业绩简评2023 年 8 月 7 日，公司披露半年度业绩预告，上半年预计实现营收 260-300 亿元，同比增长 112-144%；预计实现归母净利润 40-45 亿元，同比增长 344-400%。 其中 Q2 实现营收 134-174 亿元，同比增长 74%-126%，环比增长7%-38%，归母净利润 25-30 亿元，同比增长 409%-511%，环比增长65%-98%，超预期。 经营分析公司逆变器出口同比增长 234%，大幅领先行业。2023 年上半年我国光伏逆变器累计出口金额 423.65 亿元，同比增长 109%，其中安徽省上半年光伏逆变器累计出口金额 70.84 亿元，同比增长 234%。 凭借全球营销服务网络优势、市场领先地位，公司光伏逆变器出口同比增速大幅领先行业。 受益于管理效率提升、汇兑收益等，净利率环比提升 5.8pct。单二季度净利率 17.8%（中值），环比提升 5.8pct，主要得益于精益管理、海运费下降及汇兑收益，我们预计公司二季度各项费用率显著下降。 近期签订光储大单，海外市场持续开拓。公司与全球知名 EPC 公司 Larsen & Toubro（L&T）签订协议，为沙特 NEOM 新城 2.2GW 光伏+600MWh 储能项目提供光储一体化解决方案。公司持续开拓海外市场，有望为未来业绩提供强有力支撑。 光伏装机同增 154%，带动逆变器出货高增长。2023 上半年我国光伏累积装机 78.42GW，同比增长 154%。伴随组件价格下降提升光伏发电经济性，前期积压地面电站项目、分布式光伏需求有望大规模释放，看好下半年光伏装机维持高增长拉动光伏逆变器等产品需求高增。 盈利预测、估值与评级考虑到公司盈利能力超预期，上调公司 2023-2025 年归母净利润分别为 91.44（+21%）、119.27（+26%）、150.80（+26%）亿元，对应 EPS 为 6.16、8.03、10.15 元，对应 PE 为 17.70、13.57、10.73倍，维持“买入”评级。 风险提示国际贸易政策风险；汇率波动风险；竞争加剧风险。

公司专注电力电子技术在工业配套电源与新能源领域中的应用，成功完成了由点及面的业务拓展。2022年实现营收15.0亿元，同比增长47.2%；净利润2.2亿元，同比增长97.0%。1Q23实现营收4.5亿元，同比增长88.5%；净利润0.6亿元，同比增长172.5%。 充电桩及新能源变换设备业务放量带动业绩大幅增长。 投资逻辑：充电桩：新能源汽车渗透率提升带动全球充电桩市场高增，公司凭借产品和供应链优势实现出口替代。公司较早布局欧美充电桩市场，依托特色产品成功开拓B端及C端市场，并成为首批进入BP、壳牌等欧洲头部能源企业充电桩供应商名单的中国厂家。2022年公司充电桩业务开始放量，实现营业收入4.3亿元，同比高增117.02%，预计2023-2025年公司电动汽车充电桩业务收入分别为6.6、9.9、12.9亿元，同比增长55%、50%、30%。 储能：专注中大型储能PCS，受益全球大储需求高增。公司储能产品为中大型储能PCS，功率段范围为30kW-1MW，产品已覆盖全球50多个国家和地区，获得欧美等主要国家认证通过。2022年公司全球储能PCS出货位居国内企业第五名，相较2021年上升1名。 预计2023-2025年公司新能源变换设备业务收入分别为6.6、12.5、19.6亿元，同比增长156%、92%、57%。 工业配套电源：电能质量基本盘稳，工业电源增长可期。公司是国内低压电能质量龙头，收入多年稳步增长，2022年营收占比约34%。同时公司积极推动单晶炉加热配套电源、激光发生器电源等产品的验证及供货。预计2023-2025年公司工业配套电源收入分别为6.2、7.4、8.9亿元。 电池化成与检测：下游需求快速增长，业务增长稳健。2022年中国锂电生产设备市场规模约为1000亿元，同比增长70%，预计电池化成分容与检测设备市场规模也将保持高速增长。公司电池化成与检测设备产品系列全，已为CATL、比亚迪、亿纬等众多头部企业供货，预计2023-2025年收入分别为3.9、5.4、7.1亿元。 盈利预测、估值和评级预计2023-2025年公司实现营业收入24.0/36.5/50.5亿元，同比增长59.5%/52.4%/38.2%，归母净利润3.3/4.7/6.4亿元，同比增长46.7%/43.4%/36.8%，对应EPS为1.06、1.52、2.08元。考虑到公司充电桩和储能业务成长性较好，给予2023年40倍PE，目标价为42.43元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示需求不及预期；竞争加剧；汇率波动；股东减持；限售股解禁。

设备业务稳中有升，光伏业务开始放量：公司早期以节能节水设备起家，2021 年起布局光伏硅片及组件业务。公司2022 年实现营收144.8 亿元，同比+278%；归母净利9.6 亿元，同比+208%；2023 Q1 实现营业收入54.6 亿元，同比+215%，归母净利润5.0 亿元，同比+315%，硅片业务助力公司业绩大幅增长。 还原炉业务稳步增长，节能节水业务迎来发展新篇章：公司为多晶硅还原炉龙头，受益于后续硅料产能扩张及存量设备替换需求，我们预计2022-2024 年还原炉新建+存量替换所带来增量市场空间有望分别达到60/78/78 亿元，公司还原炉订单将稳固设备业务基本盘。在空冷业务方面，公司在火电里市占率第一，在2022 年H2 国内火电项目重启后，空冷塔订单需求迎来爆发。根据测算，“十四五”期间空冷塔市场空间有望达到350 亿元，公司有望在其中取得可观订单，带动节能节水业务快速增长。 单晶硅片快速放量，第二成长曲线清晰：公司硅片产能快速增加，预计2022 年底提升至40GW，预计2023-2024 年硅片出货有望提升至35GW/55GW。公司深耕节能节水设备多年，丰富的节能环保设备生产经验为光伏制造环节赋能；此外，高纯内层石英砂/高品质坩埚紧缺或降低硅片生产效率及有效产出，硅片环节超额盈利维持时间或超预期，公司提前锁定进口石英砂供给，有效保障硅片出货及成本，2023-2024 年硅片环节毛利率有望提升至15.7%/16.6%。同时，公司拟发行可转债募资不超过26 亿元，用于 40GW 单晶硅二期项目（20GW）和补充流动资金，将进一步加速公司硅片产能落地，提升规模效应。 预计2023/2024/2025 年公司分别实现营业收入323/405/499亿元，同比+123%/+26%/+23%，实现归母净利润27/37/44 亿元，同比+183%/+35%/+20%，对应EPS 分别为1.45/1.96/2.36 元。考虑到硅片组件业务快速放量带动业绩高增，给予2023 年15 倍PE，目标价21.73 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧风险、规划多晶硅产能落地不及预期风险、高纯石英砂供应风险、硅料价格波动、产能建设进度不及预期、绿氢项目落地不及预期、限售股解禁风险。

4月28日公司发布2022年报及2023一季报，全年实现营收827亿元，同增104%，实现归母净利润29.4亿元，同增157%；其中Q4实现归母净利润12.6亿元，同增200%、环增63%。1Q23实现营收232亿元，同增58%，实现归母净利16.6亿元，同增313%、环增31.6%，实现扣非归母净利12.2亿元，同增307%、环增8%，非经常损益为政府补助。 出货快速增长，TOPCon龙头地位稳固。2022年公司实现组件出货44.33GW，同比增长99.4%，其中N型出货10.3GW。预计Q4组件出货近16GW，其中TOPCon近7GW。Q1公司组件出货13.04GW，预计其中TOPCon约6GW。二季度光伏装机需求旺盛，公司在手订单饱满，预计Q2组件出货16-18GW，出货量持续快速增长。 TOPCon盈利维持高位，滞港费有望明显改善。测算Q4/Q1公司TOPCon单瓦盈利约0.15/0.16元/W，PERC约0.06/0.09元/W。 目前TOPCon组件产品具有约0.1元/W的销售溢价，Q1硅料价格阶段性快速下跌削弱TOPCon薄片化优势，春节后硅料价格降幅趋缓，预计随TOPCon提效降本推进，TOPCon优势有望持续扩大。预计Q1公司因美国货物扣留产生滞港费3-4亿元，3月公司通关速度明显加快，预计后续滞港费将明显改善。 TOPCon布局全面领先，超额利润贡献进入收获期。公司在TOPCon技术研发及量产方面全面领先同业，2022年末TOPCon电池大规模量产效率已达25.1%，电池良率已经与PERC电池基本持平，对应N型72片组件单片功率达575W左右，较P型组件单片高出20-25W，提高4.5%以上。2023年产业链降价带动地面电站需求提升，TOPCon组件有望快速渗透，2023年末公司硅片/电池/组件产能将提升至75/75/90，其中TOPCon电池片产能占比超过70%，预计2023年组件出货60-70GW，TOPCon占比约60%，TOPCon出货占比提升有望持续提升公司盈利能力。 公司有望凭借行业领先的TOPCon出货占比持续进行盈利扩张，在降价周期中更易分享超额利润，助力公司实现高于同业的利润增速。微调2023-2025年净利润预测至69.91、91.26、118.95亿元，当前股价对应PE分别为18/14/11倍，维持“买入”评级。 国际贸易环境恶化；新技术进展不及预期；人民币汇率波动。

4 月26 日公司披露2023 一季报，1Q23 实现营收213.2 亿元，同比+39.6%、环比-20.6%；实现归母净利润17.7 亿元，同比+225.4%、环比+38.4%；实现扣非归母净利17.3 亿元，同比+252.4%、环比+41.3%，业绩贴预告上限，略超市场预期。 组件盈利持续提升，一体化布局有望降本，N 型放量提供超额利润。春节后下游需求及产业链排产恢复，预计公司1Q23 组件出货超10GW，测算Q1 组件单位盈利环比继续提升至约0.12 元/W，环比提升约0.03 元/W，预计主要因材料采购、物流运输等成本得到有效控制，产品综合成本下降。公司已规划30 万吨工业硅、15万吨多晶硅、35GW 拉晶等上游产能，随着硅片产能释放，有望提升公司一体化比例，持续增强盈利能力及原材料供货可靠性。公司N 型组件研发顺利推进，预计2023 年底电池片产能提升至75GW，其中TOPCon 产能达40GW，23 年N 型组件出货占比有望达1/3，充分享受新技术红利期带来的超额利润。 分布式系统盈利维持高位，跟踪支架、储能迎量利拐点。公司光伏系统解决方案业务持续增长，预计一季度分布式系统出货超2GW、确认收入约1GW，单位盈利维持较高水平；随着天合智慧分拆上市，公司分布式业务竞争力有望持续提升。预计公司一季度实现支架出货1.3GW，随硅料供给释放推动地面电站装机占比提升，今年跟踪支架盈利将持续改善。预计公司一季度储能出货100-200MWh，随硅料供给释放，2023 年全球新增电化学储能装机至少翻倍以上增长，国内增速更高，公司储能产品有望实现量利齐升。 减值保障资产质量，上游参股稳定贡献投资收益。公司一季度计提资产及信用减值费用3.6 亿元，预计主要为原材料价格波动下计提的存货减值，将有效保持公司设备资产质量及未来盈利能力处于领先水平；同时实现投资收益9.74 亿元，预计主要由硅料、硅片等参股投资贡献。 公司硅片产能释放提升组件环节盈利能力，分布式系统、跟踪支架、储能等创造业绩增长点，微调2023-2025 年净利润至72.95、99.65、126.35 亿元，对应EPS 为3.36、4.59、5.81 元，当前股价对应PE 分别为14.5/10.6/8.3 倍，维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易环境恶化；行业扩产规模超预期；技术路线变化。

业绩简评2023 年4 月25 日，公司发布年报及一季报，2022 年实现营业收入13.4 亿元，同比增长101%，实现归母净利润3.6 亿元，同比增长250%，略高于业绩快报数据。 2023 年一季度实现营业收入4.4 亿元，同比增长151%，实现归母净利润1.2 亿元，同比增长283%。 经营分析微逆收入翻倍增长，毛利率同比提升：公司2022 年微型逆变器出货93.5 万台，同比增长92%，实现收入10.6 亿元，同比增长108%，占收入比重为79%，毛利率38.28%，同比增加1.41pct。受益于全球分布式市场的高速增长及产品规模效应，公司微逆盈利能力有所提升。 海外、美国收入占比分别98%、31%：公司2022 年海外实现收入13.1 亿元，占比达到98%，其中美国市场收入4.1 亿元，占比达到31%。公司主营产品微型逆变器市场主要集中在海外，尤其是以欧洲、美国为主的市场。公司2022 年海外业务毛利率39.70%，同比增加2.14pct。 收入高增长，费用率持续降低：2023Q1 公司实现毛利率41.59%，同比增加1.37pct，环比增加2.68pct，净利率26.71%，同比增加9.00pct，环比增加0.56pct。受益于收入高速增长，2023Q1 公司各项费用率显著下降，销售、管理、研发费用率分别为6.4%、3.6%、4.3%，较去年同期分别下降1.3 pct、1.2 pct、2.5pct。随着2023年公司储能业务收入规模的爆发式增长，预计公司各项费用率将进一步降低。 盈利预测、估值与评级微调公司2023/2024 年归母净利润分别为9.63、16.36 亿元，预计2025 年归母净利润为21.83 亿元，对应EPS 为12.04、20.46、27.28 元，对应PE 估值为23.10、13.60、10.19 倍，维持“买入”评级。 风险提示国际贸易政策风险；汇率波动风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险。

业绩简评2023 年4 月24 日，公司发布年报及一季报，2022 年实现营业收入402.6 亿元，同比增长67%，实现归母净利润35.9 亿元，同比增长127%，处于业绩预告范围内，符合预期。 2023 年一季度实现营业收入125.8 亿元，同比增长175%，实现归母净利润15.1 亿元，同比增长267%，业绩超预期。 经营分析逆变器出货同增64%，盈利能力保持稳定：2022 年逆变器全球出货77GW，同比增长64%，其中渠道发货90 万台。逆变器业务实现收入157 亿元，同比增长74%，毛利率33.22%，同比基本持平。 2022 年公司凭借领先的产品研发能力，在全球主流市场占有率继续稳居第一。 储能系统出货同增157%，毛利率大幅提升：2022 年储能系统全球发货7.7GWh，同比增长157%，连续七年位居国内企业第一。储能系统业务实现收入101 亿元，同比增长223%，毛利率23.24%，同比提升9.13pct，灵活的价格机制、优秀的产品力及规模优势共促公司储能业务盈利水平大幅提升。公司在2022 年推出业界首款全系列液冷储能解决方案，继续引领市场发展方向。 Q1 收入兑现高增长，净利率同、环比显著提升：公司2023Q1 毛利率为28.00%，同比降低1.48pct，环比增加4.46pct，净利率12.16%，同比增加2.91pct，环比增加3.47pct。一季度公司海外收入占比环比有所提升，带动公司毛利率环比提升，同时得益于储能收入规模的高速增长，公司各项费用率迅速摊薄，2023Q1 销售、管理、研发费用率合计12.09%，同比下降5.95pct。 硅料、碳酸锂降价周期，公司业绩有望持续超预期：公司逆变器、储能系统及电站系统集成业务主要应用在大型地面光伏/储能领域，后者的景气度对原材料价格较为敏感，在今年硅料、碳酸锂价格向下周期中，公司相关业务的收入及净利润有望持续超预期。 盈利预测、估值与评级考虑到公司一季度盈利能力超预期，上调公司2023/2024 年归母净利润分别为75.46（+12%）、94.64（+11%）亿元，预计2025 年归母净利润为115.32 亿元，对应EPS 为5.08、6.37、7.76 元，对应PE 估值为20.35、16.23、13.32 倍，维持“买入”评级。 风险提示国际贸易政策风险；汇率波动风险；原材料涨价超预期。

业绩简评4 月24 日公司披露2022 年报及2023 年一季报，2022 年实现营收1424 亿元，同比+124%，实现归母净利257 亿元，同比+213%；其中Q4 实现归母净利40 亿元，同比+77%、环比-58%。1Q23 实现营收332 亿元，同比+35%，实现归母净利润86 亿元，同比+66%、环比+115%，一季度业绩偏预告上限，略超预期。 同时，公司发布定增预案拟募资160 亿元用于40 万吨高纯晶硅项目，并拟每10 股分红28.58 元（含税），分红率高达50%。 经营分析硅料单位投资额再降，规模、成本、品质优势持续强化。2022年公司实现高纯晶硅销量25.68 万吨，同比+137%，在建永祥能源科技一期12 万吨项目预计3Q23 投产，23 年底产能将提升至38 万吨。此外，公司拟定增募资160 亿元用于内蒙20 万吨、云南二期20 万吨硅料项目建设，进一步巩固规模优势，且新增项目单位投资额降至5 亿元/万吨，按照折旧成本占比15%计算，预计新产能生产成本将降低4%左右。公司持续推进技术升级，2022 年单位硅耗、综合电耗、蒸汽消耗分别同比下降 2.7%/10.7%/72%，优质的产品品质可充分满足下游N 型产品对硅料的要求，有望在硅料供给释放的背景下凭借成本和品质优势持续提升竞争力。 组件业务进展迅速，2023 年出货有望达35GW。公司组件业务快速发展，2022 年组件销量7.94GW，出货已进入全球TOP 10。据不完全统计，公司Q1 国内组件集采中标规模近3GW，国内市场迅速推进；且已进入BNEF 组件制造商Tier 1 榜单，为将来海外市场的推进再下一城。22 年底公司组件产能提升至14GW，随着在建盐城、金堂、南通等项目达产，预计2023 年底组件产能将提升至80GW，全年组件出货有望快速提升至35GW，跻身行业第一梯队。 电池片新技术进展顺利，有望充分享受新技术溢价。2022 年底公司电池产能超过70GW，全年电池片出货47.98GW，同比+37%。 公司眉山9GW TNC 电池项目已实现满产，预计2023 年底TNC 电池产能将超过25GW，有望充分享受新技术溢价。 盈利预测、估值与评级公司硅料、电池片竞争优势显著，组件业务快速推进，调整2023-2024 年净利润至216.22（+3%）、182.98（-25%）亿元，新增2025 年预测251.64 亿元，对应EPS 为4.80、4.06、5.59 元，当前股价对应PE 分别为8.1/9.5/6.9 倍，维持“买入”评级。 风险提示产品价格波动，行业需求不及预期，组件市场开拓不及预期。

业绩简评3 月27 日公司披露年报，2022 年实现营收154.6 亿元，同比增长77.4%；实现归母净利润21.2 亿元，同比持平。其中，Q4 实现营收42.5 亿元，同比增长78.7%，环比增长8.6%；实现归母净利润6.2 亿元，同比增长53.4%，环比增长23.1%。 经营分析光伏玻璃价格低位震荡，出货量高增带动收入同增92.1%。2022年光伏玻璃新增产能逐步释放，行业供需较为宽松，全年玻璃价格保持低位震荡状态，公司全年光伏玻璃实现收入136.8 亿元，同比增长92.1%，毛利率23.3%，同比减少12.4pct，其中Q4 毛利率22.0%，环比小幅提升1.0pct。2022 年光伏玻璃销售5.1 亿平，同比增长92.6%，年底库存0.5 亿平，同比增长45.1%。 2023 年有效供给预计增长50%以上。截至目前公司光伏玻璃名义产能为20600 吨/日，2023 年新增产能主要为安徽四期4 条1200吨/日产线，预计将在年内陆续点火投产，测算公司今年有效产能约为2.1 万吨/日，同比增长50%以上。此外，公司南通基地4 条1200 吨/日项目已通过听证会审批，目前正在建设中，未来为公司贡献增量。 下游逐步进入旺季，玻璃库存高位回落，价格有望稳中有升。随着行业逐步进入旺季，下游需求呈现逐月提升的态势，考虑到1-2月份行业新增产能较少，我们预计目前光伏玻璃库存较此前高位有所回落，二季度玻璃价格有望稳中向上。中长期来看，听证会制度作为一项先行流程，增加了2024 年及之后行业新增产能投放的不确定性，或使得未来玻璃供给情况好于预期。 盈利预测、估值与评级根据公司最新扩产计划，调整公司2023-2024E 净利润分别为30.44（-23%）、39.90（-25%）亿元，预计2025 年净利润为48.56亿元，对应EPS 分别为1.42、1.86、2.26 元，公司当前A/H 股价分别对应2023 年23/13 倍PE，维持A/H 股“买入”评级。 风险提示光伏玻璃需求增长不及预期；公司产能建设进度不及预期；疫情恶化超预期。

2月 27日公司发布 2022年业绩快报，全年实现营收 830.75亿元，同增 105%，实现归母净利润 29.5亿元，同增 158%，实现扣非归母净利润 26.5亿元，同增 399%；其中四季度实现归母净利润 12.7亿元，环增 64.9%。扣非归母净利润位于预告中值附近，归母净利润贴近预告上限。 TOPCon 超额盈利兑现：预计公司四季度组件出货近 16GW，其中PERC 9GW，TOPCon 近 7GW，在 12月产业链价格大幅波动、下游需求减弱、疫情影响生产的背景下实现环比大幅提升，TOPCon 优势逐步凸显。测算公司 TOPCon 单瓦盈利约 0.15元/W，PERC 约 0.06元/W，TOPCon 盈利能力超预期，PERC 盈利较弱主要由于 Q4国内出货较多，且外购电池比例高达 40%以上。预计随公司在建 N 型电池产能陆续投产，2023年电池外购比例将持续下降。 滞港费拖累业绩，预计 2023年明显改善：四季度公司因美国货物扣留产生滞港费 4-5亿元，目前公司已有首批滞港货物完成通关，预计 2023年公司滞港费将明显改善。 TOPCon 布局全面领先，超额利润贡献进入收获期：公司在 TOPCon技术研发及量产方面全面领先同业，1）产能方面，目前公司 35GWTOPCon 电池产能已实现满产，已规划 TOPCon 产能包括云南 6GW电池组件、尖山 6GW 电池组件、上饶 10GW 组件，预计后续仍有扩产规划，2023年实际扩产量将更大。2）成本方面，公司 TOPCon成本已与 PERC 打平，随效率提升，TOPCon 成本仍有优化空间。随2023年产业链降价带动地面电站需求提升，TOPCon 组件有望快速渗透，考虑到 TOPCon 产品较 PERC 组件的功率增益，预计 TOPCon组件有望保持 0.1元/W 左右销售溢价，公司规划 23年 N 型组件出货占比 60%以上，将驱动公司在电池片供应偏紧环境下实现更丰厚的超额利润。 公司有望凭借行业领先的 TOPCon 出货占比持续进行盈利扩张，在降价周期中更易分享超额利润，助力公司实现高于同业的利润增速。上调 2023-2024年净利润预测至 69（+28%）、89（+27%）亿元，维持“买入”评级，持续推荐。 国际贸易环境恶化风险；新技术进展不及预期风险；人民币汇率波动风险。

投资逻辑老牌 UPS 龙头，转型新能源多年，业绩迎来爆发式增长：公司是国内老牌UPS 龙头，光伏发展初期即进入逆变器领域，但早期以国内中大型逆变器为主，2018年后受到“531新政”影响，新能源业务收缩明显，近几年业务重点调整至海外户用光储市场，2022年前三季度净利润 4.47亿元，同比增长58.8%，其中 Q3净利润 2.29亿元，同比增长 123.4%，环比增长 39.6%。 欧洲能源需求+美国政策刺激，预计 2023年户储需求高增：俄乌冲突下能源短缺+电力价格高企，户储需求持续超预期，我们预计 2022年装机 4-5GWh，同比增长 80%以上，2023年欧洲各国终端居民电价仍处于高位，预计 2023年户用光储需求将延续高增长；美国于 2022年 8月出台了《削减通胀法案》，将原有的光伏、储能项目的税收投资减免由 26%提升至30%，并将有效期限延长 10年，大幅刺激本土光储需求的增长。我们预计2023年欧美户储新增装机将达到 13-15GWh，同比增长 70%以上。 联手海外户用龙头，乘欧美户储东风：SolarEdge 是全球出货第九的逆变器品牌，主攻欧美户用光储市场，2022年 Q3营收 8.4亿美元，环比增长15%，户储电池出货 321MWh，环比增长 28%。 2020年公司开始与SolarEdge 进行接触，并成为其户储电池的供应商之一。此外，公司户储产品的美国认证程序有望在 2023年通过，将进一步扩大在 SolarEdge 供应链中的份额。根据公告，2023年上半年公司储能在手订单已超过 15亿元，预计 2023-2024年储能收入为 46.8、78.4亿元。 数据中心基本盘坚实，政策支持下增速稳定：根据中国电源协会数据，近五年中国 UPS 市场规模复合增速为 12%，公司多项产品市占率位居行业第一，龙头地位稳固，预计 2022-2023年公司该业务收入增速 10%-12%。 投资建议预计公司 2022-2024年营业收入分别为 42. 12、83.16、117.28亿元，同比增长 50.1%、97.4%、41.0%，归母净利润为 6.45、11.37、15.96亿元，同比增长 73.0%、76.1%、40.5%，对应 EPS 为 1. 11、1.95、2.74元。 考虑到欧美户储市场增速高、竞争格局好、利润兑现确定性高，给予 2023年 36倍 PE，对应目标价 70.25元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示光储需求不及预期的风险；原材料供应紧张的风险；汇率大幅波动风险；竞争加剧的风险。

业绩简评2023 年1 月19 日，公司披露年报业绩预告，预计2023 年实现归母净利润252-272 亿元，同比增长207%-231%。其中Q4 实现归母净利润34.7-54.7 亿元，环比减少60-40 亿元。 经营分析核心业务经营成果再创新高，年底资产减值影响利润呈现：预计公司Q4 硅料权益出货5.5 万吨左右，电池片出货15GW 左右，环比增长50%。根据公告，年底公司计提减值、损失等合计36.18亿元，其中存货跌价6.97 亿元、固定资产减值14.87 亿元、固定资产报废11.87 亿元。 小尺寸电池资产减值充分，2023 年轻装上阵：考虑到小尺寸市场份额快速收缩，公司出于谨慎性原则，对小尺寸电池片资产计提减值14.87 亿元、报废损失11.87 亿元，预计到2023 年公司166及以下尺寸电池产能占比将不足5%，大幅提升资产质量。 组件业务进展迅速，国内中标项目超8GW：根据我们统计，公司2022 年国内中标规模已超8GW，其中不乏国家电投、华润电力等央企身影。凭借优质的产品、可靠的品牌公信力和雄厚的可融资实力，公司于2022 年Q4 进入BNEF 组件制造商Tier 1 榜单，为将来海外市场的推进再下一城。根据公告，公司计划在盐城、南通分别投产合计50GW 组件产线，产能储备规模跻身行业第一梯队。 春节前硅料价格企稳反弹，2 月排产上修有望推动硅料、电池片盈利上行，组件新进展等边际因素或驱动股价上行：短期硅料价格底部在1 月份已基本探明，预计2023H1 将维持在14-20 万元/吨之间波动，随着产业链价格企稳、春节后需求陆续启动，我们预计2 月份下游排产有望继续环比提升，硅料、电池片盈利有望快速回升。考虑到硅料价格阶段性企稳，我们认为市场将重新开始重视公司电池片、组件等业务的边际因素的变化（如盈利能力、国内外市场新进展等），有望驱动股价进一步向上。 盈利预测、估值与评级根据公司最新公告，调整公司2022/2023/2024 年归母净利润至262.73（-5.2%）、210.88、245.60 亿元，EPS 为5.84、4.68、5.46元，对应PE 为7.02/8.74/7.50 倍，维持“买入”评级。 风险提示行业扩产规模超预期，技术路线变化超预期，光伏需求不及预期。

“智能+新能源+储能”战略清晰，进军TOPCo 布局制造领域。公司聚焦智慧能源领域超20 年，陆续布局电表、光伏、智慧能效、储能等业务。近日宣布进军TOPCo 电池领域，布局光伏制造环节，进一步拓宽成长路径。 光伏电站：资源能力强、产业链理解深刻，“十四五”厚积薄发。双碳下能源转型加速，全球光伏装机持续高增。公司深耕光伏领域多年，聚焦开发&建设&运营环节，与多个头部央企平台深度合作，产业链理解深刻、资源获取能力突出。“十四五”公司厚积薄发，多项重磅合作持续落地，21 年底储备项目超6GW，22 年规划开工2.5GW，预计2022-2024 年公司EPC 确认规模分别为150/1200/1600MW。 光伏制造：乘新技术东风，布局TOPCo 电池。12 月2 日，公司公告计划投资50 亿扩产20GW TOPCo 电池产能，预计一期6GW+6GW 将分别于2023 年7 月和2024 年3 月投产，预计公司2023/2024 年TOPCo 电池片出货量为2/10GW。 储能：前瞻布局、项目充沛，22 年起增量显著。双碳下新型储能成长空间广阔，公司前瞻布局，与华为、亿纬战略合作，布局储能关键产业链，积极研发创新系统方案、推广共享储能商业模式。2021 年底储备储能项目资源超3GWh，计划未来3 年建设不低于5GWh 储能项目，预计2022-2024 年储能业务确认规模分别为550/1100/2200MWh。 电表：国内新周期开启&海外需求复苏，公司稳居第一梯队。新标准下电表招标量价齐升，智能物联表渗透加速，20-22H1 国网招标121/201/155 亿元，持续高增；海外市场持续收获，需求复苏+汇率因素下海外电表业务预计恢复增长。公司稳居供应商第一梯队， 2021 年国网/ 南网中标份额3%/9%，预计未来三年有望保持15%左右稳健增速。 投资建议 公司产业链协同优势与资源获取能力突出，新能源及储能储备项目充沛，预计2022-2024 年公司归母净利润将分别为8.2/12.0/17.5 亿元，EPS 分别为0.40/0.58/0.85 元，对应PE 分别为24.6/16.8/11.5 倍。给予公司2023 年20倍估值，目标价11.60 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 智能电表招标不及预期、上游价格上涨、市场规模测算偏差风险。

10月30日，公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入9.28亿元，同比增长120%，归母净利润2.53亿元，同比增长338%；其中Q3单季实现营业收入4.30亿元，同比增长184%，环比增长33%，归母净利润1.24亿元，同比增长476%，环比增长27%。符合预期。 经营分析单三季度微逆出货环比增长约40%。公司新一代微逆产品凭借领先的技术布局，获得市场广泛认可，同时受益于欧美户用光伏市场的爆发，测算Q3微逆出货约28万台左右，环比提升约35%~40%左右。 单台净利环比基本持平。公司单三季度毛利率38.98%，环比下降0.82pct；净利率28.81%，环比下降1.48pct，扣除汇兑收益及其他损益影响后，测算微逆单台净利环比基本持平。 受益于订单持续增长，存货环比增长93%。截至三季度末，公司存货6.41亿元，较中报增加3.09亿元，增长幅度高达93%，主要是受益于订单持续增长，公司为年底进入旺季前备货所致。 美国政策边际改善，有望恢复高增长。近期美国对东南亚光伏产品关税豁免的进一步确认，可以看作美国对东南亚光伏贸易政策松动的风向标，考虑到全产业链非疆产能足够实际足够满足美国需求，因此预计随着后续美国海关对供应链追溯证明材料要求的逐步清晰，以及企业提供材料逐步完善，对美国市场的发货有望逐步恢复常态。考虑到前期挤压的大量储备项目，以及两年免税期结束之后的政策不确定性，预计美国市场有望从今年Q4开启一轮至少覆盖明后两年的光伏装机高增长。 盈利调整与投资建议考虑到美国IRA法案落地的积极影响，上调公司2022-2024年净利润分别至3.94（+8%）、10.03（+13%）、16.87（+12%）亿元，对应EPS为4.93、12.54、21.09元，维持“买入”评级。 风险提示全球新冠疫情恶化超预期；国际贸易环境恶化；新业务发展不及预期；人民币汇率波动风险。

10月30日，公司发布2022三季报，前三季度实现归母净利润24.02亿元，同增107.7%。其中Q3实现归母净利润11.33亿元，同增151.4%、环比增长56%；扣非归母净利润10.9亿元，同增180.7%、环增65.2%，处于业绩预告上限，符合预期。 经营分析组件盈利显著提升，产业链纵向布局提升成本竞争力。预计公司Q3组件出货10~10.5GW，测算三季度组件单位盈利约0.075~0.08元/W，环比提升0.01~0.015元/W，预计主要受益于海运费下降及持续降本。7月公司公告规划30万吨工业硅、15万吨多晶硅、35GW拉晶等上游产能，一期项目将于23年底建成，预计建设进度较快的硅片产能将于明年陆续释放，有望提升公司盈利能力及原材料供货可靠性。 分布式系统业务高速增长，跟踪支架迎量利拐点，储能业务进入放量期。三季度下游分布式需求持续旺盛，预计单三季度公司分布式系统出货超1.8GW，确认收入约1.1~1.2GW，盈利能力环比提升，分布式装机持续高增背景下分布式系统业务有望维持高增长及高盈利。受益跟踪及固定支架出货量提升、原材料成本改善，预计Q3支架业务扭亏为盈，随Q4地面电站装机占比提升，跟踪支架盈利有望持续改善。随硅料供给释放，预计2023年全球新增电化学储能装机至少翻倍以上增长，国内增速更高，公司储能产品2023年有望实现量利齐升。 减值保障资产质量，合同负债高增预示Q4出货增长可期。公司Q3计提固定资产减值费用6.5亿元，我们预测主要针对历史小尺寸产能，将有效保持公司设备资产质量及未来盈利能力处于领先水平。截至9月底，公司合同负债44.52亿元，环比Q2末增加39.6%，预计主要由组件预付款增加贡献，预示Q4集中式电站市场放量，组件出货量高增可期。 盈利调整与投资建议微调22-24年净利润至36.7、69.3、93.9亿元，对应EPS为1.69、3.19、4.33元，维持“买入”评级。 风险提示国际贸易环境恶化；行业扩产规模超预期；技术路线变化超预期。