业绩短期承压，2024H1归母净利润同比减少23.64%2024H1，公司实现营业总收入13.82亿元，同比减少10.34%；归母净利润1.55亿元，同比减少23.64%；扣非归母净利润1.63亿元，同比减少4.29%。2024Q2，公司实现营业总收入8.33亿元，同比减少10.54%；归母净利润0.99亿元，同比减少19.96%；扣非归母净利润0.92亿元，同比减少20.24%。公司在国外荷兰、巴西、韩国、土耳其、越南、巴基斯坦等多个服务基地设立遍布全球的服务点，2024H1国外地区实现主营收入0.96亿元，同比增长49.77%；毛利率47.83%，同比提升5.69%pct。 风光储氢协同发展，盈利能力保持较高水平：2024H1，公司新能源电控业务实现营业收入10.51亿元，同比减少12.15%；毛利率35.69%，同比提升8.04pct。风电领域，公司专注于电网适应性研究和未来新机型研发，风电机组转矩跟踪、电能质量、电网适应性、高低压穿越和海上风电等解决方案均具有较强竞争力。在光伏发电领域，公司提供具有竞争力的整体解决方案，包括组串中小功率光伏发电系统和集中大功率光伏发电系统，推出户用、工商业、电站型三大智慧方案。公司提供具有竞争力的储能系统整体解决方案，业绩涉及发电侧、电网侧、用户侧和微电网等，介质包含铅酸电池、锂离子电池、超级电容、飞轮等，涵盖范围广、应用全面。氢能方面，公司提供500kW~20MW的大功率IGBT制氢电源产品，是国内首家长期稳定运行的大功率MW级IGBT制氢电源厂家，产品已在甘肃、陕西、云南等多地成功应用。 传动领域持续加大布局，国产替代空间广阔：2024H1，公司工程传动业务实现营收2.03亿元，同比减少5.07%；毛利率39.45%，同比减少5.51pct。公司在强大的定制工程型风电变频器平台基础上，自主研发了多种电压和功率等级的变频器。在冶金行业，公司是较早实现批量替换进口中低压高端变频器的厂家，是国内领先的12MW中压三电平IGCT变频器应用于冶金高线轧机、钢管轧制机组和冷轧薄板精轧机组的厂家。在石油石化行业，公司可提供大型管道油气输送、炼化、钻井、采油等各重点环节与场景提供传动系列产品与解决方案，是国内领先的中压五电平IGCT变频器应用于油气运输、LNG行业的厂家，国内领先的低压工程型变频器批量应用于5000m/7000m/9000m/12000m/15000m石油钻井平台机组的厂家。 盈利预测及估值：下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是电能变换及控制领域平台型企业，新能源及传动业务双轮驱动。考虑公司新能源电控及传动业务收入增速及盈利能力低于预期，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别5.23、6.49、7.60亿元，（下调前分别为6.38、7.87、9.41亿元；EPS分别1.18、1.46、1.72元/股，对应PE分别10、8、7倍。 风险提示：新能源装机不及预期；市场竞争加剧风险。

Q2利润环比显著改善，毛利率有所下滑禾望电气发布2024年半年报，公司2024H1实现营收13.8亿元，yoy-10.3%，实现归母净利润1.55亿元，yoy-23.6%，实现扣非归母净利1.63亿元，yoy-4.3%，毛利率与净利率分别为38.6%/12.5%，分别同比+5.2/-0.7pct，受参股公司股价变动影响，上半年公允价值变动净收益为-0.19亿元。 2024Q2公司实现营收8.3亿元，yoy-10.5%，qoq+51.9%，实现归母净利润0.99亿元，yoy-20.0%，qoq+79.6%，实现扣非归母净利润0.92亿元，yoy-20.2%，qoq+30.0%。2024Q2毛利率与净利率分别为35.0%/13.2%，分别环比-9.0/+1.8pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.2%/4.5%/10.5%/0.5%，分别环比-1.6/-1.0/-2.8/-0.9pct。同时公司加速出海，2024H1国外业务实现营收0.96亿元，yoy+49.8%，毛利率47.8%，yoy+5.7pct。 考虑公司新能源电控业务受行业竞争加剧带来的毛利率下滑，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年盈利预测分别为3.86/5.04/6.17（原5.65/7.00/8.98）亿元，EPS为0.87/1.14/1.39元，当前股价对应PE分别为13.2/10.1/8.3倍，考虑公司持续加码氢能等新兴产业同时海外收入陆续起量，维持“买入”评级。 新能源电控业务营收环比改善，Q2毛利率有所下滑公司2024H1新能源电控业务实现营收10.5亿元，yoy-12.1%，毛利率为35.7%，yoy+8.0pct，其中2024Q2实现营收6.3亿元，yoy-12.1%，qoq+51.0%，毛利率为32%，qoq-9.2pct，毛利率环比下滑一方面系会计政策调整将保证类质保费用计入主营业务成本，另一方面受风光储领域电控环节竞争加剧影响产品售价走低。Q2工程传动业务收入环比显著改善，布局氢能制氢电源业务抢占市场先机2024H1工程传动业务营收为2.03亿元，yoy-5.1%，毛利率为39.5%，yoy-5.5pct。其中2024Q2公司工程传动业务实现营收1.41亿元，yoy+11.4%，qoq+128.2%，毛利率为39.1%，qoq-1.1pct。在氢能业务方面，公司能够提供500kW~20MW的大功率IGBT制氢电源产品，并且是国内长期稳定运行的大功率MW级IGBT制氢电源的领先厂家，产品已在甘肃、陕西、云南等多地成功应用。 风险提示：新能源电控业务毛利率下滑超预期；工程传统行业需求不及预期。

维持增持评级。考虑到国内Q1需求较淡，而同期费用较高，调整24-25年EPS为1.37（-0.30）元、1.65（-0.54）元，新增26年EPS为1.95元，参考可比公司估值，给予24年18倍PE，对应目标价24.71（-3.39）元，维持增持评级。 国内风光储市场需求渐热，行业逐渐进入旺季。公司24Q1业绩低于预期，Q1营收yoy-10%，归母净利润-29%，主要系国内风光储Q1需求处于淡季，叠加23Q1有部分遗留订单，导致23年基数较高。24Q2随着国内风光储项目陆续推进，我们感受到行业需求已经开始复苏，比如Q2中国储能电芯产量同比+48%，环比+119%；4月国内光伏新增装机14.37GW，环比+59.3%，实现回暖趋势；国网区域光伏5月新增装机约15.98GW，同比+45%，环比+67%，风电5月新增装机2.40GW，同比+97%，环比+72%。 公司注重研发，产品力有较强优势。23年公司研发人员达755人，研发人员占比32%以上，研发投入3.2亿。2023年，禾望电气推出1500V350kW组串式逆变器，该机型是当前全球单机功率最大的组串式逆变器，目前已批量应用；2023年推出“构网型+黑启动”风电变流器，构网型变流器区别于传统的跟网型变流器，作为主动建立并支撑电网频率和电压的变流器，在高海拔、自然环境恶劣及深远海区域均能有效支撑电网的电压与频率，并在必要时支撑机组系统进行弱电网运行、孤岛运行或构建微电网，而黑启动可显著加快在风电场整体失电情况下的恢复，实现整个海上风电场的黑启动和孤网运行。 公司风光储氢全面发展，出海、传动值得期待。23年公司海外收入1.16亿，yoy+105%，24Q1继续延续增长态势，海外毛利率稳定在45%+，光伏产品海销售区域有土耳其、巴西、印度、巴基斯坦、印尼、阿联酋等国家，随着24年中东、亚洲、南美需求持续景气，叠加公司积极出海参展，海外营收有望实现快速增长。23年公司工程传动业务收入4.8亿，yoy+30，毛利率46%，受益变频器国产化替代，解决冶金、石化、矿山机械、铁路基建等行业的关键性设备技术卡脖子问题。 风险提示：需求不及预期；竞争加剧；贸易政策风险。

新能源电控+传动板块双轮驱动，扣非归母净利润持续提升2023年，公司实现营业总收入37.5亿元，同比增长33.6%；归母净利润5.0亿元，同比增长88.2%；扣非归母净利润4.2亿元，同比增长105.7%。2024Q1，公司实现营业总收入5.5亿元，同比减少10.0%；归母净利润0.55亿元，同比减少29.5%；扣非归母净利润0.71亿元，同比增长29.3%。 风光储氢协同发展，盈利能力大幅提升2023年，公司新能源电控业务实现营业收入30.04亿元，同比增长36.14%；毛利率33.24%，同比增加7.51pct。2024Q1，公司新能源电控业务实现营收4.19亿元，同比下降12.19%；毛利率41.19%，同比提升13.25pct。公司自主研发的双馈和全功率风电变流器不仅系列齐全，适用广泛，且其卓越的性能在市场上极具竞争力，在众多大型海上和陆上风电场提供风电变流器产品助力风电机组高效并网发电。在光伏发电领域，公司提供具有竞争力的整体解决方案，包括组串中小功率光伏发电系统和集中大功率光伏发电系统，推出户用、工商业、电站型三大智慧方案。公司储能方面推出3.45MW集中式储能变流器、行业首家单机2.5MW集中式储能变流器等产品，凭借储能产品延续良好的发展势头创下多个百兆瓦项目。氢能方面，公司提供500kW~20MW的大功率IGBT制氢电源产品，是国内首家长期稳定运行的大功率MW级IGBT制氢电源厂家，产品已在甘肃、陕西、云南等多地成功应用。 传动领域加大布局，盈利能力维持高水平2023年，公司工程传动业务实现营收4.81亿元，同比增长29.76%；毛利率45.57%，同比提升0.98pct。公司继续加大传动业务的战略布局，满足不同的工业领域需求。2024Q1，公司工程传动业务实现营收0.62亿元，同比下降28.99%；毛利率40.18%，同比减少1.81pct。2023年，公司成功进入造纸主传动和辅传动领域；在国家管网大型天然气输送领域成为国内领先品牌；在深井全变频钻机、大型油气压裂、大型试验台、大型轧钢、盾构机等细分市场成为国内领先品牌；1700冷连轧和1450热连轧整线主传动向海外发货；在齿轮箱测试等大型试验台领域持续领先，并实现海外销售。公司IGCT为核心器件的主传动HD8000和低压工程型HD2000市场地位更加稳固；HV350通用型系列产品发布，并实现数千台销售；以工程型产品为平台的订制机型在盾构、自卸车等领域批量应用。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是电能变换及控制领域平台型企业，新能源及传动业务双轮驱动。考虑公司新能源电控及传动业务收入增速慢于预期，我们下调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计归母净利润分别6.38、7.87、9.41亿元，同比增速分别27.1%、23.2%、19.6%；EPS分别1.44、1.77、2.12元/股，对应PE分别14、11、10倍。 风险提示新能源装机不及预期；市场竞争加剧风险。

毛利率持续环比提升，受参股公司股价变动影响利润略不及预期禾望电气发布 2024年一季报， 公司 2024Q1实现营收 5.5亿元， yoy-10%，qoq-51.8%。实现归母净利润 0.55亿元， yoy-29.5%， qoq-45.5%，实现扣非归母净利 0.71亿元， yoy+29.3%， qoq-29.7%，扣非归母净利水平超此前预测。 2024Q1毛利率与净利率分别为 44.0%/11.4%，分别环比+5.0/+2.5pct。费用率方面， 2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.8%/5.5%/13.4%/1.4%，环比 2023Q4分别-0.9/+1.0/+3.1/+0.6pct。其中公允价值变动损益-0.26亿元，主要系参股公司锴威特股价变动。2024Q1国内收入 5.0亿元，yoy-11.1%，毛利率为 43.6%，yoy+12.8pct； 海外收入 0.37亿元， yoy+5.6%，毛利率为 47.4%， yoy+4pct。 我们维持此前盈利预测，预计公司 2024-2026年盈利预测分别为 5.65/7.00/8.98亿元， EPS 为1.28/1.58/2.03元，当前股价对应 PE 分别为 14.9/12.0/9.4倍， 维持“买入”评级。 新能源业务盈利能力持续环比提升， 竞争优势显著公司 2024Q1新能源电控业务实现营收 4.19亿元， yoy-12.2%， qoq-54.6%，主要系国内行业竞争加剧， 公司对部分低价订单进行筛选，毛利率为 41.2%，qoq+4pct，自 2022Q2以来连续 7个季度环比提升。 工程传动业务订单确收不及预期影响公司业绩，静待拐点到来2024Q1工程传动业务营收为 0.62亿元， yoy-29%， qoq-57%，同比下滑主要系下游工业景气度不及预期导致公司产品确收不及预期影响，毛利率为 40.2%，qoq-6.9pct。 2023年， 公司工程传动产品在国家管网大型天然气输送领域成为国内领先品牌， 在深井全变频钻机、大型油气压裂、大型试验台、大型轧钢、盾构机等细分市场成为国内领先品牌， 1700冷连轧和 1450热连轧整线主传动向海外发货；在齿轮箱测试等大型试验台领域持续领先，并实现海外销售。 风险提示： 新能源电控业务降本不及预期； 工程传统行业需求不及预期。

4月18日公司披露年报，2023年公司实现营收37.5亿元，同比增长33.6%；实现归母净利润5.0亿元，同比增长88.2%。其中，Q4实现营收11.4亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润1.0亿元，同比增长4.2%。 经营分析新能源电控业务量利齐升，逆变器毛利率持续提升：2023年公司新能源电控业务实现收入30.04亿元，同比增长36.1%，毛利率为33.24%，同比提升7.51PCT。其中逆变器产品实现收入12.76亿元，同比增长39.8%，毛利率为32.84%，同比提升9.82PCT（国内市场毛利率32.19%，同比提升9.80PCT）。我们判断公司逆变器毛利率持续提升主要是得益于收入快速增长带来的规模效应以及平台化研发带来的优秀成本管控能力。 工业传动业务增长迅速，毛利率稳中有升：2023年公司工程传动业务实现营业收入4.81亿元，同比增长29.8%，毛利率为45.6%，同比提升1.0PCT。2023年HV350通用型系列新品实现数千台销售，并持续推进传动业务战略布局，新覆盖造纸主传动和辅传动领域。 经营性现金流同比改善，营运效率显著提升：2023年公司经营性现金流净额为4.88亿元，同比增长19%，现金流持续改善。同时公司营运效率显著提升，存货周转天数同比下降31天。 研发投入持续推进，产品阵营推陈出新：2023年公司研发费用为3.22亿元，同比增长52.8%；研发费用率为8.6%，同比提升1.1PCT。 公司持续加大研发投入，推出新一代高防护风冷双馈变流器、行业首家单机2.5MW集中式储能变流器等多项技术指标先进、符合下游降本增效需求的产品，持续扩大公司市场竞争能力。 盈利预测、估值与评级根据公司年报情况以及我们对行业的判断，微调公司2024-2025E净利润至6.51、8.03亿元，预计2026年归母净利润为9.34亿元，对应PE分别为13、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示新能源装机不及预期；竞争加剧超预期。

风光储共振向好，电气传动厚积薄发。 公司风电变流器起家，主营新能源和电气传动产品，业务遍布亚/欧/非/南美/北美洲。公司风光储业务优势显著，其中光伏逆变器/储能 PCS 22年国内出货量分别位居 7/8位，同时传动技术国际领先，变频器定位高端应用广泛。 2018-2022年营收/归母净利润 CAGR 分别为 24.18%/49.29%，业绩稳定增长。 海上风电持续突破，光伏储能联合发力。 1）风电： 2020-2022年风电招标量 CAGR 为 78.7%，公司双馈/全功率变流器分别覆盖 1.5-12.0MW/1.0-24.0MW 功率段，且拥有主控、变流、变桨和监控全系列系统。公司在海上风电项目已有技术降本实现平价的突破，随着国内海风资源逐步开发，带动业绩高增。 2）光伏： 2022年国内分布式/集中式光伏新增装机量同比+74%/+42%，公司首创集散式逆变器，且组串式/集中式逆变器分别覆盖 5-350kW/500-3125kW 功率段。同时，公司布局光伏全产业链，入股清纯半导体，规模效应叠加碳化硅器件研发有望带来降本增效。 3）储能： 公司储能产品包括 PCS、 EMS、一体机、成套系统，另针对风电场景推出风储一体变流器，我们预计 2022-2025年储能装机量 CAGR 为71%，公司下游应用广泛，项目涵盖发电侧、电网侧、用户侧和微电网，预计将充分受益行业需求增长。 电气传动：国产替代持续推进，聚焦高端经验丰富。 1）市场稳增，国产替代： 2020-2022年我国中高压变频器/下游项目型市场规模 CAGR 分别为 13%/8%，稳定增长。内资变频器的技术性能与日系、台系相近，且供应能力强，推动行业加速国产替代。 2）业绩高增，应用广泛： 23H1公司传动业务营收同比+152%， 产品定位中高端工业市场，提供传动成套解决方案，广泛应用于钢铁冶金、石油化工、矿用机械等领域，已成为公司业绩增长的第二曲线。 盈利预测与投资评级： 公司全面布局“风光储+电气传动”业务，技术国际领先，产品种类齐全，行业景气度高，成长空间较大。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 5.03/6.29/8.03亿元，同比分别+89%/+25%/+28%，对应 PE 分别为 21/17/13倍。考虑到公司业务布局全面同时技术壁垒深厚， 给予 24年 25倍 PE， 目标价 35.5元， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 下游装机需求不及预期、价格竞争超预期的风险、下游客户相对集中的风险

公司Q3业绩大幅增长，毛利率超出预期。未来公司新能源电控和传动双主业在行业内成本优势明显，储氢业务与隆基携手，业绩放量可期。 投资要点：维持增持评级。公司前三季度份额提升+成本优化带动盈利超出预期，上调公司23-25年EPS为1.28（+0.18）、1.67（+0.18）、2.19（+0.28）元。 参考可比公司估值，给予24年17倍PE，对应目标价28.41（-4.59）元，维持增持评级。 公司前三季度营收和净利润快速增长，盈利能力显著提升。公司前三季度实现收入26.15亿元，同比+49.04%；归母净利润4.01亿元，同比+135.92%；扣非归母净利润3.19亿元，同比+133.58%。其中Q3收入10.74亿元，同环比增长64.27/15.36%；归母净利润1.9亿元，同环比增长246.82/60.48%；扣非归母净利润1.49亿元，同环比增长238.39/28.45%。 司公司Q3新能源电控业务收入、毛利均超预期。前三季度公司新能源电控业务收入20.82亿元，同比+51.61%，毛利率31.50%，同比+6.52pct;其中Q3新能源电控收入8.85亿元，同环比增长76.99/22.95%，毛利率34.69%，环比+4.74pcts，已连续五个季度环比增长，表明公司在光伏领域采取的“单管并联”的技术方案能提升性能同时降本显著。 公司工程传动利用大功率平台化优势切入，储氢与隆基携手，业务放量可期。公司深耕石油、钢铁等项目型市场中的大功率IGCT传动变频器，对标ABB、西门子等，实现国产替代，且毛利率处于行业前列；在储氢业务上公司于2023年7月与隆基达成5GW电解槽电源合作项目，拟设立合资公司，项目满产后年产值有望达到10亿元，带来第二增长曲线。 风险提示：竞争加剧；需求不及预期。

前三季度净利润大幅增长，盈利能力同比显著提升。公司前三季度实现营收26.15亿元（同比+49.04%），归母净利润4.01亿元（同比+135.92%），扣非净利润3.19亿元（同比+133.58%），销售毛利率34.37%（同比+4.90pct.），扣非销售净利润12.21%（同比+4.42pct.）。 三季度业绩超预期，毛利率环比持续改善。三季度公司实现收入10.74亿元（同比+64%，环比+15%）；归母净利润1.99亿元（同比+247%，环比+60%）；扣非净利润1.49亿元（同比+238%，环比+28%）。23Q3销售毛利率35.87%（同比+6.09pct.，环比+2.14pct.）。三季度公司非经常损益0.50亿元，其中来自公允价值变动0.59亿元，主要系公司投资的锴威特上市引起。 光伏、储能技术优势突出，销量快速增长。在光伏和储能领域，公司深入研究和优化系统整体解决方案，积极采用新的器件、拓扑、控制技术及加工工艺，不断提升光伏/储能逆变器的单机容量和功率密度，提升电气系统的集成度和性价比。今年以来，公司光伏、储能市场表现突出，发货容量及销售额持续稳健增长。 新能源//传动双主业量利齐增，海外收入大幅增长。分产品看，前三季度公司新能源电控业务收入20.82亿元，同比+51.61%，毛利率31.50%，同比+6.52pct.；工程传动业务收入3.38亿元，同比+103.89%，毛利率44.91%，同比+2.30pct.。分地区看，前三季度国内收入24.75亿元，同比+45.83%，毛利率33.06%，同比+5.02pct.；国外收入1.01亿元，同比+418.99%，毛利率47.19%，同比+4.49pct.。 风险提示：上游原材料大幅涨价；新能源行业竞争加剧；光伏、储能下游需求不及预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。 考虑到公司光伏、储能产品成本优势突出、工程传动业务收入快速增长，上调23-24年盈利预测。预计2023-2025年实现归母净利润5.25/6.20/7.71亿元（原预测值为4.66/6.06/8.03亿元），当前股价对应PE分别为21/17/14倍，维持“增持”评级。

推荐逻辑： 1）短期看 ] ，行业端 2023H2陆风迎交付旺季、海风边际改善，公司作为风电变流器龙头毛利率有望恢复至 30%以上。 2）中期看，光伏逆变器单管并联技术在大功率端有望突破，降本增效，一体化配套储能 PCS 逐步起量。工程传动 IGCT 变频器技术壁垒高、竞争格局好，有望维持 45%的高毛利率，国产替代加速，收入占比提升驱动整体盈利稳中有进。 3）长期看，与隆基携手布局氢能项目满产有望达 10亿元，增长空间大，支撑远期优质发展。 新能源：风光储一体化布局，降本增效提振盈利。 1）风电： 根据测算， 2023-2025年国内风电变流器市场空间分别约 55/64/66亿元，公司为风电变流器龙头，市占率约 25%，有望受益产业链价格趋稳、风电装机恢复及深远海大功率产品渗透率提升，带来盈利修复向上。 2）光伏： 根据测算， 2023-2025年全球光伏逆变器市场空间 CAGR有望达 28%，公司光伏逆变器功率覆盖 3kw-350kw，利用单管并联技术在模块较为紧缺的环境下保证低成本、稳供货的优势， 2023Q2国内中标 4.4GW，位居第三。 3）储能： 公司 2022年国内储能 PCS 出货首次进入前十，且国外如韩国、俄罗斯市场拓展顺利，一体化布局完善。 整体来看，公司 2023年前三季度，新能源电控营收同比增长 51.6%；毛利率为 31.5%，同比增长 6.5pp，伴随业务规模效应释放及大功率产品降本增效优势凸显，有望持续实现量利双升。 工程传动：利用大功率平台化优势切入，毛利高、格局好，国产替代加速。 公司深耕石油、钢铁等项目型市场中的大功率 IGCT传动变频器， HD8000系列单机最大功率可达 60MVA，对标 ABB、西门子等，利用内资性价比优势持续国产替代。 2023年前三季度毛利率为 44.9%，同比增长 2.3pp，位居行业前列，有望在工控国产替代浪潮下迎规模起量，高毛利产品占比提升驱动整体盈利向上。 氢能： 与隆基携手，打开公司长期增长空间。 公司利用新能源大功率传动平台化优势发力当下主流 5MW 电解槽制氢电源， 于 2023年 7月与隆基达成 5GW电解槽电源合作项目，公司持股 49%拟设立合资公司， 根据测算该项目满产后年产值有望达 10亿元， 业务放量可期。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2023-2025年营收分别为 44亿元、 58亿元、72.1亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为 95.8%/37.9%/25.7%。公司为国内风电变流器头部企业，技术同源切入光储逆变器实现快速发展，利用平台化优势突破大功率 IGCT多传变频器，凭借产品性价比优势国产替代有望加速。 公司多业务位居行业前列，与隆基携手布局氢能空间广阔， 给予公司 2024年20倍 PE，对应目标价 32.40元，维持“买入”评级。 风险提示： 风电变流器、 光伏逆变器产能爬坡或低于预期；产品价格及毛利率下降风险；国产替代不及预期的风险；氢能业务拓展不及预期风险等。

聚焦电能变换及控制技术，多元产业链全线发力公司背景：公司成立于2007年，2017年于上交所主板上市，现已形成了以电力电子技术、电气传动技术、工业通信/互联技术和整机工艺/制造工艺技术为核心的技术平台，并以此为基础建立了以中小功率变流器、兆瓦级低压变流器、IGCT中压变流器和级联中压变流器为核心的四大产品平台。 新能源电控业务为主要收入来源，传动业务逐渐发力。从收入占比来看，新能源电控业务为公司主要收入来源，21-23H1收入占比分别为82%/79%/78%。传动业务21-23H1收入占比分别为10%/13%/14%。 边际变化一：23H1盈利能力修复超预期公司2023年上半年实现营收15.41亿元，同比增长39.99%；实现归母净利润达到2.03亿元，同比增长80%。主要为公司风光储、传动产品收入较上年同期有较大增幅，使得利润增幅较大。期间费用率方面，公司从2019年开始着重管控期间费用支出，至2023H1，公司期间费用率从28.64%降至21.18%，累计减少7.47pcts，实现降本增效。 边际变化二：海外市场实现突破2023年上半年公司实现海外收入0.64亿元，同比增长433%，占收入比例4%。 公司在国外巴西、土耳其、韩国、越南、印度、荷兰等20+个服务基地设立遍布全国的服务点。公司全方位的服务和快速的响应速度得到了行业内客户的认可。 边际变化三：前瞻布局氢能、半导体领域氢能：牵手隆基，锁定电解槽电源供应。根据公司23年中报披露，公司于2023年7月13日与西安隆基氢能科技有限公司就组建合资公司投资、建设与运营年产5GW电解槽电源合作项目签署了《合资协议》。 半导体：战略布局功率半导体及碳化硅领域。公司于2021年10月购入苏州锴威特半导体公司157.89万股份，持股2.86%。根据公司2023年半年报披露，2023年7月11日，中国证监会对锴威特出具了《关于同意苏州锴威特半导体股份有限公司首次公开发行股票注册的批复》，同意锴威特首次公开发行股票的注册申请。 投资建议：公司立足风电变流器，光伏、传动、储能、SVG等相关业务全线启动。我们预计公司2023-2025年营收分别为41.45、57.58、75.02亿元，对应增速分别为47.5%、38.9%、30.3%；归母净利润分别为5.04、6.72、8.51亿元，对应增速分别为88.9%、33.2%、26.8%，以8月8日收盘价为基准，对应2023-2025年PE为26X、20X、16X。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：政策不达预期风险；市场竞争加剧风险；应收账款无法收回风险。

事件：公司公告2023年上半年实现营业收入15.41亿元，同比增长39.99%，归母净利2.03亿元，同比增加79.60%；扣非归母净利润1.70亿元，同比增加83.78%。 2023H1业绩高增，毛利率修复。公司上半年实现营收15.41亿元，同比+39.99%，主要系新能源电控业务收入增加；实现归母净利润1.70亿元，同比+83.78%。公司上半年新能源电控、工程传动业务分别实现营收11.97亿元、2.14亿元，同比+37.08%、+152.64%，毛利率分别为29.15%、46.46%，同比增4.43pct、6.59pct，预计因产成品的物料成本降低影响。根据国家能源局统计，2023年上半年，全国新增风电并网装机容量22.99GW，同比+77.67%，新增光伏并网装机容量78.42GW，同比+154%。公司风电变流器产品市场占有率相对较高，电网适应性、环境适应性与负载适应性处于技术领先地位，龙头地位保持稳固。光伏逆变器方面积极推进行业布局，同时提供具有竞争力的解决方案，覆盖户用、工商业、大型地面电站、水面电站等多元化场景，行业认可度不断提升，市场占有率不断提升。随着23年风电行业景气度的提高，公司风电业务具备稳定增长基础，光伏逆变器受益大基地及分布式项目建设，有望跻身第一梯队。 风光储协同发展优势显著。公司储能业务积累多年，形成了成熟多样的系统解决方案，并下沉到变流器、逆变器、SVG、PCS等电力电子设备中，提升新能源场站控制性能。公司参与完成我国十四五规划建设五大海上风电基地中首个并网项目—山东省首个平价海上项目，在福建长乐完成了国内首个国产中压变流器规模化应用项目，并参与中国广核集团内蒙古兴安盟风电基地一期100万千瓦风电项目并网发电，完成我国首个单位百万千瓦级陆上风电项目。公司先后荣获诸多奖项。公司是为数不多具备风光储协同技术优势的厂商，将持续受益以新能源为主体的新型电力系统建设。 传动业务持续突破，受益国产化稳步推进。公司继续加大传动业务的战略布局，全系列变频传动解决方案除冶金轧钢、矿山机械、铁路基建外，还在石油、LNG、大型试验台、分布式能源发电、起重等行业广泛应用。2023年7月13日，公司与西安隆基氢能科技有限公司就组建合资公司投资、建设与运营年产5GW电解槽电源合作项目签署了《合资协议》，彰显公司在氢能电解槽电源领域的先发优势。工程变频传动市场可观，几十年来一直被西门子、ABB、TEMIC等外资品牌把持，公司深厚的产品技术壁垒形成了较为稳固的护城河，将持续受益国产化稳步推进。 投资建议：公司在大功率变频领域技术领先，具备风光储协同发展优势，工程传动进口替代空间打开。我们看好公司未来的发展前景，维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.39、6.51、8.14亿元，对应当前PE分别为29.5、19.9、15.9倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：1、行业装机不及预期；2、原材料成本大幅提升；3、新品研发低于预期等。

2023Q2业绩超预期，归母净利润同环比大幅提升公司发布2023半年度业绩预告，2023H1，公司预计实现归母净利润1.90-2.10亿元，同比增长68.35%-86.07%；预计实现扣非归母净利润1.58-1.78亿元，同比增长70.43%-92.00%。2023Q2，公司预计实现归母净利润1.12-1.32亿元，同比增长66.52%-96.39%，环比增长42.12%-67.61%；预计实现扣非归母净利润1.03-1.23亿元，同比增长59.03%-89.85%，环比增长88.21%-124.69%。 新能源电控领域：技术赋能新能源全方位布局，光储业务加速放量（1）风电变流器：公司风电变流器在电网适应性、环境适应性与负载适应性仍处于技术领先地位。公司通过创新技术转化为实践案例，如2022年山东省首个平价海上风电项目、国内首个国产中压变流器规模化应用项目、我国首个单体百万千瓦级陆上风电项目等。 （2）光伏逆变器：公司提供具有竞争力的整体解决方案，包括全系列组串式中小功率光伏发电系统和集中/集散式大功率光伏发电系统，推出户用、工商业、电站型三大智慧方案；响应国家乡村振兴战略，乘“整县推进”东风，依托“千家万户沐光行动”进行国内外户用市场大发力；凭借极具竞争力的工商业光伏解决方案，获得大量客户认可。 （3）储能变流器：公司储能产品涵盖PCS、PCS箱变一体机、EMS、户外工商业储能系统一体机、离网控制器等多种设备及相关系统。公司还针对风电特殊应用场景，推出风储一体变流器，将储能系统与风电系统融合一体，通过储能技术有效平抑风力发电的波动性，提高风电场并网接入能力及风电消纳能力。 传动领域：继续加大传动业务战略布局，订单持续突破公司传动业务订单持续突破，营收持续高增，盈利维持高位，逐步成为公司业务收入和盈利水平的新增长点。公司全系列变频传动解决方案除冶金轧钢、矿山机械、铁路基建外，还在储气库、大型齿轮箱试验台、分布式能源发电、起重等行业广泛应用，并在深井全变频钻机、大型油气压裂、大型齿轮箱试验台、大型轧钢、盾构机等细分市场成为国内领先品牌。6月30日，公司拿下南网储能0.54亿元传动业务订单。 盈利预测及估值上调盈利预测，维持“买入”评级：公司在新能源电控及传动领域具备领先技术优势，风光储业务协同发展。考虑公司传动业务订单持续突破，风光储产品收入高增，我们上调公司2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.54、6.21、8.04亿元（上调之前公司2023-2025年归母净利润分别为4.04、5.51、7.00亿元），对应EPS为1.02、1.40、1.81元/股，PE为29、21、16倍。 风险提示风电光伏装机不及预期；原材料成本波动。

事件：公司公告2022 年实现营业收入28.09 亿元，同比增长33.52%，归母净利2.67 亿元，同比减少4.69%；扣非归母净利润2.05 亿元，同比减少12.05%。 Q4 业绩高增，光伏逆变器业务突破。公司全年实现营收28.09 亿元，同比+33.52%，主要系新能源电控业务收入增加；实现归母净利润2.67 亿元，同比-4.69%，其中Q4 单季实现营收10.55 亿元，同比+28.51%、环比+61.27%；Q4 单季归母净利润0.97 亿元，同比-6.06%、环比+68.59%。公司全年新能源电控、工程传动业务分别实现营收22.07 亿元、3.71 亿元，同比+27.47%、+84.98%，毛利率分别为25.73%、44.59%，同比下6.99pct、0.97pct，预计因原材料成本上升、产品售价影响。2022 年，全国新增风电并网装机容量37.63GW，同比-21.0%，新增光伏并网装机容量87.41GW，同比+60.3%，公司风电变流器、光伏逆变器分别实现销售3439、134772 台，同比-1.29%、+195.92%。光伏逆变器积极推进行业布局，同时提供具有竞争力的解决方案，覆盖户用、工商业、大型地面电站、水面电站等多元化场景，行业认可度不断提升，市场占有率不断提升。受风电行业景气度下滑影响，风电变流器销售量小幅下降，在电网适应性、环境适应性与负载适应性处于技术领先地位，龙头地位保持稳固。我们认为随着23 年风电景气度有望提高，公司风电业务具备稳定增长基础，光伏逆变器受益整县推进，有望跻身第一梯队。 风光储协同发展优势显著。公司储能业务积累多年，形成了成熟多样的系统解决方案，并下沉到变流器、逆变器、SVG、PCS 等电力电子设备中，提升新能源场站控制性能。报告期内，公司参与完成我国十四五规划建设五大海上风电基地中首个并网项目—山东省首个平价海上项目，在福建长乐完成了国内首个国产中压变流器规模化应用项目，并参与中国广核集团内蒙古兴安盟风电基地一期100 万千瓦风电项目并网发电，完成我国首个单位百万千瓦级陆上风电项目。公司先后荣获诸多奖项。公司是为数不多具备风光储协同技术优势的厂商，将持续受益以新能源为主体的新型电力系统建设。 传动业务持续突破，受益国产化稳步推进。报告期内，公司继续加大传动业务的战略布局，全系列变频传动解决方案除冶金轧钢、矿山机械、铁路基建外，还在石油、LNG、大型试验台、分布式能源发电、起重等行业广泛应用。2022 年，公司应用成功国内首台24MW 五电平和10MW 三电平机型储气库压缩机变频器、中标“多态耦合轨道交通动模试验平台牵引制动系统项目”中的磁悬浮牵引变频器、获得公司首条1450 热连轧全部主传动和辅传动订单，继续占据国内大型齿轮箱试验台市场领先地位，并在大型风电机组试验台和电机试验台取得突破。工程变频传动市场可观，几十年来一直被西门子、ABB、TEMIC 等外资品牌把持，公司深厚的产品技术壁垒形成了较为稳固的业务护城河，将持续受益国产化稳步推进。 投资建议：公司在大功率变频领域技术领先，具备风光储协同发展优势，工程传动进口替代空间打开。我们看好公司未来的发展前景，预计公司2023-2025 年归母 净利润分别为43.9、65.1、81.4 亿元，对应当前PE 分别为29.4、19.8、15.8 倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示：1、行业装机不及预期；2、原材料成本大幅提升；3、新品研发低于预期等。

业绩符合预期，2022Q4盈利环比改善2022年，公司实现营业总收入 28.09亿元，同比增长 33.52%；归母净利润 2.67亿元，同比下降 4.69%；销售毛利率及净利率分别为 30.30%、9.53%。其中 2022Q4，公司实现归母净利润 0.97亿元，同比下降 6.06%，环比增长 68.58%。毛利率 31.68%，环比提升1.90pct；净利率 9.22%，环比提升 0.42pct。 新能源电控领域：技术赋能新能源全方位布局，光储业务加速放量2022年，公司新能源电控业务实现营业收入 22.07亿元，同比增长 27.47%；毛利率25.73%，同比减少 6.99pct。产品主要包括风电变流器、光伏逆变器、储能变流器。 （1）风电变流器：2022年实现销售 3439台，同比下降 1.29%。公司风电变流器在电网适应性、环境适应性与负载适应性仍处于技术领先地位。公司通过创新技术转化为实践案例，如 2022年山东省首个平价海上风电项目、国内首个国产中压变流器规模化应用项目、我国首个单体百万千瓦级陆上风电项目等。 （2）光伏逆变器：2022年实现销售 13.48万台，同比增长 195.92%。公司推出户用、工商业、电站型三大智慧方案；响应国家乡村振兴战略，乘“整县推进”东风，依托“千家万户沐光行动”进行国内外户用市场大发力；凭借极具竞争力的工商业光伏解决方案，获得大量客户认可。 （3）储能变流器：公司储能产品涵盖 PCS、PCS 箱变一体机、EMS、户外工商业储能系统一体机、离网控制器等多种设备及相关系统。公司还针对风电特殊应用场景，推出风储一体变流器，将储能系统与风电系统融合一体，通过储能技术有效平抑风力发电的波动性，提高风电场并网接入能力及风电消纳能力。 传动领域：继续加大传动业务战略布局，订单持续突破2022年，公司工程传动业务实现营业收入 3.71亿元，同比增长 84.98%；毛利率 44.59%，同比减少 0.97pct。公司以高效、智能、低碳的传动解决方案与创新变频技术助力各类工业场合。公司全系列变频传动解决方案除冶金轧钢、矿山机械、铁路基建外，还在储气库、大型齿轮箱试验台、分布式能源发电、起重等行业广泛应用，并在深井全变频钻机、大型油气压裂、大型齿轮箱试验台、大型轧钢、盾构机等细分市场成为国内领先品牌。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级：公司在新能源电控及传动领域具备领先技术优势，风光储业务协同发展。考虑海上风电平价后风电变流器业务价格端承压，新能源电控业务盈利能力下行，我们下调公司 2023-2024年盈利预测，新增 2025年盈利预测，预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 4.04、5.51、7.00亿元（下调之前公司 2023-2024年归母净利润分别为 6.50、8.63亿元），对应 EPS为 0.91、1.24、1.58元/股，PE为 32、23、18倍。 风险提示：风电光伏装机不及预期；原材料成本波动。