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万华化学 基础化工业 2018-03-20 -- -- -- -- 0.00%
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公司公告2017年公司营业收入531.23亿元(YoY+76.49%),实现归母净利润111.35亿元(YoY+202.62%),扣非归母净利润107.10亿元(YoY+191.35%)。其中公司四季度实现收入141.60亿元(YoY+54.45%,QoQ-2.57%)归母净利润33.23亿元(YoY+181.88%,QoQ+12.67%),扣非净利润29.63亿元(YoY+151.93%,QoQ+0.31%),业绩符合申万预期。 公司收入盈利创新高,MDI维持高负荷。公司化工产品毛利率整体达40.06%,比上年增加8.80%。其中聚氨酯系列收入增长81.72%,毛利率55.41%,同比增加14.79%。销量183万吨,同比增长25.21%。预计MDI产品全年销售145万吨,全年开工率超过80%,归母MDI单吨净利润超过8000元/吨,预计2017年MDI出厂均价在2.2-2.4万元/吨之间。其中预计17Q4MDI销售35万吨。预计聚醚产品17年销售40万吨。石化产品及精细化工品分别销售159及24万吨,两者毛利率分别为12.5%和31.5%。同比减少1.72%和5.19%,主要受油价上涨导致成本上升所致。公司2017年期间费用率8.25%,整体维持较低水平,其中三、四季度管理费用环比增长,主要是人工及研发投入增加所致。公司非经常损益共计4.2亿元,其中政府补贴9亿元,同时扣除税费及部分资产减值。在建工程增加22亿元,系PC二期、TDI等新增项目逐步建设所致。 2017Q4业绩环比持稳,18Q1有望延续高盈利。2017年Q4聚合MDI及纯MDI平均挂牌价为31200、29800元/吨,环比2017Q3聚合MDI及纯MDI平均挂牌价25167、26367元/吨要高,但是万华宁波一期二期装置停车检修。因此尽管MDI四季度价格较高,但环比业绩增长不明显。同时2018年1季度公司聚合MDI(直销)及纯MDI挂牌价分别为26433、30233元/吨,同比17年1季度聚合MDI(分销)及纯MDI挂牌价为24333、23700元/吨仍有大幅上涨,一季度为行业淡季,短期由于中东陶氏产品销往国内、联恒装置投产,重庆BASF限产季结束有望复产等因素,MDI价格回调,但长期来看,国内MDI新增供给仅联恒24万吨及中东陶氏近20万吨产能供给,利空出尽,长期看未来几年国内无新增产能,MDI价格仍有望维持高位。 石化装置平稳运行,产品价格维持较高水平。目前山东丙烯、华东环氧丙烷、华东丁醇、华东丙烯酸、华东丙烯酸丁酯、华东NPG价格分别为8300、12700、7100、7700、9350、12700元/吨,仍然维持较高水平。2017年四季度山东丙烯、华东环氧丙烷、华东丁醇、华东丙烯酸、华东丙烯酸丁酯、华东NPG均价分别为8192元/吨、11895元/吨、6954元/吨、8279元/吨、9888元/吨、14597元/吨,除NPG价格回调较多外,其他石化产品均在区间内波动,石化装置仍维持较高的盈利水平。 乙烯项目已完成环评、安评等报告编制,PC项目已投产,未来TDI、PMMA、MMA仍有大量新增增量,开启未来新成长。该项目预计总投资约178亿元,主要装置包括100万吨/年乙烯裂解装置、40万吨/年聚氯乙烯(PVC)装置、15万吨/年环氧乙烷(EO)装置、45万吨/年线性低密度聚乙烯(LLDPE)装置、30/65万吨/年环氧丙烷/苯乙烯(PO/SM)装置、5万吨/年丁二烯装置,以及配套的公用工程和辅助生产设施,该项目目前已完成环评、安评等报告编制工作,项目申请材料已经上报,目前正在等待政府有关部门批准。7万吨PC装置已于18年1月投产,13万吨二期预计18年底建成。2018年10月份,30万吨TDI、8万吨PMMA、5万吨MMA有望投产。这些新增产能均为公司未来的利润增长点。 盈利预测及投资评级:MDI及石化产品价格持续维持高位,18Q1季度仍维持高盈利,未来乙烯项目及五大事业部成长空间巨大,公司目前正考虑集团博苏及宁波少数股东权益资产整体上市,18年有望实现跨越发展,再上新台阶。维持“增持”评级,维持盈利预测。暂不考虑集团整体上市,预计2018-2020年EPS为4.30、4.88、5.33元,当前股价对应18-20年PE为8X、7X、7X。
万华化学 基础化工业 2018-03-19 -- 46.20 26.78% -- 0.00%
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业绩大幅增长,EPS4.09元符合预期:公司公告2017年报和年度主要经营数据,报告期内实现营收531.2亿元,同增76.49%;实现归母净利111.3亿元,同增202.6%;扣非后107.1亿元,同增191.35%。按27.34亿总股本计算,实现每股收益4.09元,每股经营性净现金流3.74元。其中单Q4实现营收141.6亿元,环比略降2.57%;实现归母净利33.2亿元,环比增长12.7%;单季度EPS1.22元,业绩符合预期。 MDI维持高景气:2017-2018年全球MDI新增产能仅有Sadara40万吨和亨斯迈20万吨,基本可被新增需求所消化,公司报告期内聚氨酯业务受益于全球供需格局改善,产品量价齐增下盈利大幅提升,华东纯MDI和聚合MDI市场价格2017年均价同比上涨58%和88%至2.81和2.71万元,公司聚氨酯系列销量同增25.21%至180万吨,营收同增78.04%至298亿元,且与原料纯苯等价差显著扩大,聚氨酯系列毛利率同比增加14.8pct至55.4%。公司3月份纯MDI挂牌价调高至3.17万元/吨(环比上调1000元),分别下调聚合MDI直销/分销价格1000/1500元至2.45万元/吨,旺季来临前仍维持强势,继续看好18年MDI行业的景气维持。 石化项目和新材料助力业绩增长:公司石化装置运行平稳,产品价格同比17年均有不同幅度上涨,山东丙烯、华东PO、华东丁醇、华东丙烯酸、丙烯酸丁酯和NPG均价分别同比上涨19.7%、18.5%、27%、-31.1%、31.9%和51%至7512元/吨、10911元/吨、6811元/吨、8272元/吨、9823元/吨和14638元/吨。石化系列营收同增85.3%至153亿元,但受毛利率较低的LPG贸易量增加影响,毛利率略降1.7pct至12.5%。公司乙烯项目待批准中,采用混合轻烃(主要是丙烷)进料,裂解生产乙烯(100万吨)、丙烯及下游产品,投产后将增强聚醚产业链(EO/PO)的配套,并巩固在国际LPG市场的话语权。公司一期7万吨PC项目已公告投产,PC技术壁垒和竞争格局类似MDI,长远来看或将打开另一道成长之门。 上调至“买入”评级:MDI及石化产品维持高景气,我们上调公司2018~2019年净利润预测至126.2和137.1亿元,折合EPS分别为4.62和5.01元(原为4.20和4.24元),按照2018年10倍PE,上调目标价至46.2元,给予“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动,新产能投放低于预期。
万华化学 基础化工业 2018-03-15 -- 56.10 53.95% -- 0.00%
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事件:公司公告2017年年报,报告期内实现营业收入531.2亿元,同比增长76.5%;实现归母净利润111.3亿元,同比增长202.6%,EPS为4.07元;公司2017年经营性现金流为102.1亿元,同比增长39.0%。 聚氨酯景气周期有望持续,高盈利能力有望维持。2017年聚氨酯行业处于高景气周期,根据卓创资讯,2017年纯MDI市场均价为28083元/吨,同比增长58.3%;聚合MDI市场均价为27011元/吨,同比增长90.68%,产品价格大幅上涨。公司作为行业绝对龙头,拥有MDI产能160万吨,聚氨酯产品全球市占率高达20%,充分受益行业景气周期。根据公司公告,2017年公司聚氨酯业务实现营业收入298.3亿元,同比上涨81.72%;毛利率为55.4%,去比年同期上涨近15个百分点。从MDI供需格局来看,需求端稳健增长,需求增速达6%以上,而供给端由于全球有近50%老旧装置,开工不稳定,新增产能由于产能爬坡时间周期较长,实际新增供给有限,我们预计2018年MDI将仍处于高景气周期。此外,公司积极扩产MDI产能,夯实全球龙头地位,根据公司年报,公司40万吨美国一体化项目已投入资金1.32亿元,目前已完成1.6%工程进展,预计随着新产能的投放,公司将进一步打开全球市场,市场份额将继续提升。 石化业务景气度延续。石化产业是公司产业一体化和多元化发展的基础,目前公司拥有24万吨环氧丙烷、76万吨MTBE和75万吨PDH等。2017年公司石化产品高景气,其中山东丙烯均价7512元/吨,同比上涨19.7%;华东环氧丙烷均价10911元/吨,同比上涨18.5%;华东丁醇均价6811元/吨,同比上涨27%;华东丙烯酸丁酯均价9823元/吨,同比上涨31.9%;NPG进口加氢均价14638元/吨,同比上涨51%。公司石化板块盈利能力得以大幅提升,根据公司公告,2017年,公司石化板块实现营收153.1亿元,同比增长85.3%;产品毛利率12.5%,下降1.7个百分点,主要是由于低毛利的LPG贸易量增加所致。 新增产能或贡献增量。公司持续推进多元一体化布局,目前多个项目在建,其中3万吨SAP项目预计12月份完工、7万吨PC一期项目1月份已投产、13万吨PC二期项目2019年2月完工、30万吨TDI项目10月完工、8万吨PMMA项目10月完工和5万吨MMA项目10月完工。新项目达产后预计将贡献业绩增量,也为公司未来发展提供新动力。此外,公司乙烯项目已在积极推进,将进一步丰富公司产业化布局,提供业绩增量。 盈利预测与评级。预计18-20年EPS分别为4.64元、4.97元、5.33元,对应动态PE分别为8倍、7倍和7倍,维持“买入”评级。
万华化学 基础化工业 2018-03-15 -- 49.27 35.21% -- 0.00%
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维持增持评级。考虑到MDI高景气度延续及八角二期陆续投放确保业绩成长性,我们维持盈利预测,预计2018-20年EPS为4.97/5.88/6.80元,上调目标价至49.27元,对应18年估值9.91倍,维持增持评级。 业绩符合市场预期,业绩大增因聚氨酯系列量价齐升:2017年公司实现营业收入531亿元,同比大增76%,实现归母净利润111亿元,同比大增203%;其中第四季度,公司实现归母净利润33亿元,同比大增182%。业绩高增长因为聚氨酯系列量价齐升及石化系列销量增长:(1)2017年聚氨酯系列销量达180万吨,同比增25.21%;(2)2017年MDI维持高景气度,全年聚氨酯业务毛利率达55.41%,同比增14.79%;(3)2017年石化系列销量达159万吨,同比增长24.27%。 看好未来3年MDI大行情,万华将充分受益:MDI未来3年内全球几乎无新增产能,没有新建装置,只有少量扩产产能,而全球MDI需求增速约6-7%,新增需求增量40万吨/年,考虑到海外装置超负荷运转,16年开工率达95%,目前紧供需格局未来有望进一步加剧。 2018年八角二期陆续投产贡献业绩增长点。八角二期30万吨TDI、20万吨PC(一期7+二期13)、3万吨SAP、7万吨水性涂料树脂、30万吨TDI、8万吨PMMA、5万吨MMA等有望于18年陆续投产,100万吨乙烯项目有望于2019年投产,该石化项目多个产品在原材料、副产品、配套等方面与一期相辅相成,园区成本将进一步下降。
万华化学 基础化工业 2018-03-15 -- -- -- -- 0.00%
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公司发布2017年年报,报告期内公告实现营业收入531.2亿元,同比增长76.5%,实现归母净利润111.4亿元,同比增长203%;其中Q4实现营业收入141.6亿元,同比增长54.5%,实现归母净利润33.2亿元,同比增长182%。全年每股收益4.09元,每股分红1.5元,股息率达4%。 季度业绩持续表现靓丽,核心驱动力仍来自MDI供需格局改善:公司Q1-Q4的归母净利润分别为22.0、26.7、29.5和33.2亿元,四季度利润环比增加主要来自7.65亿元其他收益(政府补助)。公司业绩表现靓丽主要是,2017年全球经济复苏,MDI需求旺盛,全球多套MDI装置运行不正常,供应减少,供求矛盾日益突出,价格不断上涨,尤其是中国市场在3季度创出历史新高。未来2-3年MDI新增产能与新增需求基本匹配,全球MDI仍有望维持供需紧平衡格局。 公司核心产品量价齐升,各项业务毛利实现快速增长:产品销量方面:2017年聚氨酯系列、石化系列和精细化学品及新材料实现销量180万吨、159万吨和24万吨,同比增长25%、24%和51%,其中精细化学品和新材料持续高速增长。产品价格方面:2017年华东环氧丙烷均价10911元/吨,与去年同期相比上涨18.5%;华东丙烯酸丁酯均价9823元/吨,与去年同期相上涨比31.9%;华东地区聚合MDI和纯MDI年均价分别为26677元/吨和28436元/吨,同比分别增长93%和59%。销售收入和毛利方面:2017年聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料和其他业务实现销售收入分别为298.3亿元、153.1亿元、42.0亿元和34.1亿元,同比增长55%、12%、32%和38%。其中聚氨酯业务实现毛利165.3亿元,同比增长148%;石化系列实现毛利19.1亿元,同比增长62%;精细化学品及新材料实现毛利13.2亿元,同比增长31%。公司的核心原材料为LPG、纯苯和煤炭,均出现了不同程度的涨幅:2017年丙烷CP均价为均价为468美元/吨,同比增长45%,丁烷均价为502美元/吨,同比增长41%;2017年纯苯均价为6740元/吨,同比增长27%;2017年煤炭的采购均价相对于2016年上涨30%。 PC、TDI和大乙烯项目陆续投产,未来成长不断:公司PC项目的一期7万吨已投入使用,二期今年年底将投产(合计20万吨),30万吨TDI估计在18年投入生产,未来万华石化业务还将大力发展C2烯烃衍生物,正在筹建的百万吨乙烯产业链项目建成后,万华将涉及更多的烯烃下游高附加值衍生产品,成为中国重要的烯烃及衍生物供应商。从全球市场规模来看,PC和TDI和MDI市场规模处在同一数量级,全球都是几百万吨的消费规模,而乙烯系列产品在全球的规模更是上亿吨。其他产品水性涂料树脂、SAP、TPU、MMA和PMMA等产品也在不断推进,各类新材料产品遍地开花。 先后布局欧洲和北美,逐步完成全球化布局:2011年时集团在行业低迷时收购BC公司(现MDI产能30万吨/年、TDI产能25万吨/年、PVC产能40万吨/年等),完成了欧洲布局;当前美国40万吨MDI项目前期工作稳步推进中,有望全面打开北美的聚氨酯市场,逐步在完成全球化布局,BC公司资产注入和万华集团整体上市助推万华化学成为全球化工巨头。 盈利预测:预计公司2018-2019年归母净利润为121.2、132.5亿元,EPS分别为4.43、4.84元,对应PE8.2X、7.5X(不考虑资产注入),维持“买入”评级。
万华化学 基础化工业 2018-03-15 -- -- -- -- 0.00%
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公司业绩符合预期。报告期内公司业绩高速增长主要源于聚酯产品、石化产品等盈利能力大幅度提升。报告期内需求回升、全球多套装置运行不正常,使得MDI价格高位,同时海外包括欧美需求回暖销量也有提升。 从市场数据来看,MDI在17年一季度持续上涨,二季度略有调整,但与去年同期相比仍然维持在高位,三季度行业进入旺季,下游需求好转导致MDI价格一再创新高。2018年纯MDI市场中间价维持在2.3~3.55万元/吨的区间,聚合MDI价位在2.1~4.4万元/吨。MDI与原料纯苯等的价差也逐步扩大,为公司盈利大幅上升贡献了主要力量。 公司是目前全球最大的拥有MDI制造技术自主知识产权的制造商,产能占20%左右,话语权突出,公司积极依托MDI的技术和生产优势,正在建设30万吨TDI装置,预计2018年建成。公司凭借相比于海外竞争对手在产品质量、成本控制等方面的优势,加大海外市场拓展力度,将强化其在全球市场的竞争力。17年以来,MDI价格维持高位,考虑到2020年以前,在下游需求稳定增长的背景下,MDI全球范围内新增产能消化新增产能压力不大,预计MDI未来格局或维持紧平衡态势。 公司控股股东万华实业集团有限公司拟进行公司分立及整体上市相关工作。万华实业控股匈牙利BC公司拥有MDI产能30万吨/年、TDI产能25万吨/年、PVC产能40万吨/年、烧碱产能36.9万吨/年,近年业绩也在不断提升中,BC资产的注入预期,利于公司在全球范围的产业合理布局。 公司战略布局清晰,以烟台、宁波、珠海等地为基地辐射全国,万华烟台工业园将主业MDI产品与环氧丙烷、丙烯酸及酯等石化产业结合,并逐步开发下游功能化产品,以延伸和完善公司产业链布局,在保障MDI和石化稳定生产的基础上,PC、TDI、MMA、PMMA等一批新材料项目建设也在稳步推进中,给公司带来新的业绩增长点,未来随着公司世界范围内的产业布局,公司有望跻身国际级化工巨头,看好公司发展前景。 风险提示:MDI价格大幅下降,成本和费用增加风险,新项目拓展不达预期。
万华化学 基础化工业 2018-03-15 -- -- -- -- 0.00%
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年报业绩符合预期 2018年3月12日,万华化学发布2017年年报,全年实现营收531.2亿元,同比增76.5%,实现净利111.3亿元,同比增202.6%,根据当前27.34亿股的总股本计算,对应EPS为4.07元,业绩符合预期。其中2017Q4实现营收141.6亿元,同比增54.5%,实现净利33.24亿元,同比增181.9%。我们预计公司2018-2020年EPS分别为4.84/5.43/6.04元,维持“增持”评级。 MDI价格大涨带动业绩大增 报告期内,公司聚氨酯系列产品实现收入298亿元,同比增82%,销量为183.6万吨(其中MDI产量155万吨),同比增27.6%。受益于供需格局深度优化,据百川资讯,2017年纯MDI/聚合MDI华东市场全年均价分别为2.81/2.71万元/吨,同比上涨57.8%/89.3%,聚氨酯业务毛利率提升14.8pct至55.4%。受需求淡季及进口货冲击影响,公司3月聚合MDI分销/直销市场挂牌价均为2.45万元/吨,月度环比分别下调1000/1500元/吨,纯MDI挂牌价为3.17万元/吨,月度环比上调1700元/吨,但总体仍维持理想盈利。 石化业务景气延续,PDH盈利有望改善 2017年公司石化产品实现营收153亿元,同比增85%,销量达331.6万吨(产量160万吨),同比增159.5%。伴随油价整体上行,主要石化产品价格2017年均有不同程度上涨,据百川资讯,以华东市场为例,丙烯/环氧丙烷/丙烯酸年均价分别为0.73/1.08/0.84万元/吨,同比分别上涨20%/17%/31%,助益业绩提升,毛利率下跌1.7pct至12.5%(贸易占比提升)。节后LPG价格显著回落而丙烯价格稳定,我们预计PDH环节盈利进一步改善。 新兴业务保持快速增长 2017年公司精细化学品及新材料系列(TPU、PC、特种异氰酸酯、特种胺、水性涂料等)产品实现营收42.0亿元,同比增54%,销量24.0万吨,同比增51%,毛利率下滑5.2pct至31.5%。PC项目一期(7万吨)已于2018年1月投产,我们预计公司新兴业务有望保持快速增长。 TDI、PC、大乙烯及新材料项目持续推进,公司产业链日趋完善 公司目前30万吨TDI项目建设稳步推进中,预计2018Q4建成投产;8万吨PMMA项目预计2018Q3建成;13万吨PC项目二期预计2019Q1建成投产;100万吨乙烯、美国40万吨MDI项目持续推进;其他水性涂料、TPU、ADI等新项目的扩能和建设也在稳步推进中,产业链日趋完善。 维持“增持”评级 我们认为公司MDI业务高盈利延续,石化业务产业链持续完善;聚碳酸酯等高附加值项目也将有序进入产出期。我们预计公司2018-2020年净利分别为132/148/165亿元(暂未考虑后续公司分立及整体上市的影响),对应EPS为4.84/5.43/6.04元,维持“增持”评级。 风险提示:下游需求持续低迷风险、新项目投产不达预期风险。
万华化学 基础化工业 2018-03-15 -- -- -- -- 0.00%
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业绩大幅增长主要受益于MDI价格上涨 公司聚氨酯系列业务收入298.34亿元,同比增长81.82%,毛利率同比增加14.79个百分点至55.41%,全年销售聚氨酯180.02万吨,同比增长25.21%。根据Wind资讯数据显示,2017年山东地区主流聚合MDI均价为26876元/吨,较2016年均价14149元/吨同比大幅增长90,0%,根据我们测算国内生产商2017年理论聚合MDI毛利润为13549元/吨,较2016年的平均毛利润2186元/吨同比大幅增长519.8%,公司目前具备MDI权益产能约150万吨,2017年平均直销挂牌价和分销挂牌价为26175元/吨和26592元/吨,均大幅高于2016年价格,我们认为公司2017年业绩的大幅增长主要受益于国内MDI价格的大幅增长。 石化业务增长受益于产品价格上涨 公司石化系列业务收入153.07亿元,同比增长85.30%,毛利率同比减少1.72个百分点至12.48%,全年销售石化产品158.85万吨,同比增长24.27%。据Wind资讯数据显示,2017年丙烯酸均价为8344元/吨,同比增长29.8%,平均价差为3303元/吨,同比增长46.%;2017年丙烯酸丁酯均价为9894元/吨,同比增长31.1%,平均价差为4839元/吨,同比增长31.0%;2017年环氧丙烷均价为10621元/吨,同比增长15.9%,平均毛利为2655元/吨,同比增长43.4%。公司目前具备30万吨丙烯酸及酯和26万吨环氧丙烷产能,公司2017年业绩大幅增长同样受益于上述石化产品2017年价格的上涨和价差的扩大。 未来多种新产品项目投产,公司业绩有望再上一个台阶 公司PC一期7万吨项目2017年已经投产,2019年第二条线投产后产能将达到20万吨;30万吨TDI项目年底成后成为国内最大TDI供应商;SAP项目2017年已经投产3万吨,今年12月还将投产3万吨装置,同时公司的TPU、聚醚等项目也进展顺利,公司六大事业部的十八个项目将全面进入收获期。此外,公司100万吨大乙烯项目已经通过环评公示,包含100万吨/年乙烯联合装置、40万吨/年PVC装置、15万吨/年环氧乙烷装置、45万吨/年线性低密度聚乙烯(LLDPE)装置、30/65环氧丙烷/苯乙烯联合(PO/SM)装置和5万吨/年丁二烯装置,该项目以万华工业园一期气化装置区丙烷洞库的C3、一期丙烷脱氢副产乙烷为原料,裂解生产乙烯及丙烯、混合C4、C6+等中间产物;以现有MDI项目副产氯化氢为原料,加工生产PVC、LLDPE、PO/SM、EO和丁二烯等下游产品,我们认为大乙烯项目的建设和投产,将进一步完善公司石化产业链布局,公司业绩将更上一个台阶。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2018-2020年EPS分别为4.74元、5.40元和5.88元,对应PE分别为7.7X、6.7X和6.2X,继续维持“强烈推荐”的评级。 风险提示: MDI价格大幅下降的风险;石化产品价格大幅下降的风险。
万华化学 基础化工业 2018-03-14 -- -- -- -- 0.00%
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1.MDI价格大幅攀升,业绩再创历史新高 2017年公司营收和利润的大幅上涨,主要受益于MDI价格的大幅上涨,石化项目的稳定运行放量,以及新材料业务的稳步成长。 (1)从毛利率看,2017年公司综合毛利率为39.70%,同比提升8.62%,四季度单季毛利率41.59%,同比提升8.30%,环比提升2.25%,均为2008年以来的新高,主要原因是MDI价格大幅上涨对盈利的大幅改善以及石化产品价格维持高位; (2)从三费看,公司2017年期间费用率8.25%,整体维持较低水平,其中三、四季度管理费用环比增长,主要是人工及研发投入增加所致; (3)政府补助:8月1日公司公告的总共11.6亿元的政府补助,其中资产相关3.9亿,收益相关7.7亿,其中资产相关的政府将在资产折旧年限(一般12年-15年)内摊销,收益相关的政府补助原则上将在本年度内体现。2017年公司合计收到政府补助9亿元,其中四季度单季4.36亿元。 2.MDI行业格局稳定向好,产品盈利维持高位震荡 受益于MDI价格的趋势上行,尤其是三季度MDI价格的超预期大幅上涨表现,2017下半年MDI平均价格和价差(以纯苯为原料计)分别达到29600元/吨和21160元/吨,根据我们估算,三四季度单季价格、盈利表现均创历史单季新高。 2017年公司聚氨酯业务(包括MDI业务和聚醚业务,我们预计其中MDI产销量约145万吨附近)营收达到298.34亿元,而2016年全年营收近164.17亿元,同比大幅增长82%,盈利增长更加显著,寡头垄断基础+行业有效供给偏紧是主要原因。2017年万华MDI开工率整体达到85%以上,考虑到一季度烟台装置受16年事故等复产后开工率较低和二季度宁波装置例行检修,实际有效产能利用率更高。 行业后续看全球产能增长,未来确定有量释放并影响国内市场的仅陶氏沙特和上海联恒的MDI装置,需求增长将带动新增供给在2-3年内匹配完成消化,行业供需偏紧格局有望延续,而全球MDI装置整体偏旧不排除偶发不可抗力延续出现。 3.石化项目满负荷运行,产品价格维持高位 2017年公司石化项目整体开工率达到98%,受环保收紧和行业装置问题影响,环氧丙烷、MTBE、丙烯酸及酯全年价格基本维持稳中有升的态势,公司产业链一体化优势明显(国内第一个中东CP价格推荐商+LPG下游全产业链配套),构筑独特竞争优势,考虑到大宗化工品价格的大幅波动,石化项目整体仍维持较好的盈利。 4.MDI、TDI、新材料等项目不断推进建设,驱动公司业绩稳步新增量 目前30万吨TDI项目、8万吨PMMA项目、5万吨MMA项目建设稳步推进中,预计2018年10月建成投产;7万吨PC项目一期已于2018年1月下旬正式投产,13万吨二期预计2019年2月建成投产;烟台3万吨SAP项目预计12月建成投产。根据年报,美国40万吨MDI一体化项目在四季度已有一定推进,以此为支点有望全面铺开北美的聚氨酯市场,烟台大乙烯项目在四季度开始推进;其他水性涂料、TPU、ADI等新项目建设和扩能也在稳步推进中。 5.盈利预测与投资评级 MDI价格自2016年年初开始大幅上涨,目前价格仍维持相对高位,行业龙头万华化学盈利有望持续高兑现(年化PE8X)。长期来看,八角工业园开工率长期维持高负荷,新品类渐次投产,高毛利产品占比逐步提高。目前,公司匈牙利BC公司资产注入+集团整体上市事项正有序推进,完成后万华有望成长为比肩巴斯夫的国际化工巨头的愿景愈加清晰。2018-2019年,我们预计公司EPS分别为4.61、5.21元(较2017年8月的3.44、3.79元大幅上调,主要原因系MDI和石化产品价格维持高位带动公司业绩持续高兑现),对应PE8X、7X,维持“强推”评级。 6.风险提示 MDI价格回落,石化项目盈利回落。
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1、公司业绩大幅增长主要是聚氨酯和石化产品产销量提升,尤其是纯MDI和聚合MDI均价同比上涨61%和104%,价格提升全部为利润增量。 公司2017年经营状况优异,主营业务收入规模及盈利实现了大幅提升,主要原因是聚氨酯和石化全线产品量价齐升。2017年纯MDI市场价28103元/吨,同比增长61.26%;聚合MDI市场价26493元/吨,同比增长103.69%;同时聚氨酯产品产销量也有提升,报告期内产量181.97万吨,销量183.63万吨,分别同比增长26.82%和25.21%,主要是MDI、聚醚、改性MDI产销增长所致。石化项目全年满负荷运行,全年产销完成159.57/158.85万吨,石化主要产品丙烯、PO、丙烯酸及酯、丁醇价格出现全线上涨,对全年利润贡献作用明显。公司精细化学品和新材料系列继续保持良好的成长性,产销量实现25.48/23.96万吨,同比增长55.96%和50.90%,收入实现34.01亿元,同比增长40.87%,在总收入中占比6.40%。 2017Q1/Q2/Q3/Q4公司单季度实现归母净利润21.95/26.66/29.50/32.23亿元,分别同比增长395%、188%、161%和173%;2017年下半年归母净利润环比增长26.99%,全部来自于聚氨酯业务利润增量贡献,因此短期看,MDI价格波动对公司利润影响最大。 2、短期看,MDI价格波动对公司业绩影响较大。18年MDI供需良好,行业景气之中。 行业层面看,MDI美国价格上涨至4000美元/吨以上,2017年-2018年全球新增产能投放的主要是陶氏40万吨和亨斯迈新增24万吨,假设一年检修40天,则有效新增供应能力56万吨。MDI年需求增量在30-60万吨,基本可以消化新增产能。陶氏在去年8月进入中国市场,最初是以低价占市场,市场份额稳定之后,价格和供货趋于稳定,没有必要继续低价竞争。亨斯迈预计上半年处于产能爬坡阶段,所以不会对市场造成太大冲击。更长期看,良好的盈利能力会强化行业主要生产商扩产的动力,也会有扩产规划,考虑到MDI新生产线建设周期5-6年,所以短期内不会威胁到目前良好的行业供需局面。 3、PO盈利良好,受油价波动影响较小。 从石化整体产业链的主要产品看,丙烯、PO、MTBE、丙烯酸的第四季度价格环比变化分别为5.31%、13.93%、6.34%、-0.67%,因此石化业务收入下半年会高于上半年。盈利能力看下半年只有PO产品价差在第三季度,第四季度持续增长,环比变化为6.15%和10.04%,我们判断二季度石化盈利维持和一季度水平主要靠丙烯和PO业务,三季度主要依靠PO和丙烯酸业务,四季度主要靠PO业务。 4、严格的费用控制,逐步改善的资本结构以及营运能力提升,使得公司净资产收益率显著高于同行平均水平。 报告期内,在收入同比增长76.49%的前提下,销售费用同比增加21.53%,管理费用同比增加42.95%,财务费用同比仅增加4.43%。细节上可以看到,销售费用主要是销售产品增加直接带来的物流费用、员工费用、水电气等费用增长,管理费用增加主要是员工费用和物料消耗带来。公司整个经营周期总体期间费用率还下降了3.31%,显示出公司良好的费用控制能力。 公司近三年净资产收益率由13.91%提升至40.82%,经营活动的净收益占到利润总额的95%以上,显示出公司盈利能力显著提升。存货周转率和应收账款周转率持续下降,资本结构改善,显示出公司营运能力和偿债能力更加良好。 5、盈利预测与投资建议。 公司年产30万吨TDI项目将于2018年底建成投产。烟台工业园20万吨PC项目一期7万吨于18年1月投产,二期项目将在18年底完工。 不考虑资产注入,预计2018-2019年公司每股收益分别为4.69元、5.52元和5.79元,对应市盈率分别为8.1、6.9和6.5倍,维持公司“强烈推荐-A”的投资评级。 6、风险提示。公司MDI产品价格大幅下跌风险;石油价格大幅下跌风险;特种化工产品市场推广低于预期风险。
万华化学 基础化工业 2018-01-29 -- 47.50 30.35% -- 0.00%
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FY17net profit +c.200% YoY, beating expectations WHC released prelim FY17profit guidance with net profit growth of c.200% YoY.This beat DBe/ consensus estimates by 26% / 11%. The strong results were drivenby: 1) a stronger PU performance in both ASP and volume; 2) higher non-recurringprofit from government subsidies. Looking ahead, we expect strong 1Q18E on aYoY basis with: 1) a robust MDI spread due to tight supply-demand dynamics andhigh entry barriers; 2) strong performances from petrochemical and functionalmaterials. Therefore, we reiterate our Buy rating on the strong outlook ahead. Thebiggest risks would relate to potential restructuring / M&A with parentco assets.The stock is under suspension pending a restructuring announcement. Strong PU / Functional material outlook The robust MDI spread was driven by a domestic environmental scrutiny ledWHC polymeric MDI ASP rise of 92% yoy in 2017to RMB26,717/ton. Lookinginto 2018, we expect MDI average margin will continue to grow yoy due to alow base in 1H17; conversely, we expect the global supply demand balance willbe flat as the Sandra plant started operation in 3Q17to offset strong demandgrowth globally. For the polycarbonate (PC) segment, where China relies heavilyon imports, the outlook remains strong; WHC's new PC plant phase 1with 70ktpacapacity started on January 23, making WHC the no#2PC producer in China witha total capacity of 200ktpa. We continue to expect functional material segment(including PC) revenue to achieve a 39% CAGR in 2018-20E. Valuation and risks We base our RMB47.5target price on 8.0x EV/EBITDA by using a GordonGrowth Model, which is at a 15% discount to its historical average of 9.4x.Before suspension, the stock was at 6.1x forward EV/EBITDA, representing a 35%discount to the historical average. Key risks: 1) unexpected corporate actions,including restructuring and M&A; 2) unplanned maintenance turnarounds; 3)fluctuations in oil and chemical product prices; and 3) lower-than-expected GDPgrowth impacting demand growth.
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名