事项：公司发布2024年报。2024年公司实现营收191.47亿元，同比-15.23%；归母净利润13.08亿元，同比-29.33%；毛利率14.74%，同比+0.10pct；归母净利率6.83%，同比-1.36pct。其中2024Q4公司实现营收39.73亿元，同比-33.10%，环比-9.92%；归母净利润0.5亿元，同比-88.18%，环比-84.97%；毛利率11.62%，同比-4.63pct，环比-1.20pct；归母净利率1.25%，同比-5.81pct，环比-6.23pct。 评论：胶膜龙头地位稳固，海外产能布局不断完善。2024年公司胶膜业务出货28.1亿平，同比增长25%，其中2024Q4出货7.1-7.2亿平；出货规模维持行业领先地位，全球胶膜市占率约50%。在同业公司盈利承压情况下，公司凭借可靠的原材料供应链管控能力、稳定高效的生产经营能力和客户需求保障能力，仍实现正向盈利。考虑美欧对光伏组件及其辅材的原产地等特殊要求，公司加快海外产能扩张，以满足海外组件客户需求，保障全球市场份额领先。 电子材料业务持续突破，出货量高速增长。公司电子材料主导产品为感光干膜、FCCL和感光覆盖膜等，2024年公司感光干膜出货1.59亿平，同比增长38%。目前，公司已经覆盖电子电路领域多家行业头部企业，随着电子电路产业的高速发展，同时公司产品向高端突破，电子材料业务有望迎来量价齐升。 现金流状况良好，分红比例创历史新高。2024年公司经营性现金流净额43.89亿元，同比改善明显，其中四季度经营性现金流净额16.0亿元；一方面公司加大应收款项催收力度，另一方面原材料及产品价格下降，采购付款及库存金额下降。2024年公司现金分红6.8亿元，占归母净利润比例达51.82%，通过高分红回馈股东，彰显投资价值。 投资建议：公司光伏胶膜领先地位稳固，电子材料业务持续突破。考虑行业竞争因素，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.80/21.71/27.17亿元（2025-2026年前值24.10/31.55亿元），当前市值对应PE分别为19/15/12倍。参考历史估值水平及可比公司估值，给予2025年25xPE，对应目标价16.10元，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。

公司发布 2024年业绩快报。 经初步核算， 2024年公司实现营收 74.11亿元，同比-54.62%；归母净利润-27.18亿元，同比由盈转亏； 归母净利率-36.68%，同比明显下降。其中 2024Q4公司实现营收 14.06亿元，同比-59.26%，环比-1.06%；归母净利润-16.19亿元，同比由盈转亏，环比增亏；归母净利率-115.16%， 同环比均有下降。 评论： 盈利能力处于阶段性底部，四季度减值拖累业绩。 光伏行业供需错配导致硅料产品价格持续下降， 甚至跌破企业现金成本，行业陷入亏损状态。受行业价格下跌影响， 24Q4公司计提了存货跌价准备损失， 并对多晶硅老装置产线计提了长期资产减值损失， 对四季度业绩造成较大影响。 四季度开工率调降以减少现金消耗，成本控制能力优异。 公司 24Q4实现多晶硅产出 3.42万吨，环比-21.4%；实现多晶硅销量 4.22万吨，环比基本持平。 盈利压力下，公司四季度以 40%-50%的较低产能利用率运营， 从而减少现金消耗。 得益于各类降本增效措施，公司单位现金成本稳步下降， 24Q4现金成本为 35.19元/kg（不含税），环比-9.6%。 展望 2025年， 公司预计 25Q1多晶硅产量为 2.5-2.8万吨， 全年产量预计 11-14万吨。 行业供需有望迎来改善， 静待价格修复。 硅料企业开工率仍处较低水平， 3月后抢装叠加旺季需求共振，各环节排产有望环比明显改善，据 SMM 预计， 3月组件排产将超 50GW。 随着行业自律、供给侧政策逐渐落地，叠加行业需求回暖，产业链价格有望持续回升。 投资建议： 考虑行业自律叠加供给侧改革， 公司产品品质及成本领先，有望率先受益于行业盈利修复。 基于业绩快报，同时考虑行业自律的推进， 我们调整盈利预测，预计公司 2024-2026归母净利润分别为-27.18/7.88/12.36亿元（前值-14.42/22.52/27.36亿元），对应每股净资产分别为 18.79/19.34/19.86元。参考可比公司目前对应估值水平，给予公司 2025年 1.4x PB，对应目标价 27.08元，维持“推荐”评级。 风险提示： 光伏装机需求不及预期、公司产能释放不及预期、 产品价格竞争加剧、原材料价格波动等。

事项：公司发布2024年年报。2024年公司实现营收803.34亿元，同比-29.15%；归母净利润-34.55亿元，同比由盈转亏；归母净利率-4.3%，同比-9.18pct。其中2024Q4公司实现营收171.87亿元，同比-46.74%，环比-14.83%；归母净利润-26.09亿元，同比由盈转亏，环比增亏；归母净利率-15.18%，同比-16.59pct，环比-8.37pct。业绩位于此前业绩预告区间内，符合预期。评论：组件出货同比保持增长，盈利能力阶段性承压。公司凭借多元化的业务结构，强大的品牌影响力和完善的全球渠道布局，面对行业供需失衡以及海外贸易壁垒等因素，2024全年组件出货量同比仍实现增长，据光伏资讯统计，2024年公司组件出货约70GW。但由于组件价格持续回落并低位运行，盈利能力承压，导致全年经营业绩出现亏损。基于谨慎性原则，公司对出现减值迹象的长期资产计提资产减值准备，对业绩有一定负面影响。积极探索创新出海模式。2024年11月，公司公告称，计划将全资子公司TSW下属的核心资产TUM1出售给FREYR，底层资产为公司在美国建设完毕即将投产的5GW组件工厂。 交易完成后，FREYR和公司将共同执行多阶段战略合作计划，FREYR产出的组件仍将使用公司品牌并和公司合作对外销售，以确保美国本土制造产品供给，进一步提升公司在美国市场的产品竞争力和影响力。同时公司将通过委派董事、首席运营官、首席战略官等方式更深入地参与FREYR的日常运营。本次交易预计可以降低海外地缘政治风险，并减少在美国高溢价区域获取盈利的不确定性。坚持产品技术的创新升级，提升企业核心竞争力。公司建成光伏科学与技术全国重点实验室，持续进行高强度研发投入，已全面覆盖Topcon、HJT、IBC、钙钛矿、叠层电池等技术。2024年11月，公司发布i-TOPConUltra技术，最高电池效率达到26.58%，组件最高功率高达760W。钙钛矿方面，天合光能的叠层测试效率已经达到34.2%，并积极推进叠层电池的产业化进程。 投资建议：公司业务结构多元化布局，不断完善并深化全球渠道。考虑行业竞争因素，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-34.55/25.53/34.69亿元（前值-2.76/31.78/46.05亿元），当前市值对应PE分别为-11/15/11倍。参考可比公司估值，给予2025年20xPE，对应目标价23.42元，维持“推荐”评级。风险提示：下游需求不及预期、国际贸易环境恶化、竞争加剧风险。

事项：公司发布2024年报。2024年公司实现营收153.51亿元，同比+59.85%；归母净利润3.60亿元，同比-6.66%；毛利率9.38%，同比-1.76pct；归母净利率2.34%，同比-1.67pct。其中2024Q4公司实现营收38.42亿元，同比+9.57%，环比-2.06%；归母净利润0.67亿元，同比-27.83%，环比+11.94%；毛利率8.36%，同比-2.75pct，环比+0.77pct；归母净利率1.75%，同比-0.91pct，环比+0.22pct。 评论：银浆出货量持续增长，盈利能力环比小幅修复。公司持续加大产品技术研发与市场开拓力度，保持光伏电池导电浆料行业的领先地位。2024年公司导电银浆实现出货2037.69吨，同比+18.91%；其中N型TOPCon电池导电银浆产品实现出货1815.53吨，占比达89.1%。其中2024Q4导电银浆出货456.53吨，N型占比94%。盈利能力方面，2024Q4公司综合毛利率8.36%，环比+0.77%；目前主流银浆的加工费水平变动不大，公司毛利率整体持稳。 坚持产品创新，持续推进低银金属化技术的开发与产业化。公司持续引领TOPCon激光增强烧结技术的产业化发展与升级迭代；积极布局HJT电池正背面低温银浆及银包铜浆料、N型TBC电池全套金属化浆料、HBC及钙钛矿/晶硅叠层电池等电池金属化浆料。此外，公司持续推进低银含技术、高铜浆料、铜浆以及其他低银金属化技术与应用方案的开发与产业化，其中高铜浆料或于今年实现突破，有望增厚公司利润。 公司不断拓宽产品的应用领域和市场。半导体电子业务板块，公司加强半导体封装浆料、印刷电子浆料、电子元器件浆料产品的研发和市场推广。2024年公司并购了深圳市因梦控股技术有限公司51%的股权，主营存储芯片业务。 投资建议：公司银浆出货行业领先，积极推进低银金属化浆料发展，有望受益于技术迭代。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.01/6.45/7.44亿元，当前市值对应PE分别为14/11/10倍。参考可比公司估值，给予2025年18xPE，对应目标价64.15元，维持“推荐”评级。 风险提示：光伏需求不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险。

近期， 公司发布 2024年年度业绩预告。 2024年公司实现营收 15-18亿元，同比增长 88.67%-126.41%；实现归母净利润 0.5-0.7亿元，同比减少 79.49%-85.35%；实现扣非归母净利润 0.1-0.3亿元， 同比减少 90.40%-96.80%。 评论： 2024年业绩承压主要系坏账计提和研发费用增长。 2024年公司业绩承压的主要原因有：（ 1） 2024年由于锂电下游需求疲软， 客户资金周转面临困境，致使回款难度上升，公司应收账款和票据的坏账计提金额较上年大幅增长；（ 2） 非锂电领域，公司作为平台型企业，积极布局钙钛矿、半导体等领域， 持续投入研发费用，导致期间费用明显增加。 子公司与宇树科技达成战略合作，今年有望推出机器人相关产品。 公司通过子公司蓝方技术，于 2024年 12月与宇树科技在杭州举行了战略合作签约仪式。 根据协议内容，两家公司将在战略、研发、业务、渠道等方面建立战略合作，围绕机器人本体软硬件技术、机器人产业落地等领域展开合作。在机器人方面，公司双线并行，同步研发微型伺服电缸和机器人五指灵巧手， 预计今年上半年有望推出相关产品。 各个细分业务预计触底回升，今年业绩有望同比改善。 展望 2025年，锂电下游需求预计逐步回暖，公司涂布设备订单有望同比改善。非锂电领域， 随着钙钛矿产业化推进，设备需求预计快速增长，公司作为国内钙钛矿涂布设备领先企业， 已形成较为成熟的狭缝式涂布解决方案的供应能力，行业招标量提升，公司预计直接受益。储能领域，公司 2024年已开始拓展海外储能市场，预计2025年海外有所突破， 储能业务出货量将同比改善。 投资建议： 公司机器人业务绑定核心公司，拓宽成长空间；布局锂电、钙钛矿、储能等领域，多业务齐头并进未来可期。 根据公司业绩预告，我们调整盈利预测， 预计 2024-2026公司归母净利润分别为 0.60/2.49/3.51亿元（前值为4.02/4.94/6.01亿元），当前市值对应 PE 分别为 187/45/32倍。参考可比公司估值， 考虑机器人业务有望带来较大弹性， 给予 2025年 55x PE，对应目标价95.25元，维持“推荐”评级。 风险提示： 公司模头产品研发不及预期；产能释放不及预期；行业竞争加剧等。

公司发布 2024年业绩预告。 公司预计 2024年实现归母净利润 1.85-2.20亿元，同比-83%~-79%；预计 2024Q4实现归母净利润 0.25~0.60亿元，同比-47%~+28%，环比-57%~+4%。 公司预计 2024年实现扣非归母净利润 1.26~1.51亿元，同比-88%~-85%；预计 2024Q4实现扣非归母净利润-0.03~0.22亿元，同比-109%~-35%，环比-105%~-65%。 评论： 受欧洲需求疲软影响， 公司业绩阶段性承压。 欧洲市场是户用储能行业最重要的市场之一， 随着能源危机引发的紧迫感的减弱，欧洲电价趋稳，叠加去库影响， 2024年市场增速有所放缓。 欧洲是公司主要的销售区域，四季度需求相对平淡，影响公司业绩。 积极拓展新兴市场，新产品有望贡献增量。 公司在巩固原有德国、捷克、意大利等欧洲市场外，积极拓展巴基斯坦、乌克兰、印度等新兴市场区域。 同时公司在美国、日本市场与松下、夏普能源等知名企业合作顺利。 公司持续拓宽产品矩阵，推出多款新产品，包括工商业储能、户用低压单相储能逆变器、低压储能电池、 微型逆变器等， 320-350KW 大功率组串式并网逆变器部分型号已经小批量发货。 随着新市场的拓展以及新产品的放量，公司未来业务规模预计将进一步增长。 2024年费用端对公司业绩影响较大，后续有望逐渐改善。 公司布局新品， 加大研发投入，研发费用同比大幅增加；公司境外收入占比高，受汇兑损益影响，财务费用同比增加； 为快速拓展新市场，公司销售费用、管理费用同比增加。 随着新市场拓展放量以及新品布局完善，公司费用端后续有望逐渐改善。 投资建议： 公司研发实力强劲，不断开拓新市场， 发展趋势向好。 基于业绩预告， 我们调整盈利预测， 预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.03/5.29/6.65亿元（前值 2.68/5.29/6.65亿元），当前市值对应 PE 分别为 37/14/11倍。参考可比公司估值，给予 2025年 18x PE，对应目标价 59.47元， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、公司新产品释放不及预期、竞争加剧风险。

事项：公司发布2024年业绩预告。公司预计2024年实现归母净利润29.0~31.0亿元，同比+61.9%~+73.1%；预计2024Q4实现归母净利润6.6~8.6亿元，同比+196.5%~+286.3%，环比-34.2%~-14.3%。公司预计2024年实现扣非归母净利润27.1~29.1亿元，同比+46.4%~+57.2%；预计2024Q4实现扣非归母净利润6.31~8.31亿元，同比+331.3%~+468.0%，环比-31.5%~-9.8%。评论：新兴市场先发优势明显，全年业绩实现高增。海外光储市场需求的区域性特点明显，亚非拉区域电力短缺对可并离网切换的户用储能产品需求旺盛，欧洲市场更侧重经济性。公司深入调研不同市场的产品需求，研发团队根据区域特点快速调整技术方案，改进产品设计，销售团队迅速跟进市场推广，提前布局具有潜力的海外市场，充分享受新兴市场的先发优势，带动全年业绩高增。 四季度储能逆变器出货预计环降。预计10-11月出货整体偏淡，主要系巴基斯坦及印度地区雨季影响，同时欧洲需求相对疲软。随着雨季结束，巴基斯坦需求恢复正常；美国降息周期叠加库存去化，订单向好，12月出货预计环比有所改善。 公司发展趋势向好，电池包以及工商储发展潜力较大。展望2025年需求预计保持稳定增长，随着海外降息，预计欧洲、美国需求将有所恢复；中东、东南亚、非洲等新兴市场预计实现高速增长。公司储能电池包渠道与逆变器渠道深度整合，搭配逆变器同时销售，渠道复用带动出货高增。除户用场景外，公司工商业产品也在持续放量，随着各国政策支持力度加大，未来有望实现高增。 布局海外产能，进一步开拓国际市场。2024年12月，公司公告称拟在马来西亚设立全资子公司德业马来西亚公司，并投资建设生产基地。随着公司下游渠道全面铺开，布局海外产能有助于市场开拓，同时可以更加灵活应对风险。 投资建议：公司稳扎稳打，产品布局逐渐完善，渠道优势明显。随着欧美市场修复，新兴市场爆发，公司业绩有望持续增长。基于业绩预告，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026归母净利润分别为30.00/40.02/50.49亿元（前值31.94/40.02/50.49亿元），当前市值对应PE分别为19/14/11倍。参考可比公司估值，给予2025年18xPE，对应目标价111.63元，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。

公司发布 2024年业绩预告。 公司预计 2024年实现归母净利润-75.0~-70.0亿元，同比由盈转亏；预计 2024Q4实现归母净利润-35.3~-30.3亿元，同环比均增亏。 公司预计 2024年实现扣非归母净利润-75.0~-70.0亿元，同比由盈转亏； 预计 2024Q4实现扣非归母净利润-34.6~-29.6亿元，同环比均增亏。 2024年公司长期资产减值报废约 10亿元影响，全年虽录得亏损，但经营性现金流维持净流入。 评论： 枯水期减产叠加行业自律影响， 预计四季度硅料出货环比减少。 预计 2024Q4公司硅料出货 10-12万吨，环比减少约 15%。四季度公司四川基地开工率有所调降， 除了考虑到西南区域冬季进入枯水季，电价环比提升的经营性因素外，公司积极响应行业自律并执行。 产能方面， 公司云南 20万吨多晶硅项目已于24年 5月投产，包头 20万吨项目 24年 10月试运行， 11月完成爬坡，预计24年底公司多晶硅产能超过 85万吨，产能规模维持行业领先地位。 节前硅料价格已初显拐点， 自律公约有望缓解供需困境。 据硅业分会， 自 2024年 12月起，多晶硅企业普遍上调对外报价，至本月上旬涨价成交逐渐落地，硅料价格环比持续调涨。 行业自律正式启动，叠加库存持续去化，在春节前备货需求的影响下，带动近期价格上涨。据硅业分会， 25年 1月硅料排产预计9.8万吨左右，环降 5%，供应端环比持续缩减，缓解供需困境，带动价格及盈利修复。 TOPCon 产品研发功率再创新高，组件出货预计实现高增。 凭借管式 PECVDpoly 沉积、 Poly finger、 EPT 钝化、细线化印刷等技术的持续创新， 公司 G12-66、 G12R-66版型 TNC 组件正面功率分别达到 763.4W、 663.5W。公司海内外渠道拓展顺利，带动组件业务规模持续高增。预计 2024全年公司组件出货 45-47GW，同比增长约 50%；其中 2024Q4出货约 15-17GW，环比增长约 50%。 投资建议： 公司是硅料及电池片的双料龙头，进军组件业务快速发展。考虑行业竞争因素以及业绩预告，我们调整盈利预测， 预计公司 2024-2026公司归母净利润分别为-72.50/38.89/56.85亿元（前值-49.74/45.16/70.19亿元），当前市值对应 PE 分别为-13/23/16倍。考虑公司困境反转后有较大业绩弹性，参考可比公司估值及当前估值水平，给予 2025年 30x PE，对应目标价 25.91元，维持“推荐”评级。 风险提示： 终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。

公司发布2024年业绩预告。公司预计2024年实现归母净利润0.8~1.2亿元，同比-98.9%~-98.4%；预计2024Q4实现归母净利润-11.35~-10.95亿元，同环比均由盈转亏。公司预计2024年实现扣非归母净利润-10.5~-7.5亿元，同比由盈转亏；预计2024Q4实现扣非归母净利润-15.26~-12.26亿元，同环比均由盈转亏。 评论：出货量保持行业领先，国内出货占比提升盈利承压。公司凭借N型技术持续迭代和海外市场占比较高等优势，组件出货量维持行业领先；预计公司2024年组件出货92~94GW，其中24Q4出货24~26GW。2024年整体来看，光伏行业供需矛盾加剧，产业链价格持续下行，公司盈利能力总体承压。单四季度情况来看，抢装影响下国内出货占比提升，受贸易政策影响美国出货占比下降，叠加落后产能淘汰计提资产减值，四季度公司归母净利环比由盈转亏。 海外布局持续推进，增强全球竞争力。2024年7月，公司公告称，与PIF全资子公司RELC以及VI签订协议，在沙特阿拉伯合资开发10GW高效电池及组件项目。2024年10月，公司公告称，拟发行GDR募集资金不超过45亿元，用于美国1GW高效组件项目、山西二期14GW一体化生产基地建设项目等。海外产能有序建设，有利于公司全球化转型，帮助公司灵活应对国际贸易壁垒，强化全球竞争力。 投资建议：公司技术优势及全球化布局行业领先，龙头竞争优势突出，有望支撑盈利。根据业绩预告，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026归母净利润分别为1.00/44.70/57.70亿元（前值15.05/44.70/57.70亿元），当前市值对应PE分别为620/14/11倍。参考可比公司估值，给予2025年18xPE，对应目标价8.04元，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、国际贸易环境恶化、竞争加剧风险。

公司发布2024年业绩预告。公司预计2024年实现归母净利润-88~-82亿元，同比由盈转亏；预计2024Q4实现归母净利润-23~-17亿元，同环比均增亏。公司预计2024年实现扣非归母净利润-89~-83亿元，同比由盈转亏；预计2024Q4实现扣非归母净利润-24~-18亿元，同环比均增亏。 评论：行业供需矛盾影响下，经营业绩阶段性亏损。2024年以来，光伏行业竞争加剧，产业链价格持续回落，公司盈利能力承压；同时行业基本完成P型转向N型的技术迭代，公司资产减值准备增加；此外，公司参股硅料企业投资收益产生亏损，导致经营业绩出现阶段性亏损。 BC技术产业化加速，新产品有望助力盈利改善。2024年10月，公司推出了基于HPBC2.0电池技术的分布式组件产品Hi-MOX10，最高量产功率达670W；据公司12月投资者关系活动记录表，HPBC2.0电池量产效率已达26.6%，后续仍将继续提升。公司预计2025年BC二代产品的出货量有望超过30GW，凭借新产品发电量增益以及分布式场景差异化竞争优势，其毛利率预计较TOPCon产品高出约10%。公司正有序推进HPBC2.0电池产能项目建设，同时改造一代产能升级至HPBC2.0，随着BC技术规模化发展，有望带动公司业绩修复。 春节前行业价格拐点已现，后续建议关注价格向下游组件传导以及各环节去库情况。行业层面，随着春节后需求启动以及行业自律的继续执行，节后产业链价格或将进入持续性更好、幅度更大的上行通道，带动盈利修复。 投资建议：公司是硅片和组件双龙头，布局BC差异化发展。结合行业竞争因素以及业绩预告，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026公司归母净利润分别为-85.00/46.70/60.52亿元（前值-72.52/70.85/88.78亿元），当前市值对应PE分别为-13/24/19倍。参考可比公司估值及公司历史估值，给予2025年30xPE，对应目标价18.49元，维持“推荐”评级。 风险因素：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。

永臻股份是光伏铝边框领军企业。 公司成立于 2016年， 2024年 6月在上交所主板上市，自成立以来公司积极扩张海内外产能，持续巩固行业领先地位。 公司主营产品包括光伏边框产品、光伏支架结构件、光伏建筑一体化产品(BIPV)，其中光伏边框是核心产品。受益于光伏快速发展，公司收入规模持续增长；今年以来行业竞争加剧， 边框加工费下行，业绩阶段性承压。 2024Q1-3公司实现营收 57.35亿元，同比+47%； 实现归母净利润 1.78亿元，同比-29%。 铝边框是行业目前主流选择，盈利压力下行业集中度有望提升。 （ 1） 边框概述： 组件非硅占比较高的辅材之一。 基于 2024年 11月上旬价格水平，光伏铝边框成本为 0.09元/W， 约占组件整体/非硅成本 14.4%/25.8%。 （ 2） 市场空间： 光伏新增装机持续增长带动边框环节需求。 据我们测算，预计 2026年光伏边框市场空间约 810.0亿元， 2024-2026年 CAGR 为 15%；其中铝边框 2026年市场空间达 763.3亿元， 2024-2026年 CAGR 为 13%。 （ 3）竞争格局：头部企业积极扩产，行业集中度有望提升。 2021年以来，头部光伏边框企业进行了不同程度的扩产，测算 2023/2024年 CR2分别为21%/27%左右，行业集中度呈上升趋势。 2024Q4铝边框加工费基本接近生产企业的盈利边际，生产规模小、成本控制能力较差的二三线企业有望陆续出清。 （ 4）发展趋势：新型边框产业化提速，预计中短期铝边框仍是主流。 考虑铝边框性能优异、产业成熟度高、回收价值高达 83%，预计在未来几年仍将保持其市场主导地位。其他新型边框大多处于发展初期，出货规模相对较小。 公司产能快速扩张助力份额提升，海外基地放量增厚利润空间。 （ 1） 生产规模持续扩张，助力市场份额提升。 公司产能快速扩张，目前拥有5大光伏边框生产基地，合计产能 69万吨。其中主要扩产项目 2024年处于产能爬坡阶段，增量贡献预计将于 2025年释放， 进一步提升公司市场份额。 （ 2）海外边框产能布局先行者，抢占高盈利市场。 公司越南 18万吨光伏边框项目于 2024年三季度开始试生产，主要销往美国、印度等高盈利区域。 我们测算，假设公司 2025年越南基地出货 6-10万吨， 海外平均加工费 800-1000美元/吨，为公司带来的利润增厚约 1-3亿元。 （ 3）多措并举控制成本，降本效果明显。 公司涵盖从铝棒至光伏边框成品的全加工环节，一体化布局为公司留住各工序加工利润。公司大力发展再生铝业务，助力降低原材料成本， 2024H1再生铝原料占比达 68%。未来随着公司芜湖基地先进产能的陆续释放，单位成本有望进一步优化。 投资建议： 公司产能快速扩张， 凭借规模及成本优势， 市场份额有望进一步提升。随着国内加工费触底回升以及海外高溢价区域出货增长， 公司盈利能力有望迎来修复。我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 1.84/3.47/6.36亿元，当前市值对应 PE 分别为 30/16/9倍。参考可比公司估值，给予 2025年 20xPE，对应目标价 29.23元，首次覆盖，给予“推荐” 评级。 风险提示： 光伏需求不及预期风险、原材料价格波动风险、产能释放不及预期风险、竞争加剧风险。

公司发布2024年三季报。2024Q1-3公司实现营收682.72亿元，同比-38.73%；归母净利润-39.73亿元，同比-124.37%；毛利率7.76%，同比-21.57pct；归母净利率-5.82%，同比-20.45pct。其中2024Q3公司实现营收244.75亿元，同比-34.47%，环比+1.03%；归母净利润-8.44亿元，同比-127.84%，环比大幅减亏；毛利率8.90%，同比-10.87pct，环比+3.47pct；归母净利率-3.45%，同比-11.56pct，环比+6.22pct。 评论：硅料规模及成本优势行业领先，先进产能释放有望进一步降低成本。2024年前三季度公司实现硅料出货约35.94万吨，同比增长28.5%；其中三季度出货约13.05万吨，同比+28.0%。三季度公司乐山、保山高纯晶硅基地处于丰水期电价，同时上游工业硅价格下行，推动公司多晶硅产品成本下降，公司单三季度毛利率环比改善。公司云南20万吨多晶硅项目已于5月投产，包头20万吨项目正处于产能爬坡期，预计年底公司多晶硅产能将超过85万吨。新建先进产能逐步释放叠加包头较低的电价水平，硅料成本有望进一步优化，提升公司综合竞争力。 N型太阳能电池先进产能快速释放，助力产能结构优化。2024年上半年，公司将存量约38GW的PERC电池产能改造升级为TNC电池产能；此外公司规划在眉山和双流基地，新增16GW、25GWTNC电池产能，预计到2024年底公司TNC电池产能规模将超过100GW。HJT方面，公司1GWHJT中试线平均功率已突破735W（210-66版型），整线A级率超过97%，碎片率低于0.5%，并计划在2024年底前输出具有通威特色的HJT+铜互连解决方案。今年以来，光伏电池片价格处于下行通道，存货跌价损失在一定程度影响业绩；未来随着产业链价格触底，这部分影响将明显降低。 组件出货延续增长，海内外渠道齐头并进。2024年前三季度公司组件出货29.05GW，同比增长58.68%；其中三季度出货10.38GW。公司持续拓展海外客户，相继新增南非AMEAPower、西班牙Baywa、罗马尼亚GLODENISOLAR等海外知名客户组件订单，并于近期与沙特ACWAPOWER签署GW级光伏项目的供货协议。公司海内外渠道齐头并进，有望带动组件业务规模持续增长。 投资建议：公司是硅料及电池片的双料龙头，进军组件业务快速发展。考虑行业竞争因素以及产能出清预期，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为-49.74/45.16/70.19亿元（前值-48.41/42.73/63.16亿元），当前市值对应PE分别为-27/30/19倍。考虑公司困境反转后有较大业绩弹性，参考可比公司估值及当前估值水平，给予2025年35xPE，对应目标价35.11元，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。

事项：公司发布2024年三季报。2024Q1-3公司实现营收717.7亿元，同比-15.66%；归母净利润12.15亿元，同比-80.88%；毛利率9.68%，同比-6.09pct；归母净利率1.69%，同比-5.77pct。其中2024Q3公司实现营收245.19亿元，同比-22.09%，环比+1.45%；归母净利润0.15亿元，同比-99.41%，环比-38.93%；毛利率11.82%，同比-4.97pct，环比+4.21pct；归母净利率0.06%，同比-7.92pct，环比-0.04pct。 评论：前三季度出货量保持全球第一，N型占比进一步提升。2024年前三季度，公司光伏产品出货73.13GW，同比增长31.29%；其中组件出货67.65GW，出货规模继续保持全球第一，N型组件出货占比超85%。公司单三季度组件出货23.85GW，美国出货占比达5%-10%；公司全年组件出货目标为90-100GW。 10月协会提出反内卷呼吁后，从近期市场招投标和报价来看，价格明显呈现止跌反弹趋势，行业内企业盈利有望迎来修复。 毛利率环比明显改善，现金流大幅转正。公司通过合理调整部分环节生产开工率，采取自产与外采结合的策略，改善综合成本，叠加海外高价市场贡献，单三季度公司综合毛利率环比改善4.21pct至11.82%。单三季度经营性现金流为12.55亿元，环比二季度大幅转正。 拟发行GDR强化海外布局，推进全球化发展。10月公司公告称，拟发行GDR募集资金不超过45亿元，用于美国1GW高效组件项目、山西二期14GW一体化生产基地建设项目等。美国产能建设利于公司加速从全球营销到全球制造的更高水平全球化转型，同时帮助公司灵活应对国际贸易壁垒。此前，公司还公告了与PIF以及VI签订协议，在沙特阿拉伯合资开发10GW高效电池及组件项目，强化全球竞争力。 投资建议：公司技术优势及全球化布局行业领先，随着海外产能投放，增强高价市场出货能力，有望支撑盈利。我们预计公司2024-2026归母净利润分别为15.05/44.70/57.70亿元，当前市值对应PE分别为62/21/16倍。参考可比公司估值，给予2025年25xPE，对应目标价11.17元，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、国际贸易环境恶化、竞争加剧风险。

事项：公司发布2024年三季报。2024Q1-3公司实现营收51.62亿元，同比+11.21%；归母净利润6.69亿元，同比-11.00%；毛利率33.67%，同比-2.14pct；归母净利率12.96%，同比-3.23pct。其中2024Q3公司实现营收18.07亿元，同比+29.92%，环比-7.74%；归母净利润3.17亿元，同比+154.7%，环比-4.61%；毛利率36.43%，同比+2.78pct，环比-1.41pct；归母净利率17.53%，同比+8.59pct，环比+0.58pct。 评论：受益于亚非拉市场需求高景气以及欧洲去库，逆变器业务发展稳中向好。今年以来，光伏组件及电芯价格持续下行，光储系统装机成本大幅回落，光储经济性大幅提升，刺激光储需求释放。受益于亚非拉需求爆发，叠加欧洲持续去库，公司海外并网和储能逆变器的接单量持续向好，驱动公司业绩增长。公司已在欧洲、澳洲、东南亚、美国、拉美等地区设立销售及服务机构，并积极与渠道伙伴合作，进一步加大海外市场的拓展力度，逆变器业务整体发展趋势向好。 毛利率维持较高水平，现金流环比改善。得益于高盈利的海外出货占比较高，公司二三季度毛利率整体维持较高水平，三季度环比二季度变化不大。单三季度公司经营性净现金流为8.14亿元，环比+35%，经营整体稳健。 电站业务实现多元化和产业延伸。（1）新能源电力生产业务：公司投资运营的分布式光伏电站包括工商业分布式光伏电站和户用分布式光伏电站，通常分别采用“自发自用、余电上网”和“全额上网”的售电模式。其中工商业分布式光伏电站主要采用“自发自用、余电上网”的售电模式；户用分布式光伏电站主要采用“全额上网”的售电模式。（2）户用光伏发电系统业务：公司户用光伏发电系统业务由全资子公司锦浪智慧开展，锦浪智慧使用其户用光伏发电系统设备为居民提供户用分布式光伏电站设计、安装、管理、运营和维护等发电相关服务。目前已拥有较为成熟的新能源电力生产业务一站式解决能力，有望协同逆变器业务实现进一步增长。 投资建议：受益于新兴市场需求爆发以及欧洲库存持续去化，公司出货有望延续高增。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.47/11.96/14.76亿元，当前市值对应PE分别为29/23/19倍。考虑参考可比公司估值，给予2025年30xPE，对应目标价89.85元，维持“推荐”评级。 风险提示：海外去库不及预期、海外高利率导致需求不及预期、竞争加剧导致价格战风险等。

公司发布 2024年三季报。 2024Q1-3公司实现营收 12.66亿元，同比-10.12%； 归母净利润 2.46亿元，同比-40.88%；毛利率 48.09%，同比 3.77pct；归母净利率 19.41%，同比-10.10pct。 其中 2024Q3公司实现营收 3.58亿元，同比+4.36%，环比-37.86%；归母净利润 0.58亿元，同比-13.4%，环比-51.81%；毛利率 49.54%，同比+0.43pct，环比+2.92pct；归母净利率 16.2%，同比-3.32pct，环比-4.69pct。 评论： 欧洲暑休处于淡季， 影响公司三季度出货。 公司第三季度营收和出货量环比均有所下滑， 微逆出货量约 23万台，主要系 7-8月需求受到假期影响， 欧洲市场需求不及预期； 公司预期全年微逆出货 100万台以上。三季度大储业务由于确收延后，营收环比有所下滑，预计四季度储能业务将环比增长。公司单三季度经营性净现金流为负，主要系付款节奏调整以及材料采购增加。 新品持续开发中，工商储、户储、微光储等产品有望贡献利润增量。 欧洲工商业储能需求较好，公司在工商储持续布局，预计明年将初见成效。大储业务主要集中在国内。户储已经在欧洲布局，明年将加大亚太地区的推广力度，预计明年将快速增长。微光储产品在三季度推出，目前市场反馈良好，预计明年将持续推出新品。 预计明年欧洲市场需求恢复增长，公司随着新品推出，营收将保持增长。 我们预计欧洲市场去库接近尾声，随着海外市场降息，预计明年欧洲市场增速将有所修复；巴西市场在三季度已经看到修复，预计明年将保持增长态势； 美国用户端需求整体平稳。公司扩市场+扩新品，预计明年营收将有所增长。 投资建议： 随着海外持续去库， 同时公司拓宽阳台微储及大储等新业务，有望贡献增量。 考虑库存及欧洲暑休影响， 我们调整盈利预测， 预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 3.67/7.09/9.35亿元（前值 6.68/8.28/10.82亿元），当前市值对应 PE 分别为 45/23/18倍。参考可比公司估值，给予 2025年 30x PE，对应目标价 172元，维持“推荐”评级。 风险提示： 海外去库不及预期、海外高利率导致需求不及预期、竞争加剧导致价格战风险等。