事件：公司发布2024年报及2025年一季报，2024公司实现营收25.9亿元，同比-47%，归母净利润-5.6亿元，同比-144%，毛利率为-0.44%，同比下降3.8pct；其中24Q4实现营收5.4亿元，同环比-42%/-5%，归母净利润-3.1亿元，同环比-102%/-181%，毛利率为-1.28%，同环比+2.3/1.8pct。2025Q1实现营收3.16亿元，同环比-64%/+41%，归母净利润-0.57亿元，同环比-205%/+81%。 2024年需求下滑盈利承压、2025Q1亏损收窄。公司2024年实现胶膜营收25亿元，出货4.24亿平，同比下滑25%，其中2024Q4出货我们预计约1亿平，环比基本持平；盈利端受膜价格下行以及库存减值损失（-1.17亿元）和资产处置收益（-0.29亿元）影响下滑，我们测算单平净利约-3～-3.1元（剔除减值等影响后约-1.6元/平）；25Q1预计出货约0.7-0.8亿平，环比下滑约30%，单平净利约-0.8元，亏损有所收窄，3月起下游胶膜需求旺盛推动胶膜价格上涨10%，Q2出货及盈利有望进一步修复，全年我们预计公司胶膜出货约4亿平。 汽车调光膜有望放量贡献增长点。公司24年成立汽车团队，在PDCLC调光膜上取得技术突破，当前产能20万平（对应10万辆车），已拿到4个定点，首个定点车型智己L6已于4月发布上市，Q2有望陆续交付放量，25年计划继续增加定点，26年进入交付放量阶段。目前调光膜匹配车型已下沉至20万元+车型，公司自研染料降本，远期成本有望再下降50%，市场空间进一步打开。AXPO皮革及PVE玻璃封装胶膜也有望于25H2及26年陆续拿到定点贡献增量业绩。 期间费率略有提升、存货有所下降。公司2024年期间费用2.7亿元，同比-10%，期间费率10.3%，同环比+4.2pct；2025Q1期间费用0.48亿元，同环比-30%/-33%，期间费率15.3%，同环比+7.4/1.9pct，主要系胶膜价格下行营收降低导致的费率上升。2025Q1公司经营性净现金流为3.6亿元，同比-67%；2025Q1末公司存货约1.2亿元，较2024年末下降21%。 盈利预测与投资评级：考虑胶膜行业竞争激烈，胶膜产品销售价格下调，公司主动放弃低价订单，叠加全球光伏需求增速放缓，公司胶膜出货增速有所下降，我们下调2025年及2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为-0.9/0.5/1.4亿元（20252026年前值为1.5/2.2亿元），同增83%/148%/207%，对应PE为-/71/23倍，考虑公司胶膜业务盈利有望逐步修复，同时新增长引擎汽车材料业务有望放量高增大幅改善业绩，因此维持“增持”评级。 风险提示：胶膜行业竞争加剧，汽车材料业务需求及客户拓展不及预期。

事件： 2025年 4月 18日，公司发布 2024年年报及 2025年一季报。 2024年公司实现营业收入 25.91亿元，同比-46.81%； 实现归母净利润-5.58亿元，同比亏损扩大； 实现扣非净利润-5.19亿元，同比亏损扩大。 24Q4公司实现营业收入 5.39亿元，同比-41.63%，环比-4.56%；归母净利润-3.10亿元， 续亏；扣非净利润-2.65亿元， 续亏；计提资产减值准备 2.08亿元，影响当期利润。 25Q1公司实现营业收入 3.16亿元，同比-64.02%，环比-41.41%；归母净利润-0.57亿元， 续亏；扣非净利润-0.58亿元， 续亏。 胶膜业务盈利阶段性承压。 2024年公司胶膜销售量为 4.24亿平米，同比下降 24.65%；胶膜业务收入 25.04亿元，同比下降 47.84%；毛利率为-0.54%，同比下降 3.61pct。 2024年胶膜的主要原材料树脂的价格较去年同期下降，光伏胶膜的销售价格相应下调，同时为控风险而采取谨慎销售政策，公司胶膜销量有所减少，导致营业收入减少。同时， 2024年以来胶膜行业竞争加剧，胶膜销售价格下调，毛利率下降，导致公司胶膜业务盈利阶段性承压； 加之前期为有效扩大市场份额，公司持续扩产，土地厂房、设备等固定资产折旧及各项摊销成本增加，进一步增加了亏损金额。 为应对行业下行风险，公司推出六大胶膜新品，技术保持行业领先； 同时， 执行谨慎策略，优化客户结构，应收账款总额下降， 2024年经营性净现金流转正，经营风险得到有效管控，有望帮助公司渡过行业低谷期。 汽车业务有望放量。 公司汽车业务包括 AXPO 轻量化环保皮革、 PDCLC 瞬光液晶调光膜以及 PVE 玻璃封装胶膜。公司于 2024年 3月成立汽车事业部，业内率先推广墨影瞬光液晶调光膜产品， 为车玻厂商提供技术领先、高性价比的调光膜以制成高性价比的调光天幕和车窗，获得了整车厂和车玻厂的技术及应用认可， 2024年以来，公司已获得定点并有望于 2025年实现批量化供应。 此外，随着公司调光膜在汽车领域的推广及小批量使用，产业化能力取得明显进步，产成品率提升及规模化将带来持续的降本，有望较快提升调光天幕及车窗的渗透率，同时为公司带来收入增长和盈利能力的提升。 投资建议： 我们预计公司 2025-2027年营收分别为 21.70、 29.54、 41.52亿元，归母净利润分别为-1.00、 1.02、 2.48亿元，以 4月 21日收盘价为基准，对应 2026-2027年 PE 为 32X、 13X， 公司汽车业务有望放量， 将增厚公司利润， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期， 市场竞争加剧等。

事件：2023年公司实现营业收入48.72亿元，同比减少8.2%，实现归属上市公司股东净利润-2.29亿元，同比减少556.29%，实现扣非净利润-2.45亿元，同比减少963.37%。2024Q1公司实现营业收入8.77亿元，同比下降35.08%，实现归属上市公司股东净利润-0.19亿元，同比减少182.83%，实现扣非净利润-0.22亿元，同比减少192.01%。 公司业绩承压，盈利能力环比改善。分季度看，公司2023Q4销售毛利率为-3.56%，销售净利率为-16.61%，2024Q1销售毛利率为3.82%，销售净利率为-2.15%，盈利能力环比改善。23年光伏胶膜的需求受行业因素影响反复波动，主要原材料EVA树脂的价格由于扩产周期、需求传导、短期因素扰动等原因亦剧烈波动，导致胶膜的售价及毛利率水平随之波动，加之光伏行业整体产业扩增产能，竞争格局较为严峻，胶膜毛利率受到挤压并原材料存货减值金额较大，导致公司业绩出现亏损情况。 公司胶膜业务产能稳步提升并国际化布局，供货能力继续增强。23年公司位于浙江平湖、越南北江的胶膜扩产募集资金项目稳步推进，其中平湖项目已投产，越南项目拟于2024年三季度投产，整体供货能力继续增强。同时23年公司推出新型电池组件封装方案，覆盖N型TOPCON、HJT双面组件专用EPE共挤型胶膜，以及TOPCON单玻EXP胶膜、0BB多品类技术覆膜等新产品。公司突破HJT转光胶膜核心原料的国际专利壁垒，进一步提升转光胶膜的稳定性和可靠性。胶膜封装产品全面迎接N型时代。 汽车用新型材料2023年取得突破性进展并形成产业化能力。公司聚焦汽车用新型材料领域，创新研发环保XPO人造革表面材料，以更低VOC排放、安全环保、舒适耐磨等优势，具广泛应用前景。公司与国际知名供应商战略合作，共同推广于汽车驾驶座舱的座椅、仪表盘、车门内饰等应用场景。23年取得了海外某新能源车企的新车型的认证和订单，现已实现批量供货。此外在天幕和无边框车窗等方面均有良好进展。 投资建议：公司光伏胶膜业务出货量稳步增长，新材料业务不断发展，预计公司2024-2026年归母净利润为0.56/1.02/1.42亿元，对应PE为58X/32X/23X。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

事件：公司发布2023年报&2024一季报，2023年公司实现营收48.72亿元，同比-8%，归母净利润-2.29亿元，同比-556%，扣非归母净利润2.45亿元，同比-963%；其中23Q4实现营收9.23亿元，同环比-21%/-40%，归母净利润-1.53亿元，同环比-84%/-272%，扣非归母净利润-1.47亿元，同环比-57%/-183%；2024Q1实现营收8.77亿元，同环比-35%/-5%，归母净利润-0.19亿元，同环比-183%/88%，扣非归母净利润-0.22亿元，同环比-192%/85%。业绩基本符合预期。 2024Q1出货环比略增、盈利有所改善。公司2023年实现胶膜出货5.6亿平，同增29%+，其中2023Q4我们预计出货约1.2亿平，环降约30%，主要系组件排产下降需求减弱，盈利端胶膜价格下行，毛利率下降叠加库存减值损失较多使得2023Q4单平净利约-1.3元；2024Q1出货同比略降，环比略增，测算单平净利约-0.17元，单平亏损有所收窄，主要系2024年1、2月份胶膜价格处于低位，盈利承压，公司出货有所收缩，2024年3月胶膜涨价传导成本叠加组件排产提升，出货环增一倍以上，但2024Q1整体依旧亏费用，2024Q2我们预计出货环比略增，全年我们预计公司胶膜出货7-8亿平，同增20%+。 期间费率略有提升、存货有所下降。公司2024Q1期间费率约7.9%，同环比+2.45pct/+0.32pct，主要系加大研发投入叠加胶膜价格下行营收降低导致费率有所上升，2024Q1末公司存货约6.4亿元，较2023年末降低0.9亿元。 盈利预测与投资评级：考虑胶膜行业竞争激烈，我们下调2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，我们预计2024-2026年归母净利0.5/1.5/2.2亿元（2024-2025年前值为1.6/2.6亿元），同增+123%/182%/48%，考虑公司胶膜出货逐步提升，拓展新材料为第二增长极，维持“增持”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。

公司发布 2023年业绩快报， 盈利同比由盈转亏。光伏胶膜价格阶段性承压、原材料价格不利波动导致盈利能力承压；粒子价格见底或促成胶膜价格反弹； 维持增持评级。 支撑评级的要点 2023年公司业绩由盈转亏： 公司发布 2023年业绩快报， 全年实现盈利-2.36亿元，同比减少 572.05%， 实现扣非盈利-2.51亿元，同比减少984.72%。 根据公司业绩计算， 2023Q4盈利-1.61亿元， 扣非盈利-1.53亿元。公司此前发布业绩预告，预计公司全年盈利-2.4~-2.2亿元，公司业绩处于业绩预告区间。 胶膜毛利率下降， 叠加减值导致亏损： 2023年胶膜原材料 EVA 粒子价格快速下降， 一方面导致 EVA 产品价格下降，一方面导致公司持续库存减值。根据索比咨询数据，截至 2024年 1月 3日， 原材料 EVA 粒子价格降至 1.10万元/吨，较 2023年初下降约 23%，透明 EVA 胶膜、 POE 胶膜单价分别降至 7.24元/m2、 14.06元/m2， 分别较 2023年初下降约 28%、12%，公司胶膜毛利率受损。 2023年公司减值金额较大， 前三季度公司提资产减值损失约 1.1亿元， 其中 Q3受胶膜订单价格下滑以及库存成本较高的影响对 EVA树脂及相关产品计提存货跌价约 8000万元，由于 EVA粒子、 胶膜报价在 Q4继续下调，减值或对公司利润造成影响。 粒子、胶膜价格反弹叠加新产品应用，公司基本面改善： 2024年以来，EVA 粒子与胶膜价格均触底反弹，根据索比咨询数据，截至 2月 22日，EVA 价格已上涨至 1.21万元/吨， 透明 EVA 胶膜单价涨至 7.48元/m2，胶膜基本面有望恢复。 新领域方面， 公司单层 POE 胶膜在 BC 组件中已经实现稳定应用、 TOPCo 组件用新型 EPE 胶膜占比快速提升。 提升回购金额提振投资者信心： 2月 7日，公司披露将回购股份资金总额由 3000-5000万元提升至 7000-9000万元。截至 1月 31日，公司已回购65.98万股，成交价 44.20-95.45元/股，已支付资金总额 4770万元。 估值 考虑到 EVA 粒子价格下降推动胶膜价格下降，且 EVA 胶膜行业产能释放，我们将公司 2023- 2025年预测每股收益调整至-2.81/1.76/2.54元（原预 测 2023-2025年 每 股 收 益 为 5.39/9.08/12.17元 ） ， 对 应 市 盈 率-17.6/28.2/19.5倍； 由于 EVA 粒子价格阶段性企稳，胶膜价格有望恢复性增长，公司盈利有望恢复， 维持增持评级。 评级面临的主要风险 原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险；政策不达预期。

事件：公司2023年营收48~50亿元，同降6~10%；归母净利润-2.4~-2.2亿元，同降539~579%；扣非归母净利润-2.6~-2.4亿元，同降945~1015%。 其中2023Q4营收8.5~10.5亿元，同降11~28%；归母净利润-1.6~-1.4亿元，同降74~98%；扣非归母净利润-1.6~-1.4亿元，同降51~72%，业绩低于市场预期。 产品跌价+库存损失致2023Q4业绩低于预期。我们预计2023年胶膜出货5.5-6亿平，同增30%+，其中2023Q4约出货约1-1.5亿平，环降约30%，主要系组件排产下降需求减弱。盈利端：经营层面考虑胶膜价格随粒子价格下行，毛利率承压而无法覆盖财务费用，叠加公司改变库存策略，2023Q4粒子跌价过程中较少采购粒子因此库存成本未随之降低，2023Q4库存减值损失较多，整体我们预计单平净利环降1元至约-1～-1.5元/平，导致公司业绩低于预期，但库存策略调整下公司2023Q4经营性现金流已由负转正。 2024Q1我们预计环比略有改善。展望2024Q1：1）成本端：粒子价格降至1万元/吨时公司加大采购力度，我们预计2024Q1粒子成本环比改善；2）价格端：粒子价格虽略有反弹，但胶膜价格未及时传导，价格仍处于较低水平；3）出货端：1、2月受需求偏弱及春节假期影响，出货环比略有下降，我们预计3月出货改善较为明显。整体2024Q1业绩我们预计环比略有改善。 盈利预测与投资评级：基于公司业绩不及预期，我们预计2023-2025年归母净利-2.3/1.6/2.6亿元（2023-2025年前值为4.2/7.4/9.9亿元），同增-556%/171%/61%，考虑胶膜行业竞争加剧，价格下行，盈利承压，下调至“增持”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。

事件描述海优新材发布 2023 年三季报， 2023 前三季度实现收入 39.49 亿元，同比下降 4%；归母净利-0.75 亿元；其中， 2023Q3 实现收入 15.49 亿元，同比增长 18%，环比增长 48%；归母净利-0.41 亿元。 事件评论 2023Q3 量利拆分来看，我们预计公司 Q3 胶膜销售环比有较大幅度提升。得益于 8-9 月组件排产向好，公司出货量的修复较为显著。盈利水平上看，我们预计 2023Q3 单平净利相比 Q2 实际经营业绩已经扭亏，其中 7 月预计仍有较大压力， 8-9 月有所修复。 其他数据方面，公司 Q3 发生资产减值损失 0.8 亿，主要原因是 9 月末 EVA 粒子大幅跌价，公司基于谨慎性原则，计提存货跌价准备。Q3 公司期间费用率 5.5%，环比下降 1.2pct，反应费用管控良好， Q3 末存货 9.5 亿，环比下降 16%。 展望后续，我们认为胶膜环节竞争激烈的背景下，公司凭借产品结构、成本控制的优化，以及东南亚产能的布局，盈利能力有望逐步从困境中逐渐修复。同时，公司开始布局汽车智能玻璃膜材料、表面材料等业务，近期进展较为顺利， 2024-2025 年有望贡献收入，带来新的业绩增长点。 我们预计公司 2024 年实现利润分别为 2.5 亿元，对应 PE 为 24 倍，维持“买入”评级 风险提示1、竞争格局恶化。胶膜行业资产较轻，行业增速较高，引发业内较多产能扩张计划，后续如果竞争格局恶化，或对公司盈利能力产生负面影响。 2、光伏装机不及预期。我们预计 2024-2025 年全球光伏装机增速在 20%-30%，如果因消纳压力、政策波动等因素导致装机不达预期，各环节企业出货将相应减少。

23Q3实现归母净利润-0.4亿元，同比减亏0.3亿元。23Q1-Q3公司实现营业收入39.5亿元，同比下滑4%；实现归母净利润-0.8亿元，同比下滑156%。 对应23Q3单季度公司实现营业收入15.5亿元，同比提升18%，环比提升48%；实现归母净利润-0.4亿元，同比减亏0.3亿元，环比减亏0.2亿元。受23Q3末产品订单价格下滑以及库存成本较高的影响，基于审慎原则，23Q3公司计提存货跌价准备0.8亿元。 胶膜出货量环比提升显著，持续深耕TOPCon封装技术储备。我们测算，23Q3公司胶膜出货量1.8亿平，环比提升约60%，23Q1-Q3出货量约4.5亿平，超过2022年全年出货量；23Q3单平净利-0.22元，环比减亏0.3元。头部企业维持份额优先策略，胶膜价格进入底部运行区间，随着尾部产能持续出清，未来行业竞争格局有望改善。23Q1-Q3，公司持续对抗PIDEVA胶膜、白色增效EVA胶膜和增效共挤POE胶膜、多品类POE胶膜的性能深入研究并持续提升产品品质，尤其在TOPCon配套胶膜技术方向取得了良好进展。公司增加了单层POE胶膜品类并重点改善POE胶膜易打滑及碰片等缺陷，同时成功研发了EXP型和迭代EPE共挤POE胶膜产品，可在保障胶膜耐水解性能的前提下，大比例降低POE树脂使用量，为TOPCon组件未来快速发展做好技术储备。 携手陶氏展开POE产品深度合作，重点发力汽车新材料市场。公司新增新能源汽车智能玻璃用调光膜等电子功能膜，以及降温降噪PVE玻璃胶膜等新产品，同时汽车智能座舱新型环保表面材料也取得了良好进展。此外，公司与陶氏化学（中国）投资有限公司签订合作备忘录，陶氏中国将向公司在POE树脂开发及POE产品稳定供应上提供支持，以期建立起双方间更深层次的合作关系，共同推进POE在汽车智能座舱表面材料市场的成长。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；投产进度不及预期。 投资建议：考虑公司光伏胶膜业务在当前竞争格局下的定价策略及原材料EVA粒子价格大幅波动影响，下调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年收入55.8/66.3/78.1亿元（2023-2025年原预测为85.6/120.9/139.2亿元），同比增速5%/19%/18%，归母净利润0.50/2.21/2.59亿元（2023-2025年原预测为5.31/8.02/9.19亿元），同比增速1%/337%/18%；摊薄EPS=0.60/2.62/3.09元，当前股价对应PE=116/26/23x，维持“买入”评级。

事件：公司 2023 年上半年实现营业收入 24 亿元，同比下降 14.72%，归属上市公司股东净利润-0.34 亿元，同比下降 116.42%，归属上市公司股东扣非净利润-0.46 亿元，同比下降 122.46%。 原材料价格波动风险及财务费用增加造成公司利润下降。上半年光伏行业硅料、硅片价格持续波动造成组件客户订单不稳定，胶膜细分市场竞争持续，毛利率下滑。二季度 EVA 树脂价格下降幅度较大，上半年存货减值准备金额计提较高。 同时，公司融资规模增加相应财务费用增加较多。综合因素叠加造成公司 23 年上半年归属于上市公司股东的净利润较上年同期减少 116.42%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润较上年同期减少 122.46%顺应光伏技术发展趋势，积极开发新产品。2023 年上半年，公司持续对抗 PIDEVA 胶膜、白色增效 EVA 胶膜和增效共挤 POE 胶膜、多品类 POE 胶膜的性能深入研究并持续提升产品品质，尤其在 TOPCON 配套胶膜技术方向取得了良好进展。公司增加了单层 POE 胶膜品类并重点改善 POE 胶膜易打滑及碰片等缺陷，同时成功研发了 EXP 型和迭代 EPE 共挤 POE 胶膜产品，可在保障胶膜耐水解性能的前提下，大比例降低 POE 树脂使用量，为 TOPCON 组件未来快速发展做好技术储备。同时公司密切关注行业新的组件技术发展趋势，对 HJT、钙钛矿等新型组件所需配套的胶膜技术密切跟踪并积极研发，实现 HJT 转光剂的自主研发和产业化，为 HJT 等新型组件的发展做好技术和产品储备。 积极布局非光伏领域，力争不断强化技术领先性。公司积极布局的汽车智能玻璃用电子功能膜、高强度降噪降温 PVE 玻璃胶膜以及新型环保表面材料，以公司积淀的光伏封装胶膜技术为基础，结合多领域高分子膜的应用技术，通过自行设计的生产设备及自行摸索的加工工艺及流程，历经多年研发，取得了良好技术进展，研发成功的新产品具备综合技术优势和时间先发优势。 投资建议：我们预计公司 2023-2025 年实现归母净利润分别为 2.45/4.36/6.36 亿元，对应 PE 为 25 x/14x/10x。胶膜行业整体集中度高，竞争格局稳定，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；终端需求不足风险；行业竞争加剧风险。

8 月 30 日公司披露 2023 年中报，上半年实现营收 24 亿元，同比-15%；实现归母净利润-0.34 亿元，同比-116%。其中，Q2 实现营收 10.5 亿元，同比-34%；实现归母净利润-0.57 亿元，同比-144%。 需求波动价格下跌，胶膜盈利承压。测算上半年公司胶膜出货 2.6-2.7 亿平，同比增长超 20%，其中 Q2 出货约 1.1-1.2 亿平，环比有所下降，主要因 Q2 前期 EVA 树脂价格上涨、公司原材料成本上升，但Q2中后期光伏产业链价格快速下跌导致终端需求观望，组件企业减少胶膜采购，胶膜产品价格显著下降，二季度公司价格端降幅大于成本端降幅，毛利率下降至较低水平。此外，因二季度EVA 树脂价格先涨后跌大幅波动，公司计提存货减值 4339 万元，导致胶膜业务亏损。 Q3 量利齐修复，N 型放量放大技术优势。7-8 月光伏产业链上游价格企稳，组件排产提升带动光伏胶膜需求增长，胶膜排产显著提升，公司 7-8 月开工较满，预计三季度出货显著增长。随需求回暖，近期胶膜及粒子价格回升，考虑公司现有原材料库存成本较低，预计 Q3 公司盈利能力显著改善。下半年 TOPCon 电池出货增长，公司积极进行相关产品研发储备，新增单层 POE 胶膜，研发EXP 和迭代 EPE 共挤 POE 胶膜产品，同时实现 HJT 转光剂自主研发和产业化，持续提升产品竞争力。2018 年公司业内领先推出 EPE胶膜，技术积淀深厚，有望充分受益 N 型发展趋势，进一步提升盈利能力与市场份额。 汽车领域研发快速推进，有望贡献新的业绩增长点。除光伏领域，公司积极布局汽车智能玻璃用电子功能膜、高强度降噪降温PVE 玻璃胶膜及新型环保表面材料，根据市场需求设计新产品并根据需求快速改进产品性能，已成为汽车零配件企业主要合作的新品开发的材料供应商之一，有望成为公司新的业绩增长点。 根据我们对产品价格的最新判断，下调公司 2023-2025 年归母净利润预测至 3.63（-44%）、4.79（-47%）、6.68（-42%）亿元，维持“买入”评级。 原材料价格上涨超预期；竞争格局恶化

事件：4月28日公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年公司共实现营收53.07亿元，同比增长70.9%；实现归母净利润0.5亿元，同比下降80.14%；实现扣非净利润0.28亿元，同比下降88.34%。2023年一季度共实现营收13.51亿元，同比增长9.98%；实现归母净利润0.23亿元，同比下降70.56%；实现扣非归母净利润0.24亿元，同比下降69.44%。 市占率快速增长，扩产势头强劲。光伏装机持续高景气，公司光伏胶膜产销两旺，出货营收均保持高速增长。2022年，公司光伏胶膜产品实现营收52.58亿元，同比增长72.28%；销售量达4.35亿平，同比增长76.88%，市占率继续提升。公司扩产稳步推进，22年6月发行可转债建设盐城年产2亿平米光伏封装胶膜项目（一期）和上饶年产1.5亿平光伏封装材料项目（一期），23Q1拟募资建设镇江年产2亿平米光伏封装材料生产项目（一期）和上饶年产2亿平光伏胶膜生产项目（一期）。随着新建产能逐渐放量，公司出货能力将进一步提升，领先地位稳固。 胶膜盈利触底反弹，产品结构优化迎N型放量。2022年公司毛利率7.87%，同比下降7.49pct，处于历史低位，主要由于EVA粒子价格剧烈波动，公司在前期粒子价格高位囤货，而22Q4粒子大幅跌价，胶膜售价随之下调，产生高价库存成本和低价售出的错配，胶膜业务亏损，业绩表现短暂承压。23Q1高价库存消化后影响减弱，胶膜售价回升，我们测算单平净利在0.15元左右，公司综合毛利率环比上升至6.26%；硅料价格下行，下游组件排产增多带动辅材需求，胶膜盈利有望进一步修复；电池N型化技术迭代趋势显著，公司积极优化产品结构，领先推出TOPCon专用新型EXP胶膜、改进型EPE胶膜等，新增产能也主要集中在能获得较高盈利能力的双玻组件和N型电池组件配套使用的胶膜，有望充分享受N型红利，带动利润增厚。 POE保供优势领先，拓展新能源汽车领域。公司积极探索非光伏领域，成功研发了新能源汽车智能玻璃用调光膜等电子功能膜、降温降噪PVE玻璃胶膜等新产品，汽车智能座舱新型环保表面材料也取得了良好进展。公司于4月25日与陶氏中国签订POE树脂开发及POE产品供应的合作备忘录，推进POE在汽车智能座舱表面材料市场的成长。双方的深层次合作或有助于公司光伏级POE粒子的保供能力增强，POE类胶膜出货增多，光伏和非光伏业务同步快速发展。 投资建议：预计公司2023-2025年实现营收分别为90.33亿元、131.26亿元和164.87亿元，实现归母净利润分别为5.22亿元、8.67亿元和10.52亿元，同比增长942%、66.2%、21.3%。对应EPS分别为6.21、10.32、12.52，当前股价对应的PE倍数分别为19.7X、11.9X、9.8X，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；下游需求不及预期；原材料价格波动风险等。

事件：4 月28 日，公司发布2022 年年报及2023 年一季报。2022 年公司实现营业收入53.1 亿元，同比+70.9%；归母净利润0.5 亿元，同比-80.1%；毛利率7.9%，同比-7.2pct。2022Q4 营收11.7 亿元，同/环比+6.4%/-10.9%；归母净利润-0.8 亿元，同比-163.2%；毛利率2.9%，同/环比-17.3/+4.2pct。由于原材料价格大幅下跌及财务费用增加等因素，公司2022 年盈利下滑。2023Q1 公司实现营收13.5 亿元，同/环比+10.0%/+15.0%；归母净利润0.2 亿元，同比-70.6%；毛利率6.3%，同/环比-6.3/+3.3pct，盈利能力环比改善。 22 年胶膜盈利承压，23 年将迎来量利齐升：2022 年公司光伏胶膜出货4.35 亿平，同比+76.9%，单平售价（不含税）为12.1 元，同比-2.6%，单平净利约0.1 元，同比-0.9 元；2022 年下半年原材料价格大幅下降，胶膜价格相应下调，受高价粒子库存影响，公司胶膜盈利水平降低。估算2023Q1 公司胶膜出货超过1.5 亿平，同比+40%-50%，单平售价约8.5 元，单平净利约0.15 元，盈利水平环比提升。展望2023 年全年，预计公司有效产能将达到9 亿平以上，全年出货有望超过8 亿平。 同时预计下半年粒子可能出现阶段性紧张从而带动胶膜价格上调，N 型电池放量优化公司出货结构，胶膜盈利水平将持续得到修复。 持续投入研发与创新，新能源汽车领域取得进展：在光伏胶膜领域，公司2022 年新增单层POE 胶膜、TOPCON 专用新型EXP 胶膜等产品，HJT 专用转光胶膜研发实现突破，公司光伏胶膜技术持续领先、品类丰富。在非光伏领域，公司新增新能源汽车智能玻璃用调光膜等电子功能膜，以及降温降噪PVE 玻璃胶膜等新产品，同时汽车智能座舱新型环保表面材料也取得了良好进展，非光伏领域的拓展未来有望打开公司成长空间。 投资建议：在胶膜行业竞争加剧的态势下，我们下调公司2023、2024 年的盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为5.3 亿元、8.1 亿元、9.3 亿元，对应PE 为19.3、12.8、11.1 倍，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示：光伏装机不及预期；胶膜价格大幅下降；原材料成本大幅上升等。

业绩总结：公司发布 ] 2022年年报和 2023年一季报。2022年公司实现营收 53.07亿元，同比增长 70.90%；归母净利润 5009.32万元，同比下降 80.14%；扣非净利润 2840.47万元，同比下降 88.34%；EPS 0.6元。2023年一季度公司实现营收 13.51亿元，同比增长 9.98%；归母净利润 2274.57万元，同比下降70.56%；扣非净利润 2359.56万元，同比下降 69.44%；EPS 0.27元。 产销与营收持续高增，N型组件封装胶膜研发进展顺利。2022年全球光伏装机需求再迎高速增长，光伏胶膜需求随之高增。公司光伏胶膜产能持续扩张，保障出货需求，2022年光伏胶膜销量 4.35亿平，同比增长 76.9%；光伏胶膜营收 52.6亿元，同比增长 72.3%，光伏胶膜产销规模位居行业前列。随着下游 N型电池组件技术迭代，对胶膜相应提出性能优化升级等需求。报告期内公司持续加强研发投入，配合下游不同 N 型电池组件，推出新型 EXP 型共挤 POE、针对 TOPCon 的单层 POE、N 型单玻组件用白色供给胶膜、HJT 专用胶膜、HJT 专用转光剂等系列产品，为下游提供多样的封装方案，保证 2023年 N 型组件迭代期间公司胶膜产品的技术领先。 2022年受原材料 EVA粒子价格波动，2022H2盈利下降，23Q1有所修复。2022年光伏 EVA 粒子价格大幅波动，年中最高至 3万元/吨，年末最低至 1.3万元/吨，影响胶膜价格和原材料库存成本，叠加 22Q4下游组件开工波动，胶膜行业盈利因此大幅波动。22Q4公司综合毛利率 2.95%，净利率-7.09%，盈利能力处于近年来低点。2023年以来下游组件开工回暖，23Q1公司胶膜出货环比提升，同时 EVA 粒子价格底部回升、胶膜价格有所上调，因此一季度公司盈利有所修复，综合毛利率提升至 6.26%，净利率至 1.68%，胶膜单平利润 0.15元以上。 汽车配套材料领域实现突破。近年来公司持续在 PVE 玻璃胶膜、电子功能膜等领域研发，2022年在汽车领域用调光膜、高强度 PVE 玻璃胶膜、环保表面材料等方面取得阶段性的成果。近期公司与陶氏化学签订 POE 五年合作备忘录，共同推进 POE在汽车智能座舱表面材料市场的成长，或成为公司第二成长曲线。 盈利预测与投资建议：我们预计未来三年公司归母净利润 CAGR为 182.39%，维持“买入”评级。 风险提示：全球光伏装机需求不及预期的风险；公司产能投放不及预期的风险； 行业竞争加剧，公司盈利下降的风险；政策变化的风险。

投资要点事件： 2月 28日，公司发布 2022年业绩快报。公司预计 2022年实现营业收入 53.2亿元， 同比+71.4%； 归母净利润 0.5亿元， 同比-80.2%； 扣非归母净利润 0.3亿元， 同比-88.4%。 其中预计 Q4单季营收 11.9亿元， 同/环比+7.9%/-9.7%； 归母净利润-0.8亿元， 同/环比-163.4%/-11.8%； 扣非归母净利润-0.9亿元， 同/环比-176.1%/-10.9%。 本着审慎原则， 公司补提存货跌价准备金额 4,385.87万元， 因此归母净利润低于之前的业绩预告数值（业绩预告中为 0.7亿元- 0.9亿元） 。 胶膜 Q4盈利承压， 2023年将迎来量利齐升： 公司 2022年下半年胶膜需求不达预期， 预估全年胶膜出货 4亿平出头。 同时由于 EVA 树脂价格大幅下调叠加胶膜需求变化， Q3开始胶膜销售价格紧跟 EVA 树脂快速向下调整， 而胶膜原材料成本受库存影响存在滞后， 公司下半年胶膜毛利率明显下降。 2023年产业链降价趋势下光伏将迎来确定性高增长， 我们预计公司出货超过 8亿平。 同时预计 2023年粒子维持紧平衡态势且价格持续上升， N 型电池占比快速提升， 在优秀的原材料保供能力及技术实力下， 公司盈利能力将持续修复。 持续扩产胶膜， 市占率将进一步提升： 公司持续推进产能建设， 随着镇江 2亿平项目、 平湖 2亿平项目、 越南 1亿平项目等陆续落地， 预计公司 2023年末产能约 12亿平， 全年有效产能将达到约 9亿平。 产能快速提升及 N 型电池胶膜产品放量预期下， 预计 2023年公司胶膜市占率有望超过 20%。 投资建议： 在今年光伏新增装机高增及 N 型电池占比快速提升预期下， 公司出货将迎来翻倍增长， 且出货结构将进一步优化， 在全年粒子涨价预期下， 公司盈利能力将得到大幅修复。 预计公司 2023、 2024年归母净利润分别为 8.1亿元、 10.6亿元，相当于 2023年 18.7倍的动态市盈率， 首次覆盖， 给予“买入-A” 的投资评级。 风险提示： 光伏装机不及预期； 胶膜价格大幅下降； 原材料成本大幅上升等。

22Q3业绩承压，实现归母净利润-0.75亿元 2022Q1-Q3，公司实现营业收入41.32亿元，同比增长106.42%；归母净利润1.33亿元，同比增长10.49%。2022Q3，公司实现营业收入13.18亿元，同比增长66.35%；实现归母净利润-0.75亿元；销售毛利率-1.24%，环比减少16.71pct；销售净利率-5.67%，环比减少13.92pct。公司盈利降低的主要原因系：（1）胶膜价格下调与存货成本加权平均结转下调不同步，导致毛利率大幅下降；（2）为保证原料供应，公司主动增加库存，导致产品成本阶段性较高。 可转债发行顺利完成，产能扩张有望推动市占率持续提升 2022年上半年，公司泰州生产基地新增胶膜产能顺利达产，上饶生产基地胶膜生产设备安装及产能爬坡顺利，公司光伏胶膜产能持续扩大，交付能力大幅提升。此外，公司完成6.94亿元可转债发行并募集资金到位，保障未来胶膜扩产项目顺利实施。此次募集资金将用于建设平湖年产2亿平方米光伏封装胶膜项目（一期）及上饶年产1.5亿平米光伏封装材料项目（一期），其中公司重点扩增了双玻组件以及N型电池组件等新型组件的配套胶膜的生产能力，助力公司提升高品质胶膜的供货能力，从而进一步优化公司产品结构。 持续加大研发投入，光伏+非光伏领域胶膜产品齐突破 公司依托深厚的技术积累，与产业深度融合，开发出透明抗PID型EVA胶膜、白色增效EVA胶膜、多品类POE胶膜及玻璃胶膜等产品。公司持续对抗PID的EVA胶膜、白色增效EVA胶膜、多品类POE胶膜的性能做深入研究并提升产品品质；重点针对大尺寸组件以及N型电池配套组件、Topcon及异质结组件配套胶膜加大研发投入。同时，公司将积淀的核心技术和玻璃胶膜等非光伏产业深度融合，将新型胶膜产品应用于非光伏领域，部分新品已进入产业化和试订单阶段。 盈利预测及估值 下调盈利预测，维持“买入”评级：公司是光伏胶膜优质供应商，产能持续扩张有望推动公司业绩快速增长。受胶膜价格下调与存货成本加权平均结转下调不同步等影响，公司Q3业绩不及预期，我们下调公司2022-2024年盈利预测，预计分别实现归母净利润2.54、7.77、9.83亿元（下调前分别为5.46、8.02、9.96亿元），对应EPS分别为3.03、9.25、11.70元/股，对应PE分别为57、19、15倍。维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机不及预期；原材料价格波动；市场竞争加剧。