事件： 公司发布 2023 年年度报告。 23 年公司营收 359.70 亿元，同比+9.63%；归母净利润为-4.57 亿元，同比由盈转亏（去年同期为 5.14 亿元）；扣非后归母净利润为-5.03 亿元，同比由盈转亏（去年同期为 5.20 亿元）。 单季度来看， 23Q4 公司营收 90.78 亿元，同比-2.29%；归母净利润-4.97 亿元，同比由盈转亏（去年同期为 1.64 亿元）；扣非后归母净利润为-4.81 亿元，同比由盈转亏（去年同期为 1.66 亿元）。 23 年公司营收稳定增长&业绩同比转亏。 2023 年公司业绩下滑的原因主要系下游养殖业景气度低，消费需求恢复不及预期，公司投资亏损及计提资产减值损失等。 23 年公司综合毛利率 3.98%，同比-2.04pct；期间费用率为 4.42%，同比+0.12pct。 单季度来看， 23Q4 公司综合毛利率 0.81%，同比-5.28pct；期间费用率为+4.26%，同比+0.32pct。 饲料销量同比增长近 8%，禽料增长突出。 23 年公司饲料业务收入 164.70 亿元，同比+5.29%；毛利率 8.42%，同比+0.62pct； 饲料外销量达 430.52 万吨，同比+7.88%，其中猪料、禽料、反刍料销量分别为 155.65 万吨、 184.95 万吨、74.21 万吨，同比分别为-0.1%、 +22.7%、 +0.9%，结构占比分别为 36.2%、 43.0%、17.2%。公司饲料销量保持增长状态，增速优于行业水平。 23 年下游养殖业全面亏损，叠加上游原材料价格震荡，饲料利润空间承压， 低效产能持续出清。公司从技术、采购、运营等多个方面降本增效， 未来有望逐步发挥相对成本优势，市占率或将进一步提升。 2024 年公司计划对外实现 10%以上的饲料销量增幅。 肉禽产能稳步扩张，食品业务保持增长。 23 年公司禽产业收入 112.12 亿元，同比+20.77%；毛利率 0.62%，同比-3.66pct。 1） 养殖端：公司继续扩大父母代鸡养殖规模， 新厂力争迅速满产； 商品代肉鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张； 公司屠宰环节毛鸡自供比例超过 90%。养殖成绩方面， 23 年公司养殖料肉比下降至 1.55、欧指提升至 415。 2）屠宰端： 23 年公司控参股合计年屠宰产能超 11 亿羽； 合计屠宰白羽肉鸡 8.1 亿羽，同比+13%；合计产销分割品212 万吨，同比+14%。 在 23 年白鸡下游消费需求不及预期，行业屠宰环节陷入亏损的背景下， 公司屠宰企业保持较高的存货周转速度，并通过“多品牌策略”加速开拓肉鸡分割品销售渠道。 24 年公司白鸡屠宰量目标为超过 8.6 亿羽。 3）食品业务： 新项目迅速扩大基础产销规模， 23 年公司控参股合计产销熟食调理品 3.2 万吨，同比+19%。 生猪养殖结构优化，力争稳健穿越行业低谷。 23 年公司猪产业收入 25.76 亿元，同比+25.19%；毛利率-9.23%，同比-13.15pct。 23 年生猪养殖行业整体低迷，产能去化与消费恢复速度均不及预期。 公司生猪业务严控总体养殖规模、优化内部养殖结构、 加强猪场管理、推动过程绩效管理体系。 23 年公司控参股合计出栏生猪 116 万头，同比+18.4 万头， 同比+18.9%， 其中肥猪 91 万头、仔猪 21 万头、 种猪 4 万头。 24 年公司生猪外销出栏目标为 120-140 万头， 同比增长 3.45%至 20.69%。 投资建议： 公司为产业链一体化企业，受益于下游存栏提升趋势，饲料业务增长可观，业绩贡献可期；肉禽和生猪业务为公司业绩提供弹性空间。 考虑到短期内终端肉类消费需求有待复苏，我们下调公司 2024-2026 年归母净利润预测至 4.84 亿元、 9.95 亿元、 13.17 亿元； EPS 分别为 0.53 元、 1.08 元、 1.43元，对应 PE 为 14、 7、 5 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 动物疫病的风险；原材料价格大幅波动的风险；环保、养殖等方面政策变化的风险；自然灾害的风险；食品安全的风险等。

饲料稳健发展贡献利润，静待肉禽生猪盈利修复， 维持“买入”评级禾丰股份发布2023年三季报， 2023前三季度实现营收268.93亿元（yoy+14.33%），归母净利润 0.40 亿元（yoy-88.69%）。单 Q3 实现营收 101.85 亿元（yoy+4.62 %），归母净利润 0.65 亿元（yoy-78.58%）。 鉴于 Q4 猪价上行空间有限， 我们下调公司 2023 年盈利预测， 后续猪周期有望逐步迎来反转，我们上调 2024-2025 年盈利预测，预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.88/8.29/10.97（原预测分别为 3.02/6.94/8.84）亿元，对应 EPS 分别为 0.20/0.90/1.19 元，当前股价对应 PE为 43.3/9.8/7.4 倍。 公司饲料销量稳步增长， 静待盈利修复，维持“买入”评级。 饲料业务稳健发展， 量利齐升贡献利润前三季度公司饲料外销量 315 万吨（yoy+8%）， 销量实现稳步增长。 单 Q3 饲料外销量 117 万吨（yoy+1%）， 其中猪料、 禽料、反刍料 yoy 分别-5%、 +15%、 -7%， Q3 饲料销量增速放缓主要系 2022 年同期高基数影响。公司饲料业务重点发力规模场大客户直销， Q3 单吨净利润提升至 94 元（2023H1 为 91 元），我们预计公司前三季度饲料板块归母净利润达 2.9 亿元， 预计公司全年饲料销量可同比增长8%。饲料业务整体保持稳健发展态势，量利齐升为公司贡献核心利润。 肉禽业务厚积薄发， 成本持续下降静待周期向上盈利修复前三季公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡 6.2 亿羽，其中单 Q3 屠宰 2.5 亿羽，我们预计公司全年白鸡屠宰量有望超 8 亿羽。公司肉禽业务涵盖父母代种鸡、商品代养殖及肉鸡屠宰，全程成本控制行业领先。 Q4 白鸡景气上行叠加公司养殖成本下降，公司肉禽业务利润有望修复。 生猪业务优化内部结构，降本增效高质量发展我们预计前三季度公司生猪业务净利润亏损 2.6 亿元， 控参股企业合计外销出栏生猪 78 万头，其中肥猪/仔猪分别为 56/20 万头。 单 Q3 公司生猪完全养殖成本降至 17.5 元/公斤， 公司生猪业务重点推进降本增效， 优化内部猪场结构，实现高质量发展， 我们预计公司全年生猪出栏有望达 100 万头。 风险提示： 饲料原材料下降幅度不达预期， 猪鸡涨幅不及预期，疫病不确定性。

公司披露 2023 年中报。2023 年上半年公司营业收入 167.08 亿元，同比+21.19%，归母净利润-0.25 亿元，同比-154.37%。2023Q2 公司营业收入 88.64 亿元，同比+19.59%，归母净利润-0.45 亿元，同比-125.62%。 原料行情多变，饲料承压向前。2023 年上半年，下游养殖业不景气，在一定程度上阻碍了原料价格变化的向下传导，国内各饲料企业在成本管控方面面临巨大挑战。 对此，公司从技术、采购、运营等多个方向入手，各部门紧密联动，协同降本增效。上半年，公司合并范围内企业饲料外销量 197.9 万吨，同比增长 11%；其中，预混料同比增长 34%，浓缩料同比增长 5%，配合料同比增长 13%。 白鸡扩大规模，蓄力景气周期。2023 年上半年，公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.7 亿羽，同比增长 16%，但受高苗价影响，屠宰端利润大幅下降。22 年引种不畅，行业预计从今年 Q4 起逐步迎来白鸡的景气周期，公司趁势扩大白鸡规模。种鸡端，继续扩大父母代种鸡饲养规模，商品鸡雏自供比例将于四季度达到本年高点。 养殖端，商品代肉鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张，上半年公司毛鸡自供比例超过 90%。屠宰端，依托显著优于行业的运营水平和盈利能力，公司屠宰加工事业群产销规模不断扩大，控参股合计年屠宰产能超过 11 亿羽。 猪价低位震荡，公司严控规模。2023年上半年，控参股企业合计出栏生猪53万头，其中肥猪 35 万头，仔猪 16 万头，种猪 2 万头。在此基础上，公司不断优化内部养殖结构，逐渐扩大优势区域、优势项目产能利用率及权益份额，提高各猪场的考核标准，全力推动过程绩效管理体系，果断淘汰落后产能，养殖成绩稳步提升。 考虑到饲料增速低于预期、鸡苗价格大幅上涨、猪价超预期下跌，我们下调 23-25年公司饲料销量增速，上调 23-24 年鸡养殖成本，下调 23-25年猪价。预计 23-25 年公司实现归母净利润 2.73、11.99、10.85 亿元（原预测 9.20、17.51、13.60 亿元），同比-46.8%、338.4%、-9.5%。考虑到 2023 年猪养殖亏损，我们选择以2024 年业绩进行估值。分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润5.19 亿元、禽产业利润 6.79 亿。根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司 24 年水平，分别给予上述 2 大板块 8x、11xPE，目标价 12.65 元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期、畜禽价格波动风险

事件概述：公司于 8月 15日发布 2023年中报，2023H1公司实现营收167.1亿元，同比+21.2%；实现归母净利润-0.3亿元，同比-154.4%。2023年Q2实现营收 88.6亿元，同比+19.6%，环比+13.0%；实现归母净利润-0.5亿元，同比-125.6%，环比-330.5%。公司营收增长稳定，利润下滑主要系猪价低迷和白鸡业务下游需求承接不足所致；费用端控制良好，销售费用率、管理费 用 率 、 研 发 费 用 率 分 别 为 2.1% 、 1.8% 、 0.3% ， 同 比 +0.03PCT 、 -0.08PCT、+0.03PCT。 饲料业务：饲料业务销量向好，禽料增长迅速。2023H1公司合并范围内企业饲料外销量 197.9万吨，同比增长+10.8%，其中猪料、禽料、反刍料分别实现销量 74.4、82.6、35万吨，分别同比+8.3%、+19.0%、5.7%。从量而言，2023H1生猪市场深陷低价泥潭，行业产能去化相对缓慢，生猪供应量的较高水平对饲料需求量有支撑作用；从利而言，2023H1饲料原料行情复杂多变，下游养殖业的不景气在一定程度上阻碍了价格自上而下的传导。然而，公司始终坚持贯彻多维度降本增效和“渠道与规模场并重”的战略转型，2023年饲料业务销量争取在 2022年的基础上增长 15%-20%。 肉禽业务：规模效应充分显现，肉鸡屠宰量稳步提高。2023H1公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡 3.7亿羽，同比+16%；合计产销分割品 95万吨， 同比+17%。营销方面，公司以“多品牌策略”为基础不断拓展肉鸡分割品销售渠道，挖掘优质客户，力争在产销平衡的基础上提高产能利用率；养殖屠宰方面，公司商品代肉鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张，一季度太行禾丰等三家现代化新工厂顺利投产，公司控参股合计年屠宰产能超过 11亿羽，突破产能瓶颈。2023年公司争取实现白羽鸡屠宰量 8亿羽左右的目标，持续保持亚洲领先地位。 生猪业务：严控养殖规模，优化种猪性能。2023H1公司控参股企业合计出栏生猪 53万头，同比+20.7%，其中肥猪 35万头，仔猪 16万头，种猪 2万头，但由于上半年生猪市场供过于求，价格长时间保持低位运行，生猪养殖行业持续亏损。2023H1公司生猪出栏量相较 2022H1扩张幅度较小，仍以优化养殖结构、提升种猪性能为主，2023H1公司获得授权专利数 16个，累计获得授权专利数 250个。2023年公司争取实现控参股合计外销出栏 120万头的目标，生产指标跻身行业一流水平。 投资建议：我们预计公司 2023~2025年归母净利润分别为 2.80、7.25、8.81亿元，EPS 分别为 0.30、0.79、0.96元，在本轮周期中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，维持“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动

事件公司发 布 2023 年半年度报告。 23H1 营收稳定增长，业绩阶段承压 2023H1，公司实现营收167.08 亿元，同比+21.19%；主要源于上半年公司饲料、肉禽、生猪销量均有稳定增长，带动收入增长。公司归母净利润为-0.25 亿元，同比-154.37%；扣非后归母净利润为-0.92 亿元，同比-289.43%；利润下行主要受畜禽价格相对低位影响。公司综合毛利率4.84%，同比-0.41pct。期间费用率4.67%，同比-0.09pct。2023Q2，公司实现营收88.64 亿元，同比+19.59%；归母净利润为-0.45 亿元，同比-125.62%；扣非后归母净利润为-0.61 亿元，同比-136.75%；公司销售毛利率为5.04%，同比-1.34pct，环比+0.42pct，呈现季度好转状态；期间费用率为4.52%，同比+0.15pct，环比-0.32pct。 H1 饲料销量同比+11%，禽料增长较突出 2023H1 公司饲料外销量达197.9万吨，同比+11%，其中猪料、禽料、反刍料销量分别为74.4 万吨、82.6 万吨、35 万吨，同比分别为+8.3%、+19%、+5.7%，结构占比分别为37.6%、41.7%、17.7%。公司饲料销量保持增长状态，增速优于行业水平。23H1 玉米、豆粕等饲料原料价格大幅波动，叠加下游养殖业的不景气，在一定程度上阻碍价格自上而下的传导。公司从技术、采购、运营等多个方面降本增效，在大力拓展市场的同时提升对应收账款管理的重视度；公司有望逐步发挥相对成本优势，且市占率进一步提升。 肉禽产能稳步扩张，食品战略推进中 1）养殖端，公司继续扩大父母代鸡养殖规模，预计商品代鸡苗自供比例将于23Q4 达到本年高点；公司商品代鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张，23H1 公司毛鸡自供比例超过90%。2）屠宰端，23Q1 太行禾丰等3 家新屠宰厂投产，公司控参股合计年屠宰产能已超过11 亿羽。23H1 公司控参股合计屠宰白羽肉鸡3.7 亿羽，同比+15.6%；合计产销鸡肉分割品95 万吨，同比+17.3%。3）食品端，公司持续推进食品业务，23H1 公司控参股合计产销鸡肉调理品及熟食1.46万吨，同比+16.8%。销售渠道方面，公司一方面凭借“多品牌策略”积极开拓新渠道，东北、华北、华中市占率均显著提升，另一方面积极抢占高价值渠道，直批、商超、特贩、快餐、出口等渠道销售占比显著增长。同时公司不断调整产品结构，提升鲜品比率，在翅类产品鲜销方面表现优异。 生猪养殖结构优化，力争稳健穿越行业低谷 在上半年生猪养殖行业整体低迷的环境下，公司生猪业务以“控规模、调结构”为主要发展战略。 严格控制养殖规模、淘汰落后产能、优化养殖结构、加强猪场管理，公司养殖成绩稳步提升。23H1 公司控参股企业合计出栏生猪53 万头，同比+9.1 万头，同比+20.7%，其中肥猪35 万头、仔猪16 万头、种猪2 万头。 投资建议 公司为产业链一体化企业，受益于下游存栏提升趋势，饲料业务增长可观，业绩贡献可期；肉禽和生猪业务为公司业提供弹性空间。我们预计公司 2023-24 年 EPS 分别为0.69 元、1.30 元，对应PE 为13、7倍，维持“推荐”评级。 风险提示 动物疫病的风险；原材料价格大幅波动的风险；环保、养殖等方面政策变化的风险；自然灾害的风险；食品安全的风险等。

公司披露2023 年一季报。2023 年一季度公司营业收入78.4 亿元，同比+23.0%，归母净利润0.2 亿元，同比+115.2%，扣非归母净利润-0.30 亿元，同比+74.3%。 原料价格下跌，利好Q2 盈利。今年以来玉米、豆粕等饲料原料价格逐步回落，截止3 月31 日，玉米现货价格2841 元/吨，较去年四季度最高点下降5.5%，豆粕现货价格3859 元/吨，较去年四季度最高点下降32.3%。随原料降价，饲料企业纷纷降低产品价格。然而由于大型饲料企业通常备有库存，因此Q1 所售产品所用原料或为去年四季度收购的高价原料，导致Q1 饲料业务盈利能力或受一定影响，但随高价库存消化完毕，预计Q2 饲料毛利率或得到一定改善。 鸡苗价格大涨，白鸡盈利受限。一季度，商品代鸡苗价格大幅上涨，行业父母代种鸡养殖利润为1.70 元/羽，环比增加1.41 元/羽，白羽肉鸡孵化场利润为0.97 元/羽，环比增加0.71 元/羽。受成本上涨影响，行业屠宰端利润大幅下降。Q1 行业毛鸡屠宰利润为-0.88 元/羽，环比减少1.66 元/羽。公司白鸡产业链以屠宰为主，鸡苗端存在较大比例外购，或在一定程度上受到行业不利影响。商品代鸡苗价格取决于三个季度前的父母代种鸡存栏，22 年起父母代种鸡存栏持续增加，因此我们预计Q2 起商品代鸡苗价格将逐步下降，利好公司白鸡业务。 猪价持续低迷，行业亏损累计。去年四季度以来，猪价自高位回落，23Q1 行业平均价格仅15.32 元/公斤，东北地区猪价更低，如辽宁地区一季度生猪出场价仅14.9 元/公斤。公司Q1 出栏生猪生长于冬季，受取暖费用、冬季疫病等因素影响，成本通常较其他季度略高。预计Q1 公司生猪业务出现亏损。随天气转暖、饲料成本下跌，公司养殖成本或得到进一步改善。 公司业务短期受行业影响，长期看仍将稳健发展。我们维持原预测预计23-25 年公司实现归母净利润9.20、17.51、13.60 亿元，同比分别增加79.2%、90.3%、-22.3%。2023 年分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润4.73 亿元、禽产业利润4.47 亿。参考可比公司23 年PE，我们仍给予饲料、贸易相关业务以及生猪板块10xPE，给予禽产业17xPE，目标价13.41 元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期、畜禽价格波动风险

公司披露 2022年度年报。2022年度公司营业收入 328.12亿元，同比+11.34%，归母净利润 5.14亿元，同比+333.25%。单四季度营业收入 92.90亿元，同比+20.56%，归母净利润 1.64亿元，同比+132.29%； 供需两端缓解，饲料盈利修复。 2022年上半年，受原料价格大幅上涨、养殖景气度不佳、新冠疫情等多重因素影响，公司饲料业务承受巨大压力。下半年起，下游养殖利润明显提高，养殖户投料积极性显著改善，公司把握机会主动出击，快速填补上半年丢掉的市场份额，饲料销量降幅逐渐收窄、产品结构有所优化、单吨净利逐步回升。 白鸡由亏转赢，公司更胜一筹。 2022年度，公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡 7.2亿羽，合计产销肉鸡分割品 186万吨，合计产销调理品及熟食 2.7万吨。2022年度下半年起，集团消费、户外消费缓慢恢复，叠加生猪价格持续走强，白羽鸡行业景气度跨过重要拐点，产业链由亏损转向盈利。公司凭借卓越的成本控制能力，于2022年上半年率先逆势盈利，下半年紧抓行业机遇，在行业景气度上行的过程中进一步扩大战果，白鸡业务单羽盈利远超行业平均水平。 猪价波动加快，公司降本提效。2022年国内生猪供给呈现宽松、偏紧、再宽松的局面，猪价呈现深跌、大涨、大跌的走势，行业内博弈情绪浓厚，生猪价格波动速度加快。对此，公司严格控制养殖规模，不断强化猪场管理，持续提升养殖业绩，努力压缩成本费用。2022全年，公司控参股企业合计外销出栏生猪 97.6万头，其中肥猪 63.7万头、仔猪 27.4万头、种猪 6.5万头。 考虑原料价格上涨、鸡价猪价波动，我们下调 23-24年饲料业务盈利预测，上调禽产业盈利预测。猪产业方面，下调 23年盈利预测、上调 24年盈利预测。预计 23-25年公司实现归母净利润 9.20、17.51、13.60亿元（原预测 10.64、14.99亿元），同比分别增加 79.2%、90.3%、-22.3%。2023年分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润 4.73亿元、禽产业利润 4.47亿，根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司 23年水平，分别给予上述 2大板块 10x、17xPE，目标价 13.41元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期、畜禽价格波动风险

事件概述：2023年 1月 30日，公司发布 2022年度业绩预告，预计实现归母净利润4.9~5.2亿元，同比+313.4%~+338.7%；实现扣非归母净利润 4.9~5.2亿元，同比+263.4%~+285.7%。其中 Q4实现归母净利润 1.4~1.7亿元，同比+100.0%~+142.9% ， 实 现 扣 非 归 母 净 利 润 1.37~1.67亿 元 ， 同 比+85.1%~+125.7%。 业绩变动原因：饲料方面： 2022年上半年受下游养殖业产能去化影响， 饲料需求大幅萎缩，公司饲料销量同比下滑 12.9%，同时受疫情影响，公司成本额外增加，单吨净利有所下滑。下半年随着猪价回暖，下游需求量回升，公司饲料销售结构不断优化，高毛利饲料产品占比逐步上升， 饲料销量及单吨净利较上半年均有明显改善。 随着公司产能利用率的提升，我们预计 2023年饲料业务量和利均有望显著好转。 肉禽方面： 2022年白羽肉鸡行业景气度有所改善，公司肉禽业务不断优化链条结构、提升运营管理水平，核心竞争力持续提升，养殖与屠宰端盈利能力凸显。截至 2022年底，全国在产父母代种鸡存栏量已出现下滑趋势，我们预计 2023年上半年父母代鸡苗供应将持续偏紧，意味着鸡苗价格仍然有上升空间，父母代鸡苗价格为产业链风向标， 白羽肉鸡行业已处于景气上行通道。 公司将适度放缓肉禽业务扩张速度，重点关注盈利能力的提升，在上行通道中收获稳定的现金流。 生猪方面： 2022年生猪价格波动幅度较大， 且前三季度公司养殖成本整体偏高，主要系饲料成本上升以及部分外购高价仔猪， 四季度公司生猪业务夯实基础、强化运营，养殖与成本关键指标均有明显改进，生猪业务较上年同期大幅减亏。 当前生猪市场价格仍处于磨底阶段， 我们预计 2023年的价格将随着消费的复苏而逐步反弹， 公司仍有望获得较好的盈利水平。 投资建议： 预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 5.05、 15.59、 17.18亿元， EPS 为 0.55/1.70/1.87元/股。在周期上行过程中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，维持“推荐”评级。 风险提示： 生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动。

公司披露2022 年三季报。2022 年前三季度公司营业收入235.22 亿元，同比+8.08%，归母净利润3.50 亿元，同比+625.67%。单三季度营业收入97.35 亿元，同比+19.89%，归母净利润3.03 亿元，同比+249.16%。 行业至暗时刻过去，饲料改善节点来临。2022 年前三季度，饲料原料价格大幅上涨，下游养殖景气度不佳，养殖户补栏谨慎，导致行业饲料需求同比有所下降。在此背景下，公司克服原料价格上涨、下游需求下降等影响，积极开展技采联动、市场营销等工作，第三季度饲料销量较第一和第二季度实现较大幅度增长。向后展望，畜禽养殖行情明显改善，饲料行业至暗时期已过，饲料需求有望得到恢复。 白羽肉鸡行业景气度提升，行业整体盈利能力改善。受鸡苗价格上涨影响，单三季度行业父母代种鸡养殖利润为-0.19 元/羽，亏损幅度环比有所收窄，毛鸡养殖利润为1.85 元/羽，环比有所下降，但仍保持在历史高位。终端鸡肉价格上涨提升屠宰利润，Q3 毛鸡屠宰利润为-1.10 元/羽，环比增加0.68 元/羽。公司肉禽板块持续优化产业链结构，提升运营管理能力，取得了较好利润。 生猪价格高位，养殖业绩提升。今年4 月中旬以来猪价呈现持续上涨，三季度行业生猪均价达22.44 元/公斤。与此同时，公司不断强化猪场管理，提高养殖成绩，努力压缩成本费用。在此背景下，公司养殖利润得到明显改善，生猪业务第三季度实现单季度盈利。十月以来，生猪价格不断冲高，至今月度均价已达到27.12 元/公斤，随着四季度消费旺季到来，生猪价格或持续维持高位，带动公司养殖业绩继续提升。 考虑饲料行业压力，我们下调22-24 年饲料业务盈利预测。考虑鸡价和猪价波动，我们上调22 年肉鸡业务、生猪业务盈利预测和投资收益。预计22-24 年公司实现归母净利润6.87、10.64、14.99 亿元（原预测5.57、10.63、15.11 亿元），同比分别增加479.6%、54.8%、41.0%。2023 年分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润6.98 亿元、禽产业利润3.66 亿，考虑到22 年部分公司盈利预期受猪价低迷影响为负，因此根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司23 年水平，分别给予上述2 大板块8x、19xPE，目标价13.68 元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期

事件概述公司发布 2022年前三季度业绩预增公告，预计 2022年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润 3.20亿元到3.70亿元，同比增长 564.05%-667.81%。 分析判断: 多板块业绩向好，归母净利大幅上涨公司预计 2022年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润 3.20/3.70亿元，同比增长 564.05%-667.81%。分季度来看，2022Q1，公司实现归母净利-1.28亿元，同比下降 144.06%；2022Q2，公司实现归母净利 1.75亿元迅速扭亏为盈；2022Q3，公司预计实现归母净利润 2.73-3.23亿元，环比上涨 56%-84.57%。公司前三季度归母净利大幅上涨的主要原因在于： （1）饲料方面：第三季度饲料销量较第一、二季度出现较大增长； （2）肉禽方面：白羽鸡行业景气度提升，盈利改善； （3）生猪方面：生猪价格今年二季度逐步回暖，第三季度猪价创年内新高，公司养猪业务从上半年亏损到第三季度实现单季盈利。 迎难而上，第三季度业绩销量环比实现较大增长饲料方面，2022H1，公司饲料总销量 178.60万吨，同比-12.89%，其中销售猪饲料/禽饲料/反刍料/其他料分别为 68.70/69.40/33.10/7.70万吨，同比分别变动-27.68%/-0.22%/+0.27%/-0.94%。上半年受多因素影响，饲料原料价格大幅上升，下游禽畜产业链行情低迷，上游成本上升叠加下游需求受限，公司利润被进一步压缩。据公司公告，上半年公司面对多重不利因素，业务团队攻坚克难，对外积极开拓市场、优化营销策略，对内降本增效、提升运营能力。下半年，饲料原料价格出现回落，下游禽畜价格上涨景气度上行，据公司公告，第三季度饲料销量较一、二季度实现较大增长，未来公司饲料业务板块盈利能力将得到持续改善。 禽畜景气上行，主产品价格上涨带动盈利改善禽产业方面，2022H1，公司参控股公司合计屠宰白羽肉鸡 3.20亿羽，同比下降 1.84%；生产调理品及熟食 1.25万吨，同比下降 3.10%。2022年第二季度以来，白羽鸡景气度上行，据 Wind 数据，2022Q1/Q2/Q3，白羽肉鸡主产区平均价分别为 7.83/9.20/9.34元/公斤，同比分别变动-11.37%/5.52%/18.93%，公司盈利能力得到持续改善；2022Q2，猪产业方面，2022H1，公司销售生猪 43.90万头，同比下降 19.60%，其中销售肥猪 31.00万头，同比增长 36.56%，销售仔猪 10.20万头，同比下降 63.70%，销售种猪 2.70万头，同比下降 28.95%。2022H1公司生猪销售结构较 2021H1有所改变，其中肥猪占比提升 29.04pct 至 70.62%，仔猪占比下降 28.23%至 23.23%，种猪占比基本维持不变。从生猪销售价格来看，根据猪易通数据，2022年 Q1、Q2、Q3全国外三元生猪均价分别为13.10/15.48/22.60元/公斤，同比变动分别为-57.89%/-19.38%/56.13%，生猪价格自今年二季度开始逐步回暖，二季度均价环比上涨 18.19%，三季度环比大涨 45.99%，据公司公告，受益于生猪价格回暖，公司养猪业务从上半年亏损到第三季度实现单季盈利。2022年全年公司生猪出栏目标为 80-90万头，步入四季度以来，生猪价格在供需推动下持续上涨，而四季度天气转凉为传统猪肉消费旺季叠加春节前备货需求上升，我们预计四季度生猪价格将创年内新高，公司生猪养殖业务将持续受益。 投资建议我们分析： （1）生猪业务方面，四季度迎来猪肉消费旺季叠加春节前备货需求提振，猪价有望创年内新高，同时根据能繁母猪数据推演，至明年一季度生猪供给持续下降，我们看好明年猪价， 叠加公司生猪养殖规模的扩大及后续生猪出栏量的增长，生猪业务方面营收将进一步增长，盈利能力得到提升； （2）饲料业务方面，受益 于禽畜景气度上行和饲料成本回落，公司饲料销量有望进一步增长，盈利能力持续改善； （3）预制菜和熟食市场火热将带动公司熟食业务增长。但今年上半年禽畜行情低迷，影响下游饲料需求，公司主要业务板块经营受到影响，基于此，我们上调公司 22年营业收入 351.64亿元至 352.06亿元，上调公司 23-24年营业收入407.30/472.73亿元至 412.93/480.38亿元，下调 22年归母净利 7.42亿元至 5.51亿元，上调 23-24年归母净利润 11.80/14.52亿元至 11.94/14.69亿元，将 22-24年 EPS 从 0.80/1.28/1.57元调整至 0.60/1.30/1.60元，2022年 10月 17日股价 11.94元对应 22/23/24年 PE 分别为 20/9/7X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险，禽畜价格波动风险，重大疫情风险，环保政策引起的产业格局调整风险。

禾丰股份已发展成为拥有饲料及饲料原料贸易、肉禽产业化、生猪养殖三大核心业务的大型农牧企业。公司创立于1995年，以饲料业务起家。2006年，公司与荷兰最大的饲料企业之一的德赫斯集团（DeHeus）合资。2008年公司启动肉鸡产业化业务。2016年生猪业务起步，并于2018年确定为公司战略性业务。 饲料是公司的第一主业，关注后周期配置机会。公司综合多方资源，坚持饲料研发创新、努力提升采购能力，扩大饲料产能、进一步挖掘市场、提升规模场占比，从“美式配方”向“欧式配方”转型，从“东北的饲料企业”向“全国的饲料企业”转型。未来，随下游养殖行情恢复，饲料销量有望在23年得到明显好转，叠加原材料价格下跌，公司饲料业务获得利润修复空间。 白鸡周期见底。公司白羽肉鸡业务已经形成养殖、加工、深加工三大事业群，一条龙产业链。2021年年屠宰能力达到9亿羽，是目前行业中最大的白羽肉鸡综合屠宰企业。由于禽产业板块参股公司较多，目前各环节并没有完全匹配，以控参股合计产量计算，目前公司种鸡端与养殖端的产能配比约为50%，养殖端与屠宰端的产能配比或提升至94.5%。短期来看，白鸡父母代拐点临近，下半年供应预计偏紧。由于父母代鸡苗价格相对低迷，父母代存栏继续向下调整，我们对Q4毛鸡价格保持乐观。长期来看，北美禽流感影响引种，预计24年行业进入高景气。 生猪养殖利润回升。公司生猪业务拥有“祖代育种-父母代扩繁-商品代养殖-生猪屠宰”完整的产业链条。2022年公司计划实现控参股企业合计生猪外销出栏80-90万头，并力争在未来一至两年内将成本管控能力提升至行业一流水平。今年4月中旬以来猪价呈现持续上涨，从低点约12元/公斤上涨至22元/公斤，猪价回升带动养殖利润回归至盈亏平衡点以上，对公司利润做出正向贡献。 我们预计22-24年公司实现归母净利润5.57、10.63、15.11亿元（原预测5.48、10.72、15.05亿元），同比分别+369.7%、+90.9%、+42.1%。2023年分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润6.97亿元、禽产业利润3.66亿，考虑到22年部分公司盈利预期受猪价低迷影响为负，因此根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司23年水平，分别给予上述2大板块10x、16xPE，目标价14.00元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期。 盈利预测与投资建议

事件概述。2022年8月15日公司发布半年度报告，上半年公司实现营收137.87亿元，同比+1.1%，实现归母净利润0.47亿元，同比-81.4%，实现毛利率5.25%，同比-2.0PCT；其中，Q2实现营收74.13亿元，环比+16.3%，实现归母净利润1.75亿元，环比+236.4%，实现毛利率6.38%，环比+2.4PCT。 饲料业务：供需两端遭遇冲击，下半年盈利空间或将修复。上半年公司合并范围内企业饲料外销量合计178.6万吨，其中猪料、禽料、反刍料和其他品种饲料销量分别为68.7、69.4、33.1和7.4万吨，同比变化分别为-27.7%、-0.2%、+0.3%、-0.9%。主要系自2021下半年起，畜禽养殖行业陷入深度亏损，行业产能开始去化，特别是东北地区，生猪产能去化幅度远大于国内其他地区，饲料需求大幅萎缩，同时上游原料大幅涨价进一步压缩了公司的利润空间。我们认为下半年在上游原材料成本整体趋稳，需求边际将逐渐出现好转的情况下，公司饲料业务盈利空间有望获得修复。长远来看，我们预计未来三年公司饲料销量平均增速将稳定在15%左右，到2024年公司饲料销量将达到659万吨，2022~2024年饲料业务收入将分别实现196.68/228.06/265.47亿元，CAGR 为16.2%。 肉鸡业务：合理规划业务布局，成本控制能力卓越。上半年公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.2亿羽，同比-1.8%；产销调理品及熟食1.25万吨，同比-3.1%；产销肉鸡分割品81万吨，养殖与屠宰产能配比超过90%。公司通过全产业链精细化管理，不断扩大成本优势，种鸡方面，公司进一步强化种鸡场生产管理，孵化场满产运营，通过规模效应有效降低成本；养殖方面，公司从鸡雏/饲料/动保/设备等多方面入手，不断提升养殖成绩，同时动态调整农场主的代养费政策，商品鸡养殖代养费显著降低；屠宰方面，公司新项目投产后迅速扩大生产销售规模，以最快速度实现了盈利，最终公司白鸡业务在行业普遍亏损的情况下实现逆势盈利。公司计划2022年实现控参股企业合计养殖白羽鸡6.9亿羽，合计屠宰白羽鸡7.3亿羽，我们预计未来公司肉鸡出栏将以5%左右的速度增长，2022~2024年肉鸡业务收入将实现87.71/93.43/99.51亿元，CAGR 为6.5%。 生猪业务：种猪质量持续提升，未来有望厚积薄发。上半年公司控参股企业合计外销生猪43.9万头，其中肥猪、仔猪、种猪分别为31.0、10.2、2.7万头，同比分别为-26.8%、+175.5%、+40.7%。前期公司快速淘汰低效产能，直至2022一季度末，控参股合计母猪存栏缩减至4.5万头，二季度逐渐补充优质种猪，截至6月底，控参股合计母猪存栏量增长至5.2万头，生产性能较2021年有明显提升，猪场运营能力的逐渐增强，公司的仔猪断奶成本、育肥增重成本大幅降低。公司计划2022年实现控参股企业合计生猪外销出栏90-100万头的经营目标，伴随下半年猪价持续上行，公司生猪业务盈利能力将进一步增强。我们预计公司未来三年将持续稳健的扩大养殖规模，2022~2024年生猪业务收入分别实现21.79/30.24/34.20亿元，CAGR 为25.3%。 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.05/11.81/13.31亿元，EPS 为0.55/1.29/1.45元。在本轮后周期景气上行过程中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，维持“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动。

公司披露2022年半年报。2022年上半年公司营业收入137.87亿元，同比+1.05%，归母净利润0.47亿元，同比-81.44%。单二季度营业收入74.13亿元，同比+1.26%，归母净利润1.75亿元，同比+541.78%。 行业承压，饲料业务攻坚克难。2022年上半年，饲料原料价格大幅上涨，玉米、豆粕期货价格均创新高；下游畜禽产业链景气度不佳，养殖户补栏谨慎；新冠疫情反反复复，尤其在公司重点市场，持续冲击供需两端。面对上述多重不利因素，公司饲料业务团队攻坚克难，上半年合并范围内饲料外销量合计178.6万吨，其中，猪料68.7万吨，禽料69.4万吨，反刍料33.1万吨，其他品种饲料7.4万吨。 苗弱肉强，白鸡业务有序推进。由于行业父母代种鸡存栏高位，但鸡苗生产性能偏差，4月末以来，白羽肉鸡行业呈现出“苗弱肉强”的现象。公司白羽鸡业务以“保安全、控节奏、调结构、升生态、压成本、提效率、增效益”为核心指导思想，放缓扩张速度，进一步提升内部运营能力。上半年控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.2亿羽，合计产销肉鸡分割品81万吨，合计产销调理品及熟食1.25万吨。 周期反转，生猪养殖筑底回升。2022年上半年，国内生猪价格整体呈现先跌后涨态势，二季度国内猪价虽超预期上涨，但大部分时间仍在成本线以下。公司严格控制养殖规模，不断强化猪场管理，持续改进养殖成绩，努力压缩成本费用。上半年，控参股企业合计外销出栏生猪43.9万头，其中肥猪31.0万头、仔猪10.2万头、种猪2.7万头。随下半年猪价上涨我们预计公司养猪业务将触底回升。 考虑上半年饲料承压，我们下调饲料业务盈利预测。考虑鸡价波动，我们上调肉鸡业务盈利预测和投资收益。预计22-24年公司实现归母净利润5.48、10.72、15.05亿元（原预测5.37、10.78、13.30亿元），同比分别+362.6%、+95.6%、+40.4%。2023年分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润7.12亿元、禽产业利润3.60亿，考虑到22年部分公司盈利预期受猪价低迷影响为负，因此根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司23年水平，分别给予上述2大板块9x、14xPE，目标价12.50元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期。

事件概述。2022年8月15日公司发布半年度报告，上半年公司实现营收137.87亿元，同比+1.1%，实现归母净利润0.47亿元，同比-81.4%，实现毛利率5.25%，同比-2.0PCT；其中，Q2实现营收74.13亿元，环比+16.3%，实现归母净利润1.75亿元，环比+236.4%，实现毛利率6.38%，环比+2.4PCT。饲料业务：供需两端遭遇冲击，下半年盈利空间或将修复。上半年公司合并范围内企业饲料外销量合计178.6万吨，其中猪料、禽料、反刍料和其他品种饲料销量分别为68.7、69.4、33.1和7.4万吨，同比变化分别为-27.7%、-0.2%、+0.3%、-0.9%。主要系自2021下半年起，畜禽养殖行业陷入深度亏损，行业产能开始去化，特别是东北地区，生猪产能去化幅度远大于国内其他地区，饲料需求大幅萎缩，同时上游原料大幅涨价进一步压缩了公司的利润空间。我们认为下半年在上游原材料成本整体趋稳，需求边际将逐渐出现好转的情况下，公司饲料业务盈利空间有望获得修复。 长远来看，我们预计未来三年公司饲料销量平均增速将稳定在15%左右，到2024年公司饲料销量将达到659万吨，2022~2024年饲料业务收入将分别实现196.68/228.06/265.47亿元，CAGR为16.2%。肉鸡业务：合理规划业务布局，成本控制能力卓越。上半年公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.2亿羽，同比-1.8%；产销调理品及熟食1.25万吨，同比-3.1%；产销肉鸡分割品81万吨，养殖与屠宰产能配比超过90%。公司通过全产业链精细化管理，不断扩大成本优势，种鸡方面，公司进一步强化种鸡场生产管理，孵化场满产运营，通过规模效应有效降低成本；养殖方面，公司从鸡雏/饲料/动保/设备等多方面入手，不断提升养殖成绩，同时动态调整农场主的代养费政策，商品鸡养殖代养费显著降低；屠宰方面，公司新项目投产后迅速扩大生产销售规模，以最快速度实现了盈利，最终公司白鸡业务在行业普遍亏损的情况下实现逆势盈利。公司计划2022年实现控参股企业合计养殖白羽鸡6.9亿羽，合计屠宰白羽鸡7.3亿羽，我们预计未来公司肉鸡出栏将以5%左右的速度增长，2022~2024年肉鸡业务收入将实现87.71/93.43/99.51亿元，CAGR为6.5%。 生猪业务：种猪质量持续提升，未来有望厚积薄发。上半年公司控参股企业合计外销生猪43.9万头，其中肥猪、仔猪、种猪分别为31.0、10.2、2.7万头，同比分别为-26.8%、+175.5%、+40.7%。前期公司快速淘汰低效产能，直至2022一季度末，控参股合计母猪存栏缩减至4.5万头，二季度逐渐补充优质种猪，截至6月底，控参股合计母猪存栏量增长至5.2万头，生产性能较2021年有明显提升，猪场运营能力的逐渐增强，公司的仔猪断奶成本、育肥增重成本大幅降低。公司计划2022年实现控参股企业合计生猪外销出栏90-100万头的经营目标，伴随下半年猪价持续上行，公司生猪业务盈利能力将进一步增强。我们预计公司未来三年将持续稳健的扩大养殖规模，2022~2024年生猪业务收入分别实现21.79/30.24/34.20亿元，CAGR为25.3%。投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.05/11.81/13.31亿元，EPS为0.55/1.29/1.45元。在本轮后周期景气上行过程中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，维持“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动。

立稳饲料产业根基，鸡、猪养殖齐头并进。公司是东北地区农牧行业龙头企业，在华北、华东、华中、西北等地也享有较高的品牌影响力，目前拥有饲料及饲料原料贸易、肉禽养殖、生猪养殖三大核心业务，同时积极布局宠物医疗、智能养殖设备、动物健康产品等领域。公司长期发展目标是成为世界顶级农牧食品企业。 未来三年要加大力度，集中资源，做大做强饲料业务；稳健发展肉禽业务，进一步完善、精深肉禽产业链条管理；夯实生猪养殖产业基础，着力提升生产管理水平；完成阶段性食品产业布局，加快食品产业的发展速度。 饲料：成本、需求迎来双重修复。公司销售的饲料产品主要是猪饲料、禽饲料和反刍饲料，前期猪价超预期下跌导致养殖需求大幅下滑、大宗农产品价格大幅上行等影响削弱了公司盈利水平。我们认为下半年大宗农产品价格难以重现2019-2021年间的极端波动，同时伴随养殖行业盈利能力的提升，补栏积极性已经有所回升，在上游原材料成本整体趋稳，需求边际将逐渐出现好转的情况下，公司饲料业务盈利空间有望获得修复。长远来看，我们预计未来三年公司饲料销量平均增速将稳定在15%左右，到2024年公司饲料销量将达到659万吨。在进一步提升东北区域市占率的前提下，公司将加大东北以外市场的开发与投入，加速从“东北的饲料企业”向成为“全国的饲料企业”转型。 肉禽：养殖、屠宰一体化抵御周期波动。公司肉禽板块由屠宰加工业务起步，不断向产业链上下游拓展，现已搭建起白羽鸡的养殖、加工、深加工一条龙产业链。 公司年屠宰能力达到9亿羽，养殖与屠宰产能配比超过90%，2021年，公司控股及参股公司的屠宰总量市占率在龙头公司中排名第一，达10.34%。去年下半年以来父母代种鸡出现长达半年的深度亏损，在今年2月产能大幅去化后，3月在产父母代存栏开始回升，9月份开始反馈到毛鸡供应，但受到中周期趋势的影响，预计价格跌幅有限。此外，三季度猪价上涨确定性很强、四季度又属于禽畜消费旺季，会对产品端有一定提振作用。 生猪：坚持稳健经营，未来厚积薄发。公司目前通过自建、合资的方式在辽宁、吉林、黑龙江、河南、河北、安徽等区域布局生猪项目。2021年，国内猪价超预期下跌，在此关键性转折点，公司主动缩减母猪产能，进一步增强种群整体生产性能的同时充分发挥轻资产运营优势，大幅降低成本费用。2022年，公司计划实现控参股企业合计生猪外销出栏90-100万头的经营目标，未来三年，公司将继续秉持稳健的投资理念、保持安全的发展节奏，谨慎扩大规模。 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.05/11.81/13.31亿元，EPS为0.55/1.29/1.45元。在本轮后周期景气上行过程中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动