公司发布年报， 2024年实现收入、归母、扣非 37.3/4.41/3. 97亿元，同比-0.5%/-12.3%/-5.8%， 其中单Q4实现业绩1.87亿元，同比/环比+86%/+90%。公司发布 2025年一季报，实现营收、归母、扣非 7.74/1.05/0.97亿，同比+41%/+90%/+37%，环比-46%/-44%/-28%。 公司 Q4已实现业绩反转， Q1公司业绩持续高增，主要因传动业务、风电业务放量所致。公司今年亦明确了数据中心电源为主要研发方向。 公司今年以风电为代表，光伏、储能均有看点，数据中心电源则贡献未来重要增量。 事件公司发布 2024年年报， 实现收入、归母、扣非 37.3/4.41/3. 97亿元，同比-0.5%/-12.3%/-5.8%。 公司发布 2025年一季报， 实现营收、归母、扣非 7.74/1.05/0.97亿，同比+41%/+90%/+37% ，环比-46%/-44%/-28%。 简评盈利能力显著恢复公司单 Q4毛利率、净利率恢复到 38.5%、 13.2%，单 Q1毛利率、净利率恢复到 38.4%、 13.7%，净利率达到 2023年 Q4以来新高。主要系毛利率提升，费用降本增效所致收入拆分： （1） 新能源电控业务： 单 Q4收入 10.6亿，全年 28.6亿。 毛利率全年达到 33.67%。其中预计风电变流器出货 20+GW，同比增长较多，海风、海外也有较大突破；光伏预计出货有所收缩，主要是战略性放弃毛利率较低的户用光伏业务所致；储能出货量有明显增长，但因价格下降，收入增速低于出货量增速。 一季度来看，单季度收入5.83亿，同比增长 39%， 毛利率 33%，同比-6.8pct，收入增长主要因光伏抢装、风电景气度较高所致，毛利率下降预计主要因竞争加剧，逆变器单价有所下降所致。 （2）工程传动业务：全年收入 5.6亿，同比增长 17%。 其中 Q4确收环比翻倍达到 2.5亿， 预计因大订单确收导致， 毛利率接近50%，成为业绩主要贡献点。 一季度来看， 收入 1.21亿，同比+96%，毛利率 47.5%，同比+8.7pct，成为业绩超预期主要贡献点，预计因西气东输等大项目确收贡献所致。

公司发布2025年一季报，实现营收7.74亿元，同比+41.02%；归母净利润1.05亿元，同比+90.35%；扣非归母净利润0.97亿元，同比+36.81%。 新能源业务高增长、海外业务显著突破。25Q1公司新能源电控业务实现收入5.83亿元，同比+39.23%，毛利率32.98%，同比-6.79pct。我们预计一季度风电变流器出货3.3亿元，约6GW；光伏逆变器出货1.73亿元，约1.75GW；储能PCS出货0.8亿元，约1.1GW。凭借技术优势，加强海外市场开拓，25Q1公司海外收入0.38亿元，同增128%，占比提升至8%，毛利率54.43%，同比+8.44pct，目前公司已在荷兰、巴西、越南、巴基斯坦等多个基地设立服务点，海外业务占比有望持续提升。 大功率技术优势领先、传动业务大有可为。25Q1工程传动业务实现收入1.21亿元，同比+95.79%，毛利率47.51%，同比+8.74pct，主要由于变频器出海及国产化替代，营收和毛利率齐升。公司大功率技术储备强，尤其在5-20MW的电源设备竞争优势明显；同时公司与海外龙头企业关系深厚，在AI相关电源设备大功率化趋势下或大有可为。 期间费用率稳中有降、经营性现金流好转。公司25Q1期间费用1.96亿元，同比+15.0%，期间费用率25.34%，同环比-5.74pct；25Q1营性净现金流-0.68亿元，同比+78.44%，主要由于销售商品、提供劳务收到的现金增加。 盈利预测与投资评级：我们维持预计公司25-27年归母净利润5.9/7.1/8.2亿元，同比+34%/+20%/+15%，对应PE分别为23/19/16x。考虑到公司下游AI相关大功率电源设备市场广阔，海外市场不断突破，我们给予25年32xPE，对应目标价41.6元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、新产品拓展不及预期等

2025年第一季度业绩1.1亿元，同比增长90%。2025年第一季度公司实现营业收入7.7亿元，同比+41%，环比-46%；归母净利润1.1亿元，同比+90%，环比-44%；单季度综合毛利率38.4%，同比-5.6pct，环比-0.1pct；净利率13.7%，同比+2.4pct，环比+0.5pct。2024年全年公司实现营业收入37.3亿元，同比基本持平；归母净利润4.4亿元，同比-12%；全年综合毛利率37.9%，同比+2.1pct；净利率12.3%，同比-1.2pct。 工程传动业务表现亮眼。2025年第一季度公司新能源电控/工程传动业务分别实现销售收入5.8/1.2亿元，同比+39%/+96%，工程传动业务逐步发力；分业务毛利率分别为33.0%/47.5%，同比-6.8/+8.7pct。2024年全年新能源电控/工程传动业务分别实现销售收入28.6/5.6亿元，同比-5%/+17%；分业务毛利率分别为33.7%/44.5%，同比+2.0/+0.4pct。 海外业务拓展顺利。2024年公司的风电、工程传动相关产品实现海外市场的突破，目前在荷兰、巴西、韩国、土耳其、越南、巴基斯坦等多个服务基地设立服务点，为海外客户提供全方位服务及快速响应。2024年公司海外业务收入2.6亿元，同比+123%，占总营收的7.1%，同比+3.9pct；毛利率54.2%，同比+8.7pct。2025年第一季度海外业务收入0.84亿元，同比+128%，占总营收的11.1%，同比+4.2pct；毛利率54.4%，同比+8.4pct。 事业部制改革提升运营效率。2024年公司实施事业部制改革，依据各业务当下规模、未来增长潜力及财务预期，设立风电、光伏、储能、传动、后市场、电源六大事业部，以及SVG、氢能两个业务单元。各事业部独立核算，自负盈亏。事业部制显著提高各部门市场响应速度及业务拓展积极性，运营效率提升助力业绩高增以及盈利能力的改善。 AIDC电力设备产品打开第二成长曲线。公司自主研发大容量电源产品，涵盖交流/直流、低压/高压、风冷/液冷、固定式/预装式/移动式等多种类型，公司还提供APF、SVG等电能质量产品，均可应用于AI数据中心电源系统，受益于AI算力建设需求的爆发，公司有望打开第二成长曲线。 风险提示：上游原材料大幅涨价；新能源行业竞争加剧；光伏、储能下游需求不及预期；AI算力投入不及预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到事业部制改革提升运营效率，AIDC业务有望放量，我们上调公司2025-2026年盈利预测至5.8/7.0亿元（原为4.5/5.5亿元），同比+31.9%/+20.2%，新增2027年盈利预测8.3亿元，同比+19.3%。当前股价对应PE分别为22.5/18.7/15.7倍，维持“优于大市”评级。

事件：公司发布2025年一季报，25Q1实现营收7.74亿，同比+41.0%，环比-45.6%，归母净利润1.05亿，同比+90.4%，环比-43.7%，毛利率38.4%，同比+4.7pct，环比-0.1pct。 业绩点评：25Q1业绩同比高增，主要系1）新能源电控业务、工程传动业务同比表现高增；2）规模效应费用率同比降低明显（降幅5.7pct）；3）25Q1公允价值变动贡献正向收益。 具体业务拆分：新能源电控业务：25Q1实现收入5.8亿，同比+39%，环比-45%，实现毛利率33.0%，同比-6.8pct，环比+0.5pct。基于Q1期间费用率和所得税率，我们测算得出该板块贡献利润3500万左右。 工程传动业务：25Q1实现收入1.2亿，同比+96%，环比-51%，实现毛利率47.5%，同比+8.7pct，环比-1.0pct。基于Q1期间费用率和所得税率，我们测算得出该板块贡献利润2300万左右。 展望2025年：新能源电控业务方面：风电领域，2025年预计为风电装机大年，新增装机增速高，公司作为龙头有望受益；光伏领域，公司地面电站产品加快导入客户，市占率有望提升带动出货高增；储能领域，预期顺应行业发展趋势。同时，公司加快海外市场开拓，预期贡献更多增量。工程传动业务方面：实现国产替代到创新出海重大跨越，2025年有望保持高增长态势。此外，公司SVG/大容量电源等产品有望受益AIDC发展。 盈利预测与投资评级：公司聚焦新能源电控业务主业的同时，加快布局电气传动业务，并全线发展SVG/大容量电源产品，有望贡献增量弹性。我们预计公司25-27年分别实现归母净利润6.1/7.6/9.1亿元，同比分别+37%/+26%/+20%，当前股价对应PE分别为22/18/15倍。维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险、主要原材料价格波动风险、行业竞争加剧风险等。

事件： 公司 2024] 年实现营收 37.33亿元，同比增长-0.5%；实现归母净利润 4.41亿元，同比增长-12.3%；扣非归母净利润 3.97亿元，同比增长-5.8%。 Q4单季度实现营收 14.22亿元，同比增长 25.1%，环比增长 52.9%；实现归母净利润1.87亿元，同比增长 85.9%，环比增长 90.0%；扣非归母净利润 1.34亿元，同比增长 32.0%，环比增长 34.0%。 Q4单季度业绩超预期增长。 四季度营收、盈利水平提升，公司新能源业务稳步向好。 2024Q4， 公司营收14.22亿元，同比增长 25.1%， 首次季度增速转正； 公司毛利率/净利率分别为38.49%/13.19%，环比增长 2.6pp/2.5pp，为 24年单季度最高值。 主要系公司新能源电控业务恢复增长，同时毛利率增长所致。 费用方面，公司销售/管理/研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 9.1%/4.2%/9.2%/1.0% ， 分 别 同 比-0.2pp/-0.1pp/0.7pp/0.4pp，整体来看费用端管控优秀。 风光储协同布局齐发力，新能源电控业绩亮眼。 2024年，公司新能源电控业务实现营收 28.6亿元，同比增长-4.8%；毛利率为 33.7%，同比增长 2.0pp。 风电： 销量同比增长近 10GW，公司为风电变流器龙头，有望受益深远海打开成长空间， 公司全功率变流器在最大的 26MW 级海上风电机组实现应用。 光伏： 公司光伏逆变器销量达到 8.8GW，单台功率明显提升， 意味着单管并联技术已经逐渐打开大容量市场， 未来发展空间广阔。 储能： 公司储能业务国内外市场拓展顺利，已实现韩国、俄罗斯等储能项目并网， 公司构网型储能技术已实现产业化应用。 工程传动高增势有望延续，氢能领域保持领先。 2024年，公司工程传动业务实现营收 5.6亿元，同比增长 16.8%，毛利率为 44.5%，同比增长 0.4pp，保持高毛利态势。 受益工业自动化国产替代，公司工程传动业务有望凭借高产品性价比及响应速度优势，驱动市场份额进一步提升。此外， 公司在制氢电源领域仍旧保持着领先优势。 数据中心电源技术快速进步，公司积极参与打开新成长空间。 随着 AI技术的爆发，数据中心的电力需求巨大，对大容量、高效能、高可靠性的电源及系统的需求极其旺盛，必将催生出更具竞争性的电源技术与方案。 据我们测算，数据中心电源市场空间约 500亿元，随着 AI技术的进步，空间有望继续上升。 公司目前在数据中心电源系统上，正不断推出创新方案，积极开展工程应用。公司在大功率电源技术上领先，且有先发优势，未来有望获得较大份额。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 6.16/7.16/8.23亿元。公司新能源各项业务位居行业前列，目前已形成持续向上趋势。公司数据中心业务有望成为第二增长极。 给予公司 2025年 30倍 PE，对应目标价 41.1元， 维持“买入”评级。 风险提示： 风电变流器、 光伏逆变器产品价格及毛利率下降风险； 国产替代不及预期的风险； 数据中心业务拓展不及预期风险。

业绩超预期，Q4扣非归母净利润同环比大增2024年，公司实现营业总收入37.33亿元，同比减少0.50%；归母净利润4.41亿元，同比减少12.28%；扣非归母净利润3.97亿元，同比减少5.76%。2024Q4，公司实现营业总收入14.22亿元，同比增长25.05%，环比增长52.88%；归母净利润1.87亿元，同比增长85.86%，环比增长90.04%；扣非归母净利润1.34亿元，同比增长31.98%，环比增长34.30%。 风光储氢协同并进，盈利维持较高水平2024年，公司新能源电控业务实现营业收入28.60亿元，同比减少4.79%；毛利率33.67%，同比提升1.96pct。公司风电业务持续稳健增长，国内市场份额保持稳定，海外市场取得新突破，实现批量发货。光伏领域，公司成功将构网型逆变器投入批量应用，相关项目总容量高达GW级。储能领域，公司致力于打造极具竞争力的储能系统整体解决方案。氢能领域，公司在大功率MW级IGBT制氢电源领域成绩斐然。 传动领域加大布局，实现从国产替代到创新出海的跨越2024年，公司工程传动业务实现营收5.62亿元，同比增长16.75%；毛利率44.46%，同比提升0.42pct。公司不仅在冶金轧钢、石油钻采、矿山机械、铁路基建、大功率实验台等传统优势领域持续深耕，还在LNG、有色金属、船舶海工、分布式能源发电、起重、造纸、通用OEM等新领域实现全面覆盖。在印尼海洋特钢1450MM热连轧主辅传动项目中，公司的HD2000低压、HD8000中压工程型变频器得到全面应用，标志着国产变频器首次在冶金热连轧整线出口项目中取得重大突破。 电源领域丰富产品系列，数据中心电源及系统创新方案前景广阔在电源领域技术和方案上，公司持续丰富应用场景、产品系列。产品上，研发大容量、多功能、高精度的并、离网测试电源系统，支持跟网型/构网型新能源发电装备电气、控制性能的全面检测；结合场景需求，研发高压交流、高压直流、脉冲功率等特种电源系统，研发数据中心电源及系统创新方案；完善静止无功发生器SVG的产品系列，全面对标新能源及微电网的电网适应性及支撑性要求。 盈利预测及估值上调盈利预测，维持“买入”评级。预计公司2025-2027年营业收入分别为51.21/62.89/75.50亿元，YOY为37.2%/22.8%/20.1%，2024-2027三年CAGR为26.5%；预计2025-2027年归母净利分别为6.10/7.42/8.93亿元，YOY为38.5%/21.6%/20.4%，2024-2027三年CAGR为26.5%；预计2025-2027年EPS为1.35/1.64/1.98元/股，对应PE为25/21/17倍，维持“买入”评级。 风险提示新能源装机不及预期；市场竞争加剧风险。

公司披露2024年年报，其Q4表现超预期，经营拐点已现。从业务板块看，公司风电解决方案将伴随风电行业快速增长，其光伏、储能在构网市场已体现出较强的竞争力；公司大传动业务部门厚积薄发，在国内推动多个领域首台套应用，并开始从国内走向国际市场，该业务板块将会上台阶。同时，公司培育的数据中心、新型传动等青年业务，提前开始收获。 经营超预期，单季度经营表现创历史新高。公司24Q4收入、利润、扣非利润分别同比增长25.1%、85.9%、32%，分别环比增长52.9%、90%、34.3%，经营表现超预期。其Q4收入14.2亿元，创单季度收入历史新高，24Q4公司资产与信用减值0.55、0.47亿元合计同比大幅增290%，还原该减值后单季度利润亦为历史新高。公司现金回款优秀，现金回款与收入比维持94%以上，负债率44.6%持平，带息负债规模较小，总体报表质量较高。 主体业务发展态势积极向好。新能源电控业务是公司第一大业务板块，24年该板块营收28.6亿元同比略降4.8%，预计该业务今年会积极表现A)2024年国内风电剔除框架招标同比增长近40%，公司风电变流器国内市占率第一，后续经营会充分体现行业景气；同时公司在海外客户获突破，盈利能力显著好于国内。B）光伏、储能业务结合自身特色，主推构网型等特色产品，已有较强竞争力。大传动业务板块，2024年收入5.62亿元同比增16.8%，毛利率44.5%同比略增，公司大传动基于风电变频器平台迭代而来，从小起步近4年增长4倍，形成了工程/通用、中高压/低压多系列产品，在国内多个市场形成领先优势，并开始走向海外，该板块厚积薄发，有望成长为有相当体量的拳头业务板块。 培育新业务有望较快开始收获。公司新一批孵化业务逐步成型（大容量电源、电能质量、新型传动、氢能电源），其中数据中心的系列产品重点在布局海外市场。海外数据中心快速发展，AIDC供电体系面临挑战和变革，公司有良好的市场机会，培育的系列款系产品有望较快迎来收获。 结论与建议。公司老、中、青业务有序布局，主体业务发展态势好，确定性高，且新一批孵化业务有望开始收获，总体来看，公司正在进入新的发展阶段，维持强烈推荐评级。 风险提示：新能源电控业务受行业影响波动，新业务发展弱于预期。

事件：2024年3月13日，公司发布2024年报。2024年公司实现收入37.33亿元，同比基本持平；实现归母净利润4.41亿元，同比下降12.28%。单24Q4情况来看，公司24Q4实现收入14.22亿元，同比增长25.05%；实现归母净利润1.87亿元，同比增长85.86%，环比增长90.04%。 盈利能力企稳，费用管控良好。2024年公司实现毛利率37.86%，同比增长2.1pcts；实现净利率12.31%，同比下降1.16pcts。费用管控方面，公司24年实现期间费用率23.58%，同比提升0.72pct，其中财务/管理/销售费用率分别为1.05%/4.23%/9.05%，分别同比变化+0.36pct/-0.05pct/-0.24pct。 新能源：构网型技术实力领先，25年有望发力。24年公司新能源电控板块实现收入28.6亿元，同比下滑5%；实现毛利率33.67%，同比增长0.43pct。构网型技术方面，继在构网型风电领域取得显著成果后，公司乘胜追击，在光伏领域实现重大突破，成功将构网型逆变器投入批量应用，相关项目总容量高达GW级。这一里程碑式的进展，不仅彰显了公司在新能源技术研发上的雄厚实力，更标志着公司在推动光伏产业向智能化、稳定化发展的征程中迈出了坚实有力的一步，为构建更加可靠、高效的能源体系贡献了关键力量。 传动：公司坚定不移地加大传动业务的战略布局力度。24年公司传动业务板块实现收入5.62亿元，同比增长17%；实现毛利率44.46%，同比下降1.11pcts。公司传动业务发展态势良好，实现了从国产化替代到创新出海的重大跨越，24年公司传动业务在矿山、石油石化等行业表现优异，在印尼海洋特钢1450MM热连轧主辅传动项目中，公司的HD2000低压、HD8000中压工程型变频器得到全面应用，变频器总容量高达130MW。这一项目的成功实施，标志着国产变频器首次在冶金热连轧整线出口项目中取得重大突破，为国产变频器的国际化发展树立了典范。 电源：产品方案持续推出。公司自主研发的大容量电源产品，涵盖交流/直流、低压/高压、风冷/液冷、固定式/预装式/移动式等多种类型，产品电压覆盖400V~35kV，容量覆盖500kVA~100MVA，并支持进一步的并联扩容。除新能源检测用电源系统的批量应用外，在高压交流、高压直流、脉冲功率等特种电源系统，以及数据中心电源系统上，正不断推出创新方案，积极开展工程应用。 投资建议：公司立足风电变流器，光伏、传动、储能、SVG等相关业务全线启动。我们预计公司2023-2025年营收分别为47.35、56.90、68.42亿元，对应增速分别为26.8%、20.2%、20.3%；归母净利润分别为6.19、7.47、9.04亿元，对应增速分别为40.6%、20.7%、21.0%，以3月17日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为26X、21X、18X。维持“推荐”评级。 风险提示：政策不达预期风险；市场竞争加剧风险；应收账款无法收回风险。

公司发布2024年度报告，实现营收37.33亿元，同比-0.50%；归母净利润4.41亿元，同比-12.28%；扣非归母净利润3.97亿元，同比-5.76%；24Q4营收14.22亿元，同环比+25.05%/+52.88%；归母净利润1.87亿元，同环比+85.86%/+90.04%；扣非归母净利润1.34亿元，同环比+31.98%/+34.30%，业绩略超市场预期。 事业部改革效果显著、盈利能力逆势提升。24年公司新能源电控业务实现收入28.60亿元，同比-4.79%，毛利率33.67%，同比+1.96pct，根据我们测算：风电变流器收入约16亿、出货28GW，光伏逆变器收入约9亿、出货8-9GW，储能PCS收入约3.5亿、出货5GW。新能源竞争加剧，但公司毛利率逆势提升，原因在于1）盈利能力持续提升。9月公司改革为事业部制，按业绩各部门分配，q4毛利率环比实现大幅增长、效果显著；2）凭借技术优势，加强海外市场开拓，24年公司海外收入2.59亿元，同增123%，占比提升至7%，毛利率54%，同比+8.7pct，目前公司已在荷兰、巴西、越南、巴基斯坦等多个基地设立服务点，海外业务占比有望持续提升。 大功率技术优势领先、传动业务大有可为。24年公司工程传动业务实现收入5.62亿元，同比+16.75%，毛利率44.46%，同比+0.42pct，主要由于变频器出海及国产化替代，营收和毛利率齐升。公司大功率技术储备强，尤其在5-20MW的电源设备竞争优势明显；同时公司与海外龙头企业关系深厚，在AI相关电源设备大功率化趋势下或大有可为。 期间费用稳中有降，经营性现金流转正。公司24年期间费用8.80亿元，同比+2.65%，期间费用率23.58%，同比+0.72pct，其中24Q4期间费用2.99亿元，同环比-3.44%/+46.55%，期间费用率21.06%，同环比-6.21/0.91pct；24年经营性净现金流2.72亿元，同比-44.22%，其中Q4经营性现金流实现转正，达到3.12亿元，同环比-43.62%/+456.92%。 盈利预测与投资评级：考虑到公司下游AI相关大功率电源设备市场广阔，海外市场不断突破，我们上调公司25-26年归母净利润至5.9/7.1亿元（原值5.6/6.7亿元），新增27年归母净利润8.2亿元，同比+34%/+20%/+15%，对应现价PE为26x、22x、19x，我们给予25年32xPE，对应目标价41.9元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、新产品拓展不及预期等

一、一句话逻辑电能变换龙头，新能源电控业务有望触底回暖，大功率传动及电源应用前景广阔。 二、超预期逻辑（1）市场预期：公司新能源电控业务承压，业绩增长压力大。我们认为：公司新能源电控业务盈利能力以及收入增速在2024年Q3基本触底，后续有望触底回升，重回增长轨道。（2）市场预期：公司业务主要在风光领域，业务波动较大。我们认为：公司基于底层技术平台复用广泛布局大功率传动、大功率制氢电源和电能质量改善和治理等领域，有望实现业绩稳步增长。i、公司在强大的定制工程型风电变频器平台基础上，研发了多种电压和功率等级的变频器，功率覆盖0.75kW~22400kW、4MVA~102MVA（单机），可适用于冶金、石油石化、矿山机械、港口起重及其它各种工业应用场合。电气传动产品的国产替代空间广阔，且盈利能力较强，有望平滑公司业绩波动。ii、公司基于风光储大功率电力电子平台进行开发了500kW~20MW的大功率IGBT制氢电源产品，是国内首家长期稳定运行的大功率MW级IGBT制氢电源厂家，产品已在甘肃、陕西、云南等多地成功应用。iii、在电能质量改善和治理领域，公司提供单机30kVar～40MVar的APF、SVG和特种电源产品，已广泛运用于区域电网、轨道交通等多个领域和行业；在港口码头领域，公司提供100kVA～30000kVA的变频电源岸电系统，可广泛应用于大型港口、大型游轮码头以及各种专用码头的变频变压供电场合。（3）市场预期：公司所处的电力电子赛道竞争激烈，盈利能力压力大。我们认为：公司产品处于大功率段，技术壁垒高、盈利能力强。公司平台化体系完善，降本增效能力强。i、公司的风电变流器、光伏逆变器、储能PCS和制氢电源产品主要市场在于大功率领域，技术壁垒和门槛相对较高，对公司盈利能力形成一定支撑。公司根据产品类别的不同，建立了以中小功率变流器、兆瓦级低压变流器、IGCT中压变流器和级联中压变流器为核心的四大产品平台，并通过不同产品平台间的交叉与扩展，具备快速响应和开发产品能力。同时，良好的平台化、系列化架构带来了较好的核心零部件通用性，同样有利于实现规模效应和降本增效。 三、检验与催化1.检验的指标：新能源电控业务的收入和毛利率、电气传动业务的收入和毛利率、大功率电源业务新下游开拓情况；2.可能催化剂：大功率电源新下游开拓超预期、传动业务国产替代进度超预期、新能源电控业务增速和盈利能力超预期。 四、盈利预测及估值预计公司2024-2026年营业收入分别为37.57/51.58/62.38亿元，YOY为0.1%/37.3%/20.9%；预计2024-2026年归母净利分别为3.82/5.13/6.31亿元，YOY为-24.0%/34.4%/23.1%，EPS为0.86/1.15/1.42元/股，对应PE为22/17/13倍，维持“买入”评级。 五、风险提示：新能源装机不及预期；市场竞争加剧风险。

风光储氢全面布局，业绩短期承压。 公司风电变流器起家，主营新能源和电气传动产品，业务遍布亚/欧/非/南美/北美洲。 2024Q1-3公司实现营收 23.1亿元，同比-11.6%，归母净利润 2.5亿元，同比-36.9%，扣非净利润 2.6亿元，同比-17.7%；其中， 24Q3实现营业收入 9.3亿元，同比-13.4%，归母净利润 1.0亿元，同比-50.4%，扣非净利润 1.0亿元，同比-33.1%，业绩短期承压。 新能源电控盈利能力改善，海外业务占比逐季提升。 1）分产品看， 24Q1-3新能源电控业务实现收入 18.02亿元，同比-13.41%，毛利率 34.34%，同比+2.84pct，盈利能力改善明显。工程传动业务实现收入 3.16亿元，同比-6.34%，毛利率 41.30%，同比-3.61pct，可能系项目交付节奏所致。 2）分地区看， 24Q1-3公司国内收入 21.04亿元，同比-14.97%，毛利率为 35.62%，同比+2.56pct，海外收入 1.72亿元，同比+69.80%，毛利率51.08%，同比+3.89pct，其中 Q3海外收入占比提升至 8.2%（ 24Q1为6.7%， 24Q2为 7.0%），目前公司已在荷兰、巴西、韩国、土耳其、越南、巴基斯坦等多个服务基地设立服务点，海外业务占比有望持续提升。 氢能加大布局，国内外成功应用。 公司拥有 500kW~20MW 的大功率制氢电源产品，可选风冷/水冷、户内式/集装箱式、一级拓扑/二级拓扑等多类型，支持新能源制氢智慧管理一体化解决方案。公司产品已在甘肃玉门、云南曲靖、陕西榆林、宁夏宁东、澳大利亚等多个电解水制氢项目中成功应用。 期间费用有所控制，现金流同比改善。 公司 24Q1-3期间费用 5.8亿元，同比+6.1%， 期间费用率 25.1%，同比+4.2pct，其中 24Q3期间费用 2.0亿元，同环比-7.7%/-1.0%， 期间费用率 22.0%，同环比+1.4/-2.8pct； 24Q1-3经营性净现金流-0.4亿元，同比-39.2%，其中 Q3经营性现金流 0.6亿元，同环比-138.3%/-74.5%； 24Q3末存货 10.4亿元，较 Q2末+5.2%。 盈利预测与投资评级： 考虑到公司新能源订单承压， 我们下调公司 24-25年归母净利润至 4.58/5.64亿元（原值为 6.29/8.03亿元），预计 26年归母净利润为 6.72亿元，同比-9%/+23%/+19%，对应现价 PE 为 19x、15x、 13x，考虑到公司下游风光储氢市场广阔，海外市场不断突破，维持“买入”评级。 风险提示： 下游装机需求不及预期、价格竞争超预期的风险、下游客户相对集中的风险

事项：公司发布2024年三季报，前三季度实现营收23.12亿元，yoy-11.61%；归母净利2.53亿元，yoy-36.91%；扣非净利润2.63亿元，yoy-17.74%。其中，24Q3实现收入9.30亿元，yoy-13.42%，qoq+11.63%；归母净利润0.99亿元，yoy-50.43%，qoq-0.9%；扣非净利润1.00亿元，yoy-33.11%，qoq+8.18%。 Q1-Q3营收、利润双下滑，主要是受到出货结构变化、费用投入增加、公允价值变动等影响。在营收方面，前三季度新能源电控业务收入18.02亿元，yoy-13.41%，但毛利率34.34%，yoy+2.84%，收入下降毛利率增加我们预计主要是公司出货结构变化，阶段性放弃了一些低毛利率、回款差的订单。费用率方面，由于公司部分费用偏刚性且为了业务进一步扩大，除管理费用外，其他费用的绝对额均有同比增加，导致费用率增加。公允价值变动方面，23Q3，公司参股公司锴威特上市带来了较多公允价值变动收益，但今年截止三季报，公司公允价值变动净收益金额为-0.32亿元，一定程度上拉大了归母净利润下滑的幅度。 出海收入增速较快，前三季度收入同增69.80%。公司起家业务是风电变流器，由于电力电子技术同源，公司相继拓展了光伏逆变器和储能PCS等产品，但由于公司在光伏、储能领域的起步较晚，而新能源的行业层面实质是光伏先出海、之后储能出海、现在是风电也在出海，故而相比阳光电源、锦浪科技等光伏逆变器为主营业务的公司，禾望电气的起家靠风电，风电又集中在国内，导致公司的光伏、储能等产品一直面临出海慢的问题，体现在业绩上为20-22年这三年表现平淡。产品的出海，需要认证、渠道的开拓等，这些都需要时间和人员等的积淀，公司在三季度报表已经看到明显的起量，单Q3出海收入0.76亿元，连续两个季度同比翻倍增长。 投资建议：虽然公司收入下滑，但公司毛利率不降反增，阶段性的费用、公允价值变动等也只是影响当期业绩，长期看：一方面在光伏领域，“单管并联技术带来的成本优势将为公司带来市占率的提升的逻辑”并未打破。另外一方面，公司出海的成果在今年二、三季度相继兑现，相关收入基数较小，后续增长潜力较大，且由于出海毛利率较高，有望进一步带动公司综合毛利率上升。故而，虽然行业层面国内新能源竞争烈度增加以及前述的多方面原因导致公司业绩低于预期，但我们看好公司长期发展，预计公司2024-2026归母净利润分别为4.25/5.47/6.23亿元（24/25年前值6.85/8.66亿元），当前市值对应PE分别20/16/14倍。参考可比公司估值，考虑公司出海进度加快带来可能的业绩高增，给予2025年20xPE，对应目标价24.6元，维持“强推”评级。 风险提示：市占率提升不及预期，海外进展不及预期，储能发展不及预期。

公司披露， 2024前三季度公司分别实现收入、 归上净利润、扣非净利润 23. 12、2.53、 2.63亿元，同比减少 11.61%、 36.91%、 17.74%。 其中 Q3单季度实现收入、归上净利润、扣非净利润 9.30、 0.99、 1.00亿元，同比减少 13.42%、50.43%、 33.11%。 2024年前三季度经营分析。 2024年前三季度，公司实现收入 23.12亿元，同比减少 11.61%，综合毛利率 37.48%，同比提升 3.11pct。其中 Q3单季度实现收入 9.30亿元，同、环比增长-13.42%、 11.63%。归上净利润 0.99亿元，同、环比减少 50.43%、 0.9%；扣非净利润 1.00亿元，同、环比增长-33.11%、8.18%。综合毛利率 35.88%，同、环比增长 0.01、 0.89pct。 新能源业务经营稳健，构网型储能开始落地。 2024Q3期间，公司完成若干个光伏、风电并网项目，经营稳健。在新能源发电占比提高的背景下，电网存在低惯量、弱支撑、高振荡等风险。为了解决这一问题，可自行参与或主导构建交流侧输出电压、主动控制电力系统的电压和频率的构网型储能技术应运而生。作为构网技术的先行者，公司旗下多款产品已具备构网功能。 并于 6月，以总报价 1.5亿元，预中标龙源电力集团共享储能技术（北京）有限公司电网支撑型（构网型）储能变流升压一体舱项目 480MW 项目。 工程传动业务毛利率同环比改善，出海取得新突破。 2024前三季度，工程传动业务收入 3.16亿元，同比减少 6.34%；毛利率 41.30%，同比减少 3.61pct。 其中 Q3单季度，传动业务收入 1.14亿元，同、环比减少 8.52%、 19.31%； 毛利率 44.59%，同、环比增加 2.34、 5.46pct。公司产品可适用于冶金、石油石化、矿山机械、海洋装备、纺织、化工及其它各种工业应用场合。 2024年 9月，由公司提供整线传动变频系统的印尼海洋特钢有限公司 1450mm 热连轧项目热试成功，顺利投产，这是国产变频器第一个冶金热连轧整线出口项目。未来随着海外市场的拓展，有望给公司工程传动业务带来新的增长。 投资建议： 预计公司 2024-2025年归母净利润为 3.81、 5.21亿元，对应PE21X、 16X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 新能源装机不及预期、 工程传动海外拓展不及预期、行业竞争加剧等。

事件：2024年前三季度，公司累计实现营业收入23.1亿元，同比下降11.6%；实现归母净利润2.5亿元，同比下降36.9%；实现扣非归母净利润2.6亿元，同比下降17.7%。2024Q3，公司实现营业收入9.3亿元，同比下降13.4%；实现归母净利润1亿元，同比下降50.4%；实现扣非归母净利润1亿元，同比下降33.1%。 净利率短期承压，费用率略有增长。盈利端：2024前三季度毛利率与净利率分别为37.5%/11.8%，同比分别+3.1pp/-3.7pp。2024Q3毛利率与净利率分别为35.9%/10.7%，同比分别0pp/-8.1pp。费用端：2024前三季度销售/管理（不含研发）/财务费用率分别为9.3%/4.6%/1%，同比分别+1.1pp/+0.4pp/+0.3pp。 海外业务占比逐季度提升，新能源毛利率进一步增长。2024年前三季度，分产品看，公司新能源电控业务实现收入18亿元，同比下降13.4%，毛利率为34.3%，同比增长2.8pp；工程传动业务实现收入3.2亿元，同比下降6.3%，毛利率为41.3%，同比下降3.6pp。分区域看，公司国内实现收入21亿元，同比下降15%，毛利率为35.6%，同比增长2.6pp；海外收入1.7亿元，同比增长69.8%，毛利率为51.1%，同比增长3.9pp，海外毛利率比国内高15.5pp，海外业务经营亮眼。其中，Q3海外收入占比提升至8.2%（24Q1为6.7%，24Q2为7%），高毛利率产品占比提升，结构有所优化。 储能业务覆盖广泛，具备持续增长潜力。根据《2024年上半年电化学储能电站行业统计数据》，24H1公司在PCS厂商中投运总功率排名前五。公司储能业务实现电网侧、发电侧、用户侧全覆盖，在电网侧，公司助力多个百兆瓦级独立储能电站顺利投运；在发电侧，公司交付单体100台以上的新能源配储以及多恶劣环境应用项目；在用户侧，公司已经取得较多工商储项目应用业绩。此外，公司新推出的单机2.5MWPCS凭借领先的技术优势，实现GW级批量发货。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为36.2、44.9、53亿元，未来三年归母净利润分别为3.9、5.2、6.5亿元。公司为国内风电变流器老牌企业，技术同源切入光储逆变器实现快速发展，利用平台化优势突破大功率IGCT多传变频器，凭借产品性价比优势国产替代有望加速。公司多业务位居行业前列，与隆基携手布局氢能空间广阔，给予公司2025年20倍PE，对应目标价23.20元，维持“买入”评级。 风险提示：风电变流器、光伏逆变器产能爬坡低于预期风险；产品价格及毛利率下降风险；国产替代不及预期的风险；氢能业务拓展不及预期风险。]

业绩符合预期，加速出海打开增量市场空间禾望电气发布2024年三季报，公司2024年三季度实现营收23.12亿元，yoy-11.6%，实现归母净利润2.53亿元，yoy-36.9%，实现扣非归母净利2.63亿元，yoy-17.7%。 2024Q3公司实现营收9.3亿元，yoy-13.4%，qoq+11.6%，实现归母净利润0.99亿元，yoy-50.4%，qoq-0.9%，实现扣非归母净利润1.00亿元，yoy-33.1%，qoq+8.2%。2024Q3公允价值变动净收益-0.13亿元，计提信用减值损失0.11亿元。2024Q3毛利率与净利率分别为35.9%/10.7%，分别环比+0.9/-2.5pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.6%/4.2%/8.0%/1.3%，分别环比-0.6/-0.4/-2.6/+0.8pct。同时公司加速出海，2024年三季度国外业务实现营收1.72亿元，yoy+69.8%，毛利率51.1%，yoy+3.9pct。考虑公司于Q3计提一定信用减值损失，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年盈利预测分别为3.80/5.04/6.17（原3.86/5.04/6.17）亿元，EPS为0.86/1.14/1.39元，当前股价对应PE分别为19.5/14.7/12.0倍，考虑公司持续加码氢能等新兴产业同时海外收入陆续起量，维持“买入”评级。 新能源电控业务营收环比稳定增长，Q3毛利率企稳反弹公司2024Q1-3新能源电控业务实现营收18.02亿元，yoy-13.4%，毛利率为34.3%，yoy+2.8pct，其中2024Q3实现营收7.5亿元，yoy-15.1%，qoq+18.8%，毛利率为32.5%，qoq+0.5pct，毛利率较Q2有所反弹，伴随公司持续推动产品更新换代降本，公司新能源电控业务毛利率有望企稳。 Q3工程传动业务毛利率显著改善，收入小幅下滑2024Q1-3工程传动业务营收为3.16亿元，yoy-6.3%，毛利率为41.3%，yoy-3.6pct。其中2024Q3公司工程传动业务实现营收1.14亿元，yoy-8.5%，qoq-19.3%，毛利率为44.6%，qoq+5.5pct。公司工程传动产品可适用于冶金、石油石化、矿山机械、港口起重、大型试验测试平台、海洋装备、纺织、化工、水泥、市政及其它各种工业应用场合，下游行业与宏观经济景气度关系较为紧密。伴随国内一系列增量财政与货币政策落地，公司工程传动业务收入有望逐步企稳回升。 风险提示：新能源电控业务毛利率下滑超预期；工程传统行业需求不及预期。