公司战略:打造现代农业综合服务商。公司为农牧龙头企业之一,在养殖产业变革背景下,公司致力于从传统的产品提供商升级为服务提供商,为养殖户提供饲料、动保、种猪、金融等猪场运营必需的全套综合增值服务,打造“现代农业综合服务商”!公司丰富的产业资源和线下服务能力是战略转型的坚实基础。 1)线下:公司拟投资设立100个养殖技术服务站,打通中小规模养殖场服务渠道。目前公司在全国27个省市自治区直辖市设有超过200家分子公司,共有员工约1.5万人,其中销售和技术人员约5000人。通过养殖技术服务站的推进,将有效整合公司饲料、动保、种猪等各板块资源,加强公司与中小型生猪养殖场之间的黏性,推动公司饲料、兽药、疫苗、种猪和仔猪等产品的销售。 2)线上:通过中国养殖网、邦养猪、邦农云、邦卖猪等互联网工具,为中小规模养殖场提供行业信息、生产管理服务、环保解决方案等一站式服务。 行业趋势:养殖产业链景气贯穿至2017年,迎来盈利黄金期。 饲料行业进入盈利上行周期拐点,猪价将持续高位运行至17年。截止2016年5月25日,全国生猪均价约20.8元/公斤,较15年低点上涨超过60%。养殖高盈利下,养殖户逐步加大补栏母猪、仔猪力度,据农业部公布4月份生猪存栏数据。4月份能繁母猪3771万头,环比增加11万头。生猪存栏37223万头,环比增长0.6%。这是能繁母猪自13年8月以来的首次环比增长,标志着生猪产能去化的结束,饲料行业盈利进入上行周期。从历史经验来看,饲料周期启动,从底部至少持续两年时间。而考虑到本轮猪周期拉长已成定局,玉米价格进入长期熊市,预计本轮饲料景气周期,将至少持续到2017年年底。 另一方面,从目前我们草根调研情况来看,本轮养殖户补栏相对理性,同时叠加环保因素,将拉长猪周期及饲料周期,我们预计猪价在2016-2017年将持续在高位运行。此外玉米进入漫漫熊市,大幅提升养殖产业链整体盈利水平。 饲料板块接棒养殖,公司业绩有望持续高增长。 1、饲料板块:新一轮增长开始,毛利提升,销量增长。 饲料业务是公司成立以来的第一大业务板块,是公司收入主要来源,2015年,饲料业务收入占主营业务收入79.78%,占毛利比例67.85%。2015年,饲料总销量483.04万吨,同比增长4.74%,其中猪饲料销量228.8万吨,禽饲料231万吨。饲料行业日趋激烈的竞争中,公司经2年时间积极探索,通过在全国养殖场较集中的区域设立养殖技术服务站,服务猪场,开拓新的饲料直销渠道,为养猪场提供“产品+养殖经验+技术服务”全套服务方案。目前,公司已在华东核心养殖区域设立养殖技术服务站。2016年,公司拟新增100家养殖技术服务站,布局全国核心养殖区域。在生猪存栏量提升的背景下,有望带动饲料板块新一轮增长。我们预计2016年一季度公司饲料销量增长超过15%,预计2016-2017年公司饲料销量达到580万吨、750万吨,同比增长20%,30%。 2、养殖业务:出栏大幅上升叠加成本下降,养殖板块业绩弹性明显。 2010年以来公司进行战略转型,把生猪养殖业作为公司核心业务,围绕生猪市场及原材料优势地区进行布局,占据优势资源,公司产能规模建设超速增长。从2014年开始,公司布局初步完成,产能利用率逐渐提升,并开始进行精细化管理,经营效率大幅提升,单头成本逐渐下降。公司正常运营的养殖场,养殖成本单头已降至约13元/公斤,较好的猪场甚至可达到约12元/公斤,我们预计2016年养殖平均成本为13.2元/公斤。预计2016-2017年公司出栏量250万头、300万头,同比增长56%、20%。 3、农药板块:业绩稳定,打造种植综合服务商。 在土地规模化经营加速,农资整合并购的时代背景下,公司15年收购正邦生化,将以生化为基础,打造种植服务商。正邦生化旗下已有百美达、谷粒多2个以提供种植大户服务为导向的植保服务公司,服务下沉到种植大户,为种植户提供种子、农药、化肥等农资产品组合及机插秧、打药、收割、烘干等一系列种植户保姆式的产品与服务。 未来可能通过外延式的扩张加速公司农资平台的发展。2015年正邦生化归属于母公司净利润7154万。正邦生化业务发展较为稳定,为公司提供稳定现金流。 股票期权激励方案绑定员工和股东利益,公司业绩将逐步兑现。4月7日,公司发布股票期权激励计划(预案)。公司拟向管理层及核心骨干拟向激励对象授予不超过(含)3,000万份股票期权,授予价格为18.95元/股,解锁期考核指标分别为2016-2018年净利润不低于7亿、9亿、10亿。我们认为股票激励方案将绑定核心员工与股东利益,激发员工活力,公司业绩将逐步兑现。 投资建议:养殖产业链迎来黄金盈利期,公司业绩有望持续高增长,其中:1)饲料板块:迎来周期上行拐点,预计16年-17年销量580万吨、750万吨,同比增长20%、30%,且在玉米等原材料下降,下游养殖高盈利背景下,盈利能力将大幅提升,贡献新增业绩。2)养殖板块:产能逐步释放,出栏量将大幅增长,预计16-17年出栏250万、300万头,同比增长56%、20%,在猪价持续高位运营下,贡献高业绩弹性。 同时公司拟实施股票激励方案,绑定员工与股东利润,激发员工动力,业绩将逐步兑现。我们预计公司16/17/18年归属于母公司净利润11.5/13.5/14.1亿元,对应EPS为1.71/2.02/2.11元。我们维持“买入-A”投资评级。给予17年PE15倍估值,对应目标价30元。 风险提示:猪价上涨不达预期。

饲料行业趋势:周期轮回,景气贯穿2017年,迎来盈利黄金期。 1、母猪存栏拐点已至,饲料行业进入盈利上行周期。截止2016年5月10日,全国生猪均价约21元/公斤,较15年低点上涨超过60%。养殖高盈利下,养殖户逐步加大补栏母猪、仔猪力度。根据农业部公布2016年3月份生猪存栏数据。3月份能繁母猪3760万头,环比持平,生猪存栏37001万头,环比上升0.9%。能繁母猪存栏水平决定10-12个月后的生猪供应量,母猪存栏拐点意味着生猪产能去化进程基本结束,饲料行业进入盈利上行周期。 2、饲料周期轮回:景气贯穿2017年,16年下半年迎来盈利加速期。 饲料的周期性根源于养殖的周期波动。从历史经验来看,饲料周期启动,从底部至少持续两年时间。而考虑到本轮猪周期拉长已成定局,玉米价格进入长期熊市,预计本轮饲料景气周期,将至少持续到2017年年底。我们预计,从下半年开始,饲料销量全面回升,4季度起将是饲料销量加速增长阶段,销量增长有望贯穿2017年全年,增速将在2017年3季度达到顶峰。据我们测算,成本下降带来单吨净利约100元/吨的提升,产业链景气红利带来单吨净利约20元/吨的提升,15%的销量增速下,则饲料板块16年下半年毛利潜在增速为70%-110%! 公司分析:东北区域龙头发力全国,业绩进入持续高增长通道。 1、深耕东北,渗透率有望加速提升。公司为东北地区最大的饲料企业,产品线覆盖猪、禽、反刍饲料,其中猪预混料产品全国知名,猪用浓缩料、反刍商品饲料规模均位居全国前三。2015年饲料销量约204万吨,其中约60%面向东北地区,公司多年来依靠产品品质、营销服务、品牌等在东北区域已建立起核心竞争优势。据行业协会统计,2015年东北区域饲料销售总量超过2500万吨,公司在东北区域市占率仅约5%,新希望在山东优势区域市占率约50%,公司在东北区域仍有巨大的渗透空间。公司在东北地区顺应养殖规模化产业趋势进行变革,一方面重新规划产能,扩大配合料和浓缩料产能,另一方面加强直销渗透,目前在东北地区,公司对大型养殖场的直销比例从原来的10%提升至40%。多方变革下公司在东北区域渗透率有望加速提升。此外,环保趋严将推动全国养殖区域结构调整,东北、华北地区养殖量占比将逐渐提高,东北区域饲料容量有望提升,将带动公司销量提升。 2、发力全国,业绩进入持续高增长通道。公司依靠东北地区的产业基础,已基本完成西北、华北及河南、山东几省布局并精耕细作,现正着手于西南地区,实现将产品向全国各地渗透,我们认为随着公司布局推进,业绩将进入持续高增长通道。 我们预计公司整体16-17年销量245万吨、318万吨,同比增长20%、30%。 投资建议:我们预计公司16年-18年的净利润分别为4.3、6.0、7.8亿,同比增长37%、39%、30%;对应EPS分别为0.52、0.72、0.94元。我们给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为21元,对应17年30倍的动态市盈率。 风险提示:销量增长不达预期;禽板块不达预期;

1、招采疫苗大幅下降拖累公司业绩,预计下半年受益存栏量提升。 报告期内,公司收入利润下降,主要原因为公司政府采购产品收入同比减少所致。政府采购产品收入同比减少33.65%;市场化产品拓展顺利,销售收入同比增长12.93%,其中直销模式业务产品收入同比增长31.85%。招采苗下降主要原因为生猪存栏量仍不断下降,创近五年新低,同比下降约4.4%,同时一季度招采疫苗价格有所下滑。 在养殖高景气背景下,养殖户逐步加大补栏母猪、仔猪力度,据农业部,3月生猪存栏环比上升,能繁母猪存栏环比持平,预计下半年招采疫苗将有所改善。同时随着存栏量提升,在高盈利背景下,公司市场化产品销量预计环比逐季改善,将推动公司业绩改善。 2、新品陆续上市,技术创新引领市场。公司拥有畜禽39个生物制品类产品和10类化学药品359个产品,基本能够满足下游客户需求,其中,公司开发并填补国内、国际空白的猪圆环病毒2型灭活疫苗、禽流感(H9)三联、四联灭活疫苗,以及公司开发的高致病蓝耳病疫苗等产品市场占有率居行业前列。同时公司还拥有一批产品即将完成临床试验或已进入新兽药注册阶段。报告期内,公司国内首创的鸡新支流(Re-9)基因工程三联灭活苗正式上市,再次引领技术变革!同时预计伪狂等产品也将陆续上市,将为公司发展奠定长期增长基础!3、探索动物独立诊断实验室,布局动保新兴细分行业。此前公司公告,拟与达安基因等联合发起设立北京中科基因技术有限公司,布局独立诊断实验室。独立诊断实验室是国内动保新兴细分市场,主要业务为养殖企业提供疫病诊断、基因测序、免疫效果评价服务;为畜禽疫病及宠物诊疗机构、大学及科研机构、政府、兽药疫苗饲料企业提供临床检验、临床试验、售后服务外包等第三方服务。随着动保水平提高、宠物医院发展成熟,独立实验室服务需求将逐渐加大。 投资建议:我们预计公司2015年-2017年净利润分别为1.8/2.5/3.3亿,复合增速约30%;维持买入-A的投资评级,6个月目标价60元。

事件:4月29日,公司发布2016年一季度报告。报告期内,实现营收约8.68亿,同比减少约36%;归属于上市公司股东净利润约8137万,同比下降约24%。 我们的分析和判断:1、存栏低迷拖累公司业绩,预计逐季改善。 报告期内,生猪存栏量仍不断下降,创近五年新低,同比下降约4.4%。 同时一季度招采疫苗价格有所下滑。受存栏量及价格下降影响,公司一季度收入、利润同比大幅下降。 在养殖高景气背景下,养殖户逐步加大补栏母猪、仔猪力度,据农业部,3月生猪存栏环比上升,能繁母猪存栏环比持平。随着存栏量提升,在高盈利背景下,公司产品销量预计环比逐季改善,推动公司业绩改善。 2、产能释放打开公司成长空间,口蹄疫市场苗有望成为新增长点。公司过去几年发展一直受制于产能不足和口蹄疫技术限制,随着募投项目的逐步投产,将为公司打开成长空间。扩产后口蹄疫产能提升50%以上,非口蹄疫提高20%以上。同时公司口蹄疫悬浮培养技术,浓缩、纯化等工艺逐步成熟,有望打开口蹄疫新渠道,成为公司新增长点。 3、公司将迎国企改革,提升管理效率!公司的控股集团中国农业发展集团旗下共有3个上市公司,分别为中水渔业、农发种业和中牧股份。 中水渔业和农发种业均已尝试进行国企改革,分别拟引入战略投资者,以及高管参与定增。我们预计2016年公司将迎来改革,可能改革路径为:1)股权激励及员工持股。2)定增引入战略投资者。 投资建议:预计公司2016-2018年实现归属于母公司净利润3.0/4.0/4.6亿元,对应EPS 分别为0.70/0.93/1.11元。我们维持“买入-A”评级,6个月目标价30元。 风险提示:销售不达预期;口蹄疫疫苗进展不达预期;

事件:4月27日,公司发布2016年一季报。报告期内,实现营收20.8亿,同比增长5.55%;归属于上市公司股东净利润6831万,同比增长约40%;归属于上市公司股东扣非净利润约5811万,同比增约92%。 我们的分析和判断: 1、受益养殖景气传导,一季度业绩略超预期。报告期内,受益养殖户补栏,公司销量有所增长,预计同比增长约20%,饲料价格下降拖累公司收入增长。另一方面,饲料原材料成本同比大幅下降,玉米、豆粕价格同比下跌均超过15%,带动公司一季度毛利率增长约1.4%,推动一季度业绩增长。同时,报告期内公司收到政府补贴约1200万,贡献部分业绩。 2、饲料业务迎来黄金盈利期。养殖景气正在向后周期(饲料、疫苗)传导。养殖户逐步加大补栏母猪、仔猪力度,据统计母猪价格已上升至约2200/头,较年初上涨约30%,同比上涨约50%;仔猪价格均价约50元/公斤,较年初上涨50%,同比上涨超100%。在养殖景气传导下,我们认为:1)16年上半年,成本下降,毛利率提升,销量结构性增长.。2)16年下半年,毛利高位,存栏回升,销量全面增长。16-17年饲料业务将迎来盈利增长加速期。 3、禽链将迎高景气时期,公司禽产业链业务或超预期。受益产能大幅收缩,16-17年禽链价格将迎来大反转。公司已建成集种鸡、孵化、养殖、屠宰和加工为一体的禽产业链,据我们推算,公司2015年屠宰加工约10万吨鸡肉,在禽链高景气背景下,公司禽板块业绩或超预期。 投资建议:我们预计公司2016年-2018年的净利润为4.1、5.2、6.8亿,复合增速约30%;给予17年25倍PE 估值,6个月目标价为16元,给予买入-A 的投资评级。 风险提示:饲料销量不达预期;禽产业板块进展不达预期。

事件:4月27日,公司发布2016年一季报。报告期内实现营收9.62亿,同比减少6.08%;归属于上市公司股东的净利润约9656万,同比增长约97%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约9579万,同比增长约136%。同时公司发布公告,参股子公司获得“重组禽流感病毒(H5亚型)”新兽药注册证书。 我们的分析和判断:1、一季度业绩同比增长约100%,养殖贡献高业绩弹性。报告期内,公司各项业务整体发展较为平稳,收入略有下降,主要由于饲料板块受生猪存栏低位影响以及价格下降有所下滑。受益猪价上涨,养殖板块业绩大幅增长,预计一季度出栏量约10万头,贡献利润约4000万,带动公司业绩大幅增长。 能繁母猪存栏量低位决定猪价长期走势,且15年冬季发生寒潮及仔猪腹泻疫病等导致仔猪大量死亡,预计16-17年猪价将持续在高位运行。我们预计公司2016年-2017年公司出栏肥猪50、80万头,养殖量大幅增长;同时产能利用率提升叠加原材料价格下降,预计16-17年公司肥猪成本12.5、12元/公斤;预计养殖板块16-17年贡献业绩2.5亿、4亿。养殖量高速扩张叠加成本下降,将为公司贡献业绩弹性。 2、疫苗板块:预计下半年多品种推出,奠定公司高增长基础。 1)招采苗预计稳定增长:公司是全国动物疫苗龙头企业之一,目前疫苗收入60%以上来自口蹄疫疫苗,渠道90%来自政府招采,招采苗市场较为稳定,预计下半年生猪存栏量逐步提升,公司招采苗有望受益,预计16年招采苗业务增长10%。 2)16年下半年多品种推出,奠定高增长基础:a.口蹄疫市场苗:公司口蹄疫市场苗过去几年发展受制于产能及老车间设备,销量较小。随着16年公司引进国外设备的到位,工艺调试逐步完成,我们预计16年中旬产品试生产推出,口蹄疫市场苗将成为公司新的利润增长点。口蹄疫市场苗空间预计40亿,是动物疫苗中最大品种,目前行业格局为生物股份一家独大,占据约60%份额。目前包括温氏、牧原等养殖龙头均有一直在使用公司产品,随着公司产品品质提升,公司销售队伍素质高、客群关系好等优势将逐步发挥,将成为口蹄疫市场有力竞争品种。预计16-17年口蹄疫市场苗贡献收入0.5、1.5亿。 b.禽流感悬浮培养疫苗:已获得新兽药证书,预计16年取得生产批准文号。禽流感疫苗是禽类唯一列入招采疫苗,我们预计市场空间约30亿,国家严格管控生产资质,目前业内仅有9家生产企业。公司是国 内首家通过悬浮工艺生产禽流感疫苗,产品品质大幅领先市场现有产品,预计禽类疫苗将有大幅增长。公司公告,该疫苗已取得新兽药证书,预计2016年中旬取得生产批文,为公司发展奠定基础。我们预计16-17年禽流感疫苗销售0.3、1.5亿。 c.猪瘟E2:据我们了解,公司产品是首个猪瘟基因工程苗,可辨别出抗原来源,实现可追溯可检测,起到净化猪场功能,预计16年下半年推出,成为有力竞争品种。公司公告,该疫苗正在进行复核检验,预计2016年10月-12月取得新兽药证书及生产批准文号。我们预计16-17年贡献收入0.2、0.5亿。 其他:猪口蹄疫O 型三组分合成肽疫苗、猪圆环病毒2型重组杆状病毒亚单位灭活疫苗、猪支原体肺炎灭活疫苗(CJ 株)、口蹄疫O 型、亚洲I 型二价合成肽疫苗、口蹄疫O 型、A 型二价灭活疫苗等。 3、饲料板块:受益养殖景气传导,毛利率提升。 公司公告2015年公司饲料销量约85万吨,据近期草根调研,受益养殖景气传导,养殖户全价料使用比例正逐步提升,预计公司饲料销量环比将逐季改善,2016年公司销量预计增长约15%,销量有望突破100万吨。同时玉米等饲料原材料价格持续下跌,预计饲料业务毛利率提升。 投资建议:我们预计公司16年-18年净利润为4.8亿、6.9亿、8.2亿,增速分别为98%、42%、19%;受益养殖高景气,公司养殖板块将贡献业绩弹性,疫苗板块后续储备潜力大,饲料板块充分受益养殖景气传导,公司业绩将迎来持续高增长,维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为15元。 风险提示:猪价上涨不达预期;