底蕴深厚的C1技术服务商,技术实力独步国内公司主营业务可划分为变压吸附设备与设计(逐渐涉及总包业务)、煤化工工程设计与工程承包、催化剂产品三大领域,具有独步国内的研发设计实力和良好的业内口碑。 主营业务以技术实力为核心,序列完备PSA:市场广阔但竞争激烈波动明显:变压吸附(PSA)主要用于氢及其他气体的提纯,市场将保持15%以上增速,但竞争较为激烈。另一方面,PSA订单规模对盈利水平有很大影响。 催化剂:突破性增长不易但业务稳定:公司产品主要是镍系转化(天然气制合成氨)和铜系甲醇合成催化剂。凭借实力与口碑,客户粘性较强,但突破性增长不易。目前每年为公司稳定贡献1个亿左右的收入和占比10%左右的利润。 新能源:前景可观但爆发之机在长远:公司PSA技术在煤层气净化、垃圾沼气发电、页岩气提纯和碳捕捉等新能源相关领域具有广阔的应用。公司有成长为新能源领域龙头的潜质。但受制于市场、经济和政策,其爆发之机或在2-3年之后。 未来发展:短看业务升级,长看管理革新短期内,行业声誉和技术实力支撑下的总承包业务将有效强化盈利;中期看,凭借成本优势谋求海外拓展将是公司近年主攻方向;长期看,一旦公司通过管理和激励机制的革新增加市场开拓的主动和前瞻性,有望实现从稳步增长到跨越式增长的跃迁。 渐积跬步,以待千里,建议长期跟踪目前,公司通过工程总包、海外拓展等方式不断提升盈利,是为积跬步;未来,如果能够推进管理革新,同时新能源需求进入现实阶段,有望成为我国新能源技术服务的龙头与标杆,是为待千里。预计2012-14年每股0.26、0.38和0.50元,建议增持。

事件 10月13日晚,滨化股份发布2012年三季度季报,当期实现销售收入9.83亿,净利润1.12亿,分别环比增长-2.8%和63%,合每股0.17元。年初至今销售收入31.0亿,净利润3.24亿,分别同比下滑10.7%和40.1%,合每股0.47元。 景气回暖冲抵检修影响,投资收益构筑三季度增长 三季度环氧丙烷走强,拉动公司3季度单季毛利率环比提升约近2个百分点至20.56%,有效对冲了8月25日以来东瑞分公司检修20余天带来的产量影响。从利润总额看,不计中海沥青投资收益的情况下,三季度与二季度基本持平,三季度的环比增长主要来4300万左右的投资收益。另一方面,公司贷款增长带来的财务费用略高于我们的预期,抵消了一部分三季度的业绩增长。 环氧丙烷景气在反复中恢复,行业走向缓慢复苏 8月份以来,环氧丙烷景气在全球检修行情+需求旺季+库存见底的共同作用下开始走强,从8月初的10950元最多上涨的9月中旬的13400元,涨幅22%,随后在相对弱势的需求以及略微增加的进口(9月份进口3.8万吨,环比增加7000吨)下回落至12000元/吨左右。十一过后,受到节后下游开工率提升和超跌反弹影响,需求开始有所回暖,同时相对低位的库存也确保了产品价格向上的动力,行业走向缓慢复苏。 氯碱行业中弹性犹存的理想标的,2013年起新增产能贡献成长 我们认为,公司的主要特点在于采用环氧丙烷这一供需基本面较好的产品消化了电解盐水产生的液氯,从而能够在氯碱企业受制于PVC需求疲软价格倒挂、产能利用率难以提高的窘境下弹性犹存,能够充分享受烧碱高景气的优势,是周期品种中的理想标的。2013年起,公司规划的烧碱、氯丙稀和聚醚等新增产能逐渐投放,预计满产满销状态下能够增厚业绩0.2元左右,贡献未来成长。 微调盈利预测,维持增持评级我们预计四季度环氧丙烷行业景气较之三季度基本持平,烧碱可能略有提升,检修完成后产能利用充分,基础业绩环比有望略增。

钛白粉景气下行寻底中,转机最早预计在四季度 钛白粉是公司主要盈利产品,公司今年计划生产14万吨,基本均为金红石型。行业今年以来景气处于下行通道,公司产品价格从年初的2万/吨以上下滑到目前1.9万左右。景气低迷主要受到下游房地产、汽车、造纸等行业增长放缓的影响,而这一下行趋势预计还要延续一段时间。不过受到成本支撑,预计进一步向下的空间也不大,目前应当处于逐渐寻底阶段。公司估计,目前全行业开工率在5-60%左右(公司基本还保持满产),库存已经处于相对较低位置。 我们预计,受到下游行业需求不振的影响,今年9月份复制去年情形、旺季不旺的概率较大,可能的转机落在四季度后段至明年一季度,主要驱动力是旺季的推迟(今年一季度是景气高位,其机制与此相同)。公司预计,现有成本下钛白粉产品的长期合理价格在1.9-2.2万元左右,对应约25-30%左右毛利率。 公司逆势扩产,进一步扩大市场影响力 公司募投项目中,30万吨硫酸产能已经投放,6万吨氯化法产能已经完成土建,主体工程已经开工,预计2013年年底竣工,14年初投产。此前,公司通过技改不断提高现有产能,预计今年年底有效产能将达到15万吨左右(今年的生产计划是14万吨,上半年完成6万余吨),14年达到20万吨,远期规划是到2015年通过募投和扩产实现总产能30万吨(10万吨氯化法+20万吨硫酸法),在国内市场占有率预计突破10%(2011年我们测算在6.3%左右),行业话语权进一步增强。 行业产能进一步扩增,未来有整合预期 受到2010-11年钛白粉行业高度景气的刺激,国内钛白粉目前处于产能扩增热潮。目前已明确在建的项目包括广西金龙钛业5万吨、攀枝花海峰鑫6万吨、宁波新福4万吨、海南福达5万吨、广西嘉华10万吨、南京金浦(连云港)7万吨和河南漯河兴茂钛业6万吨,合计43万吨。据不完全统计,如果目前规划的项目全部投产,到2015年全国总产能将超过300万吨(亦有统计说截至今年6月份,国内已经拥有280万吨产能)。 而从产业结构上看,国内低于3万吨的小产能仍较多(行业最低经济规模3万吨,合理经济规模5万吨,最佳经济规模为8万吨),同时国家对传统硫酸法产能有所限制,预计未来在行业景气受限、估值较低的阶段,对比国际钛白粉高行业集中度的格局,我们预计国内兼并与整合行为将有所加剧。 传统下游增长中枢下移,期待火电脱氮的潜在新需求 过去十年,钛白粉消费复合增速在15%左右,预计随着地产、汽车等行业增长中枢下移,需求增速会有所下降。火电脱硝用纳米钛白粉(作为SCR催化剂的载体)预计将成为未来的主要潜在新需求,根据估算,市场完全打开的情况下,脱硝市场对纳米钛白粉的需求将高达10-20万吨/年。目前,脱销用纳米钛白粉售价高达3万元左右,盈利能力可观。 我们预计,未来纳米钛白粉的推广进度很大程度上受国家政策影响,而政策的推进又势必考虑国内供应能力(目前国内仅日本东锅旗下的东方凯特瑞能够实现量产)。公司纳米级钛白粉的产能建设正在积极推进,预计投产后实现2-3万吨/年的纳米钛白粉销售。 下半年以量补价,预计全年1.62元,增持评级 预计下半年钛白粉行业景气度略低于上半年,但公司产量将有所增加(全年计划销售14万吨,上半年完成6.56万吨,下半年技改后产能有所提升),有望以量补价。我们预计公司2012-14年每股收益1.62、1.85和2.23元,目前股价对应今年估值16倍左右,建议增持。

事件 20日晚,烟台万华发布2012年中报,当期实现销售收入71.6亿,同比增长约4%,净利润9.84亿元,同比下滑1.45%,合每股0.45元,略低于我们的预期范围(0.47-0.5元)。二季度单季看,公司实现销售收入38.8亿,环比增长约18%,净利润5.42亿,环比增长22.6%,合每股0.25元,业绩环比改善趋势与市场预期一致。 从业务结构看,异氰酸酯业务仍是公司收入和利润的核心来源,报告期实现销售收入55.6亿,毛利率33.28%,这一数字低于我们按照瞬时价格水平估算的毛利率(35.8%左右),是公司业绩低于预期的主要因素。 简评 二季度盈利向好主要受到开工率较低的刺激 二季度,MDI市场需求仍相对清淡,但企业检修较为密集,导致货源偏紧、价格走强。聚合和纯MDI价格分别由4月初的19250和16450元/吨上涨到6月底的22250和17700元/吨,而原料苯胺价格整个二季度处于下行通道,MDI盈利空间扩大。但行业总体开工率水平处于下降趋势,百川资讯统计的MDI行业4-6月开工率分别为83%、71%和47%,随着MDI价格的提升递减,亦即开工率与价差反向变动。因此我们判断二季度价格向好主要是受到开工率较低、供给紧缩所致,这也解释了企业盈利的提升何以低于价差提升。 MDI持续货紧价升,但预计后期有所回落 7月份以来,MDI供给紧缺持续。韩国BASF装置开车不稳定、公司宁波装置复产进度低于预期、国内联恒和Bayer等企业加强了出口,并且联恒装置在8月10-30日也处于常规检修阶段,导致国内货源紧张,产业链基本无库存,短期呈现一货难求局面。8月份以来,苯胺价格的上涨也对MDI价格走势产生正面推动。目前,纯MDI和聚合MDI价格分别在21500和21000元左右。 不过,下半年以来MDI需求尚未出现改善(有观点认为今年国内MDI需求增速甚至可能低于全世界水平),下游对于MDI价格有一定抵触情绪。目前市场对于8-10月份旺季的期待程度不及从前。我们判断,随着公司宁波装置恢复正常、联恒检修结束重新开车,MDI价格可能有所回落。

我们暂时下调公司2012-14年业绩到0.59、0.98和1.25元,下半年的旺季反弹和丁二烯价格和成本超预期是可能的股价催化因素,近期可密切关注甲乙酮价格和供需走势。考虑甲乙酮存在反弹可能,我们暂时维持对公司的增持评级。

业绩坚实,增长看好,催化因素可待,建议增持 考虑到大庆炼化特种催化剂大订单的业绩加成,我们适当调高公司今年盈利预测,预计公司2012-14年每股收益0.43、0.56和0.72元,存在进一步超预期可能。 重申我们5月份调研简报的观点,公司的核心逻辑在于产品的高技术含量以及性能竞争力、业务模式不断升级、盈利水平稳步提高的吸引力和管理层抓住机遇、谋求快速成长的高度进取心。同时,未来一段时间,新增大订单、欧IV标准的推广、创业板再融资渠道的放宽等都可能成为公司股价的催化因素。 建议增持。

在补库存机制的推动下,环氧丙烷景气的回暖有提前于的预期启动的迹象。有鉴于此,调高对公司今年的盈利预测至0.7 元, 目前公司符合我们“产品价格超跌,股价超跌”的投资逻辑,调升公司投资评级至“增持”。

7月19日晚,新纶科技发布2012年中报,报告期实现销售收入5.81亿,净利润5653万,分别同比大幅增长41%和46%; 二季度单季净利润4564万元,较之一季度的1696万元增长169%。趋势和增幅上符合我们一季报点评中作出的“高增长将始于二季度”的判断。 按分配摊薄股本计算,公司一季度单季每股0.05元,二季度每股0.15元,谨慎预期3-4季度较之二季度略少(按公司中报预期,3季度每股收益应当在0.06-0.1元),全年实现0.4元左右压力不大,基本符合我们的预期,因此我们暂时维持之前对公司2012-14年每股0.43、0.59和0.79元的预测(按照目前股本摊薄),目前股价对应24倍PE,建议增持。

近期,滨化股份的三大核心产品价格联袂走强:环氧丙烷自我们上次报告时涨600元至16400元/吨,符合我们“价格启动在望”的判断;烧碱(32%离子膜)上周单周涨165元至810元/吨; 三氯乙烯较之4月中旬涨500元至11500元/吨,较之年初已大涨2000元以上。我们认为,三大产品联袂走强是在主要产品供需偏紧的大背景下,近一段时间内包括日本地震、国外检修、氟化工景气、国内电荒等众多因素集中催化下的结果。可以说滨化股份集中了近期催化化工股投资机会的绝大多数因素,接下来我们将用一组等式阐述这一投资逻辑。 公司产品业绩弹性优势显著,环氧丙烷和三氯乙烯价格每上涨1000元将分别增厚公司业绩0.18和0.10元, 烧碱涨100元将增厚公司业绩0.05元,在主要产品联袂景气的背景下,公司业绩存在很强的超预期可能性。公司电力自给率达到90%,电荒背景下能够保证在较低的成本下满负荷生产,将充分受益于国内电荒。从成长性上看,公司与陶氏化学合作建设四氯乙烯项目为公司开发新产品、实现外生性增长打响了第一炮,公司与陶氏化学存在更多合作基础,其成长性可期。我们上调公司2011-13年业绩为1.20、1.24和1.36元元左右(仍有超预期可能),目前估值优势明显。给予25倍市盈率,目标价30元,重申“买入”评级。

预计公司2011年每股0.96元,目标价33.6元,建议增持 公司两项超募项目将分别于今年2、3季度投产,将贡献显著业绩。我们谨慎预计公司2011-13年每股收益分别为0.96、1.29和1.67元,考虑公司在维生素行业的显著龙头地位和皮革化学品领域的高增长前景,给予公司2011年35倍市盈率,目标价格33.6元,建议增持。

稀土顺丁橡胶:项目符合预期,盈利低于预期。 公司投资用于稀土顺丁橡胶的具体项目内容符合我们之前的预期,但公司公告中测算的盈利情况低于预期。根据公告,预计项目总投资6.15亿元,实现销售收入10.1亿元,净利润6968万元,产品吨净利在1500元左右,低于我们的预期。从投资回报率的角度看甚至低于丁二烯项目(投资接近3亿,净利润6839万元)。 产品前景看好,盈利能力有望突破公司测算。 稀土顺丁橡胶用于制造轮胎,具有抗湿滑能力强,安全性好、滚动阻力小,省油、耐磨耗、抗疲劳、耐老化,寿命长等一系列优势。近年来,我国轮胎产业发展迅速,虽然10年以来增速有所回落,但景气犹存,全产业链产品需求均较旺盛。受此拉动,合成橡胶产业需求旺盛,目前,国内合成橡胶需求365万吨左右,未来几年增速预计10-15%。稀土顺丁橡胶作为性能优异的合成橡胶,未来前景看好。 根据公司测算假设,合每吨橡胶约2万元,甚至明显低于目前普通顺丁橡胶3万元左右的价格水平。我们认为,公司对于稀土顺丁橡胶的价格和盈利能力测算偏保守。以龙盛项目为对比,溴化丁基橡胶吨净利预计在1万元以上,是稀土顺丁橡胶的7倍左右,我们认为这个差别显然过大了。超募项目真正实施后,实际盈利能力有望超预期。 资产收购:争资源、铺面、圈地。 公司收购有山化工70%股权后将着手建设6万吨丁烯项目。 以甲乙酮为代表的C4深加工行业受到原料较大制约,因此国内除公司外,其他甲乙酮企业均无法保持满产。公司长期占据齐鲁、青岛石化的C4供应,此次进一步向天津地区寻求资源,为今后进一步扩产奠定了基础。由于从液化气中抽取相关C4原料后,液化气燃烧性能更好,因此上游存在较强的与公司合作的意愿,公司收购举措具有一定“争夺资源”的意义;淄博翔达主营胶乳,未来预计将作为橡胶产品的一个下游出口;公司对惠达的收购包括锅炉、建筑、设备及土地,为进一步规模扩张奠定基础。 微调盈利预测,给予“增持”评级。 12月份,甲乙酮价格如期下降,对公司盈利造成一定压力。橡胶13年后才会明显贡献产能,对10-11年业绩影响不大。根据最新价格变动以及募投项目的相关假设,我们微调公司 10、 11、12年盈利预期分别至1.70、2.17和2.56元,给予明年20-25倍PE,目标价格在43.4-57元,取中位数50.2元,对比目前股价,给予“增持”评级。建议在市场出现整体企稳机会时买入。

厉兵秣马,脱硫服务引而待发。 12月28日,三聚环保发布公告,决定向全资子公司苏州恒升增资1亿元建设脱硫成套设备及脱硫外包服务业务(包括500套脱硫集装箱及6000吨高硫容脱硫剂成型装置,远期规划1900套);同时投资1525万元,用于在陕西、黑龙江、广东、新疆、广西、四川、浙江、山东、内蒙古、福建等地建立并完善营销网络,符合我们的预期。 脱硫外包:优势鲜明,门槛高企,市场广阔。 脱硫外包服务可以降低简化客户工作流程、缩短工作周期、降低成本;同时提高公司盈利能力(脱硫外包服务的净利率可高达21%,远高于公司平均)、技术门槛与知名度,在油田伴生气、工业沼气、煤化工与煤制气等领域将成为双赢之选。公司脱硫外包的服务模式基于自身技术与声誉的积累优势,短期内难以被模仿。2012年我国经脱硫剂市场在68万吨左右,其中油田伴生气市场将成为消化脱硫外包服务的首选市场,而未来放量来自工业沼气、煤层气和煤化工市场。 催化剂领域:结构与油品升级带来市场爆发。 短期内,公司催化剂业务的增长来自于欧IV标准的推行带来的催化加氢装置的集中建设。长期来看,催化剂业务的增长来自于加氢催化在我国炼油产品中比例的提升。加氢催化领域涵盖脱硫催化剂和特种催化剂,其主要原理均为催化加氢。我国炼油领域加氢产能与世界平均水平差距很大,目前,国家对汽柴油的强制性标准逐渐提高,催化加氢面临广阔的结构性增长空间。目前,国内加氢精制催化剂需求量约11000吨/年,预计到2015年将达26000吨,以催化剂价格20万元/吨计,市场空间超过50亿元,年均增长率接近20%。 转型大幕已启,未来增长可期,给予“买入”评级。 我们认为,公司通过500套撬装式脱硫装置的建设,拉开了由剂种提供商向脱硫服务商转型的序幕。未来随着盈利模式的不断升级,转型不断深入,公司有望在能源净化领域实现从龙头向巨头的跨越。预计净化剂板块的增长主要来自服务升级和下游应用领域的不断开拓;催化剂板块的增长主要来自于我国加氢能力的不断提升,以及不断引入新的催化剂品种,实现突破型增长。 从11年起,随着公司募投项目的不断投产,产能和市场不断获得开发,公司将进入快速发展期。根据我们的测算,公司10-12年每股收益分别为0.74、1.29和2.12元,给予11年40倍市盈率,目标价格在51.6元,给予“买入”评级。

改性塑料剑指进口替代,贡献稳定业绩。 公司目前主营业务为汽车用改性塑料,包括改性聚烯烃、改性ABS与塑料合金三大类。截至09年已拥有共计6万吨产能。 募投项目5万吨改性PP、3万吨ABS与2万吨PC合金从10年已经开始释放,预计11年总产能在8万吨左右,加上超募资金建设的5万吨高性能改性PP、ABS、PC/ABS复合材料,到15年将最终形成约22万吨车用改性塑料产能,达到目前的3倍以上。 近年来,我国汽车产业发展迅速,“十二五”期间预计将保持8.5%左右的增速,未来十年内增速预计将维持7%。从乘用车数据看,预计今年全年销量在1300-1500万辆左右,按每辆车消耗100kg改性塑料估算,10年市场总容量在150万吨左右(考虑非乘用车需求相对较小)。目前,这150万吨的需求中约40万吨来自国产(公司目前占5万吨左右),每年进口约100万吨,替代市场广阔。如果综合考虑汽车销售增速和塑料产品在汽车中用量的增加(发达国家车用塑料平均为每车150kg),到2015年,我国车用改性塑料市场容量将达到230-250万吨。 目前,公司与南北大众、通用等主流厂商有良好的合作关系,部分产品在品质和技术上具备一定与世界级厂商一争高下的实力。随着募投和超募项目的投产,公司整体技术水平更上层楼; 在汽车国产化率不断提高的大背景下,成本、渠道领域的优势也将进一步凸显,广阔的进口替代市场将充分为公司所分享。汽车用改性塑料业务将作为公司盈利的基石,为公司提供稳定业绩和较快速增长。 TLCP项目发轫在即,显著提升公司品质。 热致液晶聚合物(TLCP)拥有良好的机械性能、耐热、阻燃、尺寸稳定、耐候特性以及优良的电性能和化学性能,在军工、航天、电子、汽车等领域有广阔的应用前景。目前,全球仅有Celanese、DuPont、BASF等少数几家国际巨头掌握TLCP生产技术。目前,全球TLCP年需求量在5-6万吨左右,我国作为世界电子生产中心,需求占全球的一半,目前全部依赖进口。 公司与复旦大学退休教授卜海山(持有公司270万股)合作进行TLCP的生产研发,目前已形成200吨间歇式产能,产品经多家客户使用,反馈良好。目前正在规划三期共1.3万吨连续反应TLCP产能(一期2000吨,预计明年年中投产,2期1万吨,预计15年6月投产,3期1000吨预计16年6月投产),考虑填充物(TLCP产品一般掺杂玻纤等填充物一起销售),预计明年销量可达1600吨左右,成为国内唯一可以生产TLCP产品的企业。按每吨6.4万元不含税价计算,10年贡献销售收入1.03亿,每股收益0.25元左右;11年销量3000吨,且盈利能力进一步提高,贡献每股收益0.5元左右,募投项目完全达产后,公司在国内市场三分天下占其一,可实现每股收益2元以上。 从另一个角度看,根据预测,如果将TLCP产品价格降低到不含税5.1万元/吨的价位(相当于公司实现毛利率25-30%),产品将进入更加广阔的应用市场(如公司一直期待的汽车灯具用塑料等领域,目前主要需求还是集中在电子行业),市场容量可达目前的4倍左右。如果按照低价位、大市场容量且公司市场占有率基本不变的乐观假设计算,“十二五”末期,TLCP业务对公司业绩的贡献可高达5元左右。 我们认为,TLCP产品具有较高的技术壁垒和广阔的应用前景,使公司从高性能塑料生产龙头一跃成为拥有国际领先技术与产品的先锋型企业,显著提高了公司品质。 三季度略为原料价格所累,12月提价增厚盈利空间。 三季度公司实现毛利率19.5%左右,主要受原油涨价带动原料价格上涨所致,四季度有家进一步高企,而公司调价有一定滞后,对盈利空间形成一定压制。据悉,公司已经于12月份与下游客户沟通对产品进行了一次提价,盈利能力将有所恢复。从更长的周期看,虽然我们预计2011年原油价格将进一步上行至95美元甚至更高,但来自中东的低价乙烷与石脑油为原料的PE、PP对国内日益明显的倾销行为将抑制原料价格的无节制上涨;同时随着公司的不断发展,议价能力也将得到提高,我们预期公司改性塑料业务的长期毛利率当可以稳定在20%。 股权激励确保安全边际,4年4-5倍高增长可期。 11月24日,公司公布针对42名核心人员的共计300万份的股权激励计划,行权价格39.92元,核心条件是2011-12年净利率增长率不低于25%,销售收入增长不低于30%,ROE不低于11-13%(ROE要求每年递增1个百分点)。我们认为,只要不发生影响公司或行业的重大变故,激励条件的实现应当没有问题,亦即公司未来三年业绩至少可以实现翻番,40元的价位将成为公司股价的良好前安全边际。而跟据我们对公司发展的合理假设,到2014年,公司较之2010年实现4-5倍增长的可能性很大。 预计 10、11年每股收益0.75、1.53元,给予“增持”评级。 我们预计公司10-12年每股收益分别为0.75、1.54和2.18元,在11年的1.53元业绩中,0.25元来自TLCP业务,给予45倍PE,1.29元来自改性塑料业务,给予30倍PE,则公司合理价值在0.25×45+1.29×30=49.95元,给予“增持”评级。

11月18日,齐翔腾达董事会审议通过两项与生产相关的议案:将原计划募投项目15万吨溶剂油变更为扩产4万吨甲乙酮(追加投入超募资金约1.2亿元),并使用超募资金2.93亿元用于建设7万吨丁二烯项目。扣除两项项目支出,剩余超募资金约5.96亿元。 公司目前拥有10万吨甲乙酮产能(实际产量09年就已超过12万吨),扩产后达14万吨,规模仅次于美孚27万吨和丸善17万吨,国际巨头地位进一步强化。考虑公司之前2万吨装置可运行于150%的产能利用率下,预计达产并充分挖掘装置潜力后实际产量超过17万吨没有问题。原料方面,齐鲁和青岛石化供应的C4原料足以支撑至少22万吨以上的甲乙酮生产需求。 项目主要风险来自需求,10年国内总产能39.5万吨,需求34万吨,并以每年5%左右的速度增长。但国内原料不足,产能利用率普遍不高,全行业在80%-85%,能保持满产的仅公司一家,亦即产量仍略小于需求。即使国内无法完全消化,也可以外销,目前公司产品质量与国际厂商相比并不逊色,但短期内外销实现价格低于内销,因此主要面向国内市场,我们预计项目投产后销售价格可能有所下降,但实现满产满销没有问题。 公司对甲乙酮装置建设和运行有良好的经验,2万吨项目建设用时6个月,8万吨10个月,本次4万吨项目我们预计7-8个月即可建成投产,因此投产时间预计在明年中期,可贡献5-6个月产量,并存在超预期可能。 我们预计,11年中期甲乙酮募投项目投产,贡献半年业绩,11年底7万吨丁二烯投产。甲乙酮价格预计无法在目前的高位持久,但明显低于10000元/t的可能性不大。根据最新价格变动以及募投项目的相关假设,我们上调公司10、11、12年盈利预期分别至1.77、2.28和2.62元,给予明年20-25倍PE,目标价格在45.6-57元,取中位数51.3元,对比目前股价,给予“增持”评级。建议在市场出现整体企稳机会时买入。

涤纶工业丝新秀,受益产品提价公司以涤纶工业长丝为核心产品,两年内规模从全国第5跻身三强,拥有5万吨涤纶工业长丝产能。公司自主研发拒海水型、活化型、阻燃型等差别化产品,并逐步进入轮胎帘子布等高速发展的新兴领域,过去9年实现复合增长率26.04%。募投项目4万吨差别化工业长丝,超募资金用于建设7000吨浸胶硬软线绳项目和12万吨基于熔体直纺技术的差别化工业长丝,步入发展快车道。10月份以来,涤纶工业丝价格上涨15%左右,PET价格仅上涨约7%,相关企业盈利空间加大。差别化和成本领先:涤纶工业长丝的两个发展方向涤纶工业长丝处于产能从欧美向亚洲转移的大趋势中,目前我国相关产业已初具规模。低端产品需求饱和端倪初现,不断开发新的差别化产品并进入细分领域是领先企业持续发展的必然需求;另一方面,差别化道路同样存在天花板,通过获取资源、升级技术等方式降低成本仍是企业长期竞争力的关键所在。我们认为,短期内差别化是企业竞争利器,但2-3年后,高端供需缺口缓解,涤纶工业长丝行业也将逐步具有一定周期性,差别化和成本领先战略将成为同等重要的发展方向。高端化发展,产业链延伸,新产业拉动:前程可期 公司募投及超募项目顺利投产后,产品差别化率将从目前的32.8%提高到84%,在差别化和高端化领域优势更加明显;浸胶线绳、轮胎帘子布等产品拓展下游,对毛利率提升可期;熔体直纺工艺相当于上游延伸,每吨可降低综合成本700元左右,并屏蔽PET价格波动风险;“十二五”规划中,产业用纺织品将作为重点发展对象,城镇和交通建设、海洋工程等领域也会对公司产品产生强大拉动。公司发展规划合理,目标市场广阔,前景可期。与海利得的比较:后来者,更积极公司与海利得(002206)主营业务基本相同,公司作为后来者,在寻求技术突破方面更加积极主动。我们认为海利得发展相对成熟和稳健,市场认同度由来已久,尤夫股份则有更高的成长性,在产品差别化程度上也略胜一筹。在涤纶工业长丝领域是一个相对积极的投资标的。步步为营,快速发展,给予“买入”评级 我们认为,公司募投项目逐渐稳定并做大主业、超募资金项目一方面向下游进一步延伸产业链,另一方面不断实现技术突破、产品升级,未来三年将获得不低于40%的复合增长率。11年将是公司产能集中投产期,预计每季度都会有在建产能投放。我们预计公司10、11和12年每股收益分别为0.36、1.07和1.53元,给予11年23-24倍PE,目标价24.8-25.7元,给予“买入”评级。目前海利得已经率先实现估值修复,公司面临估值修复行情。