事件：公司发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现营业收入108亿元，同比-2%；实现归母净利润3.28亿元，同比+111%。其中Q2单季度公司实现营业收入55亿元，同比-0.2%，环比+6%；实现归母净利润2.5亿元，同比-1%，环比+221%。 点评：原材料成本下跌，持续推进降本增效，公司Q2业绩环比大幅改善：2024年Q2，粘胶市场呈稳中偏好态势，供需逐渐平衡；氯碱行业检修与复工并存，阶段性货源供给缩量，下游需求保持稳定，带动价差逐步修复。24年Q2，粘胶短纤价差4758元/吨，同比-395元/吨，环比-253元/吨；纯碱价差589元/吨，同比-202元/吨，环比-93元/吨；PVC价差2444元/吨，同比+162元/吨，环比+188元/吨。大宗原材料原煤、电石、硅块、浆粕等价格下跌，叠加公司强化降本增效工作，致公司Q2业绩环比大增。 在建项目稳步推进，加速构建“三链一群”产业链布局：公司持续深化“三链一群”产业布局，推动主营产品向高端延伸发展。截至2024上半年，1）“两碱一化”循环经济产业链：公司高端电子化学品年产2500t/a电子级氯化氢、6000t/a电子级氨、6000t/a电子级氨水、15000t/a电子级硫酸项目土建施工基本完成，主要建筑物主体全部完工，安装工程全面铺开。该项目将推动公司从传统化工领域向高端领域跨越。2）有机硅新材料产业链：有机硅三期年产20万吨单体扩建项目生产工艺实现贯通，进入试生产阶段；13.9千吨/年高端硅油项目建成并已进入试生产阶段，公司有机硅生产能力、产品结构、技术水平全部取得新突破。3）精细化工产业链：曹妃甸精细化工年产4万吨氯化亚砜、5万吨氯乙酸、9.8万吨烧碱项目已顺利取得安评、环评批复，目前整体设计、主要设备采购完成。4）新能源新材料“双新”战略产业集群：年产10万吨电池级碳酸钠项目主装置区土建基本完工，部分进入设备安装阶段。公司积极推进下游产业链延伸，积极储备行业前沿技术，随着生产规模的不断扩大，公司规模经济效益显著，行业竞争力将明显提升。 积极推动“提质增效重回报”方案，高分红比例回馈投资者：2024上半年公司全效挖掘管理潜力，提升运行质量。一方面，强化主观增效，充分发挥财务降本控费作用，全要素推进成本改善。另一方面，推进经营创效，坚持“以效定产、以销定产”，优化调整产销结构，全力推进差别化销售创效。同时公司积极落实股东合理投资回报，2024年6月，公司实施了2023年年度权益分派方案。本次利润分配以公司总股本20.64亿股为基数，每股派发现金红利0.083元（含税），共计派发现金红利1.71亿元，占2023年度归母净利润的30.29%，自上市以来，公司已累计现金分红42.26亿元。“提质增效重回报”行动方案的贯彻深刻彰显公司“以投资者为本”的发展理念，维护了全体股东的利益。 盈利预测、估值与评级：原材料成本下跌叠加公司持续推进降本增效，公司盈利能力增强，因此我们上调公司24-26年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.10（上调23%）/9.41（上调4%）/11.04（上调2%）亿元，对应EPS分别为0.34/0.46/0.53元，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，环保风险，原材料价格波动风险。

公司发布24H1业绩预增公告，预计24H1公司归母净利润3.36亿元左右，同比增1.81亿元左右，同比上涨117%左右。其中Q2单季度预计归母净利润2.58亿元左右，同比增2%左右，环比增231%左右，业绩超我们此前预期。 投资要点主要原料跌价，公司Q2业绩同环比增长据百川盈孚，24Q2纯碱、粘胶、烧碱、PVC、有机硅均价分别为2175、13191、3150、5727、13693元/吨，同比分别变动-15%/+0.04%/-4%/-1%/-8%，环比分别变动-5%/-1%/-4%/+1%/-12%。虽然主要产品同环比多下跌，但是原材料也有所下跌。24Q2原盐、原煤、浆粕、电石、硅块均价同比分别变动-4%/-8%/+7%/-7%/-11%，环比分别变动-5%/-6%/+3%/-5%/-10%。原料跌价，叠加公司生产端挖潜增效，公司成本降幅大于收入降幅，实现利润同环比增加。其中氯碱板块表现亮眼，24Q2烧碱、PVC价差同比分别变动+5%/+29%，环比分别变动+5%/+29%。 粘胶供需紧张，看好Q3旺季涨价据百川盈孚，24年1-5月粘胶短纤累计消费166万吨，同比23年同期增18.6%，并且创19年来历史新高。其中无纺布需求由23年同期的12万吨增加至24年的近50万吨带动粘胶短纤需求增长。供给端，粘胶短纤多年无新增产能，自年初以来开工处于近7年同期高位，而库存自4月中旬持续下降，由12.3万吨降至6月底的8.8万吨。高开工低库存，供需紧张，看好粘胶短纤涨价。公司粘胶产能78万吨，现有其他条件不变，倘若单吨涨100元，公司利润有望增厚0.6亿元。 在建项目稳步推进，布局精细化工未来可期24Q1公司在建工程16.30亿元，同比增230.61%。公司20万吨有机硅单体、13.9千吨高端硅油均已试生产；高端电子化学品项目已开工；曹妃甸项目已完成备案、节能批复；此外公司还在建10万吨电池级碳酸钠，1万吨电子级异丙醇以及8万吨粘胶短纤维项目。上述项目的布局意味着公司正由相对传统的化工迈向高附加值精细化工，我们看好公司未来的成长性。 盈利预测与估值氯碱价差改善，同时看好Q3粘胶涨价，上调公司24年归母净利润至6.94亿元，预计25-26年归母净利润8.92亿元、10.88亿元，现价对应PE为16.28/12.66/10.38倍。公司为粘胶、纯碱双龙头企业，当前PB处于历史底部区间，维持买入评级。 风险提示产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险

事件： 公司发布 2024年半年度业绩预增公告， 预计上半年实现归母净利润3.36亿元，同比增长 116.77%；实现扣非净利润 3.33亿元，同比增长 116.23%。 其中预计单二季度实现归母净利润 2.58亿元，同比增长 2.38%，环比增长230.77%；实现扣非净利润 2.60亿元，同比增长 5.69%，环比增长 256.16%。 降本增效助力公司业绩修复。 2024年上半年，公司产品终端需求偏弱，但大宗原料价格也出现下跌，叠加公司在生产经营各个环节的增效挖掘，使得公司成本费用项目下降幅度大于营收下降幅度，带来公司业绩同比修复。 公司粘胶短纤业务有望迎来修复。 根据百川盈孚的数据，粘胶短纤的市场价格在相对淡季实现涨价，今年六月，粘胶短纤的市场均价每吨上涨了 450元到13450元/吨，并且进入 7月份，价格保持坚挺。从库存和开工率的数据上来看，粘胶短纤产业链处于高开工+低库存的运行模式，产业链偏强运行。 供给端，受到政策限制，粘胶产能易减难增；而需求端， 2023年，我国粘胶短纤的表观消费量和实际消费量均来到 2019年以来的高位，并且今年粘胶短纤的需求量保持强劲，截至今年 5月，粘胶短纤的表观消费量达到 166万吨量级，同比增长 19%。 供给端易减难增，需求端保持增长，粘胶短纤行业有望迎来盈利的修复。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 7.45、 9.36、11.15亿元， EPS 分别为 0.36、 0.45与 0.54元， 07月 10日收盘价对应 PE 为15、 12和 10倍。 考虑到粘胶短纤行业供给端易减难增，而需求端有望保持增长，并且目前产业链处于高开工+低库存的运行状态，粘胶短纤的价格有望进一步提涨，带动公司业绩增长， 维持公司“推荐” 评级。 风险提示： 下游需求不及预期；地缘冲突加剧的风险。

公司公告： 公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报， 2023 年公司实现营业收入 219.20 亿元（ YoY-7.43%），归母净利润 5.66 亿元（ YoY-42.79%），扣非归母净利润 5.54 亿元（ YoY-42.02%）；2024Q1 实 现营 业收入 52.16 亿元（ YoY-4.45%， QoQ-5.26% ），归母净 利润 0.78 亿 元（ YoY+180.09%， QoQ-64.23%），扣非归母净利润 0.73亿元（ YoY+179.29%， QoQ-64.60%），业绩基本符合预期。公司拟向全体股东每股派发现金 0.083 元（含税），合计现金分红 1.71 亿元。 主营产品价格价差有所收窄， Q1 业绩基本符合预期。 2024Q1 公司主营产品纯碱、粘胶短纤、烧碱、PVC、有机硅环体分别实现销量 84.98、 20.06、 11.90、 9.24、 1.59 万吨，分别同比-0.11%、 +29.00%、+1.28%、 -3.95%、 -7.02%， 分别环比+5.34%、 +0.80%、 -2.22%、 -9.41%、 -8.09%； 纯碱、粘胶短纤、烧碱、 PVC、有机硅环体平均售价分别为 1977、 11903、 2428、 5321、 13133 元/吨， 分别同比-21.74%、 -2.78%、 -14.50%、 -6.01%、 -10.99%， 分别环比-15.16%、 -2.36%、 -15.71%、-1.92%、 +4.44%，主营产品价格同比环比均有所下滑，盈利有所收窄。 主要原材料方面， 2024Q1原盐、原煤、石灰石、浆粕、电石、硅块和甲醇采购均价分别为 208、 596、 80、 5871、 2834、 14284、2161 元/吨， 分别同比+4.76%、 -28.32%、 +4.29%、 -10.88%、 -20.28%、 -16.82%、 -5.28%，分别环比+12.44%、 -0.95%、 +4.07%、 +3.09%、 -2.19%、 +2.06%、 -1.75%。 利润率方面， 2024Q1公司销售毛利率 17.63%（ YoY+2.13pct， QoQ-4.62pct），销售净利率 2.69%（ YoY+2.59pct，QoQ-2.80pct）。 24 年粘胶短纤无新增产能， 未来供需有望持续改善，当前棉花与粘胶短纤的价差约 4000 元/吨，高价差对粘胶短纤需求也有一定的拉动，预计未来粘胶短纤景气上行将带来业绩弹性。 “三链一群”产业布局稳步推进， 中长期发展动力足。 据公司公告， 公司计划总投资约 570 亿元构建“三链一群”产业布局， 有望将公司打造成为河北省沿海经济带盐化工、化工新材料领域的优秀企业。 1）“两碱一化”循环经济产业链： 布局高端电子化学品产业， 依托自身化工基础优势、循环经济产业特色，投资 8.38 亿元建设年产 2500 吨电子级氯化氢、 6000 吨电子级氨、 6000 吨电子级氨水、15000 吨电子级硫酸项目，该项目已开工建设，打破行业、技术、区域“三个壁垒”，推动公司从传统化工领域向高端领域跨越。 2） 有机硅新材料产业链： 有机硅三期即年产 20 万吨单体扩建项目建设完成，目前生产工艺实现贯通，进入试生产阶段； 1.39 万吨/年高端硅油项目建成并已进入试生产阶段，公司有机硅生产能力、产品结构、技术水平全部取得新突破；硅业公司顺利完成股份制改造和上市辅导备案，进入上市辅导期。 3） 精细化工产业链： 曹妃甸精细化工年产 4 万吨氯化亚砜、 5 万吨氯乙酸、 9.8 万吨烧碱项目已完成备案、节能批复，正在办理安评、环评手续，实现“三链一群”曹妃甸精细化工产业链任务的重大突破；蓝海科技公司注册成立，进一步推进海水综合利用项目进程。 投资分析意见： 考虑到主营产品 PVC 和有机硅景气修复较慢， 分别下调 2024-2025 年 PVC 树脂价格 18.6%、 18.9%，别下调 2024-2025 年有机硅价格 18.9%、 22.3%， 下调公司 2024-2025 年归母净利润分别为 5.16、 7.29亿元（前值为 8.40、 11.22 亿元） ， 新增 2026 年盈利预测，预计公司 2026年归母净利润为 10.09 亿元，考虑到当前行业处于偏底部，采用 PB 估值较为合理， 当前市值对应 PB分别为 0.81、 0.77、 0.72 倍，可比公司山东海化、中盐化工 2024 年平均 PB 估值为 0.9 倍（ Wind一致预期），给予公司 2024 年 PB 估值 0.9倍，对应当前市值上行空间约 11%，维持“增持”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动；产品价格下行风险；在建项目投产不及预期。

公司发布2023前三季度报告，实现营收164.15亿元，同比下降9.38%；实现归母净利润3.48亿元，同比下降63.41%；实现扣非归母净利润3.48亿元，同比下降62.70%。其中Q3单季度实现营收54.01亿元，同比下降7.83%，环比下降2.79%；实现归母净利润1.93亿元，同比下降12.61%，环比下降23.69%；实现扣非归母净利润1.93亿元，同比下降4.43%，环比下降21.54%，业绩略低于预期。 投资要点粘胶、氯碱等盈利环比司改善，公司Q3毛利率同环比提升23Q3公司营收同比小幅下滑主要系纯碱、烧碱价格下跌，Q3公司纯碱、粘胶、氯碱、有机硅收入同比变动-15.17%、+22.89%、-16.79%、-12.90%。从销量上看，Q3公司纯碱/粘胶/烧碱/PVC/有机硅销量分别为88.5/20.0/12.0/9.8/1.8万吨，同比分别变动+4.7%/+39.7%/-8.1%/-2.7%/+27.1%，环比分别变动+3.4%/+3.8%/-2.5%/-3.8%/+4.1%；在棉花和粘胶高价差下，粘胶需求向好公司粘胶销量同比大增；均价为2050/12083/2503/5480/11836元/吨，同比分别变动-19.0%/-12.1%/-18.8%/-8.6%/-31.4%，环比分别变动-6.5%/-2.4%/-2.2%/+3.2%/-19.8%。Q3公司主要产品价格同环比均有所下滑，但得益于原材料价格回落，Q3粘胶、烧碱、PVC价差环比分别增加4.0%、9.7%、46.5%。粘胶、氯碱盈利环比提升，公司Q3毛利率环比提升1.34PCT至22.48%，净利率环比下降0.95PCT，主要系Q3管理费用环比增加0.96亿元。前三季度公司经营性现金净额11.0亿元，同比降55.96%，存货周转率8.51，应收账款周转率32.45，同比均有所增加。 “三链一群”稳步推进，布局精细化工未来可期公司此前公告，拟投资570亿元构建“三链一群”产业布局，着重打造“两碱一化”、有机硅新材料、精细化工以及新能源产业链。公司已先后公告了曹妃甸4万吨氯化亚砜、5万吨氯乙酸、9.8万吨烧碱项目，项目测算利润率达24.67%；曹妃甸2.95万吨电子化学品项目，经公司初步测算，项目投产后预计年均营业收入4.84亿元（含税），年均利润总额2.72亿元，项目利润率达56.20%。上述项目的布局意味着公司正由相对传统的化工迈向高附加值精细化工，我们看好公司未来的成长性。 盈利预测与估值粘胶弱复苏，氯碱、有机硅等景气底部，下调公司23-25年归母净利润至6.24/11.05/11.63亿元，同比-36.92%、+77.24%、+5.18%的盈利预测。公司为粘胶、纯碱双龙头企业，当前PB底部安全边际高，维持买入评级。 风险提示产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险

公司发布 2023年半年度报告，实现营收 110.14亿元，同比下降 10.12%；实现归母净利润 1.55亿元，同比下降 78.75%；实现扣非归母净利润 1.54亿元，同比下降78.86%。其中 Q2单季度实现营收 55.56亿元，同比下降 12.97%，环比增加 1.78%； 实现归母净利润 2.52亿元，同比下降 48.44%，环比扭亏为盈；实现扣非归母净利润2.46亿元，同比下降 49.71%，环比扭亏为盈，业绩符合此前预告。 投资要点粘胶、氯碱等盈利改善，公司 Q2业绩扭亏为盈23H1公司营收同比小幅下滑主要系氯碱板块拖累，上半年纯碱/粘胶/氯碱/有机硅收入同比分别变动+2.95%/-1.12%/-21.59%/-1.47%。从销量上看，上半年除烧碱外各产品销量均有所增加，但所有产品价格均有不同程度下滑，23H1纯碱/粘胶/烧 碱/PVC/有 机 硅 销 量 分 别 为 170.7/34.8/24.1/19.9/3.4万 吨 ， 同 比 变 动+4.62%/+2.35%/-1.64%/+11.77%/+57.60%；均价为 2359/12312/2699/5486/14756元/吨，同比分别变动-1.69%/-3.41%/-18.16%/-30.88%/-38.03%。价格下滑导致产品价差有所缩窄，进而影响公司当期业绩，其中粘胶、氯碱、有机硅是拖累公司盈利的主要产品，23H1公司粘胶、氯碱、有机硅业务分别亏损 1.60亿元、1.03亿元、2.26亿元。23Q2粘胶、烧碱、PVC、有机硅价差均较 Q1出现不同程度改善，其中粘胶和 PVC 改善最为明显，环比分别+24.4%、+113.7%，使得公司 Q2毛利率环比提升 5.64PCT 至 21.14%，净利率环比提升 6.07PCT 至 6.17%。上半年公司销售、管理费用小幅增长，研发费用因本期投入增加，同比大幅增加153.48%。公司上半年经营现金流净额 3.80亿元，同比下降 80.06%，主要系产品跌价及集中支付货款所致。 纯碱、粘胶价格上行，公司盈利有望环比修复根据百川盈孚，8月 27日重质纯碱价格 3023元/吨，较月初上涨 780元/吨，主要系部分装置降负荷生产叠加新产能释放不及预期，纯碱短期供不应求，价格反弹。8月 25日粘胶短纤行业开工率 76.3%，库存 12.34万吨，处于历史低位。随着纺服“金九银十”来临，粘胶需求逐步向好，龙头纷纷宣布提价，8月 28日粘胶市场均价 13075元/吨，较月初上涨 475元/吨。公司现有纯碱 340万吨、粘胶 78万吨年产能，随着纯碱、粘胶价格上行，公司盈利有望逐季环比修复。 布局精细化工，打开未来成长空间7月 19日公司公告，拟投资 19.62亿元用地 499亩在曹妃甸建设 4万吨氯化亚砜、5万吨氯乙酸、9.8万吨烧碱项目。经公司初步测算，项目预计实现年均收入7.5亿元（含税），年利润达 1.85亿元，项目利润率达 24.67%。上述项目的布局意味着公司正由相对传统的化工迈向高附加值精细化工，打开公司未来成长空间。 盈利预测与估值随着纯碱和粘胶盈利的持续修复，预计公司业绩有望逐季环比改善，维持 23-25年公司归母净利润 9.14/14.73/15.50亿元，同比-7.54%、+61.14%、+5.26%的盈利预测。公司为粘胶、纯碱双龙头企业，当前 PB 底部安全边际高，维持买入评级。 风险提示产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险

棉价涨纸浆跌，看好粘胶盈利反转粘胶短纤下游为纱线（纺织服装），受18 年粘胶新产能集中投放，叠加近几年需求不佳，根据百川盈孚，19/20/21/22 年粘胶短纤行业毛利润为-1389/-1050/319/-928 元/吨，连续多年盈利承压。粘胶短纤盈利多年不佳，且预计短期无新增产能，我们认为在棉价上涨及纸浆价格下跌背景下，粘胶盈利有望底部反转，公司作为粘胶龙头有望受益。 库存低位，短期新增供给对价格冲击有限根据万得，当前纯碱现货价格2165 万元/吨，1 月交割期货价格为1573 元/吨，期现货价差达592 元/吨，充分反应市场对于未来纯碱价格的悲观预期。虽然23 年行业新增产能800 万吨，但远兴能源500 万吨是逐条点火，产能陆续爬坡释放，我们预计23 年实际新增供给仅150-200 万吨。当前纯碱库存低位，工厂库存仅28.23 万吨，加之进入三季度，纯碱企业陆续进行检修季，我们认为短期新增供给对纯碱价格冲击有限。 粘胶纯碱双龙头企业，PB 底部安全边际高公司现有粘胶产能78 万吨，纯碱产能340 万吨，为粘胶纯碱双龙头企业。根据万得，近10 年公司ROE 均值约10%，经营性净现金均值约12.9 亿元。根据公司股东回报规划，在公司发展处成熟阶段，无重大资金支出时现金分红利润分配占比不低于80%，有重大开支时现金分红利润分配占比不低于40%，且公司每年以现金方式分配的利润不低于当年归母净利润的 30%。按照ROE 10%，分红率30%测算，公司当前股息率约3.19%。当前公司PB 0.94 倍，处于上市20 年来较底部，我们认为公司创收及盈利能力较强，当前股价安全边际高。 盈利预测与估值公司为粘胶、纯碱双龙头企业，粘胶盈利修复公司有望大幅受益，此外纯碱短期新增产能对价格冲击有限，我们预计公司业绩有望逐步修复。预计23-25 年公司归母净利润分别为9.14/14.73/15.50 亿元，同比-7.54%、+61.14%、+5.26%，维持买入评级。 风险提示产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险。

事件：根据百川盈孚数据，2023 年二季度纯碱、电石法PVC、烧碱、DMC等产品平均价格环比2023 年一季度均有下降，环比跌幅分别为16.3%、7.2%、19.8%和12.8%。 公司深耕“两碱一化”循环经济产业链。公司长期专注主营业务，截至2022年报公司的纯碱、粘胶短纤、PVC、烧碱、有机硅单体年产能分别达到340 万吨、78 万吨、52.5 万吨、53 万吨、20 万吨，产能规模优势显著。公司在国内首创了以“两碱一化”为主，热力供应和精细化工等为辅的循环经济体系，以氯碱为中枢，纯碱、粘胶短纤、有机硅等产品上下游有机串联，通过副产综合利用和资源阶梯级利用实现综合成本的优势。2022 年公司实现营业总收入236.80 亿元，同比+2.15%，归母净利润9.89 亿元，同比-40.83%。 二季度主营产品景气度下行，短期利润承压。2023 年二季度公司多个主营产品呈下行态势，根据百川盈孚数据，纯碱、电石法PVC、烧碱、DMC 等平均价格环比跌幅分别为16.3%、7.2%、19.8%和12.8%。利润端，价格下降进一步导致利润承压，氨碱法纯碱Q2 行业平均毛利725 元/吨，环比下降24%，电石法聚氯乙烯Q2 行业平均毛利-430 元/吨，环比下降35%，烧碱Q2 行业平均毛利553 元/吨，环比下降50%。 “三链一群”产业规划打开未来成长空间。根据公司公告，未来计划总投资规模约570 亿元，构建“三链一群”产业布局（即“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链和新能源新材料“双新”战略产业集群），规划产能新增55 万吨烧碱及下游产品，30 万吨新溶剂法绿色纤维素纤维，40万吨有机硅，4GW光伏发电、15 万吨/天海水淡化等项目。项目建设预计在“十四五“期间逐步落地，公司产业链优势将进一步加强，打开中长期成长空间。 投资建议：公司依托自身优势打造“三链一群”产业规划，随着新产能的逐步投放，有望打开中长期成长空间。我们预计公司2023-2025 年净利润分别为8.70、12.96、17.60 亿元，7 月10 日收盘价对应PE 为13、9、7 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原料及产品价格大幅波动的风险；产品需求不及预期；新产能建设进度不及预期。

公司发布2023 年一季度报告，实现营收54.59 亿元，同比减少7.04%，环比减少1.93%；实现归母净利润-0.97 亿元，同比减少140.49%，环比减少353.66%；实现扣非净利润-0.92 亿元，同比减少138.58%，环比减少480.21%。公司业绩低于预期。 投资要点q 受产品跌价及期间费用影响，公司Q1 同比亏损23Q1 公司归母净利润亏损0.97 亿元，同比减少3.37 亿元，环比减少1.35 亿元，主要受产品价格下跌及期间费用影响所致。23Q1 公司纯碱/粘胶短纤/烧碱/PVC/有机硅销量分别为85.07/15.55/11.75/9.62/1.71 万吨， 同比+2.6%/-7.1%-6.2%/+12.6%/+85.9%，环比-2.1%/-14.0%/-9.1%/-9.7%/+18.8%。23Q1 公司纯碱/粘胶短纤/烧碱/PVC/有机硅均价分别为2527/12243/2839/5661/14754 元/吨；主要原材料原盐/原煤/浆粕/电石采购均价分别为198/831/6588/3555 元/吨。按照公司披露产品和原材料价格计算， 纯碱/粘胶/烧碱/PVC/有机硅23Q1 当期价差为2129/3668/2850/328/7777 元/吨，同比+22.1%/-19.4%/-33.4%/-80.8%/-55.3%，环比+11.2%/+26.0%/-6.9%/+182.4%/+0.6%。23Q1 公司毛利率为15.5%，同比减少1.41PCT，主要系粘胶、氯碱、有机硅的拖累；环比减少1.43PCT，在公司Q1 纯碱、粘胶价差环比修复背景下，我们预计是公司主要产品销量环比下滑所致。 23Q1 公司销售净利率为0.10%，同比减少4.97 PCT，主要系公司管理、研发费用增加，23Q1公司管理和研发费用分别为4.96/1.27亿元，同比增加0.94亿元、0.87亿元。23Q1 公司存货周转率2.77，同比小幅改善，应收账款周转率10.39，同比有所下滑。经营现金流净额0.55 亿元，同比下降95.65%。当前公司纯碱、粘胶等产品价差环比向好，根据百川盈孚，23Q1 光伏玻璃开工率83.2%，处于较低位置，随着后续光伏玻璃开工率提升、粘胶需求逐步修复，公司纯碱、粘胶等主要产品出货量有望提升，盈利有望逐步好转。 “三链一群”产业规划，打开未来成长空间公司将依托自身优势，计划投资570 亿元构建“三链一群”产业布局（“三链一群”，即“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链、新能源新材料“双新”战略产业集群）。其中规划55 万吨烧碱及下游深加工，30 万吨莱赛尔纤维，40 万吨有机硅，4GW 光伏发电、15 万吨/天海水淡化等项目。公司年报披露，20 万吨有机硅扩建项目预计23 年8 月投产，届时公司将成为国内领先的有机硅新材料产业基地。我们认为，随着公司规划项目陆续投产，产业链将得到进一步延伸，公司有望打开未来成长空间。 盈利预测与估值预计23-25 年公司归母净利润分别为13.01/21.10/22.53 亿元，同比+31.58%、+62.21%、+6.76%，对应EPS 分别为0.63、1.02、1.09，维持“买入”评级。 风险提示原料及产品价格大幅波动；产品需求不及预期；安全环保政策风险等。

报告导读公司发布 2022年年度报告，实现营收 236.80亿元，同比增加 2.15%；实现归母净利润 9.89亿元，同比减少 40.83%；实现扣非归母净利润 9.56亿元，同比减少 41.21%。 Q4单季度实现营收 55.66亿元，同比减少 5.94%，环比减少 5.00%；实现归母净利润0.38亿元，同比减少 74.20%，环比减少 82.60%；实现扣非归母净利润 0.24亿元，同比减少 95.65%，环比减少 88.00%。公司业绩符合预期。 投资要点受粘胶板块拖累，公司 22年增收不增利公司 22年实现营收 236.80亿元，同比小幅增长 2.15%，主要是由于产品涨价，22年全年公司纯碱/粘胶短纤/烧碱均价分别为 2430/12,931/3251元/吨，分别同比上涨 25.44%/3.65%/60.97%，销量分别为 334.55/66.36/50.44万吨，分别同比+1.19%/-0.72%/7.27%。主要原料价格同比大幅上涨，原盐/煤/石灰石/浆粕采购均价分别上涨 49.37%/20.88%/8.93%/12.92%， 公司毛利率有所下滑，22年毛利率19.31%同比减少 2.81PCT。其中纯碱和粘胶短纤是影响公司盈利的主要产品，2022年纯碱/粘胶短纤毛利率分别为 34.86%、0.30%，同比分别增加 3.39PCT、下降 11.67PCT，22年公司粘胶短纤子公司兴达化纤亏损 5.70亿元，拖累公司当期业绩。单季度看公司 22Q4实现收入 55.66亿元，环比减少 5.00%；实现归母净利润 0.38亿元，环比减少 82.60%，主要受纯碱及粘胶短纤产品价格下跌及原材料原煤、浆粕价格上涨所致。此外公司 Q4研发费用 1.63亿元，环比增加 1亿，导致 Q4业绩低于预期。公司销售、管理费用保持平稳，财务、研发费用分别增长30%、49%。22年公司存货周转率和应收账款周转率均有所改善，经营现金流净额 24.06亿元，同比大幅增长 52.29%。 粘胶行业无新增产能，静待需求复苏据公司统计，2022年纯碱、粘胶、氯碱和有机硅的行业产能利用率分别为 91%、73%、80%和 84%，纯碱和有机硅预计 23年下半年新增产能逐步释放，粘胶短纤行业无新增产能 ，我们预计随着国内纺服需求逐步恢复，粘胶盈利有望逐步修复。公司为国内粘胶龙头企业，当前粘胶产能 78万吨，若粘胶单吨上涨 100元，公司年化利润将增加 0.78亿元。 “三链一群”产业规划，打开未来成长空间根据公司此前公告，公司将依托自身优势，计划投资 570亿元构建“三链一群”产业布局（“三链一群”，即“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链、新能源新材料“双新”战略产业集群）。其中规划 55万吨烧碱及下游深加工，30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅，4GW 光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。当前公司 20万吨有机硅扩建项目预计 23年 8月投产，届时公司将成为国内领先的有机硅新材料产业基地。我们认为，随着公司规划项目陆续投产，产业链将得到进一步延伸，公司有望打开未来成长空间。 盈利预测与估值纺服需求弱复苏，粘胶价格低于预期，下调 23-24年业绩。预计 2023-2025年公司营收分别为 235.39/246.87/257.58亿元，同比-0.60%/+4.88%/+4.34%；净利润分别为 13.01/21.10/22.53亿元，同比+31.58%/62.21%/6.76%，对应 EPS 分别为0.63、1.02、1.09，维持“买入”评级。 风险提示原料及产品价格大幅波动；产品需求不及预期；安全环保政策风险等。

事件：2022年12月14日公司发布公告，拟不超过10.50亿元现金收购“佳辉硅业”、“佳辉硅化工”两个公司剥离负债后不低于67%的股权及相关资产。 投资要点收购三佳集团硅化工子公司，补齐硅产业链12月14日，公司发布“关于投资收购山西三佳新能源科技集团有限公司硅化工板块资产的公告”，本次收购价格不超过10.50亿元，标的公司现有产品涉及5万吨/年工业硅、8万吨/年有机硅、5万吨/年离子膜烧碱等产能，补齐公司工业硅短板，本次收购工业硅产能大约可以满足10万吨/年有机硅的生产；根据百川盈孚数据，工业硅行业目前成本17782元/吨，公司具备电力成本优势，我们预计达产后公司工业硅成本优于同行平均水平。 老规划项目有望推进，产能快速扩充佳辉矿业项目原计划分两期建设，一期5万吨/年工业硅已于2011年投产，佳辉硅化工项目一期8万吨/年有机硅、5万吨/年离子膜烧碱已于2014年投产；由于资金链断裂，后续工程停工多年；根据原项目规划佳辉矿业仍有15万吨/年工业硅产能，佳辉硅化工仍有12万吨/年有机硅、5000吨/年白炭黑、2.5万吨/年离子膜烧碱产能规划。我们预计随着公司资金的投入，未来内蒙古规划项目有望落地，届时公司将新增20万吨/年工业硅、20万吨/年有机硅、5000吨/年白炭黑、7.5万吨/年离子膜烧碱，公司工业硅及有机硅产能快速扩充。 “三链一群”产业规划进一步完善，协同优势有望显现公司依托自身优势，计划投资570亿元构建“三链一群”产业布局。其中规划55万吨烧碱及下游深加工，30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅，4GW光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。当前公司纯碱盈利保持稳定，但短期内粘胶及氯碱业务盈利处于历史底部；我们认为本次收购工业硅5万吨/年，公司产业链将得到进一步延伸，并且可与有机硅产业形成协同效应，充分发挥产业链一体化优势。中长期来看，公司行业地位和竞争力有望进一步增强，实现业绩和估值增长。 盈利预测及估值由于粘胶氯碱等产品盈利低于预期，下调公司2022-2024年EPS分别至0.59/0.84/1.24元，现价对应PE分别为11.93/8.34/5.63倍。公司是纯碱、粘胶双龙头，成本优势明显，新增工业硅、有机硅、莱赛尔纤维等产能打开新成长空间，维持“买入”评级。 风险提示原料及产品价格大幅波动；安全生产及环保政策风险；新项目投产不及预期等；收购产能投产进度不及预期等。

产品产销不足及原料高位拖累业绩，未来成长空间较大，维持“买入”评级 根据公司三季度报告，2022年Q3公司实现营收58.59亿元，同比-3.46%；实现归母净利2.20亿元，同比-37.95%。2022年Q3，受新冠肺炎疫情多点散发物流受阻、大宗原材料大幅涨价、环保管控升级等多重影响，公司主导产品产销量不足，原料高位，拖累公司业绩环比下滑。我们下调2022-2024年盈利预测，预计公司归母净利润分别为11.38（-2.65）、16.01（-1.90）、19.49（-2.10）亿元，对应EPS分别为0.55（-0.13）、0.78（-0.09）、0.94（-0.11）元，当前股价对应2022-2024年PE分别为10.3、7.3、6.0倍。未来公司将投资约570亿元发展“三链一群”产业计划，成长空间进一步打开，维持公司“买入”评级。 2022年Q3两碱景气高企支撑公司利润，其他主导产品产销不足 根据公司公告，2022年Q3，公司纯碱含税售价为2,859元/吨，环比仅-1.67%，同比+24.67%；烧碱含税售价为3,484元/吨，环比仅-14.47%，同比+53.98%。两碱产品价格、利润处于历史高位，较好支撑公司利润。2022年Q3，粘胶短纤销量仅为14.30万吨，环比下降17.15%；公司浆粕、原煤含税采购价分别为7,307、899元/吨，环比分别+6.30%、+0.43%。2022年Q3，因环保管控、疫情反复等因素影响，公司主导产品产销不足，同时大宗原煤、浆粕等原材料环比上涨或维持高位，致公司业绩环比大幅下滑。 公司拟投资约570亿元构建“三链一群”产业布局，看好其长期成长 根据公司公告，公司未来计划总投资规模约570亿元，构建“三链一群”产业布局。“两碱一化”方面，重点推进30万吨烧碱、30万吨/年新溶剂法绿色纤维素项目。有机硅方面，重点谋划上游硅石基地、单体产能扩建、发展下游硅橡胶等新材料产业。精细化工方面，以离子膜烧碱为核心带动，配套氯下游高端新材料、功能性树脂等精细化工产品项目。“双新”方面，重点发展光伏、海水淡化等项目。通过构建“三链一群”产业布局，公司成长空间进一步打开。 风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

公司发布 2022年三季报，实现营收 181.14亿元，同比增长 4.92%；实现归属净利润9.50亿元，同比下降 37.57%；实现扣非归属净利润 9.32亿元，同比下降 37.67%。Q3单季度实现营收 58.59亿元，同比下降 3.46%，环比下降 8.21%；Q3单季度实现归属净利润 2.20亿元，同比下降 37.95%，环比下降 54.97%；Q3单季度实现扣非归属净利润 2.02亿元，同比下降 43.42%，环比下降 58.27%；业绩符合预期，维持“买入”评级。 投资要点粘胶亏损加大，拖累公司 Q3盈利公司营收小幅增长主要由于产品涨价，前三季度纯碱/粘胶短纤均价分别为 2443/13078元/吨，同比上涨 47.74%/5.53%，销量分别为 247.69/48.29万吨，同比下降-4.54%/-7.17%。原料价格同比大幅上涨，原盐/煤/浆粕采购均价分别上涨 70.85%/37.92%/11.22%，价差收窄导致公司毛利率下滑，前三季度毛利率 20.04%同比减少 3.53PCT，净利率 6.65%减少 2.83PCT。其中 Q3纯碱/粘胶短纤销量 84.54/14.3万吨，环比变化 5.33%/-17.15%，粘胶短纤销量环比下降明显预计主要由于需求低迷亏损加大，公司主动减产。纯碱、粘胶、氯碱和有机硅价差均较 Q2不同程度收窄，导致 Q3毛利率 20.47%，同比减少 0.68PCT，环比减少 2.07PCT，净利率 5.25%，同比下降 1.49PCT，环比下降 4.16PCT。公司期间费用保持平稳，费用率小幅降低。应收账款周转率和存货周转率略有降低。公司前三季度经营性现金流净额 24.98亿元，同比增长 144.42%，负债率 48.62%，同比降低 0.96PCT。 Q4下游需求进入淡季，预计产品销量环比持平。根据百川盈孚数据，烧碱价格高位，纯碱行业开工率 87%供给偏紧，价格有望保持平稳。粘胶短纤价格盈利降至历史低位，下行空间有限。粘胶行业开工率降至 62%低位，减产去库存。 随着后续保交付等稳增长措施落地，下游需求有望逐渐复苏。 投资设立全资子公司，推动“三链一群”产业规划2022年 9月 20日公司发布公告，投资设立全资子公司以推动“三链一群”产业发展计划。公司 Q3在建工程 3.90亿元，同比提高 19.27%，环比提高 46.61%； 公司依托自身优势，计划投资 570亿元构建“三链一群”产业布局。其中规划 55万吨烧碱及下游深加工，30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅，4GW 光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。我们认为，随着上述规划项目投产，公司产业链将得到进一步延伸，行业地位和竞争力将进一步增强，并将打开公司未来成长空间。 盈利预测及估值纺织服装需求低迷粘胶短纤盈利低于预期，下调公司 2022-2024年 EPS 分别至0.59/0.99/1.31元（原预测分别为 0.93/1.12/1.26元），现价对应 PE 分别为10.17/6.04/4.55倍。公司是纯碱、粘胶双龙头，成本优势明显，产能扩张打开未来成长空间，维持“买入”评级。 风险提示原料及产品价格大幅波动；安全生产及环保政策风险；新项目投产不及预期等

事件：2022年8月24日，三友化工发布2022年中报：实现营业收入122.55亿元，同比增加9.46%；实现归属于上市公司股东的净利润7.30亿元，同比下降37.46%；加权平均净资产收益率为5.61%，同比减少4.07个百分点。销售毛利率19.84%，同比下降5.04个百分点；销售净利率7.33%，同比下降3.64个百分点。 其中，2022年Q2实现营收63.83亿元，同比增加14.78%，环比增加8.70%；实现归母净利润4.90亿元，同比下降14.58%，环比增加104.17%；加权平均净资产收益率为3.75%，同比下降0.92个百分点，环比增加1.89个百分点。销售毛利率22.54%，同比下降3.33个百分点，环比增加5.63个百分点；销售净利率9.40%，同比下降1.68个百分点，环比增加4.33个百分点。 点评：主要产品盈利修复，Q2业绩环比改善2022年上半年，公司实现营业收入122.55亿元，同比增加9.46%；实现归母净利润7.30亿元，同比下降37.46%。受新冠肺炎疫情多点散发物流受阻、大宗原材料大幅涨价、环保管控升级等影响，公司主导产品产销量同比减少，但得益于纯碱、粘胶短纤、烧碱等产品价格上涨，公司营收保持增长趋势。公司纯碱销售均价为2397元/吨，同比增长63.88%，营收为39.11亿元，同比增长51.87%；粘胶短纤均价为12755元/吨，同比增长3.65%，营收为43.35亿元，同比增长3.32%；烧碱均价为3290元/吨，同比增长144.18%，营收为43.35亿元，同比增长130.51%。受到主要原材料原盐、原煤等产品价格大幅上涨影响，公司上半年营业成本为180.54亿元，同比增长24.26%；毛利率为19.84%，同比下降5.04个百分点。 2022Q2，公司主要产品价格持续上行，同时原材料价格涨幅相对较小，毛利率环比改善。其中，公司纯碱销售均价为2573元/吨，同比+58.60%，环比+15.50%，营收为20.65亿元，同比+47.77%，环比+11.84%；粘胶短纤均价为13240元/吨，同比+0.18%，环比+8.06%，营收为22.85亿元，同比+24.01%，环比+11.49%；烧碱均价为3605元/吨，同比+170.93%，环比+20.54%，营收为4.30亿元，同比+150.03%，环比+14.92%。公司原盐采购均价为265.94元/吨，同比+67.10%，环比+1.80%；原煤采购均价为792.46元/吨，同比+57.80%，环比+5.84%。 项目建设稳步推进，产能持续扩张公司长期致力于主业发展，当前纯碱、粘胶短纤维年产能分别达到340万吨、78万吨，是国内纯碱、化纤知名企业；PVC、烧碱、有机硅单体年产能分别达到52.5万吨、53万吨、20万吨，行业内均有较大影响力。2022年上半年，公司全力推进20万吨有机硅单体项目建设，完成主要设备订货，桩基施工，目前已进入土建施工阶段，该项目将采用多项自主研发新技术和国内领先的大型流化床装置，预计2023年3月建成投产，项目建成后，公司有机硅单体总规模将达到40万吨/年，规模及成本优势显著；公司深化“两碱一化”循环经济产业链，推进高纯碳酸钠等新产品开发，已完成6万吨莱赛尔项目备案，编制完成安评、环评报告；布局精细化工产业链，开展项目可研编制等前期工作，加快推进烧碱产能指标落实。 构建“三链一群”产业布局，引领长远发展公司按照“向海洋转身、向绿色转型、向高质量转变”的发展思路，加快发展特色海洋经济，壮大循环经济规模，依托公司中长期发展规划，研究制定了“三链一群”产业发展计划，即构建“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链、新能源新材料“双新”战略产业集群产业布局，努力将公司打造成为河北省沿海经济带盐化工、化工新材料领域的领军企业。“三链一群”产业发展计划合计规划了50万吨烧碱及下游精细化工产品、40万吨有机硅及下游系列产品、30万吨绿色纤维素纤维等产能，目前一期6万吨绿色纤维素纤维以及20万吨有机硅项目已经项目的前期工作或建设中，其余项目也在陆续推进。公司成立转型发展推进工作领导小组，结合考核部门，强化“三链一群”重点工作督导，按旬按月汇报，切实推进重点任务实施。随着布局产能的陆续投放，公司的产业链优势有望增强，业绩有望持续增长。 预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为16.13、19.54、22.15亿元，EPS为0.78、0.95、1.07元/股，对应PE为9.09、7.50、6.62倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；产能投放不及预期；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

公司发布2022 年中报，实现营收122.55 亿元，同比增长9.46%；实现归属净利润7.30 亿元，同比下降37.46%；实现扣非归属净利润7.29 亿元，同比下降35.86%。Q2单季度实现营收63.83 亿元，环比增长8.7%，同比增长14.78%；Q2 单季度实现归属净利润4.9 亿元，环比增长104.17%，同比下降14.58%；Q2 单季度实现扣非归属净利润4.9 亿元，环比增长105%，同比下降12.41%；业绩符合预期，维持买入评级。 投资要点量减价升，粘胶亏损拖累公司业绩公司上半年收入增长来自产品价格上升，纯碱/粘胶短纤/烧碱/PVC/DMC 销量为163.15/33.99/24.46/17.76/2.17 万吨，同比下降7.3%/0.3%/5.6%/21.8%/16.5%。由于成本明显上升，毛利率19.84%同比降5.04PCT。其中，粘胶短纤上半年亏损2.06 亿（同期盈利4.88 亿），是导致公司业绩下滑的主要原因。公司三项费用保持平稳，期间费用率9.07%环比降0.86 PCT。经营性现金流净额19.08 亿同比增长172.9%。 2022Q2 环比改善明显。2022Q2 纯碱/粘胶短纤/烧碱/PVC/DMC 均价环比上升15.5%/8.1%/20.5%/-1.3%/-11.8%，我们测算Q2 纯碱/粘胶短纤价差环比增长17.3%/7.7%；Q2 毛利率22.54%，环比上升5.63PCT；销售净利率为9.4%，环比上涨4.33PCT；纯碱景气维持，粘胶盈利有望改善根据百川盈孚数据，目前重质纯碱/粘胶短纤市场价格为2783/14600 元/吨，根据测算纯碱目前盈利虽然有所下滑，单吨盈利依旧保持在1000 元以上。下半年随着光伏玻璃产能的持续投放以及房地产投资增速企稳回升，纯碱需求有望继续增长，上半年行业开工率92%供需持续偏紧。全球纺织需求低迷加之原料溶解浆价格大幅上涨，粘胶短纤上半年亏损但2 季度减亏。大宗商品价格回落，原料成本压力有望缓解，3 季度纺织进入旺季，需求环比改善，盈利有望继续改善。公司是国内纯碱和粘胶短纤双龙头，成本优势明显龙头地位稳固，纯碱和粘胶短纤每涨100 元/吨，公司年化净利润将分别增加2.14 亿和0.6 亿，业绩弹性大。 “三链一群”产业规划打开成长新空间公司依托自身优势，计划投资570 亿元构建“三链一群”产业布局。其中规划55万吨烧碱及下游深加工，30 万吨莱赛尔纤维，40 万吨有机硅，4GW 光伏发电、15 万吨/天海水淡化等项目。我们认为，随着上述规划项目投产，公司产业链将得到进一步延伸，行业地位和竞争力将进一步增强，并将打开公司未来成长空间。大股东碱业集团2 季度7.1 元/股增持1.4 亿元，持股比例上升0.95PCT 至43.6%，证明对公司未来发展的信心。 盈利预测及估值纺织服装需求低迷粘胶短纤盈利低于预期，下调公司2022-2024 年EPS 分别至0.93/1.12/1.26 元，现价对应PE 分别为7.47/6.19/5.48 倍。公司是纯碱、粘胶双龙头，成本优势明显，产能扩张打开未来成长空间，维持“买入”评级。 风险提示原料及产品价格大幅波动；安全生产及环保政策风险；新项目投产不及预期等。