事件：2023年3月14日，宏柏新材发布2022年度报告：2022年实现营业收入16.98亿元，同比增长32.32%；实现归母净利润3.52亿元，同比增长110.20%；实现扣非归母净利3.37亿元，同比增长117.20%；销售毛利率33.89%，同比降低7.07pct，销售净利率20.76%，同比降低7.69pct；经营活动现金流为3.48亿元，同比增长354.96%。 其中2022Q4，公司实现营业收入3.50亿元，同比下降22.67%，环比下降11.38%；实现归母净利润为0.34亿元，同比下降57.55%，环比下降57.70%；销售毛利率21.29%，同比减少6.67个百分点，环比减少8.50个百分点；销售净利率13.39%，同比减少11.28个百分点，环比减少5.76个百分点。 点评：下游需求低迷，Q4业绩短期承压2022年，公司实现营业收入16.98亿元，同比增长32.32%；实现归母净利润3.52亿元，同比增长110.20%。其中硅烷偶联剂产品实现营收14.94亿元，同比+34.16%，毛利率37.19%，同比+8.87pct；气相白炭黑产品实现营收1.13亿元，同比+11.68%，毛利率2.83%，同比-14.36pct。营业收入增加主要得益于2021年以来行业供给减少的同时下游需求旺盛。尽管主要原材料电煤和硅块价格上涨，但公司主业功能性硅烷盈利能力仍较2021年有较大提升。2022年公司主要产品功能性硅烷销量5.84万吨，同比+10.38%，均价25568.30元/吨，同比+21.54%；白炭黑销量0.50万吨，同比+7.14%，均价22537.70元/吨，同比+4.23%。2022年公司主要原材料电煤平均采购单价1049.77元/吨，同比+38.81%；硅块平均采购单价17014.89元/吨，同比+11.62%。 2022Q4，受疫情影响，下游轮胎等需求疲软，公司主要产品销量下滑，主要产品HP660、HP1589及HP669C合计销量5622吨，同比-30.11%，环比-28.44%。随着下游轮胎需求复苏，我们预计含硫硅烷销量2023年一季度将有所改善。多个项目投产在即，看好公司成长性根据公司2022年报，氯硅烷绿色循环产业建设项目中，第二套5万吨三氯氢硅已于2022年10月进入试生产，并于11月实现光伏级三氯氢硅外销，配套硅烷预计2023年4月进入试生产；9000吨氨基硅烷，预计2023年4月进入试生产。3万吨特种有机硅新材料项目、4万吨新型有机硅材料项目正有序推进，预计于2023年第一季度末达产；气凝胶一期（3000立方）项目目前正在进行土建施工，预计2023年下半年完成建设；二期气凝胶7,000立方米/年，预计2024年12月完成建设。公司多个项目即将密集投产，持续贡献新增业绩。 硅烷产业链闭锁循环，兼具环保与成本优势2019-2021年，公司含硫硅烷偶联剂在国内外市场排名均为第一。公司拥有全球产量最大的含硫硅烷（含固体硅烷）生产线，并建成了“硅块-氯硅烷-中间体-功能性硅烷-气相白炭黑”的完整绿色循环产业链。公司通过技术改造，率先完成硅烷生产链闭锁循环：对于生产过程中产生的副产物四氯化硅，公司将其加工处理为气相白炭黑后对外出售；副产物氯化氢，公司已实现循环使用，兼具环保与成本优势。 布局气凝胶及电子级高纯硅烷，打造硅基新材料平台企业公司以现有氯硅烷为产业平台，积极向下延伸和拓展，不断丰富产品矩阵。当前，气凝胶正处于供需两旺的扩张成长期，成本或成为气凝胶企业竞争的关键因素。公司拥有硅块-三氯氢硅-四氯化硅-正硅酸乙酯完整产业链条，依托上游原材料优势，布局1万立方气凝胶。公司拥有上游原材料优势，并有望通过副产物氯化氢、乙醇的循环进一步压缩成本。公司还计划投资52亿元，新建绿色新材料循环产业项目，包括高纯四氯化硅、电子级高纯烷氧基硅烷等高端硅基新材料，打造硅基新材料平台企业。我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为3.69、4.40、5.34亿元，EPS为0.85、1.01、1.22元/股，对应PE为18.68、15.67、12.92倍。公司含硫硅烷主业扎实，并依托上游成本优势拓展至气凝胶等硅基新材料领域，多个项目将持续贡献增量，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不达预期，新产能扩产不及预期，行业竞争加剧，环保及安全生产风险，宏观经济大幅波动。

公司拟加速扩产光伏级三氯氢硅及各类电子级硅烷，维持“买入”评级 10月14日，公司公告拟在瑞昌市投资52亿元建设“绿色新材料循环产业项目”，加码布局光伏级三氯氢硅、电子级硅烷等高附加值产品，未来增长空间广阔。我们维持盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为5.21、8.27、11.69亿元，EPS分别为1.19、1.90、2.68元/股，当前股价对应2022-2024年PE为15.1、9.5、6.7倍。未来多晶硅在建项目的密集投产或将助力三氯氢硅维持高景气度，我们看好公司在光伏、电子等优质赛道的差异化扩产，维持“买入”评级。 电子级硅烷广泛应用于半导体行业，公司有望加速切入电子赛道 据公司公告，公司拟在瑞昌市新建的约26条绿色新材料生产线主要规划生产光伏级三氯氢硅、高纯四氯化硅、电子级高纯烷氧基硅烷等高附加值的硅基新材料。电子级烷氧基硅烷可应用于半导体领域，常见品种包括电子级四乙氧基硅烷（正硅酸乙酯）、电子级四甲氧基硅烷（正硅酸甲酯）等，其主要用于IC晶圆制程中的CVD（化学气相沉积）制程，以沉积在半导体器件表面形成薄膜层。电子级烷氧基硅烷对纯度的要求较高，电子级四乙氧基硅烷的纯度通常需达8N以上、各项杂质需小于1个ppb，生产壁垒较高。高纯四氯化硅可用于OVD/VAD光纤预制棒工艺，电子级产品还可用于半导体薄膜沉积环节。电子级四氯化硅对纯净度的要求很高，目前国内基本依赖进口。未来公司产品的应用领域有望持续丰富。 公司第二套5万吨三氯氢硅及配套项目进展顺利，产品结构持续升级 据公司投关活动记录表，公司第二套5万吨三氯氢硅（含光伏级）装置正在调试，光伏级三氯氢硅正在客户验证中；据公司半年报，配套的9000 吨氨基硅烷和3万吨特种硅烷项目预计于2022Q4投料试生产；气凝胶项目快速推进中。公司在建产能的陆续投放，将推动公司产品的应用领域持续丰富、产品结构持续升级。 风险提示：产能释放不及预期、产品价格大幅下滑、下游需求萎靡。

三氯氢硅高景气，驱动公司H1业绩大幅增长，维持“买入”评级 8月25日，公司发布2022年半年度报告，2022 H1公司实现营业收入9.52亿元，同比+81.29%；归母净利润2.38亿元，同比+287.99%。2022 H1公司功能性硅烷产品的中间体原料三氯氢硅景气度高涨，为硅烷产品价格的高位运行提供了较强的支撑作用；同时受益于下游需求稳步增长，公司硅烷产品实现量价齐升。我们维持盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为5.21、8.27、11.69亿元，EPS分别为1.19、1.90、2.68元/股，当前股价对应2022-2024年PE为16.7、10.5、7.4倍。2022 H2，下游多晶硅项目的密集投产或将助力三氯氢硅高景气度延续，我们看好公司维持较强的成本优势和优异的盈利能力，维持“买入”评级。 Q2三氯氢硅价差环比拉大，公司盈利能力保持强势 Q2公司实现营业收入4.68亿元，环比-3.34%；归母净利润1.18亿元，环比-2.21%。根据百川盈孚统计数据，我们计算出Q2工业级三氯氢硅价差约为1.56万元/吨，较Q1环比增长55.63%；光伏级三氯氢硅价差约为2.17万元/吨，较Q1环比增长44.15%。根据公司公布的经营数据，我们计算出Q2公司主营产品HP669、HP669C、HP1589、气相白炭黑的平均售价约为3.56、2.12、4.43、2.94万元/吨，环比+4.37%、-0.88%、-5.00%、+14.17%。公司具备自循环经济体系及产业链一体化优势，通过不断优化工艺，生产成本持续降低，公司销售毛利率及净利率从Q1的36.14%、24.58%分别提升至Q2的37.21%、25.14%。 H2公司第二套5万吨三氯氢硅及配套项目将陆续投产，产品矩阵持续扩容 公司在建项目稳步推进，第二套5万吨三氯氢硅装置预计于三季度投料试生产，可生产光伏级三氯氢硅并对外销售。配套的4万吨硅基新材料项目预计于三季度投料试生产；9000 吨氨基硅烷和3万吨特种硅烷项目预计于四季度投料试生产；气凝胶项目正按计划快速推进中。我们认为公司沿产业链横纵双向稳健扩张，将推动公司产品矩阵不断扩容，稳步成长为平台型的功能性硅烷供应商。 风险提示：产能释放不及预期、产品价格大幅下滑、下游需求萎靡。

光伏产业快速发展，三氯氢硅存在供求缺口，同时，三氯氢硅扩产难度大、周期长，公司年内三氯氢硅年产能将从5万吨扩建至10万吨。同时，凭借技术经验优势，公司布局气凝胶产业，10000立方米气凝胶在建项目打开远期成长空间。 公司是含硫硅烷的龙头企业，受益“绿色轮胎”渗透率提升受益于“绿色轮胎”渗透率提升，含硫硅烷需求不断增长。公司是全球含硫硅烷细分行业龙头，产业优势明显。不仅如此，公司储备了新型NXT含硫硅烷技术，未来发展空间广阔。 三氯氢硅供求偏紧，公司扩产产能年内释放双碳政策背景下，多晶硅需求快速提升，但是三氯氢硅的扩产节奏慢于多晶硅的扩张节奏，供求偏紧。我们预计公司第二套5万吨三氯氢硅产能将于22年三季度投放，其中部分产能可外售光伏级三氯氢硅，届时有望显著提升公司业绩。 气凝胶业务打开公司成长空间气凝胶具有极低导热系数，作为隔热材料可大大降低保温层厚度，应用领域广泛。碳中和、碳达峰的背景下，气凝胶的市场快速扩张。公司是行业内较早布局气凝胶的企业之一，产业链优势明显，凭借有机硅产业经验，快速推进1万立方气凝胶项目，打开中期成长空间。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年收入分别约为22.83/33.73/42.13亿元，对应增速分别为78%/48%/25%，归母净利分别为 5.01/8.09/10.30亿元，对应增速分别为 199%/61%/27%，EPS分别为1.15/1.85/2.36元/股，3年CAGR为83.1%。 考虑到公司产能投放节奏合理，高附加值产品项目持续推进，我们给予公司23年15倍PE，目标价27.75元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：在建产能不及预期，三氯氢硅大幅跌价，新冠疫情风险。

2022H1业绩大幅预增，需求增长驱动产品量价齐升，维持“买入”评级7月月13日，公司发布2022年半年度业绩预告，预计实现归母净利润2.20-2.50长亿元，同比增长258.8%-307.8%；对应Q2单季度预计实现归母净利润1.00-1.30亿元，长同比增长172.6%-254.7%。我们维持盈利预测不变，预计公司2022-2024年归母净利润为5.21亿元、8.27亿元、11.69亿元，EPS分别为1.55、2.46、3.48元/股，当前股价对应2022-2024年PE为17.5、11.0、7.8倍。2022上半年，受益于下游需求稳步增长，公司硅烷产品订单实现量价齐升；下半年公司第二套5万吨/年三氯氢硅（含光伏级）及配套项目将陆续投产，我们看好公司产品结构不断优化，稳步成长为平台型功能性硅烷供应商，维持“买入”评级。 公司成本优势明显，三氯氢硅高景气度延续为硅烷价格提供有力支撑公司凭借持续的技术改进，在国内率先实现硅烷产业链的氯元素闭锁循环，循环经济、产业链延伸及产能规模帮助公司保持较强的低成本优势。根据公司公告，2022H1公司不断优化生产工艺，生产效率和产品一次性收率进一步提升，综合成本持续下降。2022H1由于下游多晶硅厂商密集投产，工业级、光伏级三氯氢硅的市场均价由年初的1.2万元/吨、1.7万元/吨上涨至6月份的1.9万元/吨、2.7万元/吨，三氯氢硅作为公司硅烷产品的核心原材料，其高景气度为公司产品售价提供较强的支撑作用；我们预计随着多晶硅在建产能的陆续释放，2022H2三氯氢硅供需结构偏紧的市场局面仍将延续，公司硅烷产品售价将持续受益。 2022H2第二套三氯氢硅装置及配套项目将陆续投产，公司产品结构持续优化根据公司公告，2022H2公司附加值更高的第二套5万吨/年三氯氢硅装置，及配套的1万立方米/年气凝胶项目（部分释放）、9000吨/年氨基硅烷项目、3万吨/年特种硅烷项目、2万吨/年气相白炭黑及2万吨/年高温硅橡胶项目将陆续投产。 公司第二套三氯氢硅装置可生产光伏级三氯氢硅，多项目的陆续投产预计会在下半年为公司带来利润增厚。公司在产业链横纵双向的稳步扩张，将进一步增强公司成本优势、优化公司产品结构并提升整体利润水平。 风险提示：产能释放不及预期、产品价格大幅下滑、下游需求萎靡。

全产业链硅烷偶联剂“小巨人”正在崛起，首次覆盖，给予“买入”评级公司是含硫硅烷龙头，具备自循环体系和全球领先的市场占有率。公司具备完整的“硅块-三氯氢硅-中间体-功能性硅烷-气相白炭黑”绿色循环产业链，可享受丰厚的全产业链利润。公司沿产业链横向和纵向稳步扩张，原料端加速扩产三氯氢硅并布局光伏级，产品端规划氨基硅烷、特种硅烷、气凝胶等高附加值硅基新材料，产品矩阵扩容，带动公司业绩高增长。我们预测公司2022-2024年归母净利润为5.21亿元、8.27亿元、11.69亿元，EPS分别为1.57、2.49、3.52元/股，当前股价对应2022-2024年PE为11.1、7.0、4.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。 硅烷偶联剂细分市场各放光彩，公司以硫硅烷为基本盘，持续扩充新品类2022-2024年是公司投产大年，全产业链硅烷“小巨人”即将诞生。公司第二套5万吨三氯氢硅以及下游配套的各类硅烷、气相白炭黑、混炼胶等产能，预计将于2022年下半年逐步投产，2023年全面达产，届时公司三氯氢硅和下游配套产能将翻倍。同时，我们预计新装置有望产出光伏级三氯氢硅进行外售，进一步增强公司盈利能力。此外，公司计划建设第三套5万吨三氯氢硅和下游11.4万吨配套硅烷产能，分两期建设，一期有望于2024年达产。公司硅烷品种持续丰富，下游将涉及绿色轮胎、风电、LED封装、涂料、高端硅胶制品等多种应用场景。 公司背靠产业链优势，进军气凝胶领域，打开更为广阔的新赛道气凝胶是一种可应用于石化、新能源、建筑领域的优异隔热阻燃材料，市场空间广阔。公司募投项目1万立方米气凝胶产能，预计将于2022年率先释放2000立方米，或将率先应用于锂电领域。气凝胶可同时用于整车结构和锂电池，能够有效解决低温环境下磷酸铁锂电池的保温问题以及高温环境下三元电池热失控扩散问题，是锂电隔热的首选材料。公司可使用硅烷产业链中的副产物四氯化硅做为生产原材料，进一步提升公司产品附加值。 风险提示:产能释放不及预期、产品价格大幅下滑、下游需求萎靡。

宏柏新材是全球含硫硅烷偶联剂龙头，全球市占率第一。 目前公司主营业务包括含硫硅烷和气相白炭黑，2019年硅烷偶联剂销售总量 5.24万吨，其中硅烷偶联剂占主营业务收入占比超过 90%。2018年公司含硫硅烷偶联剂在全球和国内市占率分别为 15%和 42%，连续三年全球市占率位列第一。2019年公司被工信部列为第四批制造业单项冠军。 产业链延伸，公司已构建成“硅块-氯硅烷-中间体-功能性硅烷-气相白炭黑”的完整绿色循环产业链。公司打造以氯硅烷闭锁循环为基础的绿色生产体系，以三氯氢硅为起点，到终端硅烷偶联剂和气相白炭黑生产全过程氯元素闭锁循环。通过长期研发，公司在国内率先开发出具有自主知识产权的新一代特种含硫硅烷产品，其工艺和产品性能优于国内企业标准，长期稳定供货于全球十大轮胎知名企业。 绿色轮胎渗透率逐步提高，拉动含硫硅烷需求。含硫硅烷广泛运用于绿色轮胎中，可降低轮胎滚动阻力并提高轮胎的抗湿滑性能，从而更加节能和安全。2018年整体轮胎市场绿色化率已经超过 30%，预计到 2023年，绿色轮胎将占到全国轮胎市场的 50%以上。考虑绿色轮胎法规的逐步实施和新能源汽车市场逐步成熟，预计 2018-2023年期间国内该领域对含硫硅烷的需求量将保持约 8.4%的增长率，2023年将达到 8.5万吨。 募投项目丰富功能性硅烷产品线，打开成功空间。公司通过募投资金完善氯硅烷绿色循环产业建设，建设完成后将形成三氯氢硅 50000吨产能及下游氯丙基三氯硅烷、氯丙基三甲氧基硅烷、乙烯基三甲氧基硅烷等配套硅烷产能，并新增气相白炭黑 1,500吨产能。同时，新型有机硅材料项目将新增 5000吨氨基硅烷和功能性气凝胶新增 10000立方米/年产能。最终实现从单一含硫硅烷产品向其他功能性硅烷产业链延伸，打开成长空间。 首 次 覆 盖 ， 给 予 “ 增 持 ” 评 级 。 预 计 2020-2022年 实 现 营 收10.38/12.54/16.54亿元，实现归母净利润 1.63/2.09/2.73亿元，对应 PE 分别为 25X、19X、15X，今年 PEG 为 0.70，建议给予 25倍 PE，对应市值 51.20亿，给予“增持”评级。