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江琦 4
大参林 批发和零售贸易 2019-09-10 59.39 78.04 34.27% 59.80 0.69% -- 59.80 0.69% -- 详细
华南地区药店龙头,跨省扩张加速。大参林成立于1999年,起步于我国重要的医药消费市场--广东省。公司自茂名起家,深耕华南地区,目前已成为广东省市占率第一,全国排名第三的大型民营连锁药店企业,拥有相当重要的行业地位。公司实际控制人股权集中,股权释放空间大,长期融资能力强。2015年,实际控制人通过转让财产份额的方式对员工实施股权激励,高管及骨干员工激励充分,保障持续发展动力。 “集中度提升+处方外流”,双轮驱动药店行业变革。当前国内药店行业仍较为为分散,具备较强整合前提。相较美国日本成熟市场,国内药店集中度、连锁率、店均服务人口均有提升空间。此外,国内处方药销售主要在公立医院进行,零售药店的销售占比不到为10%。随着处方外流政策的持续推进,零售药店有望成为药品销售第一终端,潜在增量可达5000亿元。电子处方流转,处方共享平台等多项政策密集出台,推动处方外流加速落地。 拐点向上,扩张步伐加速。大参林于2017、2018实现门店快速扩张,2019年迎来大批次新店快速增长及盈利阶段,业绩拐点向上。我们预计2019年新增门店950家,门店总数达4780家,新店占比23%,次新店及第三年店占比分别达到23%和14%,占比均处于历史高位,带动盈利增长提速。此外,公司现金流充裕,股权释放空间大,多种再融资方案可选,中长期助力并购扩张。未来2-3年跨省扩张步伐有望加大,全国版图加速布局,有望凭借华南地区优势,快速发展成为全国范围连锁药店龙头。 优势突出,发展动力强劲。我们认为公司具备四大优势:1)深耕华南地区,广东、广西优势地区市占率分别第一、第二,预计有望保持领先优势并进一步提升市占率。2)率先探索零售新业态,积极承接处方外流。2018年初大参林率先介入梧州处方信息共享平台,积极推动“三医联动”的处方信息共享体系;同时开展DTP药房建设,O2O电商业务等。3)参茸滋补药材品牌凸显,保障盈利水平及稳定性。公司自成立以来就紧密契合华南地区消费者对于滋补养生产品的消费需求,持续大力发展参茸滋补药材业务,形成了差异化的竞争优势。4)盈利能力优异,管理效率高。公司毛利率、净利率位于行业上游,盈利能力优异;费用率则处于偏低位置,管理效率高。 盈利预测:我们预计2019-2021年营业收入110.02、133.34、160.93亿元,同比增长24.19%、21.20%、20.69%;归母净利润7.19、9.02、10.86亿元,同比增长35.21%、25.46%、20.37%;EPS为1.38、1.73、和2.09元。目前股价对应2019-2021年PE为43/34/28倍。公司当前正迎来次新店高增长带来的业绩增速拐点,长期受益集中度提升大逻辑;且处方外流短期增量已现,长期空间广阔。公司作为优质龙头企业,有望享受估值溢价。我们给予公司45-50倍PE,对应目标区间78.04-86.71元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示事件:并购整合不达预期的风险,门店扩张不达预期的风险,医药政策扰动的风险。
大参林 批发和零售贸易 2019-09-05 58.19 -- -- 59.80 2.77% -- 59.80 2.77% -- 详细
事项点评19Q2收入端延续高速增长,利润端同比增速较 19Q1进一步提高公司2019年上半年实现营业收入52.52亿元,同比增长28.65%;实现归母净利润3.81亿元,同比增长32.21%;实现扣非净利润3.73亿元,同比增长33.93%。 分季度来看,公司2019Q2实现收入26.74亿元,同比增长30.51%;实现归母净利润1.97亿元,同比增长39.52%; 实现扣非净利润1.39亿元,同比增长40.26%。总体来看, 公司19Q2收入端延续高速增长, 利润端同比增速较19Q1进一步提高。 公司业绩高速增长的主要原因包括: 1) 公司优化商品陈列图并提升门店的空间产出, 老店保持强劲的内生性增长, 华南区域有效月均平效为2,768.70元/平方米,同比提升1.37%; 2)公司持续深化门店布局, 2016-2018年门店总数的CAGR为26.41%,新增门店培育后借助公司品牌、供应链、精细化管理等竞争优势业绩快速提升,实现高质量的外延增长; 3)受处方外流等医改政策影响,公司2019H1处方药收入同比增长31.65%(处方药销售占比为28.60%) ,同时O2O、 DTP等新业务也实现了快速增长。 门店扩张稳健, 深耕华南区域市场截至2019年6月底,公司拥有直营连锁门店4,153家, 同比增长23.96%, 上半年净新增门店273家, 维持稳健的门店扩张速度。 其中,公司上半年自建门店156家,收购门店118家,关店40家, 自建门店数量较上年同期有所放缓。 分区域来看,广东、广西分别新增门店164、48家,营业收入分别同比增长22.03%、 48.61%, 公司继续深耕华南区域市场, 下沉开拓层级,逐步形成覆盖两广地区县城、乡镇的门店网络布局。 期间费用率控制良好,净营运周期明显改善公司2019年上半年销售毛利率为40.00%,同比下降1.67个百分点,预计主要是处方药销售等低毛利业态收入增速较高等因素所致。 公司2019年上半年期间费用率为29.72%,同比下降2.12个百分点,其中销售费用率为25.38%,同比下降1.73个百分点。 总体来看,公司毛利率下降与期间费用率下降带来的影响互相抵消,销售净利率水平较上年同期小幅提升。公司2019H1经营性现金流量净额为5.75亿元,同比增长253.06%, 主要是公司优化库存提高营运能力等因素所致。公司2019H1存货周转天数为110.54天,同比下降22.02天, 净营运周期明显改善。 风险提示门店扩张不及预期的风险; 跨区域发展风险; 区域市场竞争激烈导致毛利率、净利率水平下降的风险;行业严查医保窜刷及药师挂证等行业政策风险。 投资建议未来六个月, 维持“谨慎增持” 评级结合2019年中报调整公司19、 20年EPS至1.69、 2.06元,以8月27日收盘价54.05元计算,动态PE分别为31.89倍和26.22倍。 我们认为,公司是深耕华南、 布局全国的零售药店龙头,已建立了覆盖广东、广西、河南、福建、江西、浙江等多个重点区域市场的门店布局, 近3年门店数量保持较快扩张速度,随着新增门店培育期结束后逐步释放业绩,将带动公司整体业绩规模、盈利能力提升。 未来六个月, 维持“谨慎增持”评级。
大参林 批发和零售贸易 2019-09-03 57.47 60.96 4.89% 59.80 4.05% -- 59.80 4.05% -- 详细
事件: 公司近期发布了 2019年半年度报告,实现营收 52.52亿元, 同比增长 28.65%, 实现归母净利润 3.81亿元,同比增长 32.21%,实现扣非后的归母净利润 3.73亿元,同比增长 33.93%。 但看 Q2单季度,实现营收 26.74亿元( YOY30.51%, QOQ3.72%),实现扣非归母净利润 1.96亿元( YOY40.26%, QOQ10.73%)。公司上半年业绩稳定增长, Q2单季度盈利能力环比提升。 门店总数稳步持续扩张。截止 2019年 6月 30日,公司门店总数为 4153家, 其中医保门店 3151家,占比 76.6%。 上半年净增门店 273家,其中, 自建门店 156家,收购门店 118家, Q2单季度净增门店 144家,较 Q1的 129家有所增加;扩张区域上,主要是两广地区,其中, 广东 164家,广西 48家。公司会员人数达 3524万人,会员销售占比 81.8%,医保门店 3151家,占比 76.6%。 近 3年新开的门店贡献了主要的业绩增量。 处方药收入大幅上升。 2019年上半年,公司处方药收入占比 28.60%,同比大幅上升 31.65%。 公司在部分地区与处方药厂家进行深入合作,与第三方处方平台共享信息,真正实现了三医联动,对处方外流模式进行充分的探索。此外,通过帮助患者预约挂号、远程诊疗等方式增加会员粘性,在服务方面,增强“网定店取”、“网定店送”等,提升客户体验感。 此外, DTP 药房数量达 35家,积极拓展 O2O 模式等也增加了处方药的销售。 现金流大幅改善, 销售净利率提升。 2019年上半年,公司经营性现金净流量为 5.75亿元,较上年同期的 1.63亿元大幅改善,增加幅度达253.06%,主要原因是净利润增加现金流入及库存管理优化使得采购开支有效控制。公司上半年销售毛利率为 40%,较上年同期下降 1.67个百分点,但销售净利率达 7.22%,较上年同期上升 0.24个百分点。净利率上升的主要原因是费用率下降, 2019年上半年的期间费用率为29.73%,较上年同期的 31.84%及 2018年底的 33.12%均有下降。其中,销售费用率下降 1.73个百分点,管理费用下降 0.31个百分点,财务费用率下降 0.08个百分点,公司的费用管控能力提升。 盈利预测及投资策略: 考虑公司门店扩张速度及各店龄的增长情况,预计 2019-2020年将实现营收 113.85亿元、 149.51亿元,实现归母净利润 6.76、 8.13亿元, EPS 为 1.27元、 1.56元,对应当前股价的 PE为 45.66倍、 37.17倍。 参考公司业绩增速及行业可比公司估值情况,给予公司 2019年 48-50倍 PE 估值,合理区间为 60.96-63.50元,给予“推荐”评级。 风险提示: 新建及并购门店盈利不及预期;处方外流不及预期;商誉减值风险。
大参林 批发和零售贸易 2019-09-02 57.47 -- -- 59.80 4.05% -- 59.80 4.05% -- 详细
盈利预测:我们调整了盈利预期,预计2019-2021年EPS分别为1.35元、1.67元和2.04元,对应2019年8月27日的股价的PE分别为39.9X、32.3X和26.4X。给予“审慎增持”评级。 风险提示:外延扩张不及预期,门店整合不及预期。
大参林 批发和零售贸易 2019-09-02 57.65 63.84 9.84% 59.80 3.73% -- 59.80 3.73% -- 详细
环比增速提升,保持内生增长良好势头2019Q2公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为26.74亿元、1.97亿元和1.96亿元,分别同比增长30.51%、39.52%和40.26%,Q2环比增速均有提升带动公司H1业绩高速增长。我们认为:1)18Q2广东省推行分类分级管理办法,公司费用上升,业绩基数较低;2)公司2017年上市以来持续进行自建扩张,按年度计算,截至2018年底,公司3年内成长期门店数量占比在52.58%,内生增长趋势良好;3)公司药事服务能力加强、院边店(600余家)及DTP药房稳步推进(已开业35家,目标70家),处方药收入占比提高到28.60%,同比增长31.65%。 从上半年利润的角度来看,我们估计,增值税降税及小规模纳税人改革贡献利润增速约3%,同比自建速度放缓贡献利润增速在3%-5%左右,门店内生贡献利润增速约25%,可比口径同店增长在约为11%。 H1门店扩张速度趋缓,H2加速扩张,维持全年扩张计划截至2019年6月30日,公司拥有门店4153家,上半年新增门店313家。上半年净增门店274家,其中自建门店156家,收购门店118家,关店40家。医保定点门店3151家,占总门店数76.6%。整体来看,公司H1门店扩张速度较低,符合公司过往H1扩张较慢、H2扩张较快的步伐。预计H2门店扩张速度有望加快,维持全年1000家门店扩张计划不变:1)H2自建力度有望加大;2)经过H1的谈判,并购标的有望于H2签约落地。 内生效果显著,核心市场及综合坪效提升公司上市以来采用自建为主并购为辅的方式进行扩张,主要扩张区域为华南地区,导致2017年以来公司华南地区及综合月均坪效呈现下降趋势。2019年上半年,公司扩张速度趋缓、加强精细化管理及规模效应提升,华南地区及综合月均坪效回升,经营效率得到提升。 处方药占比提升及促销导致毛利率下降,费用控制良好,其余财务指标基本正常 2019年上半年,公司毛利率达到40%,同比下降1.67个百分点,主要由于处方药占比提升、加大降价促销力度及税改所致;销售费用率为25.38%,同比下降1.73个百分点,管理费用率为4.06%,同比下降0.31个百分点,费用控制良好。经营活动产生的现金流量净额同比增长253.06%,主要由于销售规模扩大及优化库存带来采购开支降低。其余财务指标基本正常。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2019–2021年实现营业收入分别为114.73亿元、144.00亿元和177.47亿元,归母净利润分别为6.92亿元、8.72亿元和10.88亿元,分别同比增长30.1%、26.1%和24.7%,折合EPS分别为1.33元/股、1.68元/股和2.09元/股,分别对应估值40.6X、32.2X和25.8X,维持买入评级。 风险分析 医保政策趋严;门店扩张进度低于预期;门店盈利能力下降;处方外流进度低于预期;
大参林 批发和零售贸易 2019-09-02 57.65 -- -- 59.80 3.73% -- 59.80 3.73% -- --
大参林 批发和零售贸易 2019-09-02 57.65 -- -- 59.80 3.73% -- 59.80 3.73% -- 详细
1.事件: 公司发布2019年中报。2019年上半年公司实现营收52.52亿元,同比增长28.65%;实现归属上市公司股东净利润3.81亿元,同比增长32.21%;实现扣非归母净利润3.73亿元,同比增长33.93%,实现EPS0.73元。其中,2019年第二季度,公司实现营收26.74亿元,同比增长30.51%;实现归属上市公司股东净利润1.97亿元,同比增长39.52%;实现扣非归母净利润1.96亿元,同比增长40.26%,实现EPS0.38元。 公司上半年经营活动产生的现金流量净额为5.75亿,同比增长253.06%,主要是净利润增加带来的资金流入和库存优化得到采购开支的有效控制等整理营运能力的提升优化所致。 2.我们的分析与判断 (一)受益于次新店增长,业绩步入快速成长期 公司收入快速增长,主要得益于次新店的快速成长。公司二季度收入同比增长30.51%,继续保持快速增长。我们认为连锁药店收入同比增量可拆分为三个部分:(1)老店内生增长部分;(2)上年开业的次新店由于本年度营业时间增加带来的增长;(3)本年度新增门店直接带来的增量。公司于2017年上市,2018年开始门店快速扩张。公司去年新开门店较多,预计对今年业绩有较大贡献。 公司自建与收购并举,上半年门店稳健扩张。截至报告期末,公司共拥有门店4153家,其中、加盟店39家。报告期内,公司新增门店313家,闭店40家,净增门店273家。公司上半年开店速度相比去年有所放缓,预计下半年开店速度会有所提升。公司自建和收购并举,报告期内共发生了2起同行业的并购投资业务,涉及门店数为84家。 公司布局继续深耕华南,新进河北。报告期内一共净增的273家门店中,大部分仍在两广地区布局。其中,广东新增门店164家,营业收入同比增加22.03%;广西新增门店48家,营业收入同比增加48.61%。公司布局较为成熟的华南地区仍然保持较快增长。此外,公司通过收购新进河北,目前河北地区共有40家门店。 (二)经营效率优化,盈利能力明显提升 受益于费用率下降,公司盈利能力提升。2019上半年,公司实现毛利率40.00%,同比下降1.67pp;实现销售费用率25.38%,同比下降1.73pp;实现管理费用率4.06%,同比下降0.31pp;实现财务费用率0.28%,同比下降0.08pp。由于公司费用率下降幅度大于毛利率下降幅度,公司净利率得以提升。报告期内公司实现净利率7.22%,同比提升0.24pp。 公司费用率下降,主要是因为公司持续优化管理以及规模优势。报告期内,公司通过精细化管理体系进行高效运营,实现智能化、扁平化管理,同时优化人才管理,管理费用得到明显控制。同时,随着经营渠道规模扩大且营业收入的增长,已有门店在收入内生长的同时对销售费用得到有效控制。 公司毛利率同比有所下降,推测可能是因为公司今年毛利率较低的处方药业务增加所致。报告期内公司处方药收入占比28.60%,同比增长31.65%,快于公司整体收入增速。 (三)公司处方外流经验丰富,处方药业务发展迅速 公司在处方共享平台等方面经验丰富,有望在处方外流趋势中抢得先机。报告期内公司处方药收入占比28.60%,同比增长31.65%,保持较快增速。公司积极参与医改政策的开展、处方外流承接、新特药(DTP)品种的渠道开发及引进,提升新特药房的专业度,获得门慢特诊等资质;并与各大品牌商进行深度沟通,共同承接处方外流工作。公司筹建完成了35家DTP专业药房,并且建立了一套完整的DTP专业药房管理体系和一支专业的DTP管理团队。公司进一步参与推动重点城市的处方共享平台建设,目前已经在广西、广东、河南省份,进行了多家处方共享平台试点,短期试行卓有成绩,为企业发展带来极大增量。 (四)公司估值有提升空间,零售药店行业前景可期 截至8月29日,公司市盈率(TTM)为48.30,在四家上市零售药房公司中,高于一心堂(23.60)和老百姓(45.61),低于益丰药房(58.49)。考虑到公司业绩超预期,已进入快速成长阶段,我们认为公司当前估值仍有提升空间,具有投资价值。 此外,零售药房行业前景长期看好。一方面,国内零售药店集中度依然偏低,药房龙头有望借药店连锁化趋势提高市场占有率。截至2017年,6家全国性药店龙头企业零售市场占有率仅为12.7%,距国外水平还有较大差距。另一方面,“处方药外流”有望给零售药店行业带来巨额增量。药品“零加成”和“医药分离”等政策有望引导处方药从医院终端流向零售药店,集中带量采购未中标品种也亟需从零售药店开辟渠道。我们认为公司作为零售药房龙头之一,未来成长前景广阔。 3.投资建议 我们看好公司成长前景和新店利润释放的潜力。首先,我们看好公司积极扩张的潜力。 公司作为药房龙头之一,区域集中度由进一步提升的潜力。其次,我们看好未来公司业绩的逐步释放。目前公司次新店业绩释放顺利,未来公司盈利水平有望改善。我们上调公司盈利预期,预测公司2019-2021年归母净利润为6.89/9.02/10.01亿元,对应EPS为1.33/1.74/1.93元,对应PE为44/33/30倍。维持“推荐”评级。 4.风险提示 快速扩张导致费用超预期的风险,行业政策风险,市场竞争加剧的风险。
大参林 批发和零售贸易 2019-08-30 55.08 -- -- 59.80 8.57% -- 59.80 8.57% -- 详细
业绩稳步增长 2019H1公司实现营收52.52亿元(+28.65%),归母净利润3.81亿(+32.21%),扣非净利润3.73亿元(+33.93%)。单季度来看,Q2营收26.74亿(+30.51%),归母净利润1.97亿(+39.52%),扣非净利润1.96亿元(+40.26%),较Q1的均有明显提升,业绩实现高速增长。 门店有序扩张,华北地区并购落地 截至2019H1,公司拥有门店总数4153家(含加盟店39家),较2018年底净增273家,其中自建156家,收购118家,关店40家。分地区来看,华南地区净增212家,华东地区净增2家,华中地区净增19家,华北地区净增40家,其中华北地区为新开辟的省外市场,即2019H1公司有2起并购,涉及84家门店,其中2019年4月完成收购保定盛世华兴46%股权,涉及39家门店。 处方药收入提升,医保门店占比维持较高水平 公司上半年公司处方药销售收入15亿元左右(+31.65%),贡献了28.6%的营收,筹建完成了35家DTP药房。目前,公司正与广东省药监局申请远程审方试点,如申请成功,公司承接处方的能力将进一步提高。此外,医保门店的增加也有利于拉动营收,2019H1公司医保门店数为3151家,较2018年底增加133家,占比为76.59%,(-1.19pp),仍维持在75%以上,随着新开门店后续纳入医保,占比有望进一步提升。 费用率得到有效控制,现金流状况良好 上半年公司销售费率25.38%(-1.72pp),管理费用率4.06%(-0.31pp),通过连锁规模提升和营运管理的优化控制了费用率增长,有效应对了毛利率同比下降1.68pp对净利润的影响。现金流方面,公司上半年经营性现金流净额为5.75亿元,较2018年同期的1.63亿元有较高提升,维持良好水平,且公司发行的10亿元可转债已于2019年4月24日上市流通,有利于提升持续盈利能力。 风险提示:行业政策风险,新开门店速度及并购整合不达预期。 投资建议:维持“买入”评级 公司是广东连锁零售药店龙头,经营效率高,积极推进全国扩张。我们预测公司2019~2021年归母净利润为6.61/8.09/9.94亿元,分别同比增长24.4%/22.4%/22.8%,当前股价对应PE分别为42.5/34.7/28.3x,按照2020年36~38xPE,合理估值56.16~59.28元,维持“买入”评级。
大参林 批发和零售贸易 2019-08-29 55.56 69.00 18.72% 59.80 7.63% -- 59.80 7.63% -- 详细
事件: 8月27日,公司发布2019半年报:19上半年实现营收52.52亿,同比增长28.65%;归母净利润3.81亿,同比增长32.21%;扣非净利润3.73亿,同比增长33.93%;经营现金流净额5.75亿,同比增长253.06%。EPS0.73元/股。公司上半年利润增速超过我们之前的预期。 点评: 1.Q2业绩大幅提速,再次验证19年拐点到来上半年分季度看,公司收入利润保持快速增长,Q1、Q2分别实现收入25.78亿(+26.77%)、26.74亿(+30.51%);归母净利润1.84亿(+25.20%)、1.97亿(+39.52%);扣非净利润1.77亿(+27.58%)、1.96亿(+40.26%)。Q1相对18年开始提升,Q2继续大幅提速,再次验证公司业绩拐点到来:16-17年新增的1145家门店,预计将在19年进入盈利期,19年次新店和老店占比均达到历史最高值(次新店收入增速是门店生命周期中的峰值,老店净利率最高),19-21年老店占比逐年提升,业绩弹性大。 公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期增加253.06%,主要是净利润增加带来的资金流入,和库存优化(如采购开支的有效控制)所致。19年上半年存货周转率1.63,较18年同期1.36有所提升。 从毛利率来看,19上半年毛利率40.00%,较18同期41.67%稍有下降;净利率(归母/收入)来看,19净利率7.25%,较18年同期7.05%提升0.2%。主要原因是随着各区域的门店规模扩大,管理成本进一步分摊,品牌与规模效应同步发酵,公司在商品采购、销售合作方面的议价能力获得长足提升,促进盈利水平加速提升。 2.公司跨省扩张经营能力逐步增强,区域内竞争壁垒不断提升 上半年,公司门店数达到4153家,上半年净增273家(一季度129+二季度144)。分拆看,上半年新增门店313家(新开156+收购118+加盟39),净增门店273家(关店40)。分季度看,Q1、Q2分别新开店104、52家,收购51、67家,关闭26、14家,上半年自建门店占新增门店57%(不含加盟),Q2可能收到执业药师政策趋严的影响,自建有所放缓。下半年随着远程审方逐步推进、行业收购价格回落、鼓励内部员工参加执业药师考试、可转债10亿资金到位,预计自建+并购速度有望加速,全年预计新增超过1000家门店(按10亿资金,平均新建/并购一家店80万测算)。 分区域看,华南、华东、华中有效月均平效较去年同期分别增长1.37%、1.64%、20.69%,华中地区平校增长显著。其中广东地区新增164家,收入增速22.03%,广西新增48家,收入增速48.61%,广东省外区域处于快速增长期。公司在优势区域(广东、广西)以自建为主,借助原有品牌与规模优势迅速占领市场,现已经逐渐进行覆盖两省大部分的县城、乡镇。其他地区并购+自建双管齐下,广西、河南、福建重点发展的区域业绩均取得重大的突破,上半年通过收购进入了河北保定。医保店数量占比19H1同比略有下滑,主要是去年下半年新开店较多,门店运营1年以上才可申请医保资质,暂时拉低医保店数量占比。从零售子公司19上半年净利率开看,佛山大参林8.88%(18年6.92%),顺德大参林15.11%(18年12.86%),茂名大参林10.09%(18年9.17%),湛江大参林11.55%(18年10.51%),盈利能力较18全年均有提升, 巩固区域领先优势。 2019年公司开始发展加盟店,截至目19H1已经累计开业加盟店39家(一季度13家+二季度26家),布局处于加速趋势。通过统一的品牌标识、运管管理、人事培训、商品价格、药学服务管理等环节,强化质量风险管理跟门店合规管理,将进一步提高公司的规模化及品牌影响力。 3.积极承接处方外流,带来业绩弹性 在处方外流大背景下,公司19H1处方药收入占比28.6%,yoy31.65%。119H1公司医保店数量占比76.6%。在DTP方面,公司筹建完成了35DTP专业药房,并且建立了一套完整的DTP专业药房管理体系和一支专业的DTP管理团队,与业内领先的处方药厂家进行紧密合作;在慢病管理方面,公司通过慢病管理专项团队、实施顾客档案管理,打造专业慢病服务门店,提升药事服务能力;处方平台建设方面,公司目前已经在广西、广东、河南省份,进行了多家处方共享平台试点,短期试行卓有成绩,为企业发展带来极大增量。同时,“4+7”城市中标的带量采购对公司影响有限,公司通过退仓调库降低库存亏损、在有影响地区降价降推、洽谈同名及同名不同厂进价降价、开发其他增量品种等进一步降低影响。 盈利预测:前期新开店逐步进入盈利期,且资金充裕,业绩弹性大,因此上调19全年业绩预期,预计2019-2021年净利润分别为7.23、9.43、12.09亿元,对应PE分别为39、30、23倍。维持“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期。
大参林 批发和零售贸易 2019-08-29 55.56 -- -- 59.80 7.63% -- 59.80 7.63% -- 详细
处方药占比提升导致毛利率下降,费用率控制良好:公司毛利率为40.00%(-1.67pp),下降的主要原因是处方药外流到药店,公司处方药销售占比上升,而处方药毛利率较低所致;销售费用率为25.38%(-1.73pp),管理费用率(包括研发费用)为4.06%(-0.31pp),财务费用率为0.28%(-0.08pp),费用率的下降得益于公司良好的费用管控。 次新店占比提升以及处方外流促进二季度收入增长提速:公司第二季度收入增速达到30.51%,预计主要原因如下:公司2017年和2018年分别自建了575家和701家门店,2019年这些次新店处于高速增长期,拉动了公司业绩增长提速;在处方外流的带动下,公司客流量增加明显,促进单店销售提升。上半年公司处方药销售占比为28.60%,同比增长31.65%。处方外流是一个长期过程,药店将有望持续受益于其带来的客流提升。 深耕华南地区,新设加盟业务:截止半年报公司门店数量达到4153家,其中自建156家,收购118家,关闭40家。公司深耕华南市场,新增的313家门店中的234家位于广东广西两省。为了扩大品牌影响力及采购规模,公司新开展加盟业务,上半年新设加盟店39家。 维持“推荐”评级:公司作为南方地区的连锁药店龙头,持续深耕华南地区,区域密集布局将增强公司盈利能力;处方外流及次新店占比提升促进公司收入加速增长,预计下半年仍将持续。由于公司二季度业绩超预期,因此上调全年净利润,预计2019-2021年归母净利润分别为6.72/8.25/10.03亿元(原预测2019-2021年净利润分别为6.48/7.86/9.55亿元),EPS为1.29/1.59/1.93元,对应PE分别为42X/34X/28X,维持“推荐”评级。 风险提示 1、快速拓展带来的短期业绩增长压力风险:公司2017年以后将进入快速扩张时期,新门店盈利能力比老门店弱,因此新门店占比的提升可能对短期业绩造成压力。 2、政策风险:药品流通行业监管趋严,可能会出现影响短期业绩的政策。 3、药品安全风险:药品的运输、储存均需特定条件,若操作不当,则可能造成药品安全风险。
大参林 批发和零售贸易 2019-06-27 41.68 50.31 -- 50.67 21.57%
59.80 43.47%
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我国药品零售市场稳健发展,仍处于竞争型市场,龙头企业借助资本力量加速整合,连锁药店优势强化且日趋品牌化,连锁率将继续提升。 公司为国内大型医药零售龙头企业,产品结构稳定,业绩保持稳定增长。在参茸滋补药材领域形成了自主品牌为主、覆盖高中低各档次产品。公司在我国重要的医药消费市场华南地区(广东、广西)树立了较高的品牌知名度和较强的市场竞争力。同时,公司不断向周边省市辐射,实现跨区域发展。截至 2019Q1,公司的医药零售业务已进入河南、江西、福建和浙江等多个省份,在华南地区以外市场的门店数达633家(公司门店总数达到 4009家)。 公司始终贯彻“精细化管理”的日常管理理念,建立高效的物流配送体系,并借助现代化的信息技术手段,有效地提高了经营绩效和市场竞争力。公司盈利能力与收益质量向好,投资回报率较高,日均坪效、租金坪效和人效等指标均排名前列。 2016-2017年新增的门店较多,根据门店盈利周期,其将于 2019年扭亏并贡献利润。 【投资建议】 公司为国内大型医药零售龙头企业,产品结构稳定,业绩保持稳定增长。 在参茸滋补药材领域形成了自主品牌为主、覆盖高中低各档次产品。公司在我国重要的医药消费市场华南地区(广东、广西)树立了较高的品牌知名度和较强的市场竞争力。同时,公司不断向周边省市辐射,实现跨区域发展。 2016-2017年新增的门店较多,根据门店盈利周期,其将于2019年扭亏并贡献利润。 我们维持公司19/20/21年营业收入分别为102.26/121.23/143.74亿元,归母净利润分别为6.08/7.28/8.62亿元, EPS分别为1.17/1.4/1.66元,对应PE分别为34/29/24倍。我们采取7.51%的WACC和1.5%的永续增长率进行DCF估值, DCF估值结果为59.96元。基于公司历史PE情况,目前我们在相对估值法中向益丰药房看齐,给予43倍PE, 2019年目标价50.31元。六个月目标价50.31元, 首次覆盖, 给予“买入”评级。 【风险提示】 处方外流滞后; 开店速度不达预期; 业绩增长不达预期; 费用增长过快;
大参林 批发和零售贸易 2019-05-21 44.38 52.35 -- 46.78 5.41%
55.01 23.95%
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独到见解: 大参林是医药零售板块中业绩弹性最大的公司之一。目前公司估值存三大预期差:第一,分级分类率先在广东正式实施,预计医保统筹药店放开将参考分级分类标准,处方外流将利好大参林,同时规模较小的药店因合规成本较高,闭店或被并购可能性增加;第二, 2019年是公司转债等融资到位后,并购力量不可小觑。公司在广东、广西、河南三省的布局贡献绝对力量,随着资金的到位,公司拥有充足弹药用于门店拓张, 2019年门店增速可期。第三,估值合理,从年初至今股价增长看,公司拥有足够弹性。 投资要点: 药店分级分类政策广东率先成先行省市,大参林料将受益政策红利。 2018年4月广东省公布《药品零售企业分级分类的管理办法(试行)》,分级分类政策下,消费者可清晰辨识药店等级,高等级的零售药店或将更易获得消费者的青睐。预计零售药房龙头在政策落地后客流有望进一步提升,带动门店业绩增长,大参林作为广东省内龙头有望优先受益政策红利。 广东省内拥有巨大深耕空间,外省扩张已见成效。大参林是广东省的绝对龙头。 截止 2018年,大参林在广东省门店数量预计 2500家,销售额预计 65亿。根据我们的测算,广东省行业第二名的销售额为 11.3亿,大参林高出竞争对手30亿以上,龙头位置稳固。从市占率看大参林仍有巨大深耕空间, 2018年大参林在广东市场份额预计在 12%,以龙头市占率占比 50%测算,预计大参林在广东省仍有 4倍扩张空间; 广西、河南等外省已见成效。外省毛利率实现稳步提升,销售已成规模,后期净利润释放可期。 从优势省份广东省看,多地级市净利率多高于行业平均水平。 公司在优势区域内整合效率高,多个广东省子公司的净利率均高于 6%行业平均水平,部分地级市净利率达 10%以上,彰显大参林精益化管理能力。从整合效率看,大参林优势区域内整合效率高。以大参林柏康为例,大参林完成柏康的并购后,柏康第二年即实现盈利, 5年内保持净利润 40%以上的复合增长率。 盈利预测、估值及投资评级。 我们看好公司 2018年门店增速换挡后带来的业绩弹性,叠加 2019年 4月 1日带来的增值税利好,我们认为 19年收入及利润增速均将有所提升。我们持续看好医药零售板块的配置机会,大参林作为“布局两广,全国扩张”连锁龙头,外省市场已具备规模优势。 我们预计 19-21年归属于母公司净利润分别为 6.81亿元、 8.53亿元及 10.6亿元,对应 EPS 分别为 1.70元/股、 2.13元/股及 2.65元/股,对应 PE 分别为 34倍、 27倍及 22倍。 此前预计 19-20年 EPS 分别为 1.69元/股及 2.11元/股, 因一季度老店增速提升,老店业绩带动公司业绩放量,因此适当调高业绩预期。 以龙头估值 PS2.5计算, 给予目标价 68.76元, 上调至“强推”评级。 风险提示: 定点药店个人账户管控趋严风险,分级分类政策多省推开,导致处方药销售管控趋严,配置执业药师及药剂师额外产生销售费用等。
大参林 批发和零售贸易 2019-05-06 35.64 -- -- 62.20 32.85%
50.67 42.17%
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投资要点 事件:公司2018年营业收入、扣非净利润分别约为88.6亿元、5.1亿元,同比增速分别约为19.4%、7.6%;2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为25.8亿元、1.8亿元,同比增速分别约为26.8%、27.6%。 Q1业绩超预期增长,盈利能力逐步提升。公司2018年营业收入约为88.6亿元,同比增速约为19.4%,门店建设为收入增长核心因素。截止2018年末,公司门店数量为3880家,期间内净增加895家,其中广东省内增加464家。分区域来看,华南地区收入约为76亿,收入占比约为86%,其收入增速约为16%;核心区域外如华东收入增速约为76%,华中收入增速约为37%,主要原因为并购增加。分产品来看,2018年中西成药约为54.4亿元,收入占比约为61%,增速约为16.7%;其余参茸、中药饮片、非药增速分别为16.9%、23%、27.5%,合计收入占比约为36%,提升1个百分点。2018年公司扣非净利润约为5.1亿元,同比增速约为7.6%,低于收入增速约12个百分点,具体分析如下:1)公司毛利率约为41.6%,提升约1.4个百分点,主要原因为成本控制及收入结构变化;2)公司期间费用率约为33.1%,提升约2.2个百分点,三费增速均快于收入增速,与公司新开店建设有关,期间内新店数量占比约为23%,前期费用投入较高。单季度来看,2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为25.8亿元、1.8亿元,同比增速分别约为26.8%、27.6%,业绩超市场预期。截止2019年3月末,公司门店数量为4009家(含13家加盟店),期间内净增门店129家,其多以华南区域新开店为主。期间内公司对费用控制较好,其中销售费用约为6.5亿元,同比增长约23.8%,低于同期收入增速,单店盈利能力向好。 稳步推进药店布局,积极开拓新业务。1)深耕华南,布局全国。公司当前零售门店数量为4009家,其主要覆盖范围为广东、广西、河南、江西、福建、浙江等省。公司积极在核心区域内做下沉广东、广西等省份的县乡层级布局,提升区域市占率;在核心区域市场外采用“拓展+并购”双管齐下的策略,重点发展广西、河南、福建、江西市场。且从2019Q1区域外月均坪效数据变化来看,省外区域盈利向上,正处于成长快速;2)开展DTP药房布局,积极承接处方外流。公司建设了30多家DTP专业药房,具有完整的DTP专业药房管理体系和团队,并与业内领先的处方药厂家进行紧密合作,推动DTP业绩的飞速发展。同时公司建立了慢病管理专项团队、实施顾客档案管理,打造专业慢病服务门店,提升专业服务水平;公司积极参与重点城市处方共享平台建设,已经在广西、广东、河南省份完成了多家处方共享平台接入,预期能带来较大增量。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.65元、2.04元、2.53元,对应PE分别为29倍、23倍、19倍,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:新开店速度或低于预期,新店盈利进度或低于预期。
大参林 批发和零售贸易 2019-05-06 35.64 -- -- 62.20 32.85%
50.67 42.17%
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并购发力进行时。公司19Q1期末门店数达4009家,同比增25%。相比18Q4门店增速有所放缓。公司19Q1新建门店104家,收购门店51家,闭店26家,净增129家,扩店节奏较为稳定。但从并购项目来看,公司19Q1仍有2起药店并购正处于交接状态中,包括保定市盛世华兴医药46%股权和广州柏和药店51%股权。预计公司19年扩店重点将从新建转为并购,并购有望为公司贡献更多业绩增长。(详情参考《并购盛世华兴切入河北市场,并购市场理性期或已来临--大参林(603233.SH)并购事件点评》2019-03-27) 老店增长、新店爬坡均快速改善,19Q1营收和净利润均超预期。公司19Q1收入和扣非净利润增速分别为26.8%和27.6%,均超我们和市场预期,主要原因在于:1)17~18年新建的门店爬坡改善明显:公司17~18年自建门店合计多达1352家,由于处方药销售监管趋严等因素影响,18年公司收入端并未体现出新店和次新店销售爬坡应有的贡献,公司18H2起加大开店业绩考核,新店和次新店爬坡明显加快。2)老店增长超预期:受益于18Q4起医保报销严监管以及药师挂证清查,不规范经营的中小连锁和单体店受冲击较为明显,公司18Q4以来的老店增长转暖延续至19Q1。 并购后继发力,经营持续转暖,维持“买入”评级 考虑公司老店增长和新店、次新店爬坡超预期,上调公司19~21年EPS为1.68/2.08/2.48元(原为1.63/2.03/2.43元),现价对应19~21年PE为28/23/19倍。预计公司并购后继发力,经营持续转暖,维持“买入”评级。 风险提示:并购药店业绩不达预期;新开和并购外延速度不达预期。
大参林 批发和零售贸易 2019-05-06 35.64 43.17 -- 62.20 32.85%
50.67 42.17%
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事件:公司公布2019年1季报,1季度实现收入25.78亿元(+26.77%),实现归母净利润1.84亿元(+25.20%),扣非为1.77亿元(+27.58%)。 业绩增长超预期,华东和华中坪效提升明显,整合见成效。1季度实现收入25.78亿元(+26.77%),实现归母净利润1.84亿元(+25.20%),扣非为1.77亿元(+27.58%),业绩增长超预期。1季度毛利率为39.6%,同比下降0.91pp,销售费用率为25.2%,同比下降0.6pp,管理费用4.11%,同比下降0.07pp。毛利率下降预计与新拓展门店比例增加有关。从坪效数据来看,华南、华中、华东区域月均坪效数据分别为2669.84元/平方米,1886.09元/平方米,1792.05元/平方米,较之去年同期,提升-98.09元/平方米、109.58元/平方米、218.1元/平方米。预计华南因为新拓展门店比例提高导致坪效下降,华东和华中坪效提升明显,整合见成效。 门店扩张情况。截至报告期末,公司共拥有门店4009家,直营门店3996家,加盟店13家。1季度新增门店155家(新开店104家,收购门店51家),闭店26家,净增门店129家。1季度公司发生了6起同行业的并购投资业务,新并购3起,上年度并购交割3起,共交割57家门店,其中48家在广东区域,8家在河南区域。结合季报显示的各区域门店新增情况,华南区域新增门店较多(128家),其次为华中区域(21家)。从拓展策略上,公司继续在夯实广东广西的区域优势,进一步拓宽、下沉广东、广西的开拓层级,同时加快在华中和华东区域拓展。 投资建议:6个月目标价56.7元,给予“买入-A”评级,我们预计2019-2021年净利润分别为6.49亿、7.78亿、9.39亿元,同比增速分别为22.0%、20.0%、20.6%,2019-2020EPS分别为1.62元、1.95元、2.35元,对应当前股价19/20分别为29倍、24倍和20倍PE,6个月目标价为56.7元,相当于2019年35x的动态市盈率。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名