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万华化学 基础化工业 2019-07-08 43.06 -- -- 43.26 0.46% -- 43.26 0.46% -- 详细
事件: 装置复产公告:4月公司烟台工业园TDI、MMA、PMM装置停车检修,其中MMA装置已结束检修,恢复正常生产。 产品调价公告:7月份开始,公司中国区聚合MDI分销及直销价分别为14500元/吨、15000元/吨,环比6月价格持平;纯MDI挂牌价20000元/吨,环比6月价格下调3700元/吨。 核心观点 维持MDI价格震荡趋强判断,无需过度悲观。自2017年高点以来,公司主导产品MDI价格持续下行,拖累公司业绩阶段性不达预期,但我们认为MDI价格进一步下行空间有限,维持中短期价格震荡偏强的判断,无需过度悲观:1)目前聚合MDI价格、纯MDI价格皆处于2005年以来底部附近,考虑生产成本刚性支持,价格继续下行空间已非常有限;2)MDI可用于生产软泡、硬泡、涂料等,下游需求与冰箱冷柜、建材、汽车等息息相关,夏季为冰箱冷柜消费旺季,带动MDI价格阶段强势,后期伴随宏观经济边际好转,建材、汽车亦有望支持MDI价格恢复上行,但节奏上有待观察。 石化、精细化学业务拓展,中短期带来增量:1)石化业务上,尽管目前毛利率较低,但公司在立足C3、C4的基础上,拓展更为精细、附加值更高产品,正在筹建的百万吨乙烯产业链项目预计2020年建成,中远期毛利率、营收规模提升空间较大;2)精细化学品及新材料业务上,年产8万吨PMMA一期已于2019年初试产,2019年产能释放可期。 盈利结构改善,助力估值提升。短期来看,目前公司聚氨酯业绩贡献占比近八成,这决定了在公司产能相对稳定的情况下,公司中短期业绩仍将对MDI、TDI等产品市场价格保持高度敏感,很大程度上引导市场对其短期业绩预期判断;中长期来看,公司近年来为化解产品单一风险,加大了石化、精细化学与新材料业务的开拓,前期拓展阶段盈利能力较弱,但提供产业链协同,后期将利用行业周期错配改善公司盈利稳定性,部分抵御聚氨酯行业周期性波动不利影响,助力估值提升。 盈利预测与评级:预计公司2019-2021年EPS分别为3.34元、3.95元和4.90元,目前股价对应2019-2021年市盈率分别为12.8倍、10.8倍和8.7倍,维持公司“谨慎推荐”评级。 风险提示:MDI、TDI价格低位持续时间超预期;中期海外巨头扩产。
万华化学 基础化工业 2019-07-02 43.80 -- -- 44.00 0.46% -- 44.00 0.46% -- 详细
复盘历史:万华的辉煌昨日 上市以来万华化学的收入及业绩保持高速增长,2001-2018年营业收入复合增速达到31.6%,业绩复合增速达到31.5%。公司的平均ROE及业绩复合增速领跑基础化工行业,与周期行业的其他龙头公司相比处于优势地位,且甚至与优质消费龙头公司接近。过去的辉煌基于两个重要的因素:MDI本身的赛道优异、万华拥有极强的成本控制能力。 着眼当下:万华的安全边际 公司目前的业务从单一的异氰酸酯产品扩展到涵盖MDI、TDI、聚醚多元醇等聚氨酯全系列产品,丙烯、环氧丙烷、丙烯酸及酯等石化产品,以及精细化学品及新材料产品三大领域,MDI等单一产品价格的短期波动并不影响公司的长期价值。我们初步测算公司主要产品在悲观情况下的底部盈利,为公司长期价值提供支撑。 MDI业务兼具技术及成本优势,长期来看MDI产品的盈利底部依然丰厚;石化产品未来景气或难维持高位,但公司贯彻“利润最大化,红海中创造蓝海”的指导思想,选择低成本、规模化的路线生产丙烯、乙烯等大宗原料,并向产业链深处延伸,利用下游高附加值产品进行“变现”;精细化工及新材料产品涵盖ADI、特种胺、TPU、PMMA、PC、SAP、表面材料等,并不断拓展新品类,有望持续高速增长。 展望未来:万华的远大宏图 万华未来的发展将继续实施一体化、相关多元化、精细化和低成本的发展战略,远期看聚氨酯、石化、精细化工及新材料业务将成“三足鼎立”之势。聚氨酯业务,公司将通过不断扩产继续扩大异氰酸酯市占率,巩固全球龙头地位;并大力发展聚醚多元醇业务,也可拓展至高附加值的差异化聚氨酯产品。精细化工及新材料业务,公司将以石化产品为依托,横向、纵向持续开拓多种品类,有望持续保持增长。 投资建议:维持“买入”评级 维持“买入”评级。公司MDI龙头地位稳固,石化项目稳定运行,百万吨乙烯项目已经获批,多点开花的化工新材料盈利能力十足。未来公司产品多元化、产业链配套及布局将得到进一步完善,竞争力持续增强。预计2019-2021年公司EPS(以最新股本计算)分别为3.86元、4.57元及5.26元。
万华化学 基础化工业 2019-06-03 38.65 -- -- 44.05 13.97%
44.53 15.21% -- 详细
1、2019年上半年万华化学挂牌价波动情况。 2019年1-6月万华化学纯MDI挂牌价为23700元/吨,23700元/吨,24700元/吨,26200元/吨,27200元/吨和23700元/吨,波动区间为4000元/吨,可见纯MDI价格相对稳定;纯MDI下游主要是PU合成革、弹性体、防水涂层、胶粘剂、氨纶等,除PU合成革产量下滑外,其余主要的下游产量还在小幅增长,加上纯MDI贸易商货源占比很小,所以对于实际市场成交量影响不大,纯MDI的市场较为稳定,预计下半年价格仍然有望保持在20000元/吨以上。聚合MDI1-6月挂牌价为12500元/吨、13200元/吨、15200元/吨、18300元/吨、19500元/吨和15000元/吨。受贸易战影响5月份聚合MDI 下游需求减弱,因此整个5月聚合MDI市场价格逐步回落至当前的14500元/吨的水平,也直接影响到6月份的挂牌价。我们认为5月底的厂商检修会相应减少国内市场供应,6月挂牌价也表明主流供应商并不认为价格会跌落至年初的水平。其实本周开始上海地区聚合MDI价格稳中出现上涨,需求方按需采购,价格将会保持窄幅震荡。 2019年下半年市场更为复杂,万华化学现有MDI产能通过技改将提升80万吨,成本也降进一步下降,因此即使MDI价格出现小幅调整,万华化学将通过降低成本确保产品盈利,通过产品放量提升公司MDI业务的净利润水平。 2、维持“强烈推荐-A”的投资评级。 我们并不会因为短期MDI价格的波动去调整万华化学的评级是因为,中期(12-24个月)甚至长期万华化学的成长性没有结束,公司的各个项目都在有条不紊的进行。万华烟台工业园产能将提升至110万吨/年,宁波工业园产能提升至150万吨/年,还将在美国路易斯安娜洲新建40万吨MDI装置及一体化配套工程。至此,万华将拥有亚洲、美国、欧洲三个市场的生产基地,实现全球化布局。公司30万吨TDI、5万吨/年MMA、8万吨/年PMMA在2019年陆续投产,多品类产品结构日趋完善,一体化和精细化战略已经落实;石化领域项目的执行力,体现在C3 和C2 产业链的顺利推进;万华化学未来的成长路径非常清晰。万华化学通过发行新股吸收合并万华化工,优质资产整合完毕。 我们相应模拟吸收合并后可能调整的财务计算指标,预计2019-2021年公司每股收益分别为4.25元、4.66元、5.53元。公司后续多个重量级产品建设顺利推进,维持“强烈推荐-A”的投资评级不变。 3、风险提示。公司MDI产品价格大幅下跌风险;石油价格大幅下跌风险;特种化工产品市场推广低于预期风险;
万华化学 基础化工业 2019-05-01 42.77 -- -- 41.67 -2.57%
44.53 4.12% -- 详细
事件:公司发布2019年一季报和一季度经营数据,报告期内完成吸收合并万华化工,实现营业收入159.52亿元,按调整后的合并财务报表作为前期比较数据,同减8.30%;经营性净现金流45.06亿元,同减9.69%;归母净利27.96亿元,同减45.98%,扣非后24.16亿元,同减49.14%,对应EPS0.89元,业绩符合市场预期。 销售费用和研发费用增长导致期间费用率上升 与2018Q1调整后的合并财务报表相比,2019Q1公司销售费用同增22.36%至6.58亿元;管理费用同减13.66%至2.90亿元;受人工费及研发材料消耗增加影响,研发费用同增52.92%至4.23亿元;财务费用同减13.16%至2.71亿元,销售费用和研发费用大幅增长下公司期间费用率同增1.89pct至10.30%。 MDI景气回升支撑业绩向上:百川资讯数据显示2019Q1MDI价格虽然企稳,当仍处在底部区间,华东聚合MDI/纯MDI均价为13781/21564元/吨,同比下滑43.18%/34.37%,环比分别变化+7.69%/-3.46%,受MDI价格较低影响,2019Q1聚氨酯系列销量虽达65.7万吨,但营收仅与2018Q1未考虑吸收合并的销量相接近;期内石化系列产销及营收同比分别增长16.36%、10.91%和15.71%;受PC和PMMA等装置投产影响,精细化学品及新材料系列同比分别增长26.5%、43.1%和41.7%。目前国内MDI市场仍处上升通道中,公司公告上调5月份聚合MDI分销市场挂牌价至19000元/吨,直销市场挂牌价19500元/吨,纯MDI挂牌价27200元/吨,2019年MDI行业新增供给有限,寡头垄断格局下公司低成本扩产计划将是决定未来行业供需最大看点。 投资建议:维持公司2019-2021年盈利预测,预计净利润分别为125.61/151.31/177.28亿元,对应EPS分别为4.00/4.82/5.65元,当前股价对应2019-2021年PE为11/9/8倍,维持“增持”评级。 风险提示:MDI价格大幅下滑;石化项目投产低于预期;新材料项目建设进度低于预期。
万华化学 基础化工业 2019-05-01 42.77 -- -- 41.67 -2.57%
44.53 4.12% -- 详细
2019年一季度净利下降46%,业绩符合预期 万华化学发布2019年一季报,实现营收159.5亿元,同比降8.3%(追溯调整后,下同),实现净利27.96亿元(扣非后24.16亿元),同比降46.0%(扣非后降49.1%),业绩符合预期。按照3.14亿股的最新股本计算,对应EPS为0.89元。2019Q1公司经营性净现金流45.06亿元,同比下滑9.7%。我们预计公司2019-2021年EPS分别为3.82/4.51/4.94元,维持“增持”评级。 MDI价格大幅下滑是业绩下降主因 报告期内,由于30万吨TDI投产及BC并表,聚氨酯板块实现销量65.8万吨,同比增长49%,实现营收82.4亿元,同比增长1.1%,该业务均价同比下跌32%,主要受MDI大幅跌价影响,据百川资讯,2019Q1华东地区聚合MDI/纯MDI均价分别1.39/2.21万元/吨,同比下跌42%/32%,尽管MDI原料纯苯均价亦下跌29%,但仍然拖累公司业绩增长;公司2019Q1综合毛利率30.5%,同比下滑12.5pct,销售/研发费用增长22%/53%至6.58/4.23亿元,管理/财务费用下滑14%/13%至2.90/2.71亿元。 石化、新材料及精细化学品板块销量增长 报告期内,由于LPG贸易量的增长,公司石化板块实现销量79.9万吨,同比增长10.9%,销售均价0.50万元/吨,同比上涨4.3%(据百川资讯,2019Q1华东地区丙烯酸/环氧丙烷/丙烯/MTBE均价分别为0.84/1.03/0.76/0.57万元/吨,同比变动7.5%/-16.4%/-6.6%/-4.7%,华东丙烷冷冻货CIF报价495美元/吨,同比下跌4.2%),实现营收40.2亿元,同比增长15.7%。新材料方面,受益于PC/PMMA等产能释放,报告期内实现销量8.1万吨,同比增长43%,均价1.9万元/吨,实现营收15.3亿元,同比增长42%。 5月MDI挂牌价继续上调,多元化新项目快速推进 公司于4月26日公告上调5月份中国地区纯MDI/聚合MDI(分销)挂牌价至2.70/1.90万元/吨,环比4月份分别上升1200/1000元/吨。据百川资讯,目前华东地区纯MDI/聚合MDI价格为2.38/1.77万元/吨,年初至今已上涨10%/54%。公司新项目(TDI、PMMA/MMA、水性涂料、聚醚多元醇等)逐步贡献增量:2019-2021年包括50万吨MDI、100万吨乙烯一体化及美国40万吨MDI有望持续贡献增量。 维持“增持”评级 万华化学是全球聚氨酯领域领先企业,石化、新材料及精细化学品板块扩产持续拓展产业链上下游,BC注入、美国基地的持续推进将助力其全球化发展,我们维持公司2019-2021年净利润120/142/155亿元的预测,对应EPS分别为3.82/4.51/4.94元,维持“增持”评级。 风险提示:下游需求持续低迷风险、新项目投产不达预期风险。
万华化学 基础化工业 2019-04-30 41.71 -- -- 43.98 5.44%
44.53 6.76% -- 详细
事件:公司发布2018年报,报告期内实现营收606.21亿元,同比+14.11%,归母净利润106.10亿,同比-4.71%,扣非后归母净利润100.35亿,同比-6.31%,与此前业绩快报结果无异,符合预期;其中单Q4实现146.98亿,同比+3.80%,环比-7.38%,归母净利润15.89亿,扣非后归母净利润15.73亿。据特殊编制财报,模拟吸收合并万华化工后,报告期营收728.37亿元,同比+12.33%,归母净利润155.66亿元,同比-1.36%;公司2019年销售计划实现收入730亿元,合并口径同比持平。公司公布2018年利润分配方案,每10股派息20元(含税),合计62.79亿元,对应分红率59%(若按模拟合并后口径为40%)、股息率4.2%。 聚醚多元醇、石化及新材料业务持续放量。 聚氨酯系列,营收309.5亿,同比增长3.8%,营收占比51%,同比减少5pcts,毛利率50.3%,同比降低5.1pcts,宁波MDI产量=120*77.69%=93.23万吨,烟台MDI产量=60*87.15%=52.29万吨,合计145.5万吨,较2017年下降9.5万吨、同比-6.1%;聚氨酯系列板块产量187.4万吨、销量188.7万吨,产量同比增长8万吨,说明多元醇、组合聚醚等产量贡献同比增长约9.5+8=17.5万吨;石化产品营收189.1亿,同比增长23.5%,营收占比31%,同比提高2.4pcts,毛利率10%,同比降低2.5pcts;石化系列销量387万吨,同比增加55万吨,增幅16.7%,是板块营收增长的主要原因,但原材料LPG价格同比上涨导致石化产品毛利率下降;精细化工品及新材料收入57亿,同比增长36%,营收占比9.4%,同比提高1.5pcts,毛利率31.3%基本持平;精细化工品及新材料销量32.2万吨,同比增加8.3万吨,增幅34.7%匹配收入增速。 测算单四季度合并口径净利润约25亿,大概率为单季度业绩底部。 BC公司2018年归母净利34.9亿(业绩承诺30.0亿),总的业绩承诺资产(BC公司100%、BC辰丰100%、万华宁波25.5%、万华氯碱热电8%)2018年实现业绩49.6亿、超出承诺6.2亿。模拟吸收合并后的数据:重组报告披露BC公司2018上半年实现净利润26亿,因此下半年实现净利润9亿,BC全年营收约728-606=122亿,重组报告披露上半年营收81亿,则下半年营收约41亿,BC每年3季度会检修,2018年的检修在9月底结束,收入端几乎也少了一个季度,推测BC公司2018年三季度盈利贡献很小,则BC单四季度净利润假设占下半年盈利75%、即6.8亿元;宁波万华2018全年净利润63.5亿元,少数股东损益约63.5*25.5%=16.2亿元,因此宁波万华以外的其他少数股东损益约22.2-16.2=6亿元,四季度假设约1.5亿元,则四季度宁波万华少数股东损益约3.8-1.5=2.3亿元,则宁波万华单四季度净利润推测为=2.32/25.5%=9.1亿元,单三季度净利润约=63.5-9.1-38.2=16.2亿元,基本匹配MDI价格价差的季度变动情况。综合以上,模拟合并口径的万华单季度净利润约15.9+6.9+2.3=25亿元。虽然今年一季度产品均价较去年四季度未有明显改善,但考虑到宁波11~12月份检修导致产量或有损失、今年初TDI及PMMA装置投产贡献增量,2019年一季度聚合MDI价格见底回升、寡头企业控量保价,预计后续合并口径单季度业绩低于去年四季度的概率极小。 持续资本开支,石化及新材料业务支撑长期发展。 报告期内公司资本开支102.79亿,同比+72%;报告期末公司在建工程99.03亿,同比+54%。聚氨酯板块:公司30万吨TDI项目于2018年底投产,美国40万吨MDI一体化项目已预计2021年底投产,并计划烟台工业园新增产能50万吨、宁波工业园新增产能30万吨;新材料板块:PC一期7万吨装置于2018年初投产,二期13万吨正在建设、预计2019年底投产,5万吨MMA、8万吨PMMA项目于2019年1月一次性开车成功并产出合格产品,产品多项指标达到欧、日等主流产品水平;石化板块:大力发展C2烯烃衍生物,百万吨乙烯产业链项目预计于2020年底建成。 寡头格局支撑MDI中长期保持景气。 年初以来,聚合MDI价格已累计上涨超50%至17650元/吨,纯MDI累计上涨超10%至24000元/吨。全球需求预计未来维持5~6%的需求增速,对应每年新增需求30~40万吨,国内汽车产量有望反转、地产施工竣工回暖有望地产后周期空调家电等需求;供给方面科思创德国20万吨扩建推迟到2020年年中,2019年新增供给只看万华,短期来说后续检修增多(预计巴斯夫和亨斯迈漕泾精馏装置5月中下旬开始检修20天、联恒两期预计分别于4月底和5月中下旬开始检修、科思创上海装置预计5月份开始检修、东曹和锦湖5月份也有检修计划),预计MDI景气将持续。 盈利预测及估值:预计公司2019-2021年归母净利润为127/152/178亿,2018创历史最高分红总额、2014年以来最高分红比例,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示:MDI价格大幅波动,新项目进度不及预期。
万华化学 基础化工业 2019-04-29 41.71 -- -- 43.98 5.44%
44.53 6.76% -- --
万华化学 基础化工业 2019-04-29 41.71 -- -- 43.98 5.44%
44.53 6.76% -- 详细
维持“买入”的投资评级。万华化学是中国化工行业少有的掌握国际前沿制造技术、管理优势突出的全球性龙头企业。MDI为寡头垄断市场,新建装置难度大、周期长;万华依赖于持续研发攻关实现技术突破,有望在较短时间内实现80万吨级产能飞跃,并建设40万吨美国一体化工厂,巩固全球第一地位。公司C3/C4石化装置运行平稳,LPG贸易规模不断扩大;在建100万吨大乙烯装置有望协同强化聚氨酯板块优势,加深石化产业链布局。18年以来公司7万吨PC、30万吨TDI、8万吨PMMA等项目陆续投产,未来随着PC二期、SAP、合成香料、ADI、尼龙-12等多个新项目陆续落地,产品类别进一步多元化、产业链配套及布局进一步完善。19年初公司完成整体上市事宜,整合MDI等优质资产、改善治理结构;助力自身向全球聚氨酯龙头、中国重要烯烃及衍生物供应商等、新材料核心供应商高远目标大步迈进。考虑资产重组,我们维持公司2019~2020年EPS分别至4.46、4.97元,同时引入对公司2021年EPS为5.38的预测,维持“买入”的投资评级。 风险提示:全球宏观经济不及预期的风险,MDI技术扩散的风险,产品价格大幅波动的风险。
万华化学 基础化工业 2019-04-26 44.37 -- -- 46.29 -0.88%
44.53 0.36% -- 详细
事件: 公司公告2018 年报,全年实现营业总收入606.21 亿元,同增14.11%; 经营性净现金流192.57 亿元,同增79.85%;归母净利106.10 亿元,同减4.71%,扣非后100.34 亿元,同减6.31%;实现每股收益3.88 元,加权平均净资产收益率36.82%,同比减少13.84pct;单Q4 公司实现营收146.98 亿元, 归母净利15.89 亿元,业绩符合预期。公司同时公告利润分配方案,以2019 年2 月份完成对万华化工吸收合并后31.40 亿股为基数,每10 股派发20 元现金红利(含税)。 点评: 各系列产品营收同比均有增长,成本控制稳定 报告期内华东市场聚合MDI 均价19305 元/吨,同比减少28.49%,平均价差11671 元/吨,同比下滑39.93%;华东市场纯MDI 均价28011 元/吨,价差20378 元/吨,同比均基本持平。公司在聚合MDI 价格回落、毛利率下降的背景下仍基本维持业绩稳定,主要受益于聚氨酯系列产品、精细化学品及新材料系列产品的产销量上升,报告期内宁波工业园 MDI 一体化项目、烟台工业园MDI 一体化项目和PO/AE 一体化项目均维持较高开工水平,产能利用率分别为77.69%、87.15%和94.47%;分产品来看报告期内聚氨酯、石化、精细化学品及新材料系列分别实现销量188.7、151.5、32.2 万吨,同比分别变化+4.71%、-4.64%和+34.26%;分别实现营收309.5、189.1、57.0 亿元,同增3.75%、23.52%和35.87%。 从成本控制来看,公司报告期内期间费用率9.36%,同比上升1.11 个百分点。分项费用来看,销售费用17.21 亿元,销售费用率同比略升0.17 个百分点;财务费用7.95 亿元,财务费用率同比略降0.44 个百分点;管理费用26.12 亿元,管理费用率3.56%,同比略升0.48 个百分点。 研发投入保持高增长,精细化学品及新材料业务板块快速成长 2018 年公司投入研发费用16.10 亿元,同增30.03%,研发投入总额占营业收入2.66%。报告期内公司技术创新效果显著,缩合加氢法制新戊二醇技术荣获山东省科技进步一等奖,表面材料水性化的关键树脂及产业化项目荣获中国石油和化学工业联合会科技进步一等奖;报告期内公司光气法 PC 装置、TDI 装置一次性开车成功,均为国内自主研发的首套投产装置;MDI 第六代反应技术取得新突破,乙苯共氧化法高效绿色制备环氧丙烷成套技术开发成功; 一期年产8 万吨PMMA 项目已经于2019 年初一次性开车成功并产出合格产品,二期13 万吨PC 项目正在建设中。公司精细化学品和新材料系列业务毛利率近年来稳定维持在30%以上,随着营收体量的增长已成为核心利润板块之一,未来可充分平滑MDI 盈利水平波动对公司业绩的影响。 整体上市完成,国际化继续稳步推进 公司2017年开始启动整体上市工作,于2018年9月获得证监会批复核准,2019年2月12日公司已经办理完毕吸收合并事项新股发行登记及万华化工所持股份的注销工作。随着吸收合并后BC公司100%股权、BC辰丰100%股权、万华宁波25.5%股权、万华氯碱热电8%股权注入上市公司与整体上市的完成,公司在完善全球产业布局和解决同业竞争方面获得突破性进展,将为未来跨跃式发展打下重要的体制基础。 此外为满足公司北美地区客户对公司 MDI 产品供应稳定性和产品多样性的需求,公司2018年11月公告宣布将在美国路易斯安那州康文特郡建设MDI一体化项目,项目预计总投资12.5亿美元,包括40万吨MDI装置及相关配套装置等,目前项目合同谈判及相关的招投标工作正有序推进,预计将于2021年10月投产,建成后将实现MDI的美国本土化生产和经营,可充分降低国际贸易政策和关税风险,并进一步完善公司全球化布局。 二期石化继续推进,拓宽长期发展的护城河 报告期内公司积极推进石化二期项目建设,总预算约175亿元的丙烷裂解制乙烯项目主要包括100万吨/年乙烯裂解装置、40万吨/年聚氯乙烯、15万吨/年环氧乙烷、45万吨/年LLDPE、30/65万吨/年PO/SM装置、5万吨/年丁二烯装置,目前已完成工程进度的6.73%,未来C2和C3领域的双线布局将大幅完善聚氨酯产业链的配套布局。 2018年公司石化系列毛利率仅为9.98%,虽远低于聚氨酯系列的50.30%和精细化学品及新材料系列的31.33%,但石化系列折旧10.55亿元,与聚氨酯系列13.06亿元的折旧规模接近,随着投资更重的石化二期项目投产,未来公司石化系列业务有望持续为公司产生稳定而巨大的现金流,为后续资本开支和长期发展提供坚实的保障。 盈利预测、估值与评级 考虑BC和万华宁波25.5%股权等资产的注入,我们上调公司2019-2020年并新增2021年的盈利预测,预计净利润分别为125.61/151.31/177.28亿元(原为109.47/119.93/-亿元),对应EPS分别为4.00/4.82/5.65元,当前股价对应2019-2021年PE为12/10/8倍,维持“增持”评级。 风险提示:MDI价格大幅下滑;石化项目投产低于预期;新材料项目建设进度低于预期。
万华化学 基础化工业 2019-04-26 44.37 -- -- 46.29 -0.88%
44.53 0.36% -- 详细
事件:公司公布2018年业绩报告,2018年公司实现营业收入606.21亿元,同比增长14.11%,实现归属于上市公司股东的净利润106.1亿元,同比下降4.71%,扣非后的净利润100.35亿元,同比下降6.31%,基本每股收益3.88元。公司同时公布了利润分配预案,拟每10股派发现金红利20元。 MDI价格下跌拖累全年业绩。2018年MDI价格先高后低,总体较2018年底有所回落。公司纯MDI全年挂牌均价29767元/吨,同比提升10.74%,聚合MDI挂牌均价21358元/吨,同比下滑18.40%。公司全年聚氨酯销量192.1万吨,同比增长4.63%,销售收入309.5亿元,同比增长3.74%,销售均价1.61万元/吨,同比下降0.84%。受价格下跌影响,聚氨酯业务毛利率50.3%,同比下降5.11个百分点。聚氨酯业务盈利的下降是全年业绩下滑的主要因素。此外,石化、精细化学品及新材料业务分别实现销量386.7万吨及32.2万吨,同比增长16.6%及34.3%,实现收入189.1亿元及57亿元,同比增长23.5%及35.9%,毛利率分别为9.98%和31.33%,同比分别下降2.5和0.17个百分点。受益于石化于新材料业务的持续放量,两业务收入和毛利仍保持较好增长态势。 下半年MDI价格大幅下行影响业绩,未来有望恢复上涨。2018年二季度以来,MDI价格开始进入下跌趋势。根据卓创资讯数据,下半年华东市场聚合MDI均价15879元/吨,同比下跌46.52%,纯MDI均价25361元/吨,同比下跌11.9%。进入四季度以来,MDI价格加速下跌。受此影响,下半年公司业绩同比、环比均出现下滑。其中四季度公司实现收入146.98亿元,同比增长3.8%,环比下跌7.38%,实现净利润15.89亿元,同比下降52.18%,环比下降23.26%。2019年以来,MDI价格开始逐步上涨,行业景气有所回暖,有望推升公司业绩。从中长期来看,未来行业需求预计保持稳定增长,而新增供给仅万华一家,行业供需有望好转,市场继续向寡头集中,公司业绩具有保障。 新材料业务快速增长,多元化布局保障长期成长性。公司大力发展特种化学品业务,逐步打造成为公司的重要盈利来源。全年精细化学品与新材料业务收入57.03亿元,增长35.87%,贡献毛利17.87亿元,增长35.13%,占毛利的比重提升至8.71%。公司新材料品种多为细分领域稀缺品种,盈利能力较强,进口替代空间广阔。未来公司仍有TDI、PC、PMMA等多个项目投产,这些产品具有较大的市场空间,有望为公司业绩增添新的成长动力。 盈利预测与投资建议。预计公司2019、2020年EPS为4.01元和4.96元,以4月24日收盘价46.82元计算,PE分别为11.9倍和9.6倍,公司估值较低,考虑到行业前景及公司的行业地位,维持“买入”的投资评级。 风险提示:新增产能投放超出预期、新项目进展低于预期
万华化学 基础化工业 2019-04-25 45.87 47.19 12.89% 47.15 -2.34%
44.80 -2.33% -- 详细
2018年净利小幅下滑,年报拟高分红万华化学于4月22日发布2018年年报,公司全年实现营收606.2亿元,同比增长14.1%;归母净利润106.1亿元,同比下滑4.7%。按照31.4亿股的最新股本计算,对应EPS 为3.38元。其中Q4实现营业收入147.0亿元,同比增长3.8%;归母净利润15.9亿元,同比下滑52.2%。公司拟每10股派20元(含税)。我们预计公司2019-2021年EPS 分别为3.82/4.51/4.94元,维持“增持”评级。 以整体上市后口径计算,则2018年净利微降1.4%公司同时披露模拟吸收合并后特殊编制基础(含BC 公司100%股权,宁波万华25.5%股权等)的2018年度财务报表,全年实现营收728.4亿元,同比增12.3%,实现净利155.7亿元,同比降1.4%。综合毛利率36.2%,同比下滑5.5pct,销售/管理/研发费用率同比上升0.5/0.2/0.6pct 至3.8%/2.8%/2.5%,财务费用率下滑1.0pct 至1.6%。 MDI 景气回落影响业绩据百川资讯,2018年华东地区纯MDI/聚合MDI 均价分别为2.80/1.92万元/吨,同比下跌0.4%/29%,公司聚氨酯板块销量188.7万吨,同比增4.7%,其中MDI 产量约146万吨,同比减少6.3%。实现营收309.5亿元,同比增3.8%,毛利率降低5.1pct 至50.3%。子公司宁波万华实现营收198.5亿元,同比下滑2.7%,实现净利63.5亿元,同比下滑9.7%。 石化板块相对平稳,新材料增长迅速石化产品方面,2018全年丙烯/丙烯酸/环氧丙烷华东地区均价分别为0.85/1.20/0.84万元/吨,同比上涨15%/10%/0%,公司实现销量151.5万吨,同比降4.6%,实现营收189.1亿元,同比增23.5%,毛利率降低2.5pct至10.0%。精细化学品及新材料方面,公司实现销量32.2万吨,同比增34.3%,实现营收57.0亿元,同比增35.9%,毛利率降低0.2pct 至31.3%。 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别变动0.2/0.1/0.4/-0.4pct 至2.8%/1.6%/2.7%/1.3%。 4月MDI 挂牌价上调,多元化新项目快速推进公司于3月27日公告上调4月份中国地区纯MDI/聚合MDI 挂牌价至2.62/1.83万元/吨,环比3月份分别上升1500/2800元/吨。据百川资讯,目前华东地区纯MDI/聚合MDI 价格为2.45/1.77万元/吨,年初至今已上涨14%/54%。公司新项目(TDI、PMMA/MMA 等)逐步贡献增量:2019-2021年包括50万吨MDI、100万吨乙烯及美国40万吨MDI 有望持续贡献增量。 维持“增持”评级我们维持19年净利润120亿元的预测,结合项目推进情况上调公司20年净利润预测至142亿元(原值135亿元),并预测21年净利润为155亿元,对应2019-2021年EPS 分别为3.82/4.51/4.94元,结合可比公司估值水平(2019年14倍PE),给予公司2019年13-14倍PE,对应目标价49.66-53.48元(原值45.84-49.66元),维持“增持”评级。 风险提示:下游需求持续低迷风险、新项目投产不达预期风险。
万华化学 基础化工业 2019-04-25 45.87 -- -- 47.15 -2.34%
44.80 -2.33% -- 详细
2018年营收和业绩增速分别为14.11%、-4.71%,符合市场预期。2018年公司收入606.21亿元(+14.11%),归母净利润106.10亿元(-4.71%),折合EPS3.88元,加权平均ROE36.82%,同比减少13.84pcts;其中,第四季度单季实现营收146.98亿元(+3.80%),归母净利润15.89亿元(-52.18%)。公司每10股派息20元(含税),合计62.79亿元,占归母净利润59.18%。据特殊编制财报,模拟吸收合并万华化工后,2018年公司营收728.37亿元,同比增长12.33%;归母净利润155.66亿元,同比下降1.36%。公司业绩符合市场预期。 聚氨酯价格回落,公司业绩小幅下滑:2018年公司营收小幅增长,其中聚氨酯、石化、精细化学品及新材料系列业务分别实现营业收入309.52亿元(+3.75%)、189.08亿元(+23.52%)及57.02亿元(35.87%);销量分别为192.12万吨(+4.62%)、386.70万吨(+16.62%)、32.17万吨(34.27%),年度均价分别为1.61万元/吨(-0.84%)、0.49万元/吨(+5.92%)、1.77万元/吨(+1.20%),聚氨酯价格有所回落使得毛利率下降至50.30%(-5.11pcts),石化毛利率由于LPG贸易量增加下降至9.98%(-2.5pcts),精细化工毛利率基本持平为31.33%,综合作用下公司毛利率下降至33.83%(-5.87pcts),净利率下降至21.16%(-3.85pcts)。 中长期看MDI持续维持景气。站在全球角度,根据我们统计的MDI新增产能数据,未来3-5年MDI新增供给中万华占比超过80%,定价权和市占率进一步提升。全球看MDI每年新增平均至少35-40万吨的需求,我们认为未来万华的产量提升将以利润导向为中心兼顾份额增长(我们预计每年产量增长10%-15%左右),MDI行业寡头下的景气将持续,这个与目前周期性行业在供给侧改革下的高景气有很大的不同,持续性自主性更强。精细化工及新材料业务快速增长,关注大级别新产品和研发创新的优势。万华将建成的PC、TDI、MMA-PMMA等重磅产品,根据卓创资讯数据,全球销售体量都接近或者超过1000亿元,且全球都是寡头垄断格局,万华将成为进口替代和技术突破的中坚力量,同时未来水性涂料、合成香料、SAP等产品将持续为成长性提供保障。 盈利预测:我们预计公司2019~2021年归母净利润为117.18/137.57/160.00亿元,分别同比增长10.4%、17.4%、16.3%,对应EPS分别为3.73、4.38、5.10元。现价46.75元,对应2019年12倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:新增产能释放进度超预期、原料采购及汇率风险、环保及安全生产风险、下游需求增速大幅放缓、项目投产进度不及预期风险
宋涛 1
万华化学 基础化工业 2019-04-25 45.87 -- -- 47.15 -2.34%
44.80 -2.33% -- 详细
公司发布2018年年报:全年实现营业收入606.21亿元(YoY+14.1%),归母净利润106.1亿元(YoY-4.7%),其中Q4营业收入146.98亿元(YoY+3.8%,QoQ-7.4%),归母净利润15.89亿元(YoY-52.2%,QoQ-23.3%),业绩符合预期。由于公司产品MDI产品价格下滑,原料成本上涨,全年毛利率下滑5.9pct至33.8%,Q4销售毛利率24.5%,环比下滑6.1pct。公司已与万华化工完成吸收合并,经公司对吸收合并口径测算,2018年全年营业收入728.37亿元(YoY+12.3%),归母净利润155.66亿元(YoY-1.4%)。公司拟每10股派发20元红利。 四季度MDI价格加速下跌,致使业绩环比同比下滑较大,石化及新材料业务持续放量。目前MDI产品仍是公司收入和盈利主要来源,业绩受市场价格波动影响较大。报告期内公司聚氨酯系列销量稳健增长,均价小幅下滑。全年销量192万吨,同比增长4.6%,营业收入309.5亿元,同比增长3.7%,均价1.61万/吨,同比下滑0.8%,毛利率50.3%,较去年下滑5.1pct。2018年四季度MDI市场价格加速下跌,其中聚合MDI四季度市场均价1.26万/吨,同比下滑57%,环比下滑33%,纯MDI市场均价2.18万/吨,同比下滑26%,环比下滑22%。公司四季度聚氨酯系列销量49.5万吨,同比增长9.1%,环比增长3.8%,均价下滑至1.34万/吨,同比下滑17.9%,环比下滑14.5%。公司在不同时间节点、不同区域采取灵活性的应对策略,同时加大海外市场的开拓力度,MDI出口占比进一步提升,整体产品均价下滑幅度好于市场价格。2018年宁波万华实现净利润63.5亿元,同比下降9.7%。报告期内公司石化及新材料业务持续放量,石化系列销量386.7万吨,同比增长16.6%,营业收入189.1亿元,同比增长23.5%,均价0.49万/吨,同比增长5.9%,毛利率10.0%,较去年下滑2.5pct。精细化学和新材料业务销量32.2万吨,同比增长34.3%,营业收入57.0亿元,同比35.9%,均价1.77万/吨,同比增长1.2%,毛利率31.3%,较去年下滑0.2pct。 集团资产吸收合并重组完成,避免同业竞争,捋顺利益机制。公司本次交易被吸收合并方万华化工100%股权的预估值为522.1亿元,发行价格30.43元/股,实际新增股份数量为4.06亿股。本次吸收合并将BC公司100%股权、BC辰丰100%股权、万华宁波25.5%股权、万华氯碱热电8%股权注入上市公司,实现整体上市,主要资产BC公司100%股权2018-2021年承诺业绩为3.82、1.89、1.90、1.92亿欧元,万华宁波25.5%股权2018-2021年承诺业绩为13.11、9.88、9.39、9.49亿元。交易完成后,中诚投资、中凯信将与国丰投资保持一致行动,国丰投资及其一致行动人合计将持有上市公司41.72%股权,上市公司的实际控制人仍为烟台市国资委。中诚投资及中凯信为员工持股平台,合计持股20.13%。管理层持股上市公司,避免集团与上市公司发生同业竞争,未来利益机制捋顺,促进管理层与公司共成长。 拥有产能、技术及成本优势的MDI全球领导者,石化及新材料业务支撑长期发展。公司完成对匈牙利BC和宁波万华少数股东权益资产注入后,MDI产能达到210万吨,位居全球第一。公司技术储备丰富,研发实力雄厚,其自主开发的第六代MDI技术将实现短时间低成本的产能扩张,通过技改提升国内产能80万吨。同时公司加快海外扩产步伐,将在美国建设40万吨产能,预计2021年10月投产。此外公司2018年底投产30万吨TDI加上BC25万吨,TDI总产能达55万吨。石化业务板块公司乙烯项目总投资约178亿元,主要装置包括100万吨/年乙烯裂解装置、40万吨/年聚氯乙烯、15万吨/年环氧乙烷、45万吨/年LLDPE、30/65万吨/年PO/SM装置、5万吨/年丁二烯装置,预计2020年10月投产;新材料业务板块PC一期7万吨已运行,13万吨预计2019年12月投产,PMMA(8万吨)、MMA(5万吨)已于2019年1月投产。石化及新材料新增项目陆续投产,支撑未来长期发展。 投资建议:维持“增持”评级,暂维持2019-20年,新增2021年盈利预测,预计2019-21年归母净利润111.9、139.2、173.2亿元,EPS3.56、4.43、5.52元,PE13X、11X、8X。 风险提示:MDI与石化产业链景气回落;新业务拓展不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名