业绩简评 2012年一季度,公司实现营业收入 35.16亿元,同比增长37.39%;实现归属于上市公司的净利润1.22亿元,同比增长34.16%,实现每股收益0.28元,略超我们的预期。 经营分析 中美华东收入提速,百令持续高增长:中美华东收入增速超过30%,毛利率保持稳定;我们预计百令胶囊仍然保持约50%的高速增长;糖尿病药物同比增长约30%左右;消化系统药物同比增长约15%左右;器官移植免疫抑制剂药物同比增长约15%左右,其中他克莫司持续高增长。 医药商业保持较快增长,现代物流中心一期工程投入使用:预计公司医药商业同比增长约25%左右。公司公告现代物流中心一期工程投入使用,将支撑130亿元的年销售规模,华东医药已经成为浙江全省网络覆盖最全,设施最先进,规模最大的医药物流企业,地区龙头地位得到进一步巩固。 新增子公司并表小幅提高增速:公司于去年9月对九阳生物实现并表,12月对惠仁医药并表;九阳生物规模较小可以忽略,预计惠仁医药今年一季度实现收入约2亿元,净利率约2%;剔除新增子公司并表影响,公司一季度收入同比增速约30%,较去年同期仍有所加快。 费用率保持稳定,资金压力制约发展:公司Q1综合毛利率为20.3%,较去年同期提升1.4个PP;销售费用率为10.4%,较去年同期提升1.6个PP;管理费用率为3.0%基本持平;一季度计提财务费用2998千万,同比增长44.27%,资金紧张仍然是制约公司发展和业绩释放的重要因素。 盈利调整 我们维持公司盈利预测不变,2012-2014年的EPS 分别为1.13元、1.44元、1.88元,同比增长28%,28%,30%。 投资建议 公司是具备强大研发能力和销售实力的专科仿制药龙头企业,也是区域商业龙头。今年来曲唑、阿那曲唑等大品种抗肿瘤用药有望获批,将有助于公司进入新适应症领域,使公司向国内一线仿制药企业迈进。我们看好公司融资问题解决后的业绩释放与估值提升,维持“买入”评级。

业绩简评 公司2012年一季度实现营业收入2.74亿,同比增加3.46%;归属上市公司股东净利润1.3亿,同比下降2.53%;经营活动产生的现金流量净额1.56亿;实现每股收益0.23元,同比下降2.54%。 经营分析 本期确认甲流收入1.06亿,提升整体毛利水平:2012年一季度公司收到2010年甲型H1N1流感疫苗余款1.06亿,由于甲流疫苗已经于2010年全额计提了存货跌价准备,本期综合毛利率达到75.45%,比2011年综合毛利率高出5个百分点,对公司业绩产生积极影响。 贵州浆站的关停影响凸显,本期血制品收入大幅下降:贵州5个浆站关停至今半年多,根据血制品生产周期,我们预计贵州原有存浆已经基本用完,由于重庆公司还未投产,公司本期投浆量大幅下降,扣除甲流余款本期总收入约为1.68亿,同比下降37%。 期待重庆公司投产,将能给公司带来业绩修复:重庆公司目前正在进行GMP申报认证工作,预计今年中期将投产,历史年度留存血浆加上2012年部分新采血浆,能够较大程度弥补公司目前投浆量下降的局面,公司的业绩将逐步修复。 血制品需求旺盛,亟待行业相关政策出台:今年4月17日是第24个世界血友病日,卫生部在京召开2012年血友病管理工作研讨会。会上,卫生部医政司副司长郭燕红表示将考虑建立血友病国家和省级诊疗体系。我国目前需要治疗的重症血友病患者达3万人,2012年政府工作报告也将血友病等12类大病纳入保障和救助试点范围。但由于血浆资源的限制,凝血因子的产量远不能满足所有血友病患者的需求。人白和静丙等其他血液制品的需求也同样旺盛,亟待行业相关政策出台缓解血液制品供应短缺的局面。 盈利调整 我们维持公司2012-2014年EPS为0.913元、1.053元和1.183元,目前股价对应2012年PE26倍。 投资建议 华兰生物是血液制品行业的龙头企业,目前血液制品行业的供给依然非常紧张,期待行业政策的出台以缓解供给短缺的局面。如果行业政策发生变化,公司受益最大。我们维持“买入”的投资评级。

评论丙泊酚是一种常用主流的麻醉用药:丙泊酚注射剂是一种适用于诱导和维持全身麻醉的短效静脉麻醉剂,也可以用于重症监护成年病人接受机械通气时的镇静,是一种常用麻醉系列药物。丙泊酚的特点:(1)麻醉深度具有很好的可控性并可以预测;(2)起效快,苏醒迅速,副作用小;(3)在临床上主要用于眼科、颅脑、小儿、无痛人工流产等手术。 丙泊酚在国外市场是成熟的品种,国内市场也是大品种。丙泊酚注射液是由阿斯利康公司研发的,即Diprivan(得普利麻)并于1989年上市,随后Gensia Sicor 公司(后被Teva 收购)进行了数次专利调整并成功。Baxter 公司于1999年开始代理销售Gensia Sicor 公司生产的仿制药异丙酚,仅用两年时间销售额就过1亿美金。2011年国内样本医院丙泊酚销售收入5.6个亿,我们判断全国整体数据可能超过10个亿,是大品种麻醉药。见图表1。 国内市场原研药主导,国产仿制药市场份额较小。目前国内市场已经批准上市的丙泊酚注射液产品包括:外资生产商阿斯利康(原研药厂商,商品名“得普利麻”)、费森尤斯卡比(“静安”);国内生产商清远嘉博(“迪施宁”)、四川国瑞(“乐维静”)、西安力邦(“力蒙欣”)。目前样本医院数据显示,外资品牌还是占据了近90%的市场份额,内资企业市场份额较小,更偏重一二级医院。见图表2.恩华药业以专业的麻醉药生产商身份介入,值得期待:公司作为专业的中枢神经药物生产商,过去经历了咪达唑仑和依托咪酯两个产品的市场抢占过程,将市场格局由外资主导演变为公司占据80%以上的市场份额。目前公司再次面临进口产品替代的机遇。而目前公司的销售能力较之前大为改善,因此我们判断增长潜力还是值得期待的。 丙泊酚对公司而言是新增大品种:公司现有的两个麻醉药产品:咪达唑仑、依托咪酯在样本医院的统计当中属于小品种,而公司最近半年陆续获批的右美托嘧啶、芬太尼、丙泊酚市场潜力都远远大于现有品种。因此公司未来将经历由小品种向大品种延伸的机遇,销售收入会逐步加快。见图表3丙泊酚能提升公司的产品均价:通过查询中标价可以得知,标准单位的产品价格,丙泊酚价格要高于公司现有的两个产品。这有利于提升公司的盈利能力。见图表4投资建议 我们预计公司 2012-2014年的EPS 为0.644元、0.902元、1.250元,复合增速40%;预测的基础是假设公司今年右美托嘧啶、芬太尼、异丙酚、瑞芬太尼等新产品上市加速麻醉药增长。我们预测公司销售收入从二季度开始逐级加快,并逐步向25%水平迈进。新产品的推广会增加销售费用,但不会改变利润高增长的趋势。 我们认为公司是中小板企业中成长潜质最大的之一,公司所处的中枢神经领域是我国未来最有发展潜力的一个行业,而公司有望成为其中的龙头之一。建议长期买入。

投资逻辑 我们对公司进行了调研,总体结论:公司凭借着研发之路的先发优势,经营的从容不迫。虽然最近几年(2010-2012)公司受老产品基数变大、新产品暂未上市的影响,收入利润增速逐步放缓(20%-25%),但公司在“创新战略+国际化战略”的驱动下,经营的非常踏实。即便在目前行业政策环境偏负面的情况下,受到的影响相对较小。我们相信凭借公司的能力(管理、研发、销售),这种稳定增长的势头能够延续。在2013-2015年随着新产品群(仿制药、创新药)的上市,可能还会出现加速增长态势。公司是医药行业里面战略性配置品种,低风险稳定性收益。 创新药战略:继首个创新药艾瑞昔布上市之后,重磅药物阿帕替尼完成肺癌三期临床,今年申报。另外胃癌(去年绿色通道申报)、乳腺癌、肝癌临床进展顺利,作为小分子靶向药物,我们认为阿帕替尼对癌症晚期病人缓解症状有较好疗效。其广谱特性也决定了应用广市场潜力较大,我们保守判断是销售在5-10个亿的重磅品种。法米替尼、瑞格列汀进展也顺利,预计今年能够再有2-3个创新药进入临床,从而形成一系列的产品梯队。 国际化战略:伊立替康注射液已经通过FDA 认证,我们预计今年有望形成销售收入,奥沙利铂注射液今年有望通过欧盟无菌认证,其他产品也会陆续申报。我们认为国际化的意义不在于销售的贡献,而是目标国内市场的产品差异化,提高招标的竞争力。 销售继续扩张,服务创新药战略:有产品不代表有销售,公司将围绕创新药进行销售转型,储备人才队伍。预计未来创新药的销售费用率会低于现有水平,提高盈利能力。 盈利调整 我们预测公司 2012、2013、2014年EPS 为0.975元、1.270元、1.650元,同比增长25%、30%、30%。 投资建议 公司是国内化学创新药的典型代表,由于新产品节奏的问题导致这两年是公司的蛰伏期,我们预计从明年开始公司将恢复,维持“买入”评级。 风险提示:招标政策变局对公司销售的影响;

业绩简评 2011年公司营业总收入9.61亿,同比减少23.8%;营业利润4.53亿元,同比减少43.34%;归属上市公司股东净利润3.71亿,同比减少39.46%;经营活动产生的现金流量净额2.36亿;实现每股收益0.64元。 经营分析 受行业政策影响,血制品销售收入基本与上年持平:因贵州5个血浆站关闭,导致公司2011年采浆量大幅减少,全年血液制品销售收入7.46亿,比上年同期减少0.55%。由于市场供不应求,血液制品市场价格仍然较高,综合毛利率68.38%,维持了稳定水平。我们认为,随着2012年重庆公司的投产,血液制品收入将会有所回升。 人白和静丙仍然是血液制品的核心品种:报告期公司人血白蛋白收入3.36亿,约占血液制品收入45%;静丙销售收入2.67亿,约占36%;小制品1.43亿,约占19%。血液制品使用结构仍然稳定。 疫苗产品价格和成本变化影响盈利能力:2011年公司疫苗销售收入2.15亿,其中甲流疫苗1172万元;因市场竞争激烈,部分疫苗制品售价有所下降,同时由于物价上涨导致成本上升,疫苗毛利率76.58%,比上年同期下降10.48%,对盈利能力产生一定的影响。 费用大幅上升导致业绩不佳:2011年度公司的营业税金及附加和营业外支付大幅上升,均由于税收调整所致;销售费用增加4250万,主要是疫苗销售加大市场推广力度,推广费、宣传费用增加较多,对业绩产生较大影响。 盈利调整 我们预测公司 2012-2014年EPS 为0.913元、1.053元和1.183元,目前股价对应2012年PE26倍。 投资建议 华兰生物是血液制品行业的龙头企业,目前血液制品行业的供给依然非常紧张,期待行业政策的出台以缓解供给短缺的局面。如果行业政策发生变化,公司受益最大;随着2012年重庆公司投产和年初甲流疫苗款的回收,公司的业绩正逐步修复。我们维持“买入”的投资评级。

投资建议 我们认为公司未来 2年有望借助中药配方颗粒高增长和血必净恢复性增长的双轮驱动,实现快速发展。假设康仁堂药业剩余股权收购于2013年初完成,并全部以增发股权方式完成,预计公司2012-2014年净利润分别为1.59亿、2.46亿、3.22亿元,同比增长30%、55%、31%;全面摊薄后EPS 分别为1.05元、1.46元、1.90元。 估值 我们给予公司未来 6-12个月32.00-37.00元目标价位,相当于30~35倍12年PE,首次覆盖给予“买入”评级。 风险 中药配方颗粒审批放开导致市场竞争加剧;血必净渠道改革效果不达预期

评论 供货合同表明血制品行业供应缺口依然巨大:公司此次签订的供货合同总额高达5.05亿,占公司2011年销售收入的89%;我们测算,由于投浆量增长缓慢,合同总额将占2012年销售收入的80%左右,而且公司将陆续预收大部分货款。公司由此前的按月供货调整为一次性签署全年订货合同,受投浆量的限制,销售模式的变换对公司2012年的业绩影响并不大。此订货合同表明血液制品行业供应依然非常紧张,虽然存在价格不确定性,部分大销售商宁愿优先付款锁定货源以保证血制品的稳定供应。 血制品价格稳定,但存在政策上的不确定性:合同约定如果政府物价主管部门对血制品最高零售价格进行调整,则合同签订的出货价格将随之相应调整,目前的供货价格稳定。2012年医保药品降价方案将出炉,血液制品等4类药品纳入其中,主要是凝血因子类产品,目的是为了减轻血友病患者的负担。由于产品紧缺,目前血制品出厂价与终端零售价相差很小,我们认为,血制品价格政策是目前存在的不确定因素,在现有供需矛盾得不到解决的情况下,预期价格政策并不会发生太大变化。 血制品行业的供给紧缺难以在短期内得到缓解,放开浆站审批是趋势:贵州16家血浆站关停对2012年血浆量的供应产生重大影响,预计今年全行业的投浆量将低于2011年,血制品行业产品供应紧张,尤其是凝血因子类产品。缓解血制品供应紧张只有提升采浆量,放开浆站审批是趋势。 期待血液制品行业的政策出台,公司将受益:血液制品的供应紧缺已经引起有关部门的高度重视,卫生部表示将在“十二五”期间推动血液制品供应量比“十一五”增加一倍;因为缓解产品短缺的唯一途径只有提升投浆量,在卫生部的积极推动下,行业政策的变化(无论是价格、采浆频率或是新浆站审批)将对血液制品企业产生积极重要影响,公司将受益。 投资建议 公司是血液制品行业第一梯队的企业之一,也是血液小制品品种较为丰富的企业之一;无论是浆站资源还是产品品种,公司都名列前茅。公司销售模式的改变表明2012年血液制品行业的供给矛盾依然非常突出,如果行业政策出台,公司将受益。公司近几年投浆量整体平稳增长,不考虑行业政策变化,我们预测公司2012-2014年EPS分别为0.809元、0.879元和0.966元,同比增长9.48%、9.03%和9.81%,目前估值较高,维持“增持”的投资评级。

经营分析 收入保持高速增长,产品和服务齐头并进:公司11年实现营业收入4.82亿元,同比增长40.55%。其中诊断服务实现收入2.72亿元,同比增长40.29%;诊断产品实现收入2.10亿元,同比增长40.89%。 综合毛利保持稳定:公司全年综合毛利为34.88%,较上年下滑0.95个PP,总体保持稳定。其中诊断服务毛利基本持平,诊断产品毛利率下滑1.55个PP,主要受公司新开展集中采购业务毛利率较低影响。 诊断服务稳健发展,上海、北京成亮点:杭州实验室收入1.3亿元,增长36%,净利润2719万元,增长24%;南京实验室收入6350万元,增长46%,净利润831万元,增长33%;上海实验室收入3093万元,增长59%,净利润235万元,增长116%;北京实验室收入2579万元,增长73%,净利润242万元,扭亏为盈。 济南、沈阳实验室仍处亏损阶段,黑龙江等待批文:由于济南和沈阳实验室收入规模尚小,预计11年各亏损400-500万元。公司已经针对当地经营环境及时调整管理团队,我们预计今年将逐步减亏。黑龙江仍处于资质申领阶段,公司目标今年获得批文,开展业务。 加大研发投入,非经常性支出提高管理费用。公司管理费用率15.15%,仅较上年下降0.35个PP,主要由于研发费用1066万元,同比增长123%;另外公司列支上市发行相关费用及举办重大活动也是原因之一。公司销售费用率10.4%,较上年提升0.66个PP,保持稳定。 盈利调整与投资建议 我们略微调整公司2012-2014年盈利预测,预计EPS分别为1.10元、1.50元、2.10元,同比增长33%、36%、40%。 公司目前股价对应2012年PE为34倍,估值较高,但公司所在诊断外包行业是在医改浪潮中具有很大发展潜力的商业模式,公司作为行业中的优秀龙头企业,具有长期配置价值,我们维持“买入”评级。

投资建议 作为中小型医疗器械领域的龙头企业,公司的家用康复护理系列产品和制氧机经历了几年的高速成长,传统产品逐步进入平稳增长期,未来业绩的提升将不断的通过新产品的补充来获得;血糖仪、空气净化器将是未来3年的增长点。目前股价对应2012年PE29倍,我们看好公司新产品的拓展,维持“买入”评级。

业绩简评 莱美药业2011年实现销售收入5.34亿元,同比增长41%;归属母公司净利润7309万元,同比增长66.6%;实现每股收益0.40元,低于前期业绩预告的0.44元。另外一季度业绩预增0-20%,符合我们预期(10%)。 经营分析 抗感染药物受影响大,特色专科药高增长。母公司实现销售收入2.14亿元,同比下滑15.5%,实现净利润5575万元,增长28.5%,贡献每股收益0.30元。其中抗感染业务收入1.69亿元,下降22%;特色专科药实现收入8510万元,增长53%。 收购湖南康源和禾正制药并表范围加大及补贴收入拉动业绩:全资子公司湖南康源全年实现销售收入1.53亿元,实现净利润1836万元;控股公司禾正制药(60%股权)贡献净利润533万元,两家新收购公司并表贡献每股约EPS0.10元。2011年,公司获得政府补助2125万元。 业绩低于预期的原因:湖南康源对历史问题账务改变会计处理方式,改逐年摊销为一次性摊销,我们估算影响800多万利润,影响EPS0.04元。扣除此因素,湖南康源业绩2700万符合我们预期。由于是一次性调整,对湖南康源今年业绩的预测影响不大。 2012年业绩增长还是要看湖南康源:(1)湖南康源新软袋生产线通过了新版GMP认证,可以增加5500万袋的软袋产能,有助于基础输液继续实现快速增长;(2)特殊输液方面,碳酸氢钠注射液已经在几个省份成功中标,且中标价格较好。预计该产品2012年可以实现快速的增长,该产品也是2012年利润弹性所在。 新药是长期看点:公司储备的新药品种如埃索美拉唑,定位大病种,符合用药趋势。如果销售得力,业绩具有超预期的可能。从2013年开始新药上市将成为利润的另一来源。 估值和投资建议 我们调整公司2012-2014年EPS为0.55元(湖南康源利润假设4500万)、0.70元(考虑埃索贡献)、0.88元,同比增长38%、28%、25%。 目前2012年27倍,考虑到公司新药储备入,维持“买入”评级。 风险 新药审批进程低于预期;降价政策对湖南康源的影响超预期。

业绩简评 恩华药业 2011年实现归属于上市公司股东的净利润1.06亿元,同比增长38.22%;实现每股EPS0.45,符合预期。 经营分析 2011年,公司实现营业总收入15.87亿元,同比增长22.06%;实现利润总额1.21亿元,同比增长34.08%。其中:(1)母公司的制剂和原料药实现销售收入6.85亿元,同比增长18.7%;实现营业利润1.16亿元,同比增长33.3%;实现净利润1.04亿元,同比增长35.1%;每股贡献利润0.444元。(2)商业子公司及其他实现收入9.02亿元,贡献净利润164万元;贡献每股收益0.007元。 公司主业收入实现平稳增长:(1)麻醉药继续表现优异,实现销售收入3.38亿元,增速18%,其中预计力月西接近2亿,增长20%;福尔利接近1亿,增长27%;(2)精神药实现销售收入2.5亿元,增速18.4%,其中预计利培酮销售过亿,增长18%;齐拉西酮增长40%;一舒增长17%;(3)神经类基数较小,实现销售收入近3453万元,同比增长18.48%,其中预计加吧喷丁收入增长50%。 管理提升效果显著,递延所得税调整增厚利润。公司管理效率提升效果明显,全年管理费用仅同比增长3.4%;管理费用率5.25%,较上年下降0.95个PP,销售费用率基本持平。全年所得税率12.92%,较上年下降3.8个PP,主要由于递延所得税资产调整造成。 盈利调整 我们预计公司 2012-2014年的EPS 为0.644元、0.902元、1.250元,复合增速40%;预测的基础是假设公司继续加强费用管理,今年右美托嘧啶、芬太尼,明年异丙酚、瑞芬太尼等新产品上市加速麻醉药增长。 投资建议 我们认为公司是中小板企业中成长潜质最大的之一,公司所处的中枢神经领域是我国未来最有发展潜力的一个行业,而公司有望成为其中的龙头之一,建议长期买入。

业绩简评 2011年公司实现营业收入61.08亿元,较去年同期增长23.58%;实现营业利润7.9亿元,较去年同期增长29.61%;归属上市公司的净利润4.38亿,较去年同期增长28.68%;基本每股收益0.336元,符合预期(0.346元)。 经营分析 公司已经进入平稳快速的增长通道:2010年下半年我们判断公司的经营拐点已现,2011年公司经营改善正在积极的体现成果。从2010年Q3开始,公司已经连续6个季度收入和净利润同比增速接近或超过20%,高于公司上市自2010年以来的平均水平。我们认为,在内外各方面的推动下,公司的“十二五”开年已取得成功,正进入平稳快速的增长通道。 优化品种结构,综合毛利率维持稳定:2011年公司主导品种继续保持良好的增长势头,平均增幅20%以上;二三线品种稳定增长。在2011年中药材价格大幅波动的情况下,通过优化产品结构和定价管理,全年综合毛利率稳定维持41%,仅比2010年下降0.45个百分点。 公司发展空间巨大,“十二五”值得期待:2011年是公司发展史上具有重要意义的一年,公司提出管理层激励方案,解决了束缚公司长期发展的主要瓶颈;公司在传统中医药领域具有不可撼动的代表地位,拥有丰富的品种储备,制药业务仍有很大的发展空间;“同仁堂”品牌不仅代表消费者对于公司在健康产业的认可,也代表一种文化积淀。公司目前正处于加速发展的起点,我们认为,“十二五”期间公司的发展将明显提速,预计每年的经营增速将不低于20%。 盈利调整 我们预测公司 2012-2014年EPS 分别为0.434元、0.562元和0.724元。 投资建议 同仁堂是传统中药企业中不可多得的“百年老店”,2011年的良好开年为公司的长期发展奠定了基础。公司在经营模式、品牌、独家品种和消费者认知方面具有不可复制性和稀缺性,目前正处于快速发展的轨道中,我们继续给予“买入”的投资评级。

业绩简评 2011年公司实现营业收入51.61亿元,同比增长13.57%;实现归属于母公司的净利润5.04亿元,同比增长37.82%,实现每股收益0.96元,符合我们的预期(预测0.96元)。 经营分析 API 业务:全年实现销售16.11亿元,同比增长10.85%。公司与辉瑞、礼来、仙灵骨葆等多家跨国制药企业签订了4个产品的转移生产合同,并以合同订制的模式深化与跨国企业的关系,年内公司合同定制生产业务收入2.47亿元,占母公司销售收入的11.25%。 国内制剂:全年完成销售9.46亿元,同比增长18.85%。其中抗生素产品受到限抗影响销售额下滑;终端数据显示抗肿瘤药物表柔比星稳定增长,吡柔比星、伊达比星等增长较快。公司后续储备有包括来曲唑、多西他赛、他克莫司、奥利司他等多个潜力品种,国内首仿一线利胆用药物腺苷蛋氨酸,2009年新进入医保,目前正处于快速增长期。 制剂出口:实现销售收入1906万元,同比增长17%。公司成功申报2个ANDA、2个BE 临床研究,并可通过药证购买方式获得准入条件。公司在欧美规范市场通过委托加工、合作生产、合作销售和自主直销等多种方式打开市场,寻求最优的市场推广策略。预计今年出口会有大幅增长。 大分子和创新药:公司大分子研发平台有20多个产品,其中抗体药物安佰诺三期期临床结束;三个创新药物申报临床,其中一个进入美国临床。 生产基地建设:杭州公司口服制剂生产线已取得GMP 证书,转移生产已经进入正常商业化供货阶段。注射剂I 期5条冻干生产线工程基本完成,其中首条冻干粉针剂线已通过国家新版药品GMP 认证,其余4条注射剂生产线均在不同的验证阶段。 盈利调整和投资建议 我们预测公司 2012-2014年EPS 为1.20元、1.57元、2.10元,同比增长25%、30%、35%。公司在产业升级、制剂出口方面进行了多年的努力,目前生产基地建设、产品注册申请、销售模式探索渐入佳境,目前22倍的估值具有长期投资价值,维持“买入”评级。 风险提示:订单的进程。

业绩简评 2011年度公司实现营业收入51.5亿元,比上年同期增长27.85%;归属于母公司股东的净利润9.66亿元,比上年同期增长46.11%。实现每股收益2.01元,符合我们的预期。 经营分析 大输液板块:量、价、利齐升:输液板块实现销量32.7亿瓶(袋),同比增长23.69%;实现销售收入46.3亿元,同比增长27.17%;单价同比增长3%;产销率超过100%,产品供不应求。输液毛利率45.01%,继续提升3个点。量价利齐升的原因:(1)继续受益于“行业集中度提升”的行业进程,我们预计2011年公司输液销量占全国市场份额将近40%,提升近10个点;(2)继续受益于“软塑包装替代玻瓶”的行业进程,我们预计2011年软塑包装销量占比达到近70%,提升10个点;(3)继续受益于“营养性治疗性输液替代普通输液”的行业进程,我们预计2011年非普通输液销量占比提升2个点。(4)收购上游成本下降。 非输液板块:全力布局、有序推进。非输液板块实现销售收入5亿元,同比增长30%,主要靠老产品的增长。公司新的非输液项目都在顺利推进:(1)新疆项目:打造从抗生素中间体到抗生素原料药再到抗生素制剂的完整产业链,年底试车;(2)塑料水针,报批当中;(2)多室袋项目:包材注册已完成,等待产品获批;(3)创新药物:3类新药普卢利沙星获批,拉呋替丁、富马酸托特罗定等三个产品被国家科技部列入“国家重点新产品计划”,研发投入占收入比5%,明显提升。 2012度过低谷,迎接新一轮增长:今年是公司最后一年依赖输液单一品类的一年,只要可立袋抵御住医保招标的降价压力,明年非输液将开始拉动公司新一轮增长,“输液非输液等强”的投资逻辑将展开。 盈利预测和投资建议 我们预测公司 2012-2014年EPS 为2.45元、3.45元、4.30元,同比增长22%、40%、25%。由于基数原因预计今年一季度公司业绩增速会回落,但随着非输液板块逐步贡献效益,今年业绩会逐步加速并出现拐点,结合目前18倍的估值,具有长期投资机会。 风险提示:招标价格下降;非输液进展低于预期。

业绩简评 2010年,公司实现营业收入111.37亿元,同比增长24.07%;实现利润总额6.13亿元,同比增长23.7%;归属于母公司的净利润3.81亿元,同比增长20.2%,实现每股收益0.879元,符合我们的预期(预测0.87元)。 经营分析 中美华东平稳较快增长:中美华东实现收入17.78亿元,增长22.87%;实现净利润3.20亿元,增长13.37%:百令胶囊增长51.94%;糖尿病药物同比增长25.78%,其中卡博平增长30%;消化系统药物同比增长12.51%;器官移植免疫抑制剂药物同比增长10.97%,其中他克莫司实现翻番。 医药商业毛利提升,宁波公司成为亮点:公司医药商业实现收入92亿元,同比增长25.70%;医药商业毛利率6.92%,较去年同期提升1.38个百分点。经营进口生物制品代理销售的宁波公司受益于国内血液制品极度短缺,实现营业收入9.50亿元,同比增长61.32%;实现净利润4945.88万元,同比增长230.13%,预计今年将保持平稳增长。 财务费用大幅增长,流转税附加税蚕食利润:公司短期借款16.61亿元,同比增长118.4%,造成全年财务费用达1.05亿元,增长71.07%。根据国发【2010】35号规定,中外合资企业去年开征城市维护建设税和教育税附加,预计影响净利润约1500万元。 储备产品丰富,肿瘤线开发值得期待:公司首次将拓展抗肿瘤、抗重症感染和心血管三大领域写入发展战略,并公告中美华东出资1500万元受让注射用奥沙利铂生产技术,奥沙利铂成为公司肿瘤药领域获得批文的第一个品种。目前已报批的储备品种还有乳腺癌用药来曲唑、阿那曲唑、白血病用药喷司他丁;这些品种有望借助公司优秀的营销平台成长为大品种。 盈利调整 我们预测公司 2012-2014年的EPS 分别为1.13元、1.44元、1.88元,同比增长28%,28%,30%。 投资建议 公司是具备强大研发能力和销售实力的专科仿制药龙头企业,也是区域商业龙头。公司将受益于国家提升仿制药使用率和商业集中度的政策。我们看好公司融资问题解决后的业绩释放与估值提升,维持“买入”评级。