事件:2012年10月24日,公司发布2012年三季报,报告期内,公司实现营业收入18.61亿元,比上年同期下降0.11%;实现净利润7.39亿元,比上年同期增长20.54%。 点评:三季度阿胶系列产品恢复超预期,四季度会更好:三季度,公司实现营业收入7.12亿元,同比增长22.16%,净利润2.73亿元,同比增长66.98%。阿胶系列产品销售增长较快,公司9月份开始恢复供货,之前的控货已经把渠道库存很好地消化。因此,恢复供货之后仅1个月,销售迅速增长,说明阿胶产品需求旺盛,而且公司的品牌效应作用显著,消费者对东阿阿胶的品牌认知度和忠诚度较高,相信四季度冬令进补的季节性因素会促进阿胶的销售更进一步。 阿胶块提价的影响基本消除,新的温和提价影响有限:2011年1月,公司大幅提高阿胶块出厂价达60%,大幅提价带来的后果是原有消费者的部分流失和新的消费者重建。随着公司5-8月份的控货,渠道库存消化较为彻底,9月份公司恢复供货,阿胶销售增长较快,提价影响基本消除。同时,公司今年1月份阿胶块提价10%,阿胶浆提价30%,我们认为这一提价并不会带来销量的太大影响,对于公司中高端消费者重建有促进作用,并且利于公司品牌建设,同时促进公司业绩提升。 盈利能力稳步提升,应收票据增加较多:随着商业部分的剥离,阿胶系列产品占比提升,公司综合毛利率水平有所上升,三季度毛利率71.20%,与上半年的71.81%基本持平,公司盈利能力稳步提升。三季报应收票据余额达4.59亿元,三季度增加3.19亿元,主要与公司回款政策变化有关。预收款项余额1.89亿元,三季度增加了9811万元,主要系对经销商预收货款,表明产品终端需求旺盛。 风险提示:1.阿胶系列产品的市场恢复低于预期;2.驴皮价格上涨的风险。 盈利预测及估值分析:维持之前的预期,预计未来三年归属于母公司净利润分别为10.10,12.01和14.61亿元;每股收益分别为1.55,1.84和2.23元。给予2012年33倍PE,目标价为51.15元,给予买入评级。

事件: 2012年10月23日,公司发布2012年三季报,报告期内公司实现营业总收入11.81亿元,比去年同期10.91亿元增长了8.25%,实现归属上市公司股东的净利润4.57亿元,跟上年同期4.54亿元基本持平。 点评: 血栓通持续增长,高开票数量有所增加:半年报公司血栓通实现销售6466万支,销售收入5.44亿元,平均出厂价为8.4元。三季度血栓通共销售3852万支,预计实现销售收入3.78亿元,我们估计平均出厂价达9.8元,与中报的8.4元相比,又有所提高,表明高开票数量有所增加。前三季度预计血栓通销售收入9.21亿元,共销售1.03亿支,平均出厂价为9元。根据往年销售费用及三季报数据,我们简单测算,前三季度血栓通高开票比例为12%,全年预计高开票比例达到13%。 三季度销售费用率提高,主要与高开票有关:公司三季度销售费用率达37.77%,比二季度的28.77%提高了9个百分点,主要与血栓通的高开票数量增加有关,高开票的增加受各省市政策的影响。高开的部分,公司需要以销售费用的形式返还给经销商,因此体现在财务上销售费用率高企,预计未来高开票比例还会持续提升,因此销售费用率会逐步走高。 北部湾地产剥离四季度计入投资收益:公司于2012年6月12日公告转让钦州北部湾房地产公司股权,转让价格为8.5亿元,转让款分四期支付。根据公司会计政策,支付款达到转让款的50%方可确认收入。报告期内,由于尚未实现股权交接,出于谨慎性原则,并未确认收入,根据合同约定,2012年12月31日前完成全部转让款的支付,预计将增加税前投资收益2.25亿元。 估值具有一定的安全边际:公司2012年前三季度实现EPS0.42元,扣非后EPS为0.26元,四季度预计能实现EPS0.34元(其中,投资收益0.18元),2012年扣非后EPS为0.42元,目前股价9.80元,PE为23倍,具有一定的估值优势。 风险提示:1.血栓通的终端市场恢复低于预期;2.中药注射剂安全性的风险;3.龟苓膏保健品和普药销售低于预期的风险。 盈利预测及估值分析:预计2012-2014年的每股收益分别为0.76,0.68和0.86元。剔除2012年房地产剥离带来的非经常性投资收益之后的EPS为0.42元,目标价为12.6元,买入评级。

事件: 公司2012年10月18日发布2012年三季度报告,1-9月公司实现营业总收入85,375.89万元,比去年同期增长43.16%;营业利润为20,079.30万元,比去年同期增长43.27%;利润总额为21,919.56万元,比去年同期增长41.84%;归属于上市公司股东的净利润为18,631.63万元,比去年同期增长42.04%。 业绩符合预期,痰热清需求强劲:公司三季度销售收入2.88亿元,同比增长43.06%;净利润6414万元,同比增长38.30%,基本符合预期。预计前三季度累计销售痰热清3600万支,全年保守估计能实现4600万支销售,销售收入达11亿元以上,净利润达2.4亿元。抗生素限用的大环境下,痰热清等抗病毒类中药注射剂需求强劲,仍然具有提升空间。 痰热清标准提升,生产线改造顺利进行:报告期内,公司继续专注于主营业务的发展,在痰热清注射液药品标准提升方面,顺利通过了国家食品药品监督管理局专家组关于痰热清药品标准提升的论证,并于近期取得了国家药品标准颁布件;在生产建设方面按照新版GMP要求,对小容量注射剂Ⅰ号生产线进行改造,并在九月下旬顺利通过了国家食品药品监督管理局药品认证管理中心组织的现场检查。 小剂量和胶囊等新剂型申报推进中:公司将积极推进痰热清注射液5ml规格的补充研究及申报工作、跟进痰热清胶囊报批生产进度和痰热清口服液III期临床试验,尽快完成新药疏风止痛胶囊Ⅲ期临床研究的实施方案;持续加强与科研院所的沟通与合作,加快新产品的引进,以实现多产品驱动的企业快速发展战略目标。新剂型以及新产品的陆续推出将为公司业绩增长提供新的增长点。 经营指标状况良好:公司2012年前三季度,毛利率水平为83.97%,比去年同期提高了2.09个百分点,销售费用率为51.90%,管理费用率为9.21%,基本持平。 风险提示:中药注射剂安全性风险;产品单一的风险。 盈利预测:维持之前的预测,预计2012-2014年的营业收入分别为11.60、15.08和19.60亿元;公司净利润分别为2.36、3.04和3.83亿元;摊薄后每股收益分别为0.90、1.15和1.46元。

商业并购进入收获期:公司2009年进行资产重组,换股吸收合并上实医药和上海中西医药等医药资产,扩大了工商业的领域,从一个地方性的企业成长为一个全国性的医药商业巨头。2010年4月,公司收购广州中山医医药有限公司,将业务拓展到华南地区。2011年4月,收购中信医药,将触角伸到了华北地区。2012年一季报显示,公司商业收入增长迅速,其中,华北区域增长主要来自于去年收购的中信医药,增速达30%以上,华南地区增长主要来自于广州中山医医药有限公司,原有地区的分销业务增速达到20%以上。 工业增长稳步向前:上海医药工业上的布局可以从两方面来看,一个是内生性增长。公司的第一个举措是品种聚焦,并重点发展58个重点品种(占制药业务约50%),主要覆盖化学和生物药品、现代中药和其他保健品,产品聚焦在心血管系统、消化道和新陈代谢、中枢神经系统、全身性抗感染药及抗肿瘤和免疫调节等五大治疗领域。在外延式扩张上,上药将通过收购或参股引入国外高端品种。 管理层变革趋于稳定,公司经营状况良好:公司在去年经历了改革派吕明方和葛剑秋的离职之后,管理层也一度缺乏稳定性,对公司的经营状况造成了一定的影响。7月16号上海医药召开投资者大会,原宝钢副总经理、不锈钢事业部总经理楼定波将担任上海医药公司董事长,徐国雄担任总经理。楼定波的特殊经历或能给上药带来稳定的环境和改革的新动力。 具有安全边际的估值优势:今年5月份,公司被媒体爆出一些不利的新闻,同时公司管理层也经历了大的变革,股价也曾一度下跌。但是,从基本面来看,公司经营状况良好,目前估值具有一定的安全边际,截止2012年8月15日,医药商业2012年预测PE为23X,上海医药2012年预测PE仅为15X。 风险提示:1.大量并购带来的管理风险;2.工业生产和销售受宏观环境的影响;3.管理层不稳定的风险。 盈利预测及估值分析:预计2012-2014年的营业收入分别为662.49,797.04和946.82亿元;归属于母公司净利润分别为20.88,24.36和27.43亿元;每股收益分别为0.78,0.91和1.02元。给予2012年18倍PE,目标价为14.04元,买入评级。

盈利预测及估值分析:预计未来三年的营业收入分别为23.15,26.70和35.39亿元;归属于母公司净利润分别为3.31,4.14和4.91亿元;每股收益分别为0.92,1.15和1.36元。给予2012年25倍PE,目标价为23元,增持评级。

盈利预测:预计未来三年的营业收入分别为26.97,36.48和50.32亿元;归属于母公司净利润分别为0.79,1.00和1.23亿元;每股收益分别为0.33,0.42和0.51元,给予增持评级。

2012年8月16日,公司发布2012年半年报,报告期内,本报告期实现营业收入11.48亿元,比上年同期下降10.25%,营业利润5.63亿元,比上年同期增长5.38%;实现净利润4.73亿元,比上年同期增长3.76%。 盈利预测及估值分析:预计未来三年归属于母公司净利润分别为10.10,12.01和14.61亿元;每股收益分别为1.55,1.84和2.23元。给予2012年28倍PE,目标价为43.40元,给予增持评级。

事件: 2012年8月9日,公司发布2012年半年报,报告期内,实现销售收入41.7亿元,同比增长39.41%,实现归属于母公司净利润4.04亿元,同比增长12.08%,扣除非经常性损益后,归属于母公司所有者的净利润3.98亿元,比上年同期增长40.07%。 工商业增长齐头并进,略超预期:报告期内,公司工业部分销售收入达15.44亿元,同比增长39.69%,商业部分销售收入达26.07亿元,同比增长39.25%。工商业增长齐头并进,主业利润增长达40%,略超我们的预期。 主力产品丹滴增速稳定,二三线产品增长迅速:2012年上半年,工业部分销售收入增长接近40%,预计复方丹参滴丸增长超过20%,二线品种养血清脑颗粒和水林佳增长达40%,三线品种芪参益气滴丸和益气复脉冻干粉针增长迅速,由于基数较低,预计实现翻番。 短期内新品种贡献业绩有限:丹参多酚酸与上海绿谷的丹参多酚酸盐产品属于同类产品,但是在进入医保的进程中,仍然存在一定的难度,与地方政府对该产品的认可度有关。作为单组分丹参类注射液,未来取代多组分丹参注射液的空间很大。重组人尿激酶原是生物I类新药,属于第三代溶栓产品,优于尿激酶和链激酶,与tPA效果接近,未来有望替代tPA产品。但是,由于新产品处于导入期,市场的培育还需要时间,短期内对公司业绩贡献有限。 疫苗类产品暂时搁置:流感亚单位疫苗季节性强,销售渠道独特,主要通过疾控中心的渠道,而这与公司目前的销售渠道没有重叠性,去年的销售低于预期,部分原因也是公司对这一渠道和市场的生疏,直到11月份才实现产品的批签发,错过了流感疫苗的销售旺季。公司决定暂时搁置该产品,将精力放在主力产品上。 风险提示:1.新产品丹参多酚酸和重组人尿激酶原推广不顺利,进入医保时间低于预期;2.中药注射剂安全性的风险。 盈利预测及估值分析:调高盈利预测,预计未来三年归属于母公司净利润分别为7.71,9.98和12.50亿元;每股收益分别为1.49,1.93和2.42元。给予2012年35倍PE,目标价为52.15元,给予增持评级。

业绩稳定增长,二季度略低预期:从单季度数据来看,今年1季度,收入和净利润增速分别为57.81%和56.97%;二季度,收入和净利润增速分别为50.22%和26.56%。二季度业绩略低预期,导致上半年业绩略低于我们的预期。从财务指标来看,二季度发生资产减值损失567万元,同比增长60%,主要来自于欣康祺坏账计提减值准备。 济南等区域发展迅速,物流基地建设顺利:公司在烟台和青岛地区增长稳定,增幅在20-30%左右;济南等新增区域发展迅速,济南地区物流基地预计三季度完工,上半年收入达3.56亿元,同比增长56.87%;威海地区增长45.95%。 增长最快的是其他地区,收入达7.11亿元,增速达103.48%。 器械和耗材配送量增长,毛利率可维持:公司逐步涉入基本药物配送,导致配送的毛利率有所下降,上半年预计基药配送额为2.6亿元。但是随着高毛利的医疗器械和疫苗等品种的增加,毛利率会有所提升。医疗器械和耗材的配送对资金量的要求更高,随着统一招标和行业的规范,以及公司非公开增发募资的完成,预计医疗器械的配送量将出现大幅增长,毛利率维持在7%以上。 风险提示:1.医院纯销业务低于预期;2.非公开发行不顺利,募资低于预期,医疗器械和疫苗产品增长低于预期。 盈利预测及估值分析:虽然二季度暂不调整盈利预测,预计2012-2014年;每股收益分别为1.29,1.80和2.44元。给予2012年30倍PE,目标价为38.64元,买入评级。

公司盈利预测与投资建议:民营资本进入医疗服务领域是国家鼓励的发展方向。公司作为先行者具有先发优势。我们看好公司在口腔领域的持续发展和对生殖新业务的拓展,预测2012年公司每股收益为0.60元,给予40PE,目标价为24元,给予“增持”评级。

血栓通渠道重建,销售恢复正常:2010年,公司与山东步长医药公司签订合作协议,希望利用步长强大的销售队伍和网络,提高血栓通的市场占有率,增加对空白市场的覆盖。2011年8月,解除了原《产品总经销协议》,并收回血栓通的销售权。由于发生了一些步长渠道经销商的退货,去年四季度业绩发生下滑,累计存货预计达5000万支左右。与步长解除协议之后,公司竭力重建自身的销售渠道,今年一季度销售已经逐渐恢复正常,考虑到今年一季度的特殊性,我们预计2012年全年销售1.5亿支左右。 地产业务剥离,大幅提升12年业绩:公司在2010年就对房地产业务有剥离的想法,以规避房地产政策带来的经营风险。2012年上半年,分别将两个房地产的子公司出售。两个子公司的出售一共给公司贡献投资收益约4.47亿元,合计增厚税后EPS0.35元。公司的大部分房地产业务已经剥离,目前还剩下恒祥豪苑的楼盘尚在销售。公司2012年一季度存货有13亿,大部分都是房地产的楼盘,随着这些楼盘的销售,存货会慢慢减少。 保健食品龟苓膏,两广以外市场拓展是新的增长点:公司的保健食品主要有双钱牌龟苓膏和龟苓宝饮料,在两广地区销售占比较大,这和当地人的饮食和生活习惯有一定的关系。公司想学习王老吉,期待能把龟苓膏推广到全国市场,在上海等地使用平面广告等方式进行营销宣传。同时,公司还推出龟苓宝饮料的产品,方便饮用,未来两广以外区域的拓展是新的增长点。 普药竞争激烈,基数低,有望快速增长:公司普药产品主要有中华跌打丸、妇炎净等产品,普药市场品类众多,竞争异常激烈,中华跌打丸有一定的品牌影响力,2011年销售收入达到4576万元,预计2014年实现过亿收入。妇炎净2011年销售收入仅为867万,基数较低,具有成长空间。 风险提示:1.洛铂的临床四期进展不顺利的风险;2.中药注射剂安全性的风险;3.基础市场拓展不顺利的风险。 盈利预测及估值分析:按照上述假设,预计2012-2014年的营业收入分别为15.97,20.80和26.18亿元;归属于母公司净利润分别为9.01,7.46和9.34亿元;每股收益分别为0.82,0.68和0.86元。剔除2012年房地产剥离带来的非经常性投资收益之后的EPS为0.47元,给予2012年30倍PE,目标价为14.10元,增持评级。

2012年7月21日,公司发布非公开发行股票预案,拟发行不超过2200万股,募集资金上限为6.2亿元,发行价格不低于28.79元/股。本次非公开发行拟投资医疗器械及医用耗材配送、医用织物生产、医用织物洗涤配送三个项目,三个项目投入资金分别为1.95亿元、1.08亿元和0.92亿元,并补充流动资金2.055亿元。 盈利预测及估值分析:暂不调整盈利预测,预计2012-2014年;每股收益分别为1.29,1.80和2.44元。给予2012年30倍PE,目标价为38.64元,买入评级。

盈利预测及估值分析:预计未来三年的营业收入分别为23.15,26.70和35.39亿元;归属于母公司净利润分别为3.31,4.14和4.91亿元;每股收益分别为0.92,1.15和1.36元。给予2012年25倍PE,目标价为23元,买入评级。

产能逐步释放,痰热清全年预计4600万支:2011年,公司产能释放达到设计产能的70%左右,约为3200万支。今年,募投设计的4500万支产能实现全部释放,上半年销售收入5.65亿,预计实际销售2350万支,全年有望达到4600万支。从区域划分来看,报告期内华东地区增长最快,同比增长,其次是华西区,同比增长达50.24%。 新产能扩张如期进行:公司年初启动的中药提取车间和口服制剂车间建设项目,土地已于6月份进入“征地公告”公示期,下半年将启动项目,扩大痰热清注射液产能,并为引进痰热清胶囊和口服液等新产品做准备。 小剂量等后续品种进展顺利:公司目前小剂量5ml的痰热清注射液还处于补充申请材料阶段;痰热清胶囊生产报批工作进展顺利,预计下半年将获得生产批件;痰热清口服液目前处于III期临床试验。 经营指标状况良好:公司2012年上半年,毛利率水平为83.72%,比去年同期略有提升,销售费用率为53.65%,管理费用率为8.44%,基本持平。公司账上货币资金较多,大量募集资金未使用,未来有新增投资标的的可能。 风险提示:中药注射剂安全性风险;产品单一的风险。 盈利预测:预计2012-2014年的营业收入分别为11.60、15.08和19.60亿元;公司净利润分别为2.36、3.04和3.83亿元;摊薄后每股收益分别为、1.15和1.46元。

恒瑞是A股医药板块最为别样的一个。公司的别样之一主要体现在公司完全是靠内生式增长成长起来的企业,公司没有依靠并购和资本融资来扩大销售收入和市值,这种内生式增长为公司的成长奠定了基础。公司的别样之二体现在公司走的是一条扩充产品线的发展之路,而且极为成功。公司的别样之三公司的销售收入完全来自于药品销售,十足干货。 恒瑞的成长基因主要是品种,人和相适应的战略战术。公司选的都是大品种的产品,肿瘤,糖尿病等。公司善于用人,为了开展糖尿病的研究聘请了世界级顶级糖尿病专家。公司的战略高瞻远瞩,即仿创结合,化药和生物药齐飞。但在战术上公司十分谨慎,对于公司不擅长的生物药单抗领域公司采用了和CRO合作的模式,分散研发风险。 公司目前处于厚积薄发阶段。公司已有的肿瘤用药已经处于成熟期,在市场上处于领先地位,今后三年的发展在10%左右。公司肿瘤药物的再次腾飞还看替尼类药物,预计替尼类药物投入市场即可放量。公司近年的增长来自于手术麻醉/输液和造影剂系列,这些品种还处于成长期,有发展空间。公司已获批的艾瑞昔布,我们预计有市场导入期,具体测算见正文。 风险提示:1.肿瘤药降价的风险;2.反商业贿赂的风险;3.研发失败和新药批准不达预期的风险