维持“增持”评级。考虑钛白粉价格景气度有所下行，维持 23年 EPS为 1.29元，下调 24-25年 EPS 为 1.70、1.89元（原为 1.94、2.28元）。 给予 24年 13.45倍 PE 估值，维持目标价为 22.86元。 我国 11月钛白粉出口量有所上升。 （1）根据海关数据，从出口量来看，2023年 11月钛白粉出口 12.49万吨，同比+16.52%，环比+5.10%，占全国产量约 35.56%；1-11月累计出口约 149.84万吨，同比+14.63%。 （2）从出口均价来看，2023年 11月中国钛白粉出口均价约 2229.27美元/吨，同比+6.60%，环比增长+0.80%。 （3）从出口国来看，我国钛白粉 11月出口数量前五名的国家：印度、巴西、韩国、土耳其、越南，分别占总出口量 16.45%、7.07%、4.89%、4.89%、4.47%。 价格逼近中小企业成本，钛白粉景气度下行空间预计有限。根据百川盈孚，截止 1月 8日钛白粉市场售价 15708元/吨，对应行业吨毛利-161元/吨。原材料端，钛精矿价格较强势，截止 1月 8日市场售价2023元/吨，月涨幅+1.25%。当前价格已逼近行业中小企业成本线，我们认为在成本支撑下，行业景气度下行空间有限，静待需求好转。 产能&资源为王，量增保障成长。公司钛白粉产能为 151万吨/年，为全国第一，且公司是钛白粉行业唯一配套超百万吨年产能钛精矿的上市企业。公司 2023年上半年生产钛白粉 59.22万吨，对应开工率约78%，开工率仍有提升空间，24年有望以量增保障成长。 风险提示：在建项目不及预期、海外需求大幅下行。

钛矿供需紧张态势难解，公司内生外延布局稀缺资源。据USGS数据，全球钛矿资源分布集中，储量自18年达到9.42亿吨后触顶回落至22年的6.99亿吨；钛矿最大下游钛白粉全球产能19-22年的CAGR为7.06%，远高于4.34%的钛矿产量年均增速。国内钛矿资源丰富，但品位低、利用难度大，对外依存度常年维持在40%上下。龙佰集团握国内外多处钛矿资源，并于2022年并表振兴矿业，目前公司拥有钛矿资源保有量33055万吨、原矿处理能力2200万吨、钛精矿产能120万吨，积极布局上游稀缺矿产资源。 钛白粉总产能跃居全球首位，独创“硫氯耦合”抢占国内氯化法发展先机。截至22年底，公司钛白粉产能为151万吨，位居全球首位，其中氯化法钛白粉产能66万吨，把握氯化法发展先机。公司具有钛矿-钛白粉-钛金属/钛衍生品的全产业链，一体化优势显著，并且独创“硫氯耦合”工艺，突破氯化法核心技术，打造循环绿色产业链。 加码钛金属及新能源材料，培育第二成长曲线。目前公司具有海绵钛产能5万吨/年，位居全球第一，另有3万吨/年在建产能，同时具备转子级海绵钛的生产能力。此外，公司还围绕钒钛磁铁矿以及钛白粉产业链，布局金属钒及钒电池产业链、锂电正负极材料等项目，多项目顺利推进，为公司带来新的盈利增长点。 盈利预测与投资建议。预计23-25年公司EPS分别为1.26、1.67、2.25元/股，综合考虑公司产品所处周期位置、所拥有资源的稀缺性以及未来长期成长性，我们认为适合给予公司24年业绩13倍PE估值，对应合理价值21.74元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。主营产品市场价格大幅波动、下游需求不及预期、新增项目不及预期、产业链扩张竞争加剧风险等。

事项： 公司发布 2023年三季报，2023年前三季度实现营收 202.83亿元，同比+12.28%，实现归母净利润 21.42亿元，同比-32.50%，实现销售毛利率 26.44%，销售净利率 10.99%。其中单三季度实现营收 70.22亿元，同比+24.49%/环比+11.76%，实现归母净利润 8.80亿元，同比-2.98%/环比+28.90%，实现销售毛利率28.96%，实现销售净利率 12.65%。 评论： Q3钛白粉景气上行，盈利持续修复。复盘钛白粉今年以来的价格走势，钛白粉价格一共经历两轮上涨趋势。第一轮上涨自 2月份底部价格 1.49万元/吨持续上涨至 4月份的 1.58万元/吨，第二轮上涨始于 7月份 1.52万元/吨，7月份至今延续上涨趋势，目前报价为 1.66万元/吨。根据我们的统计，当前价格分位数为 64%（自 2014/1/4日起计算）。行业端库存也在 6月起持续去化，根据我们的统计，当前行业库存分位数为 54.2%（自 2019/1/5起计算），处于中分位水平。往后看，钛白粉有望维持高景气度。公司目前拥有 151万吨钛白粉产能及 5万吨海绵钛产能，有望充分享受钛白粉行业高景气。 全产业链布局增强成本优势，入局新能源赛道彰显成长属性。公司于 2022年并表攀枝花振兴矿业，所控的钒钛磁铁矿资源量实现翻倍，矿山服务年限延长，进一步夯实成本优势。此外，公司依托一体化产业链，持续拓展锂电新材料等领域。钛产业可与锂电产业形成耦合发展。在生产钛白粉过程中副产的硫酸亚铁可作为磷酸铁的重要原材料，同时富余产能烧碱、硫酸、蒸汽、氢气等可直接或间接用于锂电池正负极材料的生产，实现综合生产成本的降低。公司当前已规划了新能源材料、稀贵金属、智能制造等新兴领域应用，具体产能规划为年产 20万吨电池材料级磷酸铁、年产 20万吨锂离子电池材料、年产 10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料、年产 20万吨锂离子电池负极材料、15万吨/年电子级磷酸铁锂等材料。其中年产 20万吨电池材料级磷酸铁项目 (一期二期合计 10万吨磷酸铁)、年产 20万吨锂离子电池材料产业化项目 (一期5万吨磷酸铁锂)、年产 10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目 (一期2.5万吨石墨负极) 、年产 20万吨锂离子电池负极材料一体化项目 (一期 5万吨石墨化)已进入量产阶段。我们预计未来随着新项目产能的不断投放，公司有望打开新的中长期成长空间。 投资建议：公司是全球钛白粉行业龙头，具备全产业链布局优势。此外不断向新能源领域拓展提升成长属性。由于上半年业绩低基数，我们下调此前预测，预计公司 2023-2025年有望实现归母净利润 28.97/40.28/45.36（2023-2024年前值为 57.09/69）亿元，同比-15.3%/+39.0%/+12.6%，对应 P/E 分别为 15/10/9x，我们给予公司 2024年 15x P/E，目标价格 25.35元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：下游建材等行业需求下滑、新建新能源材料投产不及预期等。

事件： 根据公司 2023年三季报， 2023年 1-9月实现营业收入202.83亿元，同比增 12.28%， 实现归母净利润 21.42亿元，同比减少32.5%。 给于“买入”评级。 纵向布局钛资源产业链，持续强化一体化布局优势。 公司掌握上游优质资源及深加工能力，确保钛精矿稳定供应。 公司 2016年收购四川龙蟒钛业大幅提升钛白粉产能且拥有了自己的矿山资源； 2019年收购云南新立钛业巩固氯化法钛白粉地位，将海绵钛纳入产品组合，同时矿山资源拥有量进一步提升； 2020年收购金川集团海绵钛资产扩大海绵钛产能； 2022年攀枝花振兴矿业并表，使公司控制的钒钛磁铁矿资源量翻倍。公司还将推进红格矿区两矿整合、徐家沟开发等钛矿新项目建设，力争在“十四五” 末实现年产铁精矿 760万吨，钛精矿 248万吨。 公司下游加工生产硫酸法钛白粉、富钛料及生铁，富钛料进一步加工生产四氯化钛、海绵钛、氯化法钛白粉， 当前具备钛白粉产能151万吨/年， 居世界第三， 海绵钛产能 5万吨/年， 位居世界第一。 横向推动“钛锂耦合”协同发展，实现新能源材料业务的跨越式成长。 公司使用副产品硫酸亚铁，富余产能烧碱、硫酸、蒸汽、氢气等直接或间接用于锂电池正负极材料的生产，实现“钛锂耦合” ，发挥产业链协同效应带来的成本优势。公司筹划的年产 20万吨电池材料级磷酸铁项目（一期二期合计 10万吨磷酸铁）、年产 20万吨锂离子电池材料产业化项目（一期 5万吨磷酸铁锂）、年产 10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目（一期 2.5万吨石墨负极）、年产 20万吨锂离子电池负极材料一体化项目（一期 5万吨石墨化）已量产。 产品价格止跌企稳，季度业绩持续环比改善。 （详见下文）投资建议： 预计公司 2023-2025年 EPS 为 1.2/1.8/2.3元，当前股价对应 PE 为 14.9/10.5/8.1X， 给于“买入”评级。 风险提示： 原材料价格异常波动影响公司产品价格和毛利；项目建设进度低于预期；安全环保风险等。

事件：公司发布2023年中报，报告期内实现营业收入132.48亿元，同比+6.84%；归母净利润12.62亿元，同比-44.31%，其中Q1/Q2分别实现归母净利润5.79/6.83亿元，Q2业绩同比-43.21%，环比+17.96%。 2023年上半年钛白粉行业弱势运行，公司单季度盈利环比持续改善。 2023年以来，受国内外需求疲弱影响，钛白粉市场呈现弱势运行的态势。行业供需方面，据百川盈孚，2023年上半年国内钛白粉产量188.48万吨，相较于去年同期187.75万吨，基本持平，其中钛白粉出口量83.64万吨，同比增长12.05%，进口量3.22万吨，同比减少59.62%，国内表观消费量108.08万吨，同比下滑10.73%。价格价差方面，2023年上半年金红石型钛白粉国内均价13678元/吨（不含税），同比-21.49%，价差7979元/吨（不含税），同比-16.22%。但是自2022年4季度钛白粉行业景气触底之后，2023年一季度和二季度环比持续回升，2022Q4/2023Q1/2023Q2钛白粉价格（不含税）分别为13316/13405/13951元/吨，价差（不含税）分别为7578/7657/8301元/吨。在行业景气持续回升的带动下，公司业绩及盈利能力持续改善，2022Q4/2023Q1/2023Q2的归母净利润分别为2.46/5.79/6.83亿元，毛利率分别为19.27%/23.04%/27.40%，净利率分别为3.81%/9.02%/11.32%。 钛白粉、海绵钛产能持续扩张，龙头地位愈加稳固。截至2022年底，公司具有钛白粉产能151万吨/年，海绵钛产能5万吨/年，均位列全球产能第一。目前仍有3万吨/年海绵钛产能在建，建成投产后公司海绵钛总产能将达到8万吨/年，公司钛系产品龙头地位愈加稳固。另外，公司不断向上游延伸扩充钛矿产能，全产业布局优势显著。 新能源板块不断放量，未来可期。公司利用产业链优势，筹划了多个新能源材料项目，其中年产20万吨电池材料级磷酸铁项目（一期二期10万吨磷酸铁）、年产20万吨锂离子电池材料产业化项目（一期5万吨磷酸铁锂）、年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目（一期2.5万吨石墨负极）均已进入量产阶段，带来新的利润增长点。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为30.64/41.71/50.65亿元，EPS分别为1.28/2.75/2.12元，对应PE分别为14/11/9倍，考虑公司钛白粉龙头地位稳固，产业链一体化优势明显，新能源板块陆续投产，盈利提升，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。

s 事件描述2023 年 8 月 25 日晚，龙佰集团发布 2023 年半年度业绩报告，2023年上半年公司实现营收 132.48 亿元，同比增长 6.84%；实现归母净利润 12.62 亿元，同比下降 44.31%；实现扣非归母净利润 11.96 亿元，同比下降 46.23%；基本每股收益 0.53 元/股。 公司上半年业绩基本符合预期，地产市场企稳有望拉动钛白粉需求钛行业景气度下降，公司主营钛白粉系列业务盈利下滑。2023 上半年，受全球房地产等终端行业需求萎靡影响，钛行业市场稳弱运行，导致钛白粉、海绵钛等市场价格持续下滑，公司钛白粉等主营产品业绩有所承压。随下半年经济形势好转及终端行业需求回暖，将刺激钛白粉产品需求不断增长。公司将充分受益于规模优势以及一体化产业链带来的优势，进一步降低生产成本、扩展产品结构及增厚公司盈利空间。 公司坚持一体化钛产业链布局，深化资源和成本优势公司持续打造纵向一体化完整钛产业链，坚持“钛、锆、钒、铁、钪”多业务领域协同发展。公司近年来持续向上游延伸，推动产业链的一体化。公司先后收购了四川龙蟒钛业股份有限公司、云南冶金新立钛业有限公司、金川集团股份有限公司钛厂资产、湖南东方钪业股份有限公司等，并陆续投资建设了年产 40 万吨氯化法钛白粉生产线、50 万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣项目、年产 30 万吨硫氯耦合钛材料绿色制造项目、年产 800 吨废酸提钒项目等。公司利用自身产业链优势，持续布局“钛、锆、钒、铁、钪”等元素的多产品业务，将进一步提高公司盈利能力。 持续加码新能源材料领域，随产能投产，有望打开第二成长空间公司持续加码新能源材料领域，有望开启第二增长曲线。2021 年，公司通过收购河南中炭新材料 100%股权，利用其在人才、技术等方面的优势进入石墨负极行业，正式进入新能源领域。产能方面，公司已筹划年产 20 万吨电池材料级磷酸铁项目、年产 20 万吨锂离子电池材料产业化项目、年产 10 万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目、年产 20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目、15 万吨/年电子级磷酸铁锂项目，其中年产 20 万吨电池材料级磷酸铁项目（一期二期合计 10 万吨磷酸铁）、年产 20 万吨锂离子电池材料产业化项目（一期 5 万吨磷酸铁锂）、年产 10 万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目（一期 2.5 万吨石墨负极）、年产 20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目（一期 5 万吨石墨化）已进入量产阶段。公司将充分发挥“钛锂耦合”和“大化工，低成本”优势，盈利空间有望进一步提升。 投资建议2023 年上半年受终端需求较弱，公司主营产品钛白粉、海绵钛市场价格持续下滑，业绩有所承压。但由于公司垂直一体化钛产业链成本优势显著，加速布局高端海绵钛以及锂电新能源材料项目有序推进，将为公司带来第二成长空间。鉴于公司主营产品处于周期底部，预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 26.77、35.90、43.23 亿元（前值分别为 34.44、42.93、55.15 亿元），同比增速为-21.7%、34.1%、20.4%。当前股价对应 PE 分别为 16、12、10 倍。维持“买入”评级。 风险提示（1）公司钛精矿建设进度不及预期；（2）公司产能释放速度不及预期；（3）原材料价格波动；（4）下游需求不及预期。

事件：龙佰集团发布半年报，上半年实现收入132.61亿元，同比6.75%；归母净利润12.62亿元，同比-44.31%；扣非归母净利润11.96亿元，同比-46.23%；毛利率25.11%同比-9.89pct；净利率10.11%同比-9.09pct。单季度看，Q2实现收入62.84亿元，同比-0.95%环比-9.93%；归母净利润6.83亿元，同比-43.21%环比17.96%；扣非归母净利润6.43亿元，同比-45.77%环比16.27%；毛利率27.40%同比-7.79pct环比4.36pct；净利率11.32%同比-8.63pct环比2.30pct。 景气回落拖累业绩，钛白粉有望回暖。2022年下半年以来受终端需求较弱和供应增加影响，公司主营产品钛白粉价格持续回落拖累业绩。2023年上半年钛白粉收入87.89亿元同比-5.34%，毛利率25.84%同比-9.10pct，销量57.82万吨同比23.26%；海绵钛收入10.86亿元同比1.59%，毛利率31.62%同比11.27pct，销量1.92万吨同比32.30%；铁精矿收入12.81亿元同比-1.03%，毛利率40.21%同比-6.07pct，销量254.43万吨同比15.27%；生产钛精矿60.44万吨同比增25.50%全部内部使用保障了原料供应强化了成本优势。根据wind和百川数据，23H1钛白粉均价15610元/吨同比-23.25%环比22H2下滑2.36%，其中23Q2均价15949元/吨同比-20.58%环比4.47%，呈现底部企稳回升态势。随着国家稳增长和房地产政策发力，需求有望复苏，带动公司产品回暖。 深化一体化布局，巩固龙头地位和成本优势。龙佰集团当前具备钛白粉产能151万吨/年，海绵钛产能5万吨/年，规模均居世界前列。公司掌握优质矿产资源及深加工能力，贯通钛全产业链，不断深化一体化布局。拥有多处矿权确保稳定供应钛精矿，加工生产硫酸法钛白粉、富钛料及生铁，富钛料进一步加工生产四氯化钛、海绵钛、氯化法钛白粉。2016年收购四川龙蟒钛业大幅提升钛白粉产能且拥有了自己的矿山资源；2019年收购云南新立钛业巩固氯化法钛白粉地位，将海绵钛纳入产品组合，同时矿山资源拥有量进一步提升；2020年收购金川集团海绵钛资产扩大海绵钛产能；2022年并表攀枝花振兴矿业，使公司控制的钒钛磁铁矿资源量翻倍。公司将推进红格矿区两矿整合、徐家沟开发等钛矿新项目建设，力争在“十四五”末期实现年产铁精矿760万吨，钛精矿248万吨。 耦合发展新能源材料，陆续步入收获期。公司依托优势资源并借鉴钛产业成功经验，形成钛产业与新能源产业耦合发展的全产业链。废副产品硫酸亚铁，富余产能烧碱、硫酸、蒸汽、氢气等可直接或间接用于锂电池正负极材料的生产，降低生产成本。 同时将为钛白粉企业处理大量副产品硫酸亚铁提供新途径，可有效利用资源，拓宽发展空间，培育新的增长曲线。筹划年产20万吨电池材料级磷酸铁项目、年产20万吨锂离子电池材料产业化项目、年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目、年产20万吨锂离子电池负极材料一体化项目、15万吨/年电子级磷酸铁锂项目，其中年产20万吨电池材料级磷酸铁项目（一期二期合计10万吨磷酸铁）、年产20万吨锂离子电池材料产业化项目（一期5万吨磷酸铁锂）、年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目（一期2.5万吨石墨负极）、年产20万吨锂离子电池负极材料一体化项目（一期5万吨石墨化）已进入量产阶段。2023上半年生产、销售磷酸铁3.00、2.79万吨，同比大幅增长756.58%，2727.46%。 投资建议：龙佰集团为国内钛白粉龙头，并形成了从钛产业一体化产业链，龙头地位和成本优势持续巩固，钛白粉景气有望自底部回暖，战略布局的新能源材料陆续爬坡步入收获期，看好公司盈利持续增长。预测公司2023-2025年收入分别为268.90/313.21/350.29亿元，同比增长11.3%/16.5%/11.8%，归母净利润分别为26.55/38.79/47.88亿元，同比增长-22.4%/46.1%/23.5%，对应PE分别为16.3x/11.2x/9.0x；首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：需求持续低迷；项目建设和产能释放不及预期。

事件:2023年8月26日，龙佰集团发布2023年中报：2023年上半年公司实现营业收入132.48亿元，同比增长6.84%；实现归母净利润12.62亿元，同比减少44.31%；加权平均净资产收益率为5.74%，同比下降6.23个百分点。销售毛利率25.11%，同比减少9.90个百分点；销售净利率10.11%，同比减少9.09个百分点。 其中，2023年Q2实现营收62.84亿元，同比-0.95%，环比-9.93%；实现归母净利润6.83亿元，同比-43.21%，环比+17.82%；ROE 为3.11%，同比下降2.87个百分点，环比增加0.37个百分点。销售毛利率27.40%，同比下降7.79个百分点，环比增加4.36个百分点；销售净利率11.32%，同比减少8.63个百分点，环比增加2.30个百分点。 投资要点: 公司2023H1业绩环比改善，钛白粉产销量再创新高2023年上半年，公司实现营业收入132.48亿元，同比+6.84%，环比+13.11%；实现母净利润12.62亿元，同比-44.31%，环比+9.45%。 2023年上半年，营收及归母净利润环比改善，主要受钛白粉底部修复及原材料价格下降驱动。分板块来看，2023H1钛白粉营收87.89亿元，环比+20.56%，毛利率25.84%，环比+4.24pct，销量57.82万吨，环比+11.04%，其中国内销量24.12万吨，环比-8.15%，海外销量33.70万吨，环比+31.09%；海绵钛实现营收10.86亿元，环比-9.73%，毛利率31.62%，环比-2.79pct，销量1.92万吨，环比-16.52%；铁系产品营收12.81亿元，环比+10.62%，毛利率40.21%，环比-2.88pct；锆系制品营收5.27亿元，环比+11.42%，毛利率18.21%，环比+2.80%，此外2023H1新能源材料实现营收5.56亿元，2022年全年营收为6.56亿元。 期间费用方面， 2023H1公司销售/ 管理/ 财务费用率分别为1.92%/3.48%/0.75%，同比+0.33/-1.26/+0.08pct，期间费用控制良好。2023H1，公司经营活动产生的现金流量净额达8.20亿元，同比-51.18%，主要系本期收到用电汇方式结算货款减少，支付的职工薪酬增加所致。二季度钛白粉价差进一步扩大，看好三季度业绩持续提升2023年二季度，公司实现归母净利润6.83亿元，同比-5.19亿元，环比+1.04亿元；其中毛利润17.20亿元，环比+1.14亿元；销售费用1.43亿元，环比+0.31亿元；管理费用2.22亿元，环比-0.16亿元；财务费用0.11亿元，环比-0.78亿元。公司毛利润环比提升，主要由于二季度钛白粉价差进一步修复，据Wind 及百川盈孚，2023Q2钛白粉价差为1.05万元/吨，环比+5.19%。此外，公司始终注重研发投入，2023年二季度研发费用4.80亿元，同比+1.47亿元。期间费用率方面， 2023Q2年公司销售/ 管理/ 财务费用率分别为2.30%/3.50%/0.20%，同比+0.98/-1.33/+0.93pct，环比+0.67/+0.12/-1.10pct。进入下半年，国内政策持续发力，欧洲经济逐步恢复将继续带动钛白粉需求底部复苏，钛白粉内需与出海共振，看好公司业绩持续提升。 钛白粉一体化龙头优势显著，新老业务多点开花公司是中国唯一贯通钛全产业链的钛白粉生产企业，掌握优质矿产资源及深加工能力，产品贯通钛全产业链，也是钛白粉行业为数不多的同时具有硫酸法工艺和氯化法工艺的钛白粉供应商。公司钛产品现已形成钛白粉151万吨/年，海绵钛5万吨/年的产能，双双位居全球第一。此外，公司通过资本运作进一步做大做强核心业务，控股子公司云南国钛金属股份有限公司引入战略投资者，募集资金22.72亿元，助力海绵钛业务高质量发展。公司通过新建项目、合作、收购等方式进入新能源电池领域。2023年上半年公司收购中州炭素100%股权，目前公司年产20万吨电池材料级磷酸铁项目（一期二期合计10万吨磷酸铁）、年产20万吨锂离子电池负极材料一体化项目（一期5万吨石墨化）等已进入量产阶段。 盈利预测和投资评级 考虑到钛白粉当前处于边际修复阶段，基于审慎性原则，我们适度调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为28.39、40.85、52.27亿元，对应PE 分别15、11、8倍，公司是中国唯一贯通钛全产业链的钛白粉生产企业，钛白粉和海绵钛产能位居全球第一，看好景气修复下公司成长，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

23H1 钛白粉环比盈利能力有所改善，产销再创新高公司归母净利润同比下滑，主要是钛白粉终端需求疲软、市场价格较去年同期下降所导致。根据百川盈孚数据，钛白粉 2023 年上半年均价为 15491.67 元/吨，同比下降 20.41%。2023 年年初至今，龙头公司多次上调价格，钛白粉市场价格有所回升，Q2 均价为 15608.03 元/吨，环比增长 1.53%；行业盈利能力有所好转，上半年行业平均毛利 173 元/吨，环比增长 12.89%。公司在抓住主业复苏有利时机的同时，积极开拓海绵钛市场。上半年公司生产钛白粉 59.22 万吨，同比增长14.46%，销售钛白粉 57.82 万吨，同比增长 23.36%；生产海绵钛 2.57 万吨，同比增长 88.86%，销售海绵钛 1.92 万吨，同比增长 32.30%。随着下半年房地产景气度有望好转，海绵钛新领域贡献需求，公司主要产品产销量有望再创新高。 公司自备矿源保证原材料供应，捍卫成本护城河龙佰集团凭借规模优势与成本优势，稳居钛产业领先位置，已形成钛白粉 151 万吨/年，海绵钛 5 万吨/年的产能。在当前持续偏紧的钛矿供需格局下，公司坚持自备矿源的战略，捍卫成本优势。2023 年预计自有矿山生产的钛精矿超过 120 万吨，自给率有望超过 60%。同时，公司积极开展红格矿与庙子沟矿整合开发利用，布局上游钛矿资源。当前钛白粉价格偏低，行业盈利压力较大，公司自备钛精矿，具有成本优势，有望在低景气中保持盈利。 房地产市场逐步企稳，有望拉动钛白粉需求房地产市场在年初有所反弹，目前仍然处于调整阶段。根据国家统计局数据，2023 年上半年房屋竣工面积 33904 万平方米，同比增长 19%，保交付工作得到坚实基础的支持，助推房地产业从修复到企稳；下半年部分城市推出旧城改造计划，有望促进钛白粉需求增长，带动钛白粉价格上涨。 独特的横向耦合绿色经济模式，打开业绩成长新空间公司主动迎合国家“双碳”战略，进一步完善绿色“大化工”产业组合，规划了新能源材料、稀贵金属、智能制造等领域产品，筹划电池材料级磷酸铁项目 20万吨、锂离子电池材料产业化项目 20 万吨、锂离子电池用人造石墨负极材料项目 10万吨、锂离子电池负极材料一体化项目 20万吨、电子级磷酸铁锂项目 15万吨。其中 5万吨磷酸铁锂、10 万吨磷酸铁、2.5万吨石墨负极、5 万吨石墨化已投产。未来预计随着新项目产能的不断投放，公司综合竞争力进一步提升。 盈利预测由于钛白粉、海绵钛行业景气度低迷，产品价格处于低位，盈利水平较低，下调公司业绩；预计 2023-2025营业收入分别为 285.75/334.10/374.14亿元，2023-2025归母净利润分别为 26.23/45.63/51.03亿元，对应 EPS分别为 1.10/1.91/2.14 元/股，PE 分别为 15.59/8.97/8.01 倍，由于公司未来在建项目多，成长速度快，房地产景气度有望复苏，维持“买入”评级。 风险提示新项目建设不及预期，房地产景气度持续低迷，政策变动等。

事件：公司公布 2023年半年报，上半年公司实现营业收入132.48亿元，同比增长 6.84%，实现归属母公司的净利润12.62亿元，同比下滑 44.31%，扣非后的归母净利润 11.96亿元，同比下滑 46.23%，基本每股收益 0.53元。 价格、毛利率同比下跌导致上半年业绩下滑。随着国内政策持续发力、欧洲经济逐步恢复等带动钛白粉需求底部复苏，2023年上半年钛白粉行业价格有所回升。根据卓创资讯数据，上半年国内钛白粉价格从 14967元/吨上涨至的 15650元/吨，上涨幅度 4.56%。但受去年同期基数较高因素影响，上半年均价为 15461元/吨，同比下跌21.49%。公司灵活调整销售策略，抓住钛白粉行业底部复苏的有利时机，同时积极开拓海绵钛市场，有效提高钛白粉、海绵钛产能利用率，产销再创新高。上半年钛白粉产量 59.22万吨，同比增长 14.46%；销量 57.82万吨，同比增长 23.26%。上半钛白粉业务收入 87.89亿元，同比下滑 1.11%。2022年公司海绵钛产能提升至 5万吨，位居全球第一。上半年海绵钛产量 2.57万吨，同比增长88.86%，销量 1.92万吨，同比增长 32.30%，收入 10.86亿元，同比增长 32.45%。其他业务方面，铁系、锆系产品实现收入 12.81亿元和 5.27亿元，同比下滑 3.39%和2.79%。新能源材料收入 5.56亿元，增长 598.81%。在海绵钛、新能源材料等业务带动下，上半年公司实现收入132.48亿元，同比增长 6.84%。 盈利能力方面，上半年公司综合毛利率 25.11%，同比下降 9.89个百分点，净利率 10.11%，下降 9.09个百分点。其中钛白粉业务毛利率 25.84%，同比下降 9.10个百分点，铁系产品毛利率 40.21%，同比下降 6.07个百分点；锆系产品毛利率 18.21%，同比下降 120.5个百分点；海绵钛毛利率 31.62%，同比提升 11.27个百分点； 新能源材料毛利率-14.77%，同比下降 45.12个百分点。 受盈利能力下降的拖累，上半年公司实现净利润 12.62亿元，同比下滑 44.31%。 钛白粉价格回升，公司业绩逐季改善。在钛白粉价格回暖的带动下，一、二季度国内钛白粉均价分别为 15152元/吨和 15769元/吨，环比分别上涨 0.64%和 4.07%。一、二季度公司毛利率 23.04%和 27.40%，环比提升 3.77、4.36个百分点。在盈利能力提升的推动下，二季度公司业绩继续回暖，实现营业收入 62.84亿元，环比下滑 9.93%，实现净利润 6.83亿元，环比增长 17.82%。 持续推进产业链一体化，产能有序扩张巩固龙头地位。 公司近年来持续向上游延伸，推动产业链的一体化。公司先后收购了四川龙蟒钛业股份有限公司、云南冶金新立钛业有限公司、金川集团股份有限公司钛厂资产、湖南东方钪业股份有限公司等，又陆续投资建设了焦作年产 20万吨氯化法钛白粉生产线、50万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣项目、年产 30万吨硫氯耦合钛材料绿色制造项目等。近年来公司原材料自给能力不断提高，推动公司的成本竞争力不断增强。上半年公司自有矿山生产钛精矿 60.44万吨，同比增长 25.50%，全部内部使用。 保障了公司在行业底部的盈利，龙头地位持续巩固。 在持续提升钛精矿、硫酸自给率的同时，向海绵钛、钛合金等领域延伸，进一步完善钛产业链。2022年公司硫酸法和氯化法钛白粉分别扩产 20万吨，钛白粉产能进一步提升至 151万吨。公司海绵钛产能提升至 5万吨，在建产能 6万吨，并规划 6万吨钛合金项目。随着我国大飞机、航天航空等高端装备产业的快速发展，未来我国海绵钛需求有望快速增长。预计 2026年我国海绵钛表观消费量将达至约 31.38万吨，2021年至 2026年的复合年增长率为 14.7%。公司钛产业链布局不断完善，有望成为新的利润增长点。 盈利预测与投资评级：预计公司 2023、2024年 EPS 为1.10元和 1.55元，以 8月 25日收盘价 17.12元计算，PE 分别为 15.55倍和 11.02倍。考虑到行业前景与公司的行业地位，维持公司 “增持”的投资评级。 风险提示：需求不及预期、新项目进展低于预期、产品价格下跌

事件描述4 月27 日晚间，公司发布2022 年度报告及2023 年一季度报告，2022年公司实现营业收入241.13 亿元，同比增长17.25%；实现归母净利润34.19 亿元，同比降低26.88%。2023 年第一季度公司实现营业收入69.72 亿元，同比增长14.91%；实现归母净利润5.79 亿元，同比降低45.55%。 钛白粉行业景气度低迷，钛产业链加速建设保障产能扩张2022 年公司实现营业收入241.13 亿元，同比增长17.25%；实现归母净利润34.19 亿元，同比降低26.88%；实现扣非归母净利润32.69亿元，同比减少29.14%。公司收入稳步增长，盈利能力有所降低，主要是由于2022 年上半年硫磺、硫酸等原材料价格上涨，下半年市场需求缩紧，钛白粉、铁精矿价格迅速下跌，导致2022 年公司经营效益收窄。但公司拥有 “钛精矿-富钛料-钛白粉、海绵钛”完整产业链，可自产钛精矿、硫酸等原料，合成金红石、高钛渣等中间产品，保障钛白粉的持续生产及产品质量，降低生产成本，同时硫酸亚铁、铁精矿、四氯化钛等副产品对外销售保持盈利，保障公司在钛白粉行业景气度低迷的大环境下，持续扩张产能，截至 2022 年底，钛白粉产能增长至151 万吨。此外，公司突破了微细粒钛铁矿回收技术，解决了微细粒钛铁矿回收世界性难题，减少钛矿资源的浪费，相关已开始实施，预计于 2023 年 7 月投产，增加钛精矿产能22 万。单季度看，2023 年第一季度公司实现营业收入69.72 亿元，同比增长14.91%；归母净利润5.79 亿元，同比减少45.55%。目前，钛白粉价格基本稳定，根据iFinD 数据，华中地区钛白粉均价自2023.03.08日开始保持不变，锐钛型和金红石型报价分别为1.39 万元/吨和1.59万元/吨。从原材料的角度来看，钛白粉主要原材料硫酸价格重回低位，公司营业成本逐渐回归正常水平。 布局海绵钛打造新业绩增量，产能跃居全球第一，产销量创下新高2022 年，受益于航天航空、海洋工程等下游领域快速发展，海绵钛均价增长稳定，市场整体运行良好。未来，随着我国大型飞机国产化进程加快，优质海绵钛的需求也将迅速增长，市场需求存在巨大上升潜力，预计2026 年海绵钛表观消费量将达至约31.38 万吨，2021年至2026 年的复合年增长率为14.7%。公司在海绵钛业务方面，于2019 年通过收购新立钛业进入钛金属行业，并将海绵钛业务全部整合到云南国钛，并依托公司已有的高钛渣、熔盐氯化及大型沸腾氯化技术，不断扩张海绵钛产能，产销量也创下新高，截至报告期末，公司海绵钛产能达到5 万吨/年，跃居全球第一，在建产能3 万吨/年，海绵钛产量达3.81 万吨，同比增长 156.47%，销量达3.66 万吨，同比增长 161.68%。新建产能方面，云南国钛年产3 万吨转子级海绵钛智能制造技改项目二期（1.5 万吨）和甘肃国钛3 万吨/年转子级海绵钛技术提升改造项目二期（1.5 万吨）均在进行设备安装。 新能源材料纵向一体化布局全面突破，横向延伸氢能拓展新业务受新能源汽车普及，电化学储能市场颁布利好政策以及下游应用需求增长影响，公司于2021 年上半年开始充分利用自身技术和成本优势全面布局新能源产业，培育第二增长曲线，目前进展顺利。2022 年，公司年产20 万吨电池材料级磷酸铁项目、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目（一期 5 万吨磷酸铁锂）、年产10 万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目（一期 2.5 万吨石墨负极）、年产20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目（一期 5 万吨石墨化）均已进入量产阶段，产能利用率逐渐提升。据公司年报披露，目前公司具有磷酸铁产能10 万吨/年，磷酸铁锂5 万吨/年，石墨负极2.5 万吨/年（含石墨化），石墨化5 万吨/年。报告期内，公司生产磷酸铁 2.6 万吨，销售磷酸铁 2.04 万吨；生产磷酸铁锂 5406 吨，销售磷酸铁锂4472 吨；生产负极产品 11728 吨，销售负极产品 10019 吨。此外，公司还将业务延伸至氢能领域，与氢通新能源签署《战略合作协议》，双方拟在化工工业副产氢高效利用、氢燃料电池系统生产、氢燃料电池车应用推广等方面开展实质性合作，共同推进氢能的发展。 投资建议考虑到钛白粉价格处于历史低位，公司盈利能力略有下滑，预计公司2023 年-2025 年分别实现营业收入279.69、342.03、418.89 亿元（2023、2024 年前值为279.69、341.86 亿元），实现归母净利润34.44、42.93、55.19 亿元（2023、2024 年前值为46.60、55.33亿元），对应PE 分别为12X、10X、7X。维持公司“买入”评级。 风险提示（1）公司技术研发进度不及预期；（2）公司产能释放速度不及预期；（3）原材料价格波动；（4）下游需求不及预期。

事件：公司公布2022 年年报，2022 年公司实现营业收入241.13 亿元，同比增长17.25%，实现归属母公司的净利润34.19 亿元，同比下滑26.88%，基本每股收益1.46 元。公司同时公布了2023 年一季报，一季度公司实现营业收入69.72亿元，同比增长14.91%，环比增长14.54%；实现净利润5.79亿元，同比下滑45.55%，环比增长135.43%。 钛白粉行业景气下滑，2022 年业绩承压。公司是我国钛白粉行业的龙头企业，规模和出口量均为国内第一。2022 年以来，受房地产行业需求低迷及疫情反复等因素影响，钛白粉价格持续下行，行业景气处于下滑阶段。根据卓创资讯数据，2022 年以来，国内钛白粉参考价从19667 元/吨下跌至目前的14967 元/吨，下跌幅度23.90%，全年均价为17866 元/吨，同比下跌7.31%。需求方面，受房地产行业影响，2022 年钛白粉内需表现较弱，但在出口的拉动下，钛白粉产量仍有小幅提升，推动公司产销增长。公司全年钛白粉产量98.98 万吨，同比增长9.71%；销量92.77 万吨，同比增长5.68%。全年钛白粉业务收入161.78 亿元，同比增长6.44%。此外，受新产能投放推动，公司海绵钛产能提升至5 万吨，位居全球第一。海绵钛业务实现收入21.34 亿元，同比增长201.19%。其他业务方面，铁系产品、锆系产品分别实现收入24.84 亿元和10.50 亿元，同比增长17.72%和7.39%。2022 年公司新能源业务开始销售，实现收入6.55 亿元。在各项业务带动下，全年公司实现收入241.13 亿元，同比增长17.25%。 受成本硫磺、硫酸上涨和产品价格下跌影响，公司盈利能力有所下滑，导致业绩的下降。2022 年公司综合毛利率30.19%，同比下降11.74 个百分点，净利率14.67%，下降8.36 个百分点。其中钛白粉业务毛利率28.93%，同比下降16.09 个百分点，铁系产品毛利率44.79%，同比下降3.78 个百分点；锆系产品毛利率23.51%，同比提升2.44个百分点；海绵钛毛利率28.45%，同比提升3.79 个百分点；新能源材料毛利率12.35%。受盈利能力下降的拖累，全年公司实现净利润34.19 亿元，同比下滑26.88%。 一季度业绩环比改善。2023 年初以来，受海外价格上涨以及国内需求拉动等因素影响，公司连续上调钛白粉价格，国内钛白粉价格有所回升。根据卓创资讯数据，一季度我国钛白粉参考价自14967 元/吨上涨至15725 元/吨，涨幅5.06%。受产品价格回升的拉动。一季度公司毛利率23.04%，环比提升3.77 个百分点，推动业绩环比的增长。 持续推进产业链一体化，产能有序扩张巩固龙头地位。公司近年来持续向上游延伸，推动产业链的一体化。公司先后收购了四川龙蟒钛业股份有限公司、云南冶金新立钛业有限公司、金川集团股份有限公司钛厂资产、湖南东方钪业股份有限公司等，又陆续投资建设了焦作年产 20 万吨氯化法钛白粉生产线、50 万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣项目、年产30 万吨硫氯耦合钛材料绿色制造项目等。 在持续提升钛精矿、硫酸自给率的同时，向海绵钛、钛合金等领域延伸，进一步完善钛产业链。2022 年公司硫酸法和氯化法钛白粉分别扩产20 万吨，钛白粉产能进一步提升至151 万吨。公司海绵钛产能提升至5 万吨，在建产能6 万吨，并规划6 万吨钛合金项目。随着我国大飞机、航天航空等高端装备产业的快速发展，钛合金需求存在较大空间，为公司带来新的利润增长点。未来公司有望依托原材料供应优势，稳步提升市场占有率，巩固行业龙头地位。 切入锂电产业链，培育第二增长曲线。公司凭借钛白粉产业副产硫酸亚铁带来的成本优势，切入锂电产业链。通过新建项目、合作、收购等方式，布局多个项目。包括年产20 万吨电池材料级磷酸铁项目、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目、年产10 万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目、年产20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目、年产15 万吨电子级磷酸铁锂项目。2022 年公司新能源材料实现收入6.55 亿元。 公司通过加大研发投入、引进高端人才，积累了磷酸铁、磷酸铁锂及石墨负极先进的规模化生产技术，公司废副产品硫酸亚铁，富余产能烧碱、硫酸、蒸汽、氢气等可直接或间接用于锂电池正负极材料的生产，降低生产成本。公司在锂电材料领域的系列新项目有望打开公司发展的天花板，培育第二增长曲线。 盈利预测与投资评级：预计公司2023、2024 年EPS 为1.45元和1.92 元，以5 月4 日收盘价17.65 元计算，PE 分别为12.19 倍和9.18 倍。维持公司 “增持”的投资评级。 风险提示：产品价格下跌、需求下滑、新项目进度低于预期

事件：公司发 布 2022 年年报及 2023 年一季报，2022 年实现营业收入241.55 亿元，同比+17.16%；归母净利润34.19 亿元，同比-26.88%，其中Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现归母净利润10.64/12.02/9.07/2.46 亿元。2023年一季度公司实现营业收入69.77 亿元，同比+14.78%，环比+14.55%，实现归母净利润5.79 亿元，同比-45.55%，环比+135.37%。 2022 年下半年开始钛白粉景气度下行。2022 年，钛白粉市场呈现前高后低的态势。行业供需方面，据百川盈孚，2022 年国内钛白粉产量359.29万吨，同比下滑5.48%，其中钛白粉出口量140.61 万吨，同比增长7.2%，国内表观消费量231 万吨，同比下滑6.85%。价格方面，上半年地缘政治冲突导致能源价格上涨，国内外经济延续2021 年良好发展势头，钛白粉市场需求旺盛，价格高位震荡；下半年受海外高通胀、国内房地产调控等因素影响，下游需求持续疲软，钛白粉价格快速下跌，同时叠加上游高成本压力，行业甚至达到亏损状态，部分钛白粉企业开始减产或停产，市场供给减少。第四季度由于市场供给减少和成本支撑，钛白粉价格逐步稳定。2022 年钛白粉均价15806 元/吨（不含税），同比-6.91%。 进入2023 年，随着疫情防控优化以及国家各项经济刺激政策的发力，需求逐步修复，2023Q1 钛白粉均价13405 元/吨（不含税），环比上涨0.7%，呈现触底反弹态势。 钛白粉、海绵钛产能持续扩张，龙头地位愈加稳固。截至2022 年底，公司具有钛白粉产能151 万吨/年，海绵钛产能5 万吨/年，均位列全球产能第一。目前仍有3 万吨/年海绵钛产能在建，建成投产后公司海绵钛总产能将达到8 万吨/年，公司钛系产品龙头地位愈加稳固。 新能源板块不断放量，未来可期。公司利用产业链优势，筹划了多个新能源材料项目，其中年产20 万吨电池材料级磷酸铁项目（一期二期10万吨磷酸铁）、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目（一期5 万吨磷酸铁锂）、年产10 万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目（一期2.5万吨石墨负极）均已进入量产阶段，带来新的利润增长点。 投资建议： 我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为39.22/53.17/61.68 亿元，EPS 分别为1.64/2.22/2.58 元，对应PE 分别为11/8/7 倍，考虑公司钛白粉龙头地位稳固，产业链一体化优势明显，新能源板块陆续投产，盈利提升，维持 “买入”评级。 风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。

龙佰集团发布2022年度报告，实现总营收241.55亿元，同比增长17.16%；实现归母净利润34.19亿元，同比减少26.88%；实现扣非归母净利润32.69亿元，同比减少29.14%；Q4单季度实现总营收60.91亿元，同比增长14.69%，环比增长7.98%；归母净利润2.46亿元，同比减少70.90%，环比减少72.88%；扣非归母净利润1.69亿元，同比减少80.16%，环比减少80.69%。公司业绩低于预期。 投资要点q22Q4钛白粉价格低景气，影响公司全年盈利水平公司归母净利润下降，主要是钛白粉价格下跌，钛精矿价格上涨，钛白粉单吨盈利受到挤压叠加新能源板块整体亏损所导致。2022年，房地产竣工面积同比一直处于负值状态，钛白粉需求不济，钛白粉市场价格持续下滑。根据百川盈孚数据，钛白粉2022年全年平均价格为17683.46元/吨，同比下降21.72%。2022Q4，钛白粉均价15099.13元/吨，同比下降22.64%，环比下降10.15%，导致公司2022Q4业绩出现明显下滑。2022年全年公司钛白粉产销量分别为98.98/92.77万吨，平均成本及平均售价分别为11615.77/17439.03元/吨，同比去年增长25.43%/0.72%。我们预计2023年随着房地产市场的景气度的复苏，房屋竣开工面积同比回正，钛白粉价格回升，公司业绩同比有望改善。 q自有“粮仓”保证原材料供应，龙佰集团成本优势明显龙佰集团为钛白粉行业龙头，具备规模优势和成本优势。根据年报，公司现有钛白粉产能151万吨/年，占中国市场份额的28.49%，是中国最大的钛白粉生产商。公司成本优势主要源于自有钛矿，根据公司战略发展，有望在“十四五”前将钛矿自给率提高到70%。2022年全年公司钛白粉成本11615.77元/吨，领先于行业水平。2022年硫酸法行业成本为16207.67元/吨，氯化法行业成本为19653.61元/吨。未来钛矿供需持续偏紧，价格有望走强，公司自备矿源可以解决原材料涨价问题，夯实成本护城河。 q房地产市场回暖，公司发布涨价函看好今年盈利修复随着房地产政策的实施落地，房地产景气度稳步恢复，2023年1-3月房屋竣工面积19422万平方米，同比增长由负转正，上升14.7%，有望拉动钛白粉需求，带动钛白粉价格上涨。2023年年初至今，公司发布涨价函共计3次，单次涨幅分别为1000元/吨、1000元/吨、700元/吨，涨价幅度分别为5.73%/5.42%/3.60%；我们预计随着涨价函落实到订单，公司钛白粉单吨盈利有望修复。 q拓展锂电新材料，打开成长新空间公司在绿色发展总战略的指引下，进一步完善绿色“大化工”产业组合，同时规划了新能源材料、稀贵金属、智能制造等领域产品，合计磷酸铁项目35万吨、磷酸铁锂项目35万吨、石墨负极材料项目20万吨、五氧化二钒3万吨。未来预计随着新项目产能的不断投放，公司营收净利有望再上一个台阶，成为大而全的平台型公司。 q盈利预测由于钛白粉单吨盈利低于预期，同时新能源板块行业产能扩充较多，盈利较为艰难，下调公司盈利预测；预计2023-2025营业收入分别为310.93/370.77/414.76亿元，2023-2025归母净利润分别为34.57/48.38/65.53亿元，对应EPS分别为1.45/2.02/2.74，基于行业平均估值，对应PE分别为11.97/8.55/6.31倍，由于公司未来在建项目多，成长速度快，房地产景气度有望复苏，维持“买入”评级。 q风险提示新项目建设不及预期，房地产景气度持续低迷，政策变动等。