事件：4月13日，派林生物发布2023年业绩快报和2024年一季度业绩预告。公司2023年实现收入23.29亿元，同比下降3.18%；归母净利润6.12亿元，同比增长4.25%。公司2024Q1预计实现归母净利润1.13-1.30亿元，同比增长100-130%。2023全年及2024Q1实现高质量发展，业绩增长符合我们的预期。4月15日，派林生物发布公告，全资子公司派斯菲科下依安浆站收到黑龙江省卫生健康委员会签发的《单采血浆许可证》。 受2022H2供浆减少影响，2023年业绩小幅增长：按照公司2023年业绩预告指引，预计公司23Q4实现收入9.54亿元（+5%），归母净利润2.86亿元（+20%），23Q4利润端实现较快增长。2022下半年新疆浆站原料血浆停采以及其他浆站采浆受疫情负面影响下，公司2022年采浆量出现一定程度下降，从而影响2023年产品端的放量。在供给减少的情况下，公司收入端小幅下降，但利润端在公司运营能力和经营效率提升下实现正向增长。 2024Q1业绩实现翻倍增长，看好24全年业绩高增：公司2024Q1业绩实现同比100%以上高增长，一方面2023Q1基数较低（2022H2采浆量减少影响），另一方面公司产品端预计实现持续良好放量。受到部分产品销售节奏影响，公司全年业绩呈现前低后高趋势。在2023年采浆量恢复增长背景下，我们看好公司2024年全年发展，剔除基数影响，公司业绩端增长有望逐步提速。 依安浆站获证开采，血浆增长确定性进一步提升：派斯菲科下属依安浆站获证开采，有利于提升公司原料血浆供应能力。派林生物目前共有38个浆站，其中双林生物19个（双林13个+德源6个），派斯菲科19个。截至目前，派斯菲科共有17个在营浆站和2个在建浆站。依安浆站是继3月获证的拜泉浆站后，今年第二个获证开采的新浆站，剩余2个在建浆站也有望陆续完工验收。随着派斯菲科在建浆站陆续获证开采，公司采浆量将稳步提升。 投资建议：陕煤控股后公司各项事宜稳步推进，具备较高执行力，有望带来管理效能的持续提升，公司长期发展趋势逐步向好。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.1/7.7/9.4亿元，对应EPS分别为0.84/1.05/1.28元，当前股价对应PE分别为35.43/28.11/23.17倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示：采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

事件：3月25日，派林生物发布公告，子公司派斯菲科下属拜泉浆站公司收到黑龙江省卫生健康委员会签发的《单采血浆许可证》。拜泉浆站自取得《单采血浆许可证》之日起可正式采浆，拜泉浆站实现采浆有利于提升公司原料血浆供应能力，有利于提升公司经营业绩，对公司长期发展具有积极作用。 拜泉浆站正式开采，派斯菲科采浆量有望持续增长：派林生物目前共有38个浆站，其中双林生物19个（双林13个+德源6个），派斯菲科19个。截至2023年底，派斯菲科共有14个在营浆站和5个在建浆站。拜泉浆站是今年第一个获证开采的浆站，其他4个在建浆站也有望陆续完工验收。随着派斯菲科在建浆站陆续获证开采，派斯菲科采浆量将稳步提升，公司业绩稳健增长确定性进一步提高。 公司具备较高执行力，各项进程快速推进：陕煤入主后公司各项进程高效快速推进，体现出了较高执行力和管理效能。3月以来，双林与德源签订战略合作补充协议，德源供浆量进一步提升；公司与巴基斯坦经销商3A签订长达十年的静丙独家经销协议，为公司产品出海和长期稳健增长提供强大动能。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.0/7.7/9.4亿元，对应EPS分别为0.82/1.05/1.28元，当前股价对应PE分别为34.19/26.65/21.92倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示：采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

事件： 3月 20日，派林生物发布关于公司海外市场法规注册出口贸易签订独家许可和供应协议的公告。广东双林近日与巴基斯坦经销商 3ADiagnostics 签订独家许可和供应协议，协议内容包括： 1） 广东双林授权 3A 在巴基斯坦市场进行独家营销，营销授权合作的产品为静注人免疫球蛋白（pH4） 2.5g (5%)； 2） 双方同意每个自然年的产品供应数量及价格由双方另行协商确定，并规定在双方另行签署的年度供货协议中； 3）双方协议合作的初始期限为 10年，经双方协商后可续期 2年。 静丙出海持续推进，为公司长期稳健增长提供强大动能： 静丙作为全球血制品市场第一大品种，具备丰富的适应症和广阔的应用前景。海外市场对于静丙需求较为旺盛， 预计出厂价高于国内。 疫情之后，国内医生和患者对于静丙的临床价值认知有所提升，使用量呈现良好增长态势， 目前需求持续旺盛。 公司自 2019年开始持续推进海外出口,继 23年 8月在巴基斯坦取得静丙的上市批文后，近日与当地经销商 3A 签订长达 10年的独家经销协议，为公司静丙出海奠定良好基础，未来海外市场有望贡献良好业绩弹性 。 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为6.0/7.7/9.4亿元，对应 EPS 分别为 0.82/1.05/1.28元，当前股价对应 PE 分别为 33.67/26.24/21.58倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 采浆量不及预期风险； 产品销售不及预期风险； 新品上市不及预期风险。

甾体原料药物领域龙头企业，原料药、制剂产业链延伸高效推进公司在甾体原料药物领域深耕多年，已发展成为国内甾体原料领域龙头企业。2019年开始战略转型，经过内生增长和外延并购，逐步完成国内外原料药、制剂领域的产业布局，具备较强执行力和推进效率。2024年银谷制药60%股权收购落地，公司完成了国内制剂业务平台的快速搭建。随着产业链的持续延伸，公司有望实现资产结构的不断优化，迎来估值重塑。考虑到银谷的并表，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为13.4/17.1/20.3亿元，归母净利润分别为0.47/0.93/1.28亿元，对应EPS分别为0.25、0.49、0.68元/股，当前股价对应PE分别为65.80/32.88/23.87倍。 甾体原料药物领域竞争优势持续巩固，呼吸类高端原料药进入收获阶段全球甾体药物多达400种，市场规模持续扩大，原料需求稳定增长。公司在甾体原料药物领域深耕多年，具备五大母核系列基础中间体和十余款高端中间体，丰富的产品种类、先进的工艺技术、持续优化的产品结构使得公司在该细分领域的龙头地位有望持续巩固。公司原料药物业务整体呈现稳健增长趋势，2018-2022年间CAGR为6.6%，2022年贡献收入11.63亿，支撑公司多元发展和战略转型。公司2019年开始储备呼吸类高端原料药，目前已经获得9个产品的生产许可，并且多款产品处于单独/关联审评阶段，完成相关评审后即可供应给合作的药企，随着合作药企制剂产品的上市销售，公司原料药业务即将步入收获阶段。 谷银谷660%股权收购落地，国内制剂平台完成快速搭建，协同增效显著公司2019年收购Lisapharma快速切入制剂领域，为未来产品出海奠定坚实基础；子公司和诺倍康作为高端制剂的规划化生产基地，建设进程稳步推进；2024年银谷制药60%股权收购正式落地，国内制剂平台布局得到快速推进。银谷制药具有3款制剂产品（创新药必立汀为呼吸类大单品）和完善的研产销体系，尤其是在呼吸类药品和吸入剂型领域具备良好先发优势和市场竞争力。对银谷制药的收购符合公司制剂产业链延伸的战略布局，也有效弥补了赛托在终端市场渠道销售方面的空缺，实现了1+1>2的协同增效。未来公司将依托银谷制药这一成熟的平台不断丰富制剂管线，快速推进产业升级，迈入中间体-原料药-制剂一体化全产业链发展新阶段。 风险提示：药品行业政策变化风险；市场竞争加剧风险；产品研发上市进度不及预期风险。

华润入主资源赋能，血制品行业优质企业。1）股东实力雄厚，浆站资源可期。2021年华润医药正式控股，博雅生物成为华润大健康版图下的血制品业务平台，通过集团内外资源整合，公司已陆续剥离复大医药和天安药业，聚焦血制品发展。华润集团具备丰富的产业资源和强大的资金实力，在央企的支持赋能下，博雅的浆站拓展能力得到显著提升。公司有望通过集团支持、战略合作等多种方式力争在十四五末实现30个以上浆站、1000吨以上采浆量。2））公司质地优秀，盈利能力居于行业前列。公司共有3大类9个品种血制品，2022年血制品业务毛利率和净利率分别达到71%和39%，白蛋白、静丙和纤原三大品种营收结构均衡。丰富的产品种类、较高的产品收得率、平衡的产销结构使得公司具备优秀的盈利能力，吨浆收入和利润位于行业前列。 国内血制品行业迎来发展新阶段。1）供给侧恢复良好增长。2022年以来，随着采浆活动的逐步恢复以及十四五新增浆站的陆续建成，血制品供给端将实现良好增长，2022年全国采浆量突破万吨，7家上市公司合计采浆量占比高达66%。2）临床价值认知提升，产品需求旺盛。新冠疫情后医生和患者对于静丙等血制品临床价值的认知得到大幅提升，产品需求持续旺盛，应用领域不断拓展，人均使用量较欧美具备很大提升空间。3）行业集中度持续提升。随着国资的陆续入主和资源赋能，企业的拓浆、生产、销售等综合实力不断增强，竞争优势进一步凸显，行业集中度持续提升。供给和需求共同驱动下，我国血制品行业迎来发展新阶段，市场规模持续稳定增长，行业集中度进一步提升。 内生外延共发展，具备龙头成长潜力。2022年公司在营浆站13家、采浆量439吨，血制品实现收入13.15亿元。展望未来我们认为：1））供给端有望大幅提升：2023下半年公司1个浆站开采、2个浆站获批，2025年现有16个浆站合计采浆量预计近600吨；其他多数已获县、市级批文浆站有望逐步落地贡献增量。同时，公司有望通过外延并购大幅提升采浆量。 内生外延共发力，公司十四五末千吨采浆水平仍可期。2））产品陆续丰富，产能规划充分：近三年PCC和凝八因子陆续上市并贡献增量，在研产品中血管性血友病因子（国内首家）和高浓度静丙（国内领先）已经进入临床后期阶段，C1酯酶抑制剂于2023年6月获批临床（国内首家），公司产品种类持续丰富。智能工厂处于在建阶段，预计2027年正式投产，具备1800吨血浆和13个品种的生产能力，保障未来原料和产品生产需求的持续增长。3）终端市场持续拓展，销售能力优秀：持续多年的市场深耕下，公司纤原市占率稳居第一，纤原营收占比较高使得公司吨浆收入和净利润居于行业前列。优秀的市场拓展能力支持新产品的良好放量和未来的长期增长。 盈利预测与投资建议：血制品业务：公司现有浆站陆续建成开采，采浆量稳定增长，暂不考虑外延并购对公司血制品业务的影响。其他业务：复大经销业务和天安糖尿病业务分别于2023年9月和11月出表，剥离后公司2024年总收入有所下降，但由于经销业务毛利较低，对整体净利润影响较小。综合以上，我们预计公司2023-2025年实现营收27.66亿元、21.08亿元、23.87亿元，实现归母净利润5.38亿元、6.61亿元、7.81亿元，对应EPS分别为1.07/1.31/1.55元，对应PE分别为30.3倍/24.7倍/20.9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：浆站获批进度不及预期风险；外延并购不确定性风险；医药行业政策风险。

常规业务快速增长。 2023前三季度实现收入4.13亿元（+17.02%）、归母净利润1.28亿元（-22.68%）、扣非净利润1.24亿元（-18.02%）。其中三季度单季实现收入1.44亿元（+16.31%）、归母净利润0.37亿元（-35.79%）。前三季度，扣除新冠之外的常规业务实现收入3.73亿元，同比增长30%， 保持快速增长态势。 境外常规业务增速超40%， 费用支出增加。 2023年前三季度，公司境外常规业务同比增速40%，表现亮眼。 2023前三季度公司毛利率达到91.37%，同比下降1.2pp。从费用上看，前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为28.24%、15.38%、22.79%和-11.57%，分别同比提升7.12pp、 1.14pp、 -2.10pp、 0.74pp。 公司海外市场持续拓展，相关人员和推广费用支出较大， 为公司未来海外业务的持续高增长奠定坚实基础。 随着销售规模的持续扩大和团队结构的逐步完善，公司各项费用率和净利率将逐步趋于稳定。 股权激励设置高目标。 公司9月发布股权激励计划， 计划拟授予限制性股票156万股，激励对象不超过137人，包括公司（含下属控股子公司）董事、高级管理人员及核心业务骨干，计划授予价格为33.58元/股。股权激励目标分为收入和毛利两项指标，收入目标为2023-2025年实现营收6.4、 8.35、 10.9亿， 对应2022年4.74亿营收， 目标收入增速分别为35%、75%和130%； 毛利2023-2025年触发值为 4.8、 6.0、 7.8亿， 目标值为5.8、 7.6、 9.8亿。 高增速激励目标显示出公司对未来三年业务发展充满信心，也有望充分调动核心员工积极性。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年实现营收5.70亿元、 7.75亿元、 10.26亿元，实现归母净利润2.06亿元、 2.76亿元、 3.67亿元，对应EPS分别为1.72、 2.30、 3.06元/股，对应PE分别为38.1倍/28.4倍/21.4倍。 维持覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 新产品开发风险； 海外市场不确定性风险；市场竞争加剧风险。

Q3业绩高增，业绩符合预期。2023年前三季度实现营业收入39.13亿元+8.62%）、归母净利润10.67亿元（+18.51%）、扣非净利润9.06亿元（+19.45%）。其中Q3单季度实现营业收入23.28亿元+85.78%）、归母净利润5.41亿元+70.22%）。流感疫苗批签发和发货主要集中在三季度，进而拉高单季营收和利润水平，整体业绩符合预期。呼吸系统疾病高发，流感疫苗接种量或将进一步提高。疫苗业务前三季度实现营收17.18亿元（+10.15%），其中Q3单季营收15.69亿元。公司流感疫苗从6月底开始批签发，截至目前签发批次达94批，其中四价流感88批，三价流感6批（2022全年签发批次103批，四价流感91批，三价流感12批）。秋冬为流感疫苗接种旺季，近期我国南方省份流感病毒检测阳性率持续上升，四季度流感疫苗接种量有望进一步提升。新品种方面，公司新上市的狂犬病疫苗和破伤风疫苗已获批签发，公司在陆续进行各省的招标准入工作。血制品稳定增长，盈利能力有望持续提升。 血制品业务前三季度实现营收21.95亿元（+7.49%），其中Q3单季营收7.59亿元（+0.66%）。血制品收入端增长受到原料端采浆情况影响，随着采浆活动的恢复和新建浆站（4家陆续获证开采）的增量贡献，预计全年血制品有望维持良好增长态势。利润端上看，由于静丙等产品需求持续旺盛，血制品业务毛利率提高，盈利能力稳步提升。投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为14.30亿元、17.56亿元和21.18亿元，对应EPS分别为0.78元、0.96元和1.16元，当前股价对应PE分别为29.7/24.1/20.0倍，维持“买入”评级。风险提示：血制品批签发及采浆情况不确定性风险；流感疫苗销量不达预期的风险；药品研发失败风险。

Q3收入同比基本持平，利润高增。 2023年前三季度实现营业收入24.64亿元（ -3.92%）、归母净利润6.97亿元（ +243.13%）、扣非归母净利润5.99亿元（ +316.82%）。其中Q3单季度实现营业收入7.34亿元（ -0.45%）、归母净利润1.87亿元（ +125.81%）。 三季度收入端与去年同期基本持平，利润端因去年同期相关减值实现同比高增。 短期增长放缓，重磅品种上市。 剔除去年同期新冠疫苗的部分收入影响，前三季度常规苗预计整体实现小幅增长。三季度单季增速短期放缓或受到行业政策和诊疗情况的负面影响。 具体分品种来看， 13价肺炎疫苗处于快速增长期，占营收比重逐步提升；四联苗或受新生儿数量影响，接种量短期有所下降；乙肝疫苗预计维持平稳增长， 20/60ug成人品种具备优势。 今年9月， 公司重磅品种人二倍体狂苗正式获批上市， 为国内第二家，并且同时获批四针法和五针法， 具备良好竞争优势，有望于明年初获批签发并上市销售。 在研管线稳步推进， 13价肺炎获得印尼上市许可。 公司水痘减毒活疫苗处于报产阶段，预计明年获批上市；脊髓灰质炎疫苗处于临床三期；四价流感疫苗和五价轮状疫苗处于临床一期； 未来几年公司产品种类有望持续丰富。报告期内， 新四联和五联苗开启临床一期，公司持续巩固联苗领域竞争优势。 产品出海方面，公司13价肺炎疫苗于近日获得印度尼西亚上市许可， 为产品之后在印度尼西亚市场的上市销售奠定基础。 公司出海进程取得快速积极进展，海外市场有望于明后年逐步贡献业绩增量。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年实现营收40.25亿元、 52.61亿元、 67.59亿元，实现归母净利润10.46亿元、 14.04亿元、 19.02亿元，对应EPS分别为0.94/1.26/1.70元，对应PE分别为30.71倍/22.88倍/16.89倍。 维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 药品降价风险；产品销售不及预期风险；技术升级迭代风险

Q3业绩快速增长，利润端回升显著。 2023年前三季度，公司实现营业收入20.44亿元（+22.90%）、归母净利润3.05亿元（+196.38%）、扣非归母净利润2.41亿元（+282.70%）。 其中Q3单季度实现营业收入7.30亿元（+78.24%）、归母净利润1.56亿元（+1833.29%）； 三季度呈快速增长态势，新产品逐步贡献增量。前三季度，公司销售费用率为34.74%（+5.27pp），新品上市推广费用增加；管理费用率为14.29%（-11.51pp），股权激励费用支出减少；利润端同比增速大幅提升。公司回款情况良好，前三季度经营性现金流净额达5.60亿元（+167.07%）。 贝福替尼一线获批上市，恩沙替尼亮相ESMO大会。贝福替尼一线适应症于10月获批上市，用药人群进一步拓宽，为产品后期快速放量奠定良好基础。除一二线之外，贝福替尼术后辅助（临床三期阶段）和MCLA-129联用（临床一期阶段）相关研究也在持续推进中。恩沙替尼在ALK阳性非小细胞肺癌脑转移患者中的疗效与安全性研究结果在2023ESMO上发表，研究结果表明恩沙替尼血脑屏障穿透性较高且耐受性好， ALK阳性脑转移NSCLC患者在接受恩沙替尼治疗后iORR高达71.4%，展现出具有前景的颅内疗效；公司持续挖掘恩沙替尼临床价值，为产品的持续放量提供更为丰富的循证医学支持。 多个产品将参与国谈，在研管线稳步推进。 贝福替尼和伏罗尼布已纳入医保初审名单，首次参与国谈有望在医保准入推动下加速放量；埃克替尼和恩沙替尼以简易续约方式参与国谈，支付政策边际回暖下产品价格预计降幅温和。前三季度公司合计研发投入达7.30亿元（+4.58%），持续高研发投入为公司长期发展奠定坚实基础。上半年引进的CFT8919——EGFR-PROTAC抗肿瘤药物，目前国内临床试验申请已获NMPA受理。同时公司不断加强抗体药物领域布局，以自有资金1.5亿参与认购天广实定向增发新股。自主研发结合外部引进，公司在研管线不断丰富。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年实现营收30.68亿元、 38.26亿元、 50.27亿元，实现归母净利润3.48亿元、 4.78亿元、 6.95亿元，对应EPS分别为0.83/1.14/1.66元，对应PE分别为65.5倍/47.8倍/32.9倍。维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示：药品降价风险；产品销售不及预期风险；技术升级迭代风险。

Q3业绩小幅波动。 公司2023前三季度实现营业收入96.55亿元，同比增长1.76%；实现归母净利润16.02亿元，同比增长6.29%；实现归母扣非净利润15.76亿元，同比增长4.41%。 其中Q3单季度实现营业收入29.65亿元，同比下降6.93%； 归母净利润4.67亿元，同比下降4.55%。 受医药行业政策影响院内产品销售等，公司Q3单季度业绩短期下滑。 盈利能力稳步提升， 期间费用控制良好。 2023年前三季度，公司销售毛利率为63.93%，同比下降1.58pct； 销售净利率为16.82%， 同比提升0.38pct； 公司销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为29.15%、5.04%、-2.24%、10.21%，同比分别-1.44pct、-0.80pct、 -0.44pct、 -0.11pct。公司整体控费能力良好，盈利能力稳步提升。 制剂板块短期放缓，原料药板块平稳增长。 2023年前三季度化学制剂板块实现收入51.53亿元（-4.71%），占总收入比重达53.37%。 分领域看， 1）消化道领域实现收入22.79亿元（-12.93%）， 收入下滑主要受艾普拉唑片剂集采和医药行业政策等因素影响。 我们预计，随着艾普拉唑新适应症的获批上市，医院覆盖率和销量的稳步提升，艾普拉唑系列未来仍将保持良好增长。 2）促性激素领域实现收入21.88亿元（+4.94%）， 随着亮丙瑞林微球持续放量、 曲普瑞林微球（1个月缓释）新适应症的上市，促性激素领域有望持续增长。 3）精神领域实现收入4.30亿元（+7.60%）， 报告期内， 注射用阿立哌唑微球（1个月缓释）上市获受理、引进PDE4抑制剂，精神类产品进一步丰富。 报告期内， 中药制剂板块实现收入12.47亿元， 同比增长50.17%， Q3季度由于去年同期基数较大，增速下滑（Q3同比-13.81%），未来随着基层和级别以上医院的进一步开发，中药板块有望保持良好增长。 报告期内， 原料药及中间体板块实现收入25.87亿元（+3.55%）， 抗生素系列产品和高端宠物药实现良好增长。 研发持续投入，多个在研项目稳步推进。 2023年前三季度， 公司研发费用9.86亿元（+0.72%）， 在研管线快速推进。 曲普瑞林微球（1个月缓释）子宫内膜异位症上市申请获受理；注射用阿立哌唑微球（1个月缓释）上市申请获受理；司美格鲁肽注射液III期临床试验完成入组；重组抗人IL-17A/F人源化单克隆抗体银屑病III期完成首例给药； 重组人促卵泡激素开展Ⅲ期临床试验。 BD方面，引进磷酸二酯酶4（PDE4）抑制剂和HHT120凝血酶抑制剂，扩充公司产品管线。 投资建议： 我们暂维持预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为22.68亿元、26.41亿元和30.25亿元，对应EPS分别为2.42元、 2.82元和3.23元，当前股价对应PE分别为14.34/12.31/10.75倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 药品降价风险；研发进度不及预期风险；市场竞争风险。

常规业务保持高增长。2023上半年，公司实现收入2.68亿元（+17.40%）、归母净利润0.92亿元（-15.84%）、扣非净利润0.90亿元（-17.39%）。其中二季度单季实现收入1.32亿元（+15.02%），归母净利润0.47亿元（-15.88%）。2023上半年，公司常规主营业务实现收入2.40亿元，同比增长33.43%，延续高增长态势（2023Q1常规主营业务同比增速为32.27%）；新冠相关产品实现收入2873万元，同比下降41.37%。 费用支出增加。2023上半年公司毛利率达到91.10%，同比下降2.68pp。2023H1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为27.28%(+8.39pp)、14.98%（+2.55pp）、22.58%(+0.55pp)和-13.39%（-0.76pp）。报告期内，公司业务和人员持续扩张，销售费用和管理费用率同比增幅较大，从而使得净利率水平下降，2023H1公司净利率为32.33%（-14.29pp）。 海外市场增长强劲，应用领域持续拓宽。从细分产品种类上看，报告期内重组蛋白实现收入22757.50万元（+20.66%）；检测服务实现收入665.94万元（-15.43%）；抗体、试剂盒及其他试剂实现收入2884.56万元（+2.32%）。目前公司产品和服务已经覆盖超过70多个国家和地区，全球工业和科研客户超过8000家。报告期内，公司境外常规业务同比增长超40%，品牌影响力不断提升，海外市场有望维持高增长。公司持续拓宽产品应用场景，积极探索CGT和ADC领域的产品研发，随着CGT和ADC研发需求的提升，公司相关产品有望实现良好放量。 研发持续投入，产品种类不断丰富。近年来，公司研发人员数量快速增加，截至2023年中期，公司研发人员数量达227人。研发费用呈现快速增长趋势，2023上半年公司研发费用达0.61亿元，同比增长20.36%。公司开发了 6大核心技术平台，持续进行技术和生产工艺创新，不断扩大全球研发布局。2023上半年，公司有超过3300种生物试剂产品实现了销售及应用，新品开发力度不断加大，产品种类不断丰富。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收5.70亿元、7.75亿元、10.26亿元，实现归母净利润2.06亿元、2.70亿元、3.61亿元，对应EPS分别为1.72/2.25/3.01元，对应PE分别为36.1倍/27.5倍/20.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新产品开发风险；海外市场不确定性风险；市场竞争加剧风险。

新冠影响出清，利润同比大增。2023年上半年实现营业收入17.31亿元（-5.32%）、归母净利润5.10亿元（+323.58%）、扣非归母净利润4.30亿元（+397.50%）。其中Q2单季度实现营业收入9.82亿元（+2.69%）、归母净利润3.05亿元（+299.21%）。去年同期公司计提新冠相关资产减值使得利润端基数较低，今年上半年新冠负面影响消退，常规疫苗业务实现良好增长，利润端同比大幅提升。 常规苗良好增长，13价肺炎疫苗持续快速放量。2023上半年，公司常规疫苗实现收入17.64亿元，同比增长7.03%。13价肺炎疫苗销售收入同比增长61.3%，处于快速放量阶段，产品竞争格局良好，全年有望维持高增长，占公司总营收比重将进一步提升。四联苗和乙肝疫苗为成熟品种，全年预计维持平稳增长。23价肺炎疫苗前两年增长承压，报告期内恢复快速增长，销售收入同比增长64.19%。2023H1，公司免疫规划苗实现营收-875万元，预计受到新冠疫苗发生退货影响。 在研管线稳步推进，海外市场持续拓展，。公司目前具有在研项目30余项，冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）和水痘减毒活疫苗已报产并已完成注册现场核查及 GMP 符合性检查，其中二倍体狂苗获批将近，有望于今明年逐步贡献业绩增量。其他在研产品中，Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero 细胞） 已获得Ⅲ期临床试验总结报告，吸附无细胞百白破（组分）联合疫苗已完成Ⅰ期临床，五联苗有望年内推进临床。公司积极布局海外市场，相继与菲律宾、印度尼西亚、巴基斯坦、沙特、印度等国合作方签署合作协议，拓展 13价肺炎疫苗、23价肺炎疫苗等品种的海外布局，国际化进程持续推进，有望于明后年为公司贡献业绩增量。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收40.25亿元、52.61亿元、67.59亿元，实现归母净利润10.46亿元、14.11亿元、19.10亿元，对应EPS分别为0.94/1.26/1.71元，对应PE分别为28.4倍/21.1倍/15.6倍。维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示：药品降价风险；产品销售不及预期风险；技术升级迭代风险。

疫苗销售季节波动影响表观业绩。公司2023年上半年实现营业收入15.80亿元（-32.52%）、归母净利润5.27亿元（-9.66%）、扣非归母净利润3.98亿元（-14.07%）。其中Q2单季度实现营业收入7.05亿元（-58.77%）、归母净利润1.75亿元（-49.88%）。由于去年流感疫苗批签发和销售较往年提前，使得今年Q2营收和利润较去年同期产生较大波动，剔除流感疫苗销售的影响，公司业绩符合预期。 血制品业务实现良好增长，新浆站逐步开采贡献增量。报告期内，公司血液制品实现营收14.31亿元（+11.68%），其中白蛋白实现收入5.15亿元（+8.55%）,静丙实现收入4.71亿元（+38.84%），其他血液制品实现收入4.45亿元（-4.84%），受年初疫情影响静丙需求大增，血制品业务整体收入实现良好增长。2023H1公司血制品业务毛利率为53.72%(+1.18pp),其中白蛋白毛利率52.49%（+1.79pp）、静丙毛利率56.42%（+4.47%），预计受到供需关系影响产品价格有所上升。公司去年获批7家单采血浆站，2023上半年伊川浆站、潢川浆站及商水浆站3家浆站获得采浆许可，2023年8月夏邑浆站获得采浆许可，随着新浆站采浆活动的陆续开展，公司采浆量将逐步提升，为后续血制品业务增长奠定良好基础。 流感疫苗下半年逐步放量，疫苗产品管线进一步丰富。报告期内，公司流感疫苗实现收入1.48亿元（-85.97%）,主要集中在今年一季度。流感疫苗的签发和销售时间差使得公司疫苗业务收入和利润呈现季节波动。2023年6月底公司四价流感疫苗获得批签发3批并完成对外供货；截至8月23日，公司共获流感疫苗批签发72批，其中四价70批次，三价2批（2022全年共获流感疫苗批签发103批，其中2022H1共获流感疫苗批签发64批）。新冠疫情后人们接种疫苗意识有望得到增强，目前我国流感疫苗接种率依然处于较低水平，具备很大提升空间。其他产品方面，华兰疫苗于2023H1陆续取得冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、吸附破伤风疫苗的生产批件，产品管线进一步丰富。 投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为14.30亿元、17.56亿元和21.18亿元，对应EPS分别为0.78元、0.96元和1.16元，当前股价对应PE分别为26.3/21.4/17.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：血制品批签发及采浆情况不确定性风险；流感疫苗销量不达预期的风险；药品研发失败风险。

二季度恢复良好增长，业绩符合预期。2023上半年，公司实现收入4.22亿元（+20.56%），归母净利润-7.03亿元（-43.80%），扣非净利润-7.28亿元（-47.03%）。Q2单季，公司实现收入2.54亿元（+26.94%），归母净利润-3.80亿元（-87.64%）。公司二季度收入端逐步恢复良好增长，业绩符合预期。报告期两款产品维持良好增长，研发和销售费用持续投入，下半年有望放量加速。 销售团队持续扩张，商业化能力优秀。报告期内，公司销售费用达3.50亿元（+133.51%），其中员工薪酬支出达2.19亿元（+143%）。截至2023年6月30日止，公司自身免疫商业化团队已组建超过600人的销售队伍（去年同期241人），自身免疫商业化团队已准入超过600家医院（2022年底准入495家医院，半年新增超过105家）；公司肿瘤科商业化团队已组建近600人的销售队伍（去年同期291人），肿瘤商业化团队已准入超过600家医院（2022年底准入472家医院，半年新增超过128家）。公司产品准入医院数量持续增加，为产品的后续放量奠定良好基础。随着销售人员的逐步扩张到位，产品准入医院数量的持续增加，公司产品有望加速放量。 研发持续高投入，适应症不断拓展。报告期内，公司研发费用达5.40亿元（+20.19%），研发投入持续加大。泰它西普于2021年上市、2022年纳入医保，在SLE领域渗透率处于较低水平，具备广阔提升空间。RA适应症已报产，有望2024年上市；MG、pSS、IgA肾病和NMOSD均进入临床三期，IgG4相关疾病、MS等其他适应症也在研究探索阶段。海外市场方面，SLE正在全球推进国际多中心的III期临床研究；IgA肾病、pSSIII期临床已获FDA批准，MG被FDA授予快速通道资格认定。自身免疫系统疾病市场空间广阔，庞大的用药群体为泰它西普的持续放量奠定良好基础。维迪西妥单抗GC和UC于2021年陆续上市，并于2022和2023年分别纳入医保。目前公司正在积极开展维迪西妥单抗的药物联用在UC上的临床研究，不断拓展UC领域的用药人群，其中维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗用于一线UC患者的III期临床正处于患者招募阶段。在BC领域，公司正在推进产品在HER2低表达人群的临床研究，目前III期临床正在患者招募阶段。2022年3月辉瑞收购Seagen，公司与Seagen就维迪西妥单抗的合作项目有望受益于辉瑞在临床和商业化方面的优势得以加速推进。除了泰它西普和维迪西妥这两款已上市产品之外，公司还有RC28（VEGF/FGF融合蛋白，两项适应症进入III期）、RC88（MSLN ADC）、RC98（PD-L1单抗）、RC108（cMET ADC）、RC118（Claudin 18.2ADC）等多个在研品种进入临床阶段。随着在研管线持续推进，公司产品种类将不断丰富。 投资建议：公司现有两款创新药上市销售，处于快速放量阶段，并且适应症也在陆续拓展。 公司多项在研产品进入临床阶段，随着研发投入持续加大，产品种类将不断丰富。我们预测公司2023-2025年实现营业收入12.69亿元、20.28亿元和29.04亿元，归属于母公司净利润-6.25亿元、-5.06亿元和-1.74亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：药物研发进展不及预期风险；商业化不及预期风险；市场竞争风险。

二季度业绩恢复良好增长态势。公司2023上半年实现营业收入66.90亿元（+6.15%）、归母净利润11.35亿元（+11.50%）、扣非归母净利润10.94亿元（+4.52）。其中Q2单季度实现营业收入32.77亿元（+16.06%）、归母净利润5.53亿元（+19.04%）。公司一季度业绩受疫情影响短期放缓，随着医院诊疗服务的逐月企稳回升，公司二季度业绩恢复良好增长。 化学制剂板块逐渐企稳。2023H1化学制剂板块实现收入34.80亿元（-2.42%）。1）消化道领域实现收入16.25亿元（-7.75%），艾普拉唑针剂新适应症（预防重症患者应激性溃疡出血）获批上市，有望逐步贡献业绩增量。报告期内公司引进P-CAB，进一步加强消化道领域产品布局。2）促性激素领域实现收入13.76亿元（+2.71%），微球类产品竞争格局良好，辅助生殖领域产品种类丰富，曲普瑞林微球（1个月缓释）获批上市，黄体酮注射液已报产。3）精神领域实现收入2.78亿元（+5.31%），布南色林获批上市，鲁拉西酮已报产，产品种类不断丰富。4）抗感染领域实现收入1.99亿元（+2.11%），注射用伏立康唑获批上市。 整体来看，随着医院就诊量的恢复，化学制剂板块全年有望恢复良好增长。 中药板块增速靓丽，原料药和生物制品板块平稳增长。报告期内，中药制剂板块实现收入9.54亿元（+94.42%），上半年受新冠和流感等因素的影响，公司核心品种抗病毒颗粒和参芪扶正注射液市场需求旺盛，实现快速放量。报告期内，原料药及中间体板块实现收入17.82亿元（+3.03%），抗生素系列产品实现良好增长；报告期末公司共有33个原料药及中间体产品在63个海外国家/地区完成了135个国际注册项目，49个原料药及中间体产品在国内完成了58个注册项目。报告期内，生物制品板块实现收入1.13亿元（+5.93%），托珠单抗成功上市并新增适应症。 研发持续投入，多个项目取得积极进展。2023H1公司研发费用6.11亿元（+10.15%），在研管线快速推进。曲普瑞林微球（1个月缓释）子宫内膜异位症完成Ⅲ期临床，准备报产；注射用阿立哌唑微球（1个月缓释）完成I期多次给药临床试验及临床数据分析，并已完成与CDE沟通交流，准备报产；司美格鲁肽注射液III期临床试验完成入组；重组抗人IL-17A/F人源化单克隆抗体和重组人促卵泡激素已开展Ⅲ期临床试验。 投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为22.68亿元、26.69亿元和31.11亿元，对应EPS分别为2.42元、2.85元和3.33元，当前股价对应PE分别为13.78/11.71/10.04倍，维持“买入”评级。 风险提示：药品降价风险；研发进度不及预期风险；市场竞争风险。