一代埃克替尼生命期延长，三代贝福替尼正式上市。EGFR基因突变是亚洲晚期非小细胞肺癌患者最常见的驱动基因突变类型（占比45-55%）。埃克替尼作为首个国产小分子创新药，为一代EGFR-TKI，2011年上市至今累计销售额超130亿，2021年术后辅助治疗适应症获批上市并成功纳入医保，成为目前唯一术后辅助治疗纳入医保目录的EGFR-TKI药物，凭借良好的临床疗效和价格优势，埃克替尼产品生命周期有望进一步延长。贝福替尼为公司第三代EGFR-TKI，二线已获批上市，一线处于NDA阶段。当前三代EGFR-TKI药物整体处于快速增长阶段，奥希替尼上市最早、市占率最高，国产产品阿美替尼和伏美替尼分别于2020年和2021年获批上市，贝福替尼为国产第三家。从临床数据上看，贝福替尼二线和一线mPFS分别为16.6个月和22.1个月，在三代EGFR-TKI同类药物中最长，有望凭借优秀的临床数据和公司在肺癌领域的长期深耕实现快速放量，将成为公司新的重磅级品种。 恩沙替尼为首个国产ALK-TKI药物，处于快速成长期。恩沙替尼为公司第二款创新药，同时也是首个国产ALK-TKI药物，2020年底获批上市，目前已获批用于一线和二线治疗，术后辅助研究处于临床Ⅲ期，海外临床Ⅲ期也在稳步推进。2022年底，恩沙替尼eXalt3亚裔最新研究结果公布，基线无脑转移人群mPFS研究者评估结果达到47.1个月，这一超长mPFS临床结果为恩沙替尼在中国市场的学术推广奠定坚实基础。2023年3月起，一线适应症正式纳入医保，患者年均费用在2022年的基础上小幅下降，在同类ALK-TKI药物中的价格优势进一步凸显。恩沙替尼2022全年在仅有二线进医保的情况下实现了超4亿元的销售收入，2023年一线进医保后有望实现加速放量。 肺癌领域优势明显，伏罗尼布获批上市，治疗领域不断拓宽。2022年，公司研发投入9.77亿，占总营收的41%，共22个研发项目处于临床/NDA阶段，其中1项进入NDA，4项处于临床Ⅲ期。公司将外部合作和自主研发相结合，高效推进产品研发上市进程。公司在肺癌领域针对EGFR、ALK和KRAS等常见突变位点布局了多项多代产品；其他治疗领域方面，贝伐珠单抗于2021年底获批上市，为公司首个大分子药物，适应症广泛且具备联合用药潜力；伏罗尼布于2023年6月获批上市，用于治疗二线肾细胞癌，与依维莫司联用有效延长患者mPFS（10个月vs6.4个月）。此外，公司用于乳腺癌患者的CDK4/6抑制剂BPI-16350处于临床Ⅲ期；用于治疗宫颈癌的PD-1和CTLA-4单抗处于临床Ⅱ期。公司产品管线不断向其他癌种拓宽，药物类型从小分子化药扩展至单抗、双抗等多类药物。 投资建议：公司今年已有2个创新药获批上市，目前共有5款创新药上市销售，产品种类不断丰富，综合实力持续提升，迈入快速成长收获期。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为30.68亿元、38.26亿元、50.27亿元，归母净利润分别为3.48亿元、4.71亿元、6.86亿元；对应EPS分别为0.83元、1.13、1.64元；当前股价对应PE分别为62.0倍/45.9倍/31.5倍。维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示：药品降价风险；新药研发及上市进展不及预期风险；产品销售不及预期风险。

新冠疫苗减值影响当期利润。2022全年，公司实现营业收入31.57亿元（-13.55%）、归母净利润-1.33亿元（-110.5%）；2023Q1，公司实现营业收入7.48亿元（-14.12%）、归母净利润2.05亿元（-24.90%）。2022全年，受新冠疫苗销售同比大幅下滑的影响，公司总营业收入同比有所下降；同期计提新冠疫苗相关资产减值准备合计7.99亿元，导致当期表观利润大幅下滑。随着新冠疫苗影响的出清，2023年公司有望恢复良好增长态势。 常规疫苗实现良好增长。2022年公司常规疫苗实现收入29.46亿元（+85.39%）；2023Q1常规疫苗实现收入7.48亿元（+3.42%）；报告期内，公司常规疫苗逐渐恢复良好增长态势。 公司四联苗2022年获批签发350万剂，实现销售收入同比增长54%，四联苗为公司独家产品，竞争格局良好，渗透率有望持续提升；13价肺炎疫苗处于快速放量期，2022年获批签发497万剂，预计实现销售收入约8-10亿元，2023年有望持续快速增长；乙肝疫苗2022年获批签发量达1921万剂，实现销售收入同比增长26%，其中60ug为市场独家产品，用于16岁以上无应答人群，具备良好竞争优势。 二倍体狂苗上市在即，海外市场拓展可期。报告期内，公司研发费用达8.02亿元，同比增长126%，公司在研项目30余项，其中，进展最快的二倍体狂苗有望于2023Q2正式获批上市。公司作为国内第二家二倍体狂苗生产企业，具备良好先发优势，二倍体狂苗正逐步实现对传统Vero细胞狂苗的升级替代，市场空间广阔，该产品上市后将成为公司新的重磅级品种，未来有望贡献显著业绩增量。2022年以来，公司积极探索海外合作，以加快推进13价肺炎疫苗、23价肺炎疫苗等产品在菲律宾、印尼、巴基斯坦等国家的上市销售；随着海外合作的持续推进，海外订单有望在未来逐步贡献业绩增量，将成为公司新的业绩增长点。 投资建议：随着新冠疫苗影响的出清，公司常规疫苗恢复良好增长，公司核心产品四联苗保持良好增长，13价肺炎疫苗快速放量，二倍体狂苗即将上市贡献显著增量，我们预计公司将进入新的快速增长期。我们预计公司2023-2025年的营收分别40.25/52.61/67.59亿元，归母净利润为10.46/14.20/19.01亿元，对应EPS分别为0.94/1.27/1.70元，对应PE分别32.96/24.48/18.13倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：疫苗行业政策变动风险；疫苗研发及上市进度不及预期风险；市场竞争加剧风险等。

收入和利润实现良好增长。公司3月31日发布2022年度报告。公司2022全年实现营业收入126.30亿元（+4.69%）、归母净利润19.09亿元（+7.53%）、扣非归母净利润18.80亿元（+15.57%），对应EPS 2.04元。其中2022年Q4单季实现营业收入31.41亿元（+16.58%）、归母净利润4.03亿元（+24.66%），新冠疫苗V-01贡献部分业绩增量。全年来看，尽管受到疫情负面影响，公司收入和利润端均实现良好增长。 化学制剂平稳增长，原料药盈利能力提升。报告期内，公司化学制剂板块实现收入70亿元（+0.02%），消化道、促性激素、精神和抗感染领域收入分别为34.36亿元（-6.48%）、25.91亿元（+5.64%）、5.45亿元（+32.19%）和3.84亿元（+4%）。1）消化道领域核心品种艾普拉唑针剂2022年显著降价使得销售额小幅下滑，但产品渗透率仍有较大提升空间，维持快速放量态势，2022年销量增速预计超过50%。艾普新适应症有望今年获批上市，用药人群将得以进一步扩大。引进产品Zastaprazan为钾离子竞争性酸阻滞剂（P-CAB），进一步丰富了消化道产品管线。2）促性激素领域核心产品亮丙瑞林适应症广泛、竞争格局良好，预计维持良好增态势；曲普瑞林微球（一个月）预计今年获批上市，微球领域竞争优势不断巩固。3）精神领域产品处于快速增长阶段，布南色林和鲁拉西酮预计今年获批，与德国LTS Lohmann Therapie-Systeme AG联合开发的改良型新药阿塞那平透皮贴剂的临床申请已获受理，公司精神领域管线不断扩充。公司现金流充足，有望通过引进合作等多种方式不断丰富产品布局。2022年原料药及中间体板块实现收入31.38亿元（+7.89%），毛利率提升5.74pp，报告期内获得国际认证证书4个。 中药板块增速回升，生物制剂产品逐步丰富。2022年中药板块实现收入12.54亿元（+17.07%），核心品种抗病毒颗粒受疫情影响实现快速放量；参芪扶正注射液在基层医院具备良好市场口碑，收入端逐步恢复正增长。公司在中药领域具备深厚研究基础和多项独家品种，有望在中医药传承创新发展的政策支持下迎来发展新阶段。公司目前共有8项在研中药新药，其中改良型新药SXSHL凝胶已完成临床前实验研究，1.1类新药TGDX颗粒完成院内制剂单中心临床试验。2022年生物制品板块实现收入4.08亿元（+80.94%），重新冠疫苗V-01于2022年6月获批序贯加强紧急使用，预计贡献2亿左右销售收入。2023年1月托珠单抗获批上市；IL-17A/F单抗已完成Ⅱ期临床；司美格鲁肽注射液已获得临床试验批准，2022年12月已启动III期临床。随着在研管线的陆续推进，公司生物制剂品种将逐步丰富。 投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为23.04亿元、27.00元和30.78亿元，对应 EPS分别为 2.46元、 2.89元和 3.29元，当前股价对应 PE分别为15.18/12.95/11.36倍，维持“买入”评级。 风险提示：药品降价风险；研发进度不及预期风险；疫情扰动风险。

收入端维持平稳，利润端同比下降。公司3月30日发布2022年年度报告。公司2022全年实现营业收入45.17亿元（+1.82%）、归母净利润10.76亿元（-17.14%）、扣非归母净利润8.94亿元（-25.61%），对应EPS 0.59元。其中2022年Q4单季实现营业收入9.15亿元（-14.93%）、归母净利润1.76亿元（-26.36%）。2022年四季度受国内新冠疫情影响，产品单季销售受到一定负面影响。血制品毛利率下降、流感疫苗销售费用的增长以及减值计提使得利润端出现下滑。 血制品业务逐步回升，多个浆站获批。报告期内公司血制品业务共计实现营业收入26.79亿元（+3.41%），其中白蛋白9.88亿元（-2.29%）、静丙7.75亿元（+9.93%）、其他血制品9.16亿元（+4.37%），新冠疫情下静丙需求相对旺盛。血制品业务毛利率为52.30%，相比去年同期下降2.96pp，疫情散发及严格管控下，采浆综合成本有所上升。公司2022全年采浆量超过1100吨，较前几年有所增加。2022年公司在河南先后获批7个单采血站，取得较大突破，随着浆站的陆续建成投产，今明两年开始逐步贡献收入，未来三年血浆供给端有望实现增长。随着疫情负面影响出清以及采浆活动的恢复，加之新浆站的陆续投产，公司血制品业务有望企稳向好，盈利能力也将逐步回升。 流感疫苗短期放缓，接种率有望持续提升。2022年Q4单季流感疫苗收入同比下降，全年流感疫苗共计实现营业收入18.18亿元（-0.38%），销量1454万支（-6.4%），共获103批次批签发。报告期内公司四价流感疫苗（儿童剂型）成功获批上市，为国内首家6-35月龄儿童用四价流感疫苗，具备良好先发优势，全年获得14批次批签发。根据招标数据显示，儿童剂型单价在160-180元，高于成人四价流感疫苗定价。2023年春季我国流感形势较为严峻，短期内流感疫苗需求旺盛。长期来看，我国目前流感疫苗接种率约3%，较美国60%的接种率存在很大差距。新冠疫情过后，人们对于呼吸道疾病的防控意识增强，流感疫苗的接种率有望持续提升。2023年，华兰疫苗先后取得冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、吸附破伤风疫苗的药品注册证书，产品管线逐渐丰富。 投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为14.30亿元、17.60亿元和22.11亿元，对应EPS分别为0.78元、0.96元和1.16元，当前股价对应PE分别为27.0/21.9/18.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：血制品批签发及采浆情况不确定性风险；流感疫苗销量不达预期的风险；药品研发失败风险。

持续稳健成长，激励充分到位。公司多年来持续稳健成长，盈利能力良好，现金流充沛。 过去10年，公司收入和净利润复合增速分别为13%和17%，2021年营收规模达120.6亿元，净利润规模达17.8亿元。公司重视中长期发展，对员工激励充分到位，陆续推出中长期事业合伙人持股计划和股权激励计划，将短期发展目标与中长期稳健成长相结合，鼓励员工与公司同成长共分享，较高的业绩考核目标，显示出公司对自身中长期发展充满信心。 同时，公司非常重视股东回报，连续多年实施股东回报计划，近五年累计分红总额超50亿元，展现出公司对股东共享经营成果的实足诚意。 创新药和高壁垒制剂是公司的核心增长动力。公司创新药艾普拉唑是新一代PPI制剂，近5年来实现快速放量，销售规模持续突破新量级。消化道领域庞大的用药群体，以及抑酸能力强、起效快、用量少等临床优势为产品增长奠定良好基础；较少的药物相互作用使得艾普能够与氯吡格雷安全联用从而实现在心内科的良好推广；即将上市的预防重症患者应激性溃疡出血的新适应症有望在重症领域打开新空间。艾普针剂和片型在样本医院销量占比分别为11%和3%，在医院渗透率和产品使用量上仍有很大提升空间，有望继续保持快速增长。高壁垒制剂亮丙瑞林微球凭借优秀的临床疗效和广泛的适应症，良好的竞争格局，已成为公司又一个10亿元级的核心大品种；公司在促性激素领域布局多年，产品管线丰富，未来有望继续保持良好增长态势。近年来，公司积极培育精神用药板块，目前两款已上市产品销售额近5亿元，尚处于快速放量期；在研管线中有两款NDA产品和处于临床一期的阿立哌唑微球，阿立哌唑微球竞争格局好市场空间大，有望成为公司又一个10亿元级的重磅大品种，随着产品管线的不断丰富和销售推广力度的加大，精神用药板块有望成为公司新的重要增长极。 多元领域布局，成长空间广阔。公司在多个业务领域都具有良好发展基础，在中药领域公司拥有86个中药品种批文，其中包括21个独家品种，主力品种参芪扶正注射液经过多年调整后，销售有望企稳向好；抗病毒颗粒用途广泛，OTC属性利于产品持续放量；多个独家品种潜力有待深入挖掘，公司已成立中药事业部，未来将逐步加大中药领域的销售推广力度，中药板块有望实现良好增长。公司在原料药领域布局多年，通过优化产品结构，大力发展高端品种，进军海外高端市场，近年来盈利能力和成长能力都显著提升。公司重组蛋白新冠疫苗V-01于2022年9月在国内获批紧急使用，对Omicron变异株的良好保护力和优秀的安全性使得V-01在序贯加强同类产品中具备良好竞争优势，公司通过新冠疫苗的成功研发顺利进军到疫苗这个高壁垒行业，未来有望在疫苗领域加大投入大显身手。 持续加大研发投入，打造微球和生物药两大特色平台。公司多年来持续加大研发投入，研发支出从2017年的5.76亿元增长至2021年的15.23亿元，占公司总营业收入的比重由6.75%上升至12.63%，研发人员数量也持续增加。公司致力于将微球平台和生物药平台作为重点发展方向，微球平台有曲普瑞林，奥曲肽、阿立哌唑等多个品种处于临床中后期，生物药平台有IL-6R、IL-17A/F等抗体药物处于临床中后期。公司在研品种陆续进入收获期，随着研发的持续投入和研发管线的不断丰富，公司在创新药和高端复杂制剂领域的竞争优势有望不断提升，迈向创新发展新征程。 投资建议：我们预测公司2022-2024年归属于母公司净利润分别为18.20亿元、21.43亿元和 24.25亿元，对应 EPS分别为 1.95、 2.29和 2.59，当前股价对应 PE分别为17.9/15.2/13.4倍，维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示：药品降价风险；研发进度不及预期风险；疫情扰动风险。

业绩增速逐季提升。公司10月29日发布2022年三季度报告。公司2022年前三季度实现营业收入133.48亿元（+22.03%）、归母净利润8.24亿元（+18.34%）、扣非归母净利润7.95亿元（+16.62%），对应EPS 1.15元。从单季度来看，Q3单季实现营业收入45.98亿元（+28.01%）、归母净利润2.47亿元（+29.27%）。公司收入和利润增速逐季攀升，全年高增长可期。 门店数量持续扩张。截至9月30日，公司共有门店9781家（含加盟店1753家）。三季度净增门店581家，其中新开271家，并购115家，加盟237家，闭店42家。从区域分布上看，公司在中南、华东和华北门店数量分别为5049家、3699家和1037家，其中三季度中南、华东和华北净增门店数量分别为239家、182家和164家。三季度完成河北省115家门店的收购交割手续，华北地区门店扩张更进一步。收入方面，前三季度中南、华东和华北分别实现收入59.33亿元（+23.68%）、57.72亿元（+23.28%）和12.59亿元（+17.64%），三大地区门店收入均呈现较快增长趋势。 中西药保持高增长。前三季度，公司零售业务实现收入120.92亿元（+20.46%），批发业务实现收入8.73亿元（+70.35%）。分品类来看，中西成药收入99.29亿元（+27.18%），中药收入11.81亿元（+19.22%），非药收入18.56亿元（+5.85%），中西成药和中药收入增速较上半年进一步提升。受益于处方外流的推进以及四类药的销售放开，中西成药延续高增长。公司8028家直营连锁门店中，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店数量为 6936 家，占公司门店总数比例为86.40%，其中特慢病统筹医保定点门店1194家。公司持续精细化管理，毛利率较为稳定，费用控制良好。 投资建议：我们预测公司2022-2024年归属于母公司净利润分别为10.76亿元、13.54亿元和16.71亿元，对应EPS分别为1.50元、1.88元和2.32元，当前股价对应PE分别为37.5/29.8/24.1倍，维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示：药店扩张进度不及预期风险；盈利能力下降风险；疫情扰动风险。

业绩持续高增长。公司10月28日发布2022年三季度报告。公司2022年前三季度实现营业收入78.12亿元（+167.25%）、归母净利润27.21亿元（+291.59%）、扣非归母净利润26.83亿元（+350.16%），对应EPS 7.46元。其中Q3单季实现营业收入27.70亿元（+138.25%）、归母净利润9.81亿元（+269.40%），公司业绩持续高增长态势。 常规业务稳健增长，新冠订单陆续交付。公司前三季度小分子业务实现收入71.36亿元（+168%），其中Q3单季小分子业务实现收入24.92亿元。据半年报披露，2022H1新冠订单贡献收入约30亿元，常规小分子业务贡献收入约16.4亿元。参照上半年新冠订单生产和交付节奏，预计Q3单季新冠订单贡献约15亿元收入，剔除新冠订单之外，常规小分子业务预计贡献收入约10亿左右，常规业务维持良好增长态势。 新兴业务快速发展，国内市场进入收获期。公司前三季度新兴业务实现收入6.71亿元（+154%）。其中Q3单季新兴业务实现收入2.78亿元，处于高速成长阶段。大分子业务、制剂业务、临床研发服务等多项业务协同发展，综合服务能力持续提升。公司前三季度国内市场收入达到10.9亿元（+160.7%），收入占比上升至15%，其中Q3单季国内收入3.99亿元。公司在国内市场具备良好客户基础，随着产能的扩张和综合服务能力的提升，国内市场业务进入收获期。 现金流良好，规模效应下盈利能力提升。公司前三季度销售商品、提供劳务收到的现金为82.86亿元，经营性现金流净额为28.39亿元，均高于公司前三季度的收入和净利润水平，现金回款状况良好。公司2022年前三季度研发费用为4.42亿元（+72%），研发投入不断加大；管理费用为5.22亿元（+67%），人员和业务持续扩张；财务费用为-5.13亿元（去年同期-0.03亿元），受汇率变动影响较大；销售费用0.96亿元（+50%）。从盈利情况上看，受益于大订单的收入增量，报告期内公司毛利率为46.92%（+1.99pp），净利率为34.83%（+11.06pp），规模效应下各项费用率均有所下降，盈利能力大幅提升。 投资建议：我们预测公司2022-2024年归属于母公司净利润分别为33.05亿元、27.92亿元和34.01亿元，对应EPS分别为8.93、7.55和9.19元，当前股价对应PE分别为16.8/19.9/16.3倍，维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示：客户新药研发失败风险；产能释放不及预期风风险；行业竞争和客户流失风险。

东海公司类模板◎事项：公司8月30日发布2022年半年度报告。 ◎主要观点：二季度营收增速提升。2022上半年，公司实现营业收入87.50亿元（+），归母净利润5.76亿元（+），扣非归母净利润5.59亿元（+），对应EPS0.80元。其中Q2单季实现营收46.02亿元（+23.8%），归母净利润3.04亿元（+），扣非归母净利润2.93亿元（+）。公司上半年收入和利润端均实现良好增长，二季度在部分地区疫情负面影响下仍实现20%以上的营收增速，略超预期。 门店持续快速扩张，中西成药增速较高。截至2022年6月30日，公司门店数量达到9200家，其中直营店7684家，加盟店1516家。报告期内净增门店1391家（自建546家、并购363家、加盟584家，闭店102家）。从区域上看，公司在中南、华东和华北分别有4810家、3517家和873家门店。自建门店的内生增长和并购门店的收入增量拉动公司收入端实现良好增长。分品类来看，2022上半年，西成药、中药和非药品分别实现收入64.95亿元（+）、7.48亿元（+）和12.56亿元（+8.7%），中西成药受益于部分药品销售限制的逐渐放开等收入增速较高。 线上业务快速发展。近三年来，公司互联网业务实现高增长。2022上半年互联网业务实现营收81635万元（+），其中O2O业务65054万元（+115.1%），B2C业务16581万元(+13.0%)，O2O门店数量进一步增加至7500家。公司建档会员人数超过6200万，会员销售占比达到73%。在公司精细化管理下，门店数量和营收规模持续扩大，整体费用控制良好，维持了良好的盈利能力。 股权激励目标彰显信心。公司近期发布限制性股票激励计划，考核目标以2021年净利润为基数，22-24年净利润增速分别不低于20%、45%和70%，三年净利润复合增速约在20%，体现出公司对未来三年的经营发展充满信心。 投资建议：我们预测公司2022-2024年归属于母公司净利润分别为10.76亿元、13.54亿元和16.71亿元，对应EPS分别为1.50元、1.88元和2.32元，当前股价对应PE分别为35.1/27.9/22.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：药店扩张进度不及预期风险；盈利能力下降风险；疫情扰动风险。

事项：公司8月25日发布2022年半年度报告。 主要观点：大订单交付拉动公司业绩高增长。2022年上半年，公司实现营业收入50.41亿元（+186.4%），归母净利润17.40亿元（+305.3%），扣非归母净利润16.99亿元（+381.9%），对应EPS4.75元。其中Q2单季实现营收29.80亿元（+203.1%），归母净利润12.41亿元（+351.2%），扣非归母净利润12.12亿元（+443.4%）。大订单交付拉动公司业绩高增长，收入和利润逐季攀升。公司在手订单充裕，截至2022年8月25日，在手订单金额达14.7亿美元。 子小分子CDMO整体高增长，常规业务平稳。2022上半年，公司小分子CDMO实现收入46.44亿元（+187.3%），临床阶段CDMO收入9.68亿元（+16.7%），商业化阶段CDMO收入36.76亿元（+366.8%）；其中新冠订单预计贡献约30亿收入，常规商业化CDMO业务收入预计在6.5亿左右，与去年同期7.87亿元相比有所下降，预计与订单排产顺序和产能释放节奏有关。剔除新冠订单影响，预计公司上半年CDMO业务整体收入在16亿元左右，与去年同期基本持平。大订单的顺利交付拉动板块业绩高增长，彰显公司在小分子CDMO领域的强劲实力。截至8月25日，公司小分子CDMO业务在手订单达到12.45亿美元（约85亿人民币），预计新冠药物之外常规业务订单金额约为40亿元，为公司未来小分子CDMO持续增长提供保障。 新兴业务快速成长，国内市场增速亮眼。2022上半年，公司新兴业务实现收入3.93亿元（+173.9%），完成新兴服务类项目476个；具体来看，化学大分子、制剂、临床研究服务分别同比增长210.7%、79.4%、242%。公司新兴业务在手订单金额预计在15亿元左右，其中，生物大分子在手订单超2.6亿元，预计未来几年订单数量和金额有望持续增加，综合服务能力不断提升。报告期内，国内地区实现收入6.91亿元（+261.6%），小分子CDMO业务国内客户确认收入3.82亿元（+259.5%），国内NDA阶段在手订单超过35个，随着在手项目陆续进入商业化，国内市场将进入收获期，有望持续高增长。 员工数量快速增长，产能建设持续推进。公司上半年研发投入2.63亿元（+60.7%），积极探索前沿技术，拥有八大研发中心。报告期内，员工人数达到8931人，半年内新增1805人，超过去年全年新增人数，职工薪酬支出同比增长近50%，处于持续扩张阶段。产能方面，传统批次反应釜体积约为5300m3，同时随着连续化反应车间和设备的投放，公司连续化产能同比增长近400%，进一步加速了产能释放，提高了生产效率。新兴产能方面，化学大分子、合成生物技术、生物药等新兴业务研发和生产建设也在进行中。 投资建议：我们预测公司2022-2024年归属于母公司净利润分别为33.05亿元、27.92亿元和34.01亿元，对应EPS分别为8.93、7.55和9.19元，当前股价对应PE分别为18.2/21.5/17.7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：客户新药研发失败风险；产能释放不达预期风险；行业竞争和客户流失风险。

独家品种四联苗优势明显，对单苗的替代率有望持续提高。 四联苗为公司独家产品，其将百白破疫苗和 Hib 疫苗联合， 4针接种即可完成单苗 4+3针的免疫程序，优势明显。近年来四联苗批签发量稳步提升，2020年销量达到 432万支，实现 13.62亿元的销售收入。 2020年开始，四联苗由西林瓶升级为预充瓶， 产品单价从 270元提高至 370元。 按照 1400万新生人口估算，目前四联苗的接种量低于 8%， 随着联苗对单苗替代率的不断提高，四联苗的接种率将稳步提升，中性预测销售峰值有望达到 30亿元左右。 四联苗的进阶产品五联苗已获批临床，公司在联苗领域实力雄厚，有望维持良好竞争优势。 重磅品种 13价肺炎疫苗上市， 市场空间广阔。2021年 9月，公司 13价肺炎疫苗成功上市，并于 10月获得首批签发，成为国内第三家 13价疫苗产商。 13价肺炎疫苗为全球年销售额 60亿美元的重磅品种， 于 2017年进入国内， 近五年来该品种批签发量快速增长， 2020年达 1089万支。 按照 1400万新生人口估算， 目前接种率在 18%，较发达国家 70%左右的接种率还有较大差距。 公司产品定价约 460元/支，较辉瑞的 700元/支和沃森的 600元/支相比，价格优势明显。 公司产品预计将从明年开始放量， 未来三年竞争格局良好，中性预测销售峰值有望近 40亿元。 研发实力雄厚， 人二倍体狂苗报产。 多年来，公司持续高比例研发投入， 2020年研发投入达 2.73亿元，占营业收入比重达 12%， 研发人员数量达 425人， 掌握了多项国内外先进的生物疫苗核心技术，具备病毒疫苗、细菌疫苗、基因工程疫苗、结合疫苗、多联多价疫苗等研发和生产能力，在多联多价疫苗的研发生产上处于领先优势。 目前，公司有在研项目30余项， 其中 1项产品处于报产阶段， 4项产品处于Ⅲ期临床阶段。 公司人二倍体狂苗上市申请已获受理， 预计明年上市成为国内第二家生产商。 当前国内宠物市场火热，狂犬疫苗需求端持续增长， 2020年批签发量达 7860万支。 人二倍体作为狂犬疫苗的金标产品， 近年来批签发占比已逐步提升至 5%，目前仅康华生物一家生产销售，市场格局良好。 随着人二倍体狂苗对传统狂苗的逐步替代， 公司产品上市后有望实现快速放量， 中性预测销售峰值有望超过 20亿元。 新冠疫苗贡献业绩弹性，海外市场拓展可期。 公司新冠灭活疫苗于 5月获批国内紧急使用， 6月开始陆续接种， 前三季度预计为公司贡献了 10亿左右的销售收入。该产品已于 6月开始海外Ⅲ期临床， 有望于明年完成三期后正式上市并出口海外。新冠灭活疫苗设计产能 2亿支/年， 按照 15元/支净利润估算， 当销量达 1亿支时能够贡献 15亿净利润。 在自主研发同时，公司还与阿斯利康进行战略合作， 获得腺病毒载体新冠疫苗在国内的研发、生产及商业化许可以及巴基斯坦和印度尼西亚的商业化许可。 11月初， 该产品在印度尼西亚获批紧急使用， 快于市场预期， 已开始实现商业化出口。 目前印度尼西亚和巴基斯坦基础免疫接种率约为 42%和 34%，尚有很大的提升空间。 腺病毒载体新冠疫苗设计产能 2亿支/年，按照 10元/支净利润估算， 当销量达 1亿支时能够贡献10亿净利润。 近三年， 新冠疫苗的销售预计将为公司贡献较大的业绩增量。 盈利预测与投资评级。 考虑新冠疫苗影响， 我们预测公司2021-2023年实现归属于母公司净利润分别为 15.51亿元、27.46亿元、 31.07亿元。 不考虑新冠疫苗， 我们预测公司2021-2023年实现归属于母公司净利润分别为 7.86亿元、13.90亿元、 18.47亿元，对应 EPS 分别为 1.14元、 2.02元、 2.69元，当前股价对应 PE 分别为 97.6/55.2/41.6倍，首次推荐，给予“推荐” 评级。 风险提示： 行业政策风险； 疫苗批签发不确定性风险； 产品研发上市进度不及预期风险。

投资要点： 珍贵中草药领域优质企业。寿仙谷于1997年成立，2017年在主板上市，主要从事名贵中药材的选育栽培和加工生产。公司在李明焱董事长带领下，经过多年的研究深耕，围绕灵芝和铁皮石斛两大核心产品，构建了选育、栽培、加工和销售全产业链生产模式，打造有机国药品牌。公司营收和利润维持稳定增长，2016-2020年间复合增速分别为19.22%和16.99%。2021上半年，公司实现营业收入3.17亿元（+34.40%）、归母净利润0.55亿元（+29.86%）。 传统滋补类保健品前景广阔。随着生活节奏的加快和工作压力的加大，国内亚健康人群不断增加，人们对于健康的关注和重视程度日益提升。传统滋补类保健品具有天然、毒副作用小等优点，近三年在我国保健品市场所占份额呈现小幅上升趋势，2019年市场份额达到33%。不同于其他国家，我国传统滋补类保健品以中医理论为基础，在我国具有广大的消费群体，经过多年发展已逐步成为具有中国特色的保健品。随着国家对中医药发展重视程度的不断提高，传统滋养类保健品具有良好发展前景。 选育、栽培、加工全产业链构筑品牌壁垒。灵芝孢子粉类产品为公司核心产品，营收占比在70%左右。2021上半年，灵芝孢子粉类产品实现收入2.13亿元（+42.27%）。公司选育出的灵芝优良品种“仙芝1号”和“仙芝2号”中粗多糖和三萜酸含量显著高于同类品种，加工过程中使用的独家破壁、去壁技术使得灵芝孢子粉内有效成分含量进一步提高。除灵芝孢子粉类产品之外，公司还拥有铁皮石斛和西红花等其他中草药产品。2021上半年，铁皮石斛类产品实现收入0.56亿元（ +19.50% ）， 西红花等其他产品实现收入0.46亿元（+22.86%）。近年来，公司陆续推出多类复方产品以满足各类人群需求。全产业链的生产模式能够从源头上把控产品质量，灵芝孢子粉类产品和铁皮石斛类产品获得多个国家有机产品认证。公司在中草药品种选育、新品开发、工艺改良等方面持续投入，加强产学研合作，不断挖掘产品的药用价值和保健功效。 浙江省内稳定增长，全国市场空间广阔。目前公司产品线下销售区域主要集中在浙江省内，2017-2020年间省内维持20%的复合增速稳定增长，2021上半年省内收入达到2.08亿元（占比66%）。寿仙谷在浙江省内市场培育良好，已具有较高的知名度。2021上半年浙江省外地区收入为0.38亿元（占比12%），具有很大拓展空间。公司已布局以灵芝孢子粉片剂为主打产品的全国市场体系，有望逐步打开省外市场。线上互联网销售收入增速较高，2017-2020年间维持36%的复合增速，2021上半年收入为0.69亿元（占比22%），成为公司重要的直销渠道。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现归属于母公司净利润分别为1.90亿元、2.29亿元、2.74亿元，对应 EPS 分别为1.25元、1.51元、1.81元，当前股价对应 PE 分别为32.0/26.5/22.2倍，首次推荐，给予“推荐”评级。 风险提示：自然灾害风险；核心技术失密风险；市场拓展不及预期风险。

公司业绩略低于预期。公司2021上半年实现营业收入12.89亿元，同比增长-7.06%；归属于母公司股东净利润4.57亿元，同比增长-10.64%；扣非后归属于母公司股东净利润3.96亿元，同比增长-14.92%；对应EPS 0.25元。2021Q2单季实现营收6.65亿元，同比增长-6.17%；归母净利润2.04亿元，同比增长-22.68%。公司业绩略低于预期。 静丙同比下降，白蛋白、凝血因子维持平稳。2021上半年，公司血液制品共计实现收入12.72亿元（-8.28%），占总营收比重的98.72%。从产品种类上看，人血白蛋白实现收入4.73亿元（+2.72%），静丙实现收入3.83亿元（-27.04%），凝血因子等其他血液制品实现收入4.16亿元（+3.65%）。白蛋白和凝血因子基本维持稳定，静丙营收下滑主要是因为去年疫情期间静丙需求较高使得基数较大。 期待下半年流感疫苗继续放量。流感疫苗的销售主要在秋冬季，2021上半年疫苗制品实现收入930万元（+260.67%）。 公司作为全国最大的流感疫苗生产基地，四价流感疫苗市占率居于领先地位。在研产品儿童用四价流感病毒裂解疫苗已申报上市，注册申请纳入优先审评。我国流感疫苗接种率较低，随着大众疫苗接种意识的不断增强，流感疫苗的接种率有望持续提升。2021年8月，深交所已审议通过华兰疫苗的创业板上市申请，拆分上市后华兰疫苗的资金实力将得到进一步提升。 除了流感疫苗以外，公司的人用狂犬病疫苗（Vero 细胞）和吸附破伤风疫苗处于报产阶段。公司对新冠疫苗也有所布局，今年4月，华兰疫苗获得俄罗斯HV 公司的Sputnik-V 新冠疫苗5L/200L 培养规模生产技术转移及委托生产授权；今年8月，华兰疫苗与恩宝生物合作研发的新型冠状病毒肺炎疫苗（重组人5型腺病毒载体）获批临床。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现归属于母公司净利润分别为21.05亿元、26.02亿元、31.40亿元，对应 EPS分别为1.15元、1.43元、1.72元，当前股价对应 PE 分别为25.5/20.6/17.1，维持“推荐”评级。 风险提示：血制品业务销售不达预期的风险；流感疫苗销量不达预期的风险；单抗等新产品研发进度不达预期的风险。

公司业绩略低于预期。公司2021上半年实现营业收入80.55亿元，同比增长16.05%；归属于母公司股东净利润6.46亿元，同比增长8.56%；扣非后归属于母公司股东净利润5.90亿元，同比增长1.65%，对应EPS0.82元。其中2021Q2单季实现营业收入39.96亿元（+11.67%）；归母净利润3.05亿元（-2.98%），公司业绩略低于预期。 药品领域增长良好，非药领域增速下滑。报告期内，公司零售业务实现收入73.93亿元（+12.18%），批发业务实现收入4.21亿元（+101.11%）。零售业务中，中西成药收入为54.25亿元（+27.92%），中参药材收入为11.55亿元（+25.97%），非药品收入为12.34亿元（-24.85%）。药品领域维持良好增长；非药品领域受高基数影响，表观增速有所下降。截至2021年6月30日，公司门店数达到6978家（含加盟552家），报告期内新增自建门店589家，并购门店189家，加盟门店237家。 2021H1公司新增医保门店913家，医保门店占比达到87.27%；慢病门店增加至1171家；新增60个院边店和17个DTP 药房，截至2021年6月30日公司共有院边店655家、DTP 药房106家。报告期内，线上业务发展良好，超过 5000家门店覆盖O2O 业务，线上收入同比增长 97.63%。 华南地区稳步发展，全国扩张持续推进。从区域增长情况来看，报告期内，华南地区实现收入62.95亿元（+9.59%），2021H1自建543家门店，加盟202家门店，二季度广东省疫情较为严重，预计对当期业绩产生一定负面影响，收入增速有所放缓；华中地区实现收入8.09亿元（+59.03%），2021H1自建8家门店，收购69家门店，加盟19家门店；华东地区收入4.08亿元（+17.45%），2021H1自建30家门店，收购57家门店，加盟19家门店；东北华北及西北地区收入3.02亿元（+49.37%），2021H1自建8家门店，收购63家门店。报告期内共发生了17起同行业投资并购业务，其中以前年度并购项目于本年度完成交割 5起，待交割 3起；新签并购项目9起，涉及门店数为 409家，全国扩张步伐持续推进。 盈利预测：我们预测公司2020-2022年实现归属于母公司净利润分别为14.08亿元、18.21亿元、22.77亿元，对应 EPS分别为1.78元、2.30元、2.88元，当前股价对应 PE 分别为25.0/19.4/15.5倍，维持“推荐”评级。 风险提示：并购整合不及预期风险；行业政策风险。

业绩持续回升。公司2021上半年实现营业收入73.48亿元，同比增长73.48%；归属于母公司股东净利润11.16亿元，同比增长65.03%；扣非后归属于母公司股东净利润12.27亿元，同比增长111.92%；对应EPS 0.21元。其中，2021Q2单季实现营业收入38.37亿元；同比增长52.11%；归母净利润6.32亿元，同比增长5.86%。目前公司基本摆脱疫情的负面影响，就诊量快速恢复，业绩持续回升。 各项业务快速恢复，毛利率提升。报告期内，公司门诊量达479万人次（+81.38%），手术量达41万例（+71.57%）。屈光手术实现收入28.45亿元(+84.65%)，手术量增加的同时ICL等高端手术占比持续提升；视光服务实现收入15.24亿元（+85.20%），产品不断丰富，配镜量稳定增长；白内障手术实现收入10.73亿元（+71.52%），主要受益于白内障消费升级；眼前段手术实现收入7.10亿元（+65.25%）；眼后段收入实现收入4.79亿元（+51.94%）；其他项目实现收入7.05亿元（+65.10%）。公司各项业务快速恢复，毛利率从去年同期的43.73%上升至48.74%。从区域上看，2021H1国内实现收入64.88亿元（+79.18%），长沙爱尔、武汉爱尔、沈阳爱尔、成都爱尔等成熟医院内生增长稳定，上半年营收增速分别为35%、67%、50%、45%，净利润增速分别为69%、184%、56%和62%，相较于2019H1也基本实现良好增长；2021H1港澳台及海外地区实现收入8.60亿元（+58.38%），其中欧洲地区实现收入6.76亿元（+71.14%），疫情之下表现略超预期。 分级诊疗不断深化，全国扩张持续推进。报告期内，公司收购武汉爱尔黄陂医院60%的股权、汉中爱尔86%的股权、丹东爱尔55%的股权、临沂爱尔51%的股权和重庆万州爱尔80%的股权，新设了湖北爱尔、涟源爱尔、株洲爱尔、海南博鳌乐城爱尔以及19家门诊部或诊所。截止2021年6月30日，公司境内医院数量达到155家（上半年新增9家），门诊部数量达到107家（上半年新增19家）。公司推出定增预案，拟募集资金35亿元用于长沙、沈阳和南宁医院的扩建和湖北、安徽、贵州的新建，以进一步提升省会中心医院的医疗服务能力。分级诊疗连锁模式稳步推进，全国医疗网络逐步铺开。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现归属于母公司净利润分别为23.38亿元、31.09亿元、39.38亿元，对应 EPS分别为0.43元、0.58元、0.73元，当前股价对应 PE 分别为112.6/84.7/66.9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：医疗事故风险；新建医院盈利不达预期风险；外延并购不达预期风险。

公司业绩符合预期。公司2021上半年实现营业收入18.56亿元，同比增长15.53%；归属于母公司股东净利润5.56亿元，同比增长23.76%；扣非后归属于母公司股东净利润5.02亿元，同比增长14.17%；对应EPS 1.26元。其中，2021Q2单季实现营业收入11.60亿元，同比增长9.92%；归母净利润4.00亿元，同比增长13.98%。由于去年同期新冠检测试剂出口大增使得基数较高，公司业绩整体符合预期。 常规业务快速恢复，新冠自测产品推出。2021上半年，公司常规业务快速恢复，实现收入10.69亿元（+74.63%）。慢病管理检测实现收入5.69亿元（+186.25%），随着门诊量的持续恢复，慢病业务实现高增长。化学发光平台产品快速增长，在“血栓六项”等优势项目的带动下，二、三级医院的装机量迅速提升，仪器单产得以不断提高。传染病检测实现收入2.82亿元（+28.78%），疫情防控下呼吸道传染病发病率依然较低，炎症因子等项目增长良好。毒品检测实现收入1.19亿元（-9.23%），今年美国疫情相比去年同期加重，对毒检业务产生一定影响。优生优育检测实现收入0.99亿元（+56.58%），2C 端金秀儿品牌口碑良好，海外市场产品更新换代实现较快增长。2021上半年，新冠检测试剂实现销售收入6.61亿元（-21.45%），主要销售地在欧洲，其中德国占比最大；公司推出的抗原自测产品成功获得欧洲各国的准入及注册，新冠检测需求持续存在，公司自测产品在6月初取得了欧盟CE 认证，下半年有望在欧洲市场进一步拓展。 研发持续投入，新品开发陆续推进。2021上半年，公司研发支出达2.14亿元，占营业收入比重为11.51%，共计完成36项新品的开发工作，获得28个产品注册证。分子诊断领域，公司荧光PCR 平台在海外取得了良好进展，新冠核酸检测试剂在中亚地区实现了数百万美金的销售收入。公司成功推出全自动快速核酸扩增检测系统（U-Box Dx, 优博斯），是具有完全自主知识产权的分子POCT 产品，具备样本进、结果出的PCR一体化检测系统，检测时间少于一小时。万孚倍特和万孚卡蒂斯作为分子诊断平台的两家公司，在分子诊断领域陆续推出新产品。 盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现归属于母公司净利润分别为8.40亿元、10.32亿元、12.67亿元，对应 EPS分别为1.89元、2.32元、2.85元，当前股价对应 PE 分别为24.1/19.6/16.0，给予“推荐”评级。 风险提示：产品注册及认证风险；行业政策变化风险；汇率变动风险。