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恒逸石化 基础化工业 2020-05-08 12.33 -- -- 12.46 1.05% -- 12.46 1.05% -- 详细
2019年归母净利润32.0亿,20Q1净利润8.1亿 公司发布2019年年报及2020年一季报,2019年公司实现营业收入796.2亿元,归母净利润32.0亿元,同比+71%;20Q1实现营业收入188.7亿元,归母净利润8.1亿元,同比+83%。 “三张表”分析 资产负债表方面,截止20Q1公司总资产918亿元,环比+270亿,持续扩张,20Q1杠杆率进一步提高至67.2%,环比+6.6%;在建工程转固256亿。利润表方面,20Q1公司实现营业收入189亿元,同比-21亿元,主要原因系油价及化工产品大幅跌价,及贸易规模收缩;实现净利润8.1亿元,较为理想。 现金流量表方面,19Q4公司经营性现金流-22亿元,与当期净利润差异较大,主要系结算模式的原因,20Q1公司经营性现金流净额恢复正常至5亿元;投资性现金流金额-33亿元,投资方向主要是逸盛新材料PTA项目和海宁新材料差别化涤纶长丝项目;筹资性现金流净额57亿元。 主营业务分析 炼化方面,文莱项目全面投产,19年恒逸文莱子公司实现营业收入101.7亿元,净利润7.7亿元,文莱炼化相比能耗具有优势。PTA方面,2019年逸盛三工厂(逸盛大化、浙江逸盛和海南逸盛)分别实现净利润10.1/14.1/5.6亿元,同比分别+5.6亿、+7.7亿和+1.0亿元。2019年逸盛三工厂合计实现净利润29.9亿元,按1350万吨/年PTA年产能估算,19年逸盛PTA吨净利221元/吨。 聚酯方面,公司以聚酯为主业的子公司包括恒逸聚合物、恒逸高新材料、嘉兴逸鹏、太仓逸枫、双兔新材料、杭州逸暻,2019年分别实现净利润1.3/3.8/0.7/1.4/2.3/1.0亿元,公司此前以低成本横向并购举措成效显现,效益增厚且市场占有率显著提升。 其他业务,2019年巴陵己内酰胺公司实现净利润2.4亿元,较17/18年小幅下滑,公司权益50%;浙商银行实现净利润131.4亿元,增长稳健,公司参股4%。 公司盈利预测、估值及投资评级 疫情爆发对成品油、化工品和聚酯产业链需求造成负面影响,我们将公司2020/2021年盈利预测从此前报告的53.2/54.1亿元向下调整至40.6/46.3亿元,并新增2022年盈利预测48.0亿元,对应2020/2021/2022年PE分别为8.6/7.5/7.3倍,维持“买入”评级。 风险提示:炼化、PTA及聚酯盈利下行幅度超预期;原油价格大幅波动造成库存跌价损失等。
恒逸石化 基础化工业 2020-05-01 11.92 9.81 45.10% 12.46 4.53% -- 12.46 4.53% -- 详细
业绩符合预期:公司公布19年年报和20年一季报,其中19年实现营业收入796亿,同比下滑6%,主要是贸易收入减少和分部间抵扣增加所致;归母净利润32亿,同比提升63%,盈利增长主要受益于PTA景气改善、聚酯产销量大幅提升以及文莱项目投产增量。20年一季度在油价下跌叠加需求下滑的情况下,公司实现营业收入189亿,净利润8.1亿,同比提升92%,体现了产业链一体化的盈利优势。 文莱项目贡献业绩增量:公司文莱炼化项目于19年11月正式达产,19年实现成品油销量55万吨,芳烃等化工品销量13万吨,盈利7.7亿。相比国内炼厂,文莱项目优势在于区位所带来的物流节省、公用工程配套优势和税收减免优惠。虽然Q1受油价暴跌影响有一定库存损失,但低油价环境下炼化价差有所扩大,今年有望贡献可观业绩增量。 持续发力PTA-聚酯:18年以来公司通过收购和自建不断扩充下游聚酯规模,19年长丝+短纤+切片销量559万吨,相比18年提升40%。虽然3月份以来受疫情影响,聚酯需求大幅下滑,价差也跌至历史低位,但公司今年资本开支仍主要集中于下游,随着海宁和嘉兴逸鹏项目投产,产能有望超过700万吨,龙头地位将持续巩固。 财务预测与投资建议 基于对行业景气和产品价格的判断,我们调整公司20-21年EPS为1.24/1.43(原预测1.68/1.78),添加21年EPS为1.66,采用分部估值法,按照主营业务20年EPS1.15元和11倍PE,浙商银行利润20年EPS0.09元和6倍PE,给予目标价13.19元(原目标价16.73元),维持买入评级。 风险提示 油价波动风险;需求下滑风险;产能投放不及预期。
恒逸石化 基础化工业 2020-04-01 11.94 9.30 37.51% 12.37 3.60%
12.46 4.36% -- 详细
2019年净利增70.9%,2020Q1预增54%-89% 恒逸石化于2020年3月29日披露2019年业绩快报,预计全年实现营收800.3亿元,同比下滑9.1%,实现净利32.0亿元,同比增长70.9%,以28.42亿股当前股本计对应EPS为1.13元,业绩符合预期。其中2019Q4实现净利润9.89亿元,同比扭亏(18Q4亏损2.43亿元)。公司同时预告2020Q1实现净利6.5-8.0亿元,同比增长53.5%-89.0%。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.13/1.47/1.77元,维持“增持”评级。 2019年聚酯增产及文莱PMB炼化项目投产贡献业绩增量 2019年,聚酯、PTA行业景气下滑,据百川资讯,全年涤纶长丝POY(150D)华东地区均价0.79万元/吨,同比下跌17.5%,价差收窄13.5%,PTA华东市场均价0.58万元/吨,同比下跌11.1%,价差收窄5.6%。逸暻、逸鹏等项目产能释放增厚聚酯业务业绩,文莱PMB项目于2019年11月4日投产贡献新的业绩增长点。 2020Q1文莱项目全面投产及聚酯价差扩大带动业绩续增 2020年以来,公司文莱PMB炼化项目投产贡献业绩增量。2020Q1全球原油期货价格大幅下跌带动产业链整体跌价。现货方面,2020年一季度至今迪拜原油FOB均价51.26美元/桶,环比下跌16.5%,92#汽油(新加坡FOB)/柴油(新加坡FOB)均价分别为56.87/63.04美元/桶,环比下跌19.0%/18.5%,PX(中国主港CFR)均价718美元/吨,环比下跌10.3%。公司通过低库存管理策略和原油到岸价结算模式,规避部分原油价格波动风险,盈利良好。2020年一季度至今,聚酯方面POY(150D)平均价差同比扩大24.3%至1535元/吨,但PTA价差缩窄26%至97.2美元/吨。 油价低位运行,聚酯、PTA产业链承压 受新冠疫情及原油价格战影响,截至3月27日,Brent期货收盘报28.25美元/桶,较年初下跌57.2%,新加坡92#汽油/柴油FOB价格分别为21.11/37.92美元/桶,年内分别下跌70.4%/54.0%,PX中国主港CFR报价503.7美元/吨,年内下跌40.1%。华东地区POY(150D)报价4950元/吨,年内下跌30.0%,PTA报价3240元/吨,年内下跌33.5%,均创历史新低,由于疫情影响,下游纺织企业出口订单受阻,聚酯-PTA产业链库存较高,低位价差下运行压力较大。 维持“增持”评级 恒逸石化是国内聚酯-PTA-炼化一体化龙头企业。由于新产能带动聚酯销量增长,我们上调公司2019年EPS至1.13元(原值0.98元),由于疫情造成的需求下滑影响产品价格,下调公司2020-2021年EPS分别至1.47/1.77元(原值1.64/2.04元),结合可比公司估值水平(2020年平均9倍PE),给予公司2020年8.5-9.5倍PE,对应目标价12.50-13.97元(原值16.17-18.37元),维持“增持”评级。 风险提示:下游需求不达预期风险、原油价格大幅波动风险。
恒逸石化 基础化工业 2020-04-01 11.94 -- -- 12.37 3.60%
12.46 4.36% -- 详细
公司发布2019年业绩快报和2020年1季度业绩预告,均超出我们的预期。2019年公司实现归母净利润32亿,超过了公司此前在2020年1月发布的2019年业绩预告“归母净利润28亿至31亿”的区间上限,同时公司预计2020年一季度归母净利润区间为6.5亿元-8亿元,同比大幅增长53.52%-88.95%,超出我们的预期,公司2020Q1业绩的增长主要由于聚酯产品盈利的显著增强,以及文莱炼化项目投产后的新增贡献。 2019年主业盈利提升,文莱项目投产贡献利润。2019年PTA加工价差达到1032元/吨,每吨同比上升89元,预计来自PTA业务的盈利将明显提升;而聚酯方面POY加工价差1360元/吨,同比下降140元/吨,公司作为聚酯龙头企业,依托智能制造实现产能升级,扩产提质,持续降低加工成本,提升了盈利水平;而随着2019年11月文莱PMB石化一期项目正式投产,新增对公司利润贡献,文莱炼化项目主要具备年产150万吨PX,50万吨苯,600万吨成品油的能力,依托经营优势、政策优势、技术优势,经营效益凸显。 2020年一季度在行业波动下保持高负荷运行,依托经营优势实现效益增长:截至目前2020Q1PTA加工价差594元/吨,每吨同比下降229元,公司控股的浙江逸盛PTA的加工费处于全行业最低水平之一,在市场上一直保持较强的盈利能力;聚酯方面2020Q1POY加工价差达到1491元/吨,同比上升275元/吨,由于上游原料供应宽松,议价能力增强,毛利率得以提高,同时公司保持高负荷运行,产销量同比增加,规模优势愈加明显;炼化方面公司文莱项目维持高负荷生产,由于文莱炼化项目原油采购的便利和成品油销售的顺畅,且实施了低库存管理策略和原油到岸价结算模式,有效地规避了原油价格波动风险,预计文莱炼化项目将新增对上市公司盈利的贡献。 投资建议:PTA方面公司通过子公司逸盛新材料新建600万吨PTA项目有望于2020年建成投产,将助力公司进一步巩固龙头优势;聚酯方面目前嘉兴逸鹏二期项目第一阶段已正式建成投产运作,配套增加25万吨差别化功能性精品FDY,另外海宁新材料100万吨差别化聚酯项目预计在2020年内投产。参考公司预增公告和近期市场价格变化,我们调整2019~2021年EPS预测分别为1.12元、1.41元和1.89元(调整前分别为1.09元、1.57元和1.86元)对应PE分别为11倍、8倍和6倍,看好文莱项目竞争力以及公司作为聚酯产业链龙头产业链一体化、均衡化和国际化经营模式,维持“增持”评级。 风险提示:国际油价大幅波动,下游纺织发服装出口影响,文莱炼化项目盈利不及预期。
恒逸石化 基础化工业 2020-03-31 11.98 -- -- 12.50 4.34%
12.50 4.34% -- 详细
事件:2019年全年业绩快报及2020年一季报预告 公司公告2020年一季度业绩盈利65,000万元–80,000万元,比上年同期增长53.52%–88.95%;Q4单季度业绩10亿元,接近历史新高; 文莱项目逐步贡献业绩 炼油项目,不考虑库存损失以及不考虑公司套保损益,如果原油和成品油价格参照市场价,我们估计公司一季度炼油归属于母公司股东权益利润在2亿左右;由于公司距离产油国较近,利于库存管理,在油价大幅波动时,具有一定的优势。同时,新加坡市场柴油和航煤裂解价差较为可观。 聚酯盈利能力好于2019年一季度 与去年同期相比,聚酯产业链利润是改善的,特别是聚酯环节。 ——2019年Q1时,由于PX紧缺,PTA和下游聚酯环节利润受到抑制。 ——2020年Q1,由于原料成本不断下滑,聚酯的供需处于相对良好的状态。 不考虑库存损失,理论上公司聚酯部分盈利贡献估计在5个亿左右利润。 风险提示:——原材料成本大幅上升的风险:原油、乙二醇——衍生品投资的风险、汇兑损益风险。 盈利预测及估值 维持公司2020-2021年盈利预测,归属于母公司股东的净利润分别为40亿元、45亿元,对应PE分别为8.17倍,7.22倍,公司在PX-PTA-聚酯一体化均衡性较好,维持公司买入评级。后续,我们关注聚酯产业链利润的变化趋势,以及炼油行业在复杂环境下的利润变化。
恒逸石化 基础化工业 2020-03-31 11.98 -- -- 12.50 4.34%
12.50 4.34% -- 详细
事件:2019年全年业绩快报及 2020年一季报预告公司公告 2020年一季度业绩盈利 65,000万元–80,000万元,比上年同期增长53.52%–88.95%;Q4单季度业绩 10亿元,接近历史新高; 文莱项目逐步贡献业绩炼油项目,不考虑库存损失以及不考虑公司套保损益,如果原油和成品油价格参照市场价,我们估计公司一季度炼油归属于母公司股东权益利润在 2亿左右; 由于公司距离产油国较近,利于库存管理,在油价大幅波动时,具有一定的优势。同时,新加坡市场柴油和航煤裂解价差较为可观。 聚酯盈利能力好于 2019年一季度与去年同期相比,聚酯产业链利润是改善的,特别是聚酯环节。 2019年 Q1时,由于 PX 紧缺,PTA 和下游聚酯环节利润受到抑制。 2020年 Q1,由于原料成本不断下滑,聚酯的供需处于相对良好的状态。 不考虑库存损失,理论上公司聚酯部分盈利贡献估计在 5个亿左右利润。 风险提示: 原材料成本大幅上升的风险:原油、乙二醇衍生品投资的风险、汇兑损益风险。 盈利预测及估值维持公司 2020-2021年盈利预测,归属于母公司股东的净利润分别为 40亿元、45亿元,对应 PE 分别为 8.17倍,7.22倍,公司在 PX-PTA-聚酯一体化均衡性较好,维持公司买入评级。后续,我们关注聚酯产业链利润的变化趋势,以及炼油行业在复杂环境下的利润变化。
恒逸石化 基础化工业 2020-02-27 12.68 -- -- 14.24 12.30%
14.24 12.30%
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事件: 公司发布公告,其子公司海宁恒逸新材料有限公司建设的“年产100万吨差别化环保功能性纤维建设项目”(以下简称“项目”)第一套生产线G线(产能25万吨/年)及相关配套工程已于2020年2月23日投产,并正式产出合格品,产品以POY细旦为主。 投资摘要: 化纤产业链长丝环节价差恢复。与12月中旬底部相比,近期产业链价差修复明显,POY-石脑油总价差3713元,+1174元或46%。分环节看POY-PTA-MEG价差1849元,+856元或86%,PTA-PX价差基本持平在385元左右,PX-石脑油价差2219元,+464元或26%。总体来看化纤产业链近期长丝环节价差修复明显。我们认为产业链扩张节奏不同,20~21产能CAGR对比,长丝9%、PTA19%、PX25%,上游扩张较快及近期江浙聚酯企业开工受限是主因。 海宁新材料100万吨长丝及嘉兴逸鹏三期25万吨FDY渐次投产强化其长丝领域龙头地位。项目产能合计为100万吨长丝,主要包括89万吨POY与11万吨DTY,先期投产25万吨POY,我们预计年中海宁长丝将陆续释放产能,此外今年嘉兴逸鹏25万吨产能亦有望投产,公司长丝龙头地位不断强化。 文莱项目全面投产,地处东南亚受疫情影响相对较小。公司800万吨炼油项目2019年11月实现商业化运营,厂址位于东南亚地区,与国内炼化工厂相比,受疫情影响导致的需求不足相对较小,此外项目成品油价格对标新加坡价格,与原油价格关联度较高,价差相对稳定的特点有助于稳定项目盈利性。 公司聚酯产能不断发力料受益于长丝环节话语权提升。公司海宁一线25万吨POY投产后,目前参控股产能750万吨,权益产能近630万吨,随着海宁及嘉兴逸鹏三期投产完毕,其权益产能有望达730万吨。我们预计其2021聚酯销量有望达到635万吨(未含联营),18-21CAGR达25%。PX、PTA、MEG大幅扩能,成本端宽松,促进长丝环节价差回升,公司将有所受益。 逸盛PTA、文莱二期稳步推进。公司与荣盛合营的逸盛新材料600万吨PTA加速建设,其具备低操作成本优势,有助于把控在该环节话语权。文莱二期稳扎稳打,包括炼油、乙烯、芳烃,在东南亚地区逐步打造大型炼化基地。 投资建议:我们预计公司2019~2021年EPS分别为1.03/1.57/2元,对应PE分别为12.5/8.2/6.4,维持“买入”评级。 风险提示:原油价格剧烈波动、中东地缘政治加剧、文莱国内政策收紧、国际贸易政策变化、汇率波动、聚酯需求不及预期、定增解禁。
恒逸石化 基础化工业 2020-01-09 13.96 -- -- 14.85 6.38%
14.85 6.38%
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事件 2020年 1月 3日,恒逸石化发布 2019年度业绩预告,2019年公 司实现归属于上市公司股东的净利润 28-31亿元,同比(去年同 期为 19.6亿元)增长 42.7%-58.0%;基本每股收益约 0.98-1.08元。 简评 全行业景气偏低的情况下,文莱炼化项目助推公司业绩逆周期创 历史新高。2019年,PX、PTA、POY、FDY、DTY 市场均价分别 为 902元/吨、5753元/吨、7936元/吨、8349元/吨、9542元/吨, 分别同比-15.1%、-10.6%、-16.7%、-15.4%、-13.9%;PX、PTA、 POY、FDY、DTY 价差分别为 3027元/吨、886元/吨、1373元/ 吨、1786元/吨、2979元/吨,分别同比-441元/吨、-53元/吨、- 159元/吨、-93元/吨、-111元/吨。2019年,公司预计实现归属于 上市公司股东的净利润 28-31亿元,同比(去年同期为 19.6亿元) 增长 42.7%-58.0%,超过市场预期,其中文莱炼化项目的顺利投 产为公司带来新的利润增长点。2019年 11月 3日,公司文莱一 期 800万吨/年炼化项目全面投产,顺利产出汽油、柴油、航空煤 油、PX、苯等产品,生产运行稳定,所有生产产品合格,已进入 商业运营阶段,逐步为上市公司贡献效益。文莱炼化项目优势显 著:项目位于东盟自由贸易区,进出口免关税,无增值税和消费 税,免企业所得税 11年,最长可享受 24年的税收优惠政策;工 艺技术先进,能够充分受益于 IMO2020新规,产出低硫柴油;公 用工程和生产装置成本优势明显,大幅降低单位生产成本;文莱 处于东南亚的核心位置,极利于发展出口贸易,贸易辐射区域可 覆盖整个东南亚地区,靠近马来西亚(亚洲最大的转运港口)和 新加坡(全球最大的集装箱港口),具有十分丰富的航道资源。 践行“新建+并购整合”产业发展模式,积极布局聚酯产品线。 2019年 4月,子公司嘉兴逸鹏二期“年产 50万吨差别化功能性 纤维提升改造项目”第一阶段正式建成投产运作。海宁恒逸新材 料有限公司“年产 100万吨智能化环保功能性纤维建设项目”也 在加快推进,项目总投资 63.6亿元,定位于数字化智能工厂,有 利于提高公司核心竞争力,增强公司盈利水平,完全投产后将进 一步增加公司的长丝产能,完善公司“PX-PTA-聚酯”产业链一体化布局。公司通过全资子公司宿迁逸达竞得江苏翔盛高新材料股份有限公司名下的全部资产,项目总产能 40万吨/年;同时,公司通过以 8.07亿元现金支付方式收购控股股东持有的杭州逸暻 100%股权,项目总产能 85万吨/年。通过聚酯并购整合及新建工厂,公司聚酯产能已达到 740万吨/年,进一步丰富了聚酯产品结构,公司化纤龙头地位进一步稳固。展望 2020年长丝行业新增产能继续控制在 300万吨以内,供需基本平衡,其中公司有 125万吨长丝投产,为 2020年新增产能的最大贡献者。聚酯产业链产能结构日趋合理,供需结构也趋于良性疏导,产业链上下游价格传导更加顺畅,2020年-2021年“PX→PTA、乙二醇→聚酯”产业链利润有望向下游聚酯转移,体现出公司管理层率先进行长丝行业整合,加大自建长丝自有产能建设战略的高瞻远瞩。 率先实现“一滴油,两根丝”的战略布局,核心竞争力进一步增强。公司现有己内酰胺产能 40万吨/年,集团还将在钦州开工建设年产 120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套工程项目,总投资约 220亿元,建成后预计可实现年产值约 200亿元、税收约 20亿元,规模优势有望进一步提升。文莱一期 800万吨/年常减压装置配套235万吨/年轻烃回收装置、220万吨/年加氢裂化装置、150万吨/年芳烃联合装置、130万吨/年煤油加氢装置、220万吨/年柴油加氢装置、100万吨/年灵活焦化装置、2*6万吨/年硫磺回收装置,投产后可年产 150万吨 PX、262万吨汽油、117万吨航空煤油、174万吨柴油、48万吨苯和 8.4万吨硫磺等产品。随着文莱一期炼化项目的顺利投产,公司打通了整个炼化化纤产业链的最后一环,实现“产业链一体化”的战略布局。公司通过海外建设文莱炼化项目、国内扩建中下游、并购重组等差异化发展模式,逐步实现原料完全自给,打造“原油-芳烃-PTA-涤纶”和“原油-苯-CPL-锦纶”均衡一体化的双产业链,持续盈利能力和抗风险能力进一步增强。 盈利预测与估值:预计公司 2019年、2020年和 2021年归母净利润分别为 30.2亿元、48.2亿元和 55.0亿元,EPS1.06元、1.70元和 1.93元,PE13X、8X 和 7X,维持“买入”评级。 风险提示:原油价格下跌;炼化项目开工率不及预期。
恒逸石化 基础化工业 2020-01-08 14.21 13.09 93.51% 14.85 4.50%
14.85 4.50%
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事件:1月 3日,公司发布 2019年业绩预告。报告期内,公司预计实现归母净利润 28-31亿元,同比增长 42.7%-58.0%。其中 2019年 Q4单季度实现归母净利润 5.86-8.86亿元。 主要观点: 1. 2019年 Q4PTA 价格价差环比继续缩小,后续下降空间有限2019年 Q4,PTA 行业开工率继续维持在 80%的较高位置,且新凤鸣220万吨装置投产,供给边际宽松,价格价差环比继续缩小,Q4市场均价跌破 5000元/吨,行业整体单吨生产毛利也由正转负。后续两年PTA 迎来扩产高峰,但 PTA 下游聚酯也在扩张,需求持续增长,PTA原料 PX 供应宽裕,预计 PTA 整体下降空间有限。公司参控股 PTA 产能 1350万吨、权益产能 622万吨,拥有成本优势、规模优势,PTA板块盈利水平高于行业平均水平。 2. 公司聚酯板块实现量变到质变,盈利有望筑底回升2019年 Q4,长丝需求没有太大改观,产品价格 Q4环比 Q3有所下滑,POY 平均价格 6976元/吨,维持微利状态。近期聚酯厂商不断跟进停产检修计划(预计停产检修占总产能 30%),长丝目前开工率下滑至78%,但由于下游织造开工率出现下降,叠加终端坯布库存较高,长丝涨幅相对于停产检修产能仍比较温和。在检修升级刺激下,聚酯市场整体库存略有下降至 9-18天。近期中东局势紧张,地缘风险增大油价波动,进而影响长丝价格。长丝行情仍处在博弈阶段。 公司通过收购和改建,拥有聚酯产能 742万吨,权益产能 622.5万吨,聚酯产能已经进入行业头部梯队。目前聚酯纤维行业集中度提升,龙头企业优势将不断加强。在中美贸易摩擦缓和、纺服出口预期改善以及聚酯行业自身供给增速逐渐放缓趋势影响下,预计聚酯产业链盈利有望筑底回升。 3. 文莱 800万吨炼油项目全面投产,贡献利润公司在文莱大摩拉岛投资建设的“PMB 石油化工项目”即文莱炼化项目一期于 19年 11月 3日全面投产,目前顺利产出合格汽油、柴油、航空煤油、PX、苯等产品,项目正式进入商业运营,我们预计 2019年该项目贡献净利润 4-5亿元。该项目公司股权占比 70%,炼能 800万吨,配备 150万吨 PX、50万吨苯、56万吨 LPG、554万吨成品油(263楷体 万吨汽油、174万吨柴油、117万吨煤油),芳烃产品主要出口国内,油品当地销售 30%,剩余出口东南亚。该项目优势主要有: (1)税收方面,该项目位于东盟自由贸易区,进出口免关税;11年免企业所得税,符合条件可延长至 24年;无流转税和个人所得税。 (2)成品油销售方面,对比国内成品油出口配额管制,内部竞争加剧,该项目销售方式相对灵活,亦可运用新加坡成熟定价机制。 (3)原料采购方面,无需原油进口配额,文莱直接供应原油 40%,靠近马六甲海峡,相比国内炼厂物流成本低。 (4)公用工程方面,根据公告,该项目电价、蒸汽价格分别为 0.05美元/度和 17.5美元/吨,国内对应为0.1159美元/度和 29.4美元/吨。 (5)该项目苯及 PX 均可自用,公司形成“炼油-PX-PTA-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,一体化优势及竞争力进一步加强。 (6)投资及运行方面,该项目流程相对简单,易于操作,总投资 34.5亿美元,回收期短。同时,公司计划投资建设文莱二期 1400万吨/年炼化项目,新增 150万吨乙烯产能。 4. 盈利预测及评级我们预计公司 2019-2021年实现归母净利润分别为 30.55亿元、46.13亿元、55.70亿元,对应 EPS 1.08元、1.62元、1.96元,PE 13.0X、8.6X、7.1X。考虑公司“炼油-PX-PTA-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,文莱项目投产后,一体化优势及竞争力进一步加强,给予第一步目标市值 500亿元,对应目标价 17.59元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑、产品价格大幅波动、新建项目盈利低于预期、解禁。
恒逸石化 基础化工业 2020-01-08 14.21 -- -- 14.85 4.50%
14.85 4.50%
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事件: 公司发布2019年度业绩预告。公司本期预计实现归母净利润28~31亿元,比上年同期增长:42.71%~58.00%,EPS约0.98元/股~1.08元/股。投资摘要: 主要产品价格与价差有所下滑。Q4主要产品价差情况:POY-石脑油总价差3053元,环比-1407元或-31.5%。分环节看PTA-PX价差470元,环比-555元或-54%;POY-PTA-MEG价差1250元,环比-426元或-25%;FDY-PTA-MEG价差1400元,环比-327元或-19%;DTY-PTA-MEG价差2842元,环比-162元或-5%。受整个化纤产业链PX、PTA及聚酯逐步投产、化纤淡季、原油价格波动等影响,主要产品价格亦处于下行态势。价差价格均有所下滑。 文莱一期炼油项目商业化运营带来较大业绩增量。项目2019年11月实现商业化运营,为800万吨炼油,年产PX150万吨、苯48万吨、汽油262万吨、航煤117万吨、柴油174万吨、LPG56万吨等。项目具备四大优势:税费减免、地处消费区、油价传导顺畅、物流便利。所得税减免带来8000万美元超额净利润、中文零关税为芳烃降本20美元/吨、区内成品油价格与原油关联度高可实现利润稳定性、原油物流费用年节省超2000万美元。我们测算该项目在中性情景下年均净利润4.5亿美元、悲观情景2.5亿,乐观情景7亿。 公司通过收购与新建聚酯产能发力下游。公司自2017年开始聚酯产能逐步扩张,目前参控股产能725万吨,权益产能超600万吨,目前仍在建海宁100万吨及嘉兴逸鹏三期25万吨长丝产能,我们预计2021聚酯销量有望达到635万吨(未含联营),18-21CAGR达25%。聚酯原料PX、PTA、MEG扩能较大,聚酯成本端宽松,认为长丝环节价差有望触底回升,公司将有所受益。 文莱二期、逸盛PTA等项目稳步推进。公司文莱一期运行稳定、可靠,为公司现金流提供有力保证。此外公司文莱二期稳扎稳打,目前方案为1400万吨炼油+200万吨PX+150万吨乙烯及下游,在东南亚地区逐步打造大型炼化基地。公司与荣盛合营的逸盛新材料600万吨PTA亦加速建设,该项目装置规模大,具备低操作成本优势,有助于把控在该环节话语权。 投资建议:我们预计公司2019~2021年EPS分别为1.03/1.57/2元,对应PE分别为13.6/8.9/7,维持“买入”评级。 风险提示:原油价格剧烈波动、中东地缘政治加剧、文莱国内政策收紧、国际贸易政策变化、汇率波动、聚酯需求不及预期。
恒逸石化 基础化工业 2020-01-03 13.95 15.62 131.02% 14.85 6.45%
14.85 6.45%
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预测恒逸石化19年业绩逆行业周期创历史新高:恒逸文莱一期项目11月3日全面投产,并且根据深证互动易公司公开交流信息,恒逸文莱一期项目12月25日已经满产。根据我们理论测算,在PX装置与成品油贡献1.8个月的满产利润假设下,预计恒逸石化的全年归母净利将会达到29.12亿元,同比增长48.5%,在全行业景气创历史新低的大环境下,业绩逆周期再创历史新高! 我们基于PX装置与成品油满产1.8个月假设下,我们估算恒逸文莱一期项目2019年四季度为公司带来4.28亿元理论归母净利。恒逸文莱一期项目不包含重整芳烃装置,单吨原油的理论现金操作成本仅143元,如果包含重整芳烃理论现金操作成本约369元,而全厂理论完全操作成本约511元,其中廉价的自产电力与蒸汽成本与灵活气替代主流燃料气(天然气,LPG)具备显著的成本优势与操作成本优势。 在炼化-聚酯行业底部将现情况下,恒逸石化目前存在显著估值底与盈利底。一方面,PTA盈利在四季度打平成本,聚酯进入需求淡季叠加中美贸易摩擦影响,盈利底部明显;CPL理论上也处于亏损状态,四季度理论亏损约0.34亿元。另一方面,在行业盈利底部情况下,恒逸石化估值较低,根据我们对于2019年全年29.12亿元预测(恒逸文莱项目仅满产1.8个月的情况下),公司估值2019年市盈率不足13倍;如果恒逸石化文莱项目2020年能够开满全年,将有望验证我们对恒逸石化以40亿元净利为底部的盈利预期。 投资建议 我们看好以文莱项目为首带动涤纶/锦纶产业链发展的稳健发展逻辑,我们预测恒逸石化四季度盈利6.98亿元,预计全年盈利将达到29.12亿元。维持公司未来12个月21.00元目标价位,对应2019/2020/2021年市盈率12.89/7.51/6.75倍。 风险提示 1.油价大幅波动2公司股票大规模解禁风险3.外汇汇率风险4.化工产品价格波动风险5.聚酯/锦纶产业链需求风险6.炼厂价差的大幅变动7.可转债收益不及预期的摊薄风险8.中美贸易摩擦影响9.第三方数据风险10.其他不可抗力。
恒逸石化 基础化工业 2019-12-09 13.24 -- -- 14.52 9.67%
14.85 12.16%
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投资要点 事件:2019年全年业绩预告归属于母公司股东的净利润 28亿元—31亿元;比上年同期增长 42.71%—58.00%;Q4单季度盈利在 6亿元-9亿元。2018年 Q4为亏损 2.4亿元。 文莱项目逐步贡献业绩考虑到新项目开工初期,1)负荷提升有个过程,2)以及 PX 项目的贡献是从12月份开始贡献,3)成品油销售的季节性,12月份-1月处于历年炼油项目盈利的偏低位置,那么文莱项目四季度实际贡献业绩大概率小于全年平均,我们按照 2个月的运营大体估计,炼油项目归属于上市公司股东的盈利估计在 2亿元左右。 聚酯盈利能力下滑,但是公司作为成本领先企业预估仍有一定利润据中纤网,2019年以来,总新增投放产能为 246万吨,涤纶长丝产能达 4155万吨,同比增长 6.6%;1-11月聚酯产量增长 9.8%,行业开工率处于相对较高位置。四季度以来,PTA、聚酯产业链利润有所下滑。参照 PTA 和聚酯的利润变动,我们估计公司 PTA-聚酯的权益产能盈利在四季度大约在 2-4亿元左右。 风险提示:——原材料成本大幅上升的风险:原油、乙二醇——衍生品投资的风险、汇兑损益风险。 盈利预测及估值作为炼油项目首个亮相的季度业绩数据,四季度在聚酯、PTA 环比大幅下滑的情况下,实现了预计 6-9亿元的业绩,证明公司在低迷环境下的良好的盈利能力。维持公司 2019-2021年盈利预测,归属于母公司股东的净利润分别为28.7亿元、40.8亿元、45.2亿元,对应 PE 分别为 13.75倍,9.68倍,8.75倍,公司聚酯一体化优势明显、PTA 加工成本控制国际领先,且当前处于周期偏低位置,文莱项目坐拥成品油销售优势。维持公司买入评级。
恒逸石化 基础化工业 2019-12-05 13.68 -- -- 14.07 2.85%
14.85 8.55%
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文莱PMB:东南亚成品油市场是取胜的关键 ——从理论研究看,800万吨炼油规模与当前理论最佳规模1500万吨相比,相当于加工费高约0.78美元/桶。 ——在国内成品油面临过剩压力的情况下,文莱项目成品油的顺畅销售是一个巨大的优势。 1)运费优势:我们根据当前油价及运费估计,成品油运输路径减少以及原油运输减少带来的成本优势在约0.9美元/桶。 2)成品油销售:从劣势到优势2014年-2018年,原油价格处于低位,国内成品油竞争不充分,享受了黄金四年,国内成品油扣税后相对于新加坡报价存在一定溢价,每吨成品油溢价平均320元/吨;但是2019年以来,竞争加剧,国内成品油利润下滑,如果参照新加坡价格销售成品油,国内每吨折价约258元。 以过去12个月的产品价格模拟,恒逸文莱PMB项目盈利约4.2亿美元; 弹性测试: 公司炼油项目对原油采购的弹性最大,原料采购成本每降低1美元/桶,将带来501万美元/月的利润;其次是汽油裂解价差,对应1美元裂解价增加,利润增加177万美元/月;PX价格对应10美元/吨的价格变化,利润增加118万美元/月。 风险提示: ——原材料成本大幅上升的风险:原油、乙二醇——衍生品投资的风险:公司持有远期外汇合约和PTA期货头寸、以及成品油期货套保头寸,存在一定衍生品投资风险。 盈利预测及估值 预计2019-2021年归属于母公司股东的净利润分别为28.7亿元、40.8亿元、45.2亿元,对应PE分别为13..6倍,9.6倍,8.6倍,考虑到公司聚酯产业链一体化优势明显、PTA加工成本控制国际领先,文莱项目坐拥成品油销售优势。首次覆盖给与买入评级。
恒逸石化 基础化工业 2019-11-29 13.60 12.65 87.02% 13.95 2.57%
14.85 9.19%
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我们看好公司的原因有三点:量的逻辑:1、文莱炼化项目中性情景年均净利润4.5亿美元(汇率7计合31.5亿元)2、产能收购+新建促聚酯放量,18-21销量CAGR预计达24%。3、产业链逻辑:长丝环节价差有望受益上游产能大幅扩张。 文莱项目中性情景下年均净利润4.5亿美元、悲观情景2.5亿,乐观情景7亿。 项目2014至今净利润中枢5.7亿美元、IRR中枢18.7%、净利率中枢11%。 2019年均价下年均净利润4.4亿美元,加工吨原油净利润为54美元、净利率8.3%,ROE41.8%、ROI13.1%,盈亏平衡点43.9%,投资回收期8.4年。 项目四大优势:税费减免、地处消费区、油价传导顺畅、物流便利。所得税减免带来8000万美元超额净利润、中文零关税为芳烃降本近20美元/吨、区内成品油价格与原油关联度高叠加新交所套期保值可实现利润稳定性、原油物流费用年节省超2000万美元。 长丝将受益于化纤产业链格局重塑。 近年POY-石脑油总价差维持在3000元/吨以上。未来两年PX产能CAGR25%、PTA产能CAGR19%、MEG产能CAGR41%,长丝产能CAGR不足9%。聚酯原料扩能较大,聚酯成本端宽松,长丝集中度提升也有助于维持价格相对稳定,我们认为长丝环节价差有望扩大,公司将有所受益。 我国2019年PX产能增速将达到54%,对外依存度降至43%。未来两年CAGR近25%。大产能占比逐步提升的同时,亦将凭借400~750元/吨的成本优势从日韩手中夺回国内市场,公司作为单线大产能PX具备成本优势。 我国PTA未来两年增速重归增长,CAGR近19%。成本比拼将成为各企业的主战场,大产能较小产能PTA存在350元/吨的成本优势。公司与荣盛合营在建逸盛2X300万吨PTA未来投产后,将持续加强该环节把控力度。 涤纶长丝2021年行业CR5较19年提升5pct至51%,未来两年产能增速CAGR不足9%。国内长丝产量和表消增速稳步回升,近期二者增速11%、出口增速14%将成为长丝消费新动能,越南、印尼等东南亚地区纺服发展强劲,成为我国涤纶出口一大市场。 聚酯产能收购+新建放量贡献业绩。公司自2017年开始聚酯产能逐步扩张,目前参控股产能725万吨,权益产能超600万吨,目前仍在建125万吨产能,2021聚酯销量有望达到635万吨(未含联营),18-21CAGR达25%,聚酯大幅放量叠加长丝环节话语权提升,业绩贡献确定性强。 公司财务经营情况稳中向好。剔除贸易业务后的期间费率及人均效益指标优于可比公司;资产负债率较为平稳,且未来逐步下降;销售现金比率回升。 投资建议:我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.99、1.58、1.96元,对应当前股价,PE分别13.34、8.38、6.75倍。我们给予公司六个月目标价17元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:原油价格剧烈波动、中东地缘政治加剧、文莱国内政策收紧、国际贸易政策变化、汇率波动、聚酯需求不及预期。
恒逸石化 基础化工业 2019-11-07 14.70 14.44 113.53% 14.72 0.14%
14.85 1.02%
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维持增持评级及盈利预测,上调目标价。我们维持2019/2020/2021年EPS为1.17/1.82/1.99元。采用2020年行业平均PE10.67倍,上调目标价为19.41元,增持。 公司文莱PMB石油化工项目全面投产。文莱PMB项目于2019年3月完成公用工程中交,7月份完成主装置全面中交。9月份常减压装置产出合格中间产品。11月3日实现工厂全流程打通和全面投产,顺利产出汽油、柴油、航空煤油、PX、苯等产品,标志着文莱炼化项目投料试车一次成功。文莱项目进入商业运营阶段,预计在较短时间内将逐步提升负荷至满产。 文莱项目税收及物流成本优势明显。文莱项目可享受最长24年的税收优惠政策。同时文莱项目进行原油采购时有运距优势,销售成本油可在文莱当地消化或就近销往东南亚,具备物流成本优势。东南亚成品油供需平衡好于国内成品油供需,预计炼油利润好于国内炼油装置。 此外文莱项目具备后发优势,公用工程和生产装置成本更低。 文莱项目四季度投产将成为公司新的业绩增长点。文莱800万吨炼油项目投产后,公司经营业务将从现有中下游产业“PTA、聚酯长丝、聚酯短纤、聚酯瓶片、聚酯切片和CPL”延伸至更上游的“PX、苯和炼化”环节。同时公司计划建设文莱二期项目,二期1400万吨项目投产后将新增200万吨PX和150万吨乙烯。 风险提示:油价下跌风险,涤纶需求低迷风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名