业绩总结： 公司发布 2023年三季报， 2023年单三季度实现收入 8.2亿元（+0.1%），归母净利润 2.1亿元（-5.6%），扣非后约 2亿元（-3.4%）。 2023年公司前三季度实现收入 21.8亿元（+2.1%），归母净利润 5.1亿元（-0.7%），扣非后约 5亿元（-0.1%）。 整体业绩短期承压，静待种植牙放量。 二季度以来消费乏力，叠加种植牙集采政策影响，公司平均客单价下降，收入端增长疲软， 2023Q3收入同比+0.1%增速，归母净利润同比-5.6%增速，业绩承压。种植项目受集采影响逐步放量，第三季度开始种植颗数增量可观， 2024年公司种植牙降价带来的基数影响将会消除，静待公司业绩修复。 毛利率受集采等影响同比下降，费用管控加强净利率降幅收窄。 费用率方面，公司 2023Q3销售费用率为 1%，较 Q2持平，管理费用率为 7.6%，较 Q2环比-1.5%，公司费用控制有所优化。 2023Q1-Q3公司毛利率 42.6%，较去年同期下降 0.6pp，净利率 28%，较去年同期下降 0.1pp，种植牙集采、消费属性项目增速放缓等因素影响公司毛利率降低，但由于公司费用管控加强，公司净利率下降幅度收窄。 持续推进“蒲公英计划”，待产能释放未来可期。 公司蒲公英计划推进，持续推动省内下沉，蒲公英医院体量快速增长。目前公司体内 40家蒲公英医院， 22家已实现盈利， 5家医院达到盈亏平衡， 13家医院尚在培育期。整体蒲公英医院近三分之一牙椅未投放，产能增长空间大。预计培育期蒲公英医院逐步成熟，产能逐渐释放，为公司持续贡献业绩。 盈利预测与投资建议： 预计 2023-2025年归母净利润分别为 6.3亿元、 7.6亿元和 9.2亿元， EPS 分别为 1.96元、 2.37元、 2.86元。 根据行业平均估值，考虑到口腔医疗服务连锁化程度与眼科医疗服务的差异性，给予公司 2024年 45倍 PE，对应市值 342亿元，对应目标价 106.65元，维持“买入”评级。 风险提示： 医院收入或不及预期；行业政策风险；医疗事故风险。

事件： 2023年 Q1-Q3，公司实现收入 21.85亿元（+2.12%， 较去年同期增长 2.12%， 下同），归母净利润 5.12亿元（-0.67%），扣非归母净利润 4.97亿元（-0.09%）；单 Q3季度，公司实现收入 8.22亿元（+0.11%），归母净利润 2.07亿元（-5.58%），扣非归母净利润 2.04亿元（-3.37%）。 分业务来看，种植牙放量明显。 2023年前三季度种植收入 3.44亿元（+1.9%），种植量同比增长 46%； 单 Q3，种植收入 1.15亿元（+0.3%），种植量 1.4w 颗（+58%），放量速度加快。当前集采内种植牙占比较高， 同时集采目录内产品的放量较快。相较于 Q2季度，医生种植的积极性有所提升。单 Q3季度，正畸收入基本持平，儿牙和综合业务略有增长。从利润率水平来看，Q3净利率保持稳定，毛利率为 44.62%（+0.26pct），净利率为 30.81%（-0.62pct）。 分院区来看，蒲公英成长迅速。 2023年前三季度， 40家蒲公英分院合计实现收入 4.45亿元（+50%），累计净利润 0.55亿元（+117%），毛利率 31%（+2pct），净利率约 12.5%（+3.9pct），蒲公英医院发展符合预期。 整体蒲公英医院还有 1/3的牙椅没有投放， 产能空间大。 随着牙椅数和单床产出的提升，蒲公英医院有望进一步增厚公司利润。杭口及城西总院因种植牙占比较高，受集采影响更大， 后续随着蒲公英逐步的成熟以及种植量进一步的提升，总院收入增速有望逐步改善。 盈利预测与投资评级： 考虑到种植牙集采政策及宏观经济的影响，我们将 2023-2025年归母净利润由 6.64/8.65/11.16亿元下调为5.98/7.54/9.38亿元，对应当前市值的 PE 为 44/35/28X。 维持“买入”评级。 风险提示： 种植牙放量不及预期风险，医院扩张或整合不及预期的风险，医院盈利提升不及预期，核心医生流失风险等。

事件：2023年8月25日，公司发布2023年半年报，2023H1公司实现收入13.63亿元，同比增长3.38%；归母净利润3.04亿元，同比增长2.99%，扣非归母净利润2.93亿元，同比增长2.32%。2023Q2公司实现收入6.88亿元，同比增长3.71%，归母净利润1.35亿元，同比增长4.92%，扣非归母净利润1.29亿元，同比增长4.84%。 点评：2023H1公司业绩呈现恢复性增长。2023年上半年种植牙公司业绩持续增长。2023上半年，公司口腔医疗门诊量达158万人次，同比增长11%，其中浙江省内139.8万人次，同比增长11.8%，浙江省外18.7万人次，同比增长8.1%。 种植业务有所增长，浙江省内业务持续增长。2023H1公司种植业务收入2.29亿元，同比增长2.7%；正畸业务收入2.23亿元，同比下滑3.9%；儿科业务收入2.43亿元，同比增长1%；修复业务收入2.16亿元，同比增长7.8%；大综合业务收入3.69亿元，同比增长5.4%。2023H1公司浙江省内口腔医疗收入11.74亿元，同比增长3.2%，省外口腔医疗收入1.06亿元，同比下滑2.1%。 盈利能力维持较高水平，杭州口腔医院分院建设持续加速。2023H1公司毛利率为41.36%，同比下滑1.03pct，净利率为26.32%，同比提升0.27pct。2023H1公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.89%、9.53%、1.04%，同比-0.04pct、+0.03pct、+0.15pct。目前公司旗下共有74家医疗机构和2056名医生，营业面积超过24万平方米，开设牙椅2700余张。2023H1，公司重点发展“蒲公英计划”，加速杭州口腔医院的分院建设，新增口腔医院达到盈亏平衡的速度超过公司的预期。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年收入分别为28.68、37.09、47.97亿元，同比增长5.5%、29.3%、29.4%，归母净利润分别为6.14、8.43、11.2亿元，同比增长12%、37.3%、32.8%，对应PE分别为48.46、35.28、26.56倍，考虑公司口腔品牌力较强、城西新院区及紫金港院区有望于今年明年陆续开业，蒲公英分院稳步推进，种植牙业务放量，维持“买入”评级。 风险因素：医疗风险、竞争加剧风险。

业绩总结：公司发布 ] 2023年中报，2023年上半年实现营业收入 13.6亿元，同比上涨 3.4%；实现归母净利润 3亿元，同比上涨 3%；扣非后归母净利润 2.9亿元，同比上涨 2.3%。 业绩承压，静待修复。2023H1公司口腔医疗门诊量达 158万人次，同比增长11%，口腔诊疗需求逐步恢复，二季度以来消费乏力，叠加种植牙集采政策影响，公司平均客单价下降，收入端同比增长 3.4%；归母净利润同比增长 3%，业绩短期承压，高客单价项目如正畸 2023H1收入同比下降 3.9%，种植项目由于集采降价，在种植牙放量的基础上，收入同比增长 2.7%，目前国家已出台刺激消费政策，与此同时，2024年公司种植牙降价带来的基数影响将会消除，静待公司业绩修复。 持续推进“蒲公英计划”，总院收入占比降低。截至 2023H1，公司拥有 74家医疗机构，开设牙椅 2700余张，公司蒲公英计划推进，持续推动省内下沉，三大总院 2023H1收入占比为 42.4%，较 2022年下降 5.3pp，蒲公英医院体量快速增长；与此同时公司总院受蒲公英医院分流影响，收入增速放缓，2024年预计城西院区将有新牙椅产能投产，为公司总院贡献业绩。 毛利率下降或受种植牙集采影响，费用率保持稳定。2023H1公司毛利率 41.4%（-0.1pp），净利率 26.3%（+0.2pp），单 Q2毛利率 37.7%（-0.4pp），净利率 23.4%（+0.3pp），毛利率下降或受种植牙集采政策影响；费用率方面，公司 2023H1销售费用率为 0.9%，较去年同期持平，管理费用率为 9.5%，较去年同期持平，公司费用率保持稳定。 盈利预测与投资建议：预计 2023-2025年归母净利润分别为 6.9亿元、8.8亿元和 10.9亿元，EPS 分别为 2.16元、2.74元、3.40元，当前股价对应 PE 分别为 43倍、34倍、27倍。根据行业平均估值，考虑到口腔医疗服务连锁化程度与眼科医疗服务的差异性，给予公司 2024年 50倍 PE，对应市值 439亿元，对应目标价 137元，维持“买入”评级。 风险提示：医院收入或不及预期；行业政策风险；医疗事故风险。

2023年8月24日，公司发布2023年半年度报告。2023年H1公司实现收入13.6亿元（+3.4%）；归母净利润3.0亿元（+3.0%）；扣非归母净利润2.9亿元（+2.3%）。 分季度来看，2023年Q2公司实现收入6.9亿元（+3.7%）；归母净利润1.4亿元（+4.9%）；扣非归母净利润1.3亿元（+4.8%）。 经营分析正畸业务承压，二季度其余业务保持增长。2023年H1公司各业务收入分别为：种植2.3亿元（+2.7%）；正畸2.2亿元（-3.9%）；儿科2.4亿元（+1.0%）；修复2.2亿元（+7.8%）；大综合3.7亿元（+5.4%）。单季度来看，2023年Q2公司各业务收入分别为：种植1.2亿元（+2.7%）；正畸1.0亿元（-4.3%）；儿科1.2亿元（+2.4%）；修复1.1亿元（+9.9%）；大综合1.9亿元（+5.1%）。 诊疗量恢复，“蒲公英计划”进展值得关注。2023年H1，公司口腔医疗门诊量达158.5万人次（+11.4%），其中浙江省内139.8万人次（+11.8%），浙江省外18.7万人次（+8.1%）。2023年H1，公司重点发展“蒲公英计划”，加速杭州口腔医院的分院建设，新增口腔医院达到盈亏平衡的速度超过公司预期。下半年公司各医院特别是蒲公英医院项目将持续发力，后续有望为公司业绩增长赋能。 费用端控制良好，盈利能力存在提升空间。2023年H1，公司销售费用率为0.89%、管理费用率为9.53%，同比基本持平；综合毛利率为41.4%（-1.0pcts），净利率为26.3%（+0.3pcts）。随着蒲公英分院建设的持续推进，规模效应有望逐步彰显，盈利能力存在提升潜力。 盈利预测、估值与评级2023年4月种植牙集采政策全面落地，此前受观望情绪影响的需求有望于下半年释放，公司下半年业绩有望持续修复。参考上半年业绩，我们下调公司23-25年收入预测至30.31、40.50、50.74亿元，预计23-25年公司归母净利润分别为6.89、9.12、11.70亿元，同比增长26%、32%、28%，EPS分别为2.15、2.84、3.65元，现价对应PE为49、37、29倍，维持“增持”评级。 风险提示政策性风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险；种植牙集采事件风险。

事项：公司发布2023年中报：实现收入13.63亿元（+3.38%），归母净利润3.04亿元（+2.99%），扣非净利润2.93亿元（+2.32%）。二季度单季，实现收入6.88亿元（+3.71%），归母净利润+1.35亿元（4.92%），扣非净利润1.29亿元（+4.84%）。 平安观点：就诊人次数稳步增长：2023H1，公司就诊人次数为158.5万，同比增速为11.4%，高于公司收入端的增速，主要由于公司业务类型变化带来。 2023H1，客单价相对较高的种植、正畸与儿科收入占比分别为17.9%、17.4%和19.0%，去年同期则分别为17.9%、18.6%和19.3%，正畸和儿科收入占比有所下滑；修复和大综合的收入占比均有所上升。 种植牙集采落地，二季度快速放量：2023年4月，种植牙集采正式落地，同月，浙江省牙冠价格联动挂网工作完成。至此，种植牙集采在浙江省正式推开，公司种植牙业务按照集采价格开展。截至上半年，通策医疗种植牙集采内品种占比已达到25%，种植量增速超过30%，上半年种植收入实现2.29亿元（+2.7%）。种植牙的放量，亦带来修复业务的增长。上半年公司修复收入实现2.16亿元，同比增长7.8%，与一季度5.4%的增速相比有所提升。秋冬季节为种植的旺季，下半年种植有望进一步提速，同时有望拉动修复业务的增速，最终带来公司收入端的加速增长。 正畸需求端增速放缓：正畸属于可选消费性医疗，具有更强的美学功能。2023年可选性消费需求增速放缓，正畸业务受其影响增速下滑。公司正畸业务上半年实现收入2.22亿元，同比下降3.9%。我们认为，我国正畸渗透率低，未被满足的需求大，随着居民口腔健康意识的提升，有望实现稳步增长。蒲公英计划稳步推进，为长期增长奠定基础：2023H1公司继续推进蒲公英计划，累计建设蒲公英医院40家，新建4家。下半年，公司各医院特别是蒲公英医院项目将持续发力，努力完成年度业绩增长目标任务，推动公司稳定持续发展。 公司利润率基本维持稳定：2023H1，公司毛利率为41.36%，与去年同期的42.39%相比略有下滑。公司毛利率的下滑，主要由于新开蒲公英医院带来了固定成本的增加，但新建医院诊所短期收入贡献有限。公司净利率为26.32%，与去年同期的26.05%相比基本持平。 维持“推荐”评级：考虑正畸增速放缓，我们调整公司盈利预测，预计公司23-25年EPS分别为2.22元、2.85元和3.62元（原预测2023-2025年EPS为2.43元、3.28元和4.31元）。通策医疗未来3-5年新院加速开设抢占浙江口腔市场，进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展向好，维持“推荐”评级。 风险提示：行业增长低于预期的风险；收购医院进度低于预期的风险；流行性传染病蔓延从而影响公司诊疗工作的开展。

业绩总结：公司发布2022年年报，2022年实现营业收入27.2亿元，同比下降2.2%；实现归母净利润5.5亿元，同比下降22%；扣非后归母净利润5.3亿元，同比下降21.7%。 受疫情影响营业收入略有下降，人力成本增加和新机构的期初亏损导致利润明显下滑。2022年Q1-Q3收入增速放缓，2022年Q4收入大幅下滑，其中12月受疫情影响最严重，门诊量同比下滑约23%。利润方面，公司2022年归母净利润5.5亿元，同比下降22%。除疫情因素外，公司增加医生人员储备，全年增加人力成本约1亿余元，加之大量新增机构尚未实现盈亏平衡，利润端出现负增长。随着公司新设机构逐步成熟，预计利润率会持续提升。 蒲公英医院快速成长，利润率水平环比提升。蒲公英医院累计开业36家，其中2022年新开业17家，逆势扩张。2022年蒲公英分院贡献收入约4亿元，同比增长96.5%，占总收入比约14.9%。利润方面，由于新增17家医院目前正处于培育期，生产力尚未充分释放，其中只有实现3家盈利；2021年以前开业的19家医院中已有14家处于盈利状态，预计随着疫情消散和医院品牌的建立，利润端持续放量。 疫情政策双重压制需求终将释放，逆势扩张蓄力来年可期。分业务条线看，2022年种植业务受种植牙集采政策影响，出现需求压制，待政策落地后预计将存在放量空间；此外，公司在2022年增加约1000人左右的人员储备，并在疫情散发的情况下，仍在加紧布局蒲公英医院下沉，随着种植牙集采政策落地，需求释放，2022年布局的供给端产能充足，2023年业绩可期。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为8.2亿元、10.7亿元和13.5亿元，EPS分别为2.54元、3.33元、4.20元，当前股价对应PE分别为47倍、36倍、28倍。根据行业平均估值，考虑到口腔医疗服务连锁化程度与眼科医疗服务的差异性，给予公司2023年70倍PE，对应市值574亿元，对应目标价179元，维持“买入”评级。 风险提示：收入不及预期风险；行业政策风险；医疗事故风险。

事项：公司发布2022年年报：实现收入27.19亿元（-2.23%），归母净利润5.48亿元（-21.99%），扣非净利润5.25亿元（-21.73%）。 四季度单季，实现收入5.79亿元（-10.11%），归母净利润0.33亿元（-59.98%），扣非净利润0.28亿元（-55.56%）。 分配预案：拟决定不进行利润分配。 公司发布2023年一季度报告：实现收入6.75亿元（+3.04%），归母净利润1.69亿元（+1.49%），扣非净利润1.64亿元（0.42%）。 平安观点：多因素合并拖累公司业绩：2022年全年公司门诊量为294.59万人次，其中2、6、7、9月有比较快速的增长，但3、4、8、10、11、12受疫情影响明显，省内患者流动受限，省外医院停诊时间较长，门诊量增幅受到不同程度的影响，公司收入端出现下滑。利润端看，1）为实现逆势扩张，2022年公司人员处于扩张期。公司储备大量人才，人力成本支出攀升，医护人才等储备共计1000余人，全年增加人力成本约1亿余元；2）公司新建医院的物业仍以长期经营租赁为主，执行新租赁准则会确认整个租赁期的使用权资产、租赁负债，按照剩余租赁付款额计提租赁负债财务费用，2022年计入损益的租赁负债利息费用4250万；3）新开业医院租金及物业费用增加850万元，装修摊销、设备折旧增加1200万元，直接影响当期利润2050万元。剔除上述因素影响，公司利润将增厚1.63亿元，公司业绩与2021年基本持平。 种植牙集采及疫情影响公司业务结构：2022年公司儿科医疗服务4.85亿元（-8.3%），正畸医疗服务5.15亿元，（-3.6%）。疫情期间部分学校封闭管理，学生出行不便导致正畸及儿科业务下滑。种植医疗服务4.48亿元（+1.5%），修复服务4.27亿元（+0.1%），综合医疗服务6.98亿元（+2.1%），基本维持稳定。2023Q1儿科医疗服务1.26亿元（-0.2%），正畸医疗服务1.20亿元（-3.5%）。一季度新冠感染患者数量较多，限制了患者就医。种植医疗服务1.04亿元（+2.7%），修复服务1.01亿元（+5.4%），综合医疗服务1.84亿元（+5.7%）。一季度种植集采政策尚未落地，部分患者仍处于观望状态，因此影响了公司种植牙业务的放量。随着后续种植牙集采政策的落地，公司种植牙业务有望实现稳定增长。 公司积极扩张，为长期增长奠定基础：2022年公司不断进行人才储备、新设医院和蒲公英分院的布局，持续提升公司未来高速增长的动力。2023Q1，公司蒲公英分院累计开业37家，本年预计交付8家医院投入运营。2022年陆续开业的医院2023Q1实现盈利的7家，Q1蒲公英贡献业务收入1.26亿元，同比增长60%。同时，公司继续推进城西总院区、紫金港医院、滨江未来医院等大型口院的建设。公司积极扩张，为长期的增长奠定基础。 维持“推荐”评级：考虑种植牙集采的落地，我们调整公司23及24年盈利预测，并新增25年盈利预测，预计公司23-25年EPS分别为2.43元、3.28元和4.31元（原预测2023-2024年EPS为2.55元和3.37元）。通策医疗未来3-5年新院加速开设抢占浙江口腔市场，进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展向好，维持“推荐”评级。 风险提示：行业增长低于预期的风险；收购医院进度低于预期的风险；新冠疫情持反复从而对行业带来负面影响。

投资要点： 深耕浙江，辐射全国的民营口腔医疗服务龙头：公司通过总院+分院+蒲公英计划不断进行扩张，截至2022年上半年，公司在全国各地拥有已营业的口腔医疗机构65家，其中浙江省的口腔医疗机构43家，2021年浙江省内营收占比约为90%，公司浙江省根基稳固并向全国拓展。规模效应带动公司毛利和净利持续提升，2017-2021年公司营收CAGR为23.91%；归母净利润CAGR为34.22%，利润增速快于收入增速。 口腔服务市场空间大，但格局分散，优质商业模式易快速扩张。根据Frost&Sullivan预测中国口腔医疗服务市场预计2025年达近3000亿元，预计2021-2025年行业CAGR为20%。人口老龄化、消费升级、国家政策是行业发展的核心驱动力。但由于牙医自主创业相对容易，因此供给端以民营诊所为主，占比80%，行业CR5为8.5%，市场格局分散。能够获取优质医生资源和成熟扩张模式是口腔连锁公司逐步壮大的关键性因素。 获医模式、单店经营和扩张模式均较为成熟的口腔服务龙头。公司通过与大学合作实现了优质医疗资源的供给，通过成立投资基金吸引核心医生团队和管理团队参与新院建设激励团队。单店模型上看单人次医生创收超过成本支出，经营杠杆持续；业务结构调整提升公司毛利。 扩张模式上看，浙江省内通过总院+分院+蒲公英医院持续作深，浙江省外口腔并购基金建设三级口腔医院进入核心城市建立品牌。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年收入分别为33.6/41.4/51.2亿元，对应增速分别为21%/23%/24%，归母净利润分别为8.2/10.8/13.4亿元，对应增速分别为16%/32%/25%，EPS分别为2.55/3.36/4.18元，3年CAGR为28.15%。DCF绝对估值法测得公司每股价值196.54元，可比公司23年平均PE为65倍。鉴于公司作为口腔连锁服务领域的稀缺标的，具有永续性和稀缺性，给与些许的溢价，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司23年60倍PE，目标价201.44元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策不确定的风险、医疗纠纷的风险、扩张不及预期的风险

事件：2022 年 10 月 24 日晚，公司发布 2022 年三季报，报告期内公司实现营收21.39 亿元，同比增长0.14%，实现归母净利润5.15亿元，同比下滑16.92%。 其中Q3 实现营收8.21 亿元，同比增长0.29%，实现归母净利润2.2 亿元，同比下滑18.47%。 受疫情反复和人员提前储备影响，Q3 业绩持续承压，但整体盈利能力仍维持高位。公司Q3 业绩持续承压，归母净利润同比下滑18.47%，我们认为主要系：（1）公司主动降存量支持蒲公英发展的策略，90%以上的专家都在支持蒲公英分院快速发展，存量医院门诊人次同比下降1.7%，而部分蒲公英分院仍处于培育期，整体净利率水平较低；（2）公司为实现逆势扩张提前储备共计1000 余人，Q3 人力成本增加近4000 万，降低当期利润；（3）种植牙集采政策导致观望情绪增加；（4）疫情管控及居民消费意愿下降影响。 从盈利能力来看，公司2022 年Q3 实现毛利率44.36%，同比下降5.55pct，期间费用率10.45%，同比上升1.71pct，实现净利率31.43%，同比下降6.26pct，盈利能力下降主要系人员储备成本增多。 蒲公英分院表现亮眼。报告期内蒲公英分院实现收入2.98 亿元，同比增长102%，实现净利率8.5%。 蒲公英分院和新总院建设稳步推进，为公司长期发展奠定基础。 上半年公司共开业蒲公英分院7 家，7 月份开业4 家，预计下半年仍将开业8-10 家，整体建设稳步推进。此外，紫金港分院、城西新总院、浙中总院及滨江医院预计将于23-24 年陆续投入使用。新医院的投产将为公司长期发展奠定稳定基础。 盈利预测：公司是浙江省口腔医疗服务龙头，“区域总院+分院”的发展模式在省内已取得初步验证，在省外即将取得突破。我们预计公司22-24 年归母净利润分别为6.52/8.3/10.41 亿元，对应PE 分别为62/49/39 倍，维持“买入”评级。 风险提示：医院扩张进度不及预期；行业竞争加剧；恶性医疗事故；新冠肺炎疫情反复。

公司发布2022年三季报：实现收入21.39亿元（+0.14%），归母净利润5.15亿元（-16.92%），扣非净利润4.97亿元（-18.66%）。 其中三季度单季，公司实现收入8.21亿元（+0.29%），归母净利润2.20亿元（-18.47%），扣非净利润2.11亿元（-20.74%）。公司业绩符合预期。 平安观点：受疫情影响公司业绩出现下滑，随着疫情的控制公司经营出现好转：2022年前三季度根据疫情的发展，公司辖区内医院出现停诊、限流，抽调医护人员紧密配合属地政府部署的疫情防控和检测任务，对公司诊疗服务的开展造成影响。公司前三季度存量医院诊疗人次数同比增速为-1.7%，仍然持续了下滑的趋势，但和二季度相比降幅收窄。公司三季度单季收入同比增长0.29%，净利润同比下降-18.47%。与二季度收入-3.34%的增速，净利润-30.72%的增速相比，已经出现了边际改善的趋势。我们认为，随着疫情的控制，公司整体经营情况向上，长期增长可期。 公司重视高质量扩张，为长期成长打下基础：报告期内公司已交付蒲公英医院14家，预计今年年内将再交付7家。公司加速蒲公英医院的建设，同时重视高质量扩张，新建蒲公英分院基本可以在6个月内实现盈亏平衡。 随着蒲公英医院数量的增加 ，其对公司业绩的贡献在不断提升。蒲公英分院报告期内贡献2.98亿营收,同比增长102%，目前处于筹建或培育期，部分仍在亏损、生产力尚未充分释放，但新增蒲公英分院净利率仍然达到了8.5%。随着蒲公英计划的不断推进，我们认为公司长期增长可期。 客单价下降、蒲公英医院筹建叠加人才储备拉低公司利润率，随着新店开业盈利公司盈利能力将提升：2022前三季度，公司毛利率与净利率分别为43.14%和28.11%，与去年同期的47.96%和33.01%相比均有所下滑。 根据草根调研，我们发现由于种植体集采政策即将实施，很多有种植牙需求的患者处于观望状态。而这进一步导致公司种植牙数量的下滑，拉低了整体的客单价，从而影响公司的毛利率。另一方面，公司的蒲公英分院目前处于筹建或培育期，报告期内净利润率为 8.5%，拉低了整体利润。同时公司储备大量人才，导致人力成本支出攀升。杭口集团为新建的城西总院区、紫金港医院、滨江未来医院等大型口院以及新设蒲公英分院的医护人才等储备共计1000余人，Q3增加人力成本近4000万。新建医院及人才储备是公司未来保持持续增长的引擎动力，随着筹备医院的相继开业，公司盈利能力将持续提升。 维持“推荐”评级：考虑疫情对公司业绩的影响，我们下调公司22-24年的盈利预测，预计公司EPS分别为1.95元、2.55元和3.37元（原预测 2022-2024年EPS分别为2.55元、3.28元 和4.24元）。通策医疗未来 3-5 年新院加速开设抢占浙江口腔市场，进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展可期，维持“推荐”评级。 风险提示：行业增长低于预期的风险；收购医院进度低于预期的风险；新冠疫情持反复从而对行业带来负面影响。

事件：公司发布 2022年三季报，2022年 Q1-Q3实现营业收入 21.4亿元，同比增长0.1%；实现归母净利润5.2 亿元，同比下降16.9%；扣非后归母净利润5 亿元，同比下降18.7%。Q3实现营业收入8.2 亿元，同比增长0.3%；实现归母净利润2.2 亿元，同比下降18.5%；扣非后归母净利润2.1 亿元，同比下降20.7%。 受疫情影响收入增速放缓，人力成本增加导致利润增速下降。2022 年Q1-Q3受疫情影响，收入增速放缓，2022 年Q1-Q3收入端同比增速0.1%利润增速下降，单三季度受义乌疫情影响，旺季收入端增速仅0.3%；利润方面，公司Q1-Q3归母净利润5.2 亿元，同比下降16.9%，除疫情因素外，公司增加医生人员储备，人力成本增加，利润端出现负增长。 蒲公英医院快速成长，利润率水平环比提升。截至2022Q3，公司21.4 亿元收入中，约3 亿为蒲公英分院贡献，收入占比约36.3%，单三季度蒲公英分院净利率较去年有所提升；利润率方面，Q3 公司毛利率44.4%，较去年同期下降5.6pp，净利率31.4%，较去年同期下降6.3pp，环比Q2，毛利率提升6.3pp，净利率提升8.4pp，盈利能力环比改善。 疫情政策双重压制需求终将释放，逆势扩张蓄力来年可期。分业务条线看，2022年前三季度种植业务受种植牙集采政策影响，出现需求压制，待政策落地后预计将存在放量空间；此外，公司在2022 年增加约1000 人左右的人员储备，并在疫情散发的情况下，仍在加紧布局蒲公英医院下沉，随着种植牙集采政策落地，需求释放，2022 年布局的供给端产能充足，2023 年业绩可期。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS 分别为2.15 元、3元、4.02元，未来三年归母净利润将保持22.5%的复合增长率。考虑到公司为口腔医疗服务龙头，且种植集采政策落地后存在需求放量空间，维持“买入”评级。 风险提示：疫情风险、政策风险、医疗事故风险等。

公司发布2022 半年报：实现收入13.18 亿元（+0.05%），归母净利润2.96 亿元（-15.73%），扣非净利润2.86 亿元（-16.21%）。 其中二季度单季，公司实现收入6.64 亿元（-3.34%），归母净利润1.29 亿元（30.72%），扣非净利润1.23 亿元（-31.60%）。公司业绩符合预期。 平安观点： 受疫情影响公司业绩出现下滑，随着疫情的控制公司经营有望好转：2022上半年，公司辖医院反复停诊、限流，抽调医护人员紧密配合属地政府部署的疫情防控和检测任务，对公司诊疗服务的开展造成影响。公司上半年存量医院诊疗人次数为101 万，同比下滑5.6%。存量医院上半年收入为9.7 亿元，同比下滑7.1%。我们认为随着疫情的有效控制，积累的医疗服务需求将快速释放，推动公司业绩的增长。三季度为公司经营的旺季，疫情的负面影响基本已经过去，公司业绩或将实现快速增长。 公司重视高质量扩张，为长期成长打下基础：报告期内公司新开业蒲公英医院7 家，7 月新开业4 家，预计年内8-10 家交付。公司加速蒲公英医院的建设，同时重视高质量扩张，新建蒲公英分院基本可以在6 个月内实现盈亏平衡。随着蒲公英医院数量的增加 ，其对公司业绩的贡献在不断提升。2022 年上半年蒲公英分院诊疗人次数为24 万，同比增长166.7%；实现收入1.7 亿元，同比增长100.2%。随着蒲公英计划的不断推进，我们认为公司长期增长可期。 建设蒲公英医院叠加人才储备拉低公司利润率，随着新店开业盈利公司盈利能力将提升：2022H1，公司毛利率与净利率分别为42.39%和26.05%，与去年同期的46.75%和30.11%相比均有所下滑。公司的蒲公英分院目前处于筹建或培育期，报告期内净利润率仅为 5.5%，拉低了整体利润率。 同时公司储备大量人才，导致人力成本支出攀升。杭口集团为新建的城西总院区、紫金港医院、滨江未来医院等大型口院以及新设蒲公英分院的医护人才等储备共计1000 余人，增加人力成本4000 余万。新建医院及人才储备是公司未来保持持续增长的引擎动力，随着筹备医院的相继开业，公司盈利能力将持续提升。维持“推荐”评级：考虑疫情对公司业绩的影响，我们下调公司22-24 年的盈利预测，预计公司EPS 分别为2.55 元、3.28元和4.24 元（原预测 2022-2024 年EPS 分别为2.75 元、3.60 元和4.78 元）。通策医疗未来 3-5 年新院加速开设抢占浙江口腔市场，进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展可期，维持“推荐”评级。 风险提示：行业增长低于预期的风险；收购医院进度低于预期的风险；新冠疫情持反复从而对行业带来负面影响。

8 月22 日，公司发布2022 年半年度报告。2022H1 公司实现收入13.18 亿元，同比+0.1%；实现归母净利润2.96 亿元，同比-15.7%；实现扣非归母净利润2.86 亿元，同比-16.2%。 从单二季度看，2022 年Q2 公司实现收入6.64 亿元，同比-3.3%，归母净利润1.29 亿元，同比-30.7%；扣非归母净利润1.23 亿元，同比-31.6%。 8 月22 日，公司收到浙江证监局行政监管措施决定书，责令改正关联交易未披露、财务资助及投资出资情况披露不准确、上市公司独立性欠缺问题。 点评 局部疫情反复影响诊疗节奏，公司短期业绩承压。受短期疫情影响，二季度公司旗下多家医院进行了不同程度的停诊安排，总院专家出诊和地方患者来院就诊受到双向限流，公司存量医院门诊人次下降5%，营业收入同比下降6.8%。同时，公司积极承担社会责任，累计支援抗疫超 1 万人次。 蒲公英分院建设持续推进，大型医院人才储备充分。公司旗下蒲公英分院H1 共贡献 1.71 亿营业收入（+105%），由于尚筹建或培育期，净利润率为5.5%，对整体利润率产生一定影响。2022 年上半年，公司新开蒲公英分院7 家，7 月新开院4 家，预计年内还将有8-10 家实现交付。为了进行新建城西总院、紫金港医院、滨江未来医院等大型医院的人才储备，公司招聘各类人才1000 余人，增加人力成本 4000 余万，虽造成短期费用攀升，但完善人才梯队仍有助于公司长期稳健发展。 费用率维持较低水平，目标打造多专科医疗集团。持续控制运营成本控制，公司三费支出均维持较低水平，其中销售费用率为0.9%、财务费用率为0.9%、管理费用率为11.6%。公司意向收购和仁科技，收购完成后，将其打造成眼耳鼻喉等专科医疗服务为主的多专科医疗集团，作为公司的第二平台充分运用资本市场的资源配置功能。 盈利调整与投资建议 考虑到疫情反复对公司的影响，下调2022-2024 年盈利预测8%、10%、9%，预计公司2022-2024 年归母净利润7.13、8.81、11.57 亿元，同比增长2%、24%、31%，EPS 分别为2.40、3.37、4.09 元，现价对应PE 为55、45、34 倍，维持“增持”评级。 风险提示 政策性风险；疫情反弹风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险；种植牙集采事件风险。