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郑积沙

招商证券

研究方向: 非银金融行业

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工作经历: 证书编号:S1090516020001,美国纽约大学克朗数学研究所硕士,2015年7月加入招商证券,从事非银金融行业研究。...>>

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中航资本 银行和金融服务 2018-12-04 4.75 7.60 68.51% 4.68 -1.47%
4.68 -1.47% -- 详细
增资扩股引战投,长远发展不用愁。 中航资本披露全资子公司中航投资引入战略投资者公告,战投方包括中国人寿、国同新航、国际集团、上国投资管、国改基金、共青城航新。引战完成后,中航投资股权结构改善为中航资本72.55%、中国人寿16.47%、国同新航4.12%、国际集团2.75%、上国投资管1.37%、国改基金1.37%、共青城航新1.37%。本次引战有利于解决下属子公司发展资金瓶颈问题,有利于深入贯彻产融结合战略和军民融合战略,有利于抓住非银行金融业发展机遇以及军民融合产业投资机会,预期能够与战略投资者产生业务协同,增强公司资本实力,提升公司长期盈利能力。本次增资扩股规模为100亿元,增资完成后,中航投资对应评估价值为364亿元(增资价格为每元注册资本2.99元人民币,注册资本变更为121.89亿元),对应投前评估价值264亿元,参考17年归母净资产148亿,对应投前估值1.78X PB。明显高于二级市场估值,彰显长线资本对于公司价值的认可。 中航资本领衔发起设立惠华军民融合基金。 公司与中电科、中国核工业集团、北京大盈投资公司、启迪创业同发起设立惠华基金管理有限公司。中航资本出资6000万元,股权占比51.28%。且未来惠华基金或将以增资方式引入新的股东,以进一步提升管理能力和行业覆盖面。类比同类国家级基金,我们预计惠华规模可能达千亿,将为军民融合战略提供有力的资金支持。 回购+增持+员工持股彰显信心。 10月22日,中航资本表态拟以集中竞价交易方式回购股份,资金总额不低于5亿元,不超过10亿元,回购价格不超过6.73元/股,回购期限6个月以内。因当前股价未能正确体现公司的实际价值和经营业绩,同时基于对未来发展的信心以及对公司价值的认可,增强投资者信心,拟以自有资本金回购公司股份,推动公司股票价值的合理回归。 6月20日,央企控股股东中航工业集团增持公司500万股,增持价格约合4.5元/股,耗资2000余万元,此后公告,拟自6月20日起6个月内,二级增持公司股份不低于5000万元,不超过3亿元; 17年11月,公司于二级市场竞价完成员工持股计划。该计划由董事长牵头,合计规模超过1亿元,持股均价6.14元/股,锁定期12个月,共136名员工参与,董、监、高6人认购比例约15%。 增资中航租赁,认购广发银行,金融布局持续扩张。 8月31日,公司公告子公司中航租赁拟增资51.28亿元,资所筹资金将全部用于中航租赁开展租赁主业,扩大业务规模及市场份额,持续提升市场竞争力。随着增资的顺利推进,中航租赁资产规模将进一步扩大,带动租赁主业快速增长,为上市公司持续增厚业绩。 8月31日,公司拟以不超过53亿元自有资金认购广发银行7.62亿股。本次增资后,中航投资将持有广发银行不超过3.88%股份,每股价格6.95元,对应广发银行17 年PB估值0.94X,ROE9.3%。我们认为该投资价格合理,能够为公司带来不菲收益。此外,我们可进一步预期广发银行与中航资的合作将不仅限于财务投资层面,未来对缓解中航信托和中航租赁的融资压力,增强中航信托零售端销售能力(广发银行以零售见长)意义重大。 维持公司强烈推荐评级,基于:1)预期兑现:增资扩股引战投,长远发展不用愁;2)预期兑现:领衔发起设立惠华军民融合基金,乘风军民融合战略;3)诉求积极,态度明确:一级市场投前估值1.78X PB明显高于二级市场;超5亿元二级市场回购股份;控股股东中航工业二级市场火线增持;员工持股6.14元/股彰显长线信心;4)中航投资战略参股广发银行,后续立体合作值得期待,拟增资中航租赁,业务规模扩张有望提升公司财务表现。我们预期公司业绩稳健增长,全年实现归母利润34亿,同比增速20%,当前股价对应18年PE估值不足12倍,具备明显安全边际。通过分部估值法测得公司18年目标市值689亿(中航信托336亿+中航租赁170亿+中航证券105亿+财务公司78亿),对应目标价7.67元,向上空间70% 风险提示:混改政策推进低于预期的风险、金融领域业务扩张低于预期、业绩增长低于预期
中信证券 银行和金融服务 2018-11-05 17.89 23.60 31.99% 18.07 1.01%
18.07 1.01% -- 详细
事件: 公司2018年1-9月营业收入272亿元,同比-5%;归母净利润73亿元,同比-8%。三季度营业收入72亿元,同比-26%,环比-30%;归母净利润17亿元,同比-42%,环比-39%。前三季度ROE4.81%,较去年同期下降0.64个BPS。截至9月底,公司归母净资产1528亿,较去年底增加2%。前三季度业绩承压主要原因有二:(1)一级市场清淡,投行业绩受到影响;(2)二级市场大幅波动,信用业务创收能力减弱,同时信用减值损失增加。 评论: 1、牌照业务:投行业务受市场环境影响相对较大 经纪业务:1-9月,经纪业务收入58亿元,同比-7%,较上半年同比持平的表现有所下探,与三季度市场活跃度持续走低有关。投行业务:1-9月,投行业务净收入24亿元,同比-20%。股权主承销金额811亿元,行业排名第2;其中,IPO主承销家数为10家,行业排名第1,主承销金额115亿元,行业排名第3。债券主承销金额5061亿元,行业排名第1。投行创收表现随受到一级市场清单影响明显,但公司竞争力依然强劲。资管业务:收入41亿元,同比+6%。 2、资金类业务:资产分布有所调整,创收情况优异,资产质量良好 资产分布:两融及股票质押资产明显收缩,权益规模略有上升。公司投资交易类金融资产规模2580亿元,较半年末+0.6%,较上年末-3%;其中,交易性金融资产规模2226亿元,较半年末+7%;其他债权投资173亿元,较半年末-22%;其他权益工具投资171亿元,较半年末+2%。生息资产规模1191亿元,较半年末-20%,较上年末-30%;其中,截至9月底公司融出资金611亿元,较半年末-10%;买入返售金融资产规模580亿元亿,较半年末-28%。 创收情况:1-9月,公司投资收益65亿元,同比基本持平;年化收益率3.3%。利息净收入15亿元,同比-23%。预计随着市场好转,资金类业务创收能力将显著提升。 资产质量:信用业务风险可控,资产减值损失规模有限。前三季度,信用减值损失12亿元,营收占比4%,占信用业务规模的1%;第三季度新增5亿元,营收占比7%,净利润占比30%。半年报显示,公司买入返售金融资产信用减值损失4.40亿元,融出资金信用减值损失0.46亿元。 投资建议:市场大幅波动背景下,市场普遍放大担忧券商股票自营以及股票质押业务风险,造成板块估值错杀。随着市场修复企稳,证券公司相关风险逐步缓释,具备扎实基本面的中信证券具备极强的估值修复需求,维持公司强烈推荐评级,基于:(1)证券行业对外开放大背景下,监管引导行业做大做强,打造行业龙头预期渐强;(2)行业发展逻辑正从财富管理向机构业务与财富管理并行转型,公司更为受益;(3)公司自下而上捕捉新业务机会能力领先同业;(4)公司具备优秀、前瞻的大类资产配置与风险管理能力。维持盈利预测,2018年净利润规模131亿元,同比增速15%,当前股价对应1.34倍2018年PB,看好估值提升至1.80倍PB(空间36%) 风险提示:行业政策在极端市场环境下极度趋严、市场交易低迷、业绩大幅下滑
华泰证券 银行和金融服务 2018-11-02 16.61 20.20 9.54% 18.18 9.45%
18.58 11.86% -- 详细
事件: 公司2018年1-9月营业收入125亿元,同比-2%;归母净利润45亿元,同比-5%。三季度营业收入43亿元,同比-8%,环比+10%;归母净利润13亿元,同比-23%,环比+5%。前三季度ROE4.88%,较去年同期下降0.64个BPS。截至9月底,公司归母净资产1062亿,较去年底增加22%;8月初定增完成,募集总额142亿元已经到位。前三季度业绩小幅下降,但远好于同业。 评论: 1、牌照业务:受环境影响业绩承压,但相对优势依然显著 经纪业务:1-9月,经纪业务收入26亿元,同比-19%,较上半年同比-8%的下降幅度进一步扩大。投行业务:1-9月,投行业务净收入13亿元,同比-2%。股权主承销金额458亿元,行业排名第5;其中,IPO主承销家数为9家,行业排名第2,主承销金额158亿元,行业排名第2。债券主承销金额458亿元,行业排名第2。投行业务股权方面优势明显,表现显著优于同业。资管业务:收入18亿元,同比+7%。 2、资金类业务:顺应市场规模收缩,但资产质量良好 资产分布有所调整,公司投资交易类金融资产规模1483亿元,较半年末-1%;其中,交易性金融资产规模1155亿元,较半年末-8%;债权投资198亿元,较半年末+58%;其他权益工具投资110亿元,较半年末+3%。生息资产规模953亿元,较半年末-12%,较上年末-22%;其中,截至9月底公司融出资金469亿元,较半年末-10%。买入返售金融资产规模485亿元,较半年末-14%。创收情况相对承压,1-9月,公司投资收益29亿元,同比-17%;利息净收入20亿元,同比-18%。 资产质量:信用业务风险可控,减值损失规模有限。前三季度,信用减值损失2.29亿元,营收占比2%,三季度单季增加1.69亿元。上半年信用减值损失共计0.61亿元,其中买入返售金融资产减值损失0.69亿元,占当期营业收入比重0.8%,占税前利润比例1.7%,信用减值损失对业绩的负面影响低于市场预期。 投资建议:市场大幅波动背景下,市场普遍放大担忧券商股票自营以及股票质押业务风险,造成板块估值错杀。随着市场修复企稳,证券公司相关风险逐步缓释,公司资质良好,具备估值修复的基础,维持推荐评级,基于:(1)证券行业对外开放大背景下,监管层“扶优限劣”思路清晰,大型券商充分受益监管资源倾斜;(2)公司投行业务优势愈加巩固,未来将持续受益于资本市场扶持新经济;(3)子公司AssetMark发展稳健,先进经验有望促进母公司财富管理转型。(4)定增完成,资本与客户优势将愈加显现。维持盈利预测,2018年净利润规模72亿元,同比增速-23%(剔除江苏银行投资收益影响的业绩同期持平),当前股价对应1.28倍2018年PB,看好估值提升至1.6倍PB,对应目标价20.56元(空间31%)。 风险提示:行业政策在极端市场环境下极度趋严、市场交易低迷、业绩大幅下滑
中国太保 银行和金融服务 2018-10-31 33.29 44.00 47.50% 35.73 7.33%
35.73 7.33% -- 详细
事件:公司公布2018年三季报:营业收入2898亿,同比+12%;归母净利润127亿,同比+16%。 业绩同比增长16%,增速稍微放缓。2018年前三季度归母净利润127亿,同比增长16%,相较于中报的27%有所趋缓,主要原因在于去年同期基数相对较高,17Q3归母净利润增长64%,远高于Q1、Q2的-9%和14%。三季度单季度归母净利润45亿,同比持平。展望全年,750天移动平均曲线上移,同时又考虑到去年增提90亿的巨额准备金,并且公司投资端较为谨慎,市场波动对公司的影响相对不明显,因此全年业绩有望维持较三季报提升。 寿险持续改善逻辑证实,产险非车业务快速增长。(1)寿险总保费1770亿,同比增长14%,较中报略有放缓,主要原因在于三季度基数较高。但从新单的角度来看,个险新单保费396亿,降幅缩窄至15%,较中报的-20%明显改善,同时个险期缴首年保费降幅缩窄4个百分点至19%。产品结构预计持续改善,公司延续长期保障类产品销售刺激政策,增速预计明显优于储蓄型产品,占首年保费比重持续提升。(2)非车险业务快速增长。前三季度产险保费收入890亿,同比增长14%。其中车险640亿,同比增长8%,占比72%,非车险249亿,同比增长31%,占比28%。 加大固定收益类资产配置,降低权益类比重。公司顺势而为,权益市场大幅调整,并且加大长久期资产配置,匹配负债久期的拉长。固定收益类资产配置比例进一步提升1.9个百分点至83.7%,而权益类资产下降1.3个百分点至13.3%。公司审时度势改变资产配置策略,有效缓和市场波动的冲击,净投资收益率4.8%,反而较中报提升0.3个百分点,总投资收益率4.7%,环比同样提升0.2个百分点,逆势上扬。 展望全年,翘尾因素推动负债端加速改善。17Q4新单保费占全年比重仅5%,而今年预计会持续营销追赶全年目标,因此四季度负债端有望实现大幅增长,进一步缩窄全年新单降幅。其次,我们草根调研得知,目前公司正在大力增员,人力有望稳步提升,保守预计全年队伍保持年初水平。最后,四季度负债端的大幅改善,有望推动公司NBV降幅缩窄,但能否实现正增长还有待观察。 投资建议:维持强烈推荐评级:(1)负债端持续向好,并且公司四季度基数是上市公司中最低,翘尾因素有望最大幅度改善公司基本面,预计新单降幅有望缩窄至个位数;(2)价值持续改善,NBV随着新单保费的逐步改善而进一步改善,同样保守估计有望缩窄至个位数,呈现逐季改善的趋势。公司基本面扎实,转型较早且队伍相对稳定,有望在行业转型过程中保持稳健的经营。当前公司PEV 0.97X,处于历史低位,我们预期公司18年EV增速17%,基于Q4明显改善预期,提升短期目标估值至1.2X,对应目标价44,空间23%。 风险提示:2018年新单保费承压,降幅超预期;监管机构改革后,强监管政策超预期出台;利率下行,新增投资收益率下降。
新华保险 银行和金融服务 2018-10-31 45.80 58.50 42.86% 49.80 8.73%
49.80 8.73% -- 详细
公司公布2018年三季报:营业收入1235亿,同比+7%;归母净利润77亿,同比+53%;归属于母公司权益666亿,同比+5%。 业绩维持高速增长态势,在权益市场大幅调整背景下,依旧取得较好成绩。前三季度净利润合计77亿,同比增长53%,三季度单季净利润19亿,同比小增5%。业绩维持高速增长的原因:(1)准备金少提。今年750天移动平均曲线上移5.5个BP,而去年同期下移21个BP,预计增提准备金78亿左右;(2)投资端保持稳定。前三季度投资收益253亿,同比微降6%,公允价值变动损益仅亏损0.6亿,在上证综指突破多年新低的背景下,公司仍可以保持相对稳定投资收益,推动总投资收益率维持4.8%的相对高位,好于市场预期。展望全年,准备金不改释放态势,预计当前权益市场处于最差时点,维持公司业绩45%增速的预期。 寿险业务结构持续改善,坚持健康险战略。(1)总量:总保费1000亿,同比增长11%,其中首年保费217亿,同比下降26%。(2)结构:渠道方面,个险总保费804亿,同比增长13%,超过总保费增速。其中长险首年保费132亿,同比下降34%;短期险26亿,同比增长80%,主要为附加险大幅增长所致。产品方面,公司始终坚持健康险战略,采取多项措施推动健康险产品销售,如新产品上线、费用投入等。我们预计截至三季度末,保障类产品累计同比增速和占比较中报持续提升,改善保费结构,推动价值改善。 展望全年,预计负债、价值将持续改善。(1)负债端:四季度基数较低,同时预计公司将持续营销追赶全年目标,因此负债端有望在四季度实现大幅改善。(2)队伍情况:随着健康险产品销售力度的加大、附加险大幅增长,公司人力规模企稳回升,有望高于年初水平。(3)价值情况:根据三季报披露的新单保费情况,测算三季度NBV增速较中报的-9%有所改善。全年NBV增速有望消负,主要得益于新单保费大幅改善、健康险规模持续提升,人力企稳回升。 投资建议:维持公司强烈推荐评级,公司克服市场波动,业绩维持高速增长态势,同时业务结构持续改善,价值同样有望超出预期,队伍的企稳回升助力负债端持续改善,预计全年核心指标较三季报明显改善。公司作为预期差最大的公司,在全年核心指标有望超预期的背景下,当前股价对应公司18年 PEV 0.86X,仍处于历史低位,我们预计有望享受反弹空间。预期18年EV增速15%,短期目标价 58.5元,对应估值 1X P/EV,空间21%。 风险提示:新单保费增速不达预期、利率超预期下降
广发证券 银行和金融服务 2018-10-31 11.77 17.58 27.30% 14.43 22.60%
14.43 22.60% -- 详细
事件: 公司2018年1-9月营业收入114亿元,同比-26%;归母净利润41亿元,同比-35%。三季度营业收入37亿元,同比24%,环比-16%;归母净利润13亿元,同比-40%,环比-6%。前三季度ROE4.79%,较去年同期下降3.05个BPS。截至9月底,公司归母净资产859亿,较去年底增加1.22%。前三季度业绩承压,主因二级市场大幅波动,投资业务表现一般。 评论: 1、牌照业务:受经营环境不利影响,当期业绩承压,但竞争力保持 经纪业务:1-9月,经纪业务收入27亿元,同比-17%,较上半年同比-2%的下降幅度进一步扩大。投行业务:1-9月,投行业务净收入9亿元,同比大幅下降51%。股权主承销金额162亿元,行业排名第13;其中,IPO 主承销家数为 6 家,行业排名第6,主承销金额35亿元,行业排名第8。投行业务表现受到一级市场清单影响明显。资管业务:收入28亿元,同比+1%,是为一同比实现正增长的业务板块。预计随着公司资管业务转型深入以及私募基金公司收入贡献能力的提升,未来收入增长空间广阔。 2、资金类业务:因新会计准则调整及市场因素,资产分布有所调整 自营投资:1-9月,公司投资收益35亿元,同比-42%;年化收益率5.87%。信用业务:利息净收入2亿元,同比-37%。信用减值损失15亿元,营收占比1.3%,规模可控。 资产分布方面:截至9月底公司融出资金501亿元,受到整体市场影响,较半年末-9%。买入返售金融资产规模333亿元亿,较半年末-14%。交易性金融资产规模908亿元,较半年末+26%;其他债权投资741亿元,较半年末+8%;其他权益工具投资121亿元,较半年末+3%。 投资建议:我们看好公司未来走势基于:(1)公司投资能力突出,随着市场修复,看好公司业绩弹性。(2)投行实力强劲,新经济企业积淀较深,看好一级市场恢复后业绩逐步改善。(3)大资管业务板块搭建完成,未来成长空间可观。我们预计2018年,归母净利润74亿元,同比增-14%,2018-2020年EPS为0.97/1.26/1.31元,目标价17.58元,上升空间48%,对应公司1.5倍18年PB 风险因素:市场大幅波动,成交低迷,政策复苏不达预期
中航资本 银行和金融服务 2018-10-25 4.56 7.65 69.62% 5.16 12.17%
5.11 12.06%
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事件: 公司拟以集中竞价交易方式回购股份,资金总额不低于5亿元,不超过10亿元,回购价格不超过6.73元/股,回购期限6个月以内。 评论: 1、回购+增持+员工持股彰显信心! 10月22日,中航资本表态当前股价未能正确体现公司的实际价值和经营业绩,同时基于对未来发展的信心以及对公司价值的认可,增强投资者信心,拟以自有资本金回购公司股份,推动公司股票价值的合理回归; 6月20日,央企控股股东中航工业集团增持公司500万股,增持价格约合4.5元/股,耗资2000余万元,此后公告,拟自6月20日起6个月内,二级增持公司股份不低于5000万元,不超过3亿元; 17年11月,公司于二级市场竞价完成员工持股计划。该计划由董事长牵头,合计规模超过1亿元,持股均价6.14元/股,锁定期12个月,共136名员工参与,董、监、高6人认购比例约15%。 2、中航资本领衔发起设立惠华军民融合基金 公司与中电科、中国核工业集团、北京大盈投资公司、启迪创业同发起设立惠华基金管理有限公司。中航资本出资6000万元,股权占比51.28%。且未来惠华基金或将以增资方式引入新的股东,以进一步提升管理能力和行业覆盖面。类比同类国家级基金,我们预计惠华规模可能达千亿,将为军民融合战略提供有力的资金支持。 3、引战投方案全面推进,年内落地可期。 公司全资子公司中航投资增资扩股不超过110亿。已于7月2日在北交所挂牌引战,后续将签订相关协议并完成剩余流程。增资完成后,公司持股中航投资比例不低于70%。本次百亿增资方案将较大幅度增强公司在捕捉军民产融结合方面的重大投资能力和实力,明显提高公司外延发展能力。考虑当前军工资产整体估值较低,后续军民融合升温,中航工业集团业界巨擘的地位,公司有望捕捉到较多极具价值的投资机会。 4、增资中航租赁,认购广发银行,金融布局持续扩张。 8月31日,公司公告子公司中航租赁拟增资51.28亿元,资所筹资金将全部用于中航租赁开展租赁主业,扩大业务规模及市场份额,持续提升市场竞争力。随着增资的顺利推进,中航租赁资产规模将进一步扩大,带动租赁主业快速增长,为上市公司持续增厚业绩。 8月31日,公司拟以不超过53亿元自有资金认购广发银行7.62亿股。本次增资后,中航投资将持有广发银行不超过3.88%股份,每股价格6.95元,对应广发银行17年PB估值0.94X,ROE9.3%。我们认为该投资价格合理,能够为公司带来不菲收益。此外,我们可进一步预期广发银行与中航资本的合作将不仅限于财务投资层面,未来对缓解中航信托和中航租赁的融资压力,增强中航信托零售端销售能力(广发银行以零售见长)意义重大。 投资建议:维持公司强烈推荐评级,基于:1)诉求积极,态度明确:超5亿元二级市场回购股份,控股股东中航工业二级市场火线增持,员工持股6.14元/股彰显长线信心;2)战投方案落地,公司军工产投概念稀有,享受军民融合发展,军工企业混改浪潮;3)中航投资战略参股广发银行,后续立体合作值得期待,拟增资中航租赁,业务规模扩张有望提升公司财务表现;4)预期公司业绩稳健增长,全年实现归母利润34亿,同比增速20%以上; 公司基本面夯实,当前股价对应18年PE估值仅12倍,具备明显安全边际。通过分部估值法测得公司18年目标市值689亿(中航信托336亿+中航租赁170亿+中航证券105亿+财务公司78亿+期货公司4亿),对应目标价7.72元,向上空间70%。 风险提示:军民融合推进低于预期、混改政策推进低于预期的风险、金融领域业务扩张低于预期、业绩增长低于预期。
中航资本 银行和金融服务 2018-09-21 4.69 -- -- 4.86 3.62%
5.16 10.02%
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事件: 公司与中电科投资控股有限公司、中国核工业建设集团资本控股有限公司、北京大盈投资发展有限公司、启迪创业投资管理(天津)有限公司共同发起设立惠华基金管理有限公司。其中,中航资本出资6,000万元,占基金管理公司51.28%股权,电科投资、核建设资本、大盈投资和启迪创投分别占比17.95%、12.82%、12.82%和5.13%。未来基金管理公司或将以增资方式引入新的股东,以进一步提升管理能力和行业覆盖面。 评论: 1、军民融合处于走向深度和跨域发展关键时期,基金设立是落实国家军民融合战略的重要部署 随着国防和军队现代化建设的持续推进,军工行业进入发展的历史关键时期,各项政策不断落地。军民融合已上升为国家战略,进入军民协同发展新时代。国家出台各项政策推进军民融合不断深化。在此背景下,我们认为,作为控股方,惠华基金的成立,有助于公司落实国家军民融合战略,更加深入地参与军民融合的发展,实施产融结合相关举措。 2、类比同类国家级基金,预计惠华可能达千亿规模 2014年,国家集成电路产业投资基金成立,第一阶段共融资1400亿元人民币,2018年5月,据多家媒体报道,其二期方案已上报国务院并获批,目前正在募集资金。2016年9月,航天科技联合多家军工央企和金融机构发起设立国华军民融合基金,首期规模为302亿元人民币,项目储备预计投资额超千亿元。2018年5月,国投集团与赣江新区设立军民融合发展产业投资基金,总规模1000亿元。从发起人情况来看,中国电科和核建集团均是军工类央企,实力雄厚,且未来基金管理公司或将以增资方式引入新的股东,类比前述基金,我们预计惠华规模可能达千亿,将为公司开展军民融合战略提供有力的资金支持。 3、发起人跨多个领域,有助于扩宽产融结合领域 中航资本大股东航空工业是航空国防领域大型军工集团,业务领域覆盖军用航空、民用航空和非航等众多领域,2017年总资产8,711.24亿元,净资产2,904.83亿元,实现营业收入4,005.32亿元,净利润96.13亿元;中国电科是覆盖电子信息全领域的大型军工集团,2017年总资产3,046.99亿元,净资产1,627.10亿元,实现营业收入2,039.44亿元,净利润185.18亿元;核建集团我国国防军工工程重要承包商之一,其母公司核工业集团是国家核科技工业的主体,2017年核工业总资产5,177.76亿元,净资产1,551.32亿元,实现营业收入873.09亿元,净利润达114.00亿元;启迪创投是启迪控股全资子公司,启迪控股是一家依托清华大学设立的聚焦科技服务领域的科技投资控股集团,是清华科技园开发建设与运营管理单位,是首批国家现代服务业示范单位,管理总资产规模超过2000亿元人民币。惠华基金发起人涉多个军工和科技领域,覆盖行业较多,在专业化实力雄厚,我们认为,有助于公司在航空、电子、核等多个军工科技领域跨领域、深层次进行创投布局。 4、公司作为唯一军工背景央企金控,业绩高速增长,具备产融结合优势。 公司上半年营业收入66.2亿元,同比+36%,归母净利润15.7亿元,同比+23%,双双实现高增长,由于公司权重子公司业绩保持快速、稳定增长,带动上市母公司业绩持续高速增长。其中,中航信托上半年营收和净利润同比分别增长35%和26%,中航租赁营收和净利润同比分别增长28%和43%,中航财务营收和净利润同比分别增长54%和58%,中航证券营收和净利润同比分别降低11%和58%。公司大手笔动作进一步增强实力,子公司中航租赁拟增资51.28亿元,未来业务扩张可期;中航投资战略参股广发银行,后续立体合作值得期待,短期进一步提升公司财务表现;公司拟引入战投,中航投资增资扩股不超过110亿。另外,上半年,公司获大股东航空工业集团增持500万股,且计划继续增持。公司员工持股规模合计超1亿元,有助于激发员工活力。在国企双百行动如火如荼,科研院所改制实质开启、军工领域混改加速等大背景下,预计公司将进一步发挥产融结合优势,加速自身发展。 5、盈利预测与投资建议: 预计公司2018-2020年归母净利润分别为33.95、39.95、48.25亿元,对应EPS分别为0.38、0.45和0.54元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:军民融合、混改等政策推进低于预期的风险。
华泰证券 银行和金融服务 2018-09-06 15.10 20.20 9.54% 15.75 2.47%
18.25 20.86%
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1、整体情况:业绩逆势增长,定增引战期待协同 营收、净利保持增长,业绩明显优于行业。公司上半年营业收入82.2亿元,同比+1%,好于行业母公司同比-12%表现;公司上半年归母净利润31.6亿元,同比+2%,明显跑赢行业母公司同比-41%表现。公司业务结构持续优化,在行业整体承压背景下,业绩实现逆势增长。 定增完成引入战投,强强联手期待协同。公司于8/3公告定增完成,发行股份10.89亿股,发行价格13.05元/股,募资总额142亿元,并引入阿里、苏宁、国有企业结构调整基金等6家战略投资者。定增引战顺利实施,夯实公司自身资本实力的同时,也将充分提升外部合作资源,与战略投资者之间产生协同效应。 2、牌照类业务:经纪承压、投行增长、资管企稳 (1)经纪业务: 公司上半年经纪业务收入18.6亿元,同比下降8%(行业整体-6%),与行业同步承压。从量来看,上半年公司股基交易量7.58万亿,市占率7.34%,较2017年末下降0.52个百分点,市占率仍排名行业第1;从价来看,上半年佣金率2.45%%,较去年提升0.24bp,议价能力上行。报告期内,公司加速推进投资顾问队伍建设,积极打造一体化投顾综合服务平台,提升差异化服务能力,经纪业务重心由量转质,佣金议价能力不断提升。未来公司将进一步深耕财富管理转型,推动线上线下业务交融同进,不断完善客户分层分级服务,应用金融科技升级服务平台,改善用户体验,增强用户粘性,经纪业务量价关系有望持续改善。 “涨乐财富通”保持统治地位,奠定经纪业务长期优势。公司持续优化完善移动平台“涨乐财富通”的功能,以金融科技+大数据为依托,满足客户全方位的服务需求。截止2018年上半年,“涨乐财富通”累计下载量达到4196万,月活跃用户656万,稳居同类APP第一名。遥遥领先的线上布局为公司经纪业务奠定优势。上半年,“涨乐财富通”移动端开户数34万,占全部开户数97%;公司86%的交易客户通过“涨乐财富通”进行交易,移动交易占比稳步增长。随着“涨乐财富通”移动终端的不断迭代,功能也愈加丰富,用户粘性不断提升,是公司经纪业务的长期优势所在。 (2)投行业务 公司上半年投行业务收入8.1亿元,同比+20%(行业整体-27%),实现逆势增长。股权融资方面,股票主承销家数11家,排名第4,主承销金额830亿元,排名第3,较2017年提升2名。其中,IPO主承销项目6家,排名第2,主承销金额人民币86亿元,排名第3;再融资主承销项目5家,主承销金额743亿元,保持领先优势。债务融资方面,主承销家数68家,主承销金额840亿元,排名行业第7。并购重组方面,公司担任财务顾问的国内并购重组项目共8家,交易金额人民币705亿元,均排名行业第1。整体而言,公司投行业务继续保持行业领先地位,业务美誉度进一步巩固提升。 (3)资管业务 公司上半年资管业务收入11.8亿元,同比增长3.5%(行业整体-1%),表现稳定。上半年,公司资产管理月均规模为人民币9228亿元,位居行业第2名,月均管理规模较2017年增长17%。其中主动管理资产月均规模达人民币2267亿元,较2017年下降6%,较排名行业第4。联营企业南方基金资管规模7786亿元,较2017年末增长18%。 3、用资金类业务:信用业务压缩、自营业绩承压 (1)信用业务 两融、股票质押规模顺势压缩。两融业务方面,上半年公司两融利息收入21亿元,同比+5%。两融余额532亿元,较2017年末下降11%,市占率5.69%,较2017年末下降0.04个百分点,排名行业第2。股票质押业务方面,上半年公司买入返售利息收入6.1亿元,同比+137%,其中股票质押回购利息收入15.5亿元,同比+57%。买入返售资产规模565亿元,较去年末减少53亿元,其中股票质押式回购规模401亿元,较去年末减少84亿元。 信用减值损失低于市场预期。公司18年起实施新会计准则,上半年信用减值损失共计0.61亿元,其中买入返售金融资产减值损失0.69亿元,占当期营业收入比重0.8%,占税前利润比重1.7%,信用减值损失对业绩的负面影响低于市场预期。 (2)自营业务 自营业绩承压,资产配置转变。上半年,公司自营收益(投资净收益-对联营合营企业投资收益+公允价值变动损益)为15.6亿元,同比-28%,受二级市场低迷表现影响较大。截止报告期末,投资交易类金融资产规模1267亿元,较2017年末下降2%,基本持平;年化投资收益率2.44%,较2017年下降3.82个百分点,接近2016年2.68%水平。报告期内,公司积极优化自营资产配置,债券占比由2017年末的54%提升至62%,逐步减少自营业绩与股票市场的强相关性。 4、国际业务:业绩扭亏为盈,香港业务、AssetMark发展稳健 上半年国际业务营业收入10.1亿元,同比增长39%,净利润1.6亿元,去年同期亏损1907万元,上升势头明显。报告期内,子公司华泰国际完成了对华泰金控(香港)的整合,成为华泰金控(香港)的唯一股东。华泰国际作为公司国际业务的控股平台,直接持有华泰金控(香港),并通过华泰金控(香港)持有美国AssetMark的股权。 香港业务多元发展。截止报告期末,华泰金控(香港)实收资本为港币88亿元,较2017年末持平,资本规模继续位居香港行业前列,且各项业务均开展顺利。证券交易方面,华泰金控(香港)托管资产总量港币145.73亿元,较2017年末增长84%;期货合约交易方面,托管资金量港币0.30亿元,较2017年末下降0.59亿元;就证券提供意见方面,为约7500个客户提供研究报告及咨询,较2017年末持平;就机构融资提供意见方面,参与完成IPO项目4个、股票配售项目1个、债券发行项目7个,合计承销家数12个,总交易发行规模约港币228.92亿元,较2017年全年增长39%;提供证券保证金融资方面,累计授信金额港币27.53亿元,较2017年末持平;提供资产管理方面,受托资金总额港币3561亿元(含AssetMark受托资金规模),较2017年末增长7%。 AssetMark稳健增长,先进经验反哺母公司。报告期末,AssetMark管理的资产总规模达到452.74亿美元,较2017年年底增长约6.8%;总计服务超过7300名独立投资顾问,较2017年年底增长约2.6%;总服务终端账户数达21.8万个,较2017年年底增长约10.6%。截至2018年Q1,AssetMark在TAMP行业中市占率达9.7%,排名第3,在成熟的资本市场中占有一席之地,对华泰证券本身的财富管理转型具有强烈的借鉴意义。公司将充分吸收AssetMark在成熟资本市场的先进经验,对核心技术、产品矩阵、客户服务等方面持续加大投入,稳步推进母公司自身的财富管理转型。 投资建议:市场大幅波动背景下,市场普遍放大担忧券商股票自营以及股票质押业务风险,造成板块估值错杀。随着市场修复企稳,证券公司相关风险逐步缓释,公司资质良好,具备估值修复的基础,维持推荐评级,基于:(1)证券行业对外开放大背景下,监管层“扶优限劣”思路清晰,大型券商充分受益监管资源倾斜;(2)公司投行业务优势愈加巩固,未来将持续受益于资本市场扶持新经济;(3)子公司AssetMark发展稳健,先进经验有望促进母公司财富管理转型。维持盈利预测,2018年净利润规模72亿元,同比增速-23%(剔除江苏银行投资收益影响的业绩同期持平),考虑定增情况下,当前股价对应1.20倍2018年PB,看好估值提升至1.6倍PB,对应目标价20.56元(空间34%);不考虑定增情况下,当前股价对应1.20倍2018年PB,看好估值提升至1.6倍PB,对应目标价20.56元(空间34%)。 风险提示:监管超预期、二级市场低迷、业绩大幅下滑。
新华保险 银行和金融服务 2018-09-04 45.62 58.50 42.86% 51.38 12.63%
51.55 13.00%
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公司公布18年中报,实现营业收入830亿,同比+8.8%;归母净利润58亿,同比增长79%。新业务价值64.5亿,同比-9%;内含价值1656亿,较年初+8%。 业绩大幅增长,受益准备金释放、剩余边际的稳定释放。上半年归母净利润58亿,同比增长79%,同期的平安、国寿、太保增速依次为34%、34%、27%。新华增长高于同业的原因在于:(1)准备金如期释放1.5亿。上半年会计估计变更释放准备金1.5亿,考虑到去年同期增提20亿,预计扣税后合计拉动业绩增长近50个百分点;(2)上半年剩余边际余额1842亿,同比增长8%。 公司坚定转型,价值超预期增长。 (1)NBV64.5亿,同比-9%,同期平安、国寿、太保分别为0.2%、-24%、-17.5%,公司增速仅次于平安,超出市场预期,主要在于NBVMargin大幅提升至50.5%,弥补新单增速下滑。公司成为首家利润率站上50%的中资保险公司,主要在于公司坚定转型,坚持长期保障类业务。 (2)上半年EV1656亿,同比+8%,略超预期。从分析EV增长的因子来看,积极因素:内含价值预期回报和新业务价值分别贡献4.5%、4.2%,稳定增厚公司EV余额;同时营运偏差实现1.4%的正向贡献,超出市场预期,此前市场预期Q2费用投入将削弱营运偏差的贡献。消极因素:投资偏差-22亿,拖累EV1.4个百分点,主要在于公司可供出售金融资产浮亏75亿,拖累公司综合投资收益。保守假设下,预计全年增速仍可维持15%。 回归保险本源业务,坚持长期保障战略。(1)健康险首年保费78亿,占新单比重高达55.5%,冠绝行业,同比提升19个百分点。其中公司采取以附促主销售战略,加强健康险主险吸引力,预计上半年高价值率的健康险主险累计增速实现正增长。(2)个险渠道首年保费100亿,同比-27%,主要是储蓄型产品销售承压。银保渠道深化转型,十年期及以上期交保费翻倍增长。(3)代理人规模33.4万,同比持平,环比-4%,同时产能下降26%至5187元,与新单降幅一致,但佣金收入仅下降2%,长期保障型产品佣金率较高,且续期佣金增长缓解产能下滑对收入的冲击。 投资收益率企稳。上半年新华净投资收益率5%,小幅提升0.1个百分点,同期平安、国寿、太保净投资收益率分别为4.2%、4.64%、4.5%,在同业股权类资产股息及分红下降的背景下,公司逆势增长30%,并且把握高利率债券配置窗口,债权型利息收入增长7%。新华总投资收益率4.8%,同比略降0.1个百分点,同期平安、国寿、太保总投资收益率分别为4.5%、3.7%、4.5%。 投资建议:维持公司强烈推荐评级。此前市场对于新华各项预期皆非常悲观,而中报实现超预期增长:(1)业绩增长79%,总投资收益平稳叠加准备金共同推动业绩大幅增长,预期全年可持续;(2)NBV增速缩窄至-9%,仅次于平安,超出市场此前悲观预期;(3)价值率大幅提升至50.5%,成为首家超过50%价值率的中资寿险公司。公司转型逐渐步入收获期,同时新单增速有望在Q4实现大幅度改善,同时健康险大力销售推动价值端超正增长迈进,有望推动公司估值修复。 目前公司对应2018年PEV仅0.83X,处于历史底部,中报超预期增长有望修复公司极度悲观的估值,享受高反弹空间。维持公司18年EV增长15%预期,短期目标价58.5元,对应1XPEV,空间25%。 风险提示:多倍保销售不达预期,利率下行。
中信建投 银行和金融服务 2018-08-30 8.49 11.37 -- 8.57 0.94%
11.04 30.04%
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事件: 公司发布半年报,2018上半年实现营业收入52.6亿元,同比+3%;实现归母净利润16.9亿元,同比-9%;扣非后归母净利润16.8亿元,同比-8%;归母净资产476.8亿元,较去年末上升9%;加权平均净资产收益率4.27%,同比下降0.69个百分点。 评论: 1、整体情况:业绩韧性好于行业,ROE保持领先 营收、净利保持坚挺,业绩韧性好于行业。公司上半年营业收入52.6亿元,同比+3%,好于行业母公司同比-12%表现;公司上半年归母净利润16.9亿元,同比-9%,明显跑赢行业母公司同比-41%表现。公司在证券行业“扶优限劣”的监管思路下受益明显,业绩韧性好于行业。 注重价值创造,ROE保持领先优势。公司上半年加权平均净资产收益率为4.27%,较去年同期下降0.69个百分点,部分原因系上半年A股发行摊薄权益。横向对比,公司ROE继续保持行业领先地位,截至8/24,在已公布半年报的19家上市券商中排名第一,股东价值创造能力冠绝群雄。 2、牌照类业务:投行优势扩大,经纪、资管承压 (1)投行业务 公司上半年投行业务收入14亿元,同比+9%(行业整体-27%),投行优势进一步扩大。股权融资方面,股票主承销家数19家,排名第2,主承销金额614亿元,保持领先地位,投行优势进一步扩大。其中,IPO主承销项目7家,主承销金额人民币119亿元,均位居行业第2;再融资主承销项目12家,主承销金额495亿元,保持领先优势。债务融资方面,主承销家数216家,主承销金额2205亿元,均排名行业第2。其中公司债承销表现突出,主承销项目105单,主承销金额1769亿元,均稳居行业第1。 优异的客户质量是公司投行业务的核心竞争力。股权业务上,上半年公司积极把握新经济企业登陆A股的时间窗口,保荐承销的宁德时代、深信服等IPO项目均顺利上市,在新经济企业客户的储备上占得先机。截至本报告期,公司IPO储备项目共26个,位居行业第2。债券业务上,公司积累了中国石油、中国石化等大型央企以及顺丰集团、龙湖地产等优质产业客户,未来公司债承销业务有望继续保持统治地位。 3、用资金类业务: (1)信用业务 (2)自营业务 投资建议:市场大幅波动背景下,市场普遍放大担忧券商股票自营以及股票质押业务风险,造成板块估值错杀。随着市场修复企稳,证券公司相关风险逐步缓释,公司属第一梯队券商,具备估值修复的基础,维持推荐评级,基于:(1)证券行业对外开放大背景下,监管层“扶优限劣”思路清晰,大型券商充分受益监管资源倾斜;(2)公司投行业务优势愈加巩固,未来将持续受益于资本市场扶持新经济;(3)公司信用风险计提充分,潜在坏账隐忧消除。维持盈利预测,2018年净利润规模48亿元,同比增速19%,当前股价对应1.44倍2018 年PB,看好估值提升至2倍PB,对应目标价11.57元(空间39%)。 风险提示:行业政策在极端市场环境下极度趋严、市场交易低迷、业绩大幅下滑。
国泰君安 银行和金融服务 2018-08-28 14.86 20.85 25.23% 15.18 2.15%
16.59 11.64%
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事件: 2018上半年实现营业收入115亿元,同比+3%;实现归母净利润40亿元,同比-16%;扣非后归母净利润31亿元,同比-26%;归母净资产1219亿元,较去年末减少1%;加权平均净资产收益率3.27%,较去年同期减少1.36个百分点。 评论: 1、 总体情况:业绩承压经营环境,国联安基金处置收益确认 公司总体盈利情况优于大势。上半年,证券行业整体营收同比-12%,净利润更是同比大降41%,公司营收、扣非后归母净利润净利润表现显著优于行业整体。报告期内,处置国联安基金产生的投资收益确认6.45亿元,占本期利润总额的11.87%。资产规模稳中有升,新会计准则平稳过度。截至上半年末,自有总资产3534亿元,较上年末增加0.35%;归母所有者权益1219亿元,较去年末减少1%,主因实施分红致配分配利润减少。新会计准则实施后金融资产科目调整,上半年末交易性金融资产为 1,161 亿元,其他债权投资为 257.53 亿元,其他权益工具投资为 209.61 亿元,而上年末以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产为 985亿元,可供出售金融资产为400亿元 2、牌照类业务:保持稳定,坚固基础 经纪业务:上半年,公司经纪业务收入25亿元,同比-4%;本公司代理买卖证券业务净收入(含席 位租赁)市场份额5.57%,排名行业第1位。公司机构客户与个人客户基础进一步夯实,为后续发展打下良好基础。报告期末个人金融账户1,211万户,较上年末增长 8.86%;机构客户26,640家,较 2017年末增长2.84%。 投行业务:上半年,投行业务收入11亿元,同比-20%。收入下降主要受到市场影响较大,公司相对竞争力依然具备。股权融资主承销金额 564亿元,同比增长 81%,市场份额 13%,排名行业第3位;并购重组业务通过中国证监会审核的并购重组项目5家、排名行业第2位,涉及交易金额138亿元。展望未来,公司聚焦重点客户开发,客户黏性有望进一步提升,以优质企业IPO为入口,把握优质再融资与债券发行机会,全面提升投行竞争力。 资管业务:上半年,资管业务收入8亿元,同比-9%。公司聚焦主动管理,资产管理规模为 8,383.98 亿元。其中,主动管理资产规模 3,265元,主动管理占比39%。资产管理规模排名行业第3 位,月均主动管理规模排名行业第 2 位 3、资金类业务: 信用业务:市场份额保持领先。两融业务方面:上半年,公司两融利息收入27亿元(含孖展业务利息收入4亿元),同比+4%。两融余额548.51 亿元、较上年末减少14.48%;市场份额5.97%,保持领先。股票质押业务方面:上半年,公司买入返售利息收入23亿元,同比+26%;其中股票质押回购利息收入19亿元,同比+19%。买入返售资产规模694亿元,较去年末减少176亿元。其中股票质押式回购规模555亿元,较去年末减少214亿元。资产减值损失规模有限。上半年信用减值损失4.64亿元,营收占比4%,利润总额占比8%。投资类业务:上半年,公司投资收益30亿元,同比-5%;投资交易类金融资产规模1164亿元,较上年末减少16%;年化后投资收益率4.70%。 资产结构:生息资产规模与投资交易类金融资产规模均有所。截至上半年末,公司投资交易类金融资产规模1164亿元,较上年末-16%;生息资产规模1367亿元,较上年末-18%。 投资建议:市场大幅波动背景下,市场普遍放大担忧券商股票自营以及股票质押业务风险,造成板块估值错杀。随着市场修复企稳,证券公司相关风险逐步缓释,维持公司强烈推荐评级,基于:(1)公司机构、个人客户基础坚实,随着市场修复,经纪、投行增长潜力巨大。(2)风险管理能力强大,敏锐捕捉市场机会、合理控制风险,连续11年获得AA类评级。(3)积极拓展海外与新业务机会。维持盈利预测,2018 年净利润规模104亿元,同比增速5%,当前股价对应1倍2018 年PB,看好估值提升至1.40倍PB(空间40%) 风险提示:行业政策在极端市场环境下极度趋严、市场交易低迷、业绩大幅下滑
吉艾科技 银行和金融服务 2018-08-27 10.75 15.49 96.82% 19.42 0.36%
10.79 0.37%
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事件: 公司上半年营收3.61亿,同比增长49.24%,归母扣非后净利润1.45亿元,同比提升134.09%,其中AMC板块贡献净利润1.69亿元;油服板块小幅微亏118万元;炼化板块未投产 净亏128万元。 公司公布利润分配方案:以截止2018年6月30日公司总股本484,026,066股为基数向全体股东每10股转增8股,共计转增387,220,852股,转增后公司总股本变更为871,246,918股。 低于业绩预告的主因在于:预计部分处置类不良资产由于回款时间超过了报告期等原因,未能确认当期收入,于三季度利润财报期确认; 公司发布三季度预增公告,预计前三季度净利润2.85-3.15亿元,同比增长171%-200%。因AMC业务季节性因素和油服板块部分剥离。 评论: 1、轻资产模式运转顺利,AMC业绩扶摇直上 (1)金融类特殊资产规模获取与去化情况良好 从存量角度看:截至报告期末,公司AMC业务累计持有和管理的金融类特殊资产规模合计约323.61亿元(其中自持类资产合计147.62亿元,管理服务类资产合计175.99亿元)。截至报告期末,剩余持有和管理的金融类特殊资产规模合计约亿元(其中自持类资产合计106.63亿元,管理服务类资产合计140.68亿元)。从当期角度看:今年上半年新增持有和管理的金融类特殊资产规模合计约亿元。截至报告期末,已有效化解和处置的资产规模为76.29亿元,预计今年上半年去化规模在40-50亿元左右超过去年全年水平。 (2)收入贡献快速增长 今年上半年AMC板块贡献营业收入3.27亿元,同比增加129.17%。其中,AMC重整服务类收入2.41亿元,同比+54.93%;AMC收购处置类0.47亿元,同比-1.99%;AMC管理服务类0.36亿元,同比+82.67%。 (3)合理运用杠杆与轻资产模式打开增长空间 为突破自有资金限制瓶颈,公司通过AMC基金发展管理里服务类业务模式。截至报告期末,公司累计管理服务类资产规模达175.99亿元,占比由2017年末的提升至54%;报告期内新增的管理服务类资产规模136.07亿元,退出规模35.31亿元。 公司多种方式合理运用杠杆。针对部分债权,将在债权清收或者处置完毕后公司才支付完毕债权转让款。对于尚未支付完毕的债权转让款,在其他非流动负债及一年内到期的流动负债项目列式。截至报告期末,公司其他非流动负债及一年内 2、员工持股计划深度绑定AMC核心人才 AMC总经理姚庆当前直接持有公司5.16%股权,并通过员工持股计划持有公司0.775%股权,总持股比例5.935%,居第四大股东,与公司利益深度绑定。大股东高怀雪股权转让告一段落,向第三期员工持股计划、AMC总经理姚庆分别转让1.14%、5.06%股权事项均已完成,以股权绑定人心,为AMC业务持续保驾护航。从员工持股计划成本价来看,当前AMC团队员工持有的员工持股计划(第二期+第三期)合计占比2.734%,平均持股成本价22.2元,距离当前价格具备一定安全边际。 3、AMC展业迅速,全国范围跑马圈地 公司AMC业务顺利拓展,全国布局。截至本报告期,公司已成立的AMC子公司共有14家。最新公告显示,2018年7月2日,公司已与西藏投资签署《合资公司合作协议》,将共同出资10亿元设立西藏吉创资产管理有限公司,其中公司占股80%。践行本地化战略,大多与当地股东合作设立各地子公司,吉艾作为大股东。考虑到AMC业务的开展本地化要求极高,对于当地的政商环境必须充分了解,14家子公司中有11家吉艾作为持股比例51%的股东与当地股东合作。 4、油服板块逐步剥离,炼化项目预计三季度点火 油服业务逐步剥离,甩掉包袱轻装上阵。2018年6月19日,公司正式将吉艾(天津)石油工程有限公司100%股权以4.06亿元转让给实际控制人一致行动人黄文帜。本次股权转让顺利抵减关联方债务4.06亿元,降低公司借款利息支出的同时,增加当期收益约600万元。自2017年初公司开启油服业务剥离以来,各油服子公司通过工商注销、股权转让等方式一一得到处置。 塔吉克斯坦项目正式投产,炼化业务迎来转机。公司于2015年1月启动在塔吉克斯坦年产量120万吨的炼化项目建设,炼厂一期、二期建成后总投资预计为2.9亿美元。由于塔吉克斯坦国家经济危机,原定于2017年完工的一期项目延期至2018年二季度末完工,并于三季度正式投产。一期正常投运后,二期建设将会大大缩短工期并顺利投产运行,公司石油炼化业务将迎来利润拐点。 投资建议:维持公司强烈推荐评级,基于:1)AMC业务进展顺利,业绩持续增长;2)核心团队具备丰富的处置经验,公司具备长期竞争力;3)政策推动AMC行业蓬勃发展;4)核心团队员工持股加速落地,AMC掌舵人姚庆持股逼近6%,第二第三期成本均价22.2元彰显安全边际。预计公司2018年实现归母净利润4.5亿元,目标价27.89元(除权后15.49元),对应18年30倍PE ,空间40%。 风险提示:不良资产包处置价值、进度不达预期;监管政策趋严。
中信证券 银行和金融服务 2018-08-27 15.88 23.60 31.99% 16.40 3.27%
18.29 15.18%
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事件: 2018上半年实现营业收入200亿元,同比+7%;实现归母净利润56亿元,同比+13%;扣非后归母净利润55亿元,同比+9%;归母净资产1500亿元,较去年末上升0.17%;加权平均净资产收益率3.65%,较去年同期增加0.26个百分点。 评论: 1、 总体情况:有效应对市场不利环境,业绩表现显著优于同行 盈利水平明显跑赢大市、显著优于同行。剔除主要由大宗商品业务带来的其他业务收入后,公司上半年营业收入157亿元,同比+6%;扣非后归母净利润55亿元,同比+9%。营收、净利润双双正增长,各业务条线中仅投行业务和经纪业务收入轻微下降,在行业整体经营压力显著增加的情况下实属不易。(注行业整体情况:营业收入1266亿元,同比-12%;净利润329亿元,同比-41%;经纪业务收入364亿元,同比-6%;投行业务收入162亿元,同比-27%;资管业务收入153亿元,同比-1%;利息净收入113亿元,同比-69%;投资交易收益296亿元,同比-49% 资产规模稳步增长,资产收益率保持稳定。截至上半年末,公司自有总资产规模5570亿元,较去年末+4%,较一季度-0.67%;归母净资产规模1500亿元,较去年末增长0.17%,较一季度-1.10%。总资产以及归母净资产规模较一季度有所减少系实施上年度分红所致。加权平均净资产收益率3.65%,较去年同期增加0.26个百分点;总资产收益率0.91%,较去年同期增加0.05个百分点。 我们认为公司经营业绩能够实现逆势上扬的关键因素在于,传统业务竞争力极强基础上,公司大类资产配置与风险管理能力出众,具备能够实现跨越品种,依托国际业务子公司跨越地区,以及凭借直投子公司跨越周期的盈利能力。 2、牌照类业务:客户优势保障不利市场环境下经营的稳定性 (1)经纪业务 上半年,公司经纪业务收入41亿元,同比增长3%,显著好于行业水平;市场地位稳固,股基交易量市场份额6.00%,较去年提升0.37个百分点;佣金率5.97%%,较去年轻微提升。我们认为公司经纪业务能够逆势增长的主要原因在于公司机构客户以及高质量零售客户占比较高,经纪业务的稳定性较同业相对更强。展望未来,公司将继续坚持交易型客户的投资服务和财富型客户的配置服务并重的战略,机构客户和财富管理优势将进一步转化为经营业绩的胜势。 (2)投行业务 上半年,投行业务收入18亿元,同比-5%。投行统治级竞争优势继续保持:股票主承销金额人民币912亿元(含资产类定向增发),市场份额13%,主承销金额及单数均排名市场第一。其中,IPO主承销项目7单,主承销金额人民币79.50亿元;再融资主承销项目29单,主承销金额人民币833亿元。主承销各类信用债券合计409支,主承销金额人民币2,624亿元,债券承销金额、承销单数均排名同业第一。 公司大客户战略的坚决执行是上半年年投行业绩优于同业的主要原因。一方面,公司重点把握大型国企客户新一轮国企改革业务机会。上半年,公司IPO单项目规模11亿元,再融资单项目规模29亿元,均远超行业平均水平。另一方面,对新兴行业精耕细作,广泛布局代表新经济发展方向的企业客户,积极进行项目储备。对未来投行业绩持续增长打下坚实基础。 (3)资管业务 母公司资产管理坚持“服务机构,兼顾零售”的发展路径,上半年收入10亿元,同比-5%。资产管理规模为人民币15,338亿元,市场份额10%,主动管理规模人民币5,832亿元,均排名市场第一。其中,集合理财产品规模、定向资产管理业务规模(含企业年金、全国社保基金)与专项资产管理业务的规模分别为人民币1,529亿元、13,793亿元和亿元。华夏基金经营策略效果显现,业绩明显好转。上半年收入19亿元;净利润8亿元,同比+43%。本部管理资产规模为人民币9,060亿元。其中,公募基金管理规模4,572亿元,非货币公募基金(不含短期理财)规模行业排名第二;机构业务资产管理规模人民币4,488亿元(不含投资咨询等业务),机构业务规模保持行业前列。 3、用资金类业务: (1)信用业务 创收能力突出,市场份额领先。两融业务方面:上半年,公司两融利息收入26亿元,同比+11%。两融余额647亿元,位居行业第一;市场率7%,较17年提升0.13个百分点。股票质押业务方面:上半年,公司买入返售利息收入22亿元,同比+28%;其中股票质押回购利息收入20亿元,同比+14%。买入返售资产规模810亿元,较去年末减少336亿元。其中股票质押式回购规模597亿元,较去年末减少187亿元。 信用业务风险可控,资产减值损失规模有限。公司18年起实施新会计准则,上半年信用减值损失7.02亿元,营收占比3.5%,占净利润比例为10.8%。其中,买入返售金融资产信用减值损失4.40亿元,融出资金信用减值损失0.46亿元。由此可见,在上半年股票市场大幅波动情况,股票质押以及两融业务坏账风险对公司业绩的影响远好于市场预期。 (2)投资类业务 上半年,公司投资收益49亿元,同比+16%;投资交易类金融资产规模2175亿元,较上年末减少11%;年化后投资收益率4.30%。面对股票市场不利的经营环境,公司投资收益依然同比显著增长我们认为原因有三:(1)以场外期权、跨境收益互换为代表的股权衍生品业务创收能力突出;(2)积极把握上半年债券投资的有利窗口期;(3)前期直投业务进入收获期。 (3)资产结构 顺应市场形势,收缩生息资产规模与投资交易类金融资产规模。截至上半年末,公司投资交易类金融资产规模2175亿元,较上年末-11%;生息资产规模1487亿元,较上年末-21%。投资交易类金融资产品种细分来看:股票425亿元,较上年末-28%;债券1063亿元,较上年末+4%;基金244亿元,较上年末-12%;理财等444亿元,较上年末-21%。4、非证券类子公司:具备跨越地区和周期盈利能力的关键 (1)中信里昂 中信里昂整合完成后,盈利能力进一步提升。上半年积极把握港股有利经营环境,实现营业收入21.87亿元;净利润3.23亿元,同比+250%。中信里昂证券总部位于香港,在亚洲、澳大利亚、欧洲和美国等20个地点运营。在全球主要金融市场的布局将大大提升中信实现跨越市场盈利能力,有效增强盈利水平与抗风险能力。 (2)金石投资与中信投资 公司股权投资业务按照监管要求由两家子公司分别开展,其中金石投资为私募股权投资基金管理平台公司;中信投资专注自有资金另类投资。上半年,金石投资营业收入2.93亿元;净利润2.04亿元。中信投资营业收入41.74亿元;净利润3.33亿元。两家子公司合计创收44.67亿元;创利5.37亿元。公司早起股权投资业务已进入收获期,对当期业绩有明显提振。 投资建议:市场大幅波动背景下,市场普遍放大担忧券商股票自营以及股票质押业务风险,造成板块估值错杀。随着市场修复企稳,证券公司相关风险逐步缓释,具备扎实基本面的中信证券具备极强的估值修复需求,维持公司强烈推荐评级,基于:(1)证券行业对外开放大背景下,监管引导行业做大做强,打造行业龙头预期渐强;(2)行业发展逻辑正从财富管理向机构业务与财富管理并行转型,公司更为受益;(3)公司自下而上捕捉新业务机会能力领先同业;(4)公司具备优秀、前瞻的大类资产配置与风险管理能力。维持盈利预测,2018 年净利润规模131亿元,同比增速15%,当前股价对应1.24倍2018 年PB,看好估值提升至1.80倍PB(空间45%) 风险提示:行业政策在极端市场环境下极度趋严、市场交易低迷、业绩大幅下滑。
中国平安 银行和金融服务 2018-08-27 61.09 75.25 25.58% 65.80 7.71%
69.42 13.64%
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公司公布2018年半年报:半年度归母净利润581亿,同比增长34%;2季度归母净利润323.93亿,同比+59%;半年度新业务价值388亿,同比略增0.2%;内含价值9274亿,较年初增长12.4%,大超预期。 寿险业务逆势上扬,价值大超预期,龙头当之无愧: (1)NBV率先转正超出预期,价值率提升功不可没。上半年NBV 388亿,同比略增0.2%,其中代理人渠道NBV仅下降1.5%,源自于价值率提升6.5个百分点,增幅高达16%,其他渠道NBV同比增长18%。价值率提升原因在于安心保、爱满分等产品附加重疾比例提升,同时134号文调整银保渠道结构; (2)EV增速大超预期,上半年EV 9274亿,同比大增12.4%,超预期原因在于内含价值预期回报、新业务价值创造符合预期背景下,营运偏差、市场价值调整、投资偏差超出预期,分别贡献3%、6%、2%、2%、-0.1%的EV增速,其中市场价值调整超预期原因在于上半年国债收益率下行,债券价格上涨所致,同时权益市场大幅调整背景下投资偏差超预期 (3)负债结构持续改善:一方面,长期健康险占比同比大增40%,远高于总保费的23%增速,同时长期保障类产品占比提升至28%;另一方面,期缴占比持续提升,占新单比重81%,其中个险、银保渠道占比分别为96%、80%。 利润超预期增长,核心原因在于去年同期准备金增提和金融科技逐步发力:第一,去年同期750天均线下移15个BP,增提巨额准备金154亿,而今年上半年均线上移,但因其他假设调整,仅增提准备金0.02亿,忽略今年会计估计变更对准备金的影响,仅去年增提金额便拉动归母净利润增加26个百分点;第二,金融科技贡献42亿归母净利润,同比翻9倍;第三,二级市场波动导致公允价值变动损益-111亿,成为业绩最大拖累因素,平安率先实施IFRS9,FVTPL资产占比高达19.5%。展望全年,会计估计变更、剩余边际摊销、金融科技板块等稳定因素支撑,全年业绩有望维持中报高增速。 上半年金融科技板块贡献利润42亿,同比实现9倍增长,主因陆金所实现高速盈利。目前平安集团已经实现金融科技和医疗科技两大重点领域,附加5大子版块支撑的立体布局。对内降成本、提效率,持续提升传统金融业务竞争力,对外实现价值转化。我们预计集团未来有望持续享受陆金所、好医生、壹帐通、医保科技等科技板块的成长红利。 产险:综合成本率持续改善,非车业务高速增长。一方面,上半年综合成本率下降0.3个百分点至95.8%,傲视群雄,核心在于赔付率的下行1.4个百分点。上半年综合成本率虽然进一步下行,但由于所得税增加1.3倍,导致净利润下降14%至59亿,预计为手续费及佣金支出超过净保费的15%不得税前列支所致。另一方面,产险原保费1189亿,同比增长15%(行业+12%),核心驱动力在于非车业务高速增长,上半年平安车险及非车业务原保费增速 分别为6%、48%。非车业务快速扩张主要来自于保证保险(71%)、意外及健康险的高。 投资建议:我们维持强烈推荐评级。公司2018年中期报告交出满意答卷,价值、资产、负债均超预期:(1)NBV率先转正;(3)内含价值持续大幅增长超预期;(3)利润大幅增长超预期;(4)长期健康险大幅增长,长期保障类占比持续提升;(5)金融科技板块业绩、估值强劲提升超预期。我们综上亮点之外看到的是一个经营领先、战略领先、队伍领先的行业领跑者,同时科技武装金融业务的同时逐步兑现业绩,远远领先同业。展望全年,随着基数逐步下降、人力V型反转后、长期保障类产品线丰富,新单及业务结构持续改善,并且在市场承压背景下表现更为突出。我们预期18年EV增速20%,对应公司2018年P/EV估值仅1.07X,目标估值1.37X,对应目标价76,空间28%。 风险提示:利率下行导致业绩增长不达预期;新单增速持续负增长
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名