公司2019年上半年实现营收95.07亿元,同比增长1.21%;归母净利润1.24亿元,同比减少32.58%;扣非后归母净利润0.94亿元,同比减少61.43%;经营活动产生的现金流量净额7.27亿元,同比减少21.66%。其中Q2单季度归母净利润0.77亿元(yoy-31.41%,qoq+64.39%)。 有机硅价格大幅下滑,草甘膦量增明显,业绩表现低于预期:报告期公司磷矿石、黄磷、磷酸盐、一铵、二铵、草甘膦、有机硅,分别贡献营收2.89、1.26、6.0、1.89、5.55、15.83、5.56亿元,同比分别变动-8%、-37%、+10%、-13%、+9%、+25%、-33%;价格同比分别变动+18%、+3%、+4%、-2%、-3%、-1、-37%,销量同比分别变动-22%、-39%、+6%、-11%、+18%、+26%、+6%。磷矿石在限产政策影响下,公司上半年产量174万吨,同比减少4%,销量同比大幅减少,主要系公司草甘膦、二铵、磷酸盐等产销量提升内部自用量增加所致。相较于其他业务,草甘磷量增明显,子公司泰盛上半年净利润0.64亿元,同比增加7%,我们分析认为主要系去年同期的环保改造装置开工率较低以及内蒙腾龙整合完成后带动产销规模提升。有机硅产品价格自18年三季度后价格持续走低,子公司兴瑞上半年净利润1.51亿元,同比减少65%,成为拖累公司上半年业绩同比下滑的主要原因。公司各项费用开支绝对额仍较大,销售费用3亿元,同比增加12%,其中运保费1.91亿元,同比增加23%。财务费用3.09亿元、管理费用1.05亿元、研发费用1.19亿元,和去年同期基本持平。公司上半年确认政府补助收益2395万元,是公司扣非前后归母净利润差距的主要原因。 草甘膦、有机硅陆续整合完毕,发挥协同效应业务布局进一步完善:草甘膦方面,公司先后完成对泰盛宜昌基地草甘膦装置的安全节能环保改造,内蒙腾龙的收购整合以及技改提效工程。公司以18万吨的草甘膦权益产能居国内第一,同时配套10万吨甘氨酸以及黄磷等原料配套优势明显,草甘膦价格修复公司业绩弹性较大。有机硅方面,公司近期完成对子公司兴瑞硅材料的少数股东权益的收购,兴瑞硅材料承诺2019-2021年净利润分别为2.79、3.60、4.24亿元。公司有机硅单体现有权益产能20万吨,根据半年报披露有机硅技改项目工程进度约40%,预计将在今年10月份新增单体产能12万吨,明年6月份再新增产能4万吨,同时10万吨特种硅橡胶及硅油项目等也在有序建设。可以看到公司在草甘膦、有机硅等业务的布局进一步完善,草甘膦有机硅联产的协同效应也将更加明显。 磷矿整治有望推升磷化工产业链景气长期向上,一体化磷化工龙头长期发展可期:7月份以来,西南地区黄磷行业环保整治,有力推动磷化工市场行情回升。长期来看,磷石膏处理难题、磷矿石战略资源属性地位的确立,以及环保安全生产的持续高标准,磷化工产业链景气有望持续提升。公司在今年3月份取得后坪磷矿采矿许可证,磷矿产能进一步增加到760万吨/年,上游的资源保障能力进一步增加,公司矿-电-化一体化优势地位,将充分受益于行业的景气修复,看好公司长期发展。 盈利预测:鉴于公司产品下游需求受外部环境不确定性影响,有机硅产品价格下跌幅度超预期,下调公司2019-2021年归母净利润至3.23、4.35、6.52亿元(暂不考虑收购兴瑞硅材料少数股东权益的影响),对应EPS分别为0.44、0.60、0.90元/股,对应PE分别为23.6X、17.5X、11.7X,公司PB不到1X,安全边际高,业绩向上弹性大,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅下跌;在建项目进展不及预期。

公司发布2019年半年度报告,报告期公司实现营收70.76亿元,同比增加1.12%;归母净利润13.09亿元,同比减少22.09%;扣非后归母净利润12.93亿元,同比减少23.10%;经营活动产生的现金流量净额20.43亿元,同比增加8.14%。其中Q2单季度归母净利润6.67亿元,同比减少29.53%、环比增加3.89%。 量升价跌,成本管控提效明显:得益于公司尿素、乙二醇等新产能在去年的先后投产,新产能释放带动公司产销规模上升,上半年公司肥料、多元醇销量分别为122.38万吨、33.05万吨,同比分别增加55%、180%。且从季度数据来看Q1、Q2,肥料销量同比增速均在50%以上,多元醇销量同比则分别增加2.2倍和1.5倍。价格方面,除尿素市场价格整体保持相对稳定外,其余产品价格均延续下行趋势,主要产品二季度市场均价同、环比变动为:尿素(yoy+1%,qoq+3%)、DMF(yoy-19%、qoq-1%)、己二酸(yoy-18%、qoq-5%)、醋酸(yoy-46%、qoq-14%)、乙二醇(yoy-40%、qoq-12%)、三聚氰胺(yoy-23%、qoq-5%)。凭借销量的大幅增加,较好的对冲产品价格下行带来的不利影响,公司整体营收保持平稳增长。主要原料市场煤炭价格相对稳定,苯等采购价格同比下滑约30%。公司上半年综合销售毛利率29.36%,同比减少3.77pct,其中二季度为30.17%,环比仍提高1.6pct,公司优秀的成本管控水平得以体现。各项费用方面,销售费用1.89亿元,同比增加68%,主要系产品销量增加带来运输装卸费用(1.5亿元,+81%)同比大幅增加所致。研发费用1.61亿元,同比增加1.26亿元,主要系研发材料投入大幅增加所致,新工艺、新产品等研发投入也将保证公司持续的市场竞争力。受上述费用增加影响,公司费用率合计7%,同比提高提高近3pct。公司上半年净利率18.50%,其中Q2为18.87%,环比仍提高0.7pct。 行业景气下滑,煤化工龙头彰显成本领先风采:全球经济下行、贸易摩擦不断升级,下游需求减弱,化工行业景气度自18年Q3之后持续下滑,行业盈利水平不断降低。在行业景气大幅下行的背景下,公司专注于自身成本、经营效益的管控,加强平台建设和资源综合利用,依托公司洁净煤气化技术,发挥多元联产优势,公司Q2末存货中库存商品账面价值1.47亿元,较年初大幅减少49%,公司产、销水平创新高,公司领先同行的成本竞争优势得以凸显。上半年13亿元的归母净利润水平,超出市场预期。 己二酸开建,新一轮资本开支驱动公司未来发展:公司拟投资65.52亿元建设的己二酸品质提升和酰胺及尼龙新材料等项目根据半年报显示,已经陆续开启建设,未来公司将新增16.66万吨精己二酸、30万吨己内酰胺、20万吨甲酸、20万吨尼龙6切片等产能。截至2019年二季度末,公司在建工程3.21亿元,较一季度末增加26%。公司投资建设酰胺、尼龙产业优势主要体现在煤气化平台带来的原料端优势以及产业链间的协同、技术优势等。凭借公司优秀的成本管控水平,新产能释放即将带来可观的业绩增量,新一轮的资本开支也将驱动公司未来数年的发展。作为我国化工大省,山东省政府在近期表示山东85家化工园区不再新增,公司园区获得认定,园区产业链配套完善,一体化优势明显,在安全监管有望接力环保督察进一步重塑行业格局的背景下,长期看好公司一体化园区的发展。 上调盈利预测,维持买入评级:上调公司2019-2021年的营业收入至145.22、152.02、164.89亿元(调整前为135.83、144.46、160.72亿元),上调归母净利润至25.42、27.75、31.26亿元(调整前为23.12、25.47、30.35亿元),对应EPS分别为1.56、1.71、1.92元/股,对应PE分别为9.8X、9.0X、8.0X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨;新建项目进展不及预期。

公司 2019年上半年实现营收 53.57亿元, 同比减少 7%; 归母净利润5.34亿元, 同比增加 9%; 经营活动产生的现金流量净额 4.84亿元,同比增加 2.85倍。 综合销售毛利率 35%, 同比提高 0.45pct。 其中 Q2单季归母净利润 2.38亿元, 同比增加 74%。 量升价跌、 成本管控优化, 业绩表现符合预期: 报告期公司功能性产品实现营收 38.96亿元, 同比减少 10%。 2019年上半年蛋氨酸市场均价 18元/公斤, 同比减少 5.5%; 维生素 A 市场均价同比减少 65%。 公司在液体蛋氨酸市场的领先优势继续得以体现, 在我国市场销量同比增长 24%, 叠加维生素 A 产销的恢复性增长, 公司通过以量补价叠加良好的成本管理控制水平, 公司功能性产品整体表现较平稳。 得益于公司罗酶宝制剂系列和喜利硒等新产品的较好表现, 公司功能性产品继续发力, 贡献营收 11.50亿元, 毛利率 51%, 同比提高 1pct, 毛利占比 31%, 同比提高近 4pct。 公司期间费用率合计 19%, 同比增加约1pct, 主要系产品价格下跌, 销量增加带来销售费用增加所致。 同时因保险理赔以及政府补助公司确认 8308万元其他收益,也对当期业绩起到一定正面影响。 整体来看, 在产品价格下行的背景下, 凭借公司良好的经营管理效益提升, 实现业绩平稳表现符合预期。 蛋氨酸价格底部,行业领先地位持续稳固: 受新产能冲击等影响, 蛋氨酸价格持续走低, 目前价格处于近十年的底部, 从宁夏紫光提出反倾销申请也可证明目前价格接近竞争力较弱企业成本线, 产品价格再向下的空间有限。 公司目前具备蛋氨酸产能 49万吨/年, 且在市场表现更好的液体蛋氨酸市场有着领先优势, 随着公司南京基地产能的持续扩张, 公司行业领先地位将进一步得以巩固。 2018年我国蛋氨酸进口量 16.89万吨, 进口自新加坡、 马来西亚、 日本三地量占到 76%, 反倾销若获批, 公司作为在国内深度布局的国际化企业也将充分受益。 收购少数股东权益优化公司治理结构, 薪酬激励绑定高管、 公司利益: 公司拟以现金形式收购蓝星集团持有的安迪苏营养集团 15%的普通股股权, 收购完成后上市公司将持有安迪苏营养集团 100%的普通股股权, 交易标的作价 36.14亿元, 折合上市公司每股价值约 8.63元/股。 同时为进一步保障中小股东利益, 公司控股股东承诺在标的股权成功注入上市公司 1年内, 若股票连续 30个交易日收盘价低于本次交易评估的每股价值, 蓝星集团将在合规的前提下实施相应的增持计划。 该项交易一方面, 将有利于改善和简化公司治理结构, 提升公司的管理决策及管理效率。 另一方面, 安迪苏营养集团及其子公司作为上市公司核心经营业务运营主体, 少数股东权益的收购将直接增厚上市公司的归母净利润。 根据 2018年年报数据, 交易完成后公司 2018年归母净利润将由 9.26亿元增加到 10.89亿元, 增厚约 17%。 公司高度重视公司管理层和公司发展目标的一致性, 新高管薪酬制度将和公司未来经营情况紧密挂钩, 公司将在正常薪酬奖励制度基础上设置为期五年的的奖惩调整因子,公司高管薪酬与上市公司的发展、 市场表现之间的联系将进一步加深。 盈利预测: 维持盈利预测,维持投资评级。维持公司 2019-2021年归母净利润分别为 11.85、 14.04、 16.10亿元的预测, 对应 EPS 为 0.44、 0.52、 0.60元/股, 对应 PE为 24X、 20X、 18X, 维持“ 买入” 评级。 风险提示: 下游需求不及预期; 环保、 安全生产风险; 汇率风险

全球动物营养与健康行业领军企业。公司在动物营养添加剂领域有近80年的研发、生产、销售经验,建有覆盖全球的生产及销售网络,主营产品包括蛋氨酸、维生素A、特种产品等。公司在全球蛋氨酸市场占有率居第二,且在表现更好的液体蛋氨酸市场有着领先优势。 2018年行业底部公司综合毛利率仍有近35%,行业修复、费用改善公司业绩具有较大的向上弹性。公司拟收购少数股东权益,优化公司组织结构的同时也将增厚母公司利润。 蛋氨酸寡头垄断,价格长周期底部,公司业绩安全垫高、弹性足。蛋氨酸行业具有较高的进入壁垒,全球呈现寡头垄断竞争格局。发展中国家经济水平的提高、现代化养殖业的不断发展,叠加鱼类等新适用动物种类的增加,蛋氨酸需求将持续较快发展。未来三年行业新增产能较多,且多集中在亚太地区,考虑企业投放节奏,预计今明两年行业供需结构仍能基本稳定。我国蛋氨酸进口依赖度高,反倾销若获批,利好在我国有生产基地布局的相关企业。蛋氨酸价格自2015年以来持续下行,目前价格接近行业无竞争优势企业盈亏平衡线,再下降空间有限。公司一体化产业链和行业领先的规模,成本优势明显,业绩安全垫高。公司目前具有蛋氨酸产能49万吨,价格每上涨1元/公斤,净利润预计将增厚近3亿元。 打造第二支柱产业,特种产品业务加速发展。依托公司在研发销售等领域的优势,公司几乎每年均有新产品的成功推出,依靠产品创新和新市场的开拓,公司特种产品内生式发展动力充足。公司收购特种饲料企业Nutriad,进一步扩充公司产品组合,强化公司在动物营养健康领域的领先优势。公司特种产品业务呈现加快发展势头。 盈利预测:预计公司2019-2021年的营收为126.98、144.05、168.23亿元,对应归母净利润为11.85、14.04、16.10亿元,对应PE为24X、20X、18X,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:下游需求不及预期;环保、安全生产风险;汇率风险。

报告摘要:公司聚焦于植物生长调节剂这一农药细分市场进行差异化竞争,毛利率长期稳定在50%附近,行业登记证制度、先发优势下技术+服务构筑的客户粘性共同构成公司业绩的护城河。公司净利润质量较佳,经营性净现金流和账面现金充沛,轻资产模式为公司的内生外延式发展提供想象空间。 小行业大市场,植物生长调节剂增速领跑:植物生长调节剂在农药行业占比较低,但过去五年行业年均15%以上的复合增速远高于农药整体5%不到的增速。我国植物生长调节剂市场起步较晚,目前仍处于产业发展的早期阶段,但其符合绿色环保、促进农业可持续发展的原则,表现出强劲的增长势头,以2018年我国新增农药登记数量来看植物生长调节剂新增登记以44%增速领跑。国际市场来看,植物生长调节剂在农药中占比一般为4%-5%,我国植物生长调节剂行业仍有较大提升空间。 制剂与原药兼备,技术十月艮务构筑渠道优势:公司同时具备植物生长调节剂原药和制剂的生产能力,且储备产品丰富。公司建有遍布全国的经销网络,专业化的销售服务进一步提高客户对公司产品的认可。 植物生长调节剂+肥料、植物生长调节剂+杀菌剂的作物套餐式销售模式,使得公司肥料、杀菌剂等产品共享销售渠道的同时也进一步增强公司客户粘性。 新旧动能转换,公司发展开启新篇章:公司IPO募投项目即将投产,可转债项目接力,制约公司发展的产能瓶颈将得到解决,且新建项目的一体化、规模化优势更加突出,公司持续成长空间可期。 盈利预测:预计公司2019-2021年的营业收入为10.31、12.43、15.31亿元;归母净利润为2.30、2.82、3.52亿元,对应PE为19.2X、15.7X、12.6X,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:在建项目进展不及预期;市场推广不及预期;原材料供应风险:

事件:公司发布2018 年年报及2019 年一季报。2018 年公司实现营收201.74 亿元(yoy-0.11%);归母净利润15.86 亿元 (yoy-16.04%);扣非后归母净利润16.62 亿元(yoy-13.81%);经营性现金净流入18.04 亿元(yoy+22.15%)。其中18 年Q4 营收52.34 亿元(yoy -1.07%,qoq +5.69%); 归母净利润0.42 亿元(yoy -90.09%,qoq-88.46%)。19 年Q1 营收51.81 亿元(yoy +9.63%, qoq -1.01%);归母净利润1.92 亿元(yoy -56.14%,qoq +356.12%)。同时公司拟每10 股派发现金红利2.31 元。 点评: 计提大额营业外支出等拖累18 年Q4 业绩,产品价格价差环比回落盈利水平收窄,业绩低于预期:公司在18 年Q4 计提固定资产报废等营业外支出1.16 亿元,此外Q4 管理费用(含研发费用)5.23 亿元(yoy+6.95%,qoq+13.20%), 管理费用率9.98%,同、环比分别提高0.73pct、0.65pct,叠加有机硅价格下跌共同导致公司四季度净利润环比出现较大幅度下滑。从公司主营业务经营情况来看,销量方面,各业务产品产销量基本保持在高负荷水平,18 年全年纯碱销量346 万吨(yoy+2%)、粘胶短纤58 万吨(yoy+6%)、DMC6.7 万吨(yoy+5%)、烧碱53 万吨(yoy-2%)、PVC42 万吨(yoy-7%)。19 年Q1 粘胶短纤销量19 万吨(yoy+52%),主要系公司在18 年8 月新增20 万吨产能, 公司产销规模提升。DMC1.46 万吨(yoy-9%), 主要系19 年Q1 有机硅延续跌势,行业主动降负荷。其余产品仍然基本维持在高产销状态。价格方面,18 年三季度开始,受下游需求走弱(粘胶行业新增产能较多)等因素影响,公司主营产品价格、价差纷纷下行,产品盈利收窄(见附图)。公司18 年综合销售毛利率26.69%,同比减少0.65pct, 除有机硅等业务外其余产品毛利率均有不同程度降低。18 年期间费用率14.28%,同比提高0.92pct,主要系管理费用率和财务费用率提高。公司19 年一季度毛利率19.84%,同、环比分别减少5.44pct、2.15pct,管理费用率环比降低3.04pct 回到均值水平,营业利润率环比有所回升。 盈利预测:调整公司19-20年营收至204.76亿元、219.93亿元,归母净利润至11.55亿元、16.10亿元,新增2021年营收236.04亿元、归母净利润21.75亿元的预测,对应PE分别为13.7X、9.8X、7.3X,调整公司评级为“增持”。 风险提示:产品价格大幅下跌;下游需求不及预期

事件:公司发布2018年年度报告及2019年一季报。2018年公司实现营收212.85亿元,同比增长35.04%;归母净利润30.67亿元,同比增长57.29%;经营性现金净流入52.65亿元,同比增长31.41%。其中Q4单季度归母净利润7.16亿元,同比减少18.51%、环比增长13.35%。全年业绩落在公司业绩预告中枢。同时公司拟每10股派发现金红利5元。2019年Q1公司实现营收49.69亿元,同比增长1.54%;归母净利润3.62亿元,同比减少55.73%。 18年全年量价齐升助推业绩高增长,19年Q1产品价格延续跌势:根据我们对公司产品价格跟踪数据显示,公司主要产品中尿素、双氧水、DMC、二氯甲烷等2018年全年市场均价同比分别上涨35%、41%、27%、32%,复合肥、丁醇、辛醇、己内酰胺等全年均价也有小幅上涨。公司2018年实现己内酰胺二期、聚碳酸酯二期、双氧水、气化炉、合成氨等多个重大项目的建成投产。特别是在四季度产品价格环比继续回落的不利背景下,公司仍然取得扣非后8.18亿元的归母净利润,环比增长31.72%,同比仅下滑10.60%,和Q1\Q2高景气时点基本相当,主要得益于公司新建项目的投产,园区生产负荷提升。就各项费用来看,销售费用率和财务费用率均略有收缩,管理费用率(加研发费用口径)提高0.81个百分点,主要系公司加大研发投入所致。同时公司在Q4因资产报废损失和实施职工家属区“三供一业”分离计提营业外支出1.38亿元,对利润产生一定的影响。就2019年一季度情况来看,在下游需求走弱的背景下,公司几大产品销售均价同比均下跌明显PC(-38%)、三聚氰胺(-25%)、甲酸(-59%)、DMF(-26%)、DMC(-36%)、己内酰胺(-19%)导致公司业绩同比呈现较大幅度下滑。就目前来看,DMC、双氧水、氯甲烷、己内酰胺等多种产品价格均有一定的触底反弹迹象,随着需求季节性回暖,以及安全环保严监管不放松的预期下预计后势有望企稳复苏。 新建项目投产带动公司持续成长,智能一体化园区行业领先:公司PC二期13.5万吨项目于2018年11月开始试运行,新增尿素、复合肥产能在18年年中投产,上述产品均有望在今年二季度继续贡献较大的增量。截至2019年一季度末公司在建工程25.47亿元,根据公司年报显示,公司多元醇原料改造、二期四氯乙烯、合成氨改造、二期尼龙6等多个项目工程进程在50%附近,预计将在今年陆续投产从而形成公司新的增长空间。公司所在聊城化工新材料产业园为山东省第一批31家化工园区,荣获2018年中国化工园区30强,园区的一体化、智能化、集约化等水平行业领先,公司新材料、煤化工、盐化工、氟硅化工等多循环产业链在公司的持续建设发展中也将不断完善,公司盈利中枢有望得到稳定。 盈利预测:调整公司2019-2020年归母净利润至21.94亿元、23.94亿元,新增2021年归母净利润25.95亿元的预测,对应EPS分别为1.50、1.63、1.77元/股,对应PE分别为10X、9X、9X,维持“买入”评级“。 风险提示:产品价格大幅波动;仲裁事件带来的或有负债风险.

事件:公司发布2018年年报,报告期公司实现营收110.76亿元,同比增长59.37%;归母净利润28.05亿元,同比增长84.92%;扣非后归母净利润26.92亿元,同比增长85.91%。公司拟每10股派发现金红利8.2元,同时每10股转增4股。 点评: 全年业绩高增长,研发投入大幅增加:公司全年有机硅实现营收51.70亿元,同比增长51.43%,毛利率49.87%,同比提高9.50pct,对全年业绩贡献突出。工业硅板块实现营收58.17亿元,同比增长69.84%,毛利率33.01%,同比减少4.36pct。公司加大有机硅下游特种产品等方面的研发投入,研发费用2.05亿元,同比大幅增长145%。全年期间费用率9.85%,同比降低1.3pct。在有机硅价格上涨带动下公司全年综合毛利率40.84%,同比提高2.12pct,净利率25.74%,同比提高3.40pct。分季度来看公司Q1/Q2/Q3/Q4单季归母净利润分别为6.30/8.16/8.01/5.59亿元,有机硅产品价格三季度后高位回落,导致公司四季度盈利环比出现一定程度下滑。 工业硅量增明显,成本优化添亮点:公司鄯善基地新建40万吨工业硅项目在18年上半年建成投产,公司产能规模迈上新台阶。公司全年工业硅产量65.95万吨,yoy+58.2%,,销量51.49万吨,yoy+57.5%(自用8.95万吨)。公司产量占到国内的25%,在行业2018年整体产能利用率只有48%条件下,公司新产能释放即能实现满产满销,进一步证明公司煤电硅一体化形成的成本优势。公司工业硅全年销售均价1.13万元/吨,同比上涨7.8%,但受制于煤炭价格上涨以及部分外购电力导致成本上升,盈利能力有所降低。随着公司鄯善基地2X350MW电厂、石墨电极等配套设施建成完善,公司成本有望进一步优化。工业硅下游多晶硅、有机硅、铝合金等消费领域需求量持续增长,公司作为有着显著成本优势的行业龙头,将持续受益。 有机硅价格企稳回升,成本优势夯实公司竞争力:2018年有机硅价格波动加大DMCQ1/Q2/Q3/Q4市场均价分别为2.93/3.31/3.33/2.20万元/吨,下游需求走弱以及行业库存的增加,四季度有机硅价格大幅下滑。价格跌势延续至19年2月份。随着需求逐步进入旺季,价格开始止跌回升,4月均价较一季度平均提高约2300元/吨。我们认为下游需求边际改善,而目前的价格水平对于非配套企业来说盈利能力一般,短期供需结构趋紧,预计价格有望稳步回升。长期来看,行业新增产能较多,有机硅单体预计将在2020年后进入新一轮供给过剩周期,但未来新增产能集中于现有龙头企业,行业集中度提升,龙头之间竞争将会更加有序,另一方面公司自身上游配套的成本优势将夯实公司竞争力。 盈利预测:调整公司2019-2020年营收为118.87、133.31亿元,归母净利润为23.47、25.69亿元的预测,新增2021年营收为150.51亿元,归母净利润为28.93亿元的预测,对应2019-2021年EPS分别为3.50、3.83、4.32亿元,对应PE分别为16.7X、15.2X、13.5X,看好公司煤电硅一体化成本优势构筑的较高安全垫,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅下跌;下游需求不及预期

量价齐升明显,业绩持续高增长:报告期公司烯草酮、咪草烟、异噁草松、烯酰吗啉、灭草烟分别实现营收1.44亿元、0.76亿元、0.59亿元、0.35亿元、0.25亿元,同比分别增长65%、42%、-43%、60%、74%,五大系列产品营收合计占比达到94%,同比提高4pct。从公司主要产品经营情况来看,报告期烯草酮销量722吨,同比增加50%,销售均价20万元/吨,同比上涨10%。咪草烟销量379吨,同比增加38%,销售均价20万元/吨,同比上涨3%。异噁草松销量664吨,同比减少55%,销售均价8.9万元/吨,同比上涨27%。烯酰吗啉销量234吨,同比增加2%,销售均价14.9万元/吨,同比大涨58%。在行业安全环保监管的持续高压下,公司产品价格同比均有不同程度的上涨,价格上涨带动下公司综合销售毛利率32.44%,同比提高2.92pct。公司烯草酮、咪草烟等销量也实现较大幅度的增加,我们预计主要系公司通过积极的采购管理等政策,市场份额有所提升。 三费增加明显,环保投入大幅提高,采购备货政策积极:报告期公司管理费用支出3843万元,同比增加50%,主要系环保费用增加。受运费增加影响,公司销售费用690万元,同比增加84%。此外受汇兑损失增加影响,公司财务费用654万元,同比增加294万元。公司一季度净利率11.26%,同比提高2.01pct。公司加大环保等前期投入,在保障公司生产稳定性的同时,也为后续费用管理的优化提供了空间。公司报告期因购买商品、接受劳务支付的现金3.51亿元,较去年同期多支出1.53亿元,采购备货支出增加导致公司一季度经营性现金流为-0.87亿元。一季度末公司存货4.16亿元,较18年四季度末环比增加4500万元。在行业供给收紧的环境下,公司实施积极的采购备货政策,保障公司的稳定运行,有望享受较高的库存收益。 葫芦岛基地开启持续成长空间,安环监管提升市场份额:截至一季度末公司在建工程1.80亿元,同比增加29%,随着东北地区气候的转暖我们预计葫芦岛基地项目在二季度有望进一步加快。公司一期建设6000吨原药、1万吨制剂,项目回收期3.04年,较高的投资回报率意味着公司或对未来产品把控力极强或新产能具有较大的综合成本优势。随着一期项目的陆续建成投产,二期工程项目有望接力,随着新项目新产品的陆续放量,公司将打开长期成长空间。响水事故和国内持续的安全环保监管,将进一步推动海外跨国巨头订单的集中化,公司所在园区规范,具有较高的安全垫,凭借快速的产能扩张公司市场份额有望进一步提升。 盈利预测:维持公司2019-2021年营业收入分别为19.50亿元、25.54亿元和31.43亿元,归母净利润分别为3.10亿元、4.19亿元和5.24亿元的预测,对应EPS分别为2.76元/股、3.74元/股、4.68元/股,对应PE分别为14X、10X、8X,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅下跌;新建项目进展不及预期。

以量补价明显,业绩触底回暖:分板块来看,公司肥料业务一季度共实现销量57.51 万吨,同比增长56.75%,销量大幅增加主要系公司在2018 年5 月改造升级一套合成氨和尿素装置投产,公司新增低成本水煤浆气化床工艺法尿素产能100 万吨(同时淘汰老旧产能80 万吨), 尿素价格基本稳定,公司通过以量补价肥料板块贡献营收8.21 亿元同比增长50.92%。公司多元醇业务一季度销量17.37 万吨,同比增长2.2 倍,贡献营收8.52 亿元,同比增长1.3 倍。多元醇业务的快速增长, 反应出公司50 万吨煤制乙二醇市场销路良好,公司煤制乙二醇低成本优势叠加达到聚酯级别客户的质量优势,享受率先投产后的进口替代空间,预计该项业务同时也将继续在Q2、Q3 季度贡献可观的业绩增量。19 年一季度醋酸市场均价(3100 元/吨,yoy-32% )、醋酐(6164 元/吨,yoy-24%)、DMF(4827 元/吨,yoy-25% )、己二酸(8462 元/吨, yoy-35%)产品价格下跌导致公司醋酸、有机胺、己二酸等业务板块同比出现较大下滑,目前来看随着下游需求的逐渐复苏,价格环比开始呈现止跌回升的势头。公司报告期研发费用6308 万元,同比多支出5061 万元,受运输费用增加公司销售费用9468 万元,同比增长近60%。公司19 年Q1 单季6.42 亿元的归母净利润较18 年Q4 季度的4.85 亿元环比增加32.37%,公司较好的通过以量补价以及产品结构的调整实现季度盈利的大幅改善。 一头多线产业链不断完善,看好公司一体化园区长期发展:公司依托水煤浆气化工艺,打造化肥、醋酸、多元醇、有机胺、己二酸等多业务协同发展的产业链结构。公司18年陆续完成对老氮肥厂的升级改造、乙二醇、三聚氰胺二期工程的投产,公司计划再投资65.52亿元建设己二酸品质提升和酰胺及尼龙新材料项目,通过产业链纵向、横向延申不断完善公司产业布局。公司园区获得认定,园区产业链配套完善,一体化优势明显,在安全监管有望接力环保督察进一步重塑行业格局的背景下,长期看好公司一体化园区发展。 盈利预测:维持公司2019-2021年营收135.83、144.46、160.72亿元,归母净利润23.12、25.47、30.35亿元的预测,对应EPS分别为1.42、1.57、1.87元,对应PE分别为11X、10X、9X,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅下跌;新建项目进展不及预期

除草剂细分市场执牛耳,长期成长空间开启。公司一直聚焦于新型选择性除草剂的研发生产及销售,主要产品烯草酮、异草松、咪草烟、烯酰吗啉(杀菌剂)等产销量居国内前列。公司盈利能力稳健,毛利率常年稳定在30%以上。公司现有装置常年处于满负荷生产状态,新建葫芦岛一期项目有望在今年陆续放量,公司产能瓶颈限制打破,长期成长空间开启。 重视研发、环保安全生产的成长企业。公司管理层在农药领域的专业出身背景,奠定公司整体注重新农药产品技术研发的氛围。公司研发费用营收比基本保持在5%以上,领先同行,且公司具备较强的研发成果转化能力,陆续有自主研发产品上市,此外公司还积极布局创制药领域。公司注重环保安全投入,主要生产基地均位于国家级/省级园区,整体环保安全管理水平较高。 小品种有大市场,产能扩张享行业改善红利。受益于大豆田杂草对草甘膦等传统除草剂抗性的增强,叠加适用作物的持续扩大,烯草酮需求有望持续增长,公司新产能有望在今年陆续放量市场份额有望进一步提升。异草松在巴西甘蔗田等市场需求稳定有支撑,国内适用作物正由单一的大豆田市场逐步扩张到甘蔗、水稻、烟草等作物,公司占据国内绝对市场份额,短期受益于国内竞争对手停产带来的涨价红利,长期将受益于需求的持续增长。咪唑啉酮类除草剂中咪草烟市场需求稳定,后续甲氧咪草烟等新代产品接力,咪唑啉酮类市场公司发力点颇多。烯酰吗啉较目前广泛使用的甲霜灵、霜脲氰、三乙磷酸铝等传统杀菌剂,具有更高的药效性,产品前景较好,新产能释放提供公司成长又一动力。 盈利预测:预计公司2019-2022 年营收分别为19.50、25.54、31.43 亿元,归母净利润分别为3.10、4.19、5.24 亿元,对应PE 分别为14X、10X、8X,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅下跌,新建项目进展不及预期。

报告摘要: 事件: 公司发布2018 年年度报告及2019 年一季度业绩预告。2018 年公司实现营业收入110.01 亿元,同比增长51.19%;归母净利润12.33 亿元,同比增长131.52%;经营性现金净流入10.25 亿元,同比增长164.53%,公司拟每10 股派发现金红利5.3 元。同时公司预计2019 年一季度归母净利润将在1.18-1.25 亿元之间,同比减少51.80%-54.50%。 全年业绩高增长,有机硅价格高位回落季度盈利分化:就全年经营情况来看,有机硅方面,公司DMC 销售均价同比上涨46%,毛利率提高7.64 个百分点,销量13.36 万吨(折DMC)增长22.82%,有机硅产品量价齐升带动该项业务实现57.76 亿元营收,同比增长62.68%。草甘膦方面,原药全年均价2.48 万元/吨,同比增长16.15%,公司原药产量8.17 万吨,同比增长59%,此外公司草甘膦制剂销售收入20.91 亿元,同比也实现了41.47%增长。公司全年期间费用率为10.56%,较2017 年减少3.5 个百分点,主要系规模扩大下销售费用率下降。分季度来看公司2018 年Q1\Q2\Q3\Q4归母净利润分别为2.59/4.52/4.54/0.68 亿元,扣非后分别为2.54\4.53\4.48\0.82 万元,盈利水平季度分化主要系公司主导产品有机硅价格的全年波动较大。根据我们的跟踪DMC 在2018 年Q1\Q2\Q3\Q4 的对应季度市场均价分别为2.93\3.31\3.33\2.20 万元/吨。此外公司在四季度营业外支出4136 万,计提减值损失2704 万也对四季度业绩形成一定拖累。 有机硅价格止跌回暖,看好公司上下游产业链齐发力:有机硅价格在下游需求走弱以及行业库存增加的背景下从18 年三季度后开始高位回落,其中19 年1 季度市场均价1.88 亿元接近非一体化配套企业盈亏平衡点,有机硅价格的下跌也是公司19 年一季度业绩下滑的主要原因。 进入三月份后,随着需求的好转,以及行业库存的去化,DMC 价格开始止跌回升,目前最新价格在2.13 万元,我们认为短期来看有机硅需求边际向好,且在今年行业并无新增产能(公司15万吨单体项目也是行业内有望最早扩出来的产能预计将在2020年3月投产)整体价格压力无需过渡悲观。公司计划投资9亿元在云南建设10万吨工业硅项目,公司在有机硅上游将同时兼备工业硅和氯甲烷(草甘膦副产)的原料优势,成本优势也将使得公司在行业的扩张周期中增加竞争力。另一方面,公司积极往有机硅下游市场发力,计划和赢创合作投资新建气相二氧化硅、与美国迈图计划在液体硅橡胶、连续生产硅氧烷聚合物以及有机硅新材料等多个领域进行深入合作。2018年公司研发投入3.08亿元,同比增长55%,公司持续加大特别是有机硅下游产品的研发投入,公司在国内竞争激烈的单体市场有望率先突围,向下游发力,公司有望复制在有机硅单体领域的成功路径,再次引领国内有机硅市场的发展。 盈利预测及投资建议:基于DMC产品价格的波动调整公司2019、2020年归母净利润预测为6.01亿元、6.84亿元,新增2021年归母净利润7.52亿元的预测,对应EPS分别为0.85、0.97、1.06元/股,对应PE17X、15X、14X,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格进一步下跌,新建项目达产不及预期。

主营业务高景气,业绩表现符合预期:报告期公司染料共销售24.2万吨,较去年同期略有下滑,销售均价4.59万元/吨,同比上涨24%。公司染料业务贡献营收111亿元,同比增长21%,毛利率47.83%,同比提高8.93pct。中间体业务实现销量10.73万吨,同比增加13%,销售均价3.40万元/吨,同比上涨44%,毛利率63.01%,同比提高16.76pct,中间体业务毛利占比大幅提高到26%,对业绩增长贡献显著。无机化工产品受益于销售均价的提升,毛利增加0.59亿元,其余各项业务毛利贡献相对稳定。受益公司主营产品的价格上涨公司综合毛利率45.43%,同比提高8.63pct,期间费用率18.53%,同比降低0.68pct,除管理费用率上升外(11.93亿,+39.42%),销售、财务费用率均有所下降。同时公司计提减值损失4.94亿元,较上年增加4.31亿元,其中商誉减值1.46亿元,存货跌价损失1.45亿元。综合来看,受益于主营产品的高景气,公司全年扣非后归母净利润实现翻倍增长。就第四季度情况来看,染料、中间体量、价环比均有一定程度的下滑,我们预计主要系苏北染料企业三季度环保停产整顿后,供给相对有所恢复所致,目前来看,江苏响水化工园区发生重大安全生产事故,预计相关产品供给紧张局面将再度上演。 中间体业务表现突出,格局更优,高盈利水平望持续:2018年公司中间体业务贡献毛利22.97亿元,较去年同期增加12.60亿元。公司现拥有中间体间苯二胺6.5万吨、间苯二酚3万吨的产能规模。受江苏爆炸事件影响,间苯二胺供应出现短缺。长期来看,间苯二胺的生产涉及到安全生产风险系数较高的硝化工艺,预计未来国内较难批准新建间苯二胺项目,间苯二胺的供应短缺局面或将持续。受益于海外老旧产能的退出,全球间苯二酚市场形成了公司和日本住友双寡头垄断的格局,报告期公司间苯二酚主要载体子公司鸿盛化工实现净利润11.43亿元,同比增加43.59%。今年3月23日我国商务部发布公告,对原产于日本和美国的间苯二酚继续实行40.5%、30.1%的反倾销税,实施期限五年。原料端的成本推动,叠加有利外部环境,预计间苯二酚高盈利局面将得到维持。公司2万吨活性染料中间体H酸根据年报显示进度为50%,公司积极向染料供应链上游延申,强化多种战略性中间体原料控制,在带来增量利润的同时也有望进一步提升公司染料产品的主导权,夯实公司整体竞争实力。 染料价格涨势不止,公司抗风险能力凸显,持续看好公司长期发展:天嘉宜爆炸事件一方面影响间苯二胺等多种染料中间体的供应,另一方面园区内陈氏染料、航龙化工等多家染料企业目前处于全面停产状态。对于下游印染企业而言,目前已进入需求的旺季,短期的供需结构有望持续偏紧。公司具备各类染料总产能30万吨,价格每上涨1000元/吨,将增厚净利润约1.8亿元。近期化工安全生产事故频发,我们认为安全生产督察有望接力环保督察,进一步优化行业竞争格局。公司作为染料产业链一体化的标杆龙头,早前对环保、安全生产的高标准投入的战略价值再次得以证明,持续看好公司长期发展价值。 盈利预测:基于安全环保大趋势下行业竞争格局有望持续优化,我们上调公司2019-2020年归母净利润至59.58亿元、65.24亿元,新增2021年归母净利润68.95亿元的预测,对应EPS分别为1.83、2.01、2.12元/股,对应PE10.3X、9.4X、8.9X,维持“买入”评级。 风险提示:染料及中间体价格大幅波动;非经常性业务损益大幅增加。

全年量价齐升明显,产品价格底部企稳,需求边际改善价格有望回暖:受益于肥料功能化项目和50万吨乙二醇项目在报告期内的先后投产带动公司产能规模的进一步提升,公司肥料和多元醇销量同比分别增长22.53%和35.03%。就产品价格来看,醋酸及衍生物、肥料业务销售均价同比分别上涨52%、21%,对业绩贡献显著。公司综合毛利率达到30.48%,同比提高10.87pct,三项费用中管理费用率和财务费用率均有所下降。受益于产品高景气带动毛利率提升,公司全年净利率21.03%,同比提高9.29pct,ROE28.33%,同比提高14.31pct。分季度来看,在下游需求走弱的背景下,公司醋酸、己二酸、多元醇等产品从第三季度开始高位回落明显。根据对公司产品价格跟踪情况显示,2019年年初至今,公司主要产品市场均价醋酸(3135元/吨,yoy-31%)、乙二醇(5091元/吨,yoy-33%)、DMF(4772元/吨,yoy-26%)、己二酸(8465元/吨,yoy-35%)下滑明显,尿素等产品价格同比基本持平。今年以来公司主要产品价格同比明显下滑,但环比来看价格跌势基本趋稳,随着需求边际改善以及季节性的回暖,在供需基本面支撑下醋酸等产品价格有望回暖。 业务线再优化,大手笔投资超65亿元,打开公司持续成长空间:公司2018年在建工程转固34.73亿元,主要系50万吨乙二醇、5万吨三聚氰胺等项目建成投产,新增产品也将构成公司今年主要业绩增量。 后续来看,公司拟再投资建设己二酸品质提升和酰胺及尼龙新材料项目,产能驱动下公司持续成长空间可期。具体来看,公司精己二酸品质提升项目拟投资金额为15.72亿元,拟采用先进成熟生产技术,建设16.66万吨/年己二酸生产装置及相应配套设施,项目建设期为24个月。我们认为,公司现有己二酸产能16万吨建设于2010年,依托于公司良好的成本管控,已做到产品竞争力居于行业前列。此次精己二酸品质提升项目,是在差异化需求愈发凸显背景下,公司实施打进高端市场,提高市场话语权的发展战略。公司酰胺及尼龙新材料项目,拟投资49.8亿元,建设期为30个月,建成投产后公司将形成年产30万吨己内酰胺、20万吨甲酸、20万吨尼龙6切片等产能。我们认为公司投资建设酰胺、尼龙产业,一方面是利用公司煤气化平台带来的合成气以及配套能源优势带来的原料端优势,另一方面己内酰胺-尼龙6产业是公司苯-环己酮-己二酸产业链的自然延申,将进一步拓展公司产业链,优化产品结构,进一步增强公司“一头多线”,多元化产业链平台的综合优势。此外,从公司自身资产负债表来看,报告期末公司账面货币资金12.83亿元,划分至其他流动资产科目下的银行结构性存款10.80亿元,且资产负债水平较低,公司项目建设资金将全部由公司自有资金和银行贷款解决,反应出公司本身雄厚的资金实力。 盈利预测:预计公司2019-2021年的EPS分别为1.42、1.57、1.87元,对应PE分别为10.7X、9.7X、8.2X,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅下跌;新产品销售不及预期;新建项目进展不及预期。

事件:公司发布2018年年度业绩预增公告,预计全年归母净利润将比去年同期增加17亿元到20亿元,同比增长140%到160%。同时公司发布第二期股权激励授予结果公告。 业绩符合预期,Q4产品价格下跌环比有所回落:公司预计全年归母净利润将在29.22亿元-32.22亿元之间,和我们此前31.91亿元的预测基本符合。公司第四季度单季归母净利润预计在3.87亿元-6.87亿元之间,较Q3单季8.55亿有所回落。根据我们对公司产品价格的跟踪情况来看,Q4仅尿素等产品价格环比有5%左右的上涨,乙二醇(-16%)、甲醇(-12%)、DMF(-8%)等环比均有不同程度的下跌,影响公司第四季度盈利表现。 乙二醇、三聚氰胺贡献新增量,成本优势构筑安全边际:公司2019年主要增量包括50万吨乙二醇、5万吨三聚氰胺等。公司乙二醇新产能投资规模大幅减少,尽管产品价格随原油价格等下跌,公司行业领先的成本优势仍能保证较好的盈利水平。此外,公司产品结构的进一步丰富,多元化的业务结构也有助于公司通过产品结构调整,熨平公司盈利的周期波动。长期来看,公司后续150万吨绿色化工新材料项目入选山东新旧动能转换项目,公司长期内生增长动力仍然充足。 第二期股权激励计划落地,绑定核心管理层彰显公司信心:公司第二期股权激励计划授予完毕,共向包括公司董事长、副总经理、核心技术人员在内的160人合计授予限制性股票633万股。业绩考核目标为以2016年营业收入为基数,2019/2020/2021年营收增速分别不低于70%/80%/90%,且每年分红高于0.15元/股。授予对象全部完成认购,彰显了成员对公司发展信心。 盈利预测:维持公司2018年归母净利润31.91亿元的预测,调整2019-2020年归母净利润至22.60亿元、25.02亿元,2018-2020年EPS分别为1.96元、1.39元、1.54元,对应PE分别为6.2X、8.8X、8.0X,我们看好公司长期发展价值,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格超预期下跌;乙二醇等新产品市场销售不及预期