事项：据欧潭融媒（赣州经开区融媒体中心），5月20日，孚能科技（赣州）股份有限公司在赣州经济技术开发区举行了隆重的产品下线仪式，标志着公司迎来了新的发展里程碑。 评论：超级工厂大幅提升生产效率并降低成本。2022年8月，孚能科技赣州年产30GWh新能源电池项目正式备案。该项目计划分两个阶段完成，首期完成将形成年产18GWh新能源电池的生产能力，二期工程计划增加12GWh的产能。 孚能科技赣州新能源基地是公司首个进入TWh时代的超级工厂，公司的生产体系、制造工艺和管理流程适应TWh时代需求，这将大幅提升生产效率并降低成本。 技术研发和创新持续推进，得到市场广泛认可。公司通过持续的技术研发，已经成功开发出多款具有国际竞争力的新能源电池产品；公司产品同时应用于新能源汽车、储能、电动工具、无人机等多个市场。同时，全球首款钠电池量产车型的交付标志着孚能科技在新型电池技术领域的领先地位。 绑定核心客户，SPS电池构建公司竞争优势。公司是三元软包电池的领军企业，同时是梅赛德斯-奔驰电动汽车的核心供应商。同时奔驰持有公司2.63%的股份，是公司的第8大股东。公司推出的全新动力电池解决方案——SPS（SuperPouchSolution）电池，采用大软包电芯卧式布置设计，有效降低结构件成本，提高软包电池的体积利用率。 投资建议：受原材料价格大幅增长，公司盈利能力受到存货的拖累及电池行业的竞争加剧影响，我们下调2024-2026年归母净利润预测为-1.73/2.98/7.81亿元，当前市值对应PE分别为-80/47/18倍，对应PS分别为0.7/0.6/0.5倍，参考可比公司估值，给予2024年0.9xPS，对应目标价13.7元，维持“推荐”评级。 风险提示：产能扩张不及预期，大客户订单不及预期，新业务拓展不及预期，行业竞争加剧，技术路线变更，产业政策变化等

轴承“小巨人”企业，盈利能力保持高增。 发展历程： 公司成立于 2004 年，历经 20 年深耕，现已进入全面发展阶段，完成北美、欧洲、亚洲等境外主要售后市场销售渠道的全覆盖。 业绩表现： 2023 及 24Q1 营收分别为 7.4/1.6 亿，同比变动-1.6/12%；归母净利分别为 1.5/0.47 亿，同比变动 22/101%。公司成本管控良好， 2021-2024Q1 年毛利率分别为 25.31%/26.19%/32.12%/33.47%，毛利率稳步提升。 主要产品： 产品主要应用于汽车轮毂及汽车传动系统，可分为制动系统类轴承、动力系统类轴承、传动系统类轴承和非汽车轴承 4 个系列。 市场规模： 中国汽车后市场 2025 年规模有望达 1.9 万亿元， 2020-2025 年CAGR 达 7.23%。美国汽车后市场 2029 年有望达 2,515.2 亿美元， 2024-2029 年 CAGR 达 5.98%。 “产品+市场+客户”三位一体，夯实公司盈利基石。 产品： 型号丰富，柔性生产。公司产品矩阵丰富，年上新产品超 100 种。售后市场对响应速度要求高。公司自主研发的柔性生产线，更加契合售后市场“小批量、多品种、快速反应”的特点。 市场： 扎根轮毂轴承海外售后市场。公司产品约 85%销往汽配后市场，15%产品供给主机市场，出口比例约 7 成。售后市场空间大，受宏观因素影响小，毛利率更高。 客户： 公司销售模式由单一转向多元，客户结构持续优化，现已切入NAPA、辉门、 Optimal、 SKF 等行业头部企业供应链。 核心增量：轮毂轴承拓份额，布局谐波、丝杠产品，切入人形机器人赛道 2021 年轮毂轴承在前装/售后市场的份额分别为 1.18%/1.7%。公司深耕售后市场的同时发力前装市场，着力推进年产 629 万套高端汽车轴承智能化建设项目，扩大生产能力。 布局机器人零部件产品： 2024 年公司成立机器人零部件事业部，并计划投资 1.17 亿元用于 “机器人零部件智能化技术改造项目”（建设周期约 2年），建设谐波减速器、滚珠丝杠等产品生产线。截止 2024 年 M4，谐波执行器模组和丝杠类产品样品打造已初步完成， 2024 年 Q4 有望达成谐波减速器量产。 投资建议： 公司产品产销量有望持续走高，汽车零部件产品矩阵+机器人相关产品发展有望助力公司多元化发展。我们预测公司 2024-2026 年营业收入分别为 9.65/11.61/12.74 亿元；归母净利润 2.03/2.34/2.56 亿元。参考可比公司估值，给予公司 2024 年 32xPE，对应目标价 59.2 元，首次覆盖， 给予“推荐”评级。 风险提示：新产品研发进度不及预期；客户拓展不及预期；行业竞争加剧；人形机器人发展不及预期；测算误差；地缘政治风险等

HEV动力电池成功下线第一百万套，海内外市场规模预期向好。2024年6月3日，欣旺达动力第一百万套HEV混动汽车电池产品在欣旺达惠州基地下线。 欣旺达动力在2023年的HEV混动汽车用动力电池装机量达到新高，连续三年成为中国最大的HEV混动汽车电池供应商。2023年中国新能源汽车产销量接近1000万辆，占2023年全国汽车销售市场比率的31.6%，HEV混动车型在当前电池技术和补能设施不足的情况下，是满足绿色用车需求的更优解。 2023年HEV车型在中国实现销量86.1万辆，预计2024年市场需求将继续增长。丰田、红旗、本田等品牌都在推出新一代HEV混动系统。海外市场HEV车型为主力车型，且2024年美国大选年放缓对纯电车型的宣传，海外市场仍以HEV为主导。欣旺达动力作为HEV混动汽车动力电池国内最大供应商，有望在HEV汽车产品中获得发展优势。 提早布局HEV电池，推动BEV超充发展。与BEV和PHEV相比，HEV单车对电池的需求量较少，一般为1-10KWh。HEV车型通过汽车自身的制动系统将动能转换为电能，对电池容量和能量密度要求较低，但对电池的浅充浅放次数和放电倍率要求更高。欣旺达动力目前已经继续进行了三代HEV高功率电池产品的迭代，具备行业领先的高功率性能和高耐久性能。目前公司通过HEV电池的技术优势，在超充赛道上发力。得益于国内新能源市场和产品竞争力的稳步提升，2023年成为EV超充元年，欣旺达动力在2024年4月发布了闪充电池3.0。根据亿欧智库预测：中国超充车的市占率将从2023年的3%提升至2030年的52.5%。目前公司超充电池在市面上占领先地位，预计将会有更高幅度增长。 投资建议：受原材料价格大幅增长及动力电池行业竞争加剧影响，公司盈利能力受到存货的拖累及电池行业的竞争加剧影响，我们下调2024-2026年归母净利润预测为14.3/20.1/24.0亿元，当前市值对应PE分别为19/14/11倍，参考可比公司估值，给予2024年22xPE，对应目标价17.0元，维持“强推”评级。 风险提示：超充产品需求增长不及预期，动力/储能电池竞争加剧，HEV混动汽车需求量未达预期，地缘政治风险，消费电子需求不足等。

公司发布 2023年度报告以及 2024年第一季度报告，2023年公司实现营收 34.2亿，同比+18%，实现归母净利 0.53亿，同比-87.1%，实现扣非归母净利 0.1亿，同比-98.4%； 2024年第一季度，公司实现营收 9.6亿，同比+29%，实现归母净利润-0.5亿，同比-212.3%，实现扣非净利-0.6亿，同比-250.0%。 评论： 铜箔加工费下滑， 行业盈利触底。 受下游需求放缓和铜箔行业新增产能大幅增加影响，铜箔行业加工费持续下行，根据 IFIND， 2023年 6μm 锂电铜箔加工费均值为 2.5万元/吨，同比 22年下滑 41.8%， 24年 Q1行业平均加工费为 1.6万元/吨，同比下滑 51.2%，环比 23Q4下滑 22.2%，行业整体加工费大幅下滑下，公司盈利因此承压， 2023Q4/2024Q1公司毛利率分别为 4.2%/0.4%，分别同比下滑 12.9/13.0pcts， 2023Q4/2024Q1公司归母净利率分别为 3.0%/-5.2%，分别同比下滑 10.5/11.2pcts。 铜箔销量、营收持续增长，股权激励考核铜箔出货量。 公司 23年出货 4.4万吨，同比增长 38%，其中锂电铜箔销量 3.2万吨， PCB 铜箔 1.2万吨， 23年公司名义产能达到 5.55万吨。 公司 24Q1营收 9.6亿，同比+29%，环比+2.1%，同、 环比均保持增长，股权激励草案考核目标为铜箔出货量， 24-27年考核铜箔销量分别不低于 5.5/6.5/8.0/10.0万吨，同比增速分别为 24%/18%/23%/25%。 财务稳健，保持高研发投入。 24Q1末公司资产负债率 35.93%，保持较低水平，货币资金 7.2亿，交易性金融资产 13.1亿（大额存单为主）。 23年公司研发投入 1.35亿元，同比+24%， 持续加大新产品的研发投入，与多所高校开展产学研合作，加大了对电子材料领域及新技术应用方面的研发。 投资建议： 公司凭借优秀的成本管控保持了铜箔出货量和营收的增长，但行业竞争加剧下，公司盈利短期内继续承压， 考虑到 24Q1行业全面亏损，我们预计行业盈利或已见底， 公司盈利水平有望逐步恢复， 我们下调公司 24-25年归母净利润预测分别至 0.6/1.6亿元（原预测分别为 3.0/3.8亿），新增 26年归母净利润预测为 2.8亿元， 24-26年对应 EPS 分别为 0.32/0.89/1.52元， 维持“推荐” 评级。 风险提示： 新能源汽车销量不及预期；行业扩产加速导致竞争加剧；新技术进展超预期挤压传统锂电铜箔市场。

公司是行业知名光储厂商，重点布局欧洲户储。公司主要产品有并网逆变器、储能逆变器以及储能电池等，主要应用于分布式光伏储能及并网领域。欧洲是公司最大的销售市场，2023年主营业务营收中欧洲市场占比约88%。 储能产品贡献公司主要营收，深耕欧洲分布式光储市场。（1）储能电池：2023年，公司储能电池营收23.47亿元，同比-6%，营收占比为53%。受欧洲库存压力影响，2023年公司储能产品出货量略有下降，储能电池出货1070MWh，同比-5%。公司储能电池业务采用外购电芯和自主研发电池管理系统（BMS）相结合的策略，主要应用于户用场景；（2）储能逆变器：2023年，公司储能逆变器营收10.89亿元，同比-15%，营收占比为24%；出货11.53万台，同比-21%。公司储能逆变器主要适用于家庭储能、中小型工商业储能场景，功率覆盖3.0kW-15.0kW；（3）并网逆变器：公司并网逆变器主要销往欧洲等海外地区，2023年，公司并网逆变器实现营收7.00亿元，同比+39%；营收占比为16%。出货量方面，2023年，公司并网逆变器实现出货18.23万台，同比+15%。 公司并网逆变器功率覆盖0.6kW至150kW，可满足户用、工商业等分布式光伏电站需求。 光储行业蓬勃发展，公司市占率提升空间较大。目前，欧洲为全球第一大户用市场，据EESA数据，2023年全球新增户储装机约16.1GWh，同比约增长100.5%，其中欧洲新增户储装机规模约9.5GWh，同比增长近60%。随着组件及储能电池价格回落助推收益率改善，预计将进一步刺激光储需求释放。我们预计2025/2030年，欧洲光伏逆变器、储能逆变器和储能电池包的市场空间将达到4748、9342亿元。除户用光储市场，欧盟工商业储能市场空间同样潜力巨大。假设未来光伏发电在工商业用电比例提升至20%-30%，预计对应光伏工商业逆变器空间约为424-636亿元；对应储能市场空间（储能逆变器、储能电池包）约为2595-3893亿元，市场潜力巨大。据我们测算，2023年，公司全球/欧洲户用储能电池的市场占有率约7%/10%左右，未来仍有较大提升空间。 开拓其他市场、补齐产品矩阵，公司进入下一发展阶段。一方面，公司针对不同地区不同客户的市场需求，对现有产品进行了快速迭代升级，不断完善现有产品功能；另一方面，公司加大了新产品的研发力度，工商业储能逆变器、大储和微逆产品有望于2024年陆续推向市场。市场拓展方面，公司积极开拓非洲、北美洲、亚洲等市场，降低单一市场依赖，保障主营业务稳健发展。公司日本市场拓展初见成效，全资子公司艾罗日本已与夏普能源达成产品销售协议。 投资建议：公司重点布局欧洲区域，欧洲库存去化需求改善有望贡献较大弹性，同时品类开拓与市场拓展有望打开增量空间。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.98/8.04/9.63亿元，当前市值对应PE分别为21/13/11倍。参考可比公司估值，给予2024年26xPE，对应目标价80.91元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：光伏需求不及预期风险、原材料价格波动风险、行业竞争加剧风险。

事项：公司发布2023年报及2024年一季报。2023年公司实现营收19.36亿元，同比+34.30%；归母净利润1.69亿元，同比+54.56%；综合毛利率22.58%，同比-0.13pct；归母净利率8.73%，同比+1.14pct。2024Q1公司实现营收3.48亿元，同比-3.97%，环比-46.73%；归母净利润0.11亿元，同比-78.33%，环比-54.56%；综合毛利率22.11%，同比-5.27pct，环比+7.35pct；归母净利率3.15%，同比-10.82pct，环比-0.54pct。 评论：支架业务营收高增，全球化发展多点开花。2023年，公司支架业务实现营收16.74亿元，同比增长36%；其中分布式支架实现营收8.81亿元，同比增长4.79%，占支架业务营收比例为53%。2023年，公司支架业务毛利率19.33%，同比+1.41pct，盈利能力整体稳定。（1）国内：2023年组件价格快速回落，国内集中式地面电站投资需求大幅增长，分布式电站的成本持续降低，需求爆发。 公司固定及跟踪支架在国内市场出货显著提升。2023年公司支架业务在国内实现营收6.95亿元，同比增长115.28%。（2）澳洲：2023年，公司支架业务在澳洲实现营收3.86亿元，在澳洲分布式支架市场稳居第一。（3）欧洲：“RepowerEU计划”进一步推动能源结构转型，光伏装机需求旺盛。2023年，公司欧洲区域营收2.87亿元，同比增长3.28%。此外，积极拓展西亚、南北美洲、非洲区域的合作伙伴，目前已实现在南非市场经销商业务突破。 开启数字化智能制造，加速新品研发。2023年，公司研发费用4321.34万元，同比增长60.79%。公司对厦门和天津两大生产基地进行了技术升级和改造，提高自动化程度，优化生产管理系统，启动SAP数字化工厂项目。产品布局方面，公司新推出户用BIPV支架、商业彩钢瓦支架系统、户用镀铝镁锌碳钢支架，丰富公司产品线，有望进一步提升公司产品的竞争力和市场覆盖率。 储能业务协同发展，有望贡献增量。公司依托分布式光伏支架产品渠道优势，协同发展便携式储能和户储业务。公司户用储能产品于2023年下半年已启动销售；便携式储能产品在2022年实现小规模销售，2023年开始投入美洲和亚洲市场进行销售。 投资建议：公司支架业务稳健发展，储能业务有望打造第二增长极。考虑行业竞争情况，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026归母净利润分别为2.20/2.88/3.76亿元（24/25年前值2.85/3.86亿元），当前市值对应PE分别为21/16/12倍。参考可比公司估值，给予2024年25xPE，对应目标价20.06元，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。

事项： 公司发布 2023年报及 2024年一季报。 2023年公司实现营收 20.26亿元，同比+31.86%；归母净利润 5.12亿元，同比-3.89%； 综合毛利率 44.03%，同比-0.95pct；归母净利率 25.26%，同比-9.40pct。 2024Q1公司实现营收 3.31亿元，同比-42.91%，环比-46.39%；归母净利润 0.67亿元，同比-61.83%，环比-30.20%； 综合毛利率 49.09%，同比+2.68pct，环比+5.72pct；归母净利率 20.31%，同比-10.07pct，环比+4.71pct。 评论： 股权激励费用加速计提，影响 2023年公司利润。 2023年，公司因终止实施2022年限制性股票激励计划，对于已计提的股份支付费用金额不予转回，该激励计划在 2023年度涉及的股权激励费用约为 1.08亿元，扣除上述影响后，2023年归母净利润为 6.19亿元，同比增长 14.05%。 积极拓展储能产品， 2023年实现爆发式增长。 2023年公司积极推出新产品储能逆变器和储能系统等相关产品，实现营收 3.13亿元，同比增长 353.6%。公司 2023年微逆及监控设备实现营收 14.14亿元，同比增长 14.0%，毛利率50.32%，继续维持高盈利水平。公司 2023年微型逆变器出货量约 131.88万台，同比增长约 13%； 2024年一季度出货约 23万台，同比有所下降，主要系去年一季度是行业景气高点，基数较高。截至 2023年底，公司研发人员 377人，同比增长 77%，预计研发人员的增加将带来产品的创新，以及新品类的扩张。 展望 2024年，预计公司微逆、储能业务将继续保持快速增长。 随着欧洲去库进入尾声，预计公司二季度出货量将实现环比增长。同时，公司积极拓展储能市场，优化并推出新型储能产品，成为公司新的业务增长点，预计公司储能业务今年在海外市场有望多点开花。 投资建议： 预计微逆行业今年二季度将环比改善，三四季度有望持续恢复。随着后续海外降息，需求有望进一步爆发。考虑海外库存影响出货， 我们调整盈利预测， 预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 6.68/8.28/10.82亿元（24/25年前值 8.62/11.54亿元），当前市值对应 PE 分别为 29/23/18倍。参考可比公司估值，给予 2025年 25x PE，对应目标价 248元，维持“推荐”评级。 风险提示： 海外去库不及预期、海外高利率导致需求不及预期、竞争加剧导致价格战风险等。

事项：公司发布2023年报及2024年一季报。2023年公司实现营收61.01亿元，同比+3.59%；归母净利润7.79亿元，同比-26.47%；综合毛利率32.38%，同比-1.14pct；归母净利率12.77%，同比-5.22pct。2024Q1公司实现营收13.97亿元，同比-15.56%，环比-4.29%；归母净利润0.20亿元，同比-93.74%，环比-27.16%；综合毛利率24.24%，同比-12.44pct，环比+2.75pct；归母净利率1.45%，同比-18.15pct，环比-0.46pct。 评论：海外库存累积导致公司2023年营收增速放缓。公司2023年营收同比微增，增速明显放缓，主要原因是海外客户去库导致需求下降，海外销售收入有所下降。2023年，由于竞争加剧，公司内销产品有一定降价，导致利润同比有所下滑。2023年，公司逆变器销售量74.67万台，同比下降20.76%。2024年一季度，公司出货量约20万台，其中储能逆变器出货约1万台，一季度国内和新兴市场需求较好，预计二季度出货环比改善。毛利率方面，公司2023年并网逆变器毛利率21.63%，同比下降5.8个百分点，主要系国内竞争压力大，导致价格有所下降。2024年一季度，公司毛利率为24.24%，同比下滑12.45pct。 随着销售、管理、财务费用增加，公司费用率进一步提升。2023年，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.0%、4.5%、5.1%、2.6%，同比提升1.7/1.5/0/1.9pct，公司销售、管理、财务费用均有提升，费用率共18.2%，同比提升5.1pct，公司管理费用提升主要系股权激励费用和公司人员薪酬等支出增加，财务费用主要系子公司融资规模扩大、利息费用增加。2024年一季度，公司费用率进一步提升，达到22.6%，公司一季度财务费用有所提升。 海外去库接近尾声，行业二季度预计环比改善。根据海关总署数据，出口至欧洲的逆变器金额自2023年下半年开始下滑，2024年3月出口环比有所改善。 随着欧洲库存去化进入尾声，预计公司二季度出货量将环比增长。随着营收增长，预计公司费用率将有效降低。 投资建议：预计公司二季度出货量环比增长，费用率能有效控制。考虑欧洲库存影响公司出货，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.47/11.96/14.76亿元（24/25前值15.79/21.58亿元），当前市值对应PE分别为24/19/15倍。考虑参考可比公司估值，给予2024年25xPE，对应目标价59.07元，维持“推荐”评级。 风险提示：海外去库不及预期、海外高利率导致需求不及预期、竞争加剧导致价格战风险等。

事项：公司发布2023年报及2024年一季报。2023年公司实现营收102.90亿元，同比+58.21%；归母净利润4.42亿元，同比+13.00%；综合毛利率9.82%，同比-1.74pct；归母净利率4.30%，同比-1.72pct。2024Q1公司实现营收29.53亿元，同比65.57%，环比+2.14%；归母净利润0.76亿元，同比-38.80%，环比+5826.51%；综合毛利率8.25%，同比-0.48pct，环比+1.53pct；归母净利率2.57%，同比-4.38pct，环比+2.52pct。业绩符合预期。 评论：银浆龙头出货高增，LECO导入N型占比快速提升。2023年，公司银浆出货2002.96吨，同比增长45.8%，其中N型占比约30%，是行业历史上首家年光伏导电银浆出货量超过2000吨的企业。2024Q1公司银浆出货550吨，得益于LECO银浆市场份额提升，N型银浆占比提升至60%。2024Q1公司毛利率为8.25%，同比-0.48pct，环比+1.53pct，毛利率环比改善主要系产品结构优化，对盈利能力形成支撑。随着公司LECO银浆产品逐渐导入，份额持续提升，预计2024Q2银浆出货800-900吨，其中N型占比约80%；2024全年公司银浆出货有望达3000吨。 银浆产能快速产能，布局泰国提升海外份额。2023年9月，公司常州聚和年产3000吨导电银浆建设项目二期建成投产，使得公司国内总产能攀升至3000吨；2023年公司在泰国布局的年产600吨银浆项目已完成建设，以满足国际客户的交付需求，增强全球化布局。 积极推进上游布局，助力产品提质降本。银粉布局方面，2023Q4公司银粉已实现吨级供货，目前单月出货20-30吨；预计2024年出货量300-400吨，子公司有望实现盈亏平衡，2025年有望实现银粉大规模自供。此外，公司还规划了300吨玻璃粉项目，助力产品研发。由于银浆产品的性能直接受到上游银粉、玻璃粉等原材料品质的影响，布局上游银粉及玻璃粉，加强上下游联系，进行匹配研发，可以更好的把握银浆产品的品质。 投资建议：公司银浆龙头地位稳固，LECO导入驱动成长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.92/8.19/9.41亿元，当前市值对应PE分别为14/12/10倍。参考可比公司估值，给予2024年17xPE，对应目标价71.04元，维持“推荐”评级。 风险提示：光伏需求不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险

公司发布 2023年报及 2024年一季报。 2023年公司实现营收 1391.04亿元，同比-2.33%；归母净利润 135.74亿元，同比-47.24%； 综合毛利率 26.44%，同比-11.73pct。 2024Q1公司实现营收 195.70亿元，同比-41.13%，环比-29.31%； 归母净利润-7.87亿元，同比由盈转亏，环比减亏； 综合毛利率 9.20%，同比-33.94pct，环比-5.62pct。 评论： 公司硅料市占率超 25%，成本优势继续保持。 公司全年多晶硅满产满销，销量达到 38.72万吨，同比增长 50.79%，全球市占率超过 25%。公司目前多晶硅产能 45万吨，在建产能约 40万吨。 2024年，公司计划在云南、内蒙古分别投产 20万吨多晶硅项目。其中云南项目作为全球首个 20万吨级别的项目，预计在 2024年二季度投产；内蒙古项目预计在 2024年三季度投产。公司单位投资成本已下降至 5亿元/万吨。新项目投产后，公司硅料产能预计将达到 85万吨。盈利方面，公司 2023年公司硅料的平均生产成本已下降至 4.2万元/吨，大幅领先行业平均水平。 2023年公司单吨盈利超 4.5万元， 2024年一季度由于价格不断下降，预计公司单吨盈利有所下滑。 公司电池片销量连续 7年全球第一，转换效率不断提升。 2023年，公司电池销量 80.66GW（含自用），同比增长 68.11%。根据 InfoLink Consulting 统计，公司自 2017年以来已经连续 7年电池出货量全球第一。公司 TNC 电池借助高方阻密栅、先进金属化等新技术导入，最新量产平均转换效率达到 26.26%，非硅成本目前已降至 0.16元/W 左右。 2024年，公司将逐步完成 P 型产能改造，预计改造产能约 38GW。在眉山和双流基地，公司将新增 16GW、25GWTNC电池产能。预计到 2024年底，公司 TNC 电池产能规模将超过 100GW， 规模效应进一步增强。新技术方面，公司在 HJT、 BC、叠层电池等技术均有布局。 公司 HJT 组件最高效率超过 755W（210-66版型），创世界纪录； P 型 TBC 中试线批次效率最高达到 25.51%， N 型 TBC 中试线批次效率最高达到 26.66%，小尺寸钙钛矿/HJT 叠层电池效率达到 33.08%。 公司组件业务经营完整年度，出货量进入全球前五。 2023年是公司组件业务经营的第一个完整年度，全年出货量达到 31.11GW，同比增长 292.08%，出货量进入全球前五。同时，公司连续上榜 BNEF Tier1组件品牌。截至目前，公司组件业务已形成 75GW 组件产能。随着公司海外品牌和渠道的建立，预计盈利能力将进一步提升。 投资建议： 公司是硅料及电池片的双料龙头，进军组件业务快速发展。 考虑产业链价格大幅回落， 我们调整盈利预测， 预计公司 2024-2026公司归母净利润分别为 37.21/71.62/91.76亿元（24/25年前值为 138.08/202.04），当前市值对应PE 分别为 27/14/11倍。参考可比公司估值，给予 2025年 17x PE，对应目标价 27.04元， 考虑行业竞争情况，下调至“推荐”评级。 风险提示： 终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。

公司发布 2024年一季报。 2024Q1实现营业收入 57.26亿元，同比+6.73%，环比+1.54%；归母净利润 7.60亿元，同比+48.57%，环比-3.95%；扣非归母净利润 7.60亿元，同比+52.49%，环比+1.58%；综合毛利率 21.47%，同比+3.0pct，环比-2.0pct。 评论： 库存消化光伏玻璃出货环增， 成本端松动盈利同比改善。 据卓创资讯， 2024Q13.2/2.0mm光伏玻璃均价分别为 25.6/16.4元/平，同比-2%/-14%，环比-4%/-10%。 而公司一季度营收同环比均实现增长，我们认为主要系公司光伏玻璃业务产销两旺， 2024年一季度库存消化至较低水平，出货环比四季度进一步增长。 盈利能力方面，一季度公司综合毛利率 21.47%，同比+3.0pct，环比-2.0pct。 主要系成本端纯碱等原材料松动，盈利能力同比改善，据 wind， 2024Q1国内重质纯碱均价为 2390元/吨， 同环比分别-14%/-13%。 受益下游组件排产提升，光伏玻璃供需改善， 4月光伏玻璃价格上调。据卓创资讯， 4月 3.2/2.0mm 光伏玻璃分别上调约 0.8/2.0元/平，叠加成本端松动， 二季度盈利有望环比进一步改善。 产能快速扩张，巩固行业龙头地位。 截止 2024年一季度末， 公司光伏玻璃名义产能达 21800t/d。 2024年规划新增产能 9600t/d，其中安徽四期 4*1200t/d项目第一条窑炉于 2024年 3月末点火投产；南通 4*1200t/d 项目预计今年年中陆续点火投产。此外， 公司也在积极推进印尼等海外产能建设， 2026年有望点火投产，海外产能盈利能力更优，有望增厚利润。 预计 2024年末公司光伏玻璃产能将达 30200t/d， 成本优势有望进一步增强。 费用控制优秀， 期间费用率稳步下降。 2024Q1公司期间费用率为 6.19%，同比 -1.0pct ， 环 比 -2.4pct ； 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为0.42%/1.24%/2.80%/1.73%，分别同比-0.2/-0.1/-0.1/-0.6pct。 费用率环比下降明显，主要系财务费用减少所致。 投资建议： 公司成本优势领先，产能持续扩张龙头地位稳固。 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为 37.18/48.08/56.49亿元，当前市值对应 PE 分别为 17/13/11倍。参考可比公司估值，给予 2024年 22x PE，对应目标价 34.79元， 维持“推荐”评级。 风险提示： 终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。

公司发布 2023 年报及 2024 年一季报。 2023 年公司实现营收 96.03 亿元，同比+154.94%；归母净利润 3.86 亿元，同比扭亏； 综合毛利率 11.14%，同比+2.34pct；归母净利率 4.02%，同比+4.48pct。 2024Q1 公司实现营收 36.44 亿元，同比+135.38%，环比+3.95%；归母净利润 1.76 亿元，同比+103.71%，环比+89.01%；综合毛利率 10.65%，同比-0.66pct，环比-0.46pct；归母净利率 4.82%，同比-0.75pct，环比+2.17pct。 一季度业绩超预期。评论： 银浆出货量高速增长， N 型银浆占比持续提升。 2023 年公司光伏导电银浆实现销售 1713.62 吨，同比增长 138%；其中应用于 N 型 TOPCon 电池的银浆产品实现销售 1008.48 吨，占总出货比例达 58.85%。 2024 年一季度公司银浆出货 569.94 吨，同比增长 96.84%； 其中 N 型出货 493.17 吨， 占总出货比例达86.53%。 随着 TOPCon 电池产能继续释放， 公司银浆业务仍处于快速发展期，预计 2024 年公司全年出货量有望达到 2500-3000 吨。 公司银浆产品定价模式为“银点价格+加工费”，近期白银价格快速上涨或导致毛利率随收入基数变大而下降， 但单位加工费整体稳定，受银价波动影响较小。公司 LECO 银浆价格加工费维持较高水平，叠加产品结构优化，有望支撑全年盈利。 公司 LECO 技术行业领先产品矩阵完善，充分享受先发红利。 激光辅助烧结技术（LECO） 从 2023Q4 开始导入，目前已成为 TOPCon 电池标配技术。 公司配套产品完善，拥有 DK72E 正面副栅浆料、 DK95E 背面副栅银浆、 DK82E主栅浆料等全套激光增强烧结金属化浆料体系。 LECO 浆料产品需求旺盛存在溢价， 公司作为最早推动激光增强烧结技术大规模产业化的浆料供应商之一，N 型浆料占比快速提升， 有望持续享受先发红利。 布局上游硝酸银及银粉环节， 保障供应链安全。 上游布局来看，公司已在东营和新沂规划布局上游硝酸银及金属粉体等环节，硝酸银项目有望于 2024 年实现投产， 上游布局可以有效降低原材料生产成本，并保障供应链的安全性和稳定性。 投资建议： 公司 LECO 银浆技术领先，受益于 N 型技术迭代业绩有望实现高速增长。 考虑税收抵免带来的利润增厚， 我们调整盈利预测， 预计公司2024-2026 年归母净利润分别为 6.57/7.62/8.94 亿元（前值 5.88/7.18/8.29 亿元），当前市值对应 PE 分别为 12/10/9 倍。参考可比公司估值，给予 2024 年 15x PE，对应目标价 70.06 元， 维持“推荐”评级。 风险提示： 光伏需求不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险

事项：公司发布2024年一季报。2024Q1实现营业收入53.21亿元，同比+8.32%，环比-10.40%；归母净利润5.22亿元，同比+43.13%，环比+24.40%；扣非归母净利润5.16亿元，同比+49.42%，环比+37.77%；归母净利率9.80%，同比+2.38pct，环比+2.74pct。 评论：一季度胶膜出货高增，略超此前市场预期。2024年一季度公司胶膜出货超6.5亿平，环比Q4小幅增长。一季度是传统淡季，但公司胶膜出货环比增长，预计带动公司市占率进一步提升。盈利能力方面，一季度公司毛利率15.28%，同比+2.88pct，环比-0.98pct。一季度胶膜价格环比下降，公司在规模及成本优势加持下，盈利能力保持坚挺。2024年，公司计划于越南、杭州、苏州等基地同步扩产，2024年底胶膜产能有望突破30亿平，进一步巩固龙头优势；展望2024全年，公司胶膜出货有望超28亿平，同比增长约25%。 持续技术研发，积极布局海外产能，增强龙头优势。光伏行业目前处于多种技术叠加以推进降本增效的阶段，针对不同电池组件技术以及0BB等焊带技术变化，公司可以为客户提供POE类胶膜、EVA类胶膜、一体膜、连接膜等不同品类的光伏胶膜。海外布局方面，2024年公司规划建设越南年产2.5亿平米高效电池封装胶膜项目，并计划对泰国基地胶膜产能实施扩产。公司海外产能匹配头部组件企业出海趋势，有望持续强化自身领先优势。 新材料业务持续突破，感光干膜业务有望快速发展。2024Q1公司感光干膜出货超3000万平，同比+30%。客户开拓方面，继深南电路、景旺电子、生益电子等客户之后，公司顺利导入鹏鼎控股、东山精密、世运电路等行业知名客户。 随着AI算力基础设施、人形机器人、新能源汽车智能化等新兴产业的兴起，传统的PCB产业未来将迎来新的发展机遇。公司高端的感光干膜和感光覆盖膜，对应目标客户是生产IC载板、类载板、封装基板的头部客户，高品质产品有望迎来突破，电子材料业务或成为公司成为第二增长极。 投资建议：公司是光伏胶膜行业龙头，市占率行业领先，平台型发展未来可期。 一季度胶膜出货略超预期，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026归母净利润分别为26.13/31.21/39.65亿元（前值25.20/31.21/39.65亿元），当前市值对应PE分别为19/16/13倍。参考可比公司估值，给予2024年24xPE，对应目标价33.64元，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。

事项： 2023年 4月 26日，公司发布 2024年一季报，报告期内实现营业收入 13.1亿元，同/环比-8.9%/-33.2%；归母净利润 2.6亿元，同/环比+3%/+47.8%；扣非归母净利润 1.9亿元，同/环比-22.2%/+16.1%。 评论： Q1受海风建设进度影响，海缆系统交付量略低。 分业务板块来看， 2024Q1陆缆/海缆/海工营收分别为 7.4/3.8/1.9亿元，同比-5.6%/-32%/+101.1%，受海上项目建设进度影响，海缆系统交付延后， Q1营收同比降幅较大。盈利能力方面， 2024Q1公司实现毛利率 22.2%，同/环比-8.7pct/-0.2pct；销售期间费用率为 8.9%，同比+0.9pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为 2.8%/6.5%/-0.4%，同比+0.6pct/+1pct/-0.7pct。 海缆在手订单 25.8亿，高电压等级产品占比近 30%。 报告期内，公司中标华能玉环海上风电项目 220kV 及 66kV 海缆及附件设备约 3.28亿元、中广核烟台招远 400MW 海上光伏项目 35kV 海缆 0.89亿元、国电象山 1#海上风电场（一期）工程 35kV 海缆深埋施工工程等项目，海缆系统及海洋工程共中标约7亿元。截至 2024年 4月 25日，公司海缆/海工在手订单分别为 25.8/8.8亿元， 220kV 及以上海缆/脐带缆占在手订单总额近 30%。 持续开拓陆缆市场，在手订单同比+50.3%。 报告期内， 公司中标南方电网公司 2023年主、配网材料框架招标项目约 5亿元， 轨道交通用电缆近 9000万，陆缆系统中标共约 17亿元。截至 2024年 4月 25日，公司陆缆在手订单分别为 36.8亿元， 较 23Q1末同比+50.3%。 投资建议： 考虑到临近“十四五”末， 预计国内将加速推进海风建设进度，海缆市场招标放量在即；叠加欧洲海风和海底互联电网需求的爆发增长，公司业绩有望实现持续上涨。 2024Q1受季节性因素影响，海风项目进展较缓，根据最新项目节奏及订单情况，我们预计公司 2024-2026年营收为 90/111.9/129.1亿元（前值 24-26年 91.5/117/130.5亿元）， EPS 为 1.9/2.6/3.2元/股（前值 24-26年 2/2.8/3.2元/股），对应 PE 21/15/12倍。由于国内交付集中于 25年，海外25年是新一轮周期起点， 25年景气度确定性较高，给予公司 25年 20倍估值，对应目标价 52.2元，维持“推荐”评级。 风险提示： 海风装机不及预期，海外拓展不及预期，产能扩充不及预期，原材料价格波动，竞争格局恶化等。

事项：公司2023年营业收入41.39亿，同比-1.11%；归母净利润0.81亿，同比7.56%；扣非归母净利润0.78亿，同比12.48%；计提资产减值损失0.94亿元，预计变速箱业务资产处理已接近尾声。其中，23Q4实现营收12.6亿，归母净利润约为-1,700万，主要原因系计提减值损失、折旧及诉讼损失合计约1.3亿元，剔除影响后23Q4实际盈利约1亿元。 公司2024年一季度实现营业收入10.63亿元，同比19.64%；归母净利润0.78亿，同比83.68%；扣非归母净利润0.73亿，同比156.97%。 评论：内外饰等传统业务稳定发挥，贡献亮眼收入。 内外饰及机电部件方面，2023年/24Q1分别实现营收23.76/5.72亿元，同比增加7.71%/10.43%；其中，HDM方面，公司深度绑定佛吉亚、李尔、安道拓等优质客户，成功切入日产、小鹏、理想等车企供应链，2023年HDM出货量已超过3,000万件。 轮毂轴承部件方面，2023年/24Q1公司分别实现营收12.01/3.11亿元，同比变动-23.75%/+5.57%，公司采取国内国外市场双开拓的战略，泰国工厂计划于24M5月实现量产交付，量产后可实现月产量4.5万套。 变速箱业务方面，2023年公司已基本完成对于变速箱业务计提减值损失，该业务24Q1实现营收约2,500万元。 新能源电驱动蓄势待发，后来居上稳步扭亏为盈。公司180扁线电机三合一电桥平台于23M9开始逐步实现量产，主要配套五菱缤果系列车型，月产量约10,000台。公司新能源电驱动于23Q4开始盈利，24Q1实现营业收入达1.16亿元，同比增长达446.17%，2024年以来已获取北汽福田电机、五菱商用车电机电控二合一电桥等项目。随着180扁线电机二期产线（预计24M4完成）及120KW六合一电桥产品（预计2025年投产）等项目逐步投产，公司新能源电驱动板块有望持续发力。 切入丝杠新赛道，打开公司第二成长空间。公司充分发挥工艺协同作用，进军车用滚珠丝杠及人形机器人用滚柱丝杠领域。车用滚珠丝杠方面，公司已完成样件制造，计划于24M12实现批量配套生产能力（EHB制动用滚珠丝杠轴承），预计25H1可实现批量生产；人形机器人用滚柱丝杠方面，公司预计24H1完成产品调研及投入预算。QYResearch预计2029年全球汽车精密滚珠丝杠市场规模达4.2亿美元；我们预测，2030年人形机器人新开辟的丝杠市场规模有望达到270亿元，开拓丝杠新业务有望赋予公司第二成长曲线。 投资建议：公司汽车内外饰及轮毂轴承制造等传统业务贡献稳定营收，新能源电驱动蓄势待发扭亏为盈，切入丝杠赛道拓展增量空间。一季度业绩超预期，我们上调公司2024-2026年归母净利润预测至2.94/3.72/4.08亿元（原2024-2025预测值为2.50/2.75亿元），当前市值对应PE分别为13/10/10倍。参考可比公司估值，我们给予公司2024年20倍PE，上调目标价至14.66元，上调至“强推”评级。 风险提示：新产品研发进度不及预期；丝杠技术路径变更；人形机器人发展不及预期；测算误差；地缘政治风险等。