黑龙江、广西、山东等地，预计将在2024-2025年陆续开工、投产，黑龙江标杆电价0.374元/千瓦时、广西标杆电价0.4207元/千瓦时，电价水平较高，市场化程度水平较低，风资源情况较好，预计投产后单GW年化超过2亿元，给公司带来较高的盈利增量。此外，公司还申报发行全国首单民企REITS盘活存量资产，若公司2024年完成REITS的发行并出表，预计将带来可观的税后利润，给公司2024年带来较高的盈利弹性。 公司现有储备项目充沛，保障未来几年的持续增长。根据公司公告，截至2022年底，公司158万千瓦风电项目获得核准，2023年公司在黑龙江、广西、内蒙获得风电核准127万千瓦，这些项目有望在未来三年陆续开工、投产。除风电外，公司还大力开发分布式光伏项目，截至2023年底公司已投产14.3万千瓦，根据公司规划，未来三年公司计划完成80-100万千瓦的分布式光伏的资源开发，当前上游风机、组件价格均维持低位，为公司新增项目盈利提供保障。 盈利预测与评级：我们维持公司2024-2025年归母净利润预测分别为9.91、11.74亿元，新增2026年归母净利润预测13.7亿元，同比增长率分别为23.4%、18.5%、16.7%，当前股价对应的PE分别为8.5、7.2、6.1倍，当前估值水平较低，继续维持“买入”评级。 风险提示：公司资产出售不及预期，新增项目并网不及预期

公司项目储备充足、股息率高且稳定。 公司主要从事新能源开发业务。截至 1H23，公司新能源发电并网装机容量 1989.375MW，其中风电占比 93%。截至 2023 年 4 月，公司已经取得的核准项目、备案项目、储备开发项目以及资源储备的新能源项目装机容量分别为 1.6GW、 0.5GW、 2.4GW、 5.3GW，合计达 9.8GW。公司股息率逐年提高， 2020-2022 年分别为 1.62%、 1.94%、 2.12%，考虑公司储备资源充足，预计未来股息率将稳定在较高水平。以基金业务为纽带，五大业务板块协同发展。 自“十四五”开始，公司在新能源发电单一业务板块的基础上，大力向屋顶分布式光伏、电站开发-建设-出售、新能源电站运维业务、基金业务等四个全新业务板块拓展。新能源发电业务、屋顶分布式光伏业务的开发和运营，为公司电站出售业务的持续开展奠定了坚实的基础；发电业务、屋顶分布式光伏和电站出售业务规模的不断增长，为电站运维业务带来了持续增量；新能源产业基金主要投资于新能源电站的开发或运营。公司既可以通过开发基金储备项目资源、扩大资产规模；也可以将新能源电站出售给产业基金，同时为基金持有的电站提供运维服务。公司风电项目盈利高于同行。 受益于风电项目资源较优， 2022 年公司在各省风电年利用小时数均高于省平均值。同时，受益于补贴项目、电力市场化交易， 2022 年公司各省风电项目发电售价均高于各省标杆燃煤上网电价。 2022 年公司风力发电板块毛利率为63%，盈利领先行业。公司于 2020 年 9 月发行可转债，转股价为 3.28 元/股。截至 2023年末，尚未转股的“嘉泽转债”金额为 2.87 亿元，占“嘉泽转债”发行总量的 22.13%。盈利预测、估值和评级我们预计公司 2023-2025 年分别实现净利润 7.9、 10.6、 13.5亿元，对应 EPS 0.32 元、 0.43 元、 0.55 元， 2023-2025 年年复合增速达 31%。公司当前股价对应三年 PE 分别为 11、 8、 6 倍。 根据市盈率法，给予 2024 年整体 12 倍估值，目标价 5.16 元/股，首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示电力市场化交易风险；投资不及预期风险。

公司为低估值民营风电运营商，受益于发电业务项目储备丰富、结构优化、IIRRR提升，五大板块布局协同互补，业绩有望维持较快增长。 高成长的风电民企,五大板块协同发展。2014-2022年装机规模快速增长，CAGR为21.8%，同期公司营收、归母净利润CAGR为21.4%、34.3%。 截至2023年上半年，公司新能源发电并网装机容量1.99GW，其中风电1.85GW。围绕新能源发电业务，公司先后拓展电站开发-建设-出售（BT业务）、资产管理（运维服务）、屋顶分布式光伏、产业基金等板块，五大板块协同互促，构筑企业核心竞争优势。 目装机量：现有在建及待建风电项目11..68GGWW，并网装机有望翻倍。截至2023年上半年，公司持有在建及待建风电项目1.68GW，项目储备丰富。根据公司规划，2023-2025年计划并网容量0.6、0.8、1.0GW,较现有并网装机有望翻倍。其中，产业配套投资及设立产业基金是公司项目获取的核心手段，BT业务助力公司快速筹集项目建设资金。 效率提升：项目结构持续优化，22020--22022年公司平均上网电价、平均利用小时数分别提升004.04元/kWh、33727小时。上市初期公司项目集中在宁夏、新疆，之后新增项目向资源优越、消纳良好的区域拓展，2022年公司非西北地区装机量占比提升至45%。风电建设成本及融资利率的下降从成本端助力项目回报率上行，上网电价及利用小时数的改善推动公司项目创收效率提升。2020-2022年公司单GW收入/利润从8.0/1.7亿元提升至10.3/3.1亿元；2022年人均创收/创利达1283、386万元/年。 业绩增量：多环节布局助推发电业务发展，有望打造第二增长曲线。 11））BBTT业务：央国企购买电站需求大，公司电站出售溢价率高至125%，3年内计划出售电站0.9-1.25GW，投资收益可观；22）资产管理业务：布局电力后服务市场，2023年计划实现在管电站规模较快增长；33）工商业分布式：渠道合作开发模式下，23H1收入约为22年全年的13倍，3年内有望实现800-1000MW资源覆盖。【投资建议】公司为宁夏民营风电龙头，项目开发力度加大、收益率提升，主营发电业务有望快速增长，BT业务、资产管理、分布式光伏、基金业务有望贡献业绩增量。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为8.2、 11、15亿元，P/E估值分别为 10、8、5倍，首次覆盖，给予“增持”评级。【风险提示】项目核准、建设、并网不及预期。电站出售进展不及预期。电价下降风险。融资能力下降

事件：公司发布 2023年三季报， 2023Q1-Q3公司实现营业收入 18.29亿元，同比增长 43.93%，实现归母净利润 6.49亿元，同比增长 52.05%；单 Q3实现营业收入 5.37亿元，同比增长 3.92%，实现归母净利润 1.30亿元，同比降低 16.53%。 电价下滑致业绩短期承压，但核心区域市场化交易电价表现相对较优公司前三季度完成发电量 38.85亿千瓦时，同比增长 50.21%，单 Q3完成发电量 11.55亿千瓦时，同比增长 9.96%，发电量增速明显高于营收增速，其原因在于公司整体电价水平有所下滑，前三季度上网均价为 0.5343元/KWh，同比降低 0.0143元/KWh。分区域看，前三季度宁夏、河南、河北、山东风电项目上网电价分别为 0.5672、 0.4529、 0.4979、 0.5349元/KWh，同比分别变化+0.0134、 -0.0875、 +0.0009、 -0.0220元/KWh，新增内蒙地区项目由于当地燃煤基准价较低，其上网电价也相对较低，仅为 0.2815元/KWh，可以看出， 公司宁夏、河北两地上网电价均有所上涨，其中宁夏地区市场化交易电价高出当地燃煤基准价约 26.5%，表现相对较优，但河南、内蒙地区项目对整体电价的不利影响较大，导致电价整体出现下滑。 储备项目资源优质且丰富，看好未来装机增长与盈利改善截至 2023H1，公司新能源发电并网装机容量 198.9万千瓦，其中：风电并网容量 185.3万千瓦、光伏发电并网容量 13.0万千瓦、智能微网发电并网容量 0.6万千瓦， 在建及待建风电项目 168.0万千瓦， 截至 22年底， 资源储备规模达到 471.8万千瓦。 公司重点推进黑龙江、广西、吉林等地的新能源项目开发，上述地区燃煤基准价均处于较高水平，有望带动公司盈利能力持续提高。 业务结构持续多元化发展，分布式光伏项目开发提速公司持续推进业务结构多元化发展： 1）分布式光伏方面，截至 8月 15日，公司屋顶分布式光伏项目累计并网 45个，并网容量达 10万千瓦，前三季度发电量达到 6175.48万千瓦时，根据公司公告，公司 2023年工商业屋顶分布式光伏业务计划取得备案容量 50-60万千瓦，计划并网容量 30-40万千瓦。 2）电站出售方面， 公司上半年完成 4.95万千瓦项目出售，同时仍有 15万千瓦项目预计于年内完成出售。 盈利预测与估值： 考虑公司电价下滑导致业绩短期承压，我们调整盈利预测，预计公司 2023-2025年实现归母净利润 9.56、 12.80、 16.59亿元（前值为 11.91、 15.09、 20.19亿元），同比分别增长 78.56%、 33.87%、 29.62%，对应 PE 分别为 9. 14、 6.83、 5.27。 风险提示： 电力价格波动风险，新能源装机规模扩张不及预期，风速情况不及预期，弃风限电、弃光限电风险，电站出售业务开展不及预期等

事件:嘉泽新能发布2023年半年报：营业收入12.92亿元，同比+71.38%；归母净利润5.19亿元，同比+91.62%。 投资要点:2023年H1公司归母净利润大幅增长92%，一是因为2022年4月宁柏基金并表叠加工商业分布式光伏陆续并网带来装机增长；二是公司出售49.5MW电站，带来投资收益6319万元。截至2023年H1，公司累计装机2.1GW，其中风电1.85GW，工商业分布式光伏73MW；在建及待建风电项目1.68GW，充足的项目有望支撑公司高增长延续。 宁夏区域市场化电价提升。2023H1，公司风电电站等发电量26.20亿千瓦时，同比增长82.3%；综合上网电价0.5362元/千瓦时，同比下滑1.8厘/千瓦时，主要系河南、河北等较低电价地区发电量增长带来的结构调整，装机占比最高的宁夏区域市场化交易电量占比90%，宁夏风电电价同比提升3.82分/千瓦时至0.5749元/千瓦时。 拟投建300MWh共享储能电站。公司计划于宁夏投资建设150MW/300MWh共享储能电站项目，总投资额约4.2亿元，建设期约半年。据公司公告，按照宁夏回族自治区发展和改革委员会相关政策进行估算，经营期内，按全容量调峰+全容量租赁共有方式测算，项目全投资内部收益率为8.79%，投资回收期为6.80年。 储能电站项目有望与公司现有业务形成良好产业协同，进一步增强盈利能力。 盈利预测和投资评级装机增长+投资收益有望支撑2023年业绩增长，公司强项目获取能力为后续增长动力续航，因此我们调整盈利预测，预计2023-2025年公司实现净利润11亿元/16亿元/23亿元，对应PE分别为9倍/6倍/4倍。维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险；行业竞争程度加剧；电站装机不及预期；成本波动风险；电价波动风险；投资收益不确定性。

事件:嘉泽新能发布2023年一季报：营业收入6.42亿元，同比+136%；归母净利润2.46亿元，同比+205%。 投资要点:风光装机快速增长，2023Q1净利润实现跃升。2023年Q1公司净利润大幅增长205%，一是因为2022年4月宁柏基金并表后公司装机容量增加722MW；二是工商业分布式光伏陆续并网，收入增加。截至2022年末，公司累计装机1.93GW，其中风电1.85GW，工商业分布式光伏36MW；储备风电项目7.58GW，分布式光伏591MW，充足的项目有望支撑公司高增长延续。 市场化电价提升，盈利能力向好。2023Q1，公司风电电站等发电量13.19亿千瓦时，同比增长146.52%；分布式光伏发电量1000万千瓦时。公司装机主要分布在宁夏地区，2023年Q1宁夏地区上网电价较2022年全年上涨约5%，带动公司平均上网电价小幅上行，毛利率较2022年提升3.08pct。 BT业务有序开展，投资收益有望持续。公司在2023年Q1与京能公司签署50MW电站转让协议，出售对价1.48亿元，预计产生税前净利润0.7亿元，已进入股权交割流程。此外，公司已制定电站出售计划，预计2023年-2025年分别出售200-250MW/300-400MW/400-500MW电站，上述电站的出售有望优化公司现金流，为装机增长提供资金支撑。 盈利预测和投资评级装机增长+投资收益有望保障2023年业绩高增，公司强项目获取能力为后续增长动力续航。我们预计2023-2025年公司实现净利润10亿元/14亿元/20亿元，对应PE分别为11倍/8倍/6倍。维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险；行业竞争程度加剧；电站装机不及预期；成本波动风险；电价波动风险；投资收益不确定性。

民营风电运营区域龙头，新能源开发运营出售协同。公司是专注于新能源领域的民营企业，担任宁夏电力市场管理委员会委员单位，涉及新能源发电资产的运营、出售、管理和配套产业基金业务，截至2022H1，公司总装机规模达1.83GW。2022年前三季度，公司实现收入12.7亿元，同比增长17.0%，实现归母净利润4.9亿元，同比增长20.8%，2023年已签约电站出售项目50MW，预计业绩有望受益于装机规模提升和投资收益增加。 新能源运营：项目获取能力强，在建及待建规模1.97GW，保障后续装机增长。截至2022H1，公司总并网装机规模1.83GW，同比增长28.9%，其中风电并网规模1.79GW，同比增长31.6%；光伏30MW、智能微网6.4MW。项目主要分布于宁夏、河南、河北和山东。截至2023年2月，公司已公告在建及待建项目达到1.97GW，超过当前总装机规模，新能源指标获取能力突出。 1）集中式风电：区别于多数央企，公司通过产业配套投资的方式实现了与地方政府互惠互利，具备民营企业稀缺的指标获取能力。例如，2021年6月公司与黑龙江鸡西市政府签订《新能源产业合作框架协议书》，累计在鸡西市获取了1.4GW的新能源指标；公司与广西省柳州市金风科技合作建造风机、塔筒等制造项目；和吉林省敦化市政府签订也类似了类似合作协议，未来有望在两地获取更多项目。 2）工商业分布式光伏：发挥合资开发优势，提升工商业分布式光伏项目拓展速度，普洛斯入股有望赋能增长。工商业分布式光伏多采用“自发自用，余电上网”的消纳模式，有助于提高电网消纳能力，提升投资方盈利能力，降低工商用户用电成本，已成为分布式光伏装机增长主力。公司项目开发主要以与当地新能源公司成立合资公司、共同开发的方式进行，装机主要集中在江苏、广东、安徽、天津、河南和山东等省份，光伏利用率高且工商业电价相对较高，保障项目的投资收益。公司第三大股东普洛斯是国际物流地产龙头，截至2022年2月，旗下普枫新能源在中国累计分布式光伏开发规模已经超过1GW，或将赋能公司分布式业务拓展。 滚动开发：高溢价、高周转带动投资收益增长，资产质量持续优化。自2021年起，公司积极探索BT业务发展模式。截至2021年底，公司先后出售了495MW装机，实现投资收益3.93亿元，出售PB在1.10-1.63倍；2023年1月，公司签署了三级子公司宁夏泽华股权转让协议，资产出售动作延续。我们认为，临近“十四五”央企装机目标考核，公司电站出售溢价有望维持较高水平。根据我们测算，在公司电站资本金收益率15%、收购央企资本金收益率要求7%的情况下，项目具备约1.5元/W的出售溢价；每出售1GW电站，公司可收到约77亿元现金，偿还债务后沉淀资金约27亿，或可支撑近3GW规模电站的建设。 新能源资产管理：轻重资产并重，增强盈利能力。2021年，公司先后设立了嘉隆资管和嘉骏售电两家子公司，专业负责新能源发电资产管理业务，提供生产运维、电力交易（售电）、碳资产交易和综合能源管理等多种服务方式。截至2022H1，公司新能源资产管理业务超过2.5GW；实现收入0.94亿元，净利润0.25亿元。 盈利预测和投资评级：嘉泽新能新能源运营基本盘稳固，截至2023年2月，公司已公告在建及待建项目达到1.97GW，超过当前总装机规模，新能源指标获取能力突出。后续分布式光伏、电站滚动开发和资产运维业务也有望贡献可观业绩增量。我们预计2022-2024年公司归母净利润有望达到6.01/10.03/13.83亿元，同比变化-20%/+67%/+38%，对应PE分别为18/11/8倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；政策变动风险；行业竞争程度加剧；电站装机不及预期；成本波动风险；电价波动风险；投资收益不确定性；补贴回收风险；产业基金融资风险；在建及待建工程进度不及预期；测算存在主观性，仅供参考。

事件: 2月 28日，嘉泽新能发布项目核准公告，共计核准 1.1GW 风电项目。 投资要点: 嘉泽新能 1.1GW 风电项目获黑龙江省发改委核准，配储 10%、2h。 2月 28日，嘉泽新能发布项目核准公告，下属位于黑龙江鸡东县及密山市的 6个子公司收到了黑龙江省发改委开具的风电项目核准批复文件，本批次共计核准 6个项目，合计 1.1GW，单个项目规模在100MW-200MW，预估总投资额 63.03亿元。核准项目需在 2年内开工建设，可按照规定申请延期 1年；同时需配套建设储能配比不低于 10%、2小时的储能设施，可采取自建、租用或购买、共建等方式配置。 公司基本盘业务为新能源开发运营，主要为风电，累计装机约1.8GW。截至 2022年 H1，嘉泽新能累计装机 1.83GW，其中风电1.79GW，光伏 30MW、智能微网 6.375MW。在建及待建项目538.875MW，其中风电项目 361MW、光伏项目 177.875MW。此次GW 级项目核准证明公司有较强项目获取能力，公司在建及待建项目规模大幅提升 204%至 1.6GW，后续随分布式光伏项目陆续建成投产，也有望贡献新的业绩增量。 商业模式独特，电站出售盈利可观。公司新能源发电业务开发和运营的规模不断增长，为电站出售业务的持续开展奠定了坚实的基础，“滚动开发”的模式在保证公司资产质量的基础上，增加可观的投资收益。2021年，公司先后出售了新疆和宁夏地区 11个风电和光伏电站，累计出售装机容量 495MW，实现投资收益 3.93亿元。2023年 1月，公司公告向北京京能清洁能源电力股份有限公司转让三级子公司宁夏嘉盈，预计增加 2023年税前净利润 7000万元。 盈利预测和投资评级 我们预计 2022-2024年公司归母净利润有望达到 6.26/10.25/14.06亿元，同比变化-17%/+64%/+37%，对应 PE分别为 17/11/8倍。嘉泽新能新能源运营基本盘稳固，本次 1.1GW风电项目核准证明公司具备较强项目获取能力，后续分布式光伏和电站出售也将贡献可观业绩增量。首次覆盖，给予“买入”评级。