2024 年 4 月 18 日晚， 万华化学发布 2024 年第一季度报告： 2024 年 Q1 公司实现营收 461.61 亿元，同比+10.07%，环比+7.84%；实现归母净利润 41.57 亿元，同比+2.57%，环比+1.09%； ROE 为 4.59%，同比减少 0.55 个百分点，环比减少0.17 个百分点。销售毛利率 17.63%，同比增加 0.10 个百分点，环比增加 0.77 个百分点；销售净利率 9.89%，同比减少 0.57 个百分点，环比减少 0.49 个百分点。点评 主要产品价差扩大， 2024Q1 毛利润环比改善明显2024Q1 公司实现归母净利润 41.57 亿元，同比+1.04 亿元，环比+0.45 亿元，同环比改善。其中 2024Q1 公司实现毛利润 81.37 亿元，环比+9.20 亿元；其他收益1.93 亿元，环比-0.90 亿元；信用减值损失 2.43 亿元，环比增加 2.86 亿元；所得税达 7.47 亿元，环比+6.07 亿元。 公司毛利润环比增长，主要受益于煤炭、丙烷等原材料价格下滑，主要产品价差环比改善，据 Wind， 2024Q1 聚合 MDI-纯苯/煤炭价差达 9762 元/吨，环比+1.13%；乙烯-丙烷价差达 279 美元/吨，环比+49.00%；丙烯-丙烷价差达 199 美元/吨，环比+36.91%。期间费用方面， 2024Q1公司销售/管理（ 含研发） /财务费用率分别为 0.85%/3.71%/1.12%，同比+0.09/+0.41/-0.19pct，环比+0.04/-0.77/-0.03pctMDI 价格价差逐步回升， 看好公司盈利持续改善进入二季度， MDI 价格价差逐步回升，据 Wind，截至 4 月 18 日， 2024Q2 聚合MDI 均价达 16933 元/吨，环比+4.29%；聚合 MDI-纯苯/煤炭平均价差达 10202元/吨， 环比+4.51%。 MDI 景气回升，一方面受益于下游需求逐步回暖，除下游大型家电企业生产平稳跟进外，随着气温回升， 下游冷链相关及板材行业需求回暖，带动需求上行。同时，供给端，全球部分装置处于停车或降负状态，韩国巴斯夫 25 万吨/年装置 2 月 19 日故障停车，重启时间未定；德国陶氏 19 万吨/年装置 4 月初停车检修，预计停车一个半月左右；美国亨斯曼 50 万吨/年装置维持 7成开工负荷；日本东曹 20 万吨/年装置计划 5 月初检修，为期 40 天左右。万华化学是全球 MDI 龙头企业，目前拥有 MDI 产能 310 万吨/年、 TDI 产能 95 万吨/年，随着 MDI 景气回升，公司有望充分受益。 新项目有序推进，公司未来持续成长公司作为全球聚氨酯及化工龙头企业，规模优势显著。同时，公司积极进行产能扩张，截至 2023 年末，公司在建工程达 504.55 亿元，占固定资产比例达51.09%； 2023 年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金达430.98 亿元，同比+31.97%。聚氨酯板块，公司拟将福建 MDI 装置通过技术改造产能扩至 80 万吨/年，将 TDI 产能扩至 33 万吨/年，同时公司福建 TDI 项目二期有序推进；石化板块， 蓬莱一期 90 万吨/年 PDH 装置以及烟台 120 万吨/年的乙烯装置正在建设中，乙烯、丙烯及下游高端聚烯烃项目将不断拓宽产业链条。精细化学品及新材料板块，公司柠檬醛、 POE 等新产品将相继落地。随着公司主要项目持续落地，公司未来有望持续成长。 盈利预测与估值我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 200.46/242.37/279.85 亿元， EPS 分别为 6.38/7.72/8.91 元，现价对应 PE 为 13.66/11.30/9.78 倍。 万华化学是全球聚氨酯及化工龙头企业，主要产品 MDI 及 TDI 具有较高技术壁垒，同时公司持续通过研发驱动，新项目有序推进，未来呈高成长，维持 “买入”评级。 风险提示新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、丙烷价格大幅震荡等。

事件: 2023年 11月 30日， 公司发布 2023年限制性股票激励计划（草案） ，拟向激励对象授予 1124.44万股限制性股票， 约占截至 2023年 9月 28日公司股本总额 74962.38万股的 1.50%。 其中首次授予 1013.40万股，占公司股本总额的 1.35%， 占本次授予权益总额的 90.12%； 预留 111.04万股，占公司股本总额的0.15%，预留部分占本次授予权益总额的 9.88%。 据美通社， 2022年 12月， 美国工业集团 3M 宣布将退出全氟烷基和多氟烷基物质（PFAS） 的生产， 并于 2025年底前停止在其产品组合中使用 PFAS。 PFAS 是一类以烷基链为骨架、 氢原子被氟原子部分或全部取代的人工化学物质， 被广泛应用于半导体、 储能电站和数据中心。 3M 生产的 PFAS 年净销售额约 13亿美元， 预计在退出过程中产生的总税前费用为 13亿~23亿美元。 据 REUTERS， 今年 9月， 3M 宣布加快比利时工厂停产 PFAS 进程。 投资要点: 3M 停产 PFAS， 全球电子氟化液市场迎来重大转变3M 是全球最大的氟化工生产商之一， 其氟化学品部门下设比利时和美国两处工厂， 生产牌号分别为 FluorinertTM和 NovecTM， 其中比利时工厂主要生产全氟烷烃， 用于半导体设备冷却、 数据中心浸没式冷却以及海外军工绝缘测试； 美国工厂主要生产氢氟醚， 用作消费电子清洗液。 全氟烷烃的碳氟键极为稳定， 因此在自然环境中几乎不可能自然降解， 作为持久性有机污染物（POPs） 长期存在， 是重要的全氟烷基和多氟烷基物质（PFAS） 。 另一方面， 全氟烷烃作为半导体蚀刻工艺冷却液， 是半导体制造的关键原材料之一，目前 3M 在全球半导体冷却剂市场的占有率为 90%， 比利时工厂冷却剂产量占全球总产量的 80%， 下游客户包括台积电、 三星、 SK 海力士和英特尔等众多大厂， 预计 3M 停产或将造成大面积电子氟化液短缺。 全氟聚醚或成为电子氟化液首选， 国产厂商完成前期布局随着全球对 PFAS 监管加强， 市场对 PFAS 替代产品的需求不断增长， 在此背景下， 全氟聚醚（PFPE） 有望逐渐取代全氟烷烃， 成为半导体冷却液的首选材料。 全氟聚醚（PFPE） 是一类只含碳、 氟、氧 3种元素的具有不同相对分子质量的高分子聚合物。 1）相比于烃类聚醚化合物， 氟元素全部取代了烃类化合物中的氢元素， 得力于氟原子极强的电负性， 碳氟键能比碳氢键能更高， 全氟聚醚分子中碳氟键对于碳碳键以及碳氧键的屏蔽作用导致全氟聚醚具有极佳的化学稳定性、 抗氧化性及抗腐蚀性。 2） 常规氟碳材料相比， 全氟聚醚中由于引入了氧元素， 醚键结构比碳碳结构有更好的生物可降解性， 毒性低， 因此其成为替代传统氟碳化合物的理想材料。 为应对电子氟化液全球短缺， 我国企业加快布局。 目前， 新宙邦已实现产能布局和知识产权布局， 建设有规模化的电子氟化液生产线，实现 Boreaf?全氟聚醚电子氟化液系列产品的商业化， 该等产品可用于半导体 Chiller 冷却、 数据中心浸没冷却、 精密清洗、 气相焊接、电子检漏等领域。 新宙邦已供应全球半导体主流厂商， 明后年或进入快速放量阶段截至 2023年中， 公司有机氟化学品产能 2781吨/年（2023年 1-6月数据）， 在建产能 22000吨/年。 海斯福高端氟精细化学品项目（二期）已于 2023年三季度投产， 海德福高性能氟材料项目（一期）部分产线将于 2023年四季度投产，项目整体预计将于 2024年 2月 28日前达到预定可使用状态。 海德福（一期） 项目主要产品四氟乙烯、六氟丙烯为含氟单体， 是合成含氟聚合物及精细化学品的重要原料，与海斯福（二期） 项目形成协同互补， 保证原料供应的同时， 充分发挥下游附加值高产品优势。 此外， 三明海斯福年产 3万吨高端氟精细化学品项目（三期）将于 2024年正式开工建设， 建设周期 3年。 2022年，公司全氟聚醚冷却液产品入选福建省重点新产品推广名录。 目前， 公司全氟聚醚冷却液产能达到数千吨， 已供应全球半导体主流制造商， 同时工艺路线绿色清洁， 有望凭借先发优势填补 3M 供应缺口， 伴随产能投产、 产品逐步放量， 有望进一步增厚公司业绩并 扩大全球份额。 盈利预测和投资评级 基于审慎原则， 暂不考虑本次发行股份摊薄因素及收购影响。 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为11.05、 16. 14、 22.19亿元， 对应 PE 分别 30、 21、 15倍。 公司是国内电解液龙头， 氟化工开启第二成长曲线， 考虑公司未来成长，维持“买入” 评级。 风险提示 政策落地情况、 新产能建设进度不达预期、 新产能贡献业绩不达预期、 原材料价格波动、 环保政策变动、 经济大幅下行。

投资要点:化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利”，万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。短期看，影响万华化学基本面的是产品的景气度，从表征指标来看，价差是影响短期利润最核心的因素。万华化学的产品体系日益庞大，为更好地表示公司景气的程度，我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系，对营收和原材料的差值建模，在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差，将价差定义为万华化学价差指数，以此来判断公司的景气位置。长远看，影响万华化学基本面的是未来的成长，能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。万华化学在 MDI 赛道上已经证明了自己，公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向，就是公司持续进化的空间。 万华化学价差指数处于历史 11.23%分位数截至 2023 年 11 月 10 日， 2023 年 Q4 万华化学价差指数为 74.74，较2023 年 Q3 下滑 5.26 个百分点（以 2010 年 Q1 价差为基点）， 处于历史11.23%分位数。 2023 年第三季度公司期间费用、所得税等环比增长较多，按照 10 月份价格体系，考虑新产能逐步投放， 以及第四季度相关期间费用及所得税等略改善， 据我们测算， 2023 年四季度万华化学归母净利润为 41 亿元。其中， 2023 年 Q4 万华化学聚氨酯板块价差指数为 93.47，较 2023 年Q3 下滑 6.59；处于历史 19.14%分位数。 2023 年 Q4 万华化学石化板块价差指数为 63.31，较 2023 年 Q3 下滑 7.11；处于历史 5.11%分位数。2023 年 Q4 万华化学新材料板块价差指数为 38.14，较 2023 年 Q3 上涨2.32；处于历史 10.62%分位数。 重点项目进展2023 年 11 月 8 日，公司发布关于签订《股权变更框架协议》的提示性公告，万华化学与铜陵市国有资本运营控股集团有限公司等以及标的公司铜化集团签署了《股权变更框架协议》，公司拟通过股权转让、增资等方式，万华化学及其关联方持有铜化集团化工业务 51%的股权，同时持 有非化工业务 34%的股权。2023 年 10 月 9 日，公司官网对万华化学年产 25 万吨聚氨酯树脂扩能项目环评进行报批前公示，公司拟在烟台工业园现有生产装置及车间的基础上进行改扩建，使聚氨酯树脂产能为 25 万吨/年，同时对现有装卸车站、罐区、仓库等进行改造，部分环保设施和公辅工程依托万华现有厂区。2023 年 10 月 11 日，公司官网对万华化学（宁波）年产 5 万吨高性能负极粘合剂项目和水性粘合剂项目环评进行一次公示，公司拟投资 2.77 亿元在大榭开发区万华化学宁波新材料园区内建设年产 5 万吨电池负极粘合剂；拟投资 0.35 亿元在大榭开发区万华工业园内建设年产 0.5 吨水性粘合剂。2023 年 10 月 12 日，烟台市生态环境局对万华化学（蓬莱）年产 15 万吨碳酸酯项目环评作出审批决定公告，公司拟在烟台蓬莱工业园建设年产 5 万吨电子级碳酸乙烯酯及 1 万吨工业级碳酸乙烯酯单元、年产 10.5万吨碳酸丙烯酯单元、年产 8 万吨碳酸二甲酯单元、年产 6 万吨电子级碳酸甲乙酯及 2 万吨电子级碳酸二乙酯、年产 9 万吨液体二氧化碳单元和罐区等配套公用工程及辅助设施。2023 年 10 月 13 日，公司官网对万华化学催化剂制备三期改扩建工程项目环评进行报批前公示，公司拟在烟台工业园现对现有 WHC-2 单元进行改扩建，新增 50 吨/年 WHA 产品、 400 吨/年 WHC-B 产品和 100 吨/年WHC-C 产品以及配套建设相关公辅设施，其余依托万华化学现有厂区。2023 年 10 月 18 日，公司官网对万华化学（福建）异氰酸酯高盐废水综合利用暨 70 万吨/年离子膜烧碱项目环评进行二次公示，本项目以 MDI项目高盐废水和原盐为原料，建设离子膜烧碱装置、液氯及液氯蒸发装置、碱浓缩（ 50％ wt）装置、工业盐酸吸收装置、稀硫酸浓缩装置、氯化氢合成等，同时配套罐区、装卸站、变电所以及机柜间、变电站等公辅设施，建成后将实现年产 70 万吨离子膜烧碱、 56.8 万吨氯气能力。2023 年 10 月 18 日，公司官网对万华化学年产 1 万吨 M 醇项目环评进行报批前公示，公司拟在烟台工业园新建 MOL 装置，同时对现有 M 醇装置进行改造，从而实现年产 1 万吨 M 醇。公辅设施依托万华现有工程。2023 年 10 月 26 日，公司官网对万华化学（福建） TDI 二期扩建 33 万吨/年项目环评进行二次公示，公司拟在福建工业园建设年产 33 万吨 TDI的工艺装置（硝化、氢化、光化）、辅助装置及公用工程装置，生产的主要产品为 TDI 33 万吨/年，副产品为 OTDA 0.19 万吨/年、焦油颗粒 2.2万吨/年、干氯化氢 27.2 万吨/年、盐酸 8.4 万吨/年、 MTDA 2 万吨/年。2023 年 11 月 6 日，烟台市生态环境局对万华化学 1 万吨/年亲水性 PU预聚体项目环评拟作出审批意见公示，公司拟在烟台工业园新建 1 万吨/年亲水性 PU 预聚体装置，相关供热、供水、供气等公用工程及环保工程均依托万华已有设施。2023 年 11 月 6 日，烟台市生态环境局对万华化学 500 吨年异丙醇胺（ IPAM）工业化试验项目环评拟作出审批意见公示，公司拟对现有厂区内的装置进行改建，用于异丙醇胺（ IPAM）工业化试验，储运工程、公 辅工程和环保工程均依托现有。2023 年 11 月 6 日，烟台市生态环境局对万华化学 HDI 及加合物扩能项目环评拟作出审批意见公示，公司拟在烟台工业园对原有 HDI 及加合物装置进行改造，公辅工程依托现有工程。2023 年 11 月 6 日，烟台市生态环境局对万华化学 10 万吨/年高端α烯烃项目环评拟作出审批意见公示，公司拟在烟台工业园新建 10 万吨/年高端α烯烃生产装置及配套的公用工程和辅助设施等。2023 年 11 月 10 日，公司官网对万华化学烟台工业园甲基丙烯酸羟乙酯（ HEMA）改扩建项目环评进行报批前公示，公司拟在烟台工业园对现有HEMA 装置进行改扩建，产能由 2 万吨/年扩能至 3.5 万吨/年。相关供热、供水、供气等公用工程及环保工程均依托万华已有设施。据我们不完全统计，按照 2023 年平均价格计算，如果万华化学现有规划项目全部如期投产，预计 2022-2023 年新项目将新增年营收 354 亿元， 2022-2024 年新项目将新增年营收累计 863 亿元，全部项目均投产后将新增年营收累计 1808 亿元。 MDI 价格价差2023 年 10 月，聚合 MDI 均价 15616 元/吨，同比-4.52%，环比-6.99%；纯 MDI 均价 20660 元/吨，同比-1.28%，环比-6.28%。 2023 年 10 月 31日，聚合 MDI 价格 15600 元/吨，纯 MDI 价格 21250 元/吨。 2023 年 10月，聚合 MDI 与煤炭、纯苯平均价差 9347 元/吨，同比-9.09%，环比- 9.56%；纯 MDI 平均价差 14391 元/吨，同比-3.12%，环比-7.70%。 2023年 10 月 31 日，聚合 MDI 与煤炭、纯苯价差 9185 元/吨，纯 MDI 价差14835 元/吨。 下游冰箱、汽车产量同比提升， 房地产新开工同比下滑2023 年 1-9 月，国内家用电冰箱产量 7396 万台，同比+16.56%；出口量 4990 万台，同比+12.51%。其中， 2023 年 9 月，国内家用电冰箱产量 885 万台，同比+13.20%，环比+5.58%； 出口量 609 万台，同比+55.75%，环比+0.33%。 2023 年 1-9 月，国内冷柜产量 2741 万台， 同比+1.73%。其中， 2023 年 9 月，国内冷柜产量 324 万台， 同比+15.15%，环比+3.78%。2023 年 9 月，国内汽车产量 285.0 万辆，同比+6.55%，环比+10.66%；国内汽车销量 285.8 万辆，同比+9.47%，环比+10.68%。2023 年 1-9 月，房屋新开工面积 7.21 亿平方米，同比-23.40%。 2023 年1-9 月，房屋累计施工面积 81.57 亿平方米，同比-7.10%。 盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差情况，我们对盈利预测进行适当下调， 预 计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 168.07、 242.45、 318.71 亿元，对应 PE 分别 15、 11、 8 倍， 考虑公司未来呈高成长性， 维持“买入”评级。 风险提示项目建设不及预期；市场大幅度波动；新产品不及预期；同行业竞争加剧；产品价格大幅下滑；原材料价格大幅上涨

事件:10月28日，公司发布2023年三季报：2023年前三季度，公司实现营业收入32.29亿元，同比+18.69%；实现归母净利润1.62亿元，同比-28.86%；加权平均净资产收益率为6.30%，同比下滑4.31个百分点。 销售毛利率15.73%，同比减少1.50个百分点；销售净利率5.03%，同比减少3.35个百分点。 其中，2023年Q3实现营收11.49亿元，同比+20.37%，环比+0.73%；实现归母净利润0.52亿元，同比-42.58%，环比-35.62%；平均净资产收益率为2.01%，同比减少1.83个百分点，环比减少1.16个百分点。销售毛利率14.09%，同比减少2.28个百分点，环比减少2.49个百分点；销售净利率4.53%，同比减少4.96个百分点，环比减少2.56个百分点。 投资要点投资要点:主要产品盈利下滑，公司三季度业绩承压2023年Q3，公司实现营收11.49亿元，同比+20.37%，环比+0.73%；实现归母净利润0.52亿元，同比-42.58%，环比-35.62%，同比-0.39亿元，环比-0.29亿元。其中，2023年Q3实现毛利润1.62亿元，环比-0.27亿元；财务费用达0.13亿元，环比+0.18亿元；资产减值损失为-0.11亿元，环比减少0.23亿元；所得税为0.09亿元，环比增加0.11亿元。毛利润环比下滑，主要由于公司主要产品价格价差环比回落，据Wind，2023年第三季度HFP均价达37837元/吨，环比-4.23%；R32价差达1568元/吨，环比-28.65%；R134a价差达6788元/吨，环比-5.86%。财务费用环比增加，或由于利息费用增加叠加汇兑收益减少所致；资产减值损失环比减少，或由于二季度存货跌价损失及合同履约成本减值较多，三季度有所缓解所致。展望四季度，公司新产能陆续投放，同时主要产品盈利逐步修复，据Wind，截至10月31日，2023年第四季度R32价差达2360元/吨，环比+50.47%；R134a价差达7719元/吨，环比+13.71%，看好公司四季度业绩环比改善。 期间费用率方面，2023Q3年公司销售/管理/财务费用率分别为1.50%/6.93%/1.10%，同比-0.08/-1.41/+2.44pct，环比HFCs配额方案征求意见稿出台，三代制冷剂有望迎来景气周期9月21日，生态环境部发布《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）》及编制说明。方案提出，确定我国HFCs生产基线值为18.52亿tCO2、HFCs使用基线值为9.04亿tCO2（含进口基线值0.05亿tCO2），对于配额总量中HCFCs生产和使用基线值65%的部分，2024年暂不全部分配到生产单位和使用单位；同时，继续按品种对HFCs实行配额管理，生产单位可在申请2024年配额时进行不同品种HFCs调整，但需遵循调整不得增加总二氧化碳当量、任一品种HFCs的配额调增量不得超过该生产单位根据本方案核定的该品种配额量的10%的原则。长期看，在配额方案征求意见稿下，65%HCFCs基线值暂不全部发放、HFCs按品种管理、不同品种配额转换比例限制在10%，这在供给端对三代制冷剂形成较好控制，同时四代制冷剂具备应用经济性并大规模替代三代制冷剂仍需时间；需求端，全球家用空调、汽车空调、冰箱等保有量仍有上行空间，同时二代制冷剂削减也将带来一定替代市场，三代制冷剂需求有望稳步提升。随着供给受控而需求稳步增长，三代制冷剂有望迎来较长景气周期，永和股份作为三代制冷剂龙头企业，有望受益。 新产能逐步落地，公司未来呈高成长公司近年邵武和内蒙基地持续建设，新产能也逐步落地，截至2023年中，邵武永和氟化工生产基地项目一期建设内容已逐步进入收尾阶段，一期剩余0.75万吨/年FEP、1万吨/年PTFE陆续试车生产，技术人员正在就产品各项指标进行优化调试。邵武永和二期（5万吨/年氢氟酸、3万吨/年电子级氢氟酸、3万吨/年R22、0.8万吨/年PTFE、0.6万吨/年FEP等）和1万吨/年PVDF、0.3万吨/年HFPO扩建项目按建设进程正常实施中。内蒙永和0.7万吨/年VDF顺利投产；0.8万吨/年VDF、0.6万吨/年PVDF、1万吨/年全氟己酮等项目稳步推进。包头永和新能源材料产业园项目的备案、环境影响评价、节能审查等前期审批手续已陆续完成。随着新产能逐步落地，公司未来呈高成长。 盈利预测和投资评级综合考虑公司前三季度经营情况，我们对公司盈利预测进行适当下调，预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.46、5.54、7.96亿元，对应PE分别36、16、11倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

事件:2023年10月28日，恒逸石化发布2023年三季报：2023年前三季度，公司实现营业收入1015.29亿元，同比-17.67%；实现归母净利润2.06亿元，同比-84.34%；加权平均净资产收益率为0.82%，同比减少4.18个百分点。销售毛利率3.88%，同比增加0.08个百分点；销售净利率0.27%，同比减少1.51个百分点。 其中，2023年Q3实现营收372.13亿元，同比-14.48%，环比+3.56%；实现归母净利润1.30亿元，同比+126.25%，环比+215.76%；加权平均净资产收益率为0.52%，同比增加2.31个百分点。销售毛利率4.92%，同比增加4.63个百分点，环比增加2.40个百分点；销售净利率0.53%，同比增加1.55个百分点，环比增加0.77个百分点。 投资要点: 涤纶长丝、东南亚成品油景气度改善，三季度毛利润环比大幅增加 2023年Q3实现营收372.13亿元，同比-14.48%，环比+3.56%；实现归母净利润1.30亿元，同比+126.25%，环比+215.76%，同比+6.26亿元，环比+0.89亿元。其中，2023年Q3实现毛利润18.32亿元，环比9.26亿元；财务费用8.65亿元，环比+3.14亿元；资产减值损失-0.59亿元，环比-0.72亿元；所得税1.03亿元，环比+2.74亿元。三季度毛利润环比上升，主要系下游需求回暖，涤纶长丝盈利修复，公司负荷提升；同时原油价格上行背景下，东南亚成品油裂解价差扩大。据Wind，三季度新加坡柴油裂解价差为33.34美元/桶，环比+159.14%；三季度POY价差为1064元/吨，环比+9.79%。财务费用增加或系汇兑损失增加。展望四季度，10月份以来新加坡成品油市场，柴油、航油价差继续保持高位波动，汽油价差逐步回升，同时涤纶长丝受益于金九银十旺季，看好四季度业绩持续修复。 期间费用方面，2023Q3公司销售/管理/财务费用率分别为0.19%/1.18%/2.32%，同比+0.04/-0.03/+0.79pct，环比+0.06/+0.55/+1.15pct。2023Q3，公司经营活动产生的现金流量净额-3.77亿元，去年同期为20.12亿元。 海外成品油高景气，技改提升柴油产出比实现利润最大化 三季度以来，新加坡成品油裂解价差走高，并于8月起维持在30美元/桶以上的高位水平，文莱炼厂及时调整产品生产比例，在其他油品的裂解价差价差弱于柴油的市场行情下，进一步提高柴油的产出比例，力争实现利润最大化。公司文莱一期项目设计产能为800万吨，其中成品油设计产能为565万吨。进入10月份，新加坡柴油裂解价差存在一定波动，但整体仍处较高水平，汽油裂解价差逐步回升。根据Platts数据，截至10月19日，新加坡市场汽油裂解价差约为4.10美元/桶，柴油裂解价差约为26.24美元/桶，航空煤油裂解价差约为22.06美元/桶，看好公司文莱炼厂盈利持续改善。 一带一路区位优势凸出，“涤纶+锦纶”双轮驱动成长 公司已发展成为全球领先的“原油-PX-PTA-涤纶”和“原油-苯-CPL-锦纶”产业链一体化的龙头企业。截止2023年年中，公司年产110万吨新型环保差别化纤维项目、年产120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套项目、文莱炼化项目二期等在建项目有序推进，其中年产110万吨新型环保差别化纤维项目的一期30万吨产能已投产；此外，公司合营企业海南逸盛年产250万吨精对苯二甲酸（PTA）工程项目、年产180万吨功能性材料项目也在积极推进，在建项目建成投产后公司业绩有望进一步增厚，提高公司在短纤、瓶片等领域的市场占有率，有效补强下游产业链条，充分发挥公司“涤纶”、“锦纶”双“纶”驱动的独特优势，进一步增强上下游高度匹配的均衡一体化产业链优势。目前，公司自研抗污尼龙6技术已达到国际先进水平，预计公司主营业务实现多元化发展。公司成功入选《中国上市公司共建“一带一路”十年百篇最佳实践案例》，拥有文莱、广西钦州两大基地，一带一路区委优势突出。 盈利预测和投资评级 考虑到宏观汇率影响及相关产品价格、价差情况，基于目前公司经营数据，我们适度调整公司业绩预期，预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.48、11.58、19.56亿元，对应PE分别76、23、13倍，考虑公司未来成长，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

事件: 10 月 31 日，公司发布 2023 年三季报： 2023 年前三季度，公司实现营业收入 40.93 亿元，同比-25.96%；实现归母净利润 5.64 亿元，同比-57.71%；加权平均净资产收益率为 8.04%，同比下滑 13.49 个百分点。销售毛利率 23.80%，同比减少 10.73 个百分点；销售净利率 13.77%，同比减少 10.33 个百分点。其中， 2023 年 Q3 实现营收 14.19 亿元，同比-26.43%，环比+9.86%；实现归母净利润 1.60 亿元，同比-66.54%，环比+1.39%；平均净资产收益率为 2.33%，同比减少 5.12 个百分点，环比增加 0.08 个百分点。销售毛利率 23.45%，同比减少 10.34 个百分点，环比增加 3.01 个百分点；销售净利率 11.29%，同比减少 13.53 个百分点，环比减少 0.95 个百分点。 投资要点: 基础化工产品盈利好转，公司三季度业绩环比改善2023 年 Q3，公司实现营收 14.19 亿元，同比-26.43%，环比+9.86%；实现归母净利润 1.60 亿元，同比-66.54%，环比+1.39%，同比-3.19亿元，环比+0.02 亿元。 其中， 2023 年 Q3 实现毛利润 3.33 亿元，环比+0.69 亿元； 研发费用达 0.64 亿元，环比+0.06 亿元； 财务费用达 0.08 亿元，环比+0.38 亿元； 公允价值变动净收益达-0.22 亿元，环比-0.37 亿元。毛利润环比改善，或由于公司基础化工板块产品盈利能力有所修复，据百川资讯， 2023 年第三季度双氧水平均毛利达668.08 元/吨，环比+316.59%；三聚氰胺平均毛利达 488.74 元/吨，环比+360.38%。 财务费用环比增加或由于汇兑收益减少所致。展望四季度， 随着圣诞节、元旦、春节的到来，甜味剂逐步进入旺季，三氯蔗糖及安赛蜜等产品景气有望逐步修复，公司业绩也有望迎来改善。期间费用率方面， 2023Q3 年公司销售/管理/财务费用率分别为0.55%/9.30%/0.57% ， 同 比 +0.09/+4.38/+2.38pct ， 环 比-0.91/-0.25/+2.88pct 重点项目积极建设，合成生物学工作稳步推进公司重点项目建设稳步展开，包括积极推进定远基地二期项目基础建设工作，积极推进绿色化学和生物基产业链的基础产业和公用工程设施的搭建。同时，公司持续加大研发投入和力度， 2023 年上半年，公司基于年产 1500 吨生物发酵类装置完成了合成生物学中试平台搭建，完成了阿洛酮糖生产工艺可行性的论证，实现了高品质阿洛酮糖的生产。公司还与部分高校和科研企业完成了新的合成生物学产品共同研发、合作协议的签订，并完成了部分产品的小型试制工作，正在开展中试工业化装置的改造准备，同步推进相关产品的工业化方案、商业推广和相关许可审批准备工作。公司未来将推动非粮生物基材料下游高附加值产品的开发，推动对外研究合作，论证高附加值发酵产品技术可行性，扩大公司营养健康配料和香精香料产业，实现相关产品产业化，提高公司整体竞争力。同时，金禾化学研究所围绕公司产业发展方向积极推进日化香料、食品添加剂、新材料等产品的技术研发，完成了部分产品工艺路线论证和小量试制工作，预计在年底前完成中试基地土建和设备的安装工作，达到调试状态，为进一步论证相关产品生产工艺的可靠性，促进公司新业务的扩张做好基础研究和实验工作。随着公司新项目、新产品相继落地，公司未来仍保持成长。 股票回购持续进行，彰显公司长远发展信心5 月 6 日，公司发布公告，公司拟以不低于人民币 1 亿元且不超过人民币 2 亿元的自有资金回购公司已发行的人民币普通股股票，用于员工持股计划或股权激励。 8 月 26 日，公司发布关于回购公司股份方案变更的公告，公司拟将正在实施的回购股份方案的资金总额增加至不低于人民币 2.5 亿元且不超过人民币 5.0 亿元。 回购计划的实施以及回购总金额的调增，彰显出公司长远发展的信心。同时，回购股份用于员工持股计划或股权激励，将进一步建立和完善公司长期、 有效的激励约束机制，充分调动员工的积极性和创造性，吸引和保留优秀管理人员和业务骨干，有效地将公司、股东和员工利益紧密结合在一起，实现公司中长期发展目标。截至 9 月 30 日，公司已回购股份 435.28 万股，成交金额 1.00 亿元。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司前三季度经营情况， 我们对公司盈利预测进行适当下调， 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 7.50、 10.22、 14.40 亿元，对应 PE 分别 16、 12、 8 倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

10月 28日，公司发布 2023年三季报： 2023年前三季度，公司实现营业收入 31.76亿元，同比-17.39%；实现归母净利润 5.75亿元，同比-10.62%；加权平均净资产收益率为 8.86%，同比下滑 2.09个百分点。 销售毛利率 42.26%，同比增加 3.03个百分点；销售净利率 20.41%，同比增加 2.03个百分点。 其中， 2023年 Q3实现营收 11.02亿元，同比-12.34%，环比+5.88%； 实现归母净利润 1.86亿元，同比+21.68%，环比-12.52%；平均净资产收益率为 2.82%，同比增加 0.31个百分点，环比下滑 0.46个百分点。销售毛利率 44.08%，同比增加 1.54个百分点，环比增加 2.14个百分点； 销售净利率 19.40%，同比增加 5.69个百分点，环比减少 4.03个百分点。 投资要点: 三季度毛利环比增长，期间费用及所得税增加拖累业绩2023年 Q3，公司实现营收 11.02亿元，同比-12.34%，环比+5.88%； 实现归母净利润 1.86亿元，同比+21.68%，环比-12.52%，同比+0.33亿元，环比-0.27亿元。 其中， 2023年 Q3实现毛利润 4.86亿元，环比+0.49亿元；管理费用达 0.95亿元，环比+0.09亿元；研发费用达 1.05亿元， 环比+0.10亿元； 财务费用达-0.03亿元，环比+0.21亿元；所得税达 0.39亿元，环比+0.54亿元。 毛利润环比改善，或受益于公司“年产 65吨光刻胶树脂项目”、 OLED 材料新产能等效益逐步释放所致。财务费用环比增长或由于汇兑收益收窄所致。展望四季度， 据 CINNO，受旺季备货拉动 10月手机面板价格稳中有涨，此外中高端乘用车电子仪表盘大尺寸化配置渗透率较高，汽车智能座舱显示大屏化、多屏化趋势明显，有望继续带动供公司显示材料产销提升，同时公司光刻胶树脂、医药中间体新产能效益逐步释放，看好公司四季度业绩环比改善。 期间费用率方面， 2023Q3年公司销售/管理/财务费用率分别为3.19%/18.08%/-0.29% ， 同 比 -0.91/+3.68/+1.88pct ， 环 比-0.04/+0.78/+2.03pct。 蓬莱新材料基地稳步推进，支撑公司中长期成长公司未来重点推动电子信息材料及新能源材料的发展，电子信息材料除液晶及 OLED 外，还积极布局聚酰亚胺材料、半导体制造材料等其他电子信息材料领域。在电子与显示领域聚酰亚胺单体材料方面，公司生产技术目前可覆盖大部分高端产品，目前已有产品实现批量供应；在显示领域聚酰亚胺成品材料方面，公司 TFT 用聚酰亚胺成品材料（取向剂）2022年已经在下游面板厂实现供应； OLED 用光敏聚酰亚胺（PSPI）成品材料现已在下游面板厂实现供应。同时，公司半导体用光刻胶单体和光刻胶树脂产品种类及生产技术覆盖大部分主要产品。新能源材料领域，公司积极布局新能源电池用电解液添加剂、钙钛矿太阳能电池材料等。产能方面， 自 2022年开始， 公司正稳步推进蓬莱新材料基地建设，项目建设完成后将新增公司电子信息材料产能 1150吨/年、特种工程材料产能 6500吨/年、新能源材料产能 250吨/年,为公司中长期成长打下基础。 截至 2023年三季度末，公司在建工程达 10.71亿元，占固定资产比例达 35.63%。 三月科技增资争取年内完成，九目化学筹划分拆上市8月 8日，公司发布公告，公司计划通过公开挂牌的方式为控股子公司三月科技引入投资者对其进行增资扩股，除三月科技原股东外，引入的投资者应在显示面板制造领域或显示面板直接应用领域与三月科技产生良好的协同效应。同时， 8月 19日，公司发布公告，结合九目化学的业务发展需要，公司拟筹划下属控股子公司九目化学分拆至境内证券交易所上市事项。引入投资者为三月科技增资扩股，将有效引入下游产业资本、带来下游产业资源，同时引入经营发展所需资金，有望将三月科技打造成以技术创新与自主知识产权开发为驱动的业内领先的显示用成品电子材料企业。同时，对九目化学的分拆上市，将充分发挥资本市场优化资源配置的作用，实现九目化学与资本市场的直接对接，有利于九目化学拓宽融资渠道、提升融资能力、增强资本实力，实现公司的产业布局和未来持续稳定发展。据公司 10月 30日公告， 三月科技本次增资争取在年内完成。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司前三季度经营情况， 我们对公司盈利预测进行适当下调， 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 7.73、 10.59、 12.92亿元，对应 PE 分别 21、 15、 12倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

事件: 10月 27日，公司发布 2023年三季报： 2023年前三季度，公司实现营业收入 55.83亿元，同比-23.83%；实现归母净利润 7.97亿元，同比-44.73%；加权平均净资产收益率为 9.30%，同比下滑 10.44个百分点。 销售毛利率 29.92%，同比减少 2.80个百分点；销售净利率 14.45%，同比减少 6.05个百分点。 其中， 2023年 Q3实现营收 21.50亿元，同比-8.05%，环比+20.36%； 实现归母净利润 2.80亿元，同比-36.04%，环比+3.37%；平均净资产收益率为 3.28%，同比减少 2.74个百分点，环比增加 0.13个百分点。销售毛利率 28.27%，同比减少 1.89个百分点，环比减少 2.14个百分点；销售净利率 13.24%，同比减少 5.92个百分点，环比减少 2.13个百分点。 投资要点: 新项目效益逐步释放，公司三季度业绩环比略改善2023年 Q3，公司实现营收 21.50亿元，同比-8.05%，环比+20.36%； 实现归母净利润 2.80亿元，同比-36.04%，环比+3.37%，同比-1.58亿元，环比+0.09亿元。其中， 2023年 Q3实现毛利润 6.08亿元，环比+0.65亿元；财务费用达 0.11亿元，环比+0.26亿元； 其他收益达 0.06亿元，环比-0.16亿元； 信用减值损失为 0.26亿元，环比增加 0.16亿元。 毛利润环比改善，或由于公司有机氟板块新产能逐步投产，效益逐步释放所致；财务费用环比增加或由于汇兑收益减少所致；信用减值损失增加主要系应收账款坏账准备增加所致。 展望四季度， 公司多项目陆续投产，效益逐步释放，其中海斯福二期于 2023年三季度试产，随着新项目相继落地，看好公司四季度业绩逐步改善。 期间费用率方面， 2023Q3年公司销售/管理/财务费用率分别为1.18%/9.37%/0.50% ， 同 比 +0.27/+1.30/+1.51pct ， 环 比-0.37/-2.35/+1.37pct。 有机氟项目有序推进，驱动公司新成长公司布局了较为完整的氟化工产业链，其中三明海斯福是国内六氟丙烯下游含氟精细化学品的龙头企业，主营产品包括含氟医药农药中间体、氟橡胶硫化剂、氟聚合物改性共聚单体、半导体与显示用氟溶剂清洗剂、含氟表面活性剂、半导体与数据中心含氟冷却液、润滑脂与全氟聚醚基础油及真空泵油、柔性显示与半导体用氟聚酰亚胺单体、 IC 蚀刻与电力绝缘气体、光刻胶与防污防潮涂层氟单体等十大系列。 公司以三明海斯福为核心成立有机氟化学品事业部，统筹有机氟化学品业务版块发展，投资建设了以含氟聚合物材料为核心业务的海德福高性能氟材料项目，参股了以无机氟为核心业务的福建永晶（布局上游氢氟酸）。 公司海斯福二期已进入试产阶段； 海德福（一期）预计于 2024年 2月 28日达到预定可使用状态；同时，子公司海斯福还拟投资不超过 12亿元建设年产 3万吨高端氟精细化学品项目。随着有机氟化学品项目有序推进，公司有望开始新一轮成长。 电解液全球、全产业链布局，竞争优势持续增强锂电电解液是公司核心业务之一。随着产业链的持续完善和需求的日益扩大，电解液行业的发展也进入快速增长期。当前阶段，在业内企业产能持续扩大、跨界企业大量涌入投资、国内电解液及上游原材料产能迅速扩大等因素的共同作用下，市场竞争较为激烈。经过多年发展，公司一方面掌握了锂离子电池电解液及相关材料的核心生产技术，能生产高质量产品，与行业主要头部客户均建立了长期稳定的合作关系；另一方面， 公司积极在全球范围内进行产能布局。截至2023年 6月，公司电池化学品在全球范围内已有 9个生产基地实现交付保障，其中国内 8个，欧洲 1个， 就近服务客户，增强了客户粘性，为公司持续稳定发展提供了重要支撑； 同时，公司已初步完成在溶剂和添加剂等方面的产业链布局，确保了原材料自供，有效降低生产成本。 通过全球化、全产业链的布局，公司电解液业务竞争优势持续增强。 盈利预测和投资评级 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为11.55、 17.84、 25.84亿元，对应 PE 分别 29、 19、 13倍，考虑公司在有机氟板块的持续扩张，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

事件: 10月 28日，公司发布 2023年三季报： 2023年前三季度，公司实现营业收入 1731.12亿元，同比+1.62%；实现归母净利润 57.01亿元，同比-6.34%；加权平均净资产收益率为 10.22%，同比减少 0.37个百分点。 销售毛利率 11.99%，同比增加 1.81个百分点；销售净利率 3.29%，同比下滑 0.29个百分点。 其中， 2023年 Q3实现营收 636.83亿元，同比+24.38%，环比+19.51%； 实现归母净利润 26.52亿元， 同比+45.91亿元（扭亏为盈），环比+6.22亿元；平均净资产收益率为 4.62%，同比增加 7.97个百分点，环比增加0.92个百分点。销售毛利率 13.56%，同比增加 12.44个百分点，环比增加 0.58个百分点；销售净利率 4.16%，同比增加 7.94个百分点，环比增加 0.35个百分点。 投资要点: 主要产品价差改善，公司三季度业绩持续修复2023年 Q3，公司实现营收 636.83亿元，同比+24.38%，环比+19.51%；实现归母净利润 26.52亿元， 同比+45.91亿元（扭亏为盈），环比+6.22亿元。 其中， 2023年 Q3实现毛利润 86.37亿元，环比+17.21亿元； 税金及附加达 26.32亿元，环比+5.03亿元； 管理费用达 6.77亿元，环比+2.10亿元； 公允价值变动净收益达-2.10亿元，环比减少 3.52亿元。毛利润环比改善，主要受益于公司市场回暖，主要产品价差改善，据 Wind，在 30天原油库存假设基础上，2023Q3汽油-原油价差达 1827元/吨，环比+5.21%； PX-原油价差达 3684元/吨，环比+4.63%。税金及附加环比增长或由于消费税增加所致。 展望四季度， 公司 30万吨/年己二酸、 160万吨/年高性能树脂及新材料项目逐步落地，随着新产能效益逐步释放，公司业绩有望持续改善。 期间费用率方面， 2023Q3年公司销售/管理/财务费用率分别为0.15%/1.63%/2.32% ， 同 比 -0.02/+0.17/+0.06pct ， 环 比+0.02/+0.14/-0.77pct。

事件:2023年 10月 28日桐昆股份发布 2023年三季报： 2023年前三季度，公司实现营业收入 617.42亿元，同比+30.84%；实现归母净利润 9.04亿元，同比-53.23%；加权平均净资产收益率为 2.56%， 同比减少 2.72个百分点。销售毛利率 6.11%，同比增加 0.32个百分点；销售净利率 1.50%，同比减少 2.63个百分点。 其中， 2023年 Q3实现营收 248.45亿元，同比+43.30%，环比+18.40%；实现归母净利润 7.98亿元，同比+317.22%，环比+34.05%；平均净资产收益率为 2.26%， 去年同期为-0.94%。销售毛利率 6.36%，同比增加 4.42个百分点，环比减少 0.45个百分点；销售净利率 3.23%，同比增加 5.32个百分点，环比增加 0.39个百分点。 投资要点: 涤纶长丝价差、销量双提升， 公司 2023Q3盈利环比大幅改善2023年 Q3实现营收 248.45亿元，同比+43.30%，环比+18.40%；实现归母净利润 7.98亿元，同比+317.22%，环比+34.05%，同比+11.64亿元，环比+2.03亿元。 其中， 2023年 Q3实现毛利润 15.80亿元，环比+1.50亿元； 财务费用 2.76亿元，环比+1.19亿元；管理费用 3.54亿元，环比+0.23亿元； 研发费用 5.32亿元，环比+0.28亿元； 其他收益 1.40亿元，环比+1.06亿元； 投资净收益 4.26亿元，环比+2.35亿元。 毛利润环比上涨，主要系涤纶长丝价差上行叠加公司产销量上升。据 Wind， 2023年第三季度 POY-PTA/MEG 价差达1064元/吨，环比+9.79%。 财务费用上升，主要系利息费用增加所致；投资净收益环比上升，主要系公司对浙石化的投资收益上升。 展望第四季度， 受益于传统“金九银十”旺季影响， 下游织造开机率逐步回升，据卓创资讯，截至 10月 26日，江浙织造综合开机率达76.35%，较 8月底低点上升 7.55个百分点；价差方面， 据 Wind，截至 10月 27日， 2023年第四季度 POY-PTA/MEG 价差达 1153元/吨，环比+8.38%。在长丝景气维持，新产能效益逐步释放背景下，看好公司四季度盈利持续改善。 期间费用方面， 2023第三季度公司销售费用率、 管理费用率、 财务费用率分别为 0.13%/1.43%/1.11%，同比-0.003/-0.15/+0.36pct， 环比-0.01/-0.21/+0.03pct。 2023Q3公司经营活动产生的现金流量净额达-24.24亿元， 去年同期为-0.24亿元， 主要系报告期内销售商品、提供劳务收到的现金减少所致。 恒超改造、恒隆三期项目开工，印尼炼化支撑公司中长期成长公司是国内化纤龙头企业，规模优势显著，截至 2023年中，公司拥有 1120万吨/年聚合产能、 1170万吨/年长丝产能，位列行业第一。 同时，公司积极向上游开拓，拥有 PTA 产能 1020万吨/年。 6月 27日，公司发布关于启动泰昆石化（印尼）印尼北加炼化一体化项目的公告，继续向上游扩张。泰昆石化拟投资 86.24亿美元建设 1600万吨/年炼化产能，实产成品油 430万吨/年、对二甲苯 485万吨/年、醋酸 52万吨/年、苯 170万吨/年、硫磺 45万吨/年、丙烷 70万吨/年、正丁烷 72万吨/年、聚乙烯 50万吨/年、 EVA（光伏级）37万吨/年、聚丙烯 24万吨/年等，项目建成后，预计年均营业收入 104.38亿美元，年均税后利润 13.28亿美元。其中桐昆股份持有华灿国际51%股权，华灿国际持有泰昆石化 90%股权，待项目落地将打开公司中长期成长。 10月 15日， 桐昆集团恒隆三期项目、恒超智能化改造项目两个超十亿元项目同时开工。恒隆三期项目建成后将形成年产 20万吨精细化工新材料、 10万吨界面处理剂的生产能力。恒隆项目作为桐昆集团产业链强链项目，跳出化纤，发展化纤，解决行业发展卡脖子问题，同时依托技术积累进军高性能保温新材料，进入日化、家电、汽车领域。 发布股权激励计划， 彰显公司长期发展信心9月 26日，公司发布 2023年限制性股票激励计划（草案），公司拟向公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心骨干等 484人授予 1818.35万股，占本计划公告日股本总额的 0.75%，授予价格为每股 8.24元。本激励计划授予限制性股票的解除限售考核年度为2023-2025年三个会计年度，以 2020-2022年净利润均值为基数，第一个解除限售期目标为 2023年净利润增长率不低于 40.5%；第二个解除限售期目标为 2023-2024年净利润累计值的增长率不低于200.5%；第三个解除限售期目标为 2023-2025年净利润累计值的增长率不低于 450.5%。其中，“2020-2022年净利润均值”指标计算以扣除浙石化的投资收益后归母净利润数值作为计算依据，据我们测算，约 8.1亿元，因此 2023/2024/2025年扣除浙石化投资收益后归母净利润目标分别为 11.4、 12.9、 20.2亿元，呈稳步增长趋势。 此次股权激励计划将进一步建立、健全公司长效激励机制，充分调动董事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，助力公司长期健康发展。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司前三季度经营情况及产品和原材料价格变动趋势，我们对公司业绩进行适当调整， 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 17. 10、 45.02、 64.05亿元，对应 PE 分别 20、 8、 5倍， 公司是国内化纤龙头，规模优势显著， 维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行

事件: 10月 27日，公司发布 2023年三季报： 2023年前三季度，公司实现营业收入 14.06亿元，同比-18.31%；实现归母净利润 2.35亿元，同比-38.01%；加权平均净资产收益率为 9.03%，同比下滑 6.55个百分点。销售毛利率 24.10%，同比增加 0.49个百分点；销售净利率 16.69%，同比减少 5.31个百分点。 其中， 2023年 Q3实现营收 5.09亿元，同比+3.82%，环比+9.48%；实现归母净利润 0.85亿元，同比+3.14%，环比+18.49%；平均净资产收益率为 3.41%，同比减少 0.22个百分点，环比增加 0.64个百分点。销售毛利率 25.80%，同比增加 5.98个百分点，环比增加 3.64个百分点；销售净利率 16.61%，同比减少 0.11个百分点，环比增加 1.27个百分点。 投资要点: 三季度业绩同环比增长，看好四季度盈利持续改善2023年 Q3，公司实现营收 5.09亿元，同比+3.82%，环比+9.48%； 实现归母净利润 0.85亿元，同比+3.14%，环比+18.49%，同比+0.03亿元，环比+0.13亿元。其中， 2023年 Q3实现毛利润 1.31亿元，环比+0.28亿元； 研发费用达 0.19亿元，环比+0.03亿元； 财务费用达 0.00亿元，环比+0.03亿元； 其他收益达 0.02亿元，环比-0.03亿元； 所得税达 0.11亿元，环比增加 0.04亿元。 毛利润环比增长，或由于公司小品种板块销量提升，同时盈利能力逐步改善。 财务费用环比增加或由于汇兑收益减少所致。展望四季度， 随着盈利能力较弱的大品种产品逐步停产停售，以及小品种产能效益逐步释放， 公司业绩有望持续改善。 期间费用率方面， 2023Q3年公司销售/管理/财务费用率分别为0.44%/6.48%/0.03% ， 同 比 -0.11/-0.81/+1.94pct ， 环 比-0.04/+0.23/+0.63pct。 深耕小品种领域，积极开拓新品种、新板块随着公司逐步退出大品种减水剂板块产品的生产，公司将秉承小品种创盈利的经营策略，持续深耕小品种领域，积极开拓新品种、新品类、新板块。公司经过多年实践，形成了一个围绕板块发展，系统化运作的经营体系，通过对培育阶段、成长阶段、成熟阶段等产品的布局，促成企业的可持续发展。截至 2023H1，公司已形成十六大板块，且不断开发出新的细分领域的新产品，其中聚醚胺及高端电子化学品等应用板块正处于加速培育阶段。 销量方面， 2023年 Q3，公司小品种板块实现销量 3.74万吨，同比+17.82%，环比+35.03%。 产能端，公司具有年产近 30万吨特种表面活性剂生产能力，同时 2023年上半年，公司顺利推动“第三工厂”皇马开眉客高端功能新材料项目开工建设，为中长期发展做好产能储备。 股票回购持续进行，彰显公司发展信心4月 29日，公司发布于以集中竞价交易方式回购股份方案的公告，公司拟回购资金总额不低于人民币 4000万元，不超过人民币 8000万元， 回购价格不超过人民币 18元/股， 本次回购股份的用途用于后续员工持股计划。此次回购彰显了对公司未来发展前景的信心和对公司价值的高度认可，进一步提升公司价值，增强投资者信心； 同时有利于建立完善公司长效激励机制，充分调动公司员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和员工个人利益紧密结合在一起，促进公司健康可持续发展。 回购方案公告后，公司股票回购持续进行，截至 2023年 9月 30日，公司已回购股份数量为 388.52万股，成交总金额为 3999.85万元。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司前三季度经营情况，我们对公司盈利预测进行适当下调， 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 3.39、 4.81、 6.02亿元，对应 PE 分别 19、 14、 11倍，考虑公司在小品种领域积极开拓新品种、新板块，体现中长期成长， 维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

事件: 10 月 28 日，公司发布 2023 年三季报： 2023 年前三季度，公司实现营业收入 1036.42 亿元，同比+121.89%；实现归母净利润 24.79 亿元，同比+57.15%；加权平均净资产收益率为 6.75%，同比增加 1.33 个百分点。销售毛利率 12.91%，同比增加 4.20 个百分点；销售净利率 2.39%，同比减少 0.98 个百分点。其中， 2023 年 Q3 实现营收 377.43 亿元，同比+129.22%，环比+3.79%；实现归母净利润 7.98 亿元，同比+1457.58%，环比-17.13%；平均净资产收益率为 2.12%，同比增加 2.29 个百分点，环比减少 0.51 个百分点。销售毛利率 11.87%，同比增加 9.03 个百分点，环比减少 0.99 个百分点；销售净利率 2.11%，同比增加 2.47 个百分点，环比减少 0.54 个百分点。 投资要点: 三季度盈利同比高增，各项费用拖累业绩环比下滑2023 年 Q3，公司实现营收 377.43 亿元，同比+129.22%，环比+3.79%；实现归母净利润7.98亿元，同比+1457.58%，环比-17.13%，同比+8.57 亿元，环比-1.65 亿元。 其中， 2023 年 Q3 实现毛利润44.79 亿元，环比-1.97 亿元； 管理费用达 2.10 亿元，环比+0.32 亿元；研发费用达 1.67 亿元，环比+0.34 亿元； 财务费用达 9.67 亿元，环比+3.17 亿元；其他收益达 4.59 亿元，环比+4.06 亿元。毛利润环比下滑， 一方面或由于公司炼化项目逐步转固带来折旧摊销增加，另一方面公司主要产品盈利下滑，据百川资讯， 2023 年第三季度 EVA平均毛利达 6869.93 元/吨，环比-8.42%。 财务费用环比增加主要由于利息支出增加所致； 其他收益环比增长主要由于 2023 年第三季度政府补助增加所致。 展望四季度， 公司炼化项目效益逐步释放，业绩有望环比改善。期间费用率方面， 2023Q3 年公司销售/管理/财务费用率分别为0.26%/1.00%/2.56% ， 同 比 -0.03/-1.19/-0.66pct ， 环 比-0.03/+0.15/+0.77pct 拟引入战投沙特阿美，加强石化产业合作9 月 28 日，公司发布公告，公司与沙特阿美子公司阿美亚洲签署了框架协议。 框架协议主要内容包括： 沙特阿美或其关联方有意向成为公司的全资子公司江苏盛虹石化产业的战略投资者，拟持有目标公司少数股权；双方有意向在原油等原料的长期采购和供应、化工产品和燃料产品销售、高附加值技术许可等方面进行合作。 沙特阿美是世界最大的石油生产公司之一，也是公司重要的原油等原料供应商之一，通过与沙特阿美的联合，将有效保障公司原料供应，同时在产品销售、技术等领域实现强强联合， 加快公司国际化进程， 有利于将公司打造成具有全球竞争力的世界级的能源化工企业。 聚焦新能源新材料领域，深入布局光伏、锂电上游关键原料近年新能源行业高速发展，据中国光伏行业协会数据， 2023 年上半年中国光伏新增装机 78.42GW，同比增长 154%；据中国汽车工业协会数据， 2023 年上半年我国新能源车产销量分别为 378.6 万辆和374.7 万辆，同比分别增长 42.4%和 44.1%。随着光伏及锂电快速发展，对上游材料需求也将高速提升。公司积极布局新能源新材料领域，光伏材料领域， 截至 2023 年三季度末， 公司拥有 30 万吨/年EVA 产能，还积极推进“百万吨级 EVA”战略目标，虹景新材料在建 3 套 20 万吨光伏级 EVA 装置，后期公司还将规划 10 万吨高端热熔胶级 EVA 装置；同时， 2022 年 9 月，斯尔邦石化 800 吨/年 POE中试装置成功产出合格产品，公司还计划建设 20 万吨/年α -烯烃装置、 30 万吨/年 POE 装置， EVA+POE“双箭齐发”，努力打造为全球最大光伏胶膜原料生产基地。锂电材料领域，公司已建成 2 万吨/年超高分子量聚乙烯项目，是锂电隔膜的主要原料；同时，公司正建设 10 万吨/年碳酸乙烯酯及碳酸二甲酯（ EC/DMC）装置，该产品下游将主要应用于锂电池电解液领域；公司还将在湖北宜昌布局磷酸铁锂正极材料全产业链，该项目将以磷矿为原料，建设 50 万吨/年磷酸铁， 30 万吨/年磷酸铁锂，最终形成从磷矿到磷酸铁锂的全产业链一体化布局。随着新能源相关行业快速发展，以及公司相关材料的逐步落地，将对公司中长期成长形成有力支撑。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司前三季度经营情况，我们对公司盈利预测进行适当下调， 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 35.53、 64.76、 90.52 亿元，对应 PE 分别 20、 11、 8 倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、原油价格大幅震荡。

2023 年 10 月 27 日，瑞联新材发布 2023 年三季报： 2023 年前三季度，公司实现营业收入 9.32 亿元，同比-21.61%；实现归母净利润 0.98 亿元，同比-53.12%；加权平均净资产收益率为 3.32%，同比减少 3.92 个百分点。销售毛利率 34.29%，同比减少 3.91 个百分点；销售净利率 10.52%，同比减少 7.07 个百分点。其中， 2023 年 Q3 实现营收 3.16 亿元，同比+8.31%，环比-7.63%；实现归母净利润 0.40 亿元，同比-17.17%，环比-10.09%；加权平均净资产收益率为 1.36%，同比减少 0.30 个百分点。销售毛利率 37.59%，同比减少 3.63 个百分点，环比增加 4.72 个百分点；销售净利率 12.59%，同比减少 3.87 个百分点，环比减少 0.34 个百分点。 投资要点： 三季度毛利环比增长，期间费用增长拖累业绩2023 年 Q3 实现营收 3.16 亿元，同比+8.31%，环比-7.63%；实现归母净利润 0.40 亿元，同比-17.17%，环比-10.09%，同比-0.08 亿元，环比-0.04 亿元。其中， 2023 年 Q3 实现毛利润 1.19 亿元，环比+0.06 亿元；销售费用 0.07 亿元，环比+0.02 亿元；研发费用 0.29亿元，环比+0.06 亿元；财务费用-0.06 亿元，环比+0.06 亿元；资产减值损失-0.06 亿元，环比-0.07 亿元，此外，信用减值损失较 Q2 的-0.07 亿元环比+0.07 亿元。毛利润环比上涨，或系产品需求回暖，带动盈利能力回升。公司注重核心技术的研发，持续加大研发投入，研发费用环比提升。此外，公司三季度进行信用减值调整，并计提了部分资产减值损失。展望四季度，据 CINNO，受旺季备货拉动 10 月手机面板价格稳中有涨，此外中高端乘用车电子仪表盘大尺寸化配置渗透率较高，汽车智能座舱显示大屏化、多屏化趋势明显，有望继续带动供公司显示材料产销提升。此外，医药和电子材料板块项目持续推进，看好公司长期发展。期间费用方面 ， 2023Q3 公司销售 /管理 /财务费用率分别 为2.32%/13.31%/-1.82% ， 同 比 -0.26/-2.28/+2.99pct ， 环 比+0.87/+1.17/+1.59pct。 2023Q3，公司经营活动产生的现金流量净额达 1.10 亿元，同比+82.69%，主要系购买商品、接受劳务支付的现金下降所致。 手机面板、车载屏有望延续供应紧张态势，显示材料龙头将受益从显示面板下游各细分板块来看，目前大尺寸电视面板行情稍弱，根据 CINNO，京东方、华星光电等以 G10.5 为主的大面板厂已采取行动大幅控产；但手机面板和车载屏维持增长态势，根据 CINNO，受旺季备货的拉动，手机面板供应紧张的状态持续整个第三季度，进入第四季度，手机面板需求仍然强劲，价格呈现稳中有涨态势。车载屏方面， 2023 年上半年国内乘用车中控及仪表盘显示器搭载量同比增长约 8%，同时车用中控 CID 整体呈现价格越高尺寸越大的趋势， 2023 上半年中国市场乘用车中控 CID 平均尺寸超 10.5 英寸， 其中新能源乘用车和燃油乘用车的CID平均尺寸分别为13.8英寸和10.2英寸，同比分别增加 0.4 英寸和 0.3 英寸。公司是国内极少数同时具备规模化研发生产 OLED 材料和液晶材料的企业之一，在全球显示材料供应体系中占有重要地位并具有较强的市场竞争力，有望受益于下游需求增长。 医药、电子材料项目顺利推进，多研发储备项目助力公司长期发展医药板块方面，预计 2024 年下半年原料药车间的可实现 GMP 认证。电子材料方面，公司光刻胶及高端新材料产业化项目稳步推进， 10 月 23 日，公司官网发布公告称大荔瑞联新材料有限责任公司高端精细化学品材料产业基地项目（二期）环评手续已开始按照规范办理。下游认证方面，光刻胶单体中试批次已经通过客户验证,并且有百公斤级的销售。此外，公司拥有聚酰亚胺单体在内的若干储备项目，随着未来逐步实现批量销售，有望打开公司成长新空间。 盈利预测和投资评级 由于下游大尺寸面板行情仍处于逐步恢复阶段，基于公司当前经营情况，我们适度调整公司业绩预期，预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.46、 2.53、 3.38 亿元，对应 PE分别 31、 18、 13 倍。公司是国内极少数同时具备规模化研发生产OLED 材料和液晶材料的企业之一，在全球显示材料供应体系中占有重要地位并具有较强的市场竞争力，医药、电子材料项目顺利推进，看好公司未来发展，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行

10 月 27 日，公司发布 2023 年三季报： 2023 年前三季度，公司实现营业收入 442.00 亿元，同比+16.49%；实现归母净利润 8.87 亿元，同比+212.19%；加权平均净资产收益率为 5.49%，同比增长 3.75 个百分点。销售毛利率 6.35%，同比增加 1.23 个百分点；销售净利率 2.01%，同比增加 1.26 个百分点。其中， 2023 年 Q3 实现营收 160.17 亿元，同比+12.57%，环比+2.19%；实现归母净利润 4.07 亿元，同比+471.96%，环比+40.60%；平均净资产收益率为 2.49%，同比增加 3.25 个百分点，环比增加 0.68 个百分点。销售毛利率 7.64%，同比增加 5.42 个百分点，环比增加 1.86 个百分点；销售净利率 2.54%，同比增加 3.31 个百分点，环比增加 0.69 个百分点。 投资要点: 涤纶长丝景气修复，公司三季度业绩同环比改善2023 年 Q3，公司实现营收 160.17 亿元，同比+12.57%，环比+2.19%；实现归母净利润 4.07 亿元，同比+471.96%，环比+40.60%，同比+5.17 亿元，环比+1.18 亿元。其中， 2023 年 Q3 实现毛利润12.24 亿元，环比+3.19 亿元； 管理费用达 1.92 亿元，环比+0.31 亿元；研发费用达 3.75 亿元，环比+0.74 亿元； 财务费用达 1.70 亿元，环比+0.85 亿元。 毛利润环比改善，主要受益于涤纶长丝进入旺季，价格价差逐步改善，据 Wind， 2023 年第三季度 POY-PTA/MEG 价差达 1064 元/吨，环比+9.79%。公司财务费用环比增长，或由于利润收入减少等原因所致。 展望四季度， 涤纶长丝仍维持较高景气，据Wind，截至 10 月 27 日， 2023 年第四季度 POY-PTA/MEG 价差达1153 元/吨，环比+8.38%；同时，公司江苏新拓年产 60 万吨差别化功能性纤维项目一期于 2023 年 8 月 19 日正式投产，新产能效益逐步释放， 看好四季度公司盈利持续。期间费用率方面， 2023Q3 年公司销售/管理/财务费用率分别为0.17%/3.54%/1.06% ， 同 比 +0.01/+0.23/+0.24pct ， 环 比+0.00/+0.59/+0.52pct。向上布局印尼炼化项目，支撑公司中长期成长2023 年 6 月 27 日，公司发布关于启动泰昆石化（印尼）印尼北加炼化一体化项目的公告，继续向上游扩张。泰昆石化拟投资 86.24 亿美元建设 1600 万吨/年炼化产能，实产成品油 430 万吨/年、对二甲苯 485 万吨/年、醋酸 52 万吨/年、苯 170 万吨/年、硫磺 45 万吨/年、丙烷 70 万吨/年、正丁烷 72 万吨/年、聚乙烯 50 万吨/年、 EVA （光伏级） 37 万吨/年、聚丙烯 24 万吨/年等。项目股权方面， 新凤鸣持有华灿国际 49%股权，华灿国际持有泰昆石化 90%股权。 据公司公告测算，项目建成后，该项目可实现年均营业收入 104.38 亿美元，年均税后利润 13.28 亿美元，泰昆石化项目的落地有望支撑公司中长期成长。 涤纶长丝龙头地位稳固， 设备后发与成本管理优势显著公司是国内化纤龙头企业，规模优势显著，截至 2023 年 8 月，公司拥有民用涤纶长丝产能 740 万吨/年、涤纶短纤产能 120 万吨/年。同时，公司积极向上游开拓，拥有 PTA 产能 500 万吨/年，新增 540 万吨/年 PTA 产能预计 2026 年上半年投产。 装置方面，公司目前拥有26 套熔体直纺生产线，其中 24 套熔体直纺生产线系 2010 年后投产，所采用的生产设备可靠、技术先进、自动化程度高、工艺技术稳定，与国产装置相比，在生产效率、生产稳定性、物耗能耗等方面都享有明显优势。 同时， 公司 PTA 一二期项目选用行业领先的英国 BP公司最新一代 PTA 工艺技术和专利设备，同传统 PTA 技术相比可减少 95%固废、 65%温室气体及 75%的废水排放，将 PTA 行业绿色、低碳、安全、环保和节能降耗实现有机统一。公司 PTA 三期项目选用 KTS 公司 PTA P8++技术，其在可变成本优化、环保、投资效益方面一直处于行业领先地位。 盈利预测和投资评级 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为12.30、 20.19、 27.83 亿元，对应 PE 分别 15、 9、 7 倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

事件: 9月 26日，桐昆股份发布 2023年限制性股票激励计划（草案），公司拟向公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心骨干等 484人授予1818.35万股，授予价格为每股 8.24元。 投资要点: 拟实施股权激励计划。彰显公司长期发展信心9月 26日，公司发布 2023年限制性股票激励计划（草案），公司拟向公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心骨干等 484人授予 1818.35万股，占本计划公告日股本总额的 0.75%，授予价格为每股 8.24元。本激励计划授予限制性股票的解除限售考核年度为2023-2025年三个会计年度，以 2020-2022年净利润均值为基数，第一个解除限售期目标为 2023年净利润增长率不低于 40.5%；第二个解除限售期目标为 2023-2024年净利润累计值的增长率不低于200.5%；第三个解除限售期目标为 2023-2025年净利润累计值的增长率不低于 450.5%。其中，“2020-2022年净利润均值”指标计算以扣除浙石化的投资收益后归母净利润数值作为计算依据，据我们测算，约 8.1亿元，因此 2023/2024/2025年扣除浙石化投资收益后归母净利润目标分别为 11.4、12.9、20.2亿元，呈稳步增长趋势。 此次股权激励计划将进一步建立、健全公司长效激励机制，充分调动董事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，助力公司长期健康发展。 涤纶长丝三季度价差改善，看好旺季景气持续上行受秋冬季订单打样情况偏多且高温限电管制并不严格下，下游织造企业未出现大面积降负现象影响，2023年 7-8月涤纶长丝呈现淡季不淡趋势，据 Wind，截至 9月 26日，2023年三季度 POY 价差达1059元/吨，环比+9.31%，延续二季度改善趋势。随着行业进入金九银十传统旺季，涤纶长丝及下游织机开工率维持高位，据 Wind，截至 9月 21日，涤纶长丝行业开工率达 83.28%，下游织机开工率为 65.59%，随着旺季订单陆续下达，看好涤纶长丝景气持续上行。 涤纶长丝龙头规模优势显著，布局印尼炼化打开中长期成长公司是国内化纤龙头企业，规模优势显著，截至 2023年中，公司拥有 1120万吨/年聚合产能、1170万吨/年长丝产能，位列行业第一。 同时，公司积极向上游开拓，拥有 PTA 产能 1020万吨/年。6月 27日，公司发布关于启动泰昆石化（印尼）印尼北加炼化一体化项目的公告，继续向上游扩张。泰昆石化拟投资 86.24亿美元建设 1600万吨/年炼化产能，实产成品油 430万吨/年、对二甲苯 485万吨/年、醋酸 52万吨/年、苯 170万吨/年、硫磺 45万吨/年、丙烷 70万吨/年、正丁烷 72万吨/年、聚乙烯 50万吨/年、EVA（光伏级）37万吨/年、聚丙烯 24万吨/年等，项目建成后，预计年均营业收入 104.38亿美元，年均税后利润 13.28亿美元。其中桐昆股份持有华灿国际51%股权，华灿国际持有泰昆石化 90%股权，待项目落地将打开公司中长期成长。 盈利预测和投资评级 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为15.43、46. 12、68.14亿元（基于谨慎性原则，本次股权激励事项暂不纳入盈利预测），对应 PE 分别 23、8、5倍，考虑印尼炼化项目等给公司未来带来的成长，同时所在涤纶长丝行业处于景气向上阶段，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、股权激励事项进度的不确定性。