投资要点: 事件:公司拟出资不超过2亿元参与发起设立爱心(拟)人寿保险股份有限公司。 商业健康险产业几近空白,受国家宏观政策支持发展空间大。由于我国推行覆盖全民的基本医疗保险制度,在商业健康险领域缺乏行之有效的激励政策,商业健康险产业几近空白。 商业健康险在满足中高端人群个性化、差异化需求方面存在巨大发展空间,近年中央政府陆续出台多项政策措施鼓励商业健康险发展,我们预计商业健康险将得到国家税收等宏观政策上的支持。 拟参与设立爱心(拟)保险,投资风险极低。公司拟出资不超过2亿元参与发起设立爱心(拟)人寿保险股份有限公司,爱心(拟)保险领投股东为北京保险产业园投资控股有限责任公司,预计将有多家国内具有较大产业影响力的企业参与设立。领投股东是北京市石景山区为推进国家级保险产业园建设而专门设立的投资控股公司。公司将于爱心(拟)保险取得实际经营牌照后实际投入创设资金,投资风险极低。 商业健康险产业价值巨大,拉开公司医保、医疗、医药整合序幕。商业健康险在大健康产业价值巨大,拉开公司医保、医疗、医药与线上、线下整合序幕。公司在医药产业有十几年的产业经验,储备了良好的专家资源。商业健康险有望拉动高端医疗服务的发展,是发展远程医疗不可或缺的产业环节。 心脑血管专科平台型药企,拉开医保、医疗、医药与线上、线下整合序幕。公司是本土企业中少有的几家用自己销售队伍成功运作高端仿制药大品种的企业,氯吡格雷的成功奠定了公司在心脏介入领域的口碑和营销体系。公司围绕心血管领域构建产品线,产品梯队逐渐丰富,营销资源协同性强,是心脑血管专科平台型药企。公司逐步介入医保、医疗、医药资源整合,打通线上与线下,我们维持公司15-17年每股收益预测1.20元、1.42元、1.67元,增长20%、19%、18%,对应预测市盈率为28倍、23倍、20倍,维持买入评级。

投资要点: 扣非后净利润增长46.9%,超预期。2015年一季度公司实现收入21.3亿,增长32.8%,净利润1.4亿,增长45.7%,扣除非经常损益净利为1.3亿,增长46.9%,EPS0.21元,盈利大幅增大,扣除天风证券投资收益影响,我们测算,公司医药主业同比增长约10%。公司拟修改2014年度分配方案为每10股派发现金1.50元(含税),每10股转增10股,超预期。 宜昌人福一季度收入与利润同比略有增长,商业收入同比快速增长。宜昌人福1季度收入与利润同比略有增长;血制品业务盈利贡献小幅下滑,受新基地转固影响;商业收入同比增长在30%以上,收入增速较快的原因有两点:1、公司在湖北陆续托管多处医院药房,带动商业收入快速增长;2、公司2014年收购杭州诺嘉等并表影响,带动收入快速提升。海外业务收入大幅增长,继续减亏。 期间费用率同比略有下降,经营性现金流大幅增长33.6%。2015年一季度公司期间费用率28.0%,同比上升1.1个百分点,其中营销费用率16.5%,同比下降0.3个百分点,由于收入结构改变,低费用率的医药商业业务占比提高;管理费用率8.6%,同比下降1.1个百分点。一季度财务费用6080万,同比增长55.4%,公司定增募集资金4月份全部进账,我们预计二季度起财务费用将大幅下降。每股经营性现金流0.33元,同比增长33.6%,经营性现金流在商业收入快速增长的背景下取得,难能可贵,说明公司经营质量较高。 外延并购有望超预期,上调评级至买入。公司秉承“创新、整合、国际化”的发展战略:坚持大规模研发投入,磷丙泊酚钠、广金钱草总黄酮、重组质粒肝细胞生长因子等几十款有较好市场前景的新产品在不同临床开发阶段;宜昌人福是麻药镇痛龙头企业,行业壁垒高,麻醉药业绩增长持续性强,血制品新浆站拓展顺利,巴瑞医疗业务模式有望升级,新疆维药具备资源价值,均有望经过培育成为过亿利润单元。公司一季度末账上现金超过40亿,拟申请发行不超过30亿超级短期融资券,资金需求十分旺盛,我们认为公司外延并购有望超预期,我们暂维持15-17年每股收益预测0.89元、1.11元、1.40元,同比增长26.7%、24.8%、26.3%,对应预测市盈率分别为41倍、32倍、26倍,上调至买入评级。

2015 年业绩向上趋势确立,一季度扣非后净利润增长102.41%。15 年一季度实现收入7.31 亿,增长39.77%,净利润1.00 亿,增长91.29%,扣非后净利润9377 万元,增长102.41%,EPS0.13 元。2015 年为公司业绩经营拐点,一季度收入和利润实现大幅增长原因:2014 年受浙江省环保政策限制,公司原料药产能被严重压制,14 年为经营低点;15 年公司原料药产能重新释放,一季度沙坦和精神类原料药销量大幅增长,同时公司加大对国内制剂的推广力度,使制剂收入平稳较快增长。海外制剂受新产品获批以及原料药一体化优势推动,15 年业绩有望加速增长。 沙坦原料药增幅较快,制剂收入增长即将加速。我们预计2015 年一季度原料药整体实现收入约4.3 亿元,其中普利类原料药约增长10%-20%,毛利率略有上升;沙坦类原料药一季度约增长50%以上,精神类原料药增速较快超过80%,2015 年原料药产能全面释放,二季度有望加速增长。制剂实现收入约3.0 亿,其中国内制剂由于公司营销力度加大实现了较快增长,预计二季度公司将继续增加市场推广投入,加速提升国内制剂业务收入;海外制剂出口增速约20%-30%,拉莫三嗪经营情况良好,预计公司将有大量美国制剂订单在二季度体现,助力国外制剂增速保持高增长。 制剂销售推广力度加大,经营性现金流相应减少。期间费用率26.79%,同比下滑4.68 个百分点,其中销售费用7225 万,增长59.51%,增幅大于收入增速,主要是本期国内制剂的市场推广服务费增加所致;管理费用率16.63%,下降4.26 个百分点,公司注重内部管理端成本控费。每股经营性现金流虽为-0.06 元,但其主要原因为制剂类产品市场推广费用大幅增长以及因收入而带来的税费增加,公司整体经营结构依然健康。 制剂迈入高增长期,维持买入评级。拉莫三嗪的成功意味着华海规范市场制剂出口业务模式可行,2015、2016 年海外业务有望再上台阶。国内制剂质量优势逐步转变为市场优势,享受庞大进口替代市场空间。原料药业务告别经营最低谷,2015 年盈利能力将稳步恢复。 我们维持15-17 年每股收益预测0.51 元、0.66 元、0.84 元,同比增长52%、28%、28%,对应预测市盈率分别为41 倍、32 倍、25 倍,华海具备成长为大市值公司潜力,2015 年是拐点年份,业绩有望持续超预期。维持买入评级。

投资要点: 事件:近日,公司与广西壮族自治区玉林市人民政府签订战略合作框架协议,康美将在玉林市投资建设中国-东盟(玉林)中药材交易所、投资当地医疗健康服务产业。 坚定推进大宗药材电子化交易,推动产业模式升级。玉林是我国著名的中药材集散地之一,是连接我国和东盟各国中药材及香料交易的门户要地,公司正在建设的中国-东盟康美玉林中药材(香料)市场及现代仓储物流中心是对传统线下交易模式及中药材物流方式的改造与升级。我们拟在追加2亿建设中国-东盟(玉林)中药材交易所,是坚定推进大宗药材电子化交易,推动传统中药材贸易从线下向线上升级。公司拥有全国唯一的大宗药材现货电子化交易平台,依托康美中药材价格指数和公司强大的产业链支撑能力,已经实现线上规模化交易。 战略性投资玉林医疗健康服务业,拓展下游服务市场。公司与玉林市政府就战略性投资当地医疗健康产业达成框架性协议,投资项目包括医院项目和互联网医疗健康服务平台项目等。玉林市地理位置优越,下辖玉州区、福绵区、北流区等多个县级市、区,总人口700多万人,当地诊疗总数为3262万次,入院病人94万人次,具备比较大的医疗市场容量。 公司对玉林市医院投资项目总体投资额不低于8亿,互联网医疗健康服务平台不低于2亿。 多种可选模式投资当地医院,兴建玉林市互联网医疗健康服务平台。公司将根据玉林当地不同医院的情况,采取公私合营、医院股权投资、医院托管、药房托管、投资新建等多种模式参与到当地医疗服务产业中。公司拟投资兴建互联网医疗健康服务平台,包括但不限于玉林市互联网医疗健康服务平台(集合网上药店+健康管理咨询+网络医院等门户平台网站、移动APP等)。 互联网+战略推动业务模式升级,股价即将进入第三阶段。公司历时十年,投资近百亿打造中药全产业链布局,互联网+战略布局已经历时数年,康美互联网+不是风,而是业务模式和商业形态升级。我们认为康美股价从底部反弹至第一目标价28块是估值修复,对应2015年PE约20倍;从28块快速上涨至第二目标价40块,是认同度修复,对应2015年PE约30倍,我们认为康美股价即将进入第三阶段,即互联网+战略不断推进和落地推动估值不断提升,中期股价有望上涨至60块以上。我们维持2015-2017年每股收益预测1.30元、1.65元、2.02元,增长25%、27%、23%,预测市盈率27倍、21倍、17倍,维持“买入”评级。

投资要点: 一季度扣非后净利润增长41.6%,制剂出口是核心驱动因素。公司一季度实现收入22.0亿,增长28.0%,净利润5.5亿,增长40.2%,扣非后净利润5.5亿,增长41.6%,EPS0.36元。我们预计一季度制剂出口确认收入约8、9千万,主要是环磷酰胺,几乎全部为纯利,结合我们对美国终端的跟踪,我们预计公司仅确认了14年11月、12月和15年1月出口制剂返利。阿帕替尼一季度实现收入约4000万,我们认为,全年约3亿收入预期完全可实现。我们测算,仿制药业务收入约增长20%,其中:肿瘤药收入增速10%+,麻醉药增速20%+,电解质输液和造影剂收入增速30%+。 一季度业绩高增长是在极其保守的财务会计下实现的,报表质量极高。应收账款周转加快,一季度末应收账款+应收票据仅环比增长11.2%,存货环比基本持平,经营性现金流净额4.1亿,增长42.4%。公司对固定资产采取了加速折旧政策,在保持对生产能力持续投入的情况下,一季度末固定资产净值小幅下降。公司在保持对研发投入高强度下,对所有研发费用全部费用化。报表质量极高,保持快速增长的仅有现金与所有者权益,我们认为恒瑞一季度业绩高增长是在极其保守的财务会计下实现的。 2015年高增长仅是开始,正式进入上市以来第二轮快速增长期。我们认为,恒瑞2015年高增长格局已经确定,正如1月21日发布的?恒瑞医药2015还能不能涨兼点评环磷酰胺美国12月份销售数据?所分析。我们认为,公司2015年高增长仅是开始,正式进入上市以来第二轮快速增长期,未来12个月市值有望冲击1500亿,仍有巨大上涨空间。恒瑞以研发创新为立身之本,研发本身有非常强的学习效应,经过过去多年的持续积累,公司多项业务进入产出期。 制剂出口:环磷酰胺之后,预计今年下半年或明年上半年将出现第二个”环磷酰胺”。环磷酰胺是2015年业绩高增长的最大驱动力,今年贡献3亿利润还是3.5亿利润对股价影响已不大,已经有投资者在关心,2016年制剂出口业务增长靠什么,制剂业务的高成长性能否持续?恒瑞国际化的背后支撑仍是创新和高标准的生产体系,公司对大量技术有壁垒、市场少竞争的制剂进行了先期布局,市场销售与美国Sandoz、Sagent、TEVA等企业合作,美国有大量肿瘤药注射剂短缺,我们预计今年下半年或明年上半年将出现第二个”环磷酰胺“。截止2015年一季度,公司账上现金38.3亿,每年经营性现金流超过15亿,2015年是资本国际化的重要时间窗口。 创新药:一季度尚未真正发力,阿帕替尼和长效GCSF将大幅发力。一季度阿帕替尼实现收入约4000万,尚未真正发力,创新药需要一个销售爬坡和医生教育过程,我们认为,2015年全年3亿销售预期实现无压力,2016年阿帕替尼会销售多少?我们认为,2016年阿帕替尼的合理销售预期是5亿~8亿,新增利润贡献约1~2亿。长效GCSF是2014年初申报生产,这是一个具备明显临床优势的创新药,潜在市场空间甚至超过100亿,又是恒瑞最为强大的肿瘤领域,长效GCSF具备快速上量的基础。 仿制药:新产品梯队即将批量上市,高品质仿制药将明显享受进口替代。公司对仿制药进行了大批量储备,当前储备品种已经超过100个,公司仿制药产品布局思路有二:1)人有我快,抢仿首仿;2)人无我有,开发高技术壁垒仿制药。公司近年仿制药受制于国家审评延缓拖累,上市新产品数量较少,药监局承诺三年内解决申报产品积压问题,恒瑞将大大受益。根据我们对化学仿制药行业的长期跟踪,从产品储备端来看,恒瑞、正大天晴、豪森、石药、齐鲁、科伦等少数企业将垄断未来90%以上的首仿药,这几家大企业在全国医院覆盖形成了强大的优势,国家鼓励高品质国产药发展,对原研药进口替代将越来越明显。恒瑞仿制药业务收入增速不会减速,是行业集中度提升的最大受益者。 海外制剂出口与创新药共同发力,未来十二个月市值有望冲击1500亿。海外制剂产品储备丰富,高增长持续,2015年有望实现资本大规模出海。创新药尚未真正发力,阿帕替尼、长效GCSF是2015、2016年创新药板块的核心增长点。公司高增长并非昙花一现,是进入了上市以来第二轮高增长期,我们认为,未来十二个月市值有望冲击1500亿。我们上调2015-2017年每股收益预测至1.41元、1.83元、2.30元(原预测1.32元、1.72元、2.14元),同比增长40%、30%、26%,维持买入评级。

投资要点: 事件:公司全资子公司国控广州为南方医科大学第五附属医院提供供应链延伸服务。 南方医科大学直属附属医院,着力打造为广州北部区域诊疗中心!南方医科大学前身为中国人民解放军第一军医大学,是华南地区最有影响力的医学专科学校!南方医科大学第五附属医院位于广东从化,开放病床1500张,年门诊量105万人,计划三年时间打造为集科研、教学和医疗为一体的特色鲜明的大型三级甲等医院,从而成为广州北部区域诊疗中心和医联体核心医院。背靠南方医科大学丰富的医疗资源优势,第五附属医院具备巨大发展空间。 南方医科大学配送市场份额将提升为100%,将探索GPO等创新模式。公司与南方医科大学第五附属医院合作期限为五年,公司将累计投入1.1亿为医院完善供应链软硬件设施等,公司将获得100%配送市场份额,我们预计静态将提升国控广州分销收入约5~6亿。 由于合作深化,公司将获得医院全部关于处方等临床信息,为未来大规模运用奠定基础。 由于公司获得100%市场份额,有条件进行GPO等创新模式探索,将大大提升业务价值。 公司是国控在两广地区重要战略性平台,我们预计类似合作案例还将不断出现。 管理团队非常优秀,中国医药集团内战略性地位将大幅提升!公司是以两广商业分销和以抗生素为主要工业资产为主业,抗生素在行业极为不利宏观政策下取得盈利能力大幅增长,两广分销业务市场占有率不断上升,足以说明公司优秀的管理团队。我们认为,凭借优秀的管理团队,国药一致在中国医药集团内战略性地位将大幅提升。 管理团队优秀,战略地位突破,维持增持评级。公司是中国医药集团混合所有制改革首批试点单位,有望逐步完善激励政策,提高营运效率。公司为两广地区医药龙头,未来将不断探索GPO等创新业务模式。由于管理团队优秀,中长期战略地位突出,我们维持15-17年EPS2.06元、2.43元、2.87元,增长14%、18%、18%,对应预测市盈率38倍、32倍、27倍,维持增持评级。

投资要点: 事件:公司公告拟以现金12.7亿收购先强药97.69%股权,股票将于4月2日复牌。并购先强具备较强协同效应,收购对价非常合理。我们认为,并购先强具备较强协同效应,先强与众生在销售、研发、财务均具备很好的互补效应:先强具备覆盖全国的代理商网络,众生以自建队伍为主;先强与众生现有研发资源可以充分整合、提升。本次收购先强对应2015年预测市盈率16.3倍,先强承诺未来三年复合增长率不低于20.0%,PEG 低于1,我们认为,收购对价非常合理。本次收购尚需经过公司股东大会等部门审核 以代理销售为主的综合类药企,收购并不带来明显财务费用。先强药业主要涉及抗病毒类、抗生素类、产科类及心脑血管类药物,其中:注射用单磷酸阿糖腺苷、头孢克肟分散片等为公司核心品种,先强已在全国31个省份建立代理商营销网络,配备市场销售人员40多名,是核心竞争优势之一。张志生为先强药业实际控制人,自有并接受委托享有合计先强63.06%的股权。考虑公司收购对价将采取分期支付方式,2014年公司现金理财金额超过6亿,本次收购并不会给众生带来明显的财务费用。 考虑股权激励影响,2014年扣非后净利润增长。14年公司实现收入13.1亿,增长20.0%,净利润2.2亿,增长19.6%,扣非后净利润2.2亿增长21.7%,基本符合预期,考虑2014年计提股权激励费用2981万,实际实现扣非后净利润2.5亿,增长35.7%。公司中成药业务实现收入10.0亿,增长11.9%,毛利率73.4%,大幅提高8.0个百分点,主要是由于核心原材料三七价格大幅下降所致。公司拟每10股派发现金红利2.50元(含税)。 2015年业绩增加将加速,战略定位及营销能力具备中长期成长空间。三七采购成本下降增厚2015年业绩,卫计委要求各省2015年6月底前完成新版基药招标,核心品种复方血栓通胶囊收入增长有望加速。公司战略定位于眼科及老年退行性疾病领域,通过自主研发、合作研发与生产批件转移补充产品,公司实际是战略清晰的专科药企。此次收购先强将从营销、品种资源等多方面补强,收购对价合理。我们预测公司2015-2017年每股收益为0.75元、0.91元、1.09元,分别增长23%、22%、19%,考虑先强并表对财务贡献,2015-2017年每股收益为0.96元、1.16元、1.40元,对应预测市盈率分别为26倍、22倍、18倍,6个月目标价28.9元,有45.8%的上涨空间,给予增持评级。

投资要点: 2014年收入实现6.7%增长,综合毛利率同比有所提升。2014年公司实现收入24.7亿,增长6.7%,归母净利润5670万元,同比下降6.4%,扣非后净利润5054万元,同比下降13.4%,主要原因为:原材料皂素和双烯价格提高以及2014年多个新车间投产导致固定费用大幅提升。EPS0.11元,略超我们年报前瞻中预期(0.10元)。其中:四季度单季实现收入6.2亿,增长11.2%,归母净利润1543万元,增长305.8%,扣非后净利润1552万元,增长216.2%,EPS0.03元。2014年综合毛利率为38.7%,同比提升4.2个百分点,随着4-AD 新工艺路线大规模工业化,我们预计原材料成本将降低,业绩将大幅改善,2015年毛利将继续提升。公司拟每10股派发现金股利1.00元(含税)。 皮质激素和妇科及计生用药为主要收入来源,麻醉及肌松药实现37%增长。分产品来看,皮质激素类产品实现收入8.8亿,同比基本持平,毛利率提升1.51pp 至24.2%;妇科及计生用药收入7.6亿,增长约20.9%,毛利率提升2.04pp 至58.6%;麻醉及肌松药收入2.2亿,增长约37.3%,毛利率88.4%,同比提升6.8个百分点。主要子公司台州仙琚药业实现收入4.3亿,贡献权益净利润1520万,增长27.4%,仙居制药销售公司实现收入15亿,贡献权益净利润215万,联营企业浙江天台药业实现收入3.7亿元,贡献投资收益709万。 公司期间费用率明显提升,经营性现金流大幅改善。2014年公司着重对终端市场的管理,增加重点品种的销售支出,期间费用率35.0%,同比上升3.9个百分点,其中销售费用率22.3%,上升3.5个百分点,管理费用率10.0%,同比略增0.4个百分点。研发支出8841万,增加11.0%,公司重视对生产工艺的优化和新产品的开发,截止2014年公司共取得专利19个。现金流大幅改善,每股经营性现金流0.28元,增长123.2%。应收账款周转天数同比持平,存货周转天数同比环比均大幅下降,表面公司已经稳步摆脱了原材料价格高企的困扰,预计2015年业绩将逐季大幅度改善。 公司经营拐点明确,维持增持评级。公司享受国企改革红利,非公开发行预案已获浙江国资委批复并获证监会受理,进展顺利。过去三年公司业绩受双烯大幅涨价影响,2015年4-AD 新工艺路线大规模工业化应用后将永久摆脱双烯依赖,贡献较大盈利弹性。公司拥有非常优秀的制剂产品线,黄体酮胶囊、肌松药、抗哮喘吸入剂等均处于良好成长期,制剂持续成长有保障。参股索元生物利用逆向全基因扫描开发创新药,团队卓越,原理明确,值得重点关注。我们维持公司15-16年每股收益预测0.33元、0.47元,首次给予17年每股收益预测0.61元,同比分别增长194%、46%,28%,对应预测市盈率52倍、36倍、28倍,公司是典型的拐点型公司,维持增持评级。

投资要点: 主营业务收入平稳增长,扣非净利润下滑16.7%。2014年公司实现收入101.0亿,增长17.4%,净利润3.1亿,增长2.0%,扣除非经常损益净利润1.8亿,下滑16.7%,EPS0.32元,基本符合预期。第四季度实现收入26.8亿,增长20.3%,净利润1.2亿元,下降14.0%,扣除非经常性损益净利润717.4万,下降74.6%,EPS0.08元。赛金股权出让收益和政府补助确认是非经常性损益提高的主要原因。2015年公司经营目标:主营业务收入100亿元,归属于母公司的净利润2.77亿元,同比分别持平和下降10%。公司拟每10股派发现金红利1.1元(含税)。 海正辉瑞合资公司稳健增长,医药工业公司增长提速。合资公司海正辉瑞增长稳健,2014年实现收入约49.5亿,同比增长14.83%,实现净利润5.1亿,权益净利润2.6亿,同比增长14.6%。浙江省医药工业公司实现收入41.1亿,同比增长22.3%,实现净利润3429万元,同比增长20.1%。海正自有原料药2014年实现收入约17.7亿,增长3%,制剂收入16.37亿元,增长8.40%。其中,原料药合同定制业务实现大幅度增长,全年合同定制业务收入3.69亿元,比2013年的2.76亿元增长33.68%,在原料药业务中的占比从2013年的16%提高到21%,转型发展进度加快。 销售费率下降,研发投入持续增加。2014年三项费用率26.6%,同比下降0.6个百分点,其中:销售费用率13.1%,同比下降1.5个百分点。管理费用率11.6%,增加0.6个百分点,其中研发费用投入4.18亿,较去年同期增加1800万,分别投向仿制药板块2.57亿元、创新药板块0.65亿元、生物药板块0.96亿元。公司每股经营性现金流0.33元,表现良好。公司自产产品实现销售收入32.3亿元,同比增长19.54%,其中抗肿瘤药销售额达9.7亿元,较同期增长2.3亿元,贡献毛利8.4亿元占自产药品毛利总额的44.2%,毛利率高达86.6%。 业务模式转型困难中扎实前行,建议中长期关注。海正近年处于业务模式深入转型期:原料药出口向定制生产转型,制剂内销与辉瑞合资,从新组建自有内销队伍,生物药与创新药是未来明星业务。考虑业务模式深度转型,我们下调15-16年每股收益预测至0.28元、0.35元(原预测0.46元、0.59元),首次预测17年每股收益0.45元,同比增长-13%、27%、29%,对应预测市盈率76倍、60倍、47倍,维持增持评级。

投资要点: 四季度净利润增速明显提升,业绩拐点确认。2014年公司实现收入74.5亿,增长20.1%,净利润15.2亿,增长22.4%,扣非后净利润15.0亿,增长22.9%,2014年计提股权激励费用4868万,可比口径下扣非后净利润15.5亿,增长26.9%,EPS1.01元,略超我们年报前瞻中1.00元预期。四季度单季实现收入19.6亿,增长17.8%,净利润4.0亿,增长27.6%,EPS0.26元。公司四季度净利润增速明显提升,应收账款周转继续加快,每股经营性现金流1.05元,高于每股收益,体现很好的经营质量。公司拟每10股派送现金1元(含税),送红股2股,转增1股。 肿瘤药、麻醉药、电解质输液实现较快增长,造影剂收入增长42.1%。2014年公司肿瘤药收入增长11.8%,麻醉药增长20.9%,电解质输液增长27.2%,造影剂增长42.1%,其中碘克沙醇收入预计超过100%。2014年10月底公司环磷酰胺获得美国FDA 批准,我们推测,按照国际结算惯例,环磷酰胺合作伙伴返利尚未在2014年年报中确认。 毛利率与期间费用率均有所提升,经营性现金流表现优异。2014年毛利率82.4%,同比提升1.1个百分点,主要是公司收入增长,固定成本明显分摊,我们预计2015年毛利率会明显上升,主要是制剂出口毛利率更高。期间费用率56.7%,同比提升0.5个百分点,其中:销售费用率38.2%,同比提升0.2个百分点,管理费用率19.6%,同比上升1.0个百分点,其中研发支出6.5亿,占营业收入的8.8%,研发投入力度大。每股净经营性现金流1.05元,主要是应收账款周转加快。 考虑2015年制剂出口大概率超预期,再次上调盈利预测。环磷酰胺美国出口14年11月、12月、15年1月、2月分别实现收入798万、1572万、1511万、1601万美金,我们预计环磷酰胺2015年美国终端实现收入约2亿美金,盈利贡献大概率超过此前预期。阿帕替尼2014年12月上市后,市场开拓顺利,2015年有望实现2~3亿收入。2015年欧洲七氟烷MA、长效GCSF 国内制剂审评,瑞格列汀、吡咯替尼、免疫疗法等重磅创新药临床持续推进等,将构成股价持续表现的催化剂。考虑2015年制剂出口大概率超预期,我们再次上调2015-2016年每股收益预测至1.32元、1.72元(原预测1.28元、1.66元),同比增长32%、30%,首次预测2017年每股收益2.14元,增长25%,维持买入评级。

收入与净利润均平稳增长,小幅低于预期:2014 年公司实现收入125.7 亿元,增长13.9%,净利润13.7 亿元,增长24.6%,扣非后净利润13.5 亿元,增长31.9%,考虑年初会计政策调整增加当期净利润7104 万,可比口径下净利润增长25.0%,EPS1.27 元,略低于我们年报前瞻预期。其中母公司实现收入43.0 亿,增长11.1%,收入增速有所放缓。2014年四季度单季实现收入33.6 亿,增长11.6%,归母净利润2.3 亿,增长16.8%,扣非后净利润2.2 亿,增长10.5%。公司拟每10 股派3.9 元(含税)。 医药工业收入平稳增长,毛利率下降幅度较大。(1)医药工业实现收入60.5 亿元,增长约22.9%,毛利率70.8%,同比下降4.21 个百分点,毛利率下降主要原因为固定资产大幅转固后固定成本上升以及人员薪酬待遇提高。由于天士力帝益14 年6 月并表、河南天地药业14 年9 月并表,可比口径下14 年工业收入增速预计略低于20%。我们预计:复方丹参滴丸收入增长约15%,养血清脑增长约20%,益气复脉增长30%,丹参多酚酸盐增长20%,河南天地药业收入与净利润同比略有增长,天士力帝益贡献净利润超过25%。 (2)医药商业实现收入64.7 亿元,同比增长6.6%,毛利率6.13%,同比增加0.98 个百分点:公司从2013 下半年起加大力度调整商业业态(加大医院及基层纯销、降低调拨业务),导致商业收入增速放缓。 工业毛利率略有下滑,经营性现金流表现一般:2014 年合并毛利率37.5%,同比增加0.9个百分点,主要是因为工业收入占比提升。其中:母公司毛利率61.8%,同比下降2.53个百分点。期间费用率23.3%,同比略增0.6 个百分点,其中:销售费用率14.5%,同比增加0.5 个百分点,管理费用率6.5%,同比下降0.9 个百分点。2014 年合并经营性现金流6.2 亿元,增长78.2%,主要是因为上游供应商账期延长。合并应收账款周转102 天,同比增长较快。 定增顺利完成提升经营积极性,看好公司长期发展前景:公司2015 年度定向增发已经顺利完成,管理层和流通股东利益更为一致,共同推动公司经营上新台阶。我们小幅下调15-16 年每股收益预测至1.53 元、1.83 元(原预测为1.67 元、2.07 元),首次给予2017年每股盈利预测2.16 元,同比增长20%、20%、18%,对应预测市盈率32 倍、27 倍、23 倍,维持“买入”评级。

事件:3 月25 日公司公告与广东省中医院签订《中药饮片代煎及药品配送服务协议》。 “智慧药房“开创医院门诊药房OTO 新模式,医院、患者均将大幅受益!“智慧药房”是公司着力打造的医院门诊药房OTO 新模式,商业模式详见图1,我们认为,医院、患饮片,在大医院处方调剂一般1-2 个小时,医院代煎一般需要隔日取药;2)康美通过在中心城市设立中央药库,医院节约了大量药品储存空间和中药饮片仓储的自然损耗,就医体验提升带来更多人流;3)公司赢利点在于用线下服务换取药品销量,无需互联网企业前期投入阶段大量烧钱,协议落定即可实现盈利。 首单落定广东省中医院,业务模式壁垒高、可复制性强。康美智慧药房首单即落定广东省中医院,广东省中医院是广东省内最负盛名的中医院,开放病床数超过3000 张,2014年门诊量超过720 万人次,2014 年药品采购额约16 亿元,与广东省中医院合作具备良好的示范效应。我们认为,“智慧药房“业务模式壁垒高:1)必须与合作医院有良好的信任基础,医院才乐于向厂家开放部分数据链接;2)必须具备良好的产业链配套,药品销售是核心变现点;3)必须具备良好的线下服务体系,中心城市的中央药房和线下配送体系。“智慧药房”最大程度保护和提升了医院和患者利益,我们预计可复制性强。 抢占医院电子处方接口,为后续开展医院药品GPO 奠定基础。“智慧药房”合作医院处方系统与康美直接对接,所用药品(西药+中药饮片)均由康美负责采购,中西药采购目录虽由医院制定,要求药品名称、剂型、规格和厂家与医院一致,但我们认为,智慧药房为康美抢占了医院电子处方接口,为后续开展医院药品GPO 奠定基础。康美本身拥有规模可观的药品代理业务,中国药品销售环节多、渠道价差大,康美熟悉行业运行规则,GPO模式盈利空间高。 重申6 个月目标价41.4 元,随着业务兑现目标价仍有上调空间。康美在中药材全产业链的战略雏形已经搭建完成,我们判断在未来两到三年的时间,康美将得到更多的理解和认同:1、上游重资产的项目投产逐步进入现金回笼期,中药材流通核心产业环节不断做深做透;2、E 药谷作为中药材供应链的最重要节点,中药材供需者对平台粘性增强,上市品种增多,交易更为活跃,盈利模式逐步兑现;3、上游资源布局逐步成型之后,康美的战略重心将逐步转移至终端业务的拓展:中药饮片、保健品和食品的开发,终端销售渠道的构建和打通;4、“智慧药房“+”网络医院“创新商业模式。不考虑商铺出售,我们维持2014-2016 年主业EPS=1.10 元、1.38 元、1.68 元,主业同比增长30%、25%、22%,预测市盈率29 倍、23 倍、19 倍,维持“买入”评级。

投资要点: 净利润10.4亿,增长25.2%,扣非后净利润10.4亿,增长25.6%,EPS1.59元,符合预期。其中:第四季度实现收入9.0亿,增长27.9%,净利润2.9亿,增长21.8%,扣非后以资本公积金每10股转增6股。 氯吡格雷收入增长约15%~20%,原料药业务实现较快增长。公司制剂业务实现收入23.7亿,增长19.6%,毛利率82.0%,同比小幅下降0.8个百分点。其中:我们预计氯吡格雷收入增长约15%~20%,比伐卢定实现约3千万收入,艾力沙坦1000万收入。头孢抗生素制剂收入增长0%~10%。头孢原料药收入5.1亿,增长48.6%,毛利率34.4%,下降1.3个百分点。公司围绕心血管领域构建产品线:11年比伐卢定首仿上市,13年正式取得艾力沙坦产品批件,支架14年底申报生产,预计15年底获批上市,心血管领域产品线逐步丰富。 期间费用率略有下降,每股经营性现金流略低于每股收益。2014年期间费用率30.7%,同比下降1.9个百分点,其中营销费用率24.7%,同比略降0.8个百分点;管理费用率6.5%,同比下降1.2个百分点。每股经营性现金流1.50元,同比增长48.0%,略低于1.59元每股收益,主要是公司固定资产较轻,有净财务收益。2014年研发支出1.45亿,同比持平,占营业收入5.01%,2014年公司新获批11项专利,另有11项正在申请。 心脑血管专科平台型药企,维持买入评级。公司是本土企业中少有的几家用自己销售队伍成功运作高端仿制药大品种的企业,氯吡格雷的成功奠定了公司在心脏介入领域的口碑和营销体系。公司是氯吡格雷首仿企业,是国家标准制定单位,12年通过欧盟认证,价格维护能力强,现有市场格局下价格维护能力强。公司围绕心血管领域构建产品线,产品梯队逐渐丰富,营销资源协同性强,是心脑血管专科平台型药企,并适时向心脑血管专科医疗服务领域扩展。公司收购成都金凯和苏州金盟打造创新生物药研发与生产平台,提升公司综合实力。我们小幅下调公司15-16年每股收益预测1.91元、2.27元(原预测1.92元、2.29元),增长20%、19%,对应预测市盈率为23、20倍,首次预测2017年每股收益2.68元,增长18%,维持买入评级。 扣非后净利润增长25.55%,符合预期。2014年公司实现收入28.8亿,同比增长23.9%,净利润2.9亿,增长24.3%,EPS0.44元。公司拟每10股派发现金红利7.0元(含税),

投资要点: 收入与主业利润均稳步增长,略低于预期。2014年公司实现收入70.5亿,增长17.3%,净利润6.4亿,增长5.7%,归母净利润4.5亿,增长8.1%,扣非后净利润4.3亿,增长8.0%,EPS0.85元,略低于我们年报业绩前瞻中预期。四季度单季实现收入20.1亿,增长17.4%,归母净利润1.2亿元,同比增长15.6%,扣非后净利润1.1亿,增长15.7%,EPS0.23元。公司计划2015年实现收入100亿,综合毛利率在36%以上,我们认为,按照公司现有业务内生很难完成100亿收入目标,外延并购将是重要补充。 宜昌人福净利润略有增长,制剂出口实现1148.8万美金收入。宜昌人福麻醉药收入15.3亿,同比增长12.1%,宜昌人福普药收入有所下降,净利润4.9亿,增长3.0%,主要是因为公司对麻醉药销售架构进行调整。葛店人福受米非司酮销售政策影响、原料药产能转固等,全年实现收入3.3亿,下降16.6%,净利润-185.4%,下降105.0%。新疆维药收入2.4亿,增长9.7%,净利润3131.3万,增长30.0%。受新版GMP 实施进度拖累,中原瑞德一季度生产大受影响,全年实现收入1.4亿,下降0.6%,净利润4415.1万,下降13.9%。北京巴瑞实现收入7.7亿,增长22.7%,净利润1.7亿,增长12.2%。美国普克实现收入1148.8万美元,增长约70%,主要与Wal-Mart、CVS 等签订了长期供货协议。 期间费用率略有上升,经营性现金流表现优异。2014年毛利率41.3%,同比基本持平。期间费用率29.4%,同比提高0.6个百分点,其中:销售费用率17.9%,同比上升0.8个百分点,主要是公司加强营销网络布局、销售投入加大所致;管理费用率8.9%,同比基本持平,主要研发投入与人员薪酬增速较快。每股净经营性现金流0.95元,高于每股收益0.85元,应收账款和存货周转天数同比略有增加,公司经营较为健康。 麻醉药产品线丰富,期待新业务重点突破。宜昌人福是麻药镇痛龙头企业,行业壁垒高,盐酸二氢吗啡酮、纳布啡已经先后获批,阿芬太尼正在等待生产审评,麻醉药产品线丰富。公司已经设立医疗事业部并设立钟祥和老河口医院管理公司,期待医疗服务项目更多落地。公司多年奉行国际化战略,2014年收入已经有所突破,后期将有更大空间。我们维持2015-2016年盈利预测1.08元、1.35元,同比增长27%、25%,首次预测2017年每股收益预测1.71元,增长26%,对应预测市盈率分别为34倍、27倍、22倍,大股东及高管定增获得证监会批准将打开股价空间,维持增持评级。

投资要点: 扣非后净利润同比增长20.78%,四季度毛利率同比有所提升。2014年公司实现收入239.54亿,增长12.99%,归母净利润6.52亿,增长25.36%,扣非后净利润6.11亿,增长20.78%,公司增发资金后偿还银行贷款故大幅降低财务费用,使得总体利润增速高于各事业部增速。EPS1.80元,小幅低于我们年报前瞻中1.84元预期。其中:四季度单季实现收入60.60亿,增长9.72%,归母净利润1.47亿,增长18.58%,扣非后净利润1.35亿,增长16.32%,EPS0.40元。四季度毛利率8.53%,同比略有提升。公司拟每10股派发现金红利2元(含税)。 分销事业部净利润增长17.8%,工业净利润增长8.4%。2014年公司分销事业部实现收入222.95亿,增长14.3%,净利润3.54亿,增长17.8%,主要是财务负担减轻与费用管控力度加大。分销事业部着力优化供应链和物流系统,提升传统业务运营效率。国产品收入占比59%,直销业态占比72%,同比皆有所提升。制药事业部实现收入16.72亿,增长2.3%,净利润2.27亿,增长8.4%,其中致君实现收入13.75亿,增长4.5%,净利润2.64亿,增长7.7%,国外销售收入1389万美金。公司积极打造差异化基药招标战略,同时加大基层医疗终端的投入,在研发、产能布局等多方面向专科药领域转型。 期间费用率略有下降,四季度经营性现金流有所减少。2014年公司毛利率8.2%,工业商业毛利率均小幅提升,由于分销业务毛利率低而比重有所增加,故整体毛利率略有下滑。期间费用率4.7%,同比下降0.4个百分点,各项费用控制良好,其中:销售费用率2.2%,同比下降0.1个百分点,管理费用率2.0%,同比持平。每股净经营性现金流-2.20元,其中四季度为-0.57元。受行业政策影响,应付账款周转加快,应收账款回收放缓,导致采购付款增多,降低公司经营流动性。2015年《完善公立医院药品集中采购工作的指导意见》提出医院付款期不应超30天,若能明确落实,则公司经营性现金流有望大幅改善。 获批国药集团混改首批试点,维持增持评级。近日公司控股股东获得国资委批准的混合所有制改革首批试点资质,公司有望完善激励政策,提高营运效率,进一步促进工商业一体化经营。公司为两广地区医药龙头,迎来医药工业二次转型,重点发展专科用药领域、国际化和大健康领域,假以时日,中长期发展值得期待。由于抗生素受限用及麻药管制的不利影响,以及分销行业竞争日益加剧的行业现状,我们小幅下调15-16年EPS 至2.12元、2.50元(原预测为2.30元,2.73元),增长18%、18%,首次预测17年EPS2.91元,增长16%,对应预测市盈率27倍、23倍、19倍,维持增持评级。