事件： 2月 24日， 公司发布 2024年度业绩快报。 2024年， 公司实现营收 125.14亿元， 同比+21.61%； 归母净利润4.19亿元， 同比-5.24%。 观点： 2024年公司归母净利同比-5.24%， 扣非归母净利润同比+0.24%。 公司下游光伏电池环节竞争加剧， 光伏行业进入洗牌阶段， 部分客户回款不及预期， 公司综合判断应收账款回收风险， 审慎计提相关坏账损失， 影响部分利润。 全球光伏银浆龙头， 新建银粉产能 3000吨。 公司主要产品为光伏导电银浆， 2023年公司的光伏导电银浆全球市场占有率达到 34.40%， 排名全行业第一位。 此外公司持续向上游布局， 新设的募投项目预计投资 12亿在常州建设“高端光伏电子材料基地项目” ， 该项目完成后将具备年产 3000吨电子级银粉的能力。 光伏无银化加速推进， 铜浆打开成长空间。 公司凭借长期积累的材料和配方设计能力， 紧跟电池技术趋势， 实现 HJT 银包铜浆料产品的体电阻、 银含量大幅降低， 30%以下银含低成本浆料实现量产， 浆料长期可靠性也获得显著提升。 盈利预测及投资评级： 公司是全球光伏银浆龙头， 紧跟光伏行业新技术更迭对银浆材料降本增效的要求。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 4.19/6.75/7.97亿元， 当前股价对应 2024-2026年 PE 分别为 29.3/18.2/15.4倍。 我们选取帝科股份、 博迁新材、福莱特、 福斯特作为可比公司， 可比公司 2024-2026年 PE 均值为40.8/25.2/19.3倍， 公司当前估值合理。 首次覆盖， 给予“增持”评级。 风险提示： 行业政策变动风险； 下游需求变动风险； 行业竞争加剧； 技术进步不及预期； 原材料价格波动风险； 确认收入节奏不及预期的风险。

事件：近日，东方日升宣布在HJT电池片产线上铜浆的测试导入和量产工作正在展开。从目前的产线结果来看，铜浆在HJT产品上的应用，已经取得了较为良好的结果，在保证电池效率的情况下，能够使得电池单瓦纯银耗量由现在的6mg/W达到0.5mg/W。 聚和材料铜浆技术行业领先。近期公司首席科学家OKAMOTOKUNINORI出席无银化/少银化论坛并发表演讲，宣布公司通过在铜粉中添加抗氧化剂及烧结剂，首创推出可用于光伏电池的铜浆产品。产品具有三大优势：1）烧结温度可低至300℃，能够在空气中烧结且无需氮气保护，从而有利于降低电池碎片率；2）与传统聚合物粘接铜粉方案（如HJT低温浆料、银包铜浆料等）相比，线电阻更低、电池效率表现更为优异；3）根据测试结果，以传统银浆印刷方案为基准组，与铝浆产品相比，聚和铜浆产品在应用于电池背面细栅且在浆料单耗不变情况下，电池效率几乎无损失，而铝浆产品则存在1%的电池效率损失。 铜浆技术未来量产导入有望提升公司业绩，实现量利齐升。金属化对于电池降本增效具有重要作用，银浆环节技术迭代不断推进是单环节保持盈利的重要原因。后续铜浆逐步导入量产将进一步提升公司技术优势，贱金属替代及技术溢价有望提升公司浆料产品毛利率，同时提升公司市占率，预计有望带动公司业绩实现量利齐升。 投资建议：受益于技术持续迭代及新业务发展，预计公司龙头地位持续稳固，看好公司长期发展。下半年以来银点由高位回落，同时下游电池组件经营状况造成公司出货量下降，预计公司2024-2026年实现营业收入135.77/159.07/178.36亿元，同比+31.94%/+17.16%/+12.13%，公司2024-2026年归母净利润为5.67/7.30/8.32亿元，对应当前P/E为25.39x/20.04x/17.58x，维持“买入”评级。 风险提示：（1）光伏全球装机波动风险；（2）应收账款坏账风险；（3）上下游价格波动风险。

事件： 公司 2024年 Q1-Q3营收 98.3亿元，同比增长 32.8%； 归母净利润 4.2亿元，同比减少 4.5%； 毛利率 8.9%，同比减少 2.1pct，归母净利率 4.3%， 同比减少 1.7pct。 其中 2024年 Q3营收 30.6亿元，同比减少 4.9%，环比减少 19.7%； 归母净利润 1.2亿元，同比减少 28.9%，环比减少 45.3%； 毛利率 4.6%，同比减少 7.6pct，环比减少 8.4pct； 归母净利率 4%，同比减少 1.3pct，环比减少 1.9pct。 下游排产放缓影响出货、银点下滑影响毛利： 2024年 Q1-Q3银浆出货量超 1600吨，同比增长 11%， N 型占比约 75%。 其中 Q3出货超 450吨，环比减少 27%， 同比减少 26%，其中 N 型占比 85%。 Q3出货下降主要系下游需求平淡、电池排产受限所致，整体市占率保持 30%以上。 24Q3毛利率为 4.55%， 环比减少 8.41pct。 主要由于银点价格下行，公司高价银粉库存先进先出法导致毛利受到波动影响。展望 Q4，随下游排产提升、银浆出货有望环比提升。 银粉自供提升、新产品积极开拓： 公司银粉自供持续提升， Q3银粉月产量达 40吨，出货 20吨以上，已经实现 10%+银粉自供；常州投建 3000吨银粉项目预计最晚 25Q1开始投产，逐步爬坡支撑后续盈利。 0BB 胶水导入顺利，目前已占据较大市场份额；同时在推进不同电池技术的 0BB工艺。 BC 端亦推出绝缘胶产品，未来随 0BB 及 BC 增长有望带动新产品放量。 费用率持续优化、存货环比优化： 公司 2024年 Q1-Q3期间费用 4.1亿元，同比增长 35.4%； 费用率 4.2%，同比增长 0.1pct。 其中 Q3期间费用 1.2亿元，同比减少 6%，环比减少 29.1%； 费用率 3.9%，环比减少0.5pct。 2024年 Q1-Q3经营性净现金流为-8亿元，同比减少 58.3%。 其中 Q3经营性现金流为-2.7亿元， 环比减少 65.7%，同比减少 135.9%。 2024年 Q1-Q3资本开支 1.5亿元，同比增加 103.6%。 其中 Q3资本开支0.6亿元，同比增加 250.3%， 环比增加 5.9%。 24Q3末存货 9.1亿元，较年初减少 31.1%。 盈利预测和投资评级： 考虑行业竞争加剧， 下调盈利预测，预计 24-26年归母 5.8/7.2/8.3(前值为 7.4/8.9/10.2)亿元，同增 32%/23%/15%，给予 25年 23X， 维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 公司发布 2024年三季报， 2024年前三季度实现营收 98.26亿， 同比+32.8%，归母净利润 4.21亿， 同比-4.5%， 毛利率 8.9%， 同比-1.3pct； 24Q3实现营收 30.61亿， 同比-4.9%， 环比-19.7%， 归母净利润 1.22亿， 同比-28.9%， 环比-45.3%， 毛利率 4.6%， 同比-6.7pct， 环比-8.4pct。 业绩点评： Q3业绩环比有所下滑， 主要系： 1） 受下游太阳能电池环节开工低迷影响，银浆出货 450吨+， 环比下滑约 27%； 2） 二季度银价上涨至高点以及公司成本核算采用先进先出法， 使得毛利率波动较大。 新产品、 新技术加速导入， 有望打造未来新增长曲线。 新产品陆续导入客户， 量产节奏有望加快。 公司子公司德朗聚紧跟下游新技术方向， 针对 0BB 技术工艺开发出的封装定位胶已在相关客户实现规模化量产， 也是行业唯二实现量产的公司， 正在多家光伏龙头企业中快速推进； 同时， 针对BC 组件封装要求， 成功推出新型绝缘胶与电池保护胶系列产品， 有效解决 BC组件工艺痛点并助力其产业化进程； 未来随着 0BB、 BC 技术快速推进， 相关新品有望实现放量。 顺应光伏降本迫切需求， 开发贱金属浆料， 培育业绩增长新方向。 近期， 公司通过在铜粉中添加抗氧化剂及烧结剂， 首创推出可用于光伏电池的铜浆产品。 公司铜浆产品在应用于电池背面细栅且在浆料单耗不变情况下， 电池效率几乎无损失。 后续随着铜浆进一步优化， 有望加快其产业化进程， 享受新技术红利。 盈利预测与投资评级： 考虑下游电池排产偏弱影响银浆出货节奏等情况， 我们下修公司业绩， 预计公司 24-26年实现归母净利润分别为 5.6/7.0/8.4亿元（ 前预测值6.2/8.0/9.3亿） ， 同比+27%/+25%/+21%， 当前股价对应 PE 分别为 25/20/16倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 需求不及预期； 竞争加剧； 原材料价格波动； 海外拓展不及预期等。

公司在铜浆领域早已有较多实践。2024年11月8日，公司CTO冈本珍范在苏州少银/无银技术创新论坛发表演讲，更新了研发思路和进展。公司此前在少银/无银方向已有较多实践，在关键的防氧化方面，经过实践验证后可行性更高的方式主要有：a）聚合物包裹：使用聚合物进行覆盖并固化；b）低熔点金属覆盖：使用低温熔点金属覆盖铜粉，并在无氧氛围下加热、合金化；c）快速烧结：添加特定烧结助剂，一定条件下在空气中快速烧结。铜浆降本空间突出，后续仍有优化空间。 目前银浆在电池片环节非硅成本的占比超过50%。如果在现有丝网印刷基础上采用铜浆替代银浆，即便只在背面使用，都能大幅度降低电池片非硅成本。从公司披露的测试数据看，公司铜浆经过特殊的烧结，已实现较低的电阻率，其产品内部形成了较致密的网络，但密度仍有提升空间。快速烧结形成的栅线样貌较其他栅线约低40%、可比宽度增加约70%，在高宽比方面仍有较大提升空间，即可以增加栅线高度提升电池效率。总体看，快速烧结后，材料密度有提升空间，若能充分利用铜的可塑性，这一技术或能同时实现降本与提效。 公司通过向上游粉体延伸巩固优势，前瞻布局铜浆有望获得成功。公司主业是银浆，过去多年出货量与市占率始终保持业界前2；同时，公司率先向上游粉体延伸巩固优势；公司银包铜粉已完成基础理化实验并进入小试阶段，MLCC银粉进入客户端产品外测环节，钌粉、铜粉进入小批量试制阶段。另一方面，公司前瞻投入无银浆料研发与产业化，较早开始无银粉体及其处理、无银浆料及其固化技术。 据公司三季报业绩交流披露，目前铜浆等新技术开始在下游试用。如果公司铜浆产业化获得突破，有望带来丰厚回报。盈利预测与投资建议。公司在铜浆领域早已有较多实践，并持续投入和布局，看好公司长期发展，估算公司2024-2025年归母净利润5.53、7.05亿元，对应估值29倍、22倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：铜浆进展不及预期、全球光伏装机低于预期、原材料价格变动加剧。

公司发布2024年三季报，前三季度收入同比增长32.80%至98.26亿元，归母净利润同比下滑4.47%至4.21亿元，扣非归母净利润同比增长7.02%至4.33亿元。Q3公司收入同比下滑4.87%至30.61亿元，归母净利润同比下降28.87%至1.22亿元，受电池片开工下降影响，公司出货环降。公司前瞻布局铜浆环节，已取得一定进展，若铜浆顺利推广，公司有望领跑铜浆环节并取得收获。 2024年三季报简析。公司发布2024年三季报，前三季度收入同比增长32.80%至98.26亿元，归母净利润同比下滑4.47%至4.21亿元，扣非归母净利润同比增长7.02%至4.33亿元。Q3公司收入同比下滑4.87%至30.61亿元，归母净利润同比下降28.87%至1.22亿元。 电池开工下降影响当期业绩。前三季度光伏浆料出货超1600吨，同比增长11%，其中N型浆料占比超75%。Q1-Q3出货量分别约为550吨、613吨、450吨，其中三季度N型浆料出货占比85%。公司三季度出货量环比下降，主要是因下游电池片环节开工率较低。公司季末货币现金与交易性金融资产合计超18亿元，季末短期借款大幅增长到36.35亿，大多数或为未终止确认票据贴现（科创板会计政策略有差异），另有部分信用借款（参照2024年半年报细）。此外，公司银粉、银浆等储备近9亿元，报表有支撑。 由浆料向上游粉体延伸，前瞻研发铜浆有望获得突破。公司主业是银浆，过去多年出货量与市占率始终保持业界前2位。同时，公司率先向上游粉体延伸巩固现有优势。公司银包铜粉已完成基础理化实验并进入小试阶段，MLCC银粉进入客户端产品外测环节，钌粉、铜粉均进入小批量试制阶段。另一方面，公司前瞻投入无银浆料的研发与产业化，较早开始无银粉体及其处理、无银浆料及其固化技术。据公司三季报业绩交流披露，目前部分技术已在一些产品中开始试用。如果公司铜浆新业务的产业化获得突破，未来有望带来丰厚回报。 去银是光伏领域重要课题，铜浆产业加快。银浆在光伏电池片的非硅成本占比越来越高，去银化成为光伏领域研发突破的焦点之一。除了电镀铜的思路，在现有丝网印刷基础上以铜(铝)浆替代银浆是业界关注的重要出路。铜浆需要解决铜氧化、扩散、焊接稳定性等技术与工艺难点，还需要考虑下游电池厂商特别是TOPCon电池厂的实施难度。近几年业界在铜浆领域获得了一定的进展，下游晶科、隆基、晶澳等公司也在加快无银金属化电池研发，我们分析铜浆的产业化可能会加速。 盈利预测与投资建议。公司通过浆料及原料粉体的一体化，并在铜浆等创新产品上持续投入和布局，看好公司长期发展，估算公司2024-2025年归母净利润5.53、7.05亿元，对应估值24倍、19倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：铜浆进展不及预期、全球光伏装机低于预期、原材料价格变动加剧。

事项：公司发布2024年三季报。2024Q1-3公司实现营收98.26亿元，同比+32.80%；归母净利润4.21亿元，同比-4.47%；毛利率8.92%，同比-2.10pct；归母净利率4.29%，同比-1.67pct。其中2024Q3公司实现营收30.61亿元，同比-4.87%，环比-19.69%；归母净利润1.22亿元，同比-28.87%，环比-45.30%；毛利率4.55%，同比-7.58pct，环比-8.41pct；归母净利率3.99%，同比-1.35pct，环比-1.87pct。 评论：N型银浆出货占比进一步提升，盈利能力短期承压。2024Q1-3公司光伏银浆出货量超1600吨，同比增长11%，N型银浆出货占比约73%；其中2024Q3公司银浆出货超450吨，N型银浆占比提升至85%，环比提升6pct。三季度公司毛利率环比下降8.41pct，主要系银价大幅波动，公司消化高价库存影响盈利水平，三季度初银价处于下行通道，售价与库存价格错配导致盈利能力承压。10月以来，银价处于上行周期，有望带动公司四季度毛利率修复。 积极推进上游银粉产能建设，助力提效降本。公司规划了3000吨电子级银粉项目以及300吨玻璃粉项目，目前正在有序推进中。布局银粉及玻璃粉自产，在增厚盈利的同时，保障原材料的客制化与稳定供应。目前公司银粉已实现披批量出货，3000吨银粉项目预计明年一季度将建成投产，银粉自供比例预计进一步提升，助力公司提效降本。 三季度公司转回减值损失8084.96万元。基于谨慎性原则，公司对各类资产进行了全面清查和减值测试。2024年三季度公司转回信用减值损失4256.92万元；转回存货跌价损失人民币3828.04万元。 投资建议：公司市占率领先，产品迭代迅速，银浆龙头地位稳固。考虑下游电池排产较弱，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.62/7.04/8.15亿元（前值6.92/8.19/9.41亿元），当前市值对应PE分别为22/18/15倍。参考可比公司估值，给予2025年20xPE，对应目标价58.21元，维持“推荐”评级。 风险提示：光伏需求不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险。

事件： 2024年 10月 28日，公司发布 2024年三季度报告。 2024年前三季度， 公司实现收入 98.26亿元，同比+32.80%；实现归母净利 4.21亿元，同比-4.47%；实现扣非净利 4.33亿元，同比+7.02%。 24Q3公司实现收入 30.61亿元，同比-4.87%，环比-19.69%；实现归母净利1.22亿元，同比-28.87%，环比-45.30%；实现扣非净利 1.03亿元，同比-50.06%，环比-58.38%。 24Q3公司基于谨慎性原则，对各类资产进行了全面清查和减值测试， 转回减值损失 8085万元，包括信用减值损失 4257万元和资产减值损失 3828万元。 23Q3受下游排产影响出货承压， N 型银浆占比持续提升。 24Q3，光伏主产业链竞争加剧，产业链价格处于底部状态，电池环节产量环比下降，导致对银浆需求下降，使得公司银浆出货阶段性承压。 23Q3， PERC 电池产出持续下滑，多数企业已停产 PERC 电池， N 型电池占比持续提升，进一步促进浆料需求由 P 型向 N 型迭代，公司 N 型浆料技术领先、性能优异， N 型迭代促进公司N 型银浆出货占比提升。 布局上游银粉， 保障原材料供应和降本。 公司计划投资 12亿元在常州市建立“高端光伏电子材料基地项目”， 该项目完成后，将具备年产 3000吨电子级银粉的能力，并设立全球领先的粉体研发中心。 公司当前量产银粉已实现了PERC 银浆、 TOPCon 银浆的全系列覆盖，产品单月产能超过 40吨，产品单月销售超过 20吨；此外， HJT 片粉已完成原粉的量产定型，对应的后处理工序调研基本完成， 银包铜粉完成基础的理化实验并进入小试阶段。 横向多元化布局，打造第二增长极。 在非光伏银浆领域，公司紧密围绕新能源行业对功能材料的需求，成功研发出 ECA 导电胶、动力储能用聚氨酯导热胶与结构胶，以及新一代组件封装所需的新型定位胶、阻水胶和绝缘胶。匠聚已实现在通信器件、基础电子元器件等市场的产品布局及单月吨级量产出货，已在多款新能源汽车中完成导入。 针对新型光伏组件，德朗聚开发出了封装定位胶以助力 0BB 工艺技术进步，目前已在相关客户实现规模化量产；并推出新型绝缘胶与电池保护胶系列产品，有效解决了 BC 组件的工艺痛点，将助力 BC组件的产业化进程。非光伏银粉版块上， MLCC 领域用银粉进入客户端产品外测环节、钌粉、铜粉均进入小批量试制阶段。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026年营收分别为 135.52、 153.78、170.84亿元， 归母净利润分别为 5.48、 6.98、 8.73亿元，以 10月 31日收盘价为基准，对应 2024-2026年 PE 为 23X、 18X、 14X， 公司 N 型浆料性能优异，新业务持续发展， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期， 市场竞争加剧等。

光伏银浆龙头。公司是全球光伏银浆龙头，2024H1，公司实现营业收入67.65亿元，同比增长61.79%；实现归母净利润2.99亿元，同比增长11.08%。 2023年度，公司光伏银浆出货量为2002.96吨，同比增长46%，成为行业历史上首家年光伏导电银浆出货量超过2000吨的企业，在光伏正银全球市场占有率达到34.40%，延续全行业第一位的排名。 N型迭代加速，银浆环节有望量利齐升。1）量增：N型电池银耗更高，N型放量有望推动银浆需求提升。根据CPIA，23年P型电池正银耗量约59mg/片，N型TOPCon电池银浆耗量约109mg/片，HJT电池低温银浆耗量约115mg/片；相较PERC的正银耗量，TOPCon电池单片银浆耗量提升80%以上，HJT电池单片银浆耗量近乎翻倍，因此银浆需求有望随N型放量而提升。 2）利增：N型电池银浆加工费更高，LECO导入助推溢价提升。相比PERC银浆，N型电池银浆的技术难度更高，加工费溢价明显；LECO技术于24Q2成为TOPCon标配，需要配套低侵蚀性的专用银浆，技术难度更大，且能提供LECO银浆的供应商较为有限，进一步助推加工费提升。 产品+供应链+客户+经营优势巩固龙头地位。1）产品：银浆产品性能优异，多种技术路线全覆盖，包括PERC、TOPCon、HJT、X-BC以及钙钛矿叠层导电浆料等。2）供应链：布局上游银粉和玻璃粉，上下游深度协同，保障原材料供应并降本。公司当前量产银粉单月产能超过40吨，单月销售超过20吨；常州3000吨银粉有望在24Q4投产，25年预计实现千吨出货，有望带来10万元/吨净利润的增益；此外规划了年产300吨玻璃粉项目。3）客户：优质客户资源丰富，客户粘性高，持续增强公司可持续发展能力。4）经营：资金优势显著，控费能力领先。公司应收账款周转率领先，营运资金优势显著；毛利率处于行业领先水平，期间费用率较低。5）布局非光伏业务，打造第二增长极。在非光伏银浆领域，成功研发出ECA导电胶、动力储能用聚氨酯导热胶与结构胶，以及新一代组件封装所需的新型定位胶、阻水胶和绝缘胶。此外，公司还成功将导电技术与粘接界面技术拓展至消费电子、汽车电子和光学器件行业。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为162.50/190.50/223.19亿元，对应增速分别为57.9%/17.2%/17.2%，归母净利润分别为6.52/7.98/9.69亿元，对应增速分别为47.5%/22.3%/21.5%，根据9月13日收盘价计算，对应PE为10X/8X/7X。公司是光伏银浆龙头，受益于N型迭代带来的加工费溢价红利，并向上游布局保障供应链安全并降本，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、N型迭代不及预期、原材料价格波动、应收账款信用减值风险等。

公司业绩稳健提升，归母净利润同比增长11%2024H1，公司实现营业收入67.65亿元，同比增长61.79%；归母净利润2.99亿元，同比增长11.08%；扣非归母净利润3.30亿元，同比增长65.94%。2024Q2，公司实现营业收入38.12亿元，同比增长58.98%，环比增长29.07%；归母净利润2.23亿元，同比增长53.61%，环比增长194.36%；销售毛利率12.96%，同比上升1.70pct，环比上升4.71pct。 银浆：N型银浆出货占比高增，多项核心技术突破量产2024H1，公司光伏导电银浆出货量为1163吨，较比上年同期增长38.14%，其中N型出货占比为70%，继续保持太阳能电池用光伏导电银浆行业的领先地位。 2024年以来，N型正在快速替代P型成为光伏主流电池技术，成功实现N型TOPCon电池LECO烧结银浆、TOPCon电池密栅窄线宽背面细栅银浆、P+型Poly接触银浆系列产品等多个新品的量产；实现HJT银包铜浆料产品的体电阻、银含量大幅降低，30%以下银含低成本浆料实现量产。 银粉：新建募投电子级银粉项目，纵向往光伏上游原材料布局公司致力于将聚有银建设全球顶尖的粉体研发中心，以拓展开发MLCC、锂离子电池、半导体等领域使用的纳米级粉体材料；此外公司新设的募投项目预计投资12亿在常州建设“高端光伏电子材料基地项目”，该项目完成后，将具备年产3000吨电子级银粉的能力。公司投资3亿元，建设“专用电子功能材料工厂及研发中心建设项目”，待项目完成后，公司将具备年产300吨玻璃粉的生产能力，并建立起与之配套的材料研发与工艺改进中心。 新业务：横向拓展多元化产品，实现多市场覆盖和客户渗透2024H1，全资子公司匠聚已实现在通信器件、基础电子元器件等市场的产品布局及单月吨级量产出货。同时，在汽车电子领域，匠聚的产品已在多款新能源汽车中完成导入，并开始在更多车型上进行认证。德朗聚现已开发出新一代光伏组件封装定位胶、绝缘胶及电池保护胶等系列产品，并在ECA导电胶等产品上建立了性能领先优势；针对新型光伏组件，开发出了封装定位胶以助力0BB工艺技术进步，已在相关客户实现规模化量产，并在多家光伏龙头企业中快速推进。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是国内光伏银浆佼佼者，N型TOPCon银浆有望加速放量。考虑到光伏行业竞争加剧，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.48、8.06、9.34亿元（下调之前2024-2026年归母净利润为7.12、8.88、10.47亿元），对应EPS分别为2.68、3.33、3.86元/股，对应PE分别为10、8、7倍。 风险提示光伏装机需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动；产品价格波动风险。

事件2024年8月27日，公司发布2024半年报，2024H1公司实现营业收入67.6亿元，同比增长61.8%，实现归母净利润3.0亿元，同比增长11.1%，实现销售毛利率10.9%，同比提升0.7pct。 其中2024Q2公司实现营业收入38.1亿元，同比增长59.0%，环比增长29.1%，实现归母净利润2.2亿元，同比增长53.6%，环比增长194.4%，实现销售毛利率13.0%，同比提升1.7pct，环比提升4.7pct。 银浆出货稳定增长，盈利能力提升2024H1公司光伏导电银浆业务实现营业收入67.3亿元，同比增长63.0%，实现毛利率10.9%，同比提升1.2pct，实现银浆出货量1163吨，同比增长38.14%，其中N型出货占比70%。公司目前具备浆料年产能国内3000吨+泰国600吨，四川宜宾启动筹建西部基地，设计产能500吨；同步推进3000吨/年银粉产能+300吨/年玻璃粉产能的建设和有序释放，随着银粉及玻璃粉自供比例的提升，有望增厚公司光伏导电浆料的盈利能力，同时提高原材料的保供能力，改善成本稳定性。 注重研发创新，产品矩阵布局逐步完善N型电池片技术渗透率快速提升，下游对光伏转换效率极限的追求，要求导电浆料的技术升级加速。公司注重技术创新、产品升级，持续加大研发投入，2024H1公司研发投入4.1亿元，同比增长47.9%，占营收比例6.1%。公司已成功实现LECO烧结银浆、TOPCon密栅窄线宽背面细栅银浆等新技术产品量产；HJT浆料继续升级，银包铜产品体电阻、银含量大幅降低，30%以下银含低成本浆料实现量产；BC丝网印刷高温浆料、钙钛矿叠层超低温浆料等技术均有所布局。 盈利预测与投资建议我们预计公司2024-2026年营业收入分别为152.4/176.9/203.3亿元，同比分别48.1%/16.1%/14.9%；归母净利润分别为6.8/8.5/9.7亿元，同比增速分别为54.3%/25.1%/13.7%。EPS分别为2.82/3.53/4.01元/股。2024Q2银价大幅上涨，增厚公司营收规模，受行业竞争影响，加工费受到部分挤压，但随着公司产能有序释放，产品矩阵布局逐渐完善，长期盈利能力具有较强支撑，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机量增速不及预期；银价发生较大波动；海外政策变动风险。

事件： 2024年H1公司实现营业收入67.65亿元，同比+61.79%；实现归母净利润2.99亿元，同比+11.08%。2024Q2公司实现营业收入38.12亿元，同比+58.98%，实现归母净利润2.23亿元，同比+53.61%。 业绩符合预期，计提减值影响短期盈利。 2024H1公司计提减值损失共1.17亿元，其中信用减值损失0.82亿元，基于谨慎性原则计提充分，后续不再产生影响。同时由于存货跌价及合同履约成本减值，造成资产减值损失0.34亿元。 另外， 2024H1公司计提公允价值变动收益-0.51亿元，主要为东方日升定增浮亏。 盈利提升受益于银价上涨及N型出货提升。 2024Q2公司实现毛利率12.96%，环比+4.71pct， 净利率5.85%，环比+3.29pct。 Q2银价大幅上升，库存及订单银价差额带来较大盈利增量。另外，公司出货结构优化有望带来平均加工费的提升， 2024Q2公司银浆出货约613吨， N型占比超80%，预计后续技术迭代带来的产品竞争优势不断维持。 新业务逐步放量，有望打开未来业绩空间。 公司银浆产业链向上游一体化有望促进主营业务降本增效，银粉单月产能超过40吨，产品单月销售超过20吨。同时在电子浆料、 0BB胶粘剂等板块出货及市场逐步打开，后续有望贡献业绩增量。 严控信用风险，现金流稳中向好。 公司强化现金流管理， 2024Q2公司经营性现金流净额由负转正，为7.56亿元，后续现金流情况有望持续改善。流入方面，公司加强账期管控，采取聚焦优质客户的战略，同时积极关注回款进度。流出方面，公司利用规模优势及一体化优势逐步改善应付账期，同时加强库存管理。 投资建议： 受益于技术持续迭代及新业务发展，预计公司龙头地位持续稳固，看好公司长期发展。下半年以来银点由高位回落，同时下游电池组件经营状况造成公司计提较多减值，预计公司2024-2026年实现营业收入147.17/170.19/191.92亿元（2024-2026年原预测值分别为157.66/164.09/195.89亿元），同比+43.02%/+15.64%/+12.77%，公司2024-2026年归母净利润为6.41/8.15/9.24亿元（2024-2026年原预测值分别为7.04/8.42/9.66亿元），对应当前P/E为11.06x/8.70x/7.67x，维持“买入”评级。 风险提示： （1）光伏全球装机波动风险； （2）新技术导入风险； （3）供应链保供风险； （4）上下游价格波动风险。

业绩总结： 公司发布 ] 2024年半年度报告。 24H1公司实现营收 67.6亿元，同比+61.8%；归母净利润 3.0亿元，同比+11.1%；扣非净利润 3.3亿元，同比+65.9%。 其中 24Q2公司实现营收 38.1亿元，环比+29.1%；归母净利润 2.2亿元，环比+194.4%；计提资产减值损失+信用减值损失约 9900万元。 LECO 成为 TOPCon 电池标配工艺，公司 TOPCon 电池银浆出货占比提升，盈利持续提升。 24Q2TOPCon 电池排产占比近 80%，且 LECO 工艺成为TOPCon 产线标配，因此公司 TOPCon银浆占比从一季度的 60%提升至二季度的 80%。出货量方面， 24H1公司银浆出货 1153吨，其中一季度约 550吨，二季度约 613吨环比提升 11%+。 LECO银浆银浆加工费更高，盈利更好，加之二季度银价上涨带来部分银点收益，二季度公司盈利能力全面提升：毛利率较 Q1提升 4.7pp 至 12.96%；净利率提升 3.3pp 至 5.85%。 新技术产品持续研发与拓展，产品矩阵拓宽。 公司持续加强电池新技术配套银浆产品研发，围绕“超窄线宽快速印刷技术”，“高醋酸可靠性烧结体系技术”，“硼扩激光 SE 匹配银浆技术”，“高铜含低电阻低温浆料技术” ,“LECO 烧结高性能银浆”，“P-Poy 低接触低复合银浆技术” ,“0BB 高效低成本银浆技术”等多项光伏金属化关键技术进行突破创新。 0BB 封装定位胶实现规模化量产，并退出 BC绝缘胶和电池保护胶系列产品。在非光伏领域，在通信器件、基础电子元器件等市场的产品实现单月吨级量产出货。 二季度经营性现金流转正。 24Q2公司加强回款，经营性现金流净额 7.6亿元，环比转正；二季度末公司货币资金 7.3亿元，在手资金充足。 盈利预测与投资建议： 公司为光伏电池银浆龙头， 成本与盈利优势显著。 给予2025年 13倍 PE，目标价 44.20元， 维持“买入”评级。 风险提示： 全球光伏装机需求不及预期的风险； 原材料价格大幅波动的风险； 竞争加剧，盈利能力下降的风险。

公司发布 2024年半年报。 2024H1公司实现营收 67.65亿元，同比+61.79%； 归母净利润 2.99亿元，同比+11.08%；毛利率 10.90%，同比+0.73pct；归母净利率 4.42%，同比-2.02pct。其中 2024Q2公司实现营收 38.12亿元，同比+58.98%，环比+29.07%；归母净利润 2.23亿元，同比+53.61%，环比+194.36%； 毛利率 12.96%，同比+1.70pct，环比+4.71pct；归母净利率 5.86%，同比-0.20pct，环比+3.29pct。 单季度业绩创历史新高。 评论： 银浆龙头 N 型占比快速提升，盈利能力大幅改善。 2024H1公司光伏银浆出货量为 1163吨， 同比增长 38.14%， N 型银浆出货占比为 70%； 其中 2024Q2公司银浆出货约 613吨， 环比增长约 11%， N 型银浆占比提升至 79%，环比提升 19pct。 二季度公司毛利率环比提升 4.71pct， 主要得益于 （1） 产品结构优化， 盈利能力更优的 N 型银浆占比提升； （2） 二季度银价快速上行，前期低成本银库存助力毛利提升。 积极推进银浆及上游产能扩产， 进一步巩固市场地位。 （1）银浆产能： 目前公司国内总产能达 3000吨； 海外方面， 公司泰国年产 600吨银浆项目建设达产， 以提升海外区域市场份额。 为了更好地辐射西部区域客户，公司在四川宜宾启动筹建西部基地，设计产能达 500吨。 （2）上游布局： 公司规划了 3000吨电子级银粉项目以及 300吨玻璃粉项目，正在有序推进中。同时布局银粉及玻璃粉自产，在增厚盈利的同时，保障原材料的客制化与稳定供应。 目前公司银粉已实现批量出货，预计全年出货达百吨级；助力进一步降本。 加快技术创新与产品升级， 顺应行业新技术发展。 公司凭借长期积累的材料和配方设计能力，成功实现 TOPCon 电池 LECO 烧结银浆、 TOPCon 电池密栅窄线宽背面细栅银浆、 P+型 Poly 接触银浆等多个新品的量产； HJT 银包铜浆料 30%以下银含低成本浆料实现量产； X-BC 丝网印刷中高温浆料和钙钛矿叠层超低温浆料技术开发方面也取得了重要进展。 公司非光伏业务稳步发展。 2024年上半年，匠聚已实现在通信器件，基础电子元器件等市场的产品布局及单月吨级量产出货。德朗聚已开发出新一代光伏组件封装定位胶、绝缘胶及电池保护胶等系列产品， 其中 0BB 封装定位胶已在相关客户实现规模化量产，并在多家光伏龙头企业中快速推进。 投资建议： 公司市占率领先， 产品迭代迅速， 银浆龙头地位稳固。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 6.92/8.19/9.41亿元，当前市值对应 PE 分别为 10/9/8倍。参考可比公司估值，给予 2024年 13x PE，对应目标价 37.17元，维持“推荐”评级。 风险提示： 光伏需求不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险。