事件：2020年，公司实现收入5.9亿元、同增1.26%，实现归母净利润2.1亿元、同增2.59%，每股收益0.5265元/股，同增2.61%。拟以3.9亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利2元。 点评： 标考收入小幅增长。2020年受疫情影响，标准化考点设备业务实现收入3.8亿元、同增8.61%，毛利率同减5.42pct至48.47%。中标宁夏省、辽宁省省级考试综合管理平台，完成国家教育考试综合管理平台的交付使用。 标考拓展新场景。（1）无纸化体检--高考体检无纸化，公司无纸化体检通过移动体检终端采集体检数据、通过高考体检信息化管理系统处理体检结论信息，先后为广东、四川两省份的高考提供无纸化体检服务，还助力江西省吉安市成功完成高考体检无纸化试点工作。（2）英语口语机考：联合腾讯教育推出了新一代英语听说智能考试系统，在长沙、娄底、阜新等地区成功完成新一代英语听说智能考试系统试点工作，累计服务考生超2万人次。（3）智慧体育：在多地展开了AI体育中考和体质健康检测模拟试点，2021年2月中标青海省海东市平安区体育中考测评服务。 智慧教育延期招投标带来收入下滑。2020年受疫情影响，部分项目出现短期无法进校施工、项目延期、招投标延期等情况，造成智慧教育收入同减11.31%至1.6亿元，毛利率同减16.16pct至36.84%。在向K12类学校拓展和销售教考统筹产品的同时，持续加大对高校的推广工作，先后中标了广西工业大学、集宁师范学院等高校项目。陆续承建区域智慧教育项目，先后中标了凉山彝族自治州、贵安新区、新疆墨玉县、重庆市等区域智慧校园建设项目，入围2020年贵州电信数字校园合作伙伴招募项目，并与宜宾市政府签署长期合作协议，共同打造宜宾区域教育云平台。 期间费用率控制良好，运营效率提升。2020年，销售费用率同减0.99pct至7.82%，管理费用率同减0.97pct至6.14%，研发费用率同增0.15pct至6.22%，财务费用率同减0.28pct至-0.39%。 投资建议：2020年受疫情影响，标考收入增速放缓，智慧教育收入下滑。后续无纸化体检、英语口语机考、智慧体育等新场景将带来标考业务增量，而受疫情影响而延期招投标的项目有望陆续落地。给予2021~23年净利润预测2.74/3.52/4.53亿元，对应估值16x/13x/10x，维持“买入”评级。 风险提示：项目中标情况存在不确定性，生涯规划中心的收入及盈利能力存在不确定性。

事件：公司发布业绩预告，2020年预计实现净利润23~24.5亿元、同增27.5~35.8%，实现扣非后净利润18.6~20.1亿元、同增9.4~18.2%。 点评： 业绩基本符合预期。虽然疫情带来负面影响，但公司通过逐步加大研发、教学、市场、服务等关键驱动要素的人才与资本投入，以研发为主导的市场领先优势进一步增强。2020Q4公司预计实现净利润9.8~11.3亿元、同增15.8~33.5%，实现扣非净利润7.8~9.3亿元、同增-3.7~14.8%。 “稳就业”大背景下，传统赛道稳定增长，新赛道快速发力。公务员版块，2021年国家公务员招录人数2.57万人、同增6.62%，报名通过资格审查的人数157.6万人、同增9.67%，通过资格审查人数：录用计划数比例提升至61:1，报名人数增长、招录比降低有望进一步带动参培率和参培人数的提升。事业单位版块在改革结束后有望快速反弹。教师版块，随着教师工资收入对标公务员，报考积极性有望进一步提升。新赛道如IT、医疗、建工、学历提升有望翻倍式增长。 投资建议：2020年业绩基本符合预期，在“稳就业”的大背景下，继续看好公司三大传统赛道和新赛道的增长潜力。调整2020~22年净利润预测至24.1/35.0/47.6亿元（前次预测24.8/35.4/47.8亿元），暂不考虑定增影响，对应估值74x/51x/37x，维持“买入”评级。 风险提示：定增尚未过会，仍具有不确定性。土地竞拍仍具有不确定性。教育行业的政策风险。参培率提升不达预期，学费提价不达预期。

事件：公司与倍凡教育相关方林木顺、潮林教育签订《转让协议》，拟以受让股权的方式收购河南毛坦高级中学有限公司的控股权，同时，公司和倍凡教育将对其管理和持有的职业学校进行冲刺班业务合作。 点评： 高考大省河南再落一子，异地复制更进一步。河南毛坦高级中学主要从事三年制普通高中和一年制高考复读业务，招生对象为初三毕业生和高三复读生，全日制教学，半军事化管理。学校占地面积86亩，建筑面积约2.1万平方米，预计21年7月完成基建，一期建设规模预计容量3000人。交易对方承诺21/22年9月招收新生1000人（其中普高一/高三复读分别200/800人）/1800人（其中普高一200人）。当目标学校净利润超过1000万元，公司将收购学校剩余股权。河南是全国高考第一大省，公司通过收购布局河南，异地复制更进一步，将龙门在西安全封闭补习的教学和管理经验引入河南，扩大品牌影响力。 并购助扩张提速。从20年10月开始，公司陆续公告拟收购长沙经贸职业中专学校51%股权、合肥龙翔高复学校70%股权、天津旅外职业高中100%股权、河南毛坦高级中学60%股权，收购成功后将嫁接龙门全封闭文化课程，考虑到长沙、合肥、天津已有存量学生，收购的方式将大幅缩短培育期，加速龙门走出陕西，向全国进军。 实控人拟减持购买油墨资产，完成后将成为纯教育公司。控股股东、实控人吴贤良先生拟减持1782万股（总股本6%），用于购买油墨相关资产及自身资金需求，并拟将油墨及类似产品制造业务划转至子公司，方便后续吴贤良先生或指定第三方在合适时机购买油墨相关业务。若成功完成油墨业务剥离，公司将成为纯教育公司，体现了对于发展教育产业的决心和信心。n 投资建议：继长沙、合肥、天津学校后，公司拟收购河南学校，多省布点，加速异地复制的进程，我们看好龙门文化课程在全国其他省份的落地。由于收购学校和剥离油墨业务尚未完成，暂不考虑影响，维持2021~22年净利润预测2.10/2.46亿元，对应估值19x/17x，维持“买入”评级。 风险提示：四所学校并购尚处于筹备阶段，对价、业绩承诺等尚具有不确定性；新学期招生不达预期，导致业绩完成情况不达预期；教育行业的政策风险。

事件：公司发布业绩预告，预计2020年实现归母净利润-4.9~-4.2亿元、同减450~509%。 点评：全球疫情背景下，美杰姆、楷德仍实现正向盈利。受到国内疫情的影响，美吉姆品牌部分早教中心自H2才逐步恢复营业，H1初始授权费、权益金收取和产品销售金额下降，同时加大线上产品开发投入，但全年仍实现正向盈利，考虑70%的股权比例，预计贡献净利润5000~5400万元、同减65~68%。楷德以出国留学备考课程为主，国内疫情熬成停课，海外疫情造成出国留学考试推迟，但全年也实现正向盈利，贡献净利润800~850万元、同减72~74%。 美杰姆品牌早教中心逆势扩张。抓住小机构出清带来的物业资源出清，公司抢占核心商圈优质物业，并没有因为疫情而暂停扩张步伐，而是逆势扩张，新签约门店21家，新开业门店40家，副牌“小吉姆”签约10家。 美杰姆、楷德计提商誉减值，轻装上阵。受到疫情的影响，预计楷德将计提商誉减值2.3~2.5亿元，计提比例为80~87%（楷德商誉2.89亿元），计提比例较大，大大降低对出国留学备考业务未来商誉减值的担忧；美杰姆将计提商誉减值2.1~2.8亿元，计提比例为12~16%（美杰姆商誉17.97亿元）。 投资建议：在全球疫情的背景下，美杰姆和楷德仍实现正向盈利，其中美吉姆品牌早教中心仍逆势扩张，抢占优质物业资源，为后续发展奠定基础。 美杰姆和楷德计提商誉减值，一次性影响业绩，有望轻装上阵，缓解市场对于未来商誉减值的担忧，调整2021/22年净利润预测至1.75/2.01亿元，对应估值24x/21x，看好公司早教行业的龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：疫情后早教业务恢复不达预期，出国留学培训业务持续受到海外疫情的影响。

事件：公司发布业绩预告，2020年公司预计实现归母净利润1.77~2.03亿元、同增16.4~33.6%，实现扣非后净利润1.40~1.66亿元、同增5.7~25.4%。 点评：点评：业绩超预期。2020年公司预计实现归母净利润1.77~2.03亿元、同增16.4~33.6%，中位数超过我们的预期，扣除员工持股成本及非经后的净利润预计同增20~40%。全球疫情背景下，公司招聘和海外业务受到一定影响，但积极调整组织架构，坚持商圈和岗位重度垂直，前店后厂配合，同时加大垂直细分的招聘平台和人力云产品的投入，通过技术、智能化管理赋能内外部，带来业绩的超预期增长。从Q4单季来看，归母净利润4348~6961万元、同增16.5~86.5%，中位数增速51.5%环比较Q3的18.73%有显著提升。 。定增募集资金拟主要用于科技赋能。公司拟向特定对象发行股份募集不超过7.6亿元，扣除发行费用后3.3亿元用于数字化转型人力资本平台建设、2.3亿元用于信息化升级建设、2亿元用于补流。不仅对当前内部信息化系统进行升级，为发展提供中后台支撑，为客户提供创新服务；同时建设面向城市治理职能部门等对象的区域人才数字化综合管理系统，增强数字化服务能力，完善人力资源业务生态。 国内灵活用工增长依旧强劲。灵活用工业务在技术研发岗位不断突破，支持客户在快速发展及转型期的大量用工需求。2020年前三季度国内灵活用工收入增速32%。截至2020年9月末，管理外派员工1.78万人，较2019年末增加约0.32万人。 投资建议：虽受到全球疫情的影响，公司坚持垂直商圈模式和技术赋能，从业绩预告的中位数来看，2020年业绩超预期。上调2020~22年净利润预测至1.91/2.44/2.97亿元（前次预测为1.80/2.38/2.87亿元），考虑定增，当前股价对应估值50x/39x/32x，看好国内灵活用工的发展趋势以及公司的龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：海外疫情对Ivestigo收入和利润的影响，国内宏观经济对猎头、RPO业务的影响。

事件：公司发布业绩预告，预计 2020年实现归母净利润 1.4~1.7亿元、同增74~111%，实现扣非后净利润 1.38~1.68亿元、同增 79~118%。 点评： 点评： 龙门受疫情等因素影响，但不存在商誉减值风险。受到疫情以及招生政策变动等因素影响，预计 2020年龙门实现归母净利润 1.55~1.75亿元，略低于收购剩余股权时业绩承诺 1.8亿元，但根据公司与评估、审计沟通和测算，不存在商誉减值风险。龙门自 2020年 4月开始 100%并表，4月之前并表 49.76%，我们估计全年贡献利润约 1.35~1.56亿元。随着周内托管班、周末班等新班型的推出、K12业务开始盈利以及新学期招生向好，龙门有望恢复稳定增长。 油墨收入下滑，但盈利能力提升。受疫情及全球经济形势影响，油墨外销出口订单下滑，导致油墨收入同减 10~15%。但降本增效带来毛利率提升，优化融资结构带来期间费用率下降，油墨整体盈利同比小幅增长。 拟收购中专、高复学校，加速异地扩张步伐。公司拟收购合肥龙翔高复学校 70%股权、长沙经贸职业中专学校 51%股权，收购成功后将以这两所学校为基础嫁接龙门全封闭文化课程，考虑到这两所学校已有存量学生，收购的方式将大幅缩短培育期，加速龙门走出陕西，向安徽和湖南进军。 投资建议：龙门业绩受到疫情、招生政策变动等因素影响不达预期，但不存在商誉价值风险。异地并购中专、高复学校，加速异地复制的进程。由于收购尚未完成，暂不考虑两所学校的收购，调整 2021~22年净利润预测至 2.10/2.46亿元，对应估值 18x/15x，维持“买入”评级。 风险提示：两所学校并购尚处于筹备阶段，对价、业绩承诺等尚具有不确定性；新学期招生不达预期，导致业绩完成情况不达预期；教育行业的政策风险。

事件：证监会发审委公司非公开发行股票申请进行审核，本次非公开发行股票申请获得审核通过。点评：募集资金用于教学网点建设、改造，在线教育及偿还借款。公司拟定增募集不超过9.6亿元，其中2.7亿元用于教学网点建设，3亿元用于教学网点改造优化，1亿元用于OMO在线教育平台建设，2.9亿元用于偿还股东紫光卓远借款。截至2020年6月30日，学大在全国30个省110个城市拥有552家校区，计划在未来3年内，在全国各级目标城市增设176家教学点，有望带动学生人数及收入的提升。另外，存量网点的改造优化有望提升单网点的盈利能力。 定增过会意义重大，股权理顺&财务费用降低。（1）学大教育创始人成为公司实控人：公司目前无控股股东和实际控制人，晋丰文化（金鑫为实控人）拟认购非公开发行股票数量的10~45%，定增完成后，金鑫将通过晋丰文化间接持有公司2.31~10.38%的股份，通过天津安特间接持有8.47%股份，通过椰林湾间接持有9.95%股份，合计持有公司20.73~28.80%的股份；金鑫先生及一致行动人将对上市公司董事会人员进行调整，使金鑫先生及一致行动人通过实际支配上市公司股份表决权能够选任公司董事会半数以上成员，紫光系承诺支持金鑫成为实控人。（2）股权理顺的前提下，教育业务有望发力：网点扩张、小班组课深化&OMO模式探索将带来教育业绩增长。（3）股东借款减少：截至4月29日，借款本金为15.45亿元，募集资金中2.9亿元用于偿还股东紫光卓远借款，定增完成后公司借款本金下降，财务费用降低，释放利润。 投资建议：定增过会意义重大，定增完成后学大教育创始人金鑫将成为公司实控人，股权理顺，未来有望看到教育业务发力。展望2021年，网点扩张、小班组课深化&OMO模式探索将带来教育业绩增长。考虑定增募集资金减少，调整2020/21/22年净利润预测至-0.03/1.32/2.00亿元（前次预测为-0.03/1.38/2.06），维持“买入”评级。风险提示：教育行业的政策风险。网点扩张不达预期，带来收入增长不达预期。小班组课推进不达预期，带来盈利能力改善不达预期。

事件：公司拟非公开发行不超过 12亿股，募集不超过 60亿元，发行价格不低于定价基准日前 20个交易日公司股票交易均价的 80%。其中 42亿元用于怀柔学习基地建设项目、18亿元用于补充流动资金。 点评： 建设学习基地有望提升盈利能力。怀柔学习基地预计建设周期 3年，包括教学、办公、宿舍等建筑，建筑面积 32.6万平方米，最高可同时容纳 2万名学员。 随着面授培训需求的增长及长期封闭班占比的逐步提升，学习基地的使用不仅可以提供稳定适宜的教学环境、完备的配套设施和全产业链的服务，还有望降低场地租赁和开办费。目前公司通过与协议酒店开展长期合作，以约定的协议价格租入酒店的会议室和客房以开展封闭班，我们估计每个学生的平均成本在150~180元/天，使用自建学习基地后每个学生的平均成本有望降至 50元/天。 学习基地建设按部就班。2019年，与湖南轻盐新阳光产业发展投资有限公司合作开发“南湖巷项目”，建成后作为湖南区域公司总部使用；竞买山东济南 1321亩土地及地上物，将用于一站式学习基地等职业教育综合设施建设和中公图书智能化仓储总部；收购辽宁中成置地 100%股权，利用其资产建设辽宁区域总部一站式学习基地等职业教育综合设施。2020年，收购陕西西安冠诚·九鼎国际 1号楼资产，主要用于陕西区域总部及综合学习基地建设使用；拟参与竞拍北京市昌平区土地使用权，拟建设在线科技研发中心、线上与线下融合教育示范中心、研发与教学人员融合培训中心、全国市场垂直一体化响应指挥中心、创新教育总部，满足 5000多名学员吃住学一体化及线上线下融合培训，解决 3万多名教师和研发人员的研发与教学多轮次集中内训学习。 “稳就业”大背景下，传统赛道稳定增长，新赛道快速发力。公务员版块，2021年国家公务员招录人数 2.57万人、同增 6.62%，报名通过资格审查的人数 157.6万人、同增 9.67%，通过资格审查人数：录用计划数比例提升至 61: 1，报名人数增长、招录比降低有望进一步带动参培率和参培人数的提升。事业单位版块在改革结束后有望快速反弹。教师版块，随着教师工资收入对标公务员，报考积极性有望进一步提升。新赛道如 IT、医疗、建工、学历提升有望翻倍式增长。 投资建议：定增募集资金主要投向学习基地建设，在优化学习环境的同时有望提升盈利能力。在“稳就业”的大背景下，继续看好公司三大传统赛道和新赛道的增长潜力。维持 2020~22年净利润预测 24.8/35.4/47.8亿元，暂不考虑定增影响，对应估值 93x/65x/48x，维持“买入”评级。

事件：2020年前三季度，公司实现收入4.21亿元、同增4.8%，归母净利润1.73亿元、同增11.2%，扣非后净利润1.70亿元、同增10.8%。 点评： 标考收入稳定增长，智慧教育略有下滑。2020年前三季度，标准化考点收入稳定增长，我们估计增速在25%左右；智慧教育部分收入确认不达预期，我们估计收入略有下滑。 期间费用率控制良好，运营效率提升。2020年前三季度，销售费用率同减1.12pct至6.01%，管理费用率同减0.80pct至6.03%，研发费用率同减0.60pct至4.90%，财务费用率同减0.03pct至-0.16%。 新中高考改革驱动新需求。标准化考点方面，新中、高考改革带来英语口语机考的需求，多省市已在中、高考考试中正式实施英语听说考试，通过新建或改造学校机房的方式建设英语听说标准化考场，在考试期间作为听说考试专用环境，平时则作为学校普通机房使用，并辅助学校开展日常英语听说教学活动，公司联合腾讯研发“新一代英语听说人机对话系统”，实现了英语听说人机对话系统在脱离机房环境下的运行，解决了建设成本、考试组织、日常使用维护等难题，预计下半年正式向市场推广。智慧教育方面，着眼新高考，为学校及学生提供生涯测评、生涯课程等入校服务，积极推进江油市生涯规划中心建设，并拟与多地政府合作共同打造区域生涯体验中心。 投资建议：标准化考点收入稳定增长，智慧教育部分收入确认不达预期。第二代标准化考点建设的推进，以及新中、高考改革带来的生涯规划需求有望驱动业绩不断增长。调整2020~22年每股收益预测至0.63/0.85/1.15元（前次预测为0.79/1.07/1.31元），对应估值26x/19x/14x，维持“买入”评级。 风险提示：项目中标情况存在不确定性，生涯规划中心的收入及盈利能力存在不确定性。

事件：2020年前三季度，公司实现营业收入2.66亿元、同减44.7%，归母净利润1.02亿元、同增22.3%，扣非后净利润2110.63万元、同减75.2%。 点评：美杰姆、楷德环比改善。2020年前三季度，实现非流动资产处置损益1.01亿元，主要来自处置子公司三垒科技的投资收益，剥离三垒科技贡献利润约8400万元。教育业务受国内外疫情的影响，我们估计前三季度美杰姆贡献净利润约3500~4000万元，楷德教育贡献净利润约1000万元，可见Q3较Q2已有明显向好趋势。 收入减少导致费用率提升。2020年前三季度，销售费用率同增2.68pct至9.67%，管理费用率同增10.13pct至30.11%，研发费用率同减0.33pct至2.36%，财务费用率同增1.40pct至2.61%。 投资建议：公司旗下早教和出国留学培训业务Q3较Q2已有明显向好趋势，原有业务完成剥离，未来将聚焦教育业务的发展。调整2020~22年净利润预测至1.36/1.76/2.01亿元，对应估值43x/33x/29x，看好公司早教行业的龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：疫情后早教业务恢复不达预期，出国留学培训业务持续受到海外疫情的影响。

事件：2020年前三季度，公司实现营业收入6.15亿元、同减11.7%，归母净利润1.18亿元、同增74.5%，扣非后净利润1.17亿元、同增74.3%。 点评： 高考推迟影响龙门Q3业绩。2020年前三季度，龙门教育收入3.72亿元、同减9.0%，归母净利润1.32亿元、同增2.1%；2020Q3，龙门教育收入1.28亿元、同减14.7%，归母净利润0.51亿元、同减11.9%，主要是受到全国高考推迟的影响，暑期短期培训和秋季招生时间缩短所致。 油墨出口受国外疫情影响。受国外疫情的影响，油墨出口下滑。2020年前三季度油墨收入同减14.2%。 积极拓展周末短期班应对招生压力。受到政策变动的影响，新学期招生无法招收初三应届生，因此龙门教育试水周末短期班来应对新学期的招生压力。 异地扩张、职普融合更进一步。与长沙市新五美教育签署《意向性协议》，拟收购长沙经贸职业中专学校有限公司51%的股权。标的学校原有业务将由原管理团队负责经营管理，本地高中、复读、短期封闭补习等新业务将由公司负责，加速职普融合的战略布局。另外，公司旗下龙门教育之前在湖南有一对一业务，没有全封闭业务，此次并购有望借助部分长沙一对一的教师和西安的校长、班主任资源，拓展湖南的全封闭业务，实现异地扩张。 投资建议：高考推迟影响龙门Q3业绩，政策变动令新学期招生承压，但龙门积极尝试周末短期班应对变动。意向并购长沙中专，异地扩张、职普融合有望提速。暂维持2020~22年每股收益0.68/0.83/0.99的盈利预测，目前股价对应估值28x/23x/19x，维持“买入”评级。 风险提示：长沙中专并购尚处于筹备阶段，对价、业绩承诺等尚具有不确定性；新学期招生不达预期，令业绩完成情况不达预期；教育行业的政策风险。

事件： 10月 24日，公司与长沙市新五美教育签署《意向性协议》，拟收购长 沙经贸职业中专学校有限公司 51%的股权。 点评： 标的已完成营利性变更。 长沙经贸职业中专学校创建于 1995年， 2020年 9月完成由非营利学校变更为营利性学校的办学性质变更， 主要开设电子电器应 用与维修、旅游服务与管理、电子商务等专业， 现有教职员工 150名，在籍学 生近 2000人。公司有意以 2020~22年三年利润总和扣除非经常性损益后实现 年均净利润 1000万元为依据，以 1亿元的整体估值收购标的 51%的股权，对 应 PE 估值约 10x。 异地扩张、职普融合更进一步。 标的原有业务将由原管理团队负责经营管理， 本地高中、复读、短期封闭补习等新业务将由公司负责， 加速职普融合的战略 布局。另外，公司旗下龙门教育之前在湖南有一对一业务，没有全封闭业务， 此次并购有望借助部分长沙一对一的教师和西安的校长、班主任资源，拓展湖 南的全封闭业务，实现异地扩张。 投资建议： 意向收购长沙中专，有望加速公司异地扩张的步伐和职普融合的布 局。由于目前并购尚处于筹备阶段，暂维持 2020~22年每股收益 0.68/0.83/0. 99的盈利预测，目前股价对应估值 26x/21x/18x，维持“买入”评级。 风险提示： 并购尚处于筹备阶段，对价、业绩承诺等尚具有不确定性；新学期 招生不达预期，带来业绩完成情况不达预期；教育行业的政策风险。

三大序列收入确认短期受疫情影响，新业务增长良好。受到疫情的影响，Q1网点停工停课，公司大幅提升在线授课总量，充分挖掘线上线下融合课程的潜能；另外公务员省考联考延后近4个月，其他招录考试也有一定程度的延期，在协议班占较高的情况下，考试延期影响收入确认。2020H1，面授培训收入16.2亿元、同减48.8%，线上培训收入11.7亿元、同增162.3%。虽然收入确认收到影响，培训人次和预收依然较快增长，培训人次同增37.1%，合同负债同增31.5%。分序列来看，公务员收入12.2亿元、同减40.9%，事业单位收入2.5亿元、同减4.2%，教师收入3.5亿元、同减32.8%，考研和医疗等新业务保持较高的活跃度，采用协议班的产品模式，收入确认并未受到考试延期的影响，因此综合收入同增26%至9.7亿元。 着眼长期趋势，逆势扩张。在国家“稳就业”的大背景下，扩大公共部门就业，公务员、事业单位、国企等招录人数同增超过20%；扩招硕士研究生、专升本、第二学士学位等职业学历提升项目170余万人（其中硕士研究生扩招18.9万人，专升本扩招32.2万人）。公司在疫情期间依旧实现网点和人员的逆势扩张，截至2020年6月末，网点达到1335个、较2019年末净增231个，授课教师1.8万人、较2019年末增加34%，专职研发人员2702人，较2019年末增加32%。 疫情造成毛利率下滑，期间费用率提升。受疫情影响，2020H1毛利率同减9.25pct至48.27%，销售费用率同增6.39pct至24.96%，管理费用率同增4.75pct至18.48%，研发费用率同增5.29pct至13.65%，财务费用率同增5.34pct至6.50%。 投资建议：H1三大序列受疫情影响明显，新业务依旧快速增长。国家“稳就业”的各类政策将在中长期驱动招录、学历提升培训需求，公司作为行业龙头持续收益。暂维持2020~22年23.2/33.8/46.4亿元的盈利预测，对应估值97x/66x/48x，维持“买入”评级。 风险提示：各类考试推迟时间超预期对公司业绩的负面影响。

点评： 美杰姆复课中心超过400家。受国内疫情影响，2020H1美杰姆收入5686万元、同减67.9%，净利润1734万元、同减81.2%。公司免除了上半年所有国内加盟中心、直营中心、托管直营中心的初始授权费。目前，签约中心数量535家，较2019年底增加11家，逆势扩张。早教行业客户年龄较小，复课较晚，从5月下旬才开始陆续复课，目前复课中心达到418家，为H2恢复增长奠定基础。主打三四线市场的副牌“小吉姆”目前签约8家中心。早教业务毛利率同减7.07pct 至70.30%，净利率同减21.44%至30.49%。 楷德教育受海外疫情影响。3月下旬开始疫情蔓延至全球，Q2部分客户延迟或者改变留学规划，对出国留学培训业务造成影响。2020H1，楷德教育收入2060万元、同减14.9%，净利润399万元、同减45.0%。毛利率同减10.61pct 至44.64%，净利率同减10.58pct 至19.35%。 三垒科技完成剥离。2020年8月，公司已剥离机械制造业务子公司三垒科技，对价2.49亿元。公司成为纯教育公司，有利于业务聚焦。另外，美吉姆创始人之一刘俊君先生担任公司董事长，也体现公司发展早教业务的决心。 投资建议：2020H1美杰姆受国内疫情影响，目前复课情况良好，H2有望向好。原有主业完成剥离，美吉姆创始人担任公司董事长，体现公司发展早教业务的决心。维持2020~22年2.46/1.80/2.05亿元的盈利预测，对应估值24x/33x/29x，维持“买入”评级。 风险提示：疫情后早教业务恢复不达预期，出国留学培训业务持续受到海外疫情的影响。

事件：2020H1，公司实现收入17.6亿元、同增5.2%，归母净利润7367万元、同增14.6%，归属于上市公司股东的扣除员工限制性股票成本的净利润8234万元、同增28.09%，归属于上市公司股东的扣非及员工限制性股票成本的净利润6319万元、同增16.8%。 点评： 剔除Investigo，收入同增10%+，利润同增20%+。2020H1受海外疫情影响，Investigo实现收入5.3亿元、同减11.7%，净利润1170万元、同减39.3%。若剔除Investigo的影响，收入同增14.7%，归母净利润同增20.9%，业绩韧性强。 大陆灵活用工增长强劲。灵活用工收入13.9亿元、同增9.1%，其中中国大陆的灵活用工收入同增31%。截至2020年6月末，在册管理外包员工超过1.5万人，较2019年末增加超过500人。毛利率同增0.98pct至8.95%。 受海外疫情及宏观经济影响，猎头、RPO收入下滑。中高端人才访寻收入2.4亿元、同减6.31%，毛利率同增0.36pct至36.41%。招聘流程外包收入5288万元、同减28.4%，毛利率同减10.95pct至33.33%。 期间费用控制良好。2020H1，期间费用率整体减少0.12pct，其中销售费用率同减0.64pct至2.48%，管理费用率同增0.30pct至4.81%，研发费用率同增0.26pct至0.39%，财务费用率同减0.04pct至0.03%。 强研发，提升客户覆盖范围和运营效率。对内升级CTS系统加大对三大主业赋能，缩短从客户获取、简历智能筛选、精准人岗匹配、在线面试、发送候选人报告等各个环节的时间，提高运营效率。不断整合云产品及平台产品结构和数据，投资控股才到，形成“一朵云”，即基于才到的云产品，包括招聘、入职、考勤，薪税等SaaS服务；打通“一个平台”，即基于科锐优职的岗位和行业细分招聘平台，包括大学生、大健康、零售等垂直领域。正式开放基于共享众包模式打造的人力资源合作伙伴平台“禾蛙”。 投资建议：中报业绩符合预期，大陆灵活用工增长势头依旧强劲。在“稳就业”的大背景下，政策鼓励灵活就业，公司作为行业龙头，叠加科技赋能，有望持续收益。维持2020~22年1.80/2.38/2.87亿元的盈利预测，维持“买入”评级。 风险提示：海外疫情对Investigo业绩的影响，国内宏观经济对猎头、RPO业务的影响。