事件：公司公布2023年中报：公司实现营业收入408.43亿元，同比增长43.47%；实现归属于上市公司股东的净利润为48.13亿元，同比增长182.85%；经营活动产生的现金流量净额48.32亿元，同比增长878.13%；加权平均净资产收益率16.10%，同比提升7.21个百分点；基本每股收益1.46元/股。 投资要点：光伏组件出货增长和单位盈利提升推动公司业绩高增。2023年上半年，公司营业收入和归母净利润均实现较大幅度的增长，主要得益于全球旺盛的装机需求、公司在海外市场的大力开拓、新增产能投放以及公司优秀的供应链管理能力。进而公司上半年实现光伏组件的销量增长和单瓦盈利的提升。具体来看，上半年，公司光伏组件出货量23.95GW（含自用497MW），同比增长52.84%。其中，海外组件出货占比55%，分销占比34%。经计算，上半年，公司光伏组件平均销售价格1.64元/瓦，平均生产成本1.32元/瓦，单瓦毛利0.31元，保持良好盈利水准。公司销售毛利率19.35%，同比提升6.14个百分点，销售净利率12.26%，同比提升6.06个百分点。公司资产减值、信用减值损失和资产处置收益为-1.18亿元、-0.73亿元和-0.67亿元。 公司技术储备丰富，前瞻布局多条技术路线。公司注重技术研发和创新，持续加大研发投入。2023年上半年，公司研发投入22.28亿元，占营业收入5.46%。公司加码TOPCon电池投入力度，其最新量产的N型倍秀电池最高效率25.6%，并将持续优化进一步提升效率和稳定性。同时，公司HJT电池研发项目中试线陆续试产，中试转换效率稳步提升，并不断通过工艺改善降低生产成本。公司研发中心积极研究和储备多种全背接触电池、钙钛矿及叠层电池技术，避免单一技术方面的落后和长期战略方向判断的失误。 公司持续推动N型转型，深化一体化布局，实现智能制造增强成本优势。2023年上半年，公司先后投产越南2.5GW拉晶及切片、包头10GW拉晶及切片（包头20GW拉晶及切片项目一期）、宁晋6GW电池、邢台10GW组件、合肥10GW组件等项目。预计到2023年底，公司光伏组件产能将达95GW，硅片和电池产能与组件产能匹配度在90%。其中，N型电池产能超过57GW，占比超过6成。公司不断通过产能扩张实现规模优势，进而提升对上下游的议价能力，形成成本优势。同时，公司实现以数字化和智能化对生产制造和运营管理赋能，提高生产效率，降低生产成本，提高供应链管理效率，推动公司业务高质量发展。 光伏产业链价格见底有望催化装机需求，中长期市场前景广阔支撑领头企业充分发展。受延期项目落地和下游需求启动等因素影响，2023H1中国新增光伏装机78.42GW，同比增长153.95%。其中，集中式光伏装机37.46GW，分布式光伏装机40.96GW，均表现出良好发展态势。目前硅料价格已见底，产业链价格有望在底部维持震荡走势。国内风光大基地等集中式光伏电站项目在目前组件价格下具备较好经济效益。预期国内光伏装机仍将保持高速增长态势，进而拉动产业链相关环节需求。尽管光伏组件各环节扩产较快，短期市场形成阶段性产能过剩预期。但从长期来看，为了减少温室气体的排放，避免全球极端气候所造成的影响，全球化石能源消费量必须大幅削减。按照国际可再生能源署的预测，预计到2050年全球光伏装机容量18200GW。光伏发电市场前景广阔。目前龙头企业经历过几轮周期，在资金实力、技术储备、成本控制和前瞻性战略规划具备优势，有望穿越周期实现强者恒强。 投资建议：暂时不考虑公司发行可转换债券转股的摊薄效应，预计公司2023年、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为87.76亿元、102.22亿元和122.03亿元，对应每股收益为2.65、3.09和3.68元/股，按照9月6日26.67元/股收盘价计算，对应PE分别为10.06、8.64和7.24倍。行业产能过剩预期打压企业估值。公司作为光伏领域老牌一体化厂商，具备深厚的技术积累、较强的供应链管理能力和完善的全球分销能力，市场竞争力突出。维持公司“增持”投资评级。 风险提示：光伏行业产能扩张过快，阶段性产能过剩，盈利能力下滑风险；全球产业政策变化风险；国际贸易政策变化风险。

事件： 晶澳科技发布 2023 年中报。 2023 年 H1 公司实现营业收入 408.43 亿元， 同比增长 43.47%； 归母净利润 48.13 亿元， 同比增长 182.85%； 扣非净利润 51.63 亿元， 同比增长 216.19%。 新建产能如期投产， 彰显全产业链一体化优势： 截至 2022 年底， 公司组件产能近50GW， 硅片和电池产能约为组件产能的 80%。 报告期内越南 2.5GW 拉晶及切片、 包头 10GW 拉晶及切片（包头 20GW 拉晶及切片项目一期） 、 宁晋 6GW 电池、 邢台 10GW组件、 合肥 10GW 组件等项目顺利投产， 各环节产能规模有序增加。 此外， 包头 10GW拉晶及切片（包头 20GW 拉晶及切片项目二期） 、 宁晋 10GW 切片、 扬州 20GW 电池、曲靖 10GW 电池和 5GW 组件、 东台 10GW 电池及 10GW 组件、 石家庄 10GW 切片及 10GW电池、 美国 2GW 组件、 包头四期 5GW 组件、 鄂尔多斯高新区 30GW 拉晶及硅片、 30GW电池、 10GW 组件项目等新建项目按计划推进， 按照公司未来产能规划， 2023 年底公司组件产能将达 95GW， 硅片和电池产能约为组件产能的 90%。 持续加强科技创新， 优化技术和产品路线： 公司以自身的研发优势为依托， 开发了多款受市场欢迎的新产品。 2023 年发布了基于新一代尺寸矩形硅片的全新 n 型组件产品 DeepBlue4.0Pro， 采用晶澳自主研发的高寿命低氧含量和新一代尺寸的 n型 182mm*199mm 矩形硅片， 叠加高效 n 型钝化接触 Bycium+电池技术， 电池开路电压（Voc） 高达 725mV， 电池量产转换效率可达 25.6%。 同时， DeepBlue4.0Pro 组件还集成了 SMBB 技术、 高密度封装技术等提质增效技术， 72 版型组件功率可达 630W，组件效率超过 22.5%。 相比行业主流的（2465mm*1134mm） 182 系列 78 版型组件，功率更优， 新版型的工作电压降低了 7.6%， 既降低了系统 BOS 成本， 也降低了组件的热斑风险。 同时， DeepBlue4.0Pro 组件还继承了 DeepBlue4.0X 组件的性能优势，具备非常出色的发电能力和可靠性能。 在发电性能方面， 基于 Bycium+电池技术的DeepBlue4.0Pro 组件具有更低的衰减、 更优的温度系数、 更高的双面增益、 更好的弱光性等突出特性。 实施股权激励， 健全长效激励机制： 为了进一步建立、 健全公司长效激励机制， 吸引和留住优秀人才， 充分调动公司优秀管理人员及核心技术（业务） 骨干的积极性，提升公司的人才核心竞争力， 公司拟定了 2023 年股票期权与限制性股票激励计划，向 2,722 名激励对象授予 8,021.1836 万份股票期权； 向 11 名激励对象授予 340 万股限制性股票， 同时， 结合未来行业和公司发展， 制订了公司层面业绩考核目标，2023 年、 2024 年、 2025 年实现净利润分别不低于 95 亿元、 125 亿元、 160 亿元；或 2023 年、 2024 年、 2025 年实现营业收入分别不低于 1,000 亿元、 1,200 亿元、1,500 亿元。 投资建议： 光伏平价以来， 行业装机量持续攀升， 我们认为全球对光伏的需求仍保持高增长， 公司产能布局合理下半年 N 型产能逐渐释放， 同时具有完备全球渠道，将充分受益行业的大发展， 我们上调盈利预测， 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 94.39、 122.11 及 144.24 亿元， 对应 EPS 为 2.85、 3.69 及 4.36 元/股， 对应 PE 为 9.7、 7.5 及 6.4 倍， 维持“买入-A" 的投资评级。 风险提示： 全球产业政策风险、 国际贸易保护风险、 其他能源与技术替代风险、 行业竞争加剧阶段性产能过剩风险。

事件：2023年 8月 31日，公司发布 2023年半年报，报告期内公司实现营业收入 408.43亿元，同比增长 43.47%；实现归属母公司净利润 48.13亿元，同比增长 182.85%；实现扣非归母净利润 51.63亿元，同比增长 216.19。硅料价格的高位回落使组件产品高毛利得以持续，而锁汇业务持仓浮亏以及资产减值等因素则拖累公司最终盈利表现，二季度单季度公司实现毛利率/净利率 19.59%/11.40%，环比+0.48/-1.72个 pct。 出货节奏短期扰动，单瓦盈利持续领先。二季度的光伏产业链价格出现较大幅度波动，组件报价快速下行，下游需求浓厚的观望情绪影响公司出货，二季度公司实现电池组件出货 12.25GW，环比一季度增加 0.55GW，上半年共货 23.95GW（含自用 497MW）。得益于自身的全球市场营销服务网络优势和品牌优势，公司组件海外出货量占比约 55%，分销出货量占比约 34%，海外出货高占比及完善的产业链布局支撑公司盈利能力高企，虽然二季度电池片外购比例有所提升，但测算公司组件仍维持在 0.19-0.2元的单瓦盈利水平，环比一季度实现持平，继续领先行业。 一体化继续加深， N型产能加速推进。报告期内，公司越南、包头、宁晋、邢台、合肥等地在建项目顺利投产，各环节产能规模有序增加。此外，包头、宁晋、扬州、东台、石家庄、美国、鄂尔多斯等地的各环节新建项目按计划推进，预计 2023年底公司组件产能将达 95GW，硅片和电池产能约为组件产能的 90%，一体化程度持续提高。公司新一代尺寸矩形硅片的全新 n 型组件产品 DeepBlue 4.0Pro，采用晶澳自主研发的高寿命低氧含量和新一代尺寸的 n 型 182mm*199mm 矩形硅片，叠加高效 N 型钝化接触 Bycium+电池技术，电池开路电压（Voc）高达 725mV，电池量产转换效率可达 25.6%，组件效率超过 22.5%，按照规划，截至 2023年末公司 N 型电池产能将超过57GW，预计 N 型产品出货占全年出货 25%。一体化产能推进有望帮助公司抵御产业链价格波动风险，N 型电池的产业化领先让公司得以享受新产品溢价及差异化竞争优势，当下组件价格下降幅度趋缓，海内外光伏旺季临近，公司综合优势显著，乐观预期下半年的组件量利表现。 可转债顺利完成，收紧再融资利好龙头。公司可转债于 2023年 8月 4日起在深圳证券交易所挂牌交易，募集资金 89.60亿元，用于“包头晶澳（三期） 20GW 拉晶、切片项目”、曲靖“年产 10GW 高效电池和 5GW 高效组件项目”、扬州“年产 10GW 高效率太阳能电池项目”及补充流动资金，奠定在大尺寸n 型产品产业化发展的领先优势。目前在 IPO、再融资收紧的大环境下，非必要融资将受到限制，行业不合理融资减少，“扶优逐劣”趋势确立，公司兼备品牌、渠道、规模，稳居行业 TOP4，财务状况良好，可转债完成注入活力，看好变化下龙头的竞争力进一步提升。 投资建议：预计公司 2023-2025年实现营业收入分别为 924.05亿元、1159.68亿元和 1493.66亿元，实现归母净利润分别为 99.88亿元、124.31亿元、156.93亿元，同比增长 80.5%、24.5%、26.2%。对应 EPS 分别为 3.02、3.75、4.74，当前股价对应的 PE 倍数分别为 9X、7X、6X，维持“增持”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；下游需求不及预期；原材料价格波动风险等。

事件：2023年 8月 31日，公司发布 2023年半年度报告，23年 H1公司实现收入 408.43亿元，同比+43.47%；实现归母净利 48.13亿元，同比+182.85%；实现扣非净利 51.63亿元，同比+216.19%。分季度来看，Q2公司实现收入 203.62亿元，同比+26.10％；实现归母净利 22.31亿元，同比+134.31%；实现扣非净利 26.73亿元，同比+187.11%。 一体化领先企业，各环节产能协同扩张。公司立足于光伏产业链的垂直一体化模式，建立起包括硅棒、硅片、电池及组件、光伏电站等各生产应用环节，以及在拉晶设备及封装材料方面培育新的技术研发和生产能力。报告期内新增产能包括拉晶及切片 12.5GW，电池 6GW，组件 20GW，各环节产能规模有序增加。 此外，包头、宁晋、扬州等项目总计 60GW 拉晶及切片、80GW 电池及 32GW组件产能正按计划推进，预计 23年底公司组件产能将达 95GW，硅片和电池产能约为组件产能的 90%，规模及协同效应有望进一步凸显。 全球化布局加速，全方位夯实竞争力。公司坚持全球化发展战略，23年上半年电池组件出货量 23.95GW，其中组件海外出货量约占 55%，分销出货量约占 34%。营销方面，公司销售服务网络已遍及全球 135个国家和地区，在境外主要国家设立了 13家销售公司，并且针对欧美两个主要成熟市场升级为区域运营中心，加强技术服务能力。生产方面，公司在东南亚建设产业链垂直一体化生产工厂，并且已经开始在美国建立 2GW 组件工厂，提高规避贸易壁垒的能力，从而有力的保障海外市场。渠道方面，公司与与全球优质的能源电力公司及光伏电站系统集成商等核心客户建立了稳定的长期合作关系；同时，在成熟光伏市场，公司通过当地的分销渠道向客户提供商业和技术支持，工商业和户用光伏发电应用市场份额逐年递增，渠道和客户粘性逐年增强。 坚持技术创新，构筑技术壁垒。电池方面，公司最新量产的 N 型倍秀(Bycium+)电池转换效率最高达 25.6%，并将持续优化；皓秀(Hycium)异质结高效电池中试线陆续试产，转换效率稳步提升，生产成本降低，具备大规模量产条件。组件方面，23年公司发布了全新 N 型组件产品 DeepBlue 4.0Pro，采用N 型 182mm*199mm 矩形硅片，叠加 N 型钝化接触 Bycium+电池技术，集成了 SMBB 等提质增效技术，组件功率可达 630W，效率超 22.5%，有望凭借更低的 BOS 成本和 LCOE 为客户带来更高收益。 投资建议：预计公司 23-25年实现收入 1003/1204/1501亿元，归母净利102/126/160亿元，对应 PE 9/7/6。公司为光伏一体化领先企业，随着全球化布局加速和新技术迭代，市占率和盈利能力有望持续提升，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、下游行业景气度波动风险等。

事件：公司 2023年上半年实现营业收入 408.43亿元，同比增长 43.47%；实现归母净利润 48.13亿元，同比增长 182.85%；实现扣非归母净利润 51.63亿元，同比增长 216.19%。23Q2 实现营业收入 203.62 亿元，同比增长 26.10%；实现归母净利润 22.31 亿元，同比增长 134.36%；实现扣非规模净利润 26.73 亿元，同比增长 187.11%经营依旧稳健，组件盈利维持较高水平。2023H1 公司电池组件出货量 23.95GW（含自用 497MW），其中组件海外出货量占比约 55%，分销出货量占比约 34%。 2023Q2 电池组件出货量 12.25GW（含自用 345MW）。23H1 电池组件销售均价 1.67元/W，毛利率 19.16%，单位毛利 0.32元/W。23Q2电池组件销售均价1.64 元/W，环比下降 0.06元/W。成本端随着销售均价同步下降，23Q2电池组件单位组件 0.32 元/W，与 23Q1 基本持平。23H1 公司销售、管理、研发费用分别同比增长 26.26%、74.49%、48.40%。财务费用因公司确认 6.02亿元汇兑收益，冲回 5.38亿元。同时公司因套期保值产生公允价值变动损失 2.21亿元，交割损失 2.55亿元（锁汇相关损失均计入非经常性损益）。公司持有内蒙新特股权确认硅料投资收益 2.38亿元。此外，上半年公司确认资产减值损失（基本为存货跌价损失）、信用减值损失、资产处置损失分别为 1.18 亿元、0.73 亿元、0.67 亿元。 TOPCon 转换效率领先，推进先进产能建设。目前，公司最新的 n 型倍秀（Bycium+）电池量产转换效率最高达到 25.6%。报告期内越南 2.5GW 拉晶及切片、包头 10GW 拉晶及切片（包头 20GW 拉晶及切片项目一期）、宁晋 6GW电池、邢台 10GW 组件、合肥 10GW 组件等项目顺利投产。包头 10GW 拉晶及切片（包头 20GW 拉晶及切片项目二期）、宁晋 10GW 切片、扬州 20GW 电池、曲靖 10GW 电池和 5GW 组件、东台 10GW 电池及 10GW 组件、石家庄10GW 切片及 10GW 电池、美国 2GW 组件、包头四期 5GW 组件、鄂尔多斯高新区 30GW 拉晶及硅片、30GW 电池、10GW 组件项目等新建项目按计划推进。按照公司未来产能规划，2023年底公司组件产能将达 95GW，硅片和电池产能约各自达 85GW 左右。 股权激励覆盖面广，锚定高增长目标。公司拟定了 2023年股票期权与限制性股票激励计划，向 2722 名激励对象授予 8021 万份股票期权；向 11 名激励对象授予 340万股限制性股票。公司层面业绩考核目标为 2023~2025年实现净利润分别不低于95、125、160亿元；或2023~2025年实现营业收入分别不低于 1000、1200、1500 亿元。 盈利预测与投资建议。23Q2产业链大幅波动背景下，公司依然保持稳健盈利能力。TOPCon 电池扩产顺利推进。股权激励覆盖面广，锚定未来高增长。预计公司 2023~2025年归母净利润分别为 99、121、142亿元，对应 PE 分别为 9、8、6 倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球光伏装机波动风险；海外贸易政策风险；汇率波动风险。

事件：公司发布 2023年一季报，2023年一季度实现营业收入 204.80亿元，同比增长 66.23%，实现归母净利润 25.82亿元，同比增长 244.45% ，实现扣非归母净利润 24.90亿元，同比增长 254.75%。 出货量持续增长，盈利能力显著提升。公司电池组件出货量再创历史新高，带动营业收入快速增长。2023年一季度，电池组件出货量 11.70GW（含自用 152MW），其中组件海外出货量占比约 58%，分销出货量占比约 30%。2023年一季度毛利率达到 19.11%，同比提升 4.32pct。净利率达到 13.12%，同比提升 6.85pct。期间费用率 5.44%，同比下降 1.70pct。 其中财务费用同比下降 70.94%，主要系利息收入增加、融资费用减少及汇兑损失减少综合所致。盈利能力持续向好。 持续推进产能布局，N 型产品不断扩张。公司在鄂尔多斯高新区投资新建设年产 20GW 硅片、30GW 电池项目，提升公司新产品生产能力。 2023年一季度邢台 5GW 组件项目顺利投产，此外各在建项目按计划推进，按照公司未来产能规划， 2023年底公司组件产能超 80GW。 N型产能持续扩张，公司发行可转债项目有序推进。项目计划募集资金不超过 89.60亿元，助力公司 N 型产品产能扩张。扬州、曲靖 N 型电池产能将于 Q2-Q3陆续投产，按规划，截至 2023年末公司 N 型电池产能将达到 40GW。 垂直一体化优势加深，全球化产能布局加快。公司垂直一体化产业优势持续加深，预计 2023年底，硅片和电池产能约为组件产能的 90%。在高效组件方面，能够以一体化产业优势为研发依托，快速将硅片、电池、组件各环节的新技术、新工艺实现量产。此外公司依托”一体两翼”策略，专注与主产业链配套布局光伏材料与设备业务。公司持续推进全球化产能布局，在马来西亚、泰国、越南等国家和地区积极布局产能建设，目前越南一体化工厂能够满足美国出货需求。2023年 1月，公司宣布将在美国投资 6000万美元建设组件工厂，预计于 2023Q4投产，年产能2GW。进一步完善海外一体化布局。 盈利预测与投资评级。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为100.3/116.7/141.2亿元，对应 PE 为 12.5/10.8/8.9倍。我们维持对公司“买入”的投资评级。 风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期。

事件：公司披露 2022年年报与 2023年一季报，2022年实现归属于母公司所有者的净利润为 55.33亿元，与上年同期相比，同比增加 171.4%。2022年实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为 55.57亿元，与上年同期相比，同比上升 200.9%。 2023年第一季度实现归属于母公司所有者的净利润为25.82亿元，与上年同期相比，同比增加 244.45%。2023年第一季度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为 24.90亿元，与上年同期相比，同比上升 254.75%。 一体化优势明显。公司上游生产的硅片，通过电池生产工艺加工成电池片，公司的电池片主要用于内部继续生产加工成组件，少量对外销售。公司电池片主要为单晶 182mm 尺寸的电池片，电池工艺类型主要为魄秀（Percium）电池技术及 n 型倍秀（Bycium）电池技术。随着公司新建电池项目的顺利投产、达产，电池转换效率大幅提升，生产成本明显下降，大尺寸电池在转换效率和生产成本上做到了行业领先水平。目前，公司魄秀（Percium）系列电池量产转换效率最高达到 23.9%，处于行业领先水平；最新的 n 型倍秀（Bycium）电池量产转换效率最高达到 25.3%，工艺将持续改进，进一步降低电池生产成本，提高电池的性价比。 行业地位领先。公司是行业领先的光伏产品提供商，同时也是国内光伏行业的先行者之一，已构建起包括太阳能光伏硅棒、硅片、电池及组件，光伏电站开发、建设和运营，光伏材料与设备在内的全产业链链条，成为光伏行业企业中产业链完整、结构布局协调的龙头企业之一。公司近年来通过产能扩建与产业链拓展，进一步加强光伏产品的供应能力，满足下游市场需求的增长与多元化，巩固自身在光伏行业中的领军地位。根据第三方权威咨询机构 PV InfoLink 统计数据，公司 2017-2021年组件出货量连续多年稳居全球前三名，2022年依然位居行业前列。 投资建议:未来公司持续扩张产能，有望享受龙头红利，强者恒强。我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 95.9/146.8/168.1亿元,对应 2023年 5月 19日收盘价 PE 为 13.14X/8.56X/7.49X,维持公司“买入”评级。 风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，终端需求不足的风险等。

事件：2023年 4月 26日公司披露 2023年一季度报，报告期内公司实现营业收入 204.8亿元，同比增长 66.23%；实现归属上市公司股东净利润 25.82亿元，同比增长 244.45%，单季度实现毛利率 19.11%，同比/环比上升 4.32/1.54个 pct，净利率 13.12%，同比/环比上升 6.84/4.06个 pct，表现符合预期。 一体化龙头优势尽显，组件盈利继续领先。报告期内。公司电池组件出货量11.70GW（含自用 152MW），其中组件海外出货量占比约 58%，分销出货量占比约 30%。结合公司的硅片、电池片产能规划与爬坡进度，我们预计公司一季度有效一体化率可覆盖组件出货，高收益欧美地区出货提升叠加硅料成本震荡下行以及组件期货属性收益，支撑产品盈利维持高位运行，在扣除投资收益、政府补贴后，我们测算公司一季度组件单瓦净利约 0.2元，继续领跑行业。 龙头强者恒强，N 型产品加速落地。产能扩产规划合理以及光伏产业链一体化程度提升的“内功修炼”是公司盈利重要的护城河。报告期内，公司在鄂尔多斯高新区投建年产 20GW 硅片、30GW 电池项目，邢台 5GW 组件项目顺利投产，各大在建项目稳步推进，2023年底硅片、电池一体化率有望达 90%，抵御产业链价格波动风险。面对当下 N 型产品的景气行情，公司积极推进宁晋、扬州、曲靖等地的 N 型产能落地，我们预计公司从二季度开始实现大规模 N 型组件出货，全年出货有望占比 30%，结合行业内各家厂商的产能规划及进度，我们认为有效、高质量的 N 型产品供给将在 2023年内持续紧缺，领先、可靠的 N 型 TOPCon 产能将有望全年享受价格、盈利溢价红利。 投资建议：预计公司 2023-2025年实现营业收入分别为 924.05亿元、1159.68亿元和 1493.66亿元，实现归母净利润分别为 91.89亿元、118.04亿元、156.56亿元，同比增长 66.1%、28.5%、32.6%。对应 EPS 分别为 3.90、5.01、6.64，当前股价对应的 PE 倍数分别为 14X、11X、8X，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；在建项目进展不及预期；上游原材料价格上涨；新技术开发不及预期等。

事件：公司发布 ]2023年一季度实现营业收入 204.8亿元，同比增长 66.2%；实现归母净利润 25.8亿元，同比增长 244.5%，业绩超市场预期。 组件出货延续高增，盈利能力持续提升。23Q1，公司电池组件出货量 11.70GW（含自用 152MW），同比增长 71.3%。其中组件海外出货量占比约 58%，分销出货量占比约 30%。预计 23Q1组件交付均价仍处高位，公司通过垂直一体化业务布局成本控制良好，加上运输费用下降等原因，23Q1盈利能力持续提升。 23Q1公司综合毛利率 19.11%，同比提升 4.3pp，环比提升 1.5pp。23Q1组件单位盈利测算在 0.22~0.23元/W，环比 22Q4提升约 0.05~0.06元/W。受利息收入增加、融资费用减少及汇兑损失减少等因素影响，报告期财务费用 6165万元，同比减少 70.9%。公司确认投资收益 1.7亿元，同比增长 68.3%，主要系参股硅料投资收益增加和锁汇交割收益减少综合所致。此外，本期存货跌价准备转回，资产减值损失冲回 1.4亿元。 一体化率提升，N型电池、海外产能持续加码。截至 2022年底，硅片、电池、组件产能分别达 40GW、40GW、50GW。公司持续推进产能布局，在鄂尔多斯高新区投资新建设年产 20GW 硅片、30GW 电池项目，提升公司新产品生产能力。2023Q1邢台 5GW 组件项目顺利投产，此外各在建项目按计划推进，按照公司未来产能规划，2023年底公司组件产能超 80GW，硅片和电池产能约为组件产能的 90%，一体化率进一步提升。目前公司 N型电池规划产能近 100GW，预计 2023年末 N型电池产能将达到近 40GW。海外产能方面，越南已形成 4GW硅片、电池、组件一体化产能，预计 2023年底一体化产能提升至 5GW，美国亦有 2GW 组件产能在建。 一体两翼布局：保供降本，拓展业务场景。公司以主产业链光伏产品事业群为依托，不断完善组织架构。设立智慧能源事业部，加大下游光伏应用的投入，不断扩大光伏电站开发建设规模，同步探索多种光伏发电应用场景的开发，包括 BIPV、储能等业务。设立光伏新材事业部，加强光伏辅材和设备的研发力量，包括光伏拉晶设备、光伏热场系统、光伏导电材料、光伏封装材料等业务，为主产业链快速发展保障供应的同时，持续降低成本贡献力量。 盈利预测与投资建议。公司 2023年一季度业绩超预期，上调 2023~2025年归母净利润预测为 99.0亿元、121.1亿元、142.4亿元，对应 PE 分别为 13倍、11倍、9倍。公司作为组件龙头，深耕一体化战略，N 型电池产能持续加码，美国高盈利市场出货顺利，维持“买入”评级。 风险提示：全球光伏装机波动风险；海外贸易政策风险；汇率波动风险。

公司是光伏组件老牌龙头企业，一体化组件业务稳健发展：公司成立于2005年，成立之初以光伏电池片业务为主，逐步发展成为具备硅片、电池片、组件以及下游电站业务一体化的光伏龙头企业。 2019年公司从纳斯达克私有化退市并借壳上市回归A股，融资能力加强，规模进一步扩张。2021年公司组件出货量位居全球第二，截止2022年底公司的硅片/电池片/组件产能分别达到40/ 40/ 50GW。 光伏行业持续高景气，一体化组件企业有望迎来量利齐升：随着全球碳中和进程加速推进以及硅料大量新增产能的陆续投放，预期硅料价格将逐步下降，光伏需求快速爆发。我们预计2023/ 2024/2025年全球新增光伏装机350/ 460/ 580GW。同时硅料价格高位回落，利润逐步向下游传导，组件龙头企业的成本、规模、渠道、资金壁垒高，行业集中度持续提升，强者恒强，一体化组件的盈利能力有望在硅料价格逐步下降的背景下持续修复，迎来量利齐升。 公司竞争优势显著，N型放量提升竞争力：公司一体化布局完善，规模优势明显，渠道网络遍布全球，品牌认知度名列前茅。产品端公司的N型电池技术积淀深厚，TOPCON量产提速。预期23年公司的硅片/电池片/组件产能进一步提升至约70/70/80GW，其中新增N型产能接近40GW。N型放量将提升产品竞争力，提高盈利稳定性。 盈利预测与投资建议：我们预计晶澳科技23-25年归母净利润将达95/ 124/ 151亿元，三年同比增长72%/ 31%/ 22%，当前股价（截止4月4日收盘价）对应估值为14X/ 11X/ 9X。鉴于公司为光伏龙头企业，选取隆基绿能、天合光能、晶科能源作为可比公司，22/ 23/24年可比公司平均PE估值为32X/ 18X/ 14X。结合可比公司估值，同时考虑公司23年起N型放量带来的综合竞争力提升，给予公司23年20倍PE，对应目标价81元/股，给予公司“买入”评级。 风险提示：需求不达预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。

晶澳科技发布2022 年年度报告，2022 年公司实现营业收入729.89 亿元，同比增长76.72%；实现归母净利润55.33 亿元，同比增长171.40%。其中，2022Q4 公司实现营收236.66亿元，同比增长55.65%，环比增长13.48%；实现归母净利润22.43 亿元，同比增长208.89%，环比增长41.34%。 投资要点2022 业绩超预期，单瓦净利持续提升2022 年公司实现营业收入729.89 亿元，同比增长76.72%，其中光伏组件销售收入703.45 亿元，同比增长78.27%；组件出货39.75GW（含自持电站672MW），同比增长56.18%，其中海外出货占比约58%，分销占比约35% ；组件销售38.11GW，同比增长58.31%。 2022 年公司实现归母净利55.33 亿元，同比增长171.40%；毛利率为14.78%，同比提高0.15pct；净利率为7.59%，同比提高2.53pct，且公司盈利能力逐季提升，净利率从Q1 的6.28%提升至Q4 的9.06%。测算得，2022 年全年公司组件售价（不含税）超1.8 元/W，单瓦净利约0.15 元/W，其中2022Q4 组件售价（不含税）约1.9 元/W，单瓦净利约0.18元/W，2023Q1 有望继续维持高单瓦净利。展望2023 年，在硅料和海运价格下降、N 型产品和美国市场订单占比提升背景下，公司整体盈利能力有望继续向好。 垂直一体化能力继续提升，N 型产品逐步放量截至2022 年底，公司组件产能近50GW，硅片和电池产能约为组件产能的80%。2022 年，公司曲靖10GW 拉晶及切片（曲靖20GW 拉晶切片项目二期）、越南3.5GW 电池、义乌5GW 电池、宁晋1.3GW TOPCon 电池、合肥2.5GW 组件等项目顺利投产，包头20GW 拉晶切片等新建项目均按计划推进。按公司产能规划，到2023 年底公司组件产能将超80GW，硅片和电池产能约为组件产能的90%，其中N 型电池产能将达到近40GW。公司N 型产品研发进度位居行业前列，量产TOPCon 电池转换效率最高达到25.3%，并将持续优化。目前，N 型TOPCon 组件较P 型平均溢价0.05~0.15 元/W，公司行业领先的TOPCon 布局有望充分享受新技术红利。 海外布局卓有成效，有望享受高端市场溢价2022 年公司在境内、欧洲、美洲分别实现营业收入291.72、229.10、99.44 亿元，分别同比增长80.54%、118.48%、145.90%。聚焦到美国市场，虽然目前光伏产品通关清关尚存一定压力，但长期来看，美国市场在IRA 法案刺激等多因素下需求向好。公司除布局越南4GW 一体化产能外，已开始在美国建设2GW 组件产能以满足美国当地供应，计划2023 年在美国市场出货3.5~4GW，有望充分享受高端市场溢价。 盈利预测预测公司2023-2025 年收入分别为946.45 、1146.45 、1356.45 亿元，EPS 分别为3.75、4.96、6.11 元，当前股价对应PE 分别为15.2、11.5、9.3 倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示光伏装机不及预期风险；上游原材料供应短缺风险；海外贸易政策风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

事件： 公司发布 2022年年报，全年实现营业总收入 729.89亿元，同比增长 76.72%；归属于上市公司股东的净利润 55.33亿元，同比增长171.40%；基本每股收益 2.40元/股，同比增长 160.87%；加权平均净资产收益率 24.19%，同比提升 11.11个百分点。公司拟向全体股东每10股派发现金红利 2.4元（含税），以资本公积金每 10股转增 4股。 点评： 2022年，公司经营量利齐升，一体化产能盈利能力优异。2022年，公司业绩表现优秀，主要得益于公司一体化产能扩张，光伏组件出货量的显著增长以及盈利能力的提升。截至 2022年底，公司光伏组件产能 50GW，同比提升 25%，硅片和电池匹配度 80%。全年公司光伏组件销售量 38.11GW，同比增长 58.31%。公司光伏组件单瓦毛利 0.26元，同比增加 0.03元；单瓦净利 0.139元，同比提升 73.75%。全年公司计提资产减值损失-11.09亿元，其中，存货跌价损失及合同履约成本减值损失-2.61亿元，固定资产减值损失-8.43亿元。 高强度研发保证技术领先性，数字化、智能制造提高生产效率。公司加强科技创新，高度重视产品研发。2022年，公司研发投入 46.08亿元，占营业收入比重 6.31%。公司量产 P 型电池转换效率最高23.9%，N 型电池转换效率最高 25.3%。公司推出新一代量产 N 型组件 Deep Blue 4.0X，其相对于传统主流 P 型组件，BOS 成本可降低 2.1%，LCOE 成本可降低 4.6%，满足高功率、高性价比市场需求。公司以数字化和智能化赋能业务发展，通过在生产工厂部署AGV 车、5G 网络、人工智能等智能技术，大幅降低员工数量，提升员工劳动效率和产品质量。这有利于切实推动企业高质量发展，铸造成本优势护城河，夯实企业核心竞争力。 推进全球战略布局，强化海外制造和分销能力。公司作为全球领先的一体化厂商，具备强大的产品分销能力。公司在海外设立了 13个销售公司，销售服务网络遍布全球 135个国家和地区，涵盖中国、欧洲、美国、日本和东南亚、澳洲、拉美以及中东等区域。销售渠道网络优势有利于公司光伏组件产品的全球分销，降低单一市场销售波动风险。同时，针对潜在的贸易摩擦风险，公司在东南亚建立垂直一体化 产能（4GW），在美国建光伏组件厂（亚利桑那州凤凰城，2GW 产能），保证部分贸易壁垒国家的光伏组件产品供应。 一体化产能不断扩张，2023年公司 N 型产品产能将大幅增长。面 对光伏行业良好的市场机遇，公司不断扩大先进产能规模，大尺寸、高效率、高功率、低成本组件产品的产能和比例快速增长。截至 2022年底，公司拥有组件产能 50GW，硅片和电池产能为光伏组件产能80%，行业地位位居前列。按照目前扩产计划，预计 2023年底公司光伏组件产能 80GW，硅片和电池产能匹配度提升至 90%，进一步加强公司对产业链自供比例的提升。值得一提的是，公司积极布局 N 型产品生产能力，2023年末 N 型产能 40GW，进一步优化公司产能结构。 积极利用资本市场募资，拟发行可转换公司债券。公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额不超过 89.60亿元，扣除发行费用后拟用于包头晶澳（三期）20GW 拉晶、切片项目、年产10GW 高效电池和 5GW 高效组件项目、年产 10GW 高效率太阳能电池片项目以及补充流动资金。本次发行转债扩产，有利于完善公司一体化产业链，巩固行业领先地位，减轻企业资金压力。目前，公司可转换公司债券发行处于交易所问询函回复阶段。 投资建议：暂时不考虑公司发行可转换债券转股的摊薄效应，预计公司 2023、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为78亿元、93亿元和 112亿元，对应每股收益为 3.33、3.94和 4.75元/股，按照 3月 27日 57元/股收盘价计算，对应 PE 分别为 17. 12、14.46和 12.00倍。尽管光伏行业存在扩产加剧、竞争趋于激烈风险，但公司作为老牌的光伏一体化厂商，具备深厚的技术积累、较强的供应链管理能力和完善的全球分销能力，市场竞争力突出。目前，公司估值处于历史较低水平，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 风险提示：光伏行业产能扩张过快，阶段性产能过剩，盈利能力下滑风险；全球产业政策变化风险；国际贸易保护风险。

投资要点事件： 公司发布 2022年年报， 2022年公司实现营业收入 729.89亿元， 比上年同期上升 76.72%； 归属于上市公司股东的净利润 55.33亿元， 比上年同期上升171.4%。 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 55.57亿元， 比上年同期上升 200.9%。 组件出货量持续提升， 海外份额保持较高水平： 随着光伏发电应用市场在全球“碳减排”政策的大力助推下蓬勃发展， 在全球范围内光伏发电“平价上网” 基本实现，公司销售服务网络已经遍及全球 135个国家和地区， 在境外主要国家设立销售公司13家。 报告期内， 公司充分发挥自身全球市场营销服务网络及品牌优势， 进一步加大市场开拓力度， 带动公司电池组件出货量再创历史新高， 公司电池组件出货量为 39.75GW（含自持电站 672MW） ， 其中组件海外出货量占比约 58%， 分销出货量占比约 35%。 新建产能如期投产， N 型产能持续推进： 截至 2022年底， 公司组件产能近 50GW，硅片和电池产能约为组件产能 80%。报告期内，曲靖 10GW拉晶及切片（曲靖 20GW拉晶切片项目第二期） 、 越南 3.5GW 电池、 义乌 5GW 电池、 宁晋 1.3GW 电池、合肥 2.5GW 组件等项目顺利投产， 各环节产能规模有序增加。 按照公司未来产能规划， 2023年底公司组件产能有望超 80GW， 硅片和电池产能约为组件产能 90%。 公司以自身研发优势为依托， 开发了多款受市场欢迎的新产品。 DeepBlue 4.0X 是公司面向全球市场推出的新一代量产N型高效组件，采用了高效N型倍秀（Bycium）电池技术、 自主研发的高密度组件封装技术以及高效封装材料， 具有高功率、 高效率、 高可靠性、 高发电能力等突出优势， 其中 78版型最高功率可达 625W， 组件转换效率达 22.4%。 相比于主流 P 型组件， DeepBlue 4.0X 组件的 BOS 成本可降低约 2.1%， LCOE 成本可降低约 4.6%， 能够为客户创造更高价值。 公司积极布局 N 型产品生产能力， 按照规划， 截至 2023年末公司 N 型电池产能有望达到近40GW， 公司将有步骤的实现向 N 型路线发展， 踏准行业发展节奏。 投资建议： 光伏平价以来， 行业装机量持续攀升， 我们认为全球对光伏的需求仍保持高增长， 公司产能布局合理， 同时具有完备全球渠道， 将充分受益行业的大发展，我们预计 2023-2025年， 归母净利润分别为 89.53、 110.06及 132.14亿元， 对应EPS（基准股本为 2023年 3月 29日总股本） 为 3.80、 4.67及 5.61元/股， 对应PE 为 14.9、 12.1及 10.1倍， 首次覆盖， 给予“买入-A” 的投资评级。 风险提示： 全球产业政策风险、 国际贸易保护风险、 供应链稳定风险。

事件：公司公布2022年业绩。公司实现营业收入729.89亿元，YOY+76.72%；归属净利润55.33亿元，YOY+171.4%；扣非归属净利润55.57亿元，同比+200.9%；基本每股收益2.4元/股，平均ROE为25.15%。22Q4营业收入236.66亿元，同比+55.65%，环比+13.5%；归属净利22.43亿元，同比+208.89%；扣非归属净利润23.16亿元，同比+200.85%，环比+44.1%。 组件出货量再创新高。根据光伏行业协会数据统计，2022年全球光伏市场新增装机容量预计约230GW，YOY+35.3%。公司充分发挥自身的全球市场营销服务网络优势和品牌优势，进一步加大市场开拓力度，带动公司电池组件出货量再创历史新高。公司2022年电池组件出货量39.75GW（含自持电站672MW），其中组件海外出货量占比约58%，全球排名第四，从而带动收入高增76%。 毛利率改善明显。Solarzoom数据显示，2022年初一线厂商特级致密料价格为230元/kg，全年一路上扬至9月达到最高点307元/kg，后维持高位运行，11月下旬开始出现松动迹象，12月中旬迅速回落，2023年1月4日价格降至170元/kg。受到原材料价格高企影响，组件环节盈利能力一度堪忧，根据Solarzoom数据，自2022年4月以来，组件整体毛利润一直为负值，12月底才由负转正。公司22Q4毛利率改善明显，超市场预期，达到17.6%（2022年全年毛利率14.78%），同比/环比提升1.8/3.8pcts，预计23Q1将持续提升。 盈利能力提升。受益于增发融资落地，公司2022年财务费用大幅削减，存款利息增加，叠加汇兑收益增加等因素，公司2022年期间费用率4.4%，YOY-3.4pcts，期间费用控制得当。综合以上因素，公司2022年净利率达到7.59%，YOY+2.5pcts；扣非后ROE（摊薄）/ROA分别为20.2%/8.57%，YOY+9/+4.1pcts。22Q4净利率达到9.06%，同比/环比+3.3/+1.2pcts；扣非后ROE达到8.8%，环比+2.2pcts。 一体化产能持续加码。公司拟投资建设鄂尔多斯高新区年产20GW硅片、30GW电池项目，预计投资额128.42亿元；建设周期预计36个月，将分期建设。上述项目符合公司未来产能规划的战略需要，有利于公司垂直一体化的产业链布局，满足市场对高效产品的需求，不断提高市场份额和盈利能力。按照公司产能规划，2023年底组件产能将超过80GW，硅片和电池产能将达到组件产能的90%左右。 投资建议：光伏市场前景广阔，公司作为产业链一体化战略的全球知名的高性能光伏产品制造商，2023年将充分受益硅料进入下跌周期后释放的利润红利。预计2023-2024年营收968.13亿元、1,172.31亿元，归母净利润92.72亿元、119.70亿元，EPS为3.93元、5.08元，对应当前股价PE为14.2倍、11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：全球产业政策变化带来的风险；产能投产不及预期的风险；上游原材料上涨超市场预期的风险；国际贸易摩擦风险；汇率波动风险等。