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恒逸石化 基础化工业 2019-10-15 14.27 21.00 48.83% 14.55 1.96% -- 14.55 1.96% -- 详细
我们认为: 恒逸石化是在宏观经济下滑大环境下取得显著超额收益能力的制造业核心资产。 三季度在中美贸易摩擦持续影响化纤终端纺服需求的情况下,在人民币大幅贬值波动的情况下,在工业/制造业/消费需求不振的宏观背景下,在不考虑恒逸文莱项目贡献利润基础下,我们测算公司理论上归母净利润可达到 9.5亿元。一旦实现,将是公司历史第二高单季度盈利, 逼近历史单季度最高水平的 11.03亿元( 2018年三季度, 当季度 PTA 价格一度暴涨 50%,季度均价达到 7570元, 2019年 3季度 PTA 均价仅为 2018年同期的 73%)。 这充分体现了恒逸化纤行业龙头地位与在逆境中获取超额收益的能力。 恒逸文莱一期项目投产将带来显著利润增长: 恒逸石化 9月 6日宣布文莱一期项目产出产品。考虑到装置提负荷尚需时间, 我们三季度暂不考虑恒逸文莱一期项目贡献业绩,并维持文莱项目全年贡献 2个月满产的测算预期。 三季度恒逸石化长丝利润丰厚。 受益于恒逸石化聚酯资产收购,恒逸石化长丝产能持续创出新高。 通过一系列长丝资产的改造与原地扩建,巩固了企业长丝良品率与产量领先优势。三季度长丝吨利润保持稳定,理论上能够为公司贡献净利约 3.6亿元。 汇兑损失: 单季度预测汇兑损失约 4860万元左右。 三季度 PTA 盈利环比下滑, 然而整体利润仍然较高。 PTA-PX价差三季度仍然保持在 1084元/吨,按照 600元/吨加工费,三季度带来净利约 5.2亿元。 参股 4%浙商银行, 三季度理论上为恒逸石化带来 1.1亿元投资收益。 投资建议我们看好以文莱项目为首带动涤纶/锦纶产业链发展的稳健发展逻辑, 上调公司 2019年全年净利润预测,从之前的 26.3亿元上调至 30.3亿元,原因在于 (1) PTA/长丝环节在三季度需求较弱情况下超预期的保持较好盈利 (2) 恒逸文莱一期项目四季度有较大概率转固,从而释放业绩,对冲 4季度季节需求及 PTA 利润走弱风险。 维持公司未来 12个月 21.00元目标价位,目标价对应 2019/2020/2021年市盈率 19.67/ 12.23/ 11.03倍。 风险提示1.油价大幅波动 2炼厂价差的大幅变动 3. 外汇汇率风险 4.化工产品价格波动风险 5. 聚酯/锦纶产业链需求风险 6.公司股票大规模解禁风险 7.可转债收益不及预期的摊薄风险 8.中美贸易摩擦影响 9.其他不可抗力
恒逸石化 基础化工业 2019-10-10 12.55 -- -- 14.55 15.94% -- 14.55 15.94% -- 详细
现阶段公司价值被低估 文莱炼化项目投产在即,预期经济效益较好,投产后有望为公司带来较大的业绩增量。对于公司价值市场主流观点是采用相对估值法,即2020年净利润*市盈率。一方面,准确预测投产当年公司盈利并不容易;另一方面,2020年炼化、PTA、涤纶处于景气周期的不同阶段,对应什么市盈率水平也是主观判断。为更好地量化公司内在价值,我们采取分部估值对文莱炼化项目及公司原有业务分别进行分析。 文莱炼化项目采用DCF法估值 将文莱炼化项目估值对标上海石化并不妥当,原因有二:1)我们预计文莱炼化项目盈利能力优于上海石化;2)文莱炼化项目与上海石化装置存续寿命期存在显著差异。考虑到炼厂存在独特性,不完全可比,我们采用DCF估值,文莱炼化项目内在价值为669亿,扣除负债为503亿。 原有业务采用重置成本法估值 公司参控股PTA产能1350万吨/年,聚酯长丝短纤产能合计590万吨/年,瓶片产能150万吨/年,己内酰胺产能40万吨/年,并参股浙商银行4%。使用重置价值,尽可能能追溯各装置的投产时间估算成新率,并且参照最新的投资强度。PTA、聚酯涤纶、瓶片、己内酰胺资产归属于上市公司股东权益分别为56.6/106.7/13.6/18.0亿;浙商银行4%权益在港股市场最新价值为32.0亿。 存在较大的向上空间 截止2019年9月30日恒逸石化市值为370亿,而我们认为恒逸石化合理价值为579亿,存在较大的向上修复空间,文莱炼化项目兑现业绩有望成为股价催化剂,我们将2019文莱项目产能利用率由33%下调至16%,2020/2021年产能利用率维持90%不变,公司净利润预测调整至32.0/53.2/54.1亿元,维持“买入”评级。 风险提示:PTA-聚酯产业链盈利下滑,文莱项目盈利情况低于预期,原油价格大幅波动等。
恒逸石化 基础化工业 2019-10-01 12.51 21.00 48.83% 14.55 16.31% -- 14.55 16.31% -- 详细
恒逸石化将大幅受益于文莱炼化一期项目投产。该项目为石化行业历史上首个最少11年,最长24年全免税的炼化项目。市场对恒逸文莱项目成本优势带来的10亿元超额收益,以及其税收优势带来的8亿元超额利润缺乏预期。我们测算其文莱项目仅成本和税收所带来的超额收益就已经逼近恒逸石化2018年全年19亿的归母净利润,预期差巨大。 (1)恒逸文莱炼化项目成本优势带来显著超额利润:PX装置采用霍尼韦尔的LDParex技术以及低温热用于海水淡化预热技术,灵活焦化采用美孚Flexicoke技术等。理论上,在行业处于盈亏平衡时,其各项先进技术赋予的成本优势带来的超额收益超过10亿元。 (2)恒逸文莱炼化项目税收优势带来显著超额利润:作为石化行业历史上首个最少11年,最长24年全免税全免税项目,理论上其税收政策优势带来一期项目超额收益超过8亿元。 (3)恒逸文莱项目具备大幅脱离周期影响的能力:该项目毗邻全球三大油品交易所的新加坡交易所,具备直接通过套期保值等工具,提前锁定炼化利润,从而大幅脱离周期影响的能力。 恒逸石化在聚酯长丝环节成本领先行业:恒逸石化由于自备纸管/包装材料/热电厂,产业配套齐备,具备长丝成本领先行业平均水平的能力,在行业处于盈亏平衡状态时仍有显著盈利能力。 参股浙商银行,受益于浙商银行稳健增长。恒逸石化持股浙商银行4%。预计浙商银行每年为恒逸石化贡献5亿以上稳健利润。 投资建议 n恒逸石化文莱炼化项目盈利弱周期化,PX/PTA/聚酯一体化配套产业在未来行业头部集中格局中具备强者恒强效应。股东看好公司发展进行大手笔回购。我们认为公司估值较低,给予公司“买入”评级。 估值 我们看好以文莱项目为首带动涤纶/锦纶双纶产业链发展的稳健发展逻辑,维持公司未来12个月21.00元目标价位,目标价对应2019/2020/2021年市盈率22.66/11.96/10.76倍。 风险 1.油价波动2炼厂价差的大幅变动3.外汇汇率风险4.化工产品价格波动风险5.聚酯/锦纶产业链需求风险6.公司股票大规模解禁风险7.可转债收益的摊薄风险8.中美贸易战影响9.第三方数据风险10.其他不可抗力造成影响。
恒逸石化 基础化工业 2019-09-11 13.45 -- -- 14.43 7.29%
14.55 8.18% -- 详细
文莱一期800万吨炼化项目正式投产,打通“炼化-化纤”全产业链。恒逸文莱炼化项目是文莱国内最大的实业投资项目,被列入“一带一路”重点建设项目,项目一期总投资34.5亿美元,由浙江恒逸集团有限公司控股70%,文莱财政部参股30%。项目于2019年3月完成公用工程交工投产,7月完成项目主装置全面中交,并于当月所有装置转入联动试车阶段,9月6日,项目常减压装置正式产出合格产品。800万吨/年常减压装置配套235万吨/年轻烃回收装置、220万吨/年加氢裂化装置、150万吨/年芳烃联合装置、130万吨/年煤油加氢装置、220万吨/年柴油加氢装置、100万吨/年灵活焦化装置、2*6万吨/年硫磺回收装置,投产后可年产150万吨PX、262万吨汽油、117万吨航空煤油、174万吨柴油、48万吨苯和8.4万吨硫磺等产品。公司顺利完成上游布局,打通了整个炼化化纤产业链的最后一环,实现“产业链一体化”的战略布局。 天时地利人和,文莱炼化项目无可比拟。文莱炼化项目依靠2013年推出的“一带一路”政策,享受国开行17.5亿美元贷款(一带一路专项银团),总融资成本仅为5%,具有独特融资优势;此外,还规避了2013年炼能投产及大宗商品周期高点,钢铁有色降幅40%,建设成本大幅降低。文莱处于东南亚的核心位置,极利于发展出口贸易,贸易辐射区域可覆盖整个东南亚地区,靠近马来西亚(亚洲最大的转运港口)和新加坡(全球最大的集装箱港口),具有十分丰富的航道资源。文莱当地工人用工成本较低;当地政府支持力度大,出资30%,并成立专门的委员会定期听取公司报告,帮助解决施工进展等一系列问题;项目位于东盟自由贸易区,进出口免关税;免企业所得税11年,符合条件可延长至19年;无流转税和个人所得税。 上游布局顺利完成,涤锦双链齐飞在即。随着文莱炼化项目的投产运营,公司经营业务将从现有中下游产业“PTA、涤纶长丝、涤纶短纤、聚酯瓶片、聚酯切片”延伸至更上游的“炼化、PX”环节,打通整个“炼化-化纤”产业链。同时,子公司浙江巴陵恒逸己内酰胺公司投资建设的“40万吨/年己内酰胺扩能改造项目”建成并正式投产运行,公司己内酰胺产能达40万吨/年。该项目的投产运行将显著增加公司己内酰胺产品的产能产量,降低己内酰胺生产成本,增强己内酰胺产品的市场竞争力。此外,公司今年将在钦州开工建设年产120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套工程项目,总投资约220亿元,建成后预计可实现年产值约200亿元、税收约20亿元,己内酰胺未来有望成为公司新的利润增长点。公司通过海外建设文莱炼化项目、国内扩建中下游、并购重组等差异化发展模式,逐步实现原料完全自给,打造“原油-芳烃-PTA-涤纶”和“原油-苯-CPL-锦纶”均衡一体化的双产业链。 盈利预测与估值:预计公司2019年、2020年和2021年归母净利润分别为33.3亿元、48.9亿元和55.6亿元,EPS1.17元、1.72元和1.96元,PE10.9X、7.4X和6.5X,维持“买入”评级。 风险提示:原油价格下跌,炼化项目开工率不及预期。
恒逸石化 基础化工业 2019-09-10 13.01 16.35 15.88% 14.33 10.15%
14.55 11.84% -- 详细
聚酯长丝及下游迎来需求旺季,产业链利润预计将回暖。同时文莱项目常减压装置产出合格产品,文莱项目全面投产后将成为未来公司业绩新的增长点。投资要点: [Table_Summary] 维持增持评级,下调盈利预测及目标价。由于 2019年上半年聚酯下游及炼化需求增速低于预期,我们下调 2019/2020/2021年 EPS 为1.17/1.82/1.99元(前值 2019,2020年分别为 2.17/2.88元),采用行业平均 PB2.21倍,下调目标价至 16.35元,增持。 文莱项目产出合格产品,离项目全面投产更进一步。文莱炼化项目 3月公用工程投产,7月完成项目主装置全面中交。9月 6日常减压装置出产合格产品。文莱项目投产后,公司业务将从 PTA,聚酯和 CPL 延伸至更上游的 PX,苯和炼化环节,形成上下游一体化产业链,增强公司的抗风险能力。未来文莱项目是公司业务主要的新增长点。 公司是聚酯产业链的龙头之一。截止 2019年二季度末,公司参控股PTA 产能 1350万吨/年,聚酯长丝产能 510万吨/年,聚酯短纤产能 80万吨/年,聚酯瓶片产能 150万吨/年,己内酰胺产能 40万吨/年。PTA和聚酯的参控股产能分别占全国总产能的 31%和 18%。 聚酯长丝下游迎来需求旺季,产业链利润预计将回暖。截止 8月底聚酯,长丝的负荷分别自 7月底的 86.7%,78.5%提升至 92.2%,82.3%。涤纶 长 丝 工 厂 POY/FDY/DTY 库 存 分 别 自 10.7/14.4/18.5天 下 降 至6.3/11.2/14.8天。江浙加弹,织机负荷分别自 7月底的 66%,57%提升至76%,75%。盛泽地区的坯布库存从 43天下降至 40天左右。我们预计随着季节性需求旺季的开启,近期产业链利润将进一步回升。 风险提示:油价下跌,文莱项目进展低于预期,PTA 价格下跌
恒逸石化 基础化工业 2019-09-10 13.01 -- -- 14.33 10.15%
14.55 11.84% -- --
恒逸石化 基础化工业 2019-09-02 11.29 14.00 -- 14.29 26.57%
14.55 28.88% -- 详细
1、上半年PTA板块毛利率提升,业绩支撑明显 今年上半年,公司各大业务线运行情况较为平稳,但由于行业景气情况有所变化,对利润方面的贡献也出现了分化。其中上半年表现最为突出的是PTA板块。18年上半年PTA行业整体压力较大,尤其是二季度表现最为明显。同比来看,今年PTA整体行情受供给端释放产能速度相对偏慢的影响较为坚挺,一季度由于中美贸易摩擦相对缓和,基本面表现好于预期,但进入二季度,尤其是5月份后,由于经贸摩擦升级,大宗商品价格承压重挫,PTA也未能幸免。随后由于原油随地缘政治等因素反弹后,价格得到支撑进而迅速反弹。由于上游原料PX受大炼化投产进度影响,价格在5月份后大幅下挫,导致PTA利润空间同比出现明显改善,尤其是6月部分时间段的盘面加工费更是超过1500元/吨。我们监测的数据显示19Q2 PTA-PX价差平均为1132.5元/吨,环比一季度的669.8元/吨提升明显,也为公司二季度业绩大幅改善提供了有力支撑。 今年上半年,公司控股的浙江逸盛实现净利润7.25亿元,参股的大连逸盛和海南逸盛则分别实现净利润5.87亿元和3.77亿元,投资收益非常明显。上半年PTA板块整体毛利率为9.49%,同比增加0.49pct。 2、上半年聚酯板块景气回落,公司优质产能不断扩充 上半年聚酯板块产销情况表现良好,但盈利压力相对较大。上半年公司聚酯长丝产销量分别为199万吨和203万吨,同比增长35%和40%,短纤产销量分别为27万吨和26万吨,同比增速超过40%。价差方面,根据我们监测的价差数据,19Q2 长丝POY、FDY、DTY、瓶片平均价差分别为1151元/吨、1509元/吨、2484元/吨和679元/吨,环比Q1分别上涨8.6%,-13.5%、-5.8%和-24%。价格走势方面看,今年前四个月长丝价格基本平稳,5月份起由于上游原料重心迅速下移而下降,6月中旬开始明显回升。原料方面,PTA整体表现较为坚挺,MEG表现偏弱,因此长丝利润空间主要依赖MEG环节的让渡。除POY之外,今年二季度各主要品种的价差环比均有不同程度下降,主要原因是由于贸易摩擦加剧的外部因素导致产品价格水平下移,加之行情整体处于季节性淡季,下游接货意愿较低,库存高企。上半年公司聚酯板块主要产品的毛利率走势基本反映了行业现状,POY、FDY、DTY、切片、短纤的毛利率分别为6.44%、6.83%、6.70%、5.81%和5.45%,除切片外,毛利率普遍较去年同期下降5pct左右。 今年上半年长丝新增产能57万吨,增幅有限,产量则同比增长5%左右,开工率基本与去年同期持平。目前行业的产能扩张过程基本上由龙头企业完成。恒逸在去年年底完成对嘉兴逸鹏、太仓逸枫以及浙江双兔新材料的收购的基础上,今年上半年完成了对大股东旗下杭州逸暻(原红剑)的现金收购,配套募集资金投入建设的嘉兴逸鹏提升改造一阶段25万吨FDY已经建成投产,二阶段项目正在 抓紧建设。此外,为提高募投资金使用效率,公司将原定于投入太仓逸枫升级改造项目的资金转向投入海宁100万吨智能化功能性纤维项目建设和收购杭州逸暻100%股权。目前,公司正在积极推进可转债发行工作,拟募集资金20亿元全部投入海宁项目建设。根据公司中报,目前海宁项目建设进展顺利,整体项目进度已经达到70%,预计明年上半年能够实现全面投产,届时公司聚酯板块优质产能将进一步扩充。 3、上半年己内酰胺价差表现良好,看好新投产三期项目运行效果 上半年己内酰胺毛利水平波动较大。1-5月国内己内酰胺价格整体震荡上行,5月初价格达到上半年高点,之后由于需求不振,叠加原油价格下调,价格迅速走低,并跌破年初低点。从上半年价差走势看,由于纯苯价格波动幅度不大,因此整体受自身供需影响比较明显,且大多数时间内己内酰胺工厂盈利态势良好。我们监测的数据显示Q2己内酰胺平均毛利(假设硫铵外售)为2100元/吨,环比Q1的2000元/吨有所上升,但整体盈利水平弱于18年同期。今年上半年,恒逸巴陵己内酰胺实现净利润9621.3万元,较去年同期2.4亿元盈利有所下降。 目前,公司投资建设的40万吨/年己内酰胺扩能改造项目已于8月初建成并正式投产运行。项目采用最新技术,己内酰胺生产成本有望在此前基础上进一步明显降低。 4、文莱炼化项目全面试生产,投产进入冲刺阶段 7月公司公告文莱炼化项目一期已经完成工程建设和设备安装调试工作。公司于2019年3月份完成公用工程交工投产,7月份项目主装置实现全面中交,目前所有装置已转入联动试车阶段。截至6月30日,文莱炼化项目实际总投资已达202.8亿元人民币,项目进度99%。 文莱项目一期规模800万吨一次加工能力,年产150万吨芳烃,50万吨纯苯和近600万吨成品油。项目地缘优势明显,化工品自我配套,成品油结构优化,最大化生产适销对路的航空煤油;考虑综合税收优势,我们认为项目年均盈利中枢在35-40亿元,投资回报丰厚,将成为公司一体化发展的新引擎。 投资建议:假设文莱一期19年贡献一个季度业绩,海宁项目2020年贡献半年业绩。未来1-2年国内新增PX和PTA产能较多,盈利压力增大,结合上半年业绩情况和产品利润趋势,我们调整未来几年盈利预测水平。预计公司2019~21年实现归属于上市公司股东净利润31.6亿、49.8亿和55.5亿元,对应EPS分别为1.11元、1.75元和1.95元。当前股价对应19-21年PE 10、6.3和5.7倍,具备较高配置价值,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:在建项目进展慢于预期;国际油价大幅波动。
刘军 10
恒逸石化 基础化工业 2019-08-30 11.48 16.00 13.39% 14.29 24.48%
14.55 26.74% -- 详细
事件: 公司发布 2019年半年报, 19H1实现营业总收入 417.29亿元(YOY-3.55%),实现归母净利润 12.77亿元(YOY +2.94%),实现扣非净利润 10.72亿元(YOY +10.12%),整体基本符合市场预期。 PTA 利润大增,己内酰胺业绩下滑: 2019Q2的 PTA 强势有目共睹,逸盛系、恒力石化与嘉兴石化 PTA 业绩均实现大幅增长,因此恒逸19Q2环比大幅增长的业绩基本被市场预期到,但己内酰胺业绩下滑明显——19H1公司参股的恒逸己内酰胺净利润仅为 0.96亿元,相比去年同期 2.41亿元下滑了 60.08%,这主要和贸易战背景下,纺织服装的订单受到抑制有一定的关系;此外,参股浙商银行、逸盛大化和海南逸盛的投资收益有所增长;聚酯方面也乏善可陈,尽管在产销量上有几乎翻倍的增长,恒逸的长丝毛利仅为 11.34亿元,毛利率下滑至6.35%(去年同期为 11.08%)。整体上,我们看到恒逸在多元化布局战略下,业务有一定的稳定性。 关注文莱项目投产进度: 公司在文莱大摩拉岛建设的 PMB 炼化项目在 7月宣布全面试车,预计在 9月底达到全面高负荷稳产。项目相比国内的最大优势在于税收——根据我们的模型测算,若按照上半年均价作为销售均价年化去看,项目的净利润在 31亿以上——而上半年的新加坡汽油裂解价差还是处于非常差的一个情况;如果以 7月均价去年化,项目的净利润可达到 38亿元以上。在 IMO 2020事件催化下,亚太地区的柴油裂解价差可能会持续攀升,由于 PMB 石化项目地处文莱,因此项目的营收与净利润有望直接受到亚太地区柴油价格的拉动,建议积极关注项目全面投产与新加坡柴油价格情况。 盈利预测: 预计 2019-2021年归母净利润为 26.06/45.52/50.05亿元,对应 PE 分别为 12/7/6倍, 考虑文莱项目即将满负荷投产,调高至“买入”评级。 风险提示: 油价大幅下跌、宏观经济下行风险。
恒逸石化 基础化工业 2019-08-29 11.29 -- -- 14.29 26.57%
14.55 28.88% -- 详细
公司 2019H1年归母净利润较调整后同比增长 2.9%,符合我们的预期。2019年上半年公司实现营业总收入 417.3亿元,同比减少 3.5%,营收下滑主要是公司贸易业务缩减,19H1PTA 收入 83.55亿元,较上年同期增加 44.10%;聚酯收入 178.49亿元,较上年同期增加 43.08%;主营业务产品收入合计 262.04亿元,较上年同期增长 43.40%。贸易收入 152.44亿元,较上年同期减少 38.37%; 19H1归母净利润 12.77亿元,同比增长 2.9%,其中 19Q2单季盈利 8.53亿元,同比增长 71%,环比增长 101.56%。净利润增长主要由PTA 业务贡献,19Q2PTA 盈利强势回升,PTA-0.66*PX 价差为 1441元/吨,环比扩大708元。另外随着经营规模扩大,2019H1公司研发费用 2.47亿,同比增长 1.46亿。 分领域来看: 2019H1PTA 业务毛利率同比提升 0.49个百分点达到 9.42%。控股公司浙江逸盛净利润 7.25亿(去年同期 3.90亿),子公司宁波贸易净利润 2.01亿(去年同期1.34亿),联营公司海南逸盛实现净利润 3.77亿(去年同期 2.15亿)、大连逸盛投资净利润 5.87亿(去年同期 3.02亿)。受下游需求放缓影响,2019H1公司聚酯业务毛利率下滑 4.18个百分点至 6.35%。另外参股公司浙商银行(公司持股比例 4.00%)在 2019H1的归母净利润为 75.28亿元,同比增长 16.07%。 并购、扩产节奏并行,巩固聚酯的行业地位。19H1公司聚酯长丝产品产销量分别为 199万吨和 203万吨,同比增长 34.68%和 39.88%;聚酯短纤产品产销量分别为 27万吨和26万吨,同比增长 43.39%和 46.15%。19H1嘉兴逸鹏二期项目一阶段投产,配套增加25万吨差别化精品 FDY,同时海宁新材料 100万吨聚酯项目加快建设进度,报告期内投入 4.43亿,进度累计完成 70%,另外公司还新收购聚酯产能 125万吨。 文莱项目全面投产在即,打通聚酯产业链上游。截至 2019H1,文莱炼化项目总体累计建设投资 31.14亿美元,进度累计完成 99%,占总预算的 90.39%。2019年 3月完成公用工程交工投产,7月项目主装置实现全面中交,目前所有装置转入联动试车阶段,有望于19Q4实现满负荷投产,进入商业运营阶段,届时将全面打通石化——化纤产业链。 投资建议: 考虑到公司文莱项目投产进度和行业景气度情况,我们调整 2019~2021年 EPS的预测分别 0.97元、1.47元和 1.77元(调整前分别为 0.98元、1.70元和 2.27元),考虑到公司后续项目投产带来成长性,对应 PE 分别为 12倍、8倍和 6倍,维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅下跌,聚酯产业链价差大幅收窄,文莱炼化项目进度不及预期
恒逸石化 基础化工业 2019-08-28 11.15 16.73 18.57% 14.29 28.16%
14.55 30.49% -- 详细
中报盈利符合预期:公司公布19年中报,实现营业收入417.3亿元,同比下滑-3.6%,主要原因系贸易收入较去年同期减少所致,除贸易外主营业务收入262.0亿元,同比增长43.4%;实现归母净利润12.8亿元,同比增长2.9%。上半年收入和盈利增长主要来自PTA 业务贡献,19H1PTA 价差同比扩大285元/吨,公司控股子公司浙江逸盛盈利同比提升86%。但聚酯业务受PTA 强势挤压,价差有所收窄,盈利较去年同期均有所下滑。 行业景气展望:虽然近期价差有所回落,但PTA 今年仍是产业链供需最为紧张的环节,且受益于PX 跌价,预计今年价差有望维持1000元/吨以上,公司将显著受益,但明年随着新增供给冲击,行业洗牌或将重启。涤纶预计下半年会好于上半年,远期整体景气将温和下行,公司凭借新增产能释放和成本优势仍可保持相对稳定的盈利水平。 文莱项目投产在即:公司文莱炼化项目已转入全面试车,即将进入商业运营。相较国内炼厂,文莱项目享有税收优势(所得税和关税减免)、区位优势(原油进口和成品油销售物流成本低)和工艺优势(公用工程配套完善),达产后有望贡献可观的盈利增量。届时公司有望实现“PX-PTA-涤纶”和“苯-CPL-锦纶”双产业链垂直一体化,抗风险能力也将大幅提升。 财务预测与投资建议 我们预计公司19-21年EPS 分别为1.44/1.68/1.78,采用分部估值法,按照主营业务19年EPS1.33元和12倍PE,浙商银行利润19年EPS0.11元和7倍PE,给予目标价16.73元(原目标价19.39元),维持买入评级 风险提示 油价波动风险;需求下滑风险;产能投放不及预期。
恒逸石化 基础化工业 2019-08-28 11.15 -- -- 14.29 28.16%
14.55 30.49% -- 详细
19H1实现净利润12.77亿,二季度盈利优于一季度 公司发布2019年中报,报告期内公司实现营业收入417.29亿元,同比-3.55%,主要系贸易规模略有减少;归属于上市公司股东的净利润12.77亿元,同比+2.94%(一季度4.23亿,二季度8.53亿)。 报告期内PTA盈利强势,聚酯效益有所下滑 PTA方面,公司参控股PTA产能1350万吨/年,报告期内逸盛三工厂(浙江逸盛、逸盛大化和海南逸盛)分别实现净利润7.25亿元、4.89亿元和3.77亿元,较18年同期分别+3.4亿、+2.7亿和+1.6亿,价差方面(PTA-0.65PX)Q1/Q2分别为840/1273元/吨,二季度PTA环节盈利强势是Q2业绩优于Q1的主要原因。 聚酯方面,公司参控股涤纶长丝产能510万吨/年,聚酯短纤产能80万吨/年,报告期内主营业务为聚酯的子公司有7家,合计实现净利润4.82亿元,粗略估算单吨聚酯吨净利为164元/吨。其中恒逸有限实现净利润-0.21亿元,18年同期净利润4.28亿,原因系恒逸有限为一级子公司,承担了较多的财务费用;恒逸聚合物、恒逸高新净利润0.48/2.08亿元,较18同期有所下滑(18H1净利润0.91/2.84亿元);嘉兴逸鹏(18H2并表)、太仓逸枫(18H2并表)、双兔新材料(18H2并表)和杭州逸暻(19H1并表)分别实现净利润0.37/0.35/1.18/0.58亿元;整体来说聚酯效益较18年同期相比有所下滑,原因系报告期内PTA环节强势挤压下游效益。 其他业务方面,报告期内恒逸己内酰胺实现净利润0.96亿元,18H1为2.41亿元,19H1己内酰胺业务盈利属于历史中等水平;浙商银行净利润76.24亿,18H1为65.09亿元,银行投资收益小幅增加。 文莱项目已转入全面试车,即将进入商业运营 公司现阶段最重要的看点是文莱炼化项目的进展,据中报披露文莱项目进度已完成99%,所有装置已转入联动试车阶段,试车后项目有望较短时间内实现满负荷投产,并进入商业运营阶段。该项目技术优势(渣油处理采用灵活焦化工艺,液相柴油加氢技术)、经营优势(原油进口便利,成品油销往东南亚市场,化工品配套消化)和政策优势(税收减免)明显,预期经济效益较好。 公司盈利预测、估值、及投资评级 海外上马炼化一体化项目各方面困难重重,公司攻坚克难,文莱项目取得较为理想的进度,我们维持此前报告中对19/20/21年文莱项目产能利用率分别为33%/90%/90%的假设,19/20/21年净利润39.0/53.2/54.1亿元,维持“买入”评级。 风险提示:PX-PTA-聚酯产业链盈利下滑,文莱项目进度低于预期。
恒逸石化 基础化工业 2019-08-27 11.12 14.25 0.99% 14.29 28.51%
14.55 30.85% -- 详细
事件: 8月 23日, 公司发布 2019年中报,实现收入 417亿元,同比-3.6%;实现归母净利润 12.8亿元,同比+2.9%, 即二季度单季度实现净利润 8.5亿元,环比+4.3亿,业绩符合市场预期。 点评: 2019H1, PTA 景气度显著提升,聚酯纤维和己内酰胺盈利同比下行。 PTA 板块: 2019H1, PTA 景气度同比提升。 根据我们观察的行业数据,2019H1, PTA 平均价格同比+633元/吨, 平均价差同比+294元/吨。 其中2019Q2, PTA 平均价格环比-280元/吨, 平均价差环比+554元/吨。 2019H1,公司 PTA 板块的三家公司浙江逸盛、 逸盛投资和海南逸盛分别盈利 7.3亿、5.9亿和 3.8亿元,同比分别+3.4亿、 +2.9亿和+1.6亿; 三家公司合计盈利16.9亿元,同比+7.8亿,公司享有一半的权益。 聚酯纤维板块: 2019H1,涤纶长丝景气度同比下行,公司产能大幅扩张。 根据我们观察的行业数据, 2019H1, 涤纶长丝 POY 平均价格同比-684元/吨,平均价差同比-216元/吨; 涤纶长丝 FDY 平均价格同比-460元/吨,平均价差同比-16元/吨。其中 2019Q2涤纶长丝 POY 平均价格环比-158元/吨,平均价差同比+293元/吨; 涤纶长丝 FDY 平均价格环比-728元/吨,平均价差同比-188元/吨。 虽然行业景气度同比下行,但通过并购和扩产, 公司聚酯纤维实现 229万吨销量,同比+103万吨。 2019H1, 子公司恒逸聚合物、 恒逸高新、嘉兴逸鹏、 太仓逸枫、双兔新材料和杭州逸暻分别盈利 0.5亿、 2.1亿、 0.4亿、 0.4亿、 1.2亿和 0.6亿元, 合计 5.1亿元。 己内酰胺板块: 2019H1,己内酰胺景气度同比下行。根据我们观察的行业数据, 2019H1, 己内酰胺平均价格同比-2776元/吨, 己内酰胺-纯苯价差同比-924元/吨,己内酰胺-环己酮价差同比-326元/吨。 其中 2019Q, 己内酰胺平均价格环比-163元/吨, 己内酰胺-纯苯价差环比+92元/吨,己内酰胺-环己酮价差环比+229元/吨。2019H1,恒逸己内酰胺实现净利润 1.0亿元,同比-1.5亿元,报告期内,公司完成 10万吨己内酰胺扩产到 40万吨。 2019Q3,“ PTA+涤纶长丝” 景气度有望持续。 根据我们观察的行业数据, 2019Q3截止 8月 22日, 环比 2019H1, 涤纶长丝 POY 平均价差+289元/吨, 涤纶长丝 FDY 平均价差环比-260元/吨; PTA 平均价差环比+278元/吨;己内酰胺价差环比-1442元/吨。 我们预计2019Q3“ PTA+涤纶长丝” 景气度仍将维持较好。 但值得注意的是,2019Q4-2021年, PTA 行业将迎来新一轮的产能周期, 景气度将大幅下滑。
恒逸石化 基础化工业 2019-08-26 11.55 20.00 41.74% 14.29 23.72%
14.55 25.97% -- 详细
事件:公司披露半年报,报告期内实现营业收入417.29亿元,较上年同期下降3.55%,主要系贸易收入下降所致,归属于上市公司股东的净利润12.77亿元,同比增长2.94%,扣非后净利润10.72亿元,同比增长10.12%,其中Q2单季度实现归母净利润8.53亿,同比大幅增长71.02%。其中PTA收入83.55亿元,同比增长44.10%,聚酯收入178.49亿元,同比增长43.08%,贸易收入152.44亿元,同比减少38.37%。 得益于公司聚酯产能大幅增长和PTA价差大幅扩大,公司下半年业绩仍有望大幅增长。公司目前参控股PTA产能1350万吨/年,聚酯产能合计740万吨/年,己内酰胺产能40万吨/年。H1公司聚酯长丝产销量分别为199万吨和203万吨,同比大幅增长34.68%和39.88%,短纤产品产销量分别为27万吨和26万吨,同比增长43.39%和46.15%,产能产量大幅增长将显著提升公司盈利能力。另外根据wind资讯显示,Q1和Q2原材料端PX(CFR中国)均价分别为1077美元/吨和911美元/吨,下跌166美元/吨,而PTA-PX价差则从883元大幅上涨至1397元,PTA盈利能力大幅提升,我们预计PTA高景气下半年有望延续,公司将显著受益。 公司巩固PTA行业龙头同时迅速扩大聚酯产能,PTA+聚酯均衡发展。截止目前公司参控股PTA产能占全国总产能的30.76%,参控股聚酯产能占国内总产能近18%,规模优势明显,是PTA和聚酯行业的绝对龙头,充分分享行业景气红利同时实现PTA-聚酯均衡发展。 文莱PMB一期800万吨炼化项目已进入试车阶段,下半年有望商业化运营。文莱800万吨炼化项目已完成工程建设、设备安装调试等工作,7月份项目主装置实现全面中交,目前所有装置已转入联动试车阶段,公司预计较快进入商业运营阶段,届时恒逸石化将打通石化全产业链,形成“原油-PX-PTA-聚酯”和“原油-苯-CPL-锦纶”的双产业链格局。 盈利预期与投资评级:考虑到文莱炼化项目投产进度低于预期,我们下调了公司盈利预期及目标价,预计公司2019-2021年归母净利润分别为30.09亿、50.28亿、55.23亿,EPS分别为1.06元、1.77元、1.94元,对应PE为15.4、9.2、8.4倍,维持“买入”评级,目标价20元。 风险提示:国际油价大幅下跌、新项目建设进度不及预期等。
恒逸石化 基础化工业 2019-08-26 11.55 -- -- 14.29 23.72%
14.55 25.97% -- 详细
公司业绩符合预期。期内利润稳健增长,营收下降主要为贸易收入下降所致。公司聚酯产品产销两旺且产销量大幅增长。上半年油价稳中略升,成本端给聚酯产业链带来价格支撑,利于产业链产品需求和盈利的增长。期内PTA产品价差加大,PTA收入83.55亿元,较上年同期增加44.10%;聚酯收入178.49亿元,较上年同期增加43.08%;主营业务产品收入合计262.04亿元,较上年同期增长43.40%。贸易收入152.44亿元,较上年同期减少38.37%。上半年公司凭借着产业链一体化的经营优势,PTA景气周期延续以及公司竞争力的持续提升,公司PTA净利润较2018年同期有较大增长。 文莱PMB石化项目转入试车阶段。公司近期公告“PMB石油化工项目”已完成工程建设、设备安装调试等工作,所有装置已转入联动试车阶段。新项目将打通上游PX产业链,解决公司PTA等产品原料瓶颈,对降低未来公司生产成本,打通公司产品上下游产业链起到积极作用。 己内酰胺项目扩建完成。目前子公司投资建设的“40万吨/年己内酰胺扩能改造项目”已于近日建成并正式投产运行。至此,公司己内酰胺产能达40万吨/年。该项目的投产运行将增加公司己内酰胺产品的产能、产量,降低己内酰胺单位运营成本和单位生产成本;促进己内酰胺产品结构优化,拓展高端产品的市场空间,增强己内酰胺产品的市场竞争力。 内生外延提升聚酯产业竞争力。公司通过并购整合、新建等方式扩产,产能优势明显。嘉兴逸鹏二期项目第一阶段已正式建成投产运作,配套增加25万吨差别化功能性精品FDY;通过全资子公司宿迁逸达竞得江苏翔盛高新材料股份有限公司名下的全部资产,项目总产能40万吨。另外,公司通过以现金支付方式收购控股股东持有的杭州逸暻100%股权。 公司是国内PX、PTA和聚酯纤维(PET)上下游全产业链的民营企业巨头,参控股PTA产能1,350万吨/年,聚酯长丝产能510万吨/年,聚酯短纤产能80万吨/年,聚酯瓶片产能150万吨/年,己内酰胺产能40万吨/年。国内PTA、CPL投产高峰期已过,新增产能有限,随着供给侧改革的持续推进,同时环保政策趋严、再生化纤禁止进口等因素的影响,我们认为PTA需求依然良好。公司PTA生产成本优势显著,话语权突出。随着文莱项目的投产,公司未来产业链一体化更为完善,公司将形成“原油-PX-PTA-涤纶”和“原油-苯-CPL-锦纶”的双产业链竞争格局,看好公司未来发展。给予“买入”评级。 风险提示:新项目拓展不达预期、原油价格大幅下调、汇率风险。
恒逸石化 基础化工业 2019-08-26 11.55 -- -- 14.29 23.72%
14.55 25.97% -- --
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名