1H24公司核心业务增长稳健，维持“买入”评级公司1H24实现收入15.75亿元（yoy+5.8%）、归母净利润3.56亿元（yoy+6.4%），我们推测母公司常规业务1H24收入yoy超10%，公司核心业务收入在高基数背景下仍实现稳健增长。我们维持盈利预测，预计24-26年EPS为1.38/1.80/2.29元。公司为国内POCT行业领头羊，产品矩阵持续拓展且商业化推广有序推进，给予公司24年24xPE（可比公司Wind一致预期均值21x），保持目标价33.09元不变，维持“买入”评级。 期间费用率同比下降，现金流水平明显改善公司1H24毛利率为64.3%（yoy+0.8pct），我们推测主因公司毛利率较高的常规产品收入占比进一步回升。公司1H24销售/管理/研发费用率分别为20.2%/6.8%/12.5%（yoy-1.0/-0.3/-0.3pct），公司收入稳健增长叠加内部降本增效工作持续推进，助力期间费用率同比有所下降。公司1H24经营性活动现金流量净额2.00亿元，同比转正，现金流水平显著改善。 国际部业务领衔1H24公司各区域核心业务收入增长1）国际部业务：我们推测1H24收入yoy超20%。考虑公司国际部荧光业务市场竞争力持续提升，叠加化学发光等新品积极导入，看好国际部24年收入保持快速增长；2）母公司国内常规业务：我们推测1H24收入yoy超10%。考虑国内免疫荧光业务推广良好、呼吸道检测需求持续叠加发光业务快速放量，看好母公司国内常规业务24年收入实现较快增长；3）美国子公司业务：考虑呼吸道三联检POC专业版及OTC自测版产品均已获批并有望贡献业绩增量，叠加毛发毒检等新品持续发力，看好美国子公司24年收入实现稳健增长。 各板块增长驱动明确，看好公司各业务24年发展趋势向上1）传染病检测：1H24收入4.81亿元（yoy+12.5%），看好板块24年收入在国内常规传染病检测需求持续及海外市场积极开拓背景下稳健增长；2）慢病检测：1H24收入7.62亿元（yoy+6.1%），考虑公司荧光业务持续强化基层市场覆盖且化学发光等新业务积极放量，看好板块24年收入快速增长；3）优生优育：1H24收入1.56亿元（yoy+16.9%），看好板块24年收入伴随新品推广实现稳健增长；4）毒品检测：1H24收入1.39亿元（yoy-15.0%），我们推测主因北美毒检市场竞争短期加剧叠加下游大客户订货节奏调整，看好板块24年收入伴随公司研产销一体化布局推进重回增长轨道。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

事件： 公司发布 2024年中报， 2024年上半年实现营业收入 15.75亿元（yoy+5.82%），实现归母净利润 3.56亿元（yoy+6.37%），扣非归母净利润 3.25亿元（yoy+9.93%），经营活动产生的现金流量净额 2.00亿元（yoy+311.02%） ， 其中单二季度实现营业收入 7.14亿元（yoy+8.70%），归 母 净利润 1.37亿元（yoy+5.08% ）， 扣非归 母 净利润 1.16亿元（yoy+16.06%）。 点评： 核心业务稳健增长，盈利水平提升实现高质量发展。 2024年上半年，公司持续强化产品能力， 深耕国内外市场，传染病检测、慢性疾病检测、优生优育检测等产品线保持稳健增长， 其中传染病业务实现营收 4.81亿 元 （yoy+12.50% ） ，慢病管理检测业务实现收入 7.62亿 元（yoy+6.14%），优生优育检测业务实现收入 1.57亿元（yoy+16.92%）。 从盈利能力来看，公司 2024H1销售毛利率达 64.34%（yoy+0.79pp），销售净利率为 22.75%（yoy+0.39pp），我们认为毛利率提升主要来自于核心业务规模效应凸显，传染病检测和慢性病检测毛利率分别上升0.83pp、 1.41pp。从费用端来看，得益于公司对营销和组织的精细化管理，销售费用率和管理费用率均呈现下降趋势，分别为 20.22%（yoy-0.97pp）、 6.82%（yoy-0.32pp），公司业务呈现高质量发展态势。 研发加码，夯实免疫竞争力， 挖掘业务新增长极。 公司重视研发投入，2024年上半年研发投入 2.17亿元，占总营收的 13.75%。 得益于持续的高研发投入，公司推出了 LA-1000免疫荧光流水线（支持 2台~4台联机，测速高达 400T/H）， 强化了公司在免疫荧光领域的优势地位，此外，公司开发的新冠、甲流及乙流三联检测试剂盒（POC 版） /三联家庭检测试剂盒（OTC 版）产品，凭借优异的产品性能取得了美国 FDAEUA 授权，进一步夯实了公司在免疫领域的竞争力，也为公司开拓北美市场奠定了坚实的基础。公司瞄准市场对精准、高效检测手段的迫切需求，推进新平台业务纳米孔测序在病原体检测及鉴定等领域的应用，并参与全国首个数字化病理建设项目，推进数智化病理体系服务建设工作，在分子和病理领域挖掘业务新增长极。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为33.00、 40.81、 50.20亿元，同比增速分别为 19.4%、 23.7%、 23.0%，实现归母净利润为 6.50、 8.44、 10.81亿元，同比分别增长 33.2%、29.9%、 28.1%，对应当前股价 PE 分别为 18、 14、 11倍，维持公司“买入”投资评级。 风险因素： 市场开拓不及预期的风险；新产品研发、注册及认证风险； 政策变动风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

事项： 2024年 7月 5日，公司发布 24年限制性股票激励计划，拟以 12.82元/股的价格向 236名激励对象（包含董事、高级管理人员、核心人员）授予 1,416万股限制性股票（占比 3.00%），其中首次授予 1,339万股（占比 2.84%），预留授予 77万股（占比 0.16%）。 评论： 发布新一期限制性股票激励计划，彰显长期发展信心。 本期激励计划业绩考核年度为 24-26年，公司层面归属比例 100%的业绩考核目标为：以 23年为基数， 24-26年归母净利润增速不低于 30%、 60%、 100%， 24-26年化学发光业务销售收入增速不低于 70%、 175%、 300%，若两者中任一增速考核目标达成率不及 85%，则公司层面可解除限售比例为 0。新一期限制性股票激励计划进一步健全了公司长效激励机制，有助于充分调动公司核心团队的积极性，同时彰显了公司长期发展信心。 业绩考核目标包含化学发光业务销售收入，有望推动化学发光业务加速发展。 公司上一期限制性股票激励计划（2020年）业绩考核目标为归母净利润增速，本期限制性股票激励计划（2024年）业绩考核目标在归母净利润增速的基础上新增对于化学发光业务销售收入增速的考核。化学发光业务是公司未来发展的重要增长引擎，具有重要的市场价值和发展潜力，近年公司对于化学发光业务进行了重点布局，包括 2020年向不特定对象发行可转换公司债券募集资金用于化学发光技术平台产业化建设项目， 2021年全资收购深圳天深医疗器械有限公司，在公司自研的“管式发光” 产品基础上拓展 “单人份发光” 产品，2023年将单人份发光研产线全面转入广州园区等， 本期限制性股票激励计划落地后，有望助力公司化学发光业务加速发展。 呼吸道三联检 FDA 拿证，有望带来业绩增量。 2024年 4月，美国子公司“WONDFO USA CO.,LTD”的新型冠状病毒、甲型流感病毒及乙型流感病毒三联检测试剂盒获得 FDA 的应急使用授权（EUA）。 美国呼吸道三联检市场空间广阔，潜在市场规模可达到 5亿美元以上， 公司在美国市场的根基深厚，早在 2009年便设立了美国子公司负责美洲市场，在院内销售团队建设、院内渠道推广上已有所准备，我们认为，随着公司的呼吸道三联检产品在 FDA 拿证，公司在美国院内市场的拓展有望加速推进，带来业绩增量。 投资建议： 新一期限制性股票激励计划发布， 考虑到未来潜在的股份支付费用和化学发光产品研发及推广投入， 我们预计公司 24-26年归母净利润分别为6.5、 8.0、 10.1亿元（24-26年原预测值为 6.5、 8.5、 10.9亿元）， 同比增速分别为+33.8%、 23.3%、 +25.7%， 对应 PE 分别为 18、 15、 12倍。 根据 DCF 模型测算，给予公司整体估值 160亿元，对应目标价 34元，维持“推荐”评级。 风险提示。 1、常规业务收入不达预期； 2、化学发光等新技术平台放量不达预期。

股权激励方案出台，彰显公司长期发展信心公司7月5日发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予限制性股票1416万股（约占公告当日公司股本总额的3.00%），授予价格为12.82元/股。本次激励计划拟激励对象总计236人，包括公司董事、高级管理人员和核心人员。本次限制性股票激励计划通过公司业绩和个人绩效两个层面进行考核，其中公司层面的考核指标包括公司归母净利润增速和化学发光业务收入增速两个维度，彰显公司对于整体及重点业务的长期发展信心。我们维持盈利预测，预计24-26年EPS为1.38/1.80/2.29元。公司为国内POCT行业领军者，业务布局丰富且国内外推广持续强化，给予公司24年24xPE（可比公司Wind一致预期均值21x），调整目标价至33.09元（前值38.59元，主要考虑可比公司平均PE回调），维持“买入”。 股权激励考核目标助力公司进一步提升整体竞争力本次限制性股票激励计划公司层面的考核指标（归属系数100%）具体包括：1）整体业绩：24/25/26年公司归母净利润较23年增长率不低于30%/60%/100%，对应24-26年公司归母净利润增长率不低于30.0%/23.1%/25.0%；2）化学发光业务：24/25/26年公司化学发光业务收入较23年增长率不低于70%/175%/300%，对应24-26年公司化学发光业务收入增长率不低于70.0%/61.8%/45.5%。我们认为公司本次股权激励考核维度较为全面，有利于进一步提升公司整体竞争力，并充分调动公司管理层和核心人员业务积极性。 看好公司核心常规业务24年实现较快发展我们看好公司24年核心常规业务实现较快发展，包括：1）国内常规业务：考虑国内荧光业务稳步推广，叠加化学发光业务进一步放量等，看好公司国内常规业务收入24年较快增长；2）国际部业务：公司国际部荧光业务市场竞争力持续提升，且单人份化学发光、血气等新品积极拓展，看好公司国际部收入24年快速增长；3）美国子公司业务：考虑毛发毒检、宠物检测等新品推广进展顺利，叠加呼吸道三联检新品有望贡献增量，看好美国子公司24年发展趋势向上。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

事件2024年7月6日，公司发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟以12.82元/股的价格向激励对象授予1416万股股票，占公司当前股本总额的3.00%，激励对象包括公司董事、高级管理人员、核心人员等共计236人。 经营分析设置利润及化学发光业务高增长目标，彰显公司长期发展信心。 公司设置归母净利润增长率（目标A）和化学发光业务销售收入增长率（目标B）2个考核指标，目标A要求2024-2026年公司归母净利润较2023年增长率达到30%、60%、100%；目标B要求化学发光业务销售收入较2023年增长率达到70%、175%、300%。且如果2个指标其中一个完成情况低于85%均无法在公司层面解除限售，高增长目标彰显了公司对未来经营的信心。 预计股份支付费用1.33亿，将激发核心团队的积极性。按照公告对激励计划支付费用的预测，此次激励计划将确认的总费用约为1.33亿元，分为2024-2027年共4年进行费用摊销，费用最高的年份费用达到5779万元，对各年净利润将产生一定影响，考虑到本激励计划将提升员工凝聚力、团队稳定性，并有效激发管理团队的积极性，对公司长期业绩提升将发挥正向作用。 检测项目持续增长，化学发光业务有望快速拓展。公司2023年新推出超高速FC-9000系列、桌面式FC-2000系列全自动化学发光免疫分析仪，搭配已上市的近百个检测项目，实行常规项目和特色项目双线并行的策略，产品线涵盖肿标、甲功、心标、炎标等常规检测品类，同时在出凝血领域、慢病领域布局了血栓、高血压、子痫等检测标志物，作为特色项目来满足差异化的临床需求，未来公司在管式化学发光业务另有有望实现快速发展。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.52、8.37、10.37亿元，同比增长34%、28%、24%，EPS分别为1.38、1.77、2.20元，现价对应PE为17、13、11倍，维持“买入”评级。 风险提示国际宏观环境风险；新产品研发注册风险；汇率波动风险；产品推广不达预期风险等

事件： 近日， 万孚生物发布 2023年报及 2024年一季报。 2023年，公司实现营业收入 27.65亿元，同比-51.33%；实现归母净利润 4.88亿元，同比-59.26%； 实现扣非归母净利润 4.15亿元，同比-62.45%。 2024Q1单季度，公司实现营业收入 8.61亿元，同比+3.54%；实现归母净利润 2.18亿元，同比+7.20%； 实现扣非归母净利润 2.09亿元，同比+6.78%。 2023年业绩符合预期， 常规业务显著恢复： 2023年，公司实现营业收入 27.65亿元，同比-51.33%。 分业务来看， 1）传染病业务收入 9.52亿元，同比-75.82%，主要原因是新冠相关收入大幅减少，但常规传染病业务如呼吸道、血液传染病检测等产品呈现显著恢复性增长； 2）慢病管理检测业务收入 11.19亿元，同比+19.11%，国内院端诊疗需求恢复趋势明显，公司化学发光平台采取管式发光、单人份发光双线并行战略， 2023年实现快速增长，其中特色项目血栓六项同比实现接近翻倍增长； 3）毒品检测业务收入 3.31亿元，同比+12.68%，公司持续深化北美毒检市场研产销一体化建设，并新增获得了多项毒检产品的准入认证，进一步丰富了产品线； 4）优生优育检测业务收入 2.67亿元，同比+10.08%。 盈利预测与估值： 公司是国内 POCT 行业龙头，当前已构建较为完善的技术平台和产品线，涵盖胶体金、免疫荧光、化学发光、分子诊断等九大技术平台，受益于国内分级诊疗、五大中心建设等行业政策，公司国内业务有望保持较快增长。同时公司积极布局海外市场，经过多年耕耘，产品已出口至 150多个国家或地区，已形成全球化的营销网络。我们调整了对于公司的盈利预测，预计 2024-2026年公司 EPS 分别为 1.37元、 1.77元、 2.24元，对应 2024年 5月 13日收盘价，市盈率分别 21.1倍、 16.3倍、 12.9倍，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、产品销售不及预期风险、集采等行业政策影响超预期风险。

事件：公司发布2023年年报，实现营业收入27.65亿元（-51.33%），归母净利润4.88亿元（-59.26%），扣非归母净利润4.15亿元（-62.46%）。分季度来看，单Q4实现营业收入7.60亿元（-22.72%），归母净利润8781万元，扣非归母净利润7758万元。值得关注的是，公司产品新型冠状病毒、甲型流感病毒及乙型流感病毒三联检测试剂盒于近日获得FDA的应急使用授权。 四大业务条线齐头并进，稳健增长。分业务线来看，2023年传染病检测实现收入9.52亿元（-75.82%），常规传染病业务如呼吸道检测、血液传染病检测等在报告期内有显著的恢复和增长；慢病管理实现收入11.19亿元（+19.11%），国内院内市场诊疗修复趋势明显，化学发光平台实现超高速增长，国外诊疗需求也在回暖复苏，荧光平台持续扩充检验套餐，发光平台不断拓展海外装机；毒品（药物滥用）实现收入3.31亿元（+12.68%），公司持续深化北美毒检市场的同时进一步加强新业务区域的拓展；优生优育检测实现收入2.67亿元（+10.08%），产品升级和渠道建设推动了业务的增长。 2023年，公司在若干战略领域取得了突破性进展。在化学发光领域，管式发光新推出仪器，搭配已上市的近百个检测项目，以常规项目和特色项目双线并行的策略实现快速发展；单人份发光产品性能显著提升，并完成了海外多个国家的本地注册。在分子诊断领域，公司自研的全自动核酸扩增分析系统积极助力疾控和海关检疫等领域。在病理业务领域，公司有特色一抗和二抗原材料等多款自研产品上市，并获得标杆终端的广泛认可。此外多功能染色平台的拓展也助力终端病理医生的临床应用拓展。 公司在海外市场准入方面、海外渠道建设方面已经构建起较为突出的优势。 在北美市场，公司不断推进毒检、传染病等核心产品在北美地区的注册认证，通过优化研发流程、提升生产效率、加强本土化营销等措施，成功稳定了核心客户群体，与核心客户的业务同比实现高速增长。在国际市场，公司建立了数百人的销售团队，产品出口到150多个国家或地区，在巩固原有免疫荧光和胶体金平台优势的同时，持续推进化学发光等新品导入，加快注册脚步，打造特色项目，完成新客户、新市场的开发和覆盖。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.55亿元、8.46亿元、10.43亿元，同比分别增长34.2%、29.2%、23.3%。我们认为常规业务伴随老业务产品升级换代、新业务产品陆续落地以及渠道的进一步建设有望继续维持稳健增长。我们给予公司2024年25-30XPE，对应合理价值区间为34.67-41.61元（对应PS为5.00-6.00X，参考可比公司，我们认为估值处于合理水平），维持“优于大市”评级。 风险提示：产品注册进度不及预期风险，新产品推广不及预期风险，集采等政策风险。

公司呼吸道三联家庭自测 OTC 产品获得美国 FDA EUA 授权公司 5 月 5 日发布公告，其美国子公司的新型冠状病毒、甲型流感病毒及乙型流感病毒三联家庭检测试剂盒（OTC 版） 已于近日获得美国 FDA 的应急使用授权（EUA）， 是继公司呼吸道三联 POC 专业版检测产品 4 月 19 日获批 FDA EUA 后的又一重大进展。 公司此次获批的产品属于 OTC 自测用途，可通过美国的电商、药店、商超等渠道进行销售，且患者无需处方即可购买以自主定性检测和区分甲乙型流感及新冠病毒感染， 我们看好该产品后续销售表现。 我们维持盈利预测，预计 24-26 年 EPS 为 1.38/1.80/2.29 元。公司为国内 POCT 领域龙头， 产品种类多样且商业化推广持续发力，给予公司 24 年 28x PE（可比公司 Wind 一致预期均值 25x）， 调整目标价至 38.59元（前值 30.32 元），维持“买入”评级。看好公司呼吸道三联检产品后续在美国市场的销售表现我们看好公司呼吸道三联检产品后续在美国市场的销售表现， 基于： 1） 产品认可度高： 甲乙流或新冠感染虽症状相似但治疗手段各异， FDA 为应对美国高发的季节性呼吸道传染病，特开通 EUA 通道以加快产品审批，彰显监管层对于该类产品的高度认可， 我们看好其成为美国呼吸道传染病流行季的常规检测手段。 2） 公司产品销售渠道广：该产品为国内首家获批美国 FDA EUA 的同类产品， 我们看好其借助公司在美国的完善销售渠道快速放量。 3）公司产品应用场景多： 考虑公司 POC 专业版及 OTC 自测版产品均已获批，我们看好其实现美国院内、院外 OTC 和可能政府采购场景的全面覆盖。看好公司内生常规业务 24 年保持向上发展趋势我们看好公司 24 年内生常规业务保持快速增长， 包括： 1） 国内常规业务：考虑呼吸道检测等需求持续提升叠加发光业务进一步放量等，看好公司国内常规业务收入实现超 20%的同比增长； 2） 国际部业务： 考虑公司国际部核心荧光业务持续推广， 叠加单人份化学发光、血气等新品积极拓展，看好公司国际部 24 年收入实现约 30%的同比增长； 3） 美国子公司业务： 考虑毛发毒检、 宠物检测等新品陆续放量，叠加呼吸道三联检新品有望贡献增量，看好美国子公司 24 年收入实现超 20%的同比增长。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

事项： 公司公告，美国子公司“WONDFO USA CO.,LTD” 的新型冠状病毒、甲型流感病毒及乙型流感病毒三联检测试剂盒 WELLlife COVID-19/Influenza A&BTest 获得 FDA 的应急使用授权（EUA）。 公司本次获批的呼吸道三联检产品针对呼吸道传染病症表现 5天内的前鼻腔样本，定性检测和区分甲乙型流感病毒或新型冠状病毒， 属于 Point of Car（POC）专业用途。 评论： 美国呼吸道三联检市场空间广阔。 根据美国 CDC 数据， 2023年秋冬季，美国入院新冠患者人数出现高峰，之后进入波浪式反复流行模式。流感则呈现季节性传播的模式，每年都会出现大量感染人群。 呼吸道三联检产品将能够让呼吸道传染病患者快速确诊，并且由于甲流、 乙流长期呈季节性爆发，三联检产品的市场相对单独的新冠检测产品需求或将更加稳定。 根据 CDC 及世卫组织数据估算得到美国 2023年新冠及流感感染患者共计 1.35亿人次，假设三联检渗透率可达到 45%，我们预计美国呼吸道三联检潜在市场规模可达到 5亿美元以上。 本次获批有望加速公司在美国院内市场的拓展。 公司的呼吸道三联检产品作为 POC 专业用途的获批，意味着公司可以在美国市场的院内、专业检测机构等专业场景销售其呼吸道三联检产品。公司在美国市场的根基深厚，早在 2009年便设立了美国子公司“WONDFO USA CO.,LTD”负责美洲市场，在美国院内销售团队建设、院内渠道推广上已有所准备。 我们认为， 随着公司的呼吸道三联检产品在 FDA 拿证，公司在美国院内市场的拓展有望加速推进。 公司持续丰富在美国的产品线布局。 在美国市场，公司过去主要以胶体金平台的毒检产品为主， 辅以妊娠检测产品， 但传染病产品布局相对较少。 公司的呼吸道三联检产品在 FDA 获批后，公司在美国地区的传染病检测产品布局得到丰富， 有助于进一步满足美国季节性呼吸道传染病高发背景下的检测产品需求。未来，公司计划在美国市场进一步导入荧光平台，以满足美国广泛基层医疗机构对于荧光平台仪器和试剂的需求。 投资建议： 我们维持盈利预测不变， 预计公司 24-26年归母净利润分别为 6.5、8.5、 10.9亿元， 同比增速分别为+33.8%、 30.5%、 +27.5%， EPS 分别为 1.38、1.80、 2.30元，对应 PE 分别为 19、 14、 11倍。根据 DCF 模型测算，给予公司整体估值 177亿元，对应目标价约 37元，维持“推荐”评级。 风险提示。 1、常规业务收入不达预期； 2、化学发光等新技术平台放量不达预期。

事件：4月21日晚，公司发布2023年年度报告:全年实现营业收入27.65亿元，同比下降51.33%；归母净利润4.88亿元，同比下降59.26%；扣非净利润4.15亿元，同比下降62.45%。其中，2023年第四季度营业收入7.60亿元，归母净利润0.88亿元，扣非净利润0.78亿元。同日，公司发布2024年第一季度报告:第一季度实现营业收入8.61亿元，同比增长3.54%；归母净利润2.18亿元，同比增长7.20%；扣非净利润2.09亿元，同比增长6.78%。常规业务全面提“质”，慢病业务海外深耕发展中国家（1）传染病检测：2023年公司实现业务收入9.52亿元，同比下降75.82%。虽然新冠抗原检测产品等非常规相关业务有所回落，但常规传染病业务如呼吸道检测、血液传染病检测等有显著的恢复和增长，为公司长期的可持续增长打下了坚实的基础。此外，我们估计2023年度和2024年第一季度国内呼吸道疾病感染的泛滥拉动公司流感检测产品销售收入大幅增长。（2）慢病管理检测：2023年实现业务收入11.19亿元，同比增长19.11%。国内院内市场诊疗修复趋势明显，公司继续聚焦心血管、出凝血、危急重症等领域，其中荧光平台在诊疗修复的大趋势之下实现了快速增长，化学发光战略平台实现收入翻倍增长。（3）毒品（药物滥用）检测：2023年实现业务收入3.31亿元，同比增长12.68%。公司持续深化北美毒检市场研产销一体化建设，成功稳定了核心客户群体，与核心客户的业务同比实现高速增长。（4）优生优育检测：2023年实现业务收入2.67亿元，同比增长10.08%。公司从优生优育到两性健康、生殖系统健康等领域进行多条产品线的布局和发力，实现重点品类的突破。持续高研发投入，创新业务谋“新”2023年公司的研发投入4.22亿元，占营收比例15.26%，全年公司在若干战略领域取得了突破性的进展。（1）化学发光：公司新推出超高速FC-9000系列、桌面式FC-2000系列全自动化学发光免疫分析仪，搭配已上市的近百个检测项目，以常规项目和特色项目双线并行的策略，推动管式化学发光业务快速发展。（2）分子诊断：根据国家疾控局的相关文件定制检测Panel，推出分子POCT及常规荧光PCR多重病原体检测试剂盒，助力疾控开展多重病原体检测。（3）病理业务：特色一抗和二抗原材料等多款自研产品上市，并获得标杆终端的广泛认可，当前三甲医院占比超过半数。23年营收规模下降引起费用率同比提升，24Q1净利率略有提升2023年度，公司的综合毛利率同比提升10.79pct至62.61%（其中传染病检测、慢病管理检测、毒品检测、优生优育检测分别提升7.42pct、10.29pct、6.54pct、0.91pct）；销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为23.51%、8.21%、13.67%，同比提升幅度分别为7.14pct、4.20pct、6.30pct（主要系营收规模下降引起各项期间费用率同比提升，其绝对额同比分别下降30.08%、0.32%、9.75%）。综合影响下，公司整体净利率同比降低3.32pct至17.63%。2024年度第一季度，公司的综合毛利率同比提升1.01pct至66.30%；销售费用率同比提升1.00pct至18.56%；管理费用率同比降低0.91pct至6.79%；研发费用率同比提升0.91pct至12.26%；财务费用率同比降低2.40pct至-0.84%；综合影响下，公司整体净利率同比提升1.29pct至25.60%。盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为33.73亿/41.42亿/50.33亿元，同比增速分别为22%/21%/22%；归母净利润分别为6.52亿/8.81亿/10.61亿元，分别增长34%/35%/21%；EPS分别为1.38/1.87/2.25，按照2024年4月19日收盘价对应2024年16倍PE。维持“买入”评级。风险提示：行业政策风险，汇率波动风险，中美贸易摩擦相关风险，新品市场竞争风险，新产品研发、注册及认证风险。

高基数下1Q24内生收入仍实现稳健增长，维持“买入”评级公司23年实现收入/归母净利27.6/4.9亿元（yoy-51.3%/-59.3%），主因22年应急检测产品收入高基数，我们推测公司23年内生常规业务收入yoy超40%。公司1Q24实现收入/归母净利8.6/2.2亿元（yoy+3.5%/+7.2%），1Q23国内应急检测产品、疫后心标等检测及常规呼吸道传染病检测高基数背景下内生常规收入仍实现稳健增长（我们推测1Q24内生常规收入yoy超10%）。 考虑公司应急检测产品销售收入贡献已明显下降，我们调整24-26年归母净利至6.50/8.49/10.82亿元。公司为国内POCT领域龙头，产品布局丰富且国内外推广持续发力，给予公司24年22xPE（可比公司Wind一致预期均值20x），给予目标价30.32元，维持“买入”。 持续强化产品推广及新品研发，现金流水平显著改善公司1Q24毛利率为66.3%（yoy+1.0pct），我们推测主因公司常规产品毛利率较高且收入占比回升。公司1Q24销售/管理/研发费用率分别为18.6%/6.8%/12.3%（yoy+1.0/-0.9/+0.9pct），公司持续加强产品推广及研发投入，进一步夯实长期发展基础。公司1Q24经营性活动现金流量净额1.1亿元，同比转正，现金流水平明显改善。 海内外常规业务齐发力，全球化布局行稳致远公司海内外常规业务均实现较好发展，包括：1）我们推测母公司国内常规业务23年收入yoy超50%。考虑呼吸道检测等需求持续高景气叠加发光业务持续放量，看好母公司国内常规业务24年收入yoy超20%；2）我们推测国际部23年收入yoy超25%。考虑公司国际部荧光仪器装机进展顺利，叠加化学发光、血气等新品陆续导入，看好国际部24年收入yoy约30%；3）我们推测美国子公司23年收入yoy近10%。考虑毛发毒检、宠物检测、呼吸道检测等新品逐渐发力，看好美国子公司24年收入yoy超20%。 看好公司各常规业务24年发展趋势向上1）传染病检测：23年收入9.5亿元（yoy-75.8%），我们推测板块常规产品收入yoy超50%。看好板块24年收入在常规呼吸道、消化道及血液传染病检测需求持续提升背景下较快增长；2）慢病检测：23年收入11.2亿元（yoy+19.1%）。考虑公司荧光业务市场竞争力持续提升，叠加化学发光（我们推测23年收入超2亿元并看好24年实现翻倍增长，我们推测截至23年底国内累计装机约1800台并看好24年新增装机超1000台）等新品贡献增量，看好板块收入24年稳健增长；3）优生优育/毒检：23年收入2.7/3.3亿元（yoy+10.1%/+12.7%），看好两板块24年伴随新品放量实现向好发展。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

事件： 公司发布 2023 年三季度业绩报告，前三季度实现营收 20.04 亿元（ - 57.32%），归母净利润 4.00 亿元（ -67.75%），扣非净利润 3.37 亿元（ -71.38%），经营性现金-0.36 亿元（ -103.37%）； 2023 年 Q3 实现营收 5.16 亿元（ -22.18%），归母净利润 0.65 亿元（ +5.38%），扣非净利润 0.42 亿元（ -0.31%）。 盈利能力逐步回升，海外布局持续完善。 受去年同期应急产品销售影响， 公司表观营收仍下滑，但毛利率及净利率显著提升， 2023 年 Q3 公司毛利率为60.77%（ +22.94pct），净利率 12.58%（ +3.60pct），主要是营收结构调整，高毛利常规业务占比提升所致。 此外，公司持续推动海外重点国家本地化建设，强化荧光检测试剂新品营销力度，通过新品导入及仪器升级上移覆盖终端；公司已完成若干重点国家注册工作，并基于现有海外经销体系加速化学发光新渠道/终端开拓。目前，公司在肯尼亚的内罗毕大学培训中心已顺利落地，并与印尼国有药企 Kimia Farma（ KAFF）签署战略合作协议；毒品检测领域，公司加速产品与服务本土化并逐步覆盖全球市场。 坚持产线拓展及新平台开发，看好创新驱动长期成长。 公司持续提高在研发能力建设和新品开发方面的资金投入，公司前三季度研发费用为 2.59 亿，研发费用率 12.95%（ +6.36pct）， 完成多项新品开发与产品改进，在化学发光、免疫层析、电化学三大领域完成若干重点品类研发和上市工作，持续推动管式发光常规和特色项目快速发展，并大力推进单人份发光条线国内外布局。此外，公司以传染病联检产品为突破口，实现海外传染病分子诊断市场拓展，并通过与头部三甲医院科研合作提升病理业务差异化竞争力。 投资建议： 公司是国内 POCT 诊断龙头，在技术平台及产品管线方面拥有显著优势，随着常规业务逐步恢复，国内及国际市场共同发力，多领域战略布局稳步推进，未来长期前景良好。 考虑到行业政策变化， 我们下调公司 2023 年 至 2025 年 归 母 净 利 润 预 测 至 5.03/6.26/7.87 亿 元 ， 同 比 -58.01%/+24.55%/25.70%， EPS 分别为 1.13/1.41/1.77 元，当前股价对应 2023-2025 年 PE 为 22/18/14 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 政策不确定性的风险、新产品推广不及预期的风险、产品降价超预期的风险

事件： 10月 25日晚， 公司发布 2023年第三季度报告: 前三季度实现营业收入 20.04亿元，同比下降 57.32%；归母净利润 4.00亿元，同比下降 67.75%；扣非净利润 3.37亿元，同比下降 71.38%；经营性现金流量净额-0.36亿元，同比下降 103.37%。 其中， 2023年第三季度营业收入 5.16亿元，同比下降 22.18%； 归母净利润 0.65亿元，同比增长 5.38%；扣非净利润 0.42亿元，同比下降 0.31%。 新冠抗原检测产品减少和下游市场需求影响， 导致第三季度收入同比下滑。 公司第三季度营业收入同比下降明显，我们预计主要是今年国内外市场对新冠抗原检测试剂盒的需求显著回落，以及医疗反腐活动影响院内新业务拓展节奏所致。 随着疫情形势好转，公司的工作重心在逐步回归传统检测领域，我们预计慢病管理检测、传染病检测、优生优育检测等常规业务有望恢复此前稳定增长的趋势；化学发光等各项新业务、以及海外市场的快速推进也值得期待。 价格较低的新冠产品收入占比下降，毛利率提升显著。 2023年前三季度，公司的综合毛利率同比提升 8.92pct 至 62.84%，我们预计主要是因为毛利率较低的新冠抗原检测试剂占比减少；销售费用率同比提升 8.89pct 至 23.25%， 管理费用率同比提升 3.33pct 至 7.52%， 研发费用率同比提升 6.36pct 至 12.95%，各项期间费用率提升，我们预计主要是因为疫情后公司的各项经营活动恢复正常，从而导致相应的费用支出同比增加； 财务费用率同比提升 0.05pct 至-0.56%；综合影响下，公司整体净利率同比降低 6.45pct 至 19.84%。 其中， 2023年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为 60.77%、 29.17%、 8.63%、13.33%、 0.41%、 12.58%，分别变动+22.94pct、 +11.68pct、 +1.76pct、+2.58pct、 +3.65pct、 +3.60pct。 盈利预测与投资评级： 维持“买入” 评级。 基于公司去年新冠检测类产品收入的基数较高、而今年该类业务的销售金额减少，我们下调盈利预测，预计公司 2023-2025年营业收入分别为 26.17亿/ 32.66亿/41.00亿元，同比增速分别为-54%/25%/26%；归母净利润分别为5.13亿/ 6.40亿/ 7.96亿元，分别增长-57%/25%/24%； EPS 分别为1.15/1.44/1.79，按照 2023年 10月 25日收盘价对应 2023年 21倍 PE。 风险提示： 汇率波动风险， 地缘政治导致海外市场变化的相关风险，新品市场竞争风险，行业政策风险。

1. 国内 POCT 领域龙头，依托 9大技术平台， 打造满足即时检验各类场景使用需求的完备产品线。 万孚生物成立于 1992年，深耕 POCT 领域 30余年，依托现有免疫胶体金技术平台、免疫荧光技术平台、电化学技术平台等九大技术平台， 打造满足即时检验各类场景使用需求的完备产品线。 公司主营业务收入从 2016年的 5.47亿元增长至 2022年的 56.81亿元，年复合增长率 47.69%，归母净利润从 2016年的 1.45亿元增长至 2022年的 11.97亿元，年复合增长率达 42.16%。 2. 公司产品管线丰富，定量定性产品齐头并进，慢性疾病、传染病业务引领成长。 （1）慢病检测类业务： 近年来， 慢性病患病人群不断增加， 随着公司产品持续丰富， 慢病检测类业务营收快速增长，占总营业收入比重从 2014年 12.28%提升至 2023H1的 48.22%，业务毛利率保持 60%以上，已成为公司现金牛业务。 （2）传染病业务： 常规检测项目稳步放量， 流感、 乙肝两对半和“术前四项”市场认可度较高，在新冠疫情蔓延期间，公司快速响应市场需求，在国内外推出了近 7款新冠检测相关产品，助力公司传染病检测大放异彩。 （3）毒品检测： 产品系列齐全，首创毛发检验，市场竞争格局较好，未来成长空间大，目前在俄罗斯、 印尼、拉美、国内等市场取得拓展突破，有望带动毒检业务迈入新台阶。 （4）妊娠及优生优育检测： 公司子品牌金秀儿领跑国内市场，“To B+ To C”线上线下双渠道共同发力，后疫情时代有望实现恢复性增长。 3. 国内赋能渠道实现“四扩”，国外“本地化”深度营销，全球销售网络逐步完善，品牌效应加强，凸显竞争优势。公司着眼于全球市场的拓展，已基本搭建全球销售服务网络，业务覆盖全球 140多个国家和地区，在全球范围内打造“万孚”品牌，竞争优势逐步凸显。 （1）海外市场： 公司 2004年开始布局海外渠道， 目前已搭建比较成熟完善的营销体系， 并通过“本地化”战略精耕细作海外市场， 根据当地需求，因地制宜选择产品， 进行重点推广和深度拓展，美国子公司和国际部业务有望保持快速发展趋势。 （2）国内市场： 划分“七大战区”，强化对渠道的管理，不断向经销商赋能，依托丰富的产品线优势，为客户提供场景化的整体解决方案，提高公司整体营销效率，从而实现“扩渠道、扩品类、扩终端、扩份额” 的战略目标。 4. 投入持续加码，布局分子和病理诊断等潜能领域，打造万孚生态圈。 （1）研发方面： 公司注重创新，针对新产品和新技术平台的开发，持续加大研发投入， 不断引进国内外优秀人才，逐渐组建起以博士、硕士为学术带头人的高素质人才专业研发队伍。 （2）投资并购方面：公司积极开展投资并购战略，打造万孚生态圈， 通过对英国 Binx Health Limited、美国 iCubate、比利时Biocartis 等公司进行参股投资， 引入先进技术和核心产品， 布局分子和病理诊断领域，打造“肿标-免疫组化-数字化病理-伴随诊断”产品链， 为公司业务发展筑起第二增长曲线，加固护城河。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 29.43亿元、 36.40亿元、 45.79亿元，同比增速分别为-48.2%、 23.7%、 25.8%， 实现归母净利润为 5.46亿元、 7.22亿元、 9.50亿元，同比分别增长-54.4%、 32.3%、31.6%，对应当前股价 PE 分别为 21、 16、 12倍。 考虑公司现有产品的成长性和检测项目扩充的市场潜力，给予公司“买入”投资评级。 风险提示： 市场开拓不及预期的风险；新产品研发、注册及认证风险；政策变动风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

事件：公司发布 2023年半年报，公司 2023年 1-6月实现营业收入14.89亿元（-63.09%），归母净利润 3.35亿元（-71.60%），扣非净利润 2.95亿元（-74.01%），经营性现金流-0.95亿元；2023年 Q2实现营业收入 6.57亿元（-53.35%），归母净利润 1.31亿元（-52.32%），扣非净利润 1.00亿元（-57.94%）。 防控产品销售回落影响表观业绩，常规业务实现较好恢复。1）传染病检测：2023H1实现收入 4.28亿元（-86.67%），占比约 28.7%，其中呼吸道检测、消化道传染病检测、血液传染病检测等常规业务显著恢复，此外叠加一季度国内甲流检测产品需求旺盛，我们预计2023H1传染病常规收入实现翻倍增长。2）慢病管理检测：2023H1实现收入 7.18亿元（+40.30%），占比约 48.2%，主要受益于医疗需求恢复，2023年上半年国内院端门诊量、检测样本量较去年同期增长明显。3）毒品（药物滥用）检测：2023H1实现收入 1.64亿元（+18.11%），占比约 11%，基于美国毒检市场建设持续加强，增量空间不断打开，公司毒检业务收入规模进一步扩大。4）优生优育检测：2023H1实现收入 1.34亿元（+5.50%），占比约 9%，随着电商平台渠道持续强化、产品结构愈发丰富，公司优势业务市场份额不断提升，品牌市场地位得以巩固。 产线拓展与新平台开发双轨并行，多领域取得战略突破。公司持续提高在研发能力建设和新品开发方面的资金投入，公司 2023H1研发投入为 2.03亿元（占营收 13.65%），完成 81项新品开发与产品改进（按平台：胶体金 20项/免疫荧光 20项/管式发光 26项/单人份发光13项/电化学 2项），在化学发光、免疫层析、电化学三大领域完成了若干重点品类研发和上市工作，持续推动管式发光常规和特色项目快速发展，并大力推进单人份发光条线国内外布局。此外，公司以传染病联检产品为突破口，实现海外传染病分子诊断市场拓展，并通过与头部三甲医院科研合作提升病理业务差异化竞争力。截至 2023年 6月 30日，公司共有授权有效专利 424件（+22），累计获产品注册证612个（其中：国内 288个，+9；海外 324个，+1）。 投资建议：公司是国内 POCT 诊断龙头，在技术平台及产品管线方面拥有显著优势，随着常规业务逐步恢复，国内及国际市场共同发力，多领域战略布局稳步推进，未来长期前景良好。我们预计公司 2023年至 2025年归母净利润分别为 7.01亿元、8.79亿元及 11.00亿元，同比-41.46%/+25.38%/25.22%，EPS 分别为 1.58/1.98/2.47元，当前股价对应 2023-2025年 PE 为 16/13/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：政策不确定性的风险、新产品推广不及预期的风险、产品降价超预期的风险。