公司为“五大”发电集团上市平台中氢基能源布局进展领先的稀缺标的。根据今年8月公告的定增募集说明书（2024年半年报更新版），公司拟定增募集55.4亿元（不超过837,062,452股），其中22.85亿元用于大安风光氢氨一体化项目（风电70+光伏10万千瓦，年产绿氨18万吨），计划年底具备试生产条件。借助出海与国内电厂掺氨试点，助力产品销售。 主业热电联产边际改善，火电初见公用事业化。公司火电在运装机3.3GW，均为热电联产机组。火电业务度电毛利1H2024已升至0.146元/KWh，反映采购煤价下行、机组煤耗降低、保供/调节价值变现的综合结果——（1）容量补偿方面：算得当前补偿标准下可覆盖火电折旧成本55%（考虑供热业务折旧，合计可覆盖40.7%），占业务营收约7%；（2）辅助服务补偿方面：算得火电辅助服务收益占业务营收约21%。非电量收入占比合计近30%。1H2024供工业蒸汽表现较好，综合供汽价格升至40.1元/GJ（同比+4.7%），营收增速高于产热量增速约7.1pct，亦体现边际改善。 新能源运营立足东北，布局全国。公司新能源在运装机10.4GW，1H2024新能源毛利润占79%。作为国电投旗下清洁能源发展平台，公司把握东北风光资源优势获取省内开发指标、同时借集团之力开拓全国市场。公司2025年规划总装机20GW以上，对应2023-2025年期间的新能源装机CAGR达28.5%，且新增装机中光伏占比40%、风电占比60%，风光分布比例较好。装机目标体现较高的成长性预期。 盈利预测、估值和评级：暂不考虑定向增发结果，我们预计公司24~26年分别实现归母净利润11.7/14.3/17.6亿元，给予公司24年PE15倍，目标价6.27元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新能源新增装机不及预期、新能源电价下降、煤炭价格波动、调峰辅助服务政策变动、氢能业务进展不及预期风险等。

8月25日公司发布2024年中报，24H1实现营收2.54亿元，同比+15.54%；实现归母净利润4,185.39万元，同比-16.57%。其中，Q2实现营收1.43亿元，同比+16.46%，环比+28.59%；归母净利润0.23亿元，同比-16.11%，环比+29.11%。 经营分析分业务板块看：1）测试电源：收入1.99亿元，同比+20.30%，产品下游主要服务光储和新能源汽车行业领域，技术迭代需求带动公司收入持续增长，但行业增速有所回落；2）氢能：收入0.46亿元，同比+18.18%，主要系公司布局上游制氢和下游燃料电池测试产品，受氢能行业政策加持和需求增长带动；3）功率半导体：收入0.08亿元，同比下降48.30%，由于新能源汽车和光伏产业竞争加剧、“去库存”等因素，功率半导体市场增速有所下降，导致公司功率半导体业务的进展放缓。24Q2起随着产业链库存出清、需求进一步复苏，行业景气度有望继续上行，带动公司业务回升。 公司业务利润承压，回购彰显成长信心。24H1公司实现毛利率50.38%，同比下滑4.93pct。公司业务基本盘集中于光储和新能源汽车领域，目前下游行业处于产能过剩的出清阶段，资本开支缩减，压力传导至设备企业致使公司利润承压。公司于8月25日发布公告，拟以自有资金2000万元-3000万元回购，回购价格不超过42元/股。以回购价格上限测算，回购股份数量为47.62万股-71.43万股，占总股本比例0.57%-0.85%，彰显公司未来成长信心。 氢能行业资本开支持续扩张带动需求，小功率拓展渠道逐步放量。 1）氢能业务24H1毛利率达49.24%，环比上升2.32pct，行业资本开支持续扩张带动需求。用氢端：燃料电池汽车24M1-7实现产销同比增长30-40%，带动测试设备需求；制氢端：产品实现ALK、PEM和AEM电解槽测试系统全覆盖，73.6万吨已开工绿氢项目待电解槽招标，带动相关设备需求。2）小功率测试电源公司分销渠道已基本构建完成，将拓展更多新的下游应用领域，逐步迎放量。 盈利预测、估值与评级公司利润短期承压，回购彰显成长信心，小功率测试电源和氢能测试装备双板块的突破将成为公司重要成长点，2024-2026年归母净利润为1.25/1.63/2.10亿元，对应的EPS分别为1.50/1.95/2.50元，PE分别为29.56/22.71/17.68倍，维持“买入”评级。 风险提示新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。

2024年8月21日，公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营业收入66.22亿元，同比+62.19%；实现归母净利润12.26亿元，同比+63.15%；其中Q2单季度实现营业收入40.44亿元，同比+87.90%；实现归母净利润6.48亿元，同比+56.04%。 经营分析nTOPCon在手订单充裕，全路线布局蓄力下轮技术迭代：2024上半年公司前期TOPCon电池设备订单进入大规模确收阶段从而实现高速增长，同时公司展现了TOPCon设备优异的盈利能力，24H1毛利率为31.62%，同比+5.17PCT。截至24H1，公司合同负债为184亿元，较Q1仍有1.3%的增长，公司作为TOPCon技术路线性能领先的整线设备供应商，在行业以TOPCon技术为主的大背景下，充分受益于行业存量电池产线升级改造、头部厂商的新建以及海外企业扩产举动。公司还积极布局HJT/xBC/钙钛矿及叠层等电池路线：HJT路线上，公司常州异质结中试线电池平均转换效率达到25.6%（ISFH标准），大腔室射频双面微晶技术全面量产；钙钛矿路线上，公司大规格涂布设备、大尺寸闪蒸炉（VCD）的顺利出货，在多条技术路线上公司设备的市场竞争力和客户认可度持续提升。 半导体、锂电业务持续突破，平台化拓宽公司市场空间：半导体设备领域，公司6/8吋槽式及单片全自动湿法刻蚀清洗设备已经覆盖碳化硅器件刻蚀清洗全段工艺，具备替代进口设备的能力，上半年子公司创微微电子中标半导体碳化硅整线湿法设备订单，同时公司湿法设备出海效果显著，上半年在欧亚市场形成销售订单，公司第二成长曲线搭建逐步完善。此外，公司积极拓展锂电装备领域，自主研发的双面卷绕铜箔溅射镀膜设备成功下线，并于在8月向客户成功交付一步法复合集流体真空卷绕铝箔镀膜设备，有望带来更广阔的市场空间。 盈利预测、估值与评级根据公司的在手订单情况及最新业务进展，预计公司2024-2026年盈利分别为23.58（-20%）/27.63（-24%）/16.38（-41%）亿元，对应EPS为6.78、7.94、4.71元，当前股价对应PE分别为7/6/10倍，维持“买入”评级。 风险提示新技术渗透不及预期，研发进展不及预期。

2024年8月21日，公司发布2024年半年报，24H1公司实现营业收入44.18亿元，同比+75.48%；实现归母净利润7.69亿元，同比+47.19%；其中Q2实现营业收入24.53亿元，同比+65.94%；实现归母净利润4.36亿元，同比+44.80%，业绩符合预期。 经营分析新签订单富有韧性，经营情况稳中向好：截至2024Q2，公司在手订单143.41亿元，同比增长41.11%；24H1新签订单62.85亿元，同比增长8.74%。2024上半年光伏行业的产能出现阶段性过剩，主产业链各环节基本都处于亏损状态，因此光伏设备的需求受到一定程度的抑制，在此背景下公司上半年能够实现新签订单的增长极为不易，充分体现出了公司平台化布局抵御周期波动的积极作用及下游客户对于公司各环节设备的高度认可。同时，公司在Q2加强对于下游客户回款的风险管控，经营性现金流单季度实现环比转正，Q1为-2.04亿元，Q2为1.94亿元，实现了行业周期底部经营情况的持续向好。 新技术迭代有望带来新一轮设备需求，看好B0BB等产品放量：尽管由于下游客户经营情况不佳或部分环节因设备技术迭代时间较长，导致设备需求出现一定程度的下降，但站在当前时间点上，技术进步的方向较为明确。电池技术方面，xBC电池市场空间持续增长，公司目前BC印胶印备、BC印刷线等光伏设备得到客户高度认可，背接触串焊机已进入样机试用阶段；栅线印刷技术方面，0BB工艺趋势明确，有望成为TOPCon/HJT组件工艺标配。自2020年以来，公司便开始探索和研发0BB焊接工艺，已完成0BB技术相关专利申请120余项，近日成功获得了某龙头企业10GW+超高速0BB串焊设备的大额采购订单，公司强劲的研发实力及富有针对性的产品布局使公司充分受益于行业技术进步。 盈利预测、估值与评级根据公司的在手订单情况及最新业务进展，下调公司2024-2026年盈利分别至16.68/17.68（-32%）/18.22（-37%）亿元，对应EPS为5.31、5.62、5.80元，当前股价对应PE分别为6.3/5.9/5.8倍，维持“买入”评级。 风险提示新技术渗透不及预期，研发进展不及预期。

如何看本轮新兴市场增长共性及持续性？通过分析复盘南非、巴西、巴基斯坦、印度各市场情况，我们认为电网建设落后叠加极端天气引发的缺电刚需以及电价上涨、政策出台、利率下降带来的光储系统经济性提升是最重要的两大增长原因。往后看，在2023-2024组件价格下降幅度超50%的背景下，小型分布式光储系统价格降幅约20-30%，光储系统有望从高收入国家向中等收入国家下沉渗透；从逆变器出口分布来看，中等收入国家人口占比70%，但仅占逆变器出口额的30%，在具备购买能力基础后，电价上涨及政策出台有望持续驱动新兴市场需求释放。 率先布局新兴市场，渠道优势明显：公司进入逆变器行业略晚，差异化切入巴基斯坦、巴西、南非等潜力市场进行布局，并通过签约独家销售协议、贴牌等多种路径与当地较大经销商形成较强绑定，从而实现较高的市占率。受益于新兴市场需求释放，公司业绩改善明显，公司发布2024半年报业绩预告，上半年实现归母净利润11.8-12.8亿元，同比-6.4%-+1.5%，其中Q2实现归母净利润7.5-8.5亿元，环比增长73%-96%，同比增长11.2%-26.0%。 家电基因赋能成本壁垒，ToC经验把握用户需求：公司转型前期专注家电代工业务，积累大量结构件制造经验赋能逆变器环节，大幅提高产品自制比例，2023年公司逆变器业务综合毛利率行业第一；早期ToC业务也使公司相对于其他分布式逆变器企业更能把握用户需求，2024年新品迭代有望进一步扩大公司优势。 再融资：6月19日，公司以55.56元/股的价格非公开发行0.36亿股，募集资金约19.92亿元并将用于25.5GW组串式、储能式逆变器产线、3GW微逆产线、逆变器研发中心以及补充流动资金。 盈利预测、估值和评级我们预测，2024/2025/2026年公司实现营业收入116.2亿/158.0亿/187.6亿元，同比+55.3%/+36.0%/+18.7%，归母净利润26.8亿/34.5亿/38.1亿元，同比+49.4%/+29.1%/+10.3%，对应EPS为4.19/5.41/5.97元。考虑到公司在新兴市场领先的市占率水平和超额的成本优势，给予公司2025年24倍估值，目标价129.86元，给予公司“买入”评级。 风险提示新兴市场需求不及预期、国际贸易风险、市场竞争加剧。

为什么选择光伏玻璃？1）组件大尺寸趋势下，玻璃是少有的抗通缩环节，在大尺寸组件趋势下，玻璃进一步减薄难度较大，且技术替代风险小；2）盈利下滑叠加政策管控下双寡头格局稳定，中小窑炉占比23%，行业成本曲线仍然陡峭，头部企业合理利润空间有望保持稳定；3）2024版《水泥玻璃行业产能置换实施办法（征求意见稿）》删除“光伏玻璃不需要产能置换”表述，行业扩产边际收紧，预计2024年新增光伏玻璃产能不到2万吨/日，供给集中度有望进一步提升；4）随着玻璃投资回报期回归合理水平，行业扩产积极性下降，供需格局有望逐步改善，成本端纯碱、天然气价格也从高位回落，预计玻璃盈利有望逐步走出底部区域。 为什么选择福莱特：成本优势显著，份额有望持续提升，海外产能提供溢价。1）从毛利率来看，目前公司仍能保持和二三线10pct以上差距，我们判断主要来自大窑炉、技术领先和石英砂自供的优势。2023年公司新公示的项目中窑炉规模已提高至1600t/d，有望进一步扩大成本差，巩固龙头地位；2）公司计划2024年及以后投产的项目规模达到4.56万吨/日，位居行业首位，待规划项目全部落地，总产能将达到6.62万吨/日，有望推动公司市占率持续提升；3）公司2020、2021年分别在越南海防投产各1000吨/日产线，2023年公告印尼两条1600吨/日扩产规划，预计将于2025年中或下半年点火投产。虽然国际贸易政策存在不确定性，但考虑到海外玻璃供需仍然紧缺，叠加东南亚石英砂、纯碱成本更低的优势，预计公司海外产能盈利能力有望持续高于国内；4）公司多年保持稳健的财务状况和卓越的成本控制能力，资产负债率一直稳定在50%左右，同时ROE长期保持在10%以上，费用率、净利率等各项指标同样优于行业平均水平。 盈利预测、估值和评级预计公司2024-2026年营业收入分别为239、298、377亿元，同比增长11%、25%、26%，归母净利润分别为35.1、46.3、60.6亿元，同比增长27%、32%、31%。考虑到公司业务模式稳定、龙头地位稳固，给予公司2025年15倍PE，对应目标价为29.61元，维持“买入”评级。 风险提示下游装机需求低于预期、公司产能建设速度低于预期、光伏压延玻璃政策风险、原材料价格波动风险。

为什么选择光伏银浆：N型时代银浆量利齐升，技术壁垒持续提高。1）银浆成本约占电池非硅成本的40%，是影响电池效率和成本的关键材料。随着光伏需求增长、N型电池放量叠加单耗提升，预计2024-2026年全球光伏银浆需求量8031/9200/10172吨，同比增长32%/15%/11%；2）浆料配方难度、工艺控制精度等技术壁垒提高带动银浆加工费提升，我们预计2024年N型高温银浆/HJT银浆加工费为500/850元/kg，相比PERC银浆显著提升。 为什么选择聚和材料：光伏银浆龙头地位稳固，多业务布局打造第二增长极。公司为光伏银浆龙头，2023年公司光伏银浆出货量为2002.96吨，成为行业历史上首家年光伏银浆出货量超过2000吨的企业，根据投资者问答平台内容，公司目前正面银浆市占率40%，背面银浆市占率30%，主栅市占率50%以上，继续保持光伏银浆行业领先地位。我们认为公司稳固的市场份额主要源自三方面优势：1）银浆品类布局全面，产品快速迭代。TOPCon方面公司成功实现LECO烧结银浆等多个新系列产品的量产，24Q1出货占比提升至近60%；HJT方面低温纯银系列产品和银包铜浆料产品双面开花，50%及以下银含产品实现小规模量产；xBC和钙钛矿方面中高温浆料和超低温浆料也取得了重要的技术进展；2）上游布局银粉降本可期，下游绑定龙头率先受益N型电池放量；3）资金、费控领先同行，研发实力强劲。随着公司N型银浆占比不断提升，一体化布局逐步完善，公司龙头地位有望持续巩固。 围绕新能源、消费电子、汽车电子和光学器件领域，公司成功研发出0BB光伏组件封装用新型定位胶、LTCC导电浆料、光学模组用功能胶水体系等产品，2023年成功进入电子元器件行业龙头企业供应链。此外，公司计划投资3亿元建设研发中心研发MLCC、锂离子电池、半导体等领域所需的纳米级粉体材料。凭深厚的研发积累，预计2024年起公司非光伏业务有望快速放量。 盈利预测、估值和评级我们预计在银价维持高位的背景下，2024-2026年公司将实现营业收入分别为189/212/229亿元，同比+84%/+12%/+8%；分别实现归母净利润7/9/10亿元，同比+69%/+21%/+11%，对应EPS分别为4.51/5.46/6.07元，给予2024年15XPE，目标价67.70元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨超预期；市场竞争加剧；银耗持续下降风险。

传统能源+新能源，大电源侧投资建设火热，驱动公司业务成长。 公司隶属华电集团资源丰富，业务涵盖火风光氢四大领域，提供EPC和设备产品，主要成长点在于火电、海风和氢能板块，受火电增量建设及存量改造、新增海风装机和氢能设备需求高景气驱动。 火电投资再入景气周期,热能工程龙头优势稳固。11M23煤电容量电价机制落地稳定长期收益预期，1Q24火电投资额同比+52.4%，火电投资再入景气周期，驱动四大管道系统、空冷系统为主的辅机设备需求旺盛。华电集团火电装机占全国9%，公司对集团内销售占比近50%，受益于集团订单资源，辅机系统实现高市占率，其中管道市占率达50%，行业格局稳定下龙头地位显著。21年火电保供作用受到重视，但开工情况不及预期，随着新能源消纳问题加剧和相关政策落地，23年下半年起开工加速，新建系统及存量改造共同驱动公司热能工程业务成长，近三年相关合同总额超30亿元。 进军风电行业受益高景气，海风+陆风齐发展。风电装机进程加速，陆风装机平稳发展，海风装机确定性高，我们预计2024/25年海风新增装机将达13/24GW，CAGR达78%，行业延续高景气。公司已突破海外业务，形成了制造、施工、安装的海风一体化布局，具备资源及区位优势：1）充分发挥子公司重工机械、曹妃甸重工、武汉华电三大基地丰富的钢结构制造经验优势；2）充分发挥在曹妃甸自有临港基地的优势，开拓深远海海风作业，并且享受区域优势，将受益于唐山市“十四五”期间开工海风3GW的规划落地。 协同集团氢能业务落地突破，“制、储、用”一体化布局。以政策规划指引、风光氢储一体化项目为导向，国内立项的绿氢产能已达580万吨，开工率达到36%，绿氢进入高增速发展阶段。公司氢能工程业务涵盖制氢、储氢、醇氨应用、氢能项目EPC等多个环节，背靠华电集团，已完成德令哈PEM制氢、铁岭离网风电制氢、达茂旗风光储氢用一体化制氢三大项目，并于23年实现了5.1亿元收入，同时可协同主业拓展，如推进海上风电制氢、绿氢制备绿氨绿甲醇等，开展一体化项目服务，实现差异化竞争，产品已开启项目验证，集团协同+外部拓展双线发展，公司氢能订单将持续增长。 盈利预测我们预计24-26年公司实现营收86.64/104.28/124.78亿元，归母净利润2.75/3.35/4.25亿元，对应PE24.7/20.3/16.0倍。公司背靠华电集团资源丰富，火电、海风和氢能多点开花，给予公司24年30XPE，对应目标价7.07元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示集团外市场拓展不及预期、新兴业务进度不及预期、汇率波动风险

基本面：深耕新能源及新基建变电环节，多场景加速拓展。 公司前身成立于15年，产品涵盖箱变、成套设备、变压器三大板块，与五大六小、国南网、两大EPC单位、通信运营商、能源服务商等大客户均建立了长期合作关系。23年公司以38.1元/股的价格发行7805万股，募集资金总额29.8亿元，用于输配电研发、制造项目、成套开关设备2万台套生产建设项目等。受益于新能源及新基建高景气，23年实现归母净利润5.0亿元，同比+89%。 推荐逻辑一：风光储下游持续扩容，新增需求打造新增长极。 23年收入83%来自新能源，其中42%/28%/14%来自光伏/风电/储能。1）海风：装机确定性高，项目储备充足，预测24/25年新增装机13/24GW，同比+78%。2）光伏：国内储备项目充足，各地大比例配储、市场化扩大等手段多管齐下，消纳改善弹性大，预计24/25年国内新增装机270/330GW，同比+25%/22%。3）储能：消纳压力下配储比例有望提升，预计24年装机达到41.4GW/95.2GWh，同比几乎翻倍。4）数据中心：进入发展新阶段，预计24年国内规模3048亿元，同比+27%，公司已与知名客户建立稳定合作关系。 推荐逻辑二：产品拓展至高电压等级，海风和海光贡献新增长点。 公司研发出66kV升压变压器、72.5kV气体绝缘开关设备，此外110/220kV等高电压主变产品、110kV电压等级的GIS已实现小批量出货，252kV电压等级的GIS也开始投放市场。公司已推出适用于海光的升压系统解决方案，中标了全球首个大容量海光项目。 推荐逻辑三：电力设备出海迎来机遇，国内主配网招标有望突破。 1）出海：全球变压器供需关系紧平衡，变压器出海景气上行，24年1-2月份中国变压器出口金额达8.3亿美元，同比+27%，公司将加速海外业务拓展。2）24-25年国内电网投资有望维持高位，CAGR约5-7%，主网扩建升级、配网改造需求持续释放，公司110kVGIS产品、220kV至500kV的升压站主变压器有望实现突破。 盈利预测、估值和评级预计24-26年营收64.1/83.8/109.5亿元，同比+30%/31%/31%，归母净利润6.6亿/8.8亿/11.5亿元，同比+33%/32%/31%。给予24年24倍PE，目标价51.2元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示新能源装机不及预期、原材料价格上涨、电网投资下滑、大额解禁

2024 年 4 月 25 日，公司发布年报及一季报， 2023 年实现营收 73.53亿元，同比增长 56.1%；归母净利润 8.52 亿元，同比增长 31.2%。1Q24 实现营收 11.26 亿元，同比下降 34.5%；归母净亏损 0.29 亿元，同比下降 108.6%。经营分析欧洲户储需求放缓， 并网逆变器占比提升： 公司 2023 年并网逆变器销量为 53.22 万台，实现收入 28.6 亿元，同比+42.99%，毛利率 29.43%，同比基本持平； 受欧洲库存及需求放缓影响， 储能逆变器销量 15.41 万台，实现收入 15.7 亿元，同比-4.67%，毛利率55.83%，同比+11.33PCT；储能电池销量 341MWh，实现收入 8.69亿元，同比+38.66%，毛利率 24.96%，同比+7.18PCT。户用系统高速增长，组件降价带动盈利改善： 公司 2023 年户用分布式系统销量为 513MW，实现营业收入 16.54 亿元，同比增长688.9%，毛利率为 12.94%，同比改善 2.61PCT。 受益于国内组件价格快速下降，公司户用系统盈利得到一定改善， 2023 年组件成本占系统总成本比例为 44.88%，同比下降 17.96PCT。 2024 年组件价格有望保持低位， 驱动公司户用系统业务盈利能力继续向上。至暗时期已过，看好年内业绩逐季修复： 公司一季度业绩出现亏损，我们分析主要有以下两点原因： 1） Q1 为国内光伏装机传统淡季，叠加公司主力销售区域欧洲仍处于去库过程， 逆变器收入同比放缓，同时部分 Q4 低毛利户用系统在 Q1 确收， 导致 Q1 收入及毛利率呈现同比双降； 2） 由于收入规模缩减，叠加 2023 年公司人员有所增加，期间费用率大幅提升， 1Q24 整体费用率同比+14.15PCT，最终致使公司出现亏损。 展望后续， 随着国内各个项目陆续启动，欧洲库存正常化以及巴西、印度等新兴市场需求持续释放，预计公司收入将逐季度回暖， 带动期间费用率明显摊薄、 盈利逐步修复。盈利预测、估值与评级根据公司年报、一季报及我们对行业最新判断，微调 2024-2025 年归母净利润预测至 7.62、 10.3 亿元， 预计 2026 年归母净利润为13.9 亿元， 对应 PE 为 21、 15、 11 倍，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期； 行业竞争加剧； 汇率大幅波动

4月18日公司披露年报，2023年公司实现营收37.5亿元，同比增长33.6%；实现归母净利润5.0亿元，同比增长88.2%。其中，Q4实现营收11.4亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润1.0亿元，同比增长4.2%。 经营分析新能源电控业务量利齐升，逆变器毛利率持续提升：2023年公司新能源电控业务实现收入30.04亿元，同比增长36.1%，毛利率为33.24%，同比提升7.51PCT。其中逆变器产品实现收入12.76亿元，同比增长39.8%，毛利率为32.84%，同比提升9.82PCT（国内市场毛利率32.19%，同比提升9.80PCT）。我们判断公司逆变器毛利率持续提升主要是得益于收入快速增长带来的规模效应以及平台化研发带来的优秀成本管控能力。 工业传动业务增长迅速，毛利率稳中有升：2023年公司工程传动业务实现营业收入4.81亿元，同比增长29.8%，毛利率为45.6%，同比提升1.0PCT。2023年HV350通用型系列新品实现数千台销售，并持续推进传动业务战略布局，新覆盖造纸主传动和辅传动领域。 经营性现金流同比改善，营运效率显著提升：2023年公司经营性现金流净额为4.88亿元，同比增长19%，现金流持续改善。同时公司营运效率显著提升，存货周转天数同比下降31天。 研发投入持续推进，产品阵营推陈出新：2023年公司研发费用为3.22亿元，同比增长52.8%；研发费用率为8.6%，同比提升1.1PCT。 公司持续加大研发投入，推出新一代高防护风冷双馈变流器、行业首家单机2.5MW集中式储能变流器等多项技术指标先进、符合下游降本增效需求的产品，持续扩大公司市场竞争能力。 盈利预测、估值与评级根据公司年报情况以及我们对行业的判断，微调公司2024-2025E净利润至6.51、8.03亿元，预计2026年归母净利润为9.34亿元，对应PE分别为13、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示新能源装机不及预期；竞争加剧超预期。

2024年4月13日公司披露年报，23年实现营收4.56亿元，同比+27%；归母净利润8425万元，同比+26%。其中，Q4实现营收1.47亿元，同比+6%；实现归母净利润3243万元，同比+6%。剔除股份支付费用2156万元，23年公司全年实现归母净利润1.58亿，同比+48%。毛利率、净利率分别为67.55%/17.95%、同比+0.94pct/-0.58pct，研发投入占营收比例为20.7%。业绩符合市场预期。 经营分析功率预测基本盘牢固、服务规模持续提升、拓展业务纵深。新能源新增并网装机规模较22年快速增长，公司电站用户数量已由22年底的2958家增至23年底的3590家，高毛利水平功率预测服务费收入规模持续提升。此外，公司持续加强集中/区域功率预测产品及服务、满足预测异常天气和长周期预测等新增需求。23年功率预测业务收入2.68亿元，同比+3%，其中功率预测服务费收入1.6亿元，同比+19%。功率预测业务毛利率69.48%，同比+1.99pct。 控制类、新能源管理业务充分受益于行业高景气。电网新能源管理业务针对预测与管理产品进行了细化提升，新增全口径全社会面精细化功率预测、并深化了对供需平衡的辅助指导。并网控制业务在风光储协同控制领域持续突破，实现收入9683万元，同比+76%，其中升级改造1055万元，同比+205%。 创新类产品持续跟进电改进程，持续完善产品服务体系。创新类产品实现营收2.49亿元，同比+125%。1）电力交易：完成在山西、甘肃、山东、蒙西和广东五个省份布局，研发电力交易辅助决策支持平台（2.0）；2）储能：23年完成6个百兆瓦时以上项目调试及并网运行、储能云管家产品研发并向市场推广；3）虚拟电厂：拓展工商业储能、分布式光伏等投建或代运营，已在江苏、浙江、上海、广东等开展项目；4）微电网：23年5月首次发布，面向智慧工业、零碳园区、海外工商业及户储场景，已完成非洲多个项目。 盈利预测、估值与评级考虑到功率预测业务优势，并网控制、新能源管理等行业景气度、新业务潜在增量空间。我们预计公司2024-2026年归母净利润1.1/1.4/1.8亿元，现价对应PE为41/32/24，维持“增持”评级。 风险提示新能源装机不及预期；电改推进不及预期；竞争程度加剧

4月12日公司披露2023年报，全年实现营收225.89亿元，同比+20%；归母净利润18.5亿元，同比+17%。其中，Q4实现营收59.39亿元，同比+11%、环比-2%；归母净利润4.19亿元，同比+828%、环比-23%；扣非归母净利润3.75亿元，环比-27%。 环节整体承压背景下，综合竞争优势保障份额提升、盈利领先。受益下游光伏需求持续增长，公司2023年实现光伏胶膜出货22.49亿平，同比+70%，测算市场份额提升；其中Q4出货约6.5亿平，环比略增。Q4光伏EVA树脂价格快速下跌，公司计提存货减值约0.5亿元，导致胶膜盈利承压；24Q1光伏EVA树脂及胶膜价格修复，叠加3月起光伏组件排产快速提升，Q1公司盈利有望修复。2023年胶膜行业竞争激烈、环节整体盈利承压，公司凭借成本、产品结构、装备自制等综合优势保持盈利能力相对领先及稳定，同时市场份额在高基数下实现增长；在下游组件环节竞争激烈、大部分二三线胶膜企业盈利及现金流承压的背景下，2024年公司有望持续凸显竞争优势，推动份额提升，巩固龙头地位。 非经常性减值损失及费用影响Q4业绩表现，毛利率显著修复。Q4公司毛利率环比增长3.2PCT至16.25%，但净利率下滑2.0PCT至7.03%，主要因公司计提了较多非经常性减值损失及期间费用：1）Q4公司部分光伏电站所在的杭州长江汽车公司破产，计提固定资产减值损失0.41亿元；2）公司2023年计提信用减值损失1.62亿元，其中Q4计提0.66亿元；3）2023年12月公司发布2023-2025年光伏事业合伙人计划，2023年销售、管理费用中分别计提0.03、0.20亿元专项资金用于实施当期计划。 背板、感光干膜、铝塑膜多领域排名提升。2023年公司实现光伏背板/感光干膜/铝塑膜出货1.51/1.18/0.10亿平，分别同比增长23%/5%/68%：1）背板销量跃升至全球第二，启动海外产能扩张，进一步提升竞争力；2）感光干膜业务不断进行客户拓展，对冲PCB产业增速放缓；3）铝塑膜业务进入销售放量阶段，未来随着产能扩张和客户拓展，行业排名有望进一步提升。 根据我们对产品价格的最新判断，下调公司2024-2025年归母净利润预测至26（-17%）、33（-18%）亿元，新增2026年预测40亿元，当前股价对应PE为18/15/12倍，维持“买入”评级。 原材料价格波动超预期；竞争格局恶化。

2024年3月25日，公司发布2023年年报。2023全年公司实现营业收入63.02亿元，同比+78.05%；实现归母净利润12.56亿元，同比+76.10%；其中Q4单季度实现营业收入20.63亿元，同比+80.79%，实现归母净利润4.04亿元，同比+69.33%，环比+22.96%，业绩表现亮眼。 经营分析新签订单屡创新高，净利率创62016年以来新高：截至2023年12月31日，公司在手订单132.04亿元（含税），同比增长80.33%；2023全年，公司新签订单130.94亿元（含税），同比增长77.57%；其中Q4新签订单41.02亿元，再创历史新高。受收入结构变化的影响，公司2023年毛利率36.55%，同比-2.37pct，同时受益于费用管控能力提升，实现净利率19.91%，同比+0.28pct，为2016年以来最高水平，盈利能力持续增强。 研发投入持续增长，引领行业技术迭代：2023年公司研发投入达到3.27亿元，同比+38.30%。新工艺方面公司重点研发0BB、BC工艺。公司在多个0BB工艺方向进行了储备研发，配合多个头部客户进行0BB工艺预研，在两个0BB方向上取得客户量产订单突破；在BC工艺方向，公司产品成功导入多个头部企业，已完成初步量产验证，后续有望充分受益于新技术迭代所带来的0到1资本开支浪潮，组件及电池设备订单增长具备可持续性。 平台化布局持续加深，多元成长曲线已现：：2023年公司通过收购普乐新能源切入LPCVD等电池片核心真空镀膜设备，普乐技术及管理团队拥有丰富的半导体工艺、技术及装备和光伏领域生产制造、研发的工作经验，有望助力公司24年在光伏电池核心设备订单方面取得突破。同时公司半导体产品线不断丰富，已覆盖半导体制造及封装环节，后续有望充分受益于半导体设备国产化进程。 盈利预测、估值与评级根据公司的在手订单情况及最新业务进展，上调公司2024-2025年盈利分别至19.39（+3%）/28.16（+25%）亿元，新增2026年盈利预测为30.53亿元，对应EPS为8.65、12.57、13.63元，当前股价对应PE分别为13/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示新技术渗透不及预期，研发进展不及预期。

2024年 3月 20日公司披露年报， 2023年实现营收 73.1亿元，同比增长 4.3%；实现归母净利润 10.0亿元，同比增长 18.8%。其中，Q4实现营收 19.6亿元，同比增长 45.8%；实现归母净利润 1.78亿元，同比增长 68.6%。 经营分析海缆业务量利双增，表现亮眼： 2023年受益于海风行业需求高增长， 公司海缆系统实现收入 27.66亿元，同比增长 23.47%， 毛利率 49.14%，同比+5.87pct，主要是高毛利产品占比提升所致。 陆缆系统实现收入 38.27亿元，同比下降 3.77%，毛利率 7.96%，同比-1.71pct； 海洋工程实现收入 7.09亿元，同比下降 9.94%，毛利率 24.53%，同比-2.61pct。 在手订单饱满， 环比增长 7.6亿元： 截至 2024年 3月 15日，公司在手订单 78.60亿元， 较 Q3末增长 7.6亿元， 其中海缆系统31.60亿元，陆缆系统 37.50亿元，海洋工程 9.50亿元，分别环比-12.5%、 +51.2%、 -5.9%。 经营活动现金流大幅改善：受益于各业务的良好运行，公司经营活动现金流持续改善， 2023年经营活动现金流净额 11.9亿元，同比增长 83.93%。 盈利预测、估值与评级考虑到海风项目进展受多方面因素影响，我们调整公司 2024/2025年净利润预测至 13.34（-28%）、 16.40（-28%） 亿元， 预测 2026年净利润为 20.46亿元， 目前公司市值对应 2024年 PE 为 23x， 维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险、因海上风电政策导致产业投资放缓的风险。