2024年：海工出口增长推动公司业绩持续增长2024年实现营收 37.80亿元，同比下降 12.61%；归母净利润 4.74亿元，同比增长 11.46%，毛利率 29.83%，同比上升 6.59pct； 2024Q4实现营收 14.73亿元，同比增长 48.55%，环比增长55.07%； 归母净利润 1.92亿元，同比增长 1017.55%，环比增长 77.44%， 毛利率 33.96%， 同比上升 13.08pct， 环比上升 8.74pct。 风电塔桩： 海外项目业绩亮眼， 交付量及毛利率同增2024年风电塔桩业务营收 35.11亿元，同比下降 15.32%， 受益于出口海工产品高附加值带来的高盈利， 毛利率 25.93%，同比增长 5.37pct。 公司全面进入欧洲海风市场，成功通过绝大多数欧洲头部业主的合格供应商体系认证，并作为“一供”或“主供”形成实质性业务合作，覆盖欧洲海风市场头部前五大业主，在手订单充足。 2024年公司出口欧洲的海外海上项目发运量和交货范围明显增加，发运量近 11万吨，发运对象囊括欧洲海上风电开发头部业主 3家，所有年内批次货物均实现如期、保质交付。 报告期内丹麦 Thor 项目全部批次产品顺利完成建造、海运、交付过程，标志着大金重工在深化航运管理建设上迈出了关键一步，实现了从自有风电母港建造并发运至客户目的港的“一站式服务”。 展望 2025年， Nordseecluster 项目为公司已签项目中独家供应最大规模的出口订单，总需求量近 17万吨，该项目 A 段将于 2025年交付完毕。 新能源发电： 发电项目收益优异，新项目投运有望带来增量业绩2024年新能源发电业务收入 2.16亿元，同比增长 63.95%，毛利率 78.47%，同比下降11.18pct。 2024年， 公司阜新彰武西六家子 250MW 风电项目运行情况良好，发电超过 6.66亿度，贡献收入超 2亿元，经济效益和回款情况良好。 唐山曹妃甸十里海 250MW 渔光互补光伏项目已完成首次并网，计划于 2025年全面投入运行并贡献收益。此外，公司在手近 1GW 河北陆上风电项目将陆续启动建设。 基地建设： 三大出口海工基地布局完成，锚定“全球大海工”前沿市场①蓬莱基地 2025年，根据出口订单排期需要，排产量将进一步提升。②曹妃甸基地将于 2025年完成产能爬坡，为 2026年启动项目交付奠定基础。③盘锦基地将在 2025年陆续交付两艘海上风电装备特种运输船，未来规划将形成由 10-20艘不同吨级超大型运输系列船型组建的自有运输船队。 盈利预测及估值维持“增持”评级。 公司是风电塔桩出海龙头，欧洲订单量利双增有望驱动业绩超预期。 我们预计 2025-2027年公司归母净利润分别为 8.17、 13.62、 20.06亿元（ 调整前 2025、 2026年归母净利润为 7.82亿元、 14.26亿元），对应 EPS 分别为 1.28、 2. 14、 3.15元，对应 PE 分别为 20、 12、 8倍。 风险提示： 风电装机需求不及预期；原材料价格波动；产品价格波动风险。

多方案推动金属化成本下降，铜浆方案难点多、关注度高金属化成本为光伏电池中非硅成本的主要构成之一，光伏企业通过技术创新减少银的使用，缓解成本压力。银包铜、铜电镀、0BB等技术方案通过贱金属替代、缩减栅线宽度等方法持续降低电池银耗，在近几年持续突破。其中铜浆技术方案关注度较高，但技术难点较多：1）氧化性，铜较为活泼，在高温烧结过程中容易氧化，防氧化处理尤为关键；2）扩散，银浆烧结后形成合金，而铜在烧结过程中容易在电池片上扩散，铜原子比较容易影响PN结；3）焊接稳定性。 金属化方案技术储备丰富，铜浆技术水平处于行业领先地位公司一直致力于高性能电子材料的研发，在TOPCon、IBC、HJT等技术方面都具备丰富的金属化银浆方案技术储备，其中1）TOPCon：重点强化N型TOPCon电池正背面全套导电银浆产品的领导地位，引领激光增强烧结金属化技术产业化；2）HJT：持续发力N型HJT电池正背面全套低温银浆及低温银包铜浆料产品的迭代升级与大规模量产，加快更低银含量银包铜浆料开发与产业化；3）IBC：积极延伸拓展在高温钝化接触电池金属化浆料上的技术优势，加快新型全钝化接触IBC电池金属化浆料解决方案的开发与产业化。根据公司投资者问答回复：公司积极关注并布局包括铜浆在内的贱金属低银技术，较早期就与行业领先企业合作开发铜浆技术，重点关注铜粉制备与抗氧化技术开发，产品技术水平处于行业领先地位，并持续与领先客户、产业链伙伴合作开发整体应用解决方案。 HJT铜浆应用优势突出，有望率先实现产业化突破。 由于HJT电池结构的最外层是导电的TCO膜，不需要高温烧结，电池的栅线可以直接和铜浆连接形成良好的欧姆接触，所以在使用铜浆来制作HJT电池栅线的时候不需要考虑额外制作种子层，不会带来工艺复杂度和成本的增加，因此铜浆技术有望在HJT电池上率先实现产业化落地。根据东方日升公众号发布，在保证电池效率的情况下，铜浆的使用，能够使得电池单瓦纯银耗量由现在的6mg/W达到0.5mg/W。 盈利预测及估值维持盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球光伏银浆龙头，技术解决方案全面布局，金属化技术行业领先，同时不断加大研发投入保持竞争优势。我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.15、6.30、7.24亿元，对应EPS分别为3.66、4.48、5.15元/股，对应PE分别为13、11、9倍。 风险提示：行业周期性波动；市场竞争日益加剧；毛利率下滑；汇率波动风险。

投资要点供需失衡导致业绩承压，盈利能力阶段性承压2024Q1-Q3，公司实现营业收入60.05亿元，同比下降53.37%，实现归母净利润-10.99亿元，同比由盈转亏，实现销售毛利率4.18%，同比下降41.70pct，实现销售净利率-18.31%。 受1-9月供需不匹配影响，多晶硅价格持续下降，导致公司营收和利润水平下降。2024Q3，公司实现营业收入14.21亿元，同比下降60.01%，环比下降11.31%，实现归母净利润-4.29亿元，同比由盈转亏，环比减亏，实现销售毛利率9.17%，环比提升32.74pct，实现销售净利率-30.19%，环比提升32.27pct。生产调节保障产销平衡，灵活排产提升运营效率2024Q3，硅料行业新增产能释放节奏显著放缓，但市场供大于求的局面未得到根本性改善，市场竞争激烈程度加剧。 面对严峻的行业形势，公司依托产品质量、品牌口碑及销售策略的综合实力，建立了高效灵活的生产调节机制，确保了生产与销售的紧密衔接。2024Q3公司多晶硅产量达到4.4万吨（N型多晶硅3.3万吨，占比75.1%），多晶硅销量实现4.2万吨（N型多晶硅3.3万吨，占比79.4%），产销率达96.6%，环比增长30.3pct，展现了良好的市场适应能力和运营效率。公司预计Q4多晶硅产量3.1-3.4万吨，全年为20-21万吨。成本控制收窄亏损规模，充足现金储备公司行稳致远2024Q3，公司通过优化生产流程、提高生产效率、降低能耗等手段，有效控制了生产成本，缓解了市场价格波动对公司盈利能力的负面影响并收窄了亏损规模。2024Q3公司单位成本48.83元/公斤，环比增加6.3%，为部分老旧装置停产、产量环比下降，单位固定成本上升所致；单位现金成本38.93元/公斤，环比下降3.1%，为在产装置生产效率提高所致。同时，公司继续保持着健康、稳健的财务表现，无有息负债，充沛的现金储备为公司穿越周期提供了坚实基础。 盈利预测及估值维持盈利预测，维持“买入”评级。公司是国内硅料龙头，成本优势显著，半导体、N型硅料技术优势突出。近期光伏供给侧会议及协会号召等利好预期频出，硅料环节有望迎来供需格局改善，公司作为硅料环节龙头企业，技术、成本优势突出，财务状况稳定健康，我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-13.7、11.7、15.6亿元，对应EPS分别为-0.64、0.54、0.73元，对应PE分别为55、41倍。 风险提示：客户和供应商集中度较高的风险；毛利率下滑风险；固定资产与在建工程减值风险。

光伏产业链供需失衡，公司业绩阶段性承压2024H1，公司实现营业收入385.29亿元，同比下降40.41%；归母净利润-52.43亿元，同比由盈转亏。实现销售毛利率7.66%，销售净利率-13.65%。2024Q2，公司实现营业收入208.55亿元，同比下降42.6%，环比增长18.00%；归母净利润-28.93亿元，同比由盈转亏，环比下降23.1%。实现销售毛利率6.61%，环比下降2.28pct；销售净利率-13.9%，环比下降0.56pct。业绩下滑主要系国内光伏行业供需错配形势加剧，产业链价格持续下行，海外贸易壁垒持续加码，存货减值计提影响，盈利下滑。 BC全场景产品价值凸显，全方位筑牢技术护城河2024H1，公司实现硅片出货量44.44GW，其中对外销售21.96GW；电池对外销售2.66GW；组件出货量31.34GW，其中亚太区域销量同比增长超140%。报告期内，公司实现HPBC2.0量产技术里程碑式突破，电池量产线全线贯通，技术成本全面达标。面向集中式市场的双面组件Hi-MO9，组件量产功率660W，组件转换效率24.43%，双面率突破70%，抗隐裂能力提升80%，温度系数、衰减、抗光线辐照不均等方面较TOPCon产品有明显优势。Hi-MOX6Max系列产品导入2382×1134mm最优组件尺寸设计、先进的泰睿核心技术，组件量产转换效率提高至23.3%。公司BC组件出货量约10GW，公司Hi-MOX6防积灰组件较常规组件月均发电增益达2.84%，最高月相对增益达5.4%。基于全新封装方案，实现HPBC2.0组件功率大幅提升10W以上。背接触晶硅异质结太阳电池（HBC）光电转换效率突破27.30%，BC组件（72版型-单面）研发转换效率实现25.64%，晶硅-钙钛矿叠层电池转换效率突破34.6%，商业化M6尺寸的晶硅-钙钛矿叠层电池权威认证效率达到30.1%，取得商业化应用的突破性进展。 聚焦长期稳健经营，优势产能布局行业领先隆基嘉兴工厂是全球光伏行业唯一的“灯塔工厂”，智能化、数字化处于全球领先水平。公司高品质N型泰睿硅片已验证并实现量产导入；随着西咸新区一期年产12.5GW电池和铜川12GW电池等BC二代项目建设和产能改造项目推进，HPBC2.0产品将于2024年底进入规模上市，预计2025年底前公司BC产能将达到70GW（其中HPBC2.0产能约50GW），2026年底国内电池基地计划全部迁移至BC产品。北美区域出货已顺畅通关，美国5GW组件工厂已正式投产。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是国内BC电池先行者，持续深耕技术优势突出。考虑到行业竞争加剧，公司产品盈利短期承压，但是公司作为光伏组件行业龙头，深耕BC电池技术路线，竞争优势突出，我们下调公司2024-2026年盈利预测，维持“买入”评级，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-46、42、63亿元（下调之前分别是47.59、82.87、103.55亿元），对应EPS分别为-0.61、0.55、0.83元，对应2025-2026年PE分别为24、16倍。 风险提示光伏行业竞争加剧；国际贸易摩擦；汇率波动风险；毛利率下滑。

公司经营稳健，产销规模持续扩张2024H1，公司实现营业收入107.64亿元，同比增长1.39%；归母净利润9.28亿元，同比增长4.95%；实现毛利率16.68%，同比增长2.07pcts；实现净利率8.62%，同比增长0.28pcts。公司24H1归母净利润同比增长，主要系光伏胶膜和感光干膜产品毛利率较上年同期上升，盈利增加所致。2024Q2，公司实现营业收入54.42亿元，同比下降4.57%，环比增长2.27%；归母净利润4.07亿元，同比下降21.79%，环比下降21.97%；毛利率18.05%，环比增长2.77pcts；净利率7.48%，环比下降2.31pcts。 胶膜龙头竞争优势凸显，市占率实现稳中有升2024H1，公司实现光伏胶膜销售量13.89亿平，同比增长43.61%，实现营业收入98.79亿元，同比增长3.79%。胶膜单平价格7.11元，同比下降27.73%，单平毛利润1.19元，同比下降17.49%。公司龙头优势显著，市占率领先同业竞争者，并且公司在光伏胶膜领域的技术研发实力、成本控制能力、海内外主流组件客户资源等优势显著，2024年上半年公司全球市场占有率有所提升，盈利情况相对平稳。未来公司会继续开发差异化的产品和提升海外销售，稳定全球市场份额。 背板业务短期承压，感光干膜、铝塑膜出货量持续增长2024H1，公司各项业务稳健发展：1）背板：公司实现光伏背板销售量0.68亿平，同比下降18.26%，实现营业收入4.15亿元，同比下降43.53%；2）感光干膜：公司实现感光干膜销售量0.74亿平，同比增长35.83%，实现营业收入2.75亿元，同比增长26.92%；3）铝塑膜：公司实现铝塑膜销售量560.60万平，同比增长35.54%，实现营业收入0.59亿元，同比增长26.52%。光伏背板销售量有所下降系单玻组件需求下降导致。感光干膜、铝塑膜业务保持较高增速，持续放量。 盈利预测下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球光伏胶膜龙头企业，综合竞争优势突出，产品研发不断突破，新增产能有序释放。考虑到胶膜环节价格下降，公司产品盈利阶段性承压，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为19.7、23.2、27.7亿元（下调前分别为26.71、30.54、36.67亿元），对应EPS分别为0.75、0.89、1.06元/股，对应PE分别为19、16、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：光伏行业增速放缓风险；经营业绩波动风险；市场竞争加剧风险；下游需求不及预期。

光伏产业链价格处于底部区间，公司业绩阶段性承压2024H1，公司实现营业收入373.57亿元，同比下降8.54%；归母净利润-8.74亿元，同比由盈转亏。实现销售毛利率3.91%，同比下降15.44pct；销售净利率-3.23%，同比下降15.49pct。2024Q2，公司实现营业收入213.85亿元，同比增长5.02%，环比增长33.89%；归母净利润-3.91亿元，同比由盈转亏，环比增长18.94%。实现销售毛利率3.05%，环比下降2.01pct；销售净利率-2.77%，环比增长1.09pct。因光伏行业波动加剧，产品价格同比下行，公司盈利能力受到一定程度影响。 N型产能爬坡加速，组件出货量持续增长2024H1，公司电池组件出货量超38GW（含自用1GW），其中组件海外出货量占比约54%。根据公司产能规划，2024年末公司组件产能将超100GW，硅片与电池产能达组件产能的80%，其中N型电池产能57GW。2024H1，公司N型电池产能快速达产，产品良率、电池转换效率大幅提升，生产成本明显下降，大尺寸电池在转换效率和生产成本上做到了行业领先水平。公司最新的N型倍秀（Bycium+）电池量产转换效率已达到26.5%，工艺将持续改进，进一步降低电池生产成本，提高电池的性价比。 技术创新成果显著，产品竞争力持续提高2024H1公司研发投入19.59亿元，占营业收入5.24%。截至报告期末，公司共有有效专利1,827项，其中发明专利977项。DeepBlue4.0Pro产品技术和产品性能升级，公司发布了（1）海上光伏系列产品：“湛蓝”和“耀蓝”两个系列产品功率最高可达635W，组件效率最高可达22.8%，（2）0BB（无主栅）电池高效组件产品解决方案：使组件功率高达645W，转换效率超过23.1%，通过低温焊接，减少了焊接过程中对电池片造成的热应力，减少了隐裂的产生。（3）基于Bycium+电池技术的单玻防积灰组件：功率高达650W，组件效率超过23.3%，发电性能位居行业前列。 盈利预测及估值：下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是国内光伏一体化龙头，规模、技术优势突出。考虑到光伏组件环节竞争加剧，公司产品盈利承压，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-11.3、20.5、32.8亿元（下调之前分别是24.98、50.03、74.61亿元），对应EPS分别为-0.34、0.62、0.99元，对应PE分别为/、17、10倍。 风险提示：光伏行业竞争加剧；毛利率下滑；国际贸易摩擦；汇率波动风险

光伏行业供需失衡，公司业绩出现下滑2024H1，公司实现营业收入437.97亿元，同比下降40.87%；归母净利润-31.29亿元，同比由盈转亏。实现销售毛利率7.12%，同比下降27.02pct；销售净利率8.31%，同比下降31.37pct。2024Q2，公司实现营业收入242.27亿元，同比下降40.66%，环比增长23.79%；归母净利润-23.43亿元，同比由盈转亏，环比由盈转亏。实现销售毛利率5.43%，环比下降3.77pct；销售净利率-12.36%，环比下降9.05pct。业绩下滑主要系光伏产业链供给过剩，主要产品价格自2023年下半年开始同比大幅下降，企业盈利阶段性承压。 出货规模持续增长，规模优势维持领先2024H1，高纯晶硅：销量22.89万吨，同比增长28.82%；单位综合电耗降至50度以下，硅耗低至1.04kg/Kg-Si以内。云南20万吨多晶硅项目在5月顺利投产，目前已全面达产达标；包头20万吨高纯晶硅项目稳步推进，预计将于2024年底前建成投产，届时多晶硅产能将超过85万吨；茂旗一期和苍溪一期工业硅项目将相继于2024年底前建成投产。太阳能电池：完成超过35GW的电池销量。约38GWP型产能已全部改造完毕，TNC电池月产占比超过80%。眉山16GWTNC新建电池产能如期投产，双流25GWTNC产能预计将于年底前全部投产，届时TNC电池产能规模将超过100GW。组件：实现组件销售18.67GW，同比增长108.36%。成功开发并规模量产G12、G12R系列大版型组件产品，其中G12系列66版型产品量产功率突破700W，并推出G12R48版型双玻轻质化组件，满足分布式市场需要，同步开发N型海光组件等差异化应用场景产品。 养殖效益持续提升，饲料产业逆势增长2024H1，饲料产业尤其是水产饲料行业市场形势严峻，公司从原料端、生产端和市场端精准把控用户本质需求，持续提升养殖效益，实现了水产饲料销量在行业显著下降背景下逆势增长。公司年饲料生产能力超1000万吨，生产、销售网络覆盖全国大部分地区及越南、孟加拉、印度尼西亚等东南亚国家。实现养殖周期相较传统工厂化对虾养殖缩短30%以上，罗非鱼、乌鱼和虾新产品研发超过30款，并继续有序推进全国营销网络构建，带动食品业务销量同比增长7.63%，销售收入同比增长13.16%，其中，猪肉类产品销量同比增长23.76%，国内水产品销售收入同比增长35.05%。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是国内光伏龙头，行业下行期降本增效稳定盈利。考虑到光伏行业竞争加剧，公司产品盈利承压，公司作为光伏硅料、电池组件龙头公司，技术、成本优势突出，我们下调公司2024-2026年盈利预测，维持“买入”评级，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-40.0、37.7、54.7亿元（下调之前分别是25.32、60.82、91.27亿元），对应EPS分别为0.89、0.84、1.22元，对应2025-2026年PE分别为23、16倍。 风险提示光伏行业竞争加剧；毛利率下滑；国际贸易摩擦；汇率波动风险

业绩短期承压，2024H1归母净利润同比减少23.64%2024H1，公司实现营业总收入13.82亿元，同比减少10.34%；归母净利润1.55亿元，同比减少23.64%；扣非归母净利润1.63亿元，同比减少4.29%。2024Q2，公司实现营业总收入8.33亿元，同比减少10.54%；归母净利润0.99亿元，同比减少19.96%；扣非归母净利润0.92亿元，同比减少20.24%。公司在国外荷兰、巴西、韩国、土耳其、越南、巴基斯坦等多个服务基地设立遍布全球的服务点，2024H1国外地区实现主营收入0.96亿元，同比增长49.77%；毛利率47.83%，同比提升5.69%pct。 风光储氢协同发展，盈利能力保持较高水平：2024H1，公司新能源电控业务实现营业收入10.51亿元，同比减少12.15%；毛利率35.69%，同比提升8.04pct。风电领域，公司专注于电网适应性研究和未来新机型研发，风电机组转矩跟踪、电能质量、电网适应性、高低压穿越和海上风电等解决方案均具有较强竞争力。在光伏发电领域，公司提供具有竞争力的整体解决方案，包括组串中小功率光伏发电系统和集中大功率光伏发电系统，推出户用、工商业、电站型三大智慧方案。公司提供具有竞争力的储能系统整体解决方案，业绩涉及发电侧、电网侧、用户侧和微电网等，介质包含铅酸电池、锂离子电池、超级电容、飞轮等，涵盖范围广、应用全面。氢能方面，公司提供500kW~20MW的大功率IGBT制氢电源产品，是国内首家长期稳定运行的大功率MW级IGBT制氢电源厂家，产品已在甘肃、陕西、云南等多地成功应用。 传动领域持续加大布局，国产替代空间广阔：2024H1，公司工程传动业务实现营收2.03亿元，同比减少5.07%；毛利率39.45%，同比减少5.51pct。公司在强大的定制工程型风电变频器平台基础上，自主研发了多种电压和功率等级的变频器。在冶金行业，公司是较早实现批量替换进口中低压高端变频器的厂家，是国内领先的12MW中压三电平IGCT变频器应用于冶金高线轧机、钢管轧制机组和冷轧薄板精轧机组的厂家。在石油石化行业，公司可提供大型管道油气输送、炼化、钻井、采油等各重点环节与场景提供传动系列产品与解决方案，是国内领先的中压五电平IGCT变频器应用于油气运输、LNG行业的厂家，国内领先的低压工程型变频器批量应用于5000m/7000m/9000m/12000m/15000m石油钻井平台机组的厂家。 盈利预测及估值：下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是电能变换及控制领域平台型企业，新能源及传动业务双轮驱动。考虑公司新能源电控及传动业务收入增速及盈利能力低于预期，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别5.23、6.49、7.60亿元，（下调前分别为6.38、7.87、9.41亿元；EPS分别1.18、1.46、1.72元/股，对应PE分别10、8、7倍。 风险提示：新能源装机不及预期；市场竞争加剧风险。

受海外逆变器库存影响，2024H1业绩短期承压2024H1，公司实现营业收入31.48亿元，同比下降17.47%；归母净利润-0.24亿元，扣非归母净利润-0.55亿元，同比由正转负。受海外库存等因素影响，公司较高毛利率的逆变器和电池的境外销量较去年同期较大幅度下降，导致公司业绩短期承压。2024Q2，公司业绩环比修复，实现营业收入20.22亿元，同比降低3.50%，环比增长79.51%；归母净利润0.05亿元，同比降低98.77%；扣非归母净利润-0.20亿元，同比由正转负。 产品结构与销售区域变化，加快布局海外新兴市场2024H1，公司逆变器销量约为27.85万台，同比下降33.61%，其中：1）并网逆变器销量约为25.59万台，同比下降14.73%，占比约91.89%；2）储能逆变器销量约为2.26万台，同比下降81.07%，占比约8.11%。公司持续拓展光伏产品境内外市场，在欧洲、澳洲、亚洲、美洲和非洲等主流市场建立了稳定的业务渠道。2024H1，公司在境外逆变器销量约为15.52万台，同比下降49.64%，占比约55.71%。此外，2024H1公司储能电池销量约为131.86MWh，同比下降45.15%，国内户用分布式系统销量约为404.43MW。 注重技术研发和产品升级，拓展智慧能源业务2024H1，公司不断在户用光伏领域深耕，上半年发布了最新SDTG3系列光伏逆变器，将SDT系列产品功率段扩大至40kW，产品功率密度得到极大提高，最高效率达98.7%，有效提升发电量。交流侧支持铝线接入，极大降低系统成本，并且在MPPT、组串电流、安全防护、场景适配性、组件兼容性上均取得新突破。 同时，为推动源荷友好互动，公司智慧能源自主研发推出了以光储充和可控负荷为一体的虚拟电厂运营管理平台，并为未来零碳交通发布解决方案。 盈利预测与估值下调盈利预测，维持“买入”评级。储能出货和盈利能力承压，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.44、9.00、12.24亿元（下调前2024-2026年归母净利润分别为7.62、9.17、11.62亿元），对应EPS分别为1.83、3.71、5.04元，PE分别为24、12、9倍。公司加快布局新兴市场，随着欧洲户储库存持续改善，叠加货币政策宽松预期，预计逆变器需求或将持续修复。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，外汇波动，公司毛利率波动。

供需失衡业绩阶段性承压，多业务布局业绩韧性突出2024H1，公司实现营业收入429.68亿元，同比下降12.99%，实现归母净利润5.26亿元，同比下降85.14%，实现销售毛利率13.85%，同比下降3.07pct，实现销售净利率1.32%，同比下降6.35pct。2024Q2，公司实现营业收入247.12亿元，同比下降11.95%，环比增长35.37%，实现归母净利润0.10亿元，同比下降99.41%，环比下降97.97%，实现销售毛利率13.12%，同比下降3.02pct，环比下降1.72pct，实现销售净利率0.26%，同比下降6.66pct，环比下降2.49pct。 2024H1，受产业链供需失衡、光伏产品价格下降影响，组件业务盈利能力下降，但公司在分布式系统和光伏电站业务多元布局，整体盈利韧性较强。 光伏组件出货量稳定增长，支架、分布式业务高速增长1））光伏组件：：2024H1，公司光伏组件出货量为34GW，同比增长25.93%，实现营业收入300.57亿元。公司深耕大尺寸高效组件，截至2024年6月底公司组件累计出货量超过225GW，其中210至尊系列组件累计出货量超140GW。2024年4月，公司自主研发的210+N型i-TOPCon光伏组件最高输出功率已达740.6W。 公司前瞻性地布局了印尼基地（1GW电池、1GW组件）和美国基地（5GW组件），预计将于2024年下半年投产。2））下游解决方案：：2024H1公司支架业务实现出货3.2GW（含跟踪支架1.4GW），分布式系统出货超3.2GW。截至2024年6月底，天合富家运维的光伏电站规模达到14GW，较去年同期提升超80%。 储能出货高速增长，光储协同打开成长空间公司深耕光储一体化解决方案，2024H1，公司储能业务出货1.7GWh，同比增长293.30%。天合储能在滁州、盐城等地设立生产制造基地，业务突破全球主要市场，在美国市场实现产品交付，在英国市场储能出货量领先。报告期内，天合储能实现了306Ah、314Ah电芯量产，发布了新一代柔性液冷电池舱Elementa金刚2和工商储系统Potentia蓝海2并全面量产出货，是行业内最早实现5MWh储能系统量产出货的企业之一。公司保持组件龙头地位的同时，前瞻性拓展了储能系统、光储融合系统等协同业务板块，为公司提供了多利润点支撑。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是光伏一体化组件龙头，组件出货量稳定增长，一体化程度稳步提升。考虑到光伏组件价格处于历史底部区间，公司主要产品盈利承压，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为8.7、25.7、43.5亿元（下调之前分别为43.74、61.05、78.98亿元），对应EPS为0.40、1.18、2.00元，对应PE分别为41、14、8倍，维持“买入”评级。 风险提示：组件毛利率波动风险；光伏行业竞争加剧风险；境外经营风险；存货跌价风险。

投资要点微逆+储能双轮驱动，2024H1营业收入同比增长36.61%2024H1，公司实现营业收入8.99亿元，同比增长36.61%；归母净利润0.88亿元，同比下降34.56%。公司营业收入同比有较大增幅，主要原因系：1）公司的工商业储能业务在国内快速开展，成功实施多个标杆项目，实现储能产品销售收入的同时也带动了光伏产品销售，获得较好的协同销售成果；2）欧洲市场去库存加速，叠加货币政策宽松预期，有助于促进光储装机需求，带动公司外销收入。2024Q2，公司实现营业收入4.71亿元，同比增长111.94%；归母净利润0.48亿元，同比增长189.20%。 微逆境外市场逐步回暖，库存边际改善2024H1，公司微型逆变器及能量通信设备营业收入6.18亿元，同比增长8.24%。公司库存总体边际改善，截至2024年6月30日，公司库存商品期末账面余额为7.41亿元，与期初相比下降15.82%。2024Q2公司微型逆变器产品出货约为26万台，环比增加7%左右，主要受益于欧洲市场去库存加速，叠加货币政策宽松预期，以及阳台光伏的发展，市场需求回暖。公司微型逆变器的应用市场主要是在境外，其中北美、欧洲是微型逆变器目前最主要的两大市场，目前境外微型逆变器市场逐步回暖。公司不断推出符合市场需求的领先技术产品。2024年上半年，公司成功研发了全新一代光储混合逆变器EZHI系列产品，该系列产品专为阳台等DIY场景打造，最大输出功率达1200W。 工商储产品逐步放量，储能业务贡献业绩增量2024H1，公司工商业储能设备实现营业收入1.78亿元，已超2023年全年该业务营收。公司成功研发了Ocean200L与Ocean400L系列工商业储能产品。这两款产品实现了对电池、PCS、冷却系统、消防系统等关键子系统的智能协调控制，展现出高安全性、高可靠性、高效率的显著优势，为工商业领域的光储应用树立了新的标杆。公司工商业储能业务在国内快速开展，成功实施了多个标杆项目，也带动了公司光伏产品的销售。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“增持”评级。公司是全球微逆领先企业，微逆销售有望逐步回暖，工商业储能业务贡献新增量。考虑到微逆产品出货增速略有放缓，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为2.68、3.56、4.69亿元（下调前公司归母净利润分别为3.23、4.19、5.29亿元），对应EPS分别1.72、2.28、3.00元，对应PE分别为25、19、14倍。 风险提示光伏装机需求不及预期；竞争格局恶化；国际贸易摩擦加剧。

储能业务加速放量，收入、利润环比改善2024H1，公司实现营业收入219.58亿元，同比下降15.88%；归母净利润12.39亿元，同比下降35.55%。主要因为全球光伏市场竞争加剧，光伏组件销售价格大幅下降，光伏组件、系统产品营收同比下降。2024Q2，公司实现营业收入123.61亿元，同比下降13.40%，环比增长28.80%；归母净利润6.61亿元，同比下降34.25%，环比增长14.13%，储能业务加速放量，收入、利润环比改善。 光伏：发挥全球化经营能力，坚持稳健经营价量平衡2024H1，公司实现组件销售14.5GW，光伏组件业务毛利率约为16.46%，其中2024Q2，公司实现组件销售8.2GW，组件业务平稳发展，公司在价格和出货量之间做综合平衡，主动减少光伏出货量，以利润为优先，保持公司的运营稳定和财务健康。2024Q3，公司预计组件出货约为9.0-9.5GW；2024全年，公司预计组件出货约为32-36GW。产能：公司N型TOPCon电池产能达到30GW，约占公司电池产能的62%，同时根据海外产能规划需要，美国组件工厂已在2023年正式投产，2024Q1开始交付210尺寸产品，电池工厂预计2025年内投产，有望进一步巩固公司在高价格、高利润市场的领先地位。技术：截至2024H1，公司HJT中试平均效率达到26.60%（研发最高26.7%），电池良率99%，相比TOPCon组件，HJT组件功率增益1.5～2%。钙钛矿与HJT叠层电池小面积效率达到31.5%，正在进行商业化尺寸面积叠层电池开发。 储能：第二主业迎来爆发式增长，逐步抢占储能市场2024H1，公司储能交付2.6GWh，同比增长3309%，储能系统毛利率约为23.33%，2024Q2，公司实现储能交付1.6GWh，储能业务快速扩张，目前公司拥有约66GWh的储能系统订单储备，已签署合同的在手订单金额26亿美元，在手订单充裕。2024Q3，公司预计储能交付约为1.4-1.7GWh，2024全年，公司预计储能出货（上调）6.5-7.0GWh，公司控股股东阿特斯集团预计营收将达65-75亿美金。秉承着公司全球化基因，储能业务拓展同样立足国际化经营理念，公司已经成功向北美、欧洲和亚太地区市场交付了超过5GWh的储能解决方案。随着全球对先进能源解决方案需求的不断增长，公司正在扩大生产规模，以满足客户和合作伙伴的需求。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球光伏组件龙头，全球化品牌及渠道优势显著，大储业务打造第二成长曲线。考虑到光伏组件环节行业竞争加剧，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为28.9、35.0、42.3亿元（下调之前分别是36.63、47.34、57.89亿元），对应EPS分别为0.78、0.95、1.15元，对应PE分别为14、11、9倍。 风险提示原材料价格波动；光伏行业竞争加剧；技术迭代风险；税收优惠政策变化

全球化创新战略推进， 公司业绩稳步增长2024H1，公司实现营业收入 310.20亿元，同比增长 8.38%；归母净利润 49.59亿元，同比增长 13.89%。 实现销售毛利率 32.42%，同比增长 3.00pct；销售净利率16.27%，同比增长 0.86pct。 2024Q2，公司实现营业收入 184.06亿元， 环比增长45.92%；归母净利润 28.63亿元， 环比增长 36.56%， 实现毛利率 29.50%，净利率 15.97%。 公司报告期内品牌溢价、产品创新、规模效应以及项目管理能力提高，业绩实现稳步增长。 光伏： 规模效应持续提升，全球布局优势稳固2024H1，公司光伏逆变器等电力电子转换设备实现营业收入 130.93亿元，同比增长 12.63%；毛利率 37.62%，同比增长 1.70pct。公司加码布局海外市场， 印度生产基地和泰国工厂产能已达 25GW， 全球服务网点增长至 490+，渠道业务快速发展。公司大功率组串逆变器 SG320HX、 1+X 模块化逆变器得到深入应用。公司与泰国 GulfEnergy 签约 3.5GW 光储供货协议，为沙特超豪华度假综合体Amaala 打造标杆离网项目（165MW 光伏逆变器+160MW/760MWh 储能系统）。 公司还发布的新一代大功率组串逆变器 SG150CX-CN和户用逆变器 SGT-P2-CN，前者将工商业逆变器功率提升至 150kW，全面兼容市面主流组件。 首个微型逆变器系列，以及家庭智慧能源管理器 iHomeManager，凭借其灵活便捷、智能高效的巨大优势， 满足全球阳台光伏和家庭绿电应用场景。 储能： 创新研发成功显著，海外签单顺利开展2024H1，公司储能系统实现营收 78.16亿元，同比下降 8.30%；毛利率 40.08%，同比增长 12.61pct。 公司全球首发的 10MWh“交直流一体”全液冷储能系统PowerTitan2.0及工商业液冷储能系统 PowerStack200CS 在全球范围内广泛应用，后者还获得了 TüV 莱茵颁发的国内首个仿真和实测相结合的 NFPA68证书，验证了其领先的泄爆安全能力。目前公司储能系统广泛应用在欧美、中东、亚太等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合。 公司与 Algihaz 签约了 7.8GWh 中东最大储能项目，与 Atlas 签约了 880MWh 拉美最大独立储能电站，与 SSE 签约320MW/640MWh 英国最大电池储能项目并接入英国最高电压等级电网，助力中海油打造全球首个海上构网型储能电站，为国内外项目提供整体解决方案。 盈利预测及估值上调盈利预测，维持“买入”评级。 公司是全球光伏逆变器及储能系统龙头供应商，全球化品牌及渠道优势显著。考虑到随着上游原材料价格下跌，储能装机景气度提升，公司业绩有望加速释放，我们上调公司 2024-2026年盈利预测，预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 121、 144、 164亿元（原预测分别为 1 12、129、 149亿元），对应 EPS 分别为 5.84、 6.95、 7.93元，对应 PE分别为 13、 11、10倍。 风险提示光伏行业竞争加剧； 应收账款周转风险；国际贸易摩擦； 汇率波动风险

投资要点逆变器需求回暖，2024Q2业绩环比大幅增长2024H1，公司实现营业收入33.55亿元，同比增长3.20%；归母净利润3.52亿元，同比降低43.84%。2024Q2，公司实现营业收入19.58亿元，同比增长22.64%，环比增长40.18%；归母净利润3.32亿元，同比增长9.53%，环比增长1536.32%。 业绩驱动因素主要系：1）2024Q1逆变器业务中内销占比较高，致使综合毛利率较低。2024Q2海外并网和储能逆变器的接单量持续向好，海外出货占比提升。随着公司产能的提升及供应链的改善，产品出货量增长，逆变器业务盈利提升。2）2024Q2迎来光伏发电旺季，新能源电力生产及户用光伏发电系统业务得到持续改善，发电量及发电收入同比上升。 逆变器海外出货占比提升，毛利率环比改善2024H1，公司并网逆变器实现收入20.50亿元，同比降低8.02%，实现毛利率18.50%，同比降低9.54pct。储能逆变器业务实现收入1.92亿元，同比降低38.48%，实现毛利率27.58%，同比降低12.53pct。公司具备全球化布局优势，积极开拓英国、荷兰、澳大利亚、墨西哥、印度、美国等全球主要市场。根据S&PGlobal统计，公司2023年全球光伏逆变器企业出货量位列全球前三。2024H1，欧洲户储库存持续去化，亚非拉市场增长较好，公司逆变器销售量达到50.12万台。 分布式电站规模扩张，Q2发电收入改善2024H1，公司户用光伏发电系统收入7.76亿元，同比增长39.60%，实现毛利率61.21%，同比降低3.03pct。新能源电力生产业务收入3.01亿元，同比增长191.64%，实现毛利率54.34%，同比降低7.67pct。公司工商业分布式光伏电站主要采用“自发自用、余电上网”的售电模式，户用分布式光伏电站主要采用“全额上网”的售电模式。2024H1，公司新增已运营分布式光伏电站的总发电量为7,830.00万度，并网电量为7,730.58万度，电费收入为3,370.95万元；新增已运营户用光伏发电系统的容量为176.50MW，该部分发电系统并网电量为2,154.33万度，收入为698.11万元。 盈利预测与估值上调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到公司逆变器出货高增、毛利率环比改善，我们上调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.67、12.17、13.87亿元（上调前2024年-2026年归母净利润分别为9.66、12.01、13.58亿元），对应EPS分别为2.42、3.05、3.47元，PE分别为23、18、16倍。 风险提示：行业竞争风险，光伏产业链周期性波动，毛利率下降。

销售规模持续扩大，盈利能力短期承压2024H1，公司实现营业收入16.82亿元，同比增长30.27%；归母净利润0.36亿元，同比下降50.70%；实现毛利率7.00%，同比下降5.29pct；实现净利率2.14%，同比下降3.51pct，营业收入增长主要系报告期内公司销售规模扩大所致。2024Q2，公司实现营业收入9.83亿元，同比增长33.33%，环比增长40.45%；归母净利润0.01亿元，同比下降96.39%，环比下降96.17%；毛利率6.39%，环比下降1.46pct；净利率0.13%，环比下降4.82pct。 出货规模持续扩张，产品品质优势突出2024H1，公司焊带业绩再攀新高：1）互联焊带：公司实现互联焊带营业收入13.69亿元，同比增长34.88%。2）汇流焊带：公司实现汇流焊带营业收入2.93亿元，同比增长14.86%。公司作为唯一入驻“国家太阳能光伏产品质量检验检测中心”银川基地的光伏焊带企业，所研发制造的光伏焊带产品已在基地安全运行满1周年，在高温差高紫外的户外环境下，展现了更加稳定、出色的产品性能。 聚力推进技术研发，客户资源优势显著2024H1，公司深挖研发实力和客户服务度的潜能，保持发展的强劲动力：1）技术研发：公司获得发明专利“一种复合型焊带”“一种光伏组件用汇流带”“一种圆丝焊带涂层厚度测量装置及测量方法”的授权。公司持续激发研发创新体系的生机活力。截止报告期末，公司拥有有效授权专利98项，其中发明专利19项。 公司累计获得专利数量达147项；2）客户优势：公司凭借一流的产品和服务，经过多年的市场积累，成功进入了一大批知名光伏组件厂商如隆基绿能、晶科能源、通威股份、天合光能、阿特斯、晶澳科技等的供应链。通过与国际知名光伏组件制造企业的长期合作，公司产品的品质已经得到了市场的验证，是公司扩充优质客户群、扩大市场影响力的坚实基础。 盈利预测下调盈利预测，维持“增持”评级。公司是光伏焊带龙头公司，持续加码研发保证产品竞争力，持续加强成本管控稳定原材料成本。考虑到下游组件产品价格持续下降，光伏焊带作为组件核心材料，盈利能力及账款回收或短期承压，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别1.4、2.0、2.7亿元（下调之前分别2.30、3.13、4.02亿元），对应EPS分别为1.38、1.89、2.59元，对应PE分别为21、15、11倍，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；光伏需求不及预期风险；原材料价格波动风险。