事件描述 公司发布 2022年年报及 2023年一季报， 2022年公司实现营业收入 14.3亿元， 同比增长 33.6%； 实现归母净利润-0.6亿元， 同比减少 151.4%。 2023年 Q1公司实现营业收入 3.4亿元， 同比增长 5.6%， 实现归母净利润 344.4万元， 同比增长 237.6%。 事件点评 原材料价格影响 2022年盈利， 2023年有望触底回升。 2022年公司毛利率为 15.4%（YOY-10.8pct）， 归母净利润率为-4.2%（YOY-14.5pct）。 盈利能力下降主要受以下因素影响： 1） 三季度开始光伏封装胶膜市场售价随 EVA粒子市场价格下降而下调， 公司基于材料成本及合理利润率制定的销售价格无法向下游客户传导， 光伏封装胶膜毛利率下降； 2） 公司对 EVA 粒子计提约 6000万的存货跌价； 3） 公司对子公司烟台泰盛产生的商誉计提减值约1200万。 2023年在硅料价格下行， 光伏行业景气度较高的背景下， 叠加高价存货出清， 预计公司盈利能力触底回升。 此外， 公司费用率管控能力良好，2022年整体费用率 14.6%（YOY-4.8pct）。 光伏封装胶膜： 产能顺利释放， 到 2024年底将达 5.4亿平。 2022年公司光伏封装胶膜实现营收 7.3亿元（YOY+124.7%）， 在营收中占比 51.1%，是主要的业务支撑； 毛利率为 3.9%。 在 EVA 胶膜的基础上， 公司持续研发N 型电池专用 EPE、 POE 封装膜和共挤白膜， 2022年公司光伏封装胶膜产量和销量分别为 0.65及 0.63亿平。 截至 2022年底， 公司光伏封装胶膜年产能约 1.6亿平方米； 预计 2023年底年产能达 3.5亿平方米； 待募投项目一期全部投产后， 2024年年产能将达 5.4亿平方米， 带动光伏胶膜业务营收持续增长。 热熔胶： 调整存量业务结构， 拓展新应用新产品。 2022年公司热熔胶实现营收 4.6亿元（YOY-8.9%）， 在营收中占比 32.2%， 毛利率为 18.2%。 2022年 公 司 热 熔 胶 生 产 量 为 1.9万 吨 （YOY-10.7% ）， 销 售 量 为 1.7万 吨（YOY-16.5%）。 公司积极应对行业低迷的大环境： 1） 存量业务领域优化低毛利产品及客户结构， 致力于原料端迭代开发； 2） 积极拓展新应用， 在风能叶片用胶细分领域实现稳定供货； 3） 成功开发汽车内饰面料领域用胶，湿气固化聚氨酯胶粘剂（PUR） 版块取得 50%销量增长。 热熔墙布、 窗帘： 优化经营思路， 拓宽经销商渠道。 2022年公司热熔墙布、 窗帘实现营收 0.9亿元（YOY-4.5%）， 在营收中占比 6.4%； 毛利率为36.5%。 2022年公司热熔墙布、 窗帘生产量为 272.7万㎡（YOY-2.1%）， 销 售量为 271.5万㎡（YOY-0.9%）。 在 2022年消费市场疲软， 同行业绩下降的背景下， 公司优化经营思路， 拓展经销商数量和外加工渠道， 收入较 2021年同比基本持平。 2022年度开发经销商 120家， 截止 2022年底经销商总数达 500家以上， 为 2023年实现盈利奠定基础。 电子胶： 深耕行业标杆客户， 扩大市场份额。 2022年公司电子胶实现营收 1.2亿元（YOY+3.8%）， 在营收中占比 8.2%； 毛利率为 50.1%。 2022年公司电子胶生产量为 627.0吨（YOY-7.9%）， 销售量为 612.5吨（YOY-6.8%）。 公司聚焦主力赛道， 2022年在汽车电子细分行业实现营业额超 50%的增长，智能穿戴行业实现翻倍增长，板块协同效应显著。重点客户方面，公司 Coating产品成功导入海尔、 海信代工厂， 并与正泰电器深化业务合作， 销售额持续提升； 结构胶产品正式导入华为笔记本代工厂， 同时拓展到同类企业生产使用。 与电机行业龙头日本万宝至公司达成战略合作， 业务拓展顺利。 投资建议 我们预计公司 2023-2025年归母公司净利润 1.72/4.17/6.27亿元， 分别同比增长 403.1/142.9%/50.6%，对应 EPS 为 0.40/0.96/1.45元，PE 为 27.8/11.4/7.6倍， 首次覆盖， 给予“买入-A” 评级。 风险提示 原材料价格波动风险； 需求不及预期； 政策变动风险； 市场竞争加剧等。

投资要点： 双碳背景下光伏产业快速发展，天洋敢为人后，凭借近十年光伏胶膜生产经验，在南通、昆山大规模布局光伏胶膜业务，致力于成为光伏胶膜行业领先企业；不仅如此，热熔墙布、电子胶业务亦快速发展，令公司未来成长有诸多看点。 公司基本情况公司为国内领先的热熔胶生产企业，具备共聚、加工全产业链。公司布局了昆山、南通和烟台三大生产基地，原有热熔胶产能4万吨、光伏胶膜0.61亿平米、热熔墙布1600万平米和电子胶1730吨，现积极扩产4.5亿平米光伏胶膜，全部投产后产能规模将逾5亿平米，进入光伏胶膜行业第二梯队。 热熔胶粘剂、墙布业务快速发展热熔胶无毒、无味、无VOC，系战略新兴产业并顺应消费升级趋势，国内已有近250亿市场，但应用率相较发达国家仍有较大差距，且中高端市场多为外资巨头所占据。公司作为世界级热熔胶高新技术企业，有较大的国产替代空间。特别是，公司热熔墙布业务扩张较快，有相当大的发展潜力。 规模化布局光伏胶膜追赶行业龙头公司深耕光伏胶膜10余年，积极把握N型电池组件渗透率提升之机遇，大规模布局光伏胶膜产能，拉近与龙头企业规模差距；凭借精细化工领域较好的成本控制、长期的客户积累以及与海外原料厂商较好的合作关系，有望快速发展成为光伏胶膜行业第二梯队的领军企业。 电子胶业务亦有较大成长空间子公司烟台信友专注电子胶业务，致力于高端电子胶的国产替代；受益于智能穿戴设备及汽车电子化的发展浪潮，电子胶业务快速发展、空间广阔。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年收入分别为27/44/62亿元，对应增速分别为91%/63%/39% ， 归 母 净 利 润 分 别 为 1.9/4.2/6.6亿 元 ， EPS 分 别 为0.44/0.97/1.51元。鉴于公司积极布局光伏胶膜业务，我们给予公司24年15倍PE，目标价14.55元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：在建项目推进不及预期；市场竞争加剧；需求增长不及预期

环保粘接材料领先企业， 营收规模节节攀升。 公司深耕环保热熔粘接材料二十余年， 是国内领先的环保粘接材料生产商， 2021年公司在热熔环保粘接材料市占率达 40%。 随着未来“双碳” 政策的推进， 绿色环保型粘胶剂市占率有望提升， 将带动公司市场份额进一步提升。 近年来，受公司产能扩张以及下游需求带动， 公司收入逐年增长。 2018-2021年公司营业收入从 5.61亿元增长至 10.68亿元， 年均复合增长率为 23.9%，其中 2021年同比增长 52.7%； 2022年前三季度营业收入为 10.7亿元，同比增长 45.4%。 光伏行业景气上行， 叠加公司积极扩产， 业绩增长空间持续打开。 2019-2022年我国光伏新增装机容量从 26.52GW 增长至 87.41GW， 年均复合增长率为 48.82%。 光伏新增装机容量持续提升带动光伏组件产量稳步增长。 2018-2022年我国光伏组件产量从 84.3GW 增长至 288.7GW，年均复合增长率为 36%。光伏封装胶膜为光伏组件的核心组成材料之一，2018-2022年我国光伏胶膜需求量从 9.3亿平方米增长至 31.8亿平方米。 公司持续扩大产能， 公司光伏封装胶膜产销量也实现大幅增长， 2022年前三季度产量、 销量分别为 4508.15万平方米、 4384.4万平方米， 分别同比增长 151.87%、 147.62%。 2022年公司光伏封装胶膜销售收入约 7.29亿元， 同比增长约 125%。 公司紧抓行业机遇， 积极扩大光伏胶膜产能。 公司预计 2022年光伏封装胶膜有效产能达约 1.6亿平方米/年， 2023年达约 3.5亿平方米/年。 未来随着公司产能的陆续释放， 有望打开业绩增长空间。 公司积极扩产及整合电子胶板块， 实施国产替代。 公司电子胶产品正逐步实现进口替代。 公司积极拓展电子胶领域客户， 2021年与汇川技术、 公牛集团、 方太集团、 美的集团等客户达成合作， 同时与华生电机加深合作。 公司推进电子胶产能建设， 产能将由 830吨/年提升至 1730吨/年， 未来有望贡献业绩增量。 同时公司积极整合电子胶业务板块， 协同效应有望进一步增强。 投资建议基于公司在光伏封装胶膜和电子胶领域的布局， 未来业绩增长空间有望持续打开。 我们预期 2022/2023/2024年公司营业收入分别为14.09/29.64/55.50亿元， 归母净利润分别为-0.53/2.09/4.71亿元， 对应 EPS分别为-0.12/0.48/1.09元/股，以 2023年 4月 26日收盘价 11.07元为基准，2023/2024年对应的 PE 分别为 22.88/10.16倍。结合光伏封装胶膜行业高景气， 看好公司未来发展。 首次覆盖， 给予“推荐” 评级。 风险提示原材料价格异常波动、 下游需求不及预期、 环保风险等。

立足热熔胶行业，多业务共振发展：公司是国内热熔胶行业龙头，现有热熔胶产能 35000吨，利用热熔胶领域的技术经验拓展热熔墙布、光伏胶膜、电子胶等领域，4.5亿平方米光伏胶膜扩产项目投产进度较快，预计于 2023年释放全部产能。站在当前时点，我们看好公司充分受益于现有业务市占率提升和扩产项目产能投放，公司具备较高的长期投资价值。 环保替代背景下，公司热熔胶市占率有望提升：胶粘剂下游涵盖木材加工、服装、新能源、电子电器等多领域，多项需求协同驱动下，我国胶粘剂市场空间稳健增长，2010-2020年需求量 CAGR 为 5.3%。政策驱动胶粘剂行业的 VOCs 受控愈加严格，鼓励高端化胶粘剂的发展，公司主要产品热熔胶具有无毒环保的特性，将充分受益于行业环保化趋势。此外，公司加大研发投入，2018-2021年研发费用 CAGR 达到 30%，不断的研发投入和技术创新将有助于公司巩固现有行业领先地位，并深化与客户的合作领域。 独创四层热熔墙布，营销投入进入收获期：作为高端装修材料，墙布价格相较于墙纸、乳胶漆更贵，但在施工和使用性能上具有较大优势。2014-2020年，我国墙布销量从 6500万平方米增长至 11.87亿平方米，CAGR 高达 62%。公司凭借自身热熔胶产能及技术的优势打造的四层热熔网膜无缝墙布相较其余墙布产品优势显著，未来有望持续抢占墙布行业市场份额。2021年，公司墙布业务在店面、线上、直播带货等营销渠道大幅投入，随着前期投入进入收获期，墙布业务有望扭亏为盈，叠加产能放量盈利增长可期。 扩充光伏胶膜产能，发挥品类协同效应盈利可期：“碳中和”政策驱动光伏新增装机量大增，我们预测 2025年全球光伏胶膜需求量有望达 21亿平方米。光伏胶膜行业长期呈现“一超多强”竞争格局，公司依托热熔胶技术经验，前瞻布局光伏胶膜行业十年， 2017-2021年公司光伏胶膜产量从 1401万平方米增长至2670万平方米，CAGR 为 17.5%，毛利率与行业龙头的差距迅速缩小。我们认为，公司扩充光伏胶膜产能进展较快，补全白膜、PET、POE 膜产品阵列，叠加规模效应，光伏胶膜业务有望驱动公司新一轮成长。 盈利预测、估值与评级：预计公司 22-24年归母净利润分别为 1.04、2.54、2.86亿元， EPS 分别为 0.31、0.76、0.86元/股。公司主业充分受益于环保替代，墙布业务进入收获期，扩产光伏胶膜业务成长前景广阔，我们给予公司 23年 20倍 PE，对应目标价为 15.27元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，新产能投放不及预期，光伏需求不及预期。

事件：公司披露2021年半年报，上半年公司收入同比增长73%至4.5亿元，归母净利润同比增长686%至0.68亿元，扣非归母净利润同比增长127%至0.15亿元。对此点评如下：2021年年长上半年公司收入同比增长73%，其中热熔墙布、电子工业胶、胶粉胶粒增长迅速。上半年公司收入同比增长73%至4.5亿元，归母净利润同比增长686%至0.68亿元，扣非归母净利润同比增长127%至0.15亿元。1：）收入：主要产品中，公司上半年胶粉胶粒、EVA膜、电子工业胶、胶膜、热熔墙布收入分别达到1.89（同比增长72%）、0.92（+43%）、0.53（+196%）、0.35（+141%）、0.34亿元（+105%）。2）毛利率：公司原材料主要为石化产品，其中1.4丁二醇、EVA粒子、己二酸、己内酰胺同比上年同期价格分别上涨了125.25%、70.92%、41.09%、29.87%。原材料价格大幅上涨的背景下，公司优化产品结构，上半年综合毛利率同比下降1.3个百分点至27.5%。3：）非经常损益：上半年内子公司昆山天洋出售了相关土地使用权、房屋所有权以及其它附属设施，处置资产收益列入非经常性损益，合并层面增加公司2021年度合并报表净利润约5500万元，影响非经常性损益5500万元。 2021年年长上半年公司光伏封装膜收入同比增长43%至至0.92，亿元，入新投入4条产约线，设计新增产能约2,760万平方米。虽然受限于公司前期产能规模的原因，和行业龙头福斯特的利润率还存在一定差异，但公司加强原材料的开发及管理，优化生产流程，降低生产制造费用，上半年内公司光伏产品的毛利率为14.73%，公司光伏产品毛利率水平和行业第二梯队厂家保持同一水平。2021年上半年公司对原有产线进行改造，以能够更加适合下游客户宽幅大组件产品的发展趋势，同时公司新投入4条产线，设计新增产能约2,760万㎡。 2016-2020年，公司墙布业务营业收入复合增长率为54.34%，2021年上半年较公司热熔墙布的整体销售额较2020年同期实现了104.80%呈持续加速的增长态势。公司在2021年上半年主要采取如下的进展：1）线下渠道方面，公司强化终端门店管理，截止到2021年6月30日，公司的经销商已经布局439家，较2020年末增加131家。公司逐步提升经销商的质量，2021年上半年公司经销商的整体销售额较2020年同期实现了154%的提升；2）线上建设方面，强化线上线下的联动，充分发挥直播、视频号、电商平台等线上渠道引流的特点，为线下的经销商进行赋能，并充分利用线上流量进行品牌宣传；3）在品牌宣传上，公司加大品牌资源的投放，签约了代言人，在央视、高铁等渠道进行密集的广告投放；4）其他渠道方面，公司在墙布业务领域引入战略投资者保碧基金，进入物业公司渠道，充分利用物业公司的平台作用，前置的触达潜在消费者，并通过和物业公司合作样板间的方式，让消费者在不出小区的情况下就可以现场体验、现场决策，极大的提升了消费决策的效率以及产品的转化率。 2021年上半年，公司在电子、汽车及轨道交通行业的客户用胶粘剂逐步上量，为进口替代显著；销售收入为5,300.38万元，长同比增长195.83%。2021年上半年，公司在电子、汽车及轨道交通行业的客户用胶粘剂逐步上量，进口替代显著。公司在这一领域的产品产量为315.28吨，较2020年同期增长278.12%；销售收入为5,300.38万元，收入较2020年同期增长195.83%。 2021年年长上半年公司胶粉胶粒收入同比增长72%，市占率同比提升10%左右。 2021年上半年，公司的胶膜产品销量同比实现144.41%增长，销售收入同比实现141.06%增长，市场份额较竞争对手大幅增加，市场占有率较去年同期提升了10%左右。公司相信随着行业的快速增长以及随着环保法规的落实到位，公司在这一领域的市场份额将得到快速的提升。 洋本次员工持股计划的股份来源为公司回购专用账户上的上海天洋A股普通股计票，合计197.95万股，为过户价格为23元/股股为，参与本次持股计划的人数为127人。业绩考核目标为：以2020年营业收入为基数，2021~2022年营业收入增速不低于50%、117.5%。 投资建议：长上半年公司收入同比增长73%，热熔墙布、电子工业胶等拓展顺利，首次给予增持评级。预计公司2021~2023年归母净利润分别达到1.2、1.4、2.0亿元，同比增长125%、16%、49%，对应PE估值32、28、19倍。公司被认定第二批专精特新“小巨人”企业；下游业务领域中，热熔墙布、电子工业胶、光伏封装膜等发展迅速。公司推出员工持股计划，强化激励机制，收入考核目标较快。 风险提示：在建产能投放进度低于预期；行业竞争加剧；墙布业务推广进度低于预期；原材料成本大幅上升；应收账款回款进度低于预期等