事件概述8月28日 ， 公 司 发 布2023年 半 年 报 ，23H1实 现 营 收36.29亿 元 （-2.3%），归母净利润3.01亿元（+90.90%），扣非归母净利润2.62亿元（+30.72%）。23Q2实现营收16.5亿元（+3.26%），归母净利润0.71亿元（+269.22%），扣非归母净利润0.35亿元（+409.16%）。 分析与判断高毛利率护肤占比提升，盈利能力修复。23H1公司毛利率为60.25%（+0.34pcts)，净利率为8.29%（+4.05pcts)；23Q2毛利率为59.10%（+2.83pcts），净利率为4.28%（22Q2为-2.61%）。费用端，23H1销售费用率43.52%（+0.26pcts），管理费用率8.35%（-0.24pcts），研发费用率2.14%（+0.38pcts），财务费用率-0.07%（-0.07pcts）。23Q2销售费用率为46.94%（-0.94pcts），管理费用率7.42%（+0.33pcts），研发费用率2.72%（+0.60pcts），财务费用率为0.75%（+0.97pcts）。 公司高毛利护肤品类收入增长，结构性提升了毛利率，盈利能力明显修复。 护肤恢复快速增长，海外业务承压。23H1国内业务实现营收28.43 亿元，其中Q2同比增长10.20%。海外业务方面，上半年实现营业收入7.86 亿元（-12.28%），主因受年初以来英国通胀压力持续加大造成消费意愿下降、英国婴童市场整体呈现下降趋势、且随着喂哺品类内竞争加剧以及经销商降低库存等因素的影响，公司海外业务承压。分品类 看 ，23H1， 护 肤8.71亿 元 （+7.16%）， 个 护 家 清17.24亿 元 （-0.5%），母婴9.11亿元（-10.91%），合作品牌1.16亿元（-19.37%）。 分渠道看，国内业务中，23H1线上电商实现营收8.16亿元，占总收入比重为22.53%；特渠1.67亿元，占总收入比重4.61%；线下商超15.68亿元，占总营收比重43.29%；百货渠道1.28亿元，占总营收比重3.53%；CS营收1.57亿元，占总营收比重4.34%。 积极推进产品升级及创新，夯实内功。六神上市新品“驱蚊蛋”、“清凉蛋”，增强产品的便携性，618 大促期间在电商销售突破22 万件，登上天猫驱蚊水热卖榜TOP2；此外推出众多跨界联名，如醉鹅娘联名产品“六神风味莫吉托酒”、举办第二届六神清凉节等。玉泽打造分型肌肤护理解决方案，推出新品油敏霜，618期间（5月31日-6月20日）线上共售出24 万件，推动玉泽品牌在上半年实现双位数增长；下半年将推出焕新升级的皮肤屏障修护专研保湿霜，满足干敏肌消费者需求，有望通过“双面霜”产品策略提升玉泽面霜品类市场份额。 投资建议上海家化拥有百年历史，是国货美妆集团中稀有的在护肤、个护家清、母婴等多维赛道均有品牌声量的老字号企业。公司坚持“123”方针，推进品牌高端化、年轻化、专业化，驱动品牌价值提升，精简产品 SKU、顺应“产品为王”消费趋势、重新定义品牌定位，持续优化运营模式、推动产品渠道变革，在多重不利影响因素退却后，经营有望迎来积极改善。预计 2023-2025 年营收分别为 85.31、94.51、 100.89 亿元，对应增速分别+20.1%、+10.8%、+6.8%；归母净利润分 别 为 7.31、8.83、10.19 亿 元 ， 同 比 分 别+54.8%、+20.8%、+15.4%；预计 2023-2025 年 EPS 分别为 1.08、1.30、1.50 元/股，对应 PE 为 24、20、17 倍， 维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧风险；消费不及预期风险；研发及新品推出不及预期风险；战略调整不及预期风险；渠道变化，流量分散化，运营成本增加，盈利不及预期等风险。

投资摘要事件概述8月28日 ， 公 司 发 布23年 半 年 报 。 公 司23H1实 现 营 收23.7亿 元（yoy+15.5%），归母净利润4.5亿元（yoy+13.9%），扣非归母净利润3.7亿元（yoy+5.1%）；23Q2营收15.0亿元（yoy+21.2%），归母净利润2.9亿元（yoy+17.1%），扣非归母净利润2.5亿元（yoy+7.0%）。 分析与判断保持较高盈利能力。23H1毛利率75.4%（yoy-1.5pcts），净利率18.6%（yoy-0.6pcts）；23Q2毛 利 率75.0%（yoy-1.3pcts）， 净 利 率19.0%（yoy-1.1pcts）。销售和研发费用率提升，23H1销售费用率46.3%（yoy+0.9pcts），管理费用率6.43%（yoy+0.04pcts），研发费用率4.6%（yoy+0.6pcts）；23Q2销售费用率45.6%（yoy+1.8pcts），管理费用率5.7%（yoy+0.1pcts），研发费用率5.0%（yoy+0.9pcts）。 专注皮肤大健康，向多品牌迈进。 （1）主品牌薇诺娜升级为敏感肌plus，深耕敏感心智。618期间，公司全渠道销售额超9亿元；明星大单品“舒敏保湿特护霜”全渠道销售62万支，“清透防晒乳”、“舒缓冻干面膜”全渠道销售110万支和1200万片。 （2）薇诺娜宝贝匠心构筑“宝宝脆弱肌专业护理”理念，618天猫婴童护肤top4； （3）瑷科缦聚焦多维年轻化科技，精准抗老，已入驻北京汉光百货、西安赛格国际购物中心； （4）贝芙汀顶级医研结合+AI人工智能分级定制，精准抗痘。 线上腾讯智慧零售赋能私域运营，线下OTC加快放量。23H1线上营收17.4亿元（yoy+7.2%），其中，阿里销售额7.9亿元（yoy-3.4%），占主 营 业 务 的 比 重 为33.5%（yoy-6.6pcts）； 抖 音 销 售 额 为2.7亿 元（yoy+32.5%），占主营业务的比重为11.3%（yoy+1.4pcts）；携手腾讯智慧零售，加速私域运营升级，薇诺娜专柜平台销售额1.6亿元（yoy+15%），占主营业务的比为6.7%（yoy-0.04pcts）；京东1.3亿元（yoy-4.9%），占主营业务的比重为5.7%（yoy-1.2pcts）。线下营收6.1亿元（yoy+48.6%），自营收入0.14亿元（yoy+515.5%），新开线下 直 营 店35家 ， 关 店1家 ； 线 下OTC连 锁 药 店 营 收3亿 元（yoy+60.1%）。 持续加固研发护城河。上半年研发投入金额1.09亿元，同比增长33.6%；公司拥有多项核心技术和专利，应用核心技术实现的销售收入占公司主营业务收入的比例持续高于95%。公司的云南特色植物提取实验室获批“天然产物国家标准样品定值实验室”；公司成功申报新原料“水龙”，具有促进皮肤水合、舒缓、抗氧化的功效，实现自研原料再更新；此外，成功主办第四届“中国敏感性皮肤高峰论坛”。 投资建议敏感肌龙头基本盘稳定，线下客户基础稳固，线上放量品牌忠诚度较高。前期股价回调幅度较大，当下估值反应此前悲观预期。我们预计 2023-2025年公司营收分别为 64.18、80.87、100.29亿元，同比分别+28%、+26%、+24%；归母净利润分别为 13.47、16.95、21.02亿元，同比分别+28.1%、+25.9%、+24.0%，对应 EPS 分别为 3.18、4.00、4.96元，对应 PE 分别为 31、24、20倍，维持“买入”评级。 风险提示行业景气度下行风险；竞争加剧风险；产品质量事故风险；新品推广不及预期风险；消费复苏不及预期风险；渠道流量变革等。

投资摘要事件概述8月25日，公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营收24.73亿元，同降48.85%；归母净利润1.90亿元，同增0.65%；扣非后归母净利润0.63亿元，同降66.78%。其中，2023Q2营收12.01亿元，同降64.18%；归母净利润0.61亿元，同降50.3%；扣非后归母净利润0.48亿元，同降62.17%。 分析与判断业绩短期承压，Q2毛利率提升显著。受地产业务剥离影响，2023H1公司营收同降48.85%；扣非后归母净利润同降66.78%。从利润端看，除地产业务外，三大业务毛利率均实现不同程度提升。整体来看，公司2023H1毛利率为44.17%，同增13.26pcts，其中Q2毛利率为49.22%，同增22.8pcts，大幅拉高2023H1整体利润水平。从费用端看，公司销售/管理/研发费用率分别为29.06%/4.40%/2.62%，同比+15.27/1.49/1.48pcts，随着化妆品业务占比提升，相应营销研发费用增长。 医药板块增速亮眼，化妆品“4+N”战略持续深化。分业务看，1）化妆 品 业 务 ，2023H1营 收11.06亿 元 ， 同 增9.20%， 毛 利 率63.04%（+2.33pcts）；其中Q2收入6.33亿元，同增6.75%。公司持续推进“4+N”战略，践行大单品策略，通过优化产品结构，产品不断迭代推新，线上深耕直播渠道，线下深化多品牌、多渠道布局，助力品牌销量增长。通过加大高毛利产品的销售力度，叠加降本增效的显著成果，拉动化妆品业务毛利率提升。分品牌看，瑷尔博士实现收入5.98亿元，同增13.90%，品牌围绕益生菌系列、褐藻系列，形成益生菌面膜2.0、反重力水乳等热款产品集群。同时，在营销和渠道方面持续发力，与头部博主深度合作、打造核心产出专场；通过聚焦渠道拓展，品牌在拼多多实现较快增长。颐莲实现收入3.92亿元，同增1.03%，颐莲持续迭代升级，夯实大单品策略，旗下喷雾2.0、嘭嘭霜等大单品均实现大幅增长。 2）医药业务，2023H1营收2.91亿元，同增37.83%，毛利率56.28%（+2.18pcts）；其中Q2收入1.48亿元，同增22.06%。公司通过积极开拓新业务渠道，推动医药业务实现亮眼增长。受益于旗下颈痛颗粒、通宣理肺等大单品药品销售结构调整，医药业务毛利率提升至56.28%。 3）原料业务，2023H1营收1.70亿元，同增6.97%，毛利率35.54%（+2.48pcts）。公司积极拓展客户拉动收入增长，高毛利率客户定制产品销售收入增加有效拉动整体原料业务毛利率提升。焦点福瑞达坚定“透明质酸+”发展方向，推出透明质酸锌等系列高附加值新原料，国内外玻璃酸钠原料药的注册工作稳步推进。福瑞达生物科技打造“商务+技术+市场”销售模式，持续紧抓大客户需求、不断提升技术，推出联合研创服务，持续提升市场份额。 4） 房 地 产 业 务 ，2023H1营 收7.57亿 元 ， 同 降76.90%， 毛 利 率16.27%（-3.52pcts），公司房地产项目签约金额同降93.41%，签约面积同降87.67%，竣工面积同降76.29%，上半年期间无新开工项目。 随着剥离地产业务稳步推进，该业务板块收入也在逐步减少。公司计划2023年10月后地产业务全部完成剥离，未来全面聚焦美丽大健康业务，实现业务转型升级。 投资建议23年剥离地产聚焦大健康计划稳步推进，公司医药基因与研发实力持续赋能原料、医药和化妆品等美丽健康业务。化妆品板块“4+N”战略持续突破，伴随公司加快业务转型升级，更加聚焦以化妆品、生物医药等为主业的大健康业务，盈利能力与估值有望逐步修复，预计 23-25年 营 收 实 现 43.05/53.33/66.24亿 元 ， 同 比 分 别-66.8%/+23.9%/+24.2%；对应归母净利润为 3.97/4.92/6.17亿元，同比分别+773.2%/+24.0%/+25.3%，对应 EPS 分别为 0.39/0.48/0.61元，对应当前股价 PE 为 24/19/15倍，维持“买入”评级。 风险提示化妆品行业竞争加剧风险；转型不及预期风险；产品销售推广不及预期风险；行业监管政策趋严风险。

投资摘要事件概述8月24日，公司发布2023H1业绩报告。2023H1实现营业收入14.59亿元，同增64.93%，归母净利润9.63亿元，同增64.66%；扣非后归母净利润9.34亿元，同增65.37%。其中，2023Q2实现营业收入8.29亿元，同增82.60%，归母净利润5.49亿元，同增76.53%；扣非后归母净利润5.47亿元，同增79.23%。 分析与判断23Q2业 绩 超 预 期 增 长 ， 持 续 多 领 域 战 略 布 局 。23Q2营 收 同 增82.60%，归母净利润同增76.53%，公司产品销量增长，凝胶类高毛利产品销售增长等因素，拉动净利润增长。1）利润端： 23H1毛利率/净利率分别95.41%/65.86%，同比+1.02pcts/-0.92pcts。2）费用端： 研发投入持续增加。23H1销售/管理/研发费用分别为1.49/0.80/1.04亿元，分别同增72.87%/110.27%/61.33%。持续加码研发创新，加强多领域战略布局。 研发布局前瞻，产品储备丰富。在研项目中，第二代面部埋植线、利多卡因丁卡因乳膏等产品均处于临床试验阶段；注射用A型肉毒毒素处于注册申报阶段，利拉鲁肽注射液已完成I期临床试验。公司持续加大研发创新投入，截止2023年半年报，医疗器械注册证数量为9个，相比去年同期增加2个。公司通过自研+合作的方式提升研发实力，已累积注册专利63项，其中发明专利27项；研发人员占公司总人数的28.57%。 濡白天使增长迅速，期待如生天使销售放量。分产品看，公司溶液类与凝胶类注射产品均实现增长，凝胶类产品实现三位数高增。其中，溶液类注射产品实现营收约8.74亿元，同增35.90%；凝胶类注射产品实现营收约5.66亿元，同增139.00%。公司以科学技术为支撑，一个或多个大单品系列打造顺利，形成差异化产品路线，满足消费者日益多样化、个性化的医疗美容需求。凝胶类产品中，濡白天使增长迅速，产品安全性与有效性得到了下游医疗机构与终端消费者的充分认可。7月27日公司新品如生天使重磅上市，新品上市丰富了公司再生产品矩阵，我们认为有望借助公司现有渠道实现快速放量。 强化营销体系建设，加深渠道布局。公司继续坚持“直销为主，经销为辅”的营销模式，强化营销体系的数字化与品牌化建设，扩大营销团队规模提升与下游医疗美容机构合作的广度和深度。截止2023年半年报，公司拥有超过408名销售和市场人员。依托全轩学苑，加强医疗美容学术的分享与交流，促进客户对公司产品的认可度提升。 投资建议在医美行业监管政策趋严背景下，爱美客作为国内医美领域合规优质龙头，凭借全方位且具有差异化的产品矩阵，清晰的产品定位，产品组合优势，较强的拿证壁垒，前瞻性的产品布局储备以及从客户需求 出发的深度运营，产品竞争力、品牌影响力日益增强，多维增长曲线丰富，市场占有率与渗透率有望稳步提升。预计 23-25年公司实现营收 29.21、42. 10、56.93亿元，同比+50.7%、+44.1%、+35.2%；归母净利润分别为19.60、27.65、36.74亿元，同比+55.1%、+41.1%、+32.9%。EPS 分别为 9.06、12.78、16.98元，对应 PE 分别 46、33、25X，维持“买入”评级。 风险提示行业政策变化风险；行业竞争加剧风险；新品销售不及预期；产品研发上市效果不及预期等风险。

事件概述8月17日，公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入11.90亿元，同增45.09%；归母净利润3.51亿元，同增138.69%；扣非后归母净利润3.44亿元，同增145.60%。其中，23Q2实现营业收入6.02亿元，同增47.89%；归母净利润1.90亿元，同增114.23%；扣非后归母净利润1.87亿元，同增113.91%。 分析与判断2023H1业绩高增长，盈利水平稳步提升。随着公司行业地位稳步提升及防晒需求继续增长，叠加募投项目产品进一步放量、产品提价措施的实施，2023H1及Q2业绩超预期增长，量价双升。利润端，2023H1销售毛利率/净利率分别49.36%/29.45%，同比+19.24pcts/+11.55pcts，产能利用率提升以及新产品产能逐步释放，拉动公司整体盈利水平的提升。费用端，2023H1销售/管理/研发费用率分别为1.63%/7.51%/5.06%，同比+0.76pcts/+1.55pcts/+0.82pcts。 公司持续加大新品市场推广力度，推动化妆品活性成分及其原料销量的稳步提升，从而拉动整体毛利率提升。 分产品看，2023H1化妆品活性成分及其原料实现营收10.45亿元，同增60.33%，毛利率53.35%（+21.12pcts）；合成香料业务实现营收1.37亿元，同降6.82%，毛利率21.88%（-3.27pcts）。 募投项目稳步推进，研发投入持续加码。安庆科思高端个人护理品及合成香料项目建设快速推进中，首批12800吨/年氨基酸表面活性剂项目和3000吨/年新型去屑剂吡罗克酮乙醇胺盐项目已进入收尾阶段。另外，公司持续加码研发创新，2023H1研发费用率为5.06%达到近几年内最高水平。公司已形成从实验室到工业化生产的研发和转化体系，通过围绕现有核心技术，以市场为导向，持续推进新产品、新工艺的开发，在合成香料、新型防晒剂及其他化妆品原料领域的新产品、新工艺开发方面取得了有益进展。2022年新增专利申请20项，获得专利授权31项，其中发明专利12项。 深度绑定核心客户，重启海外布展。公司下游客户涵盖全球知名品牌化妆品生产企业和香精香料公司。公司与大客户帝斯曼约定2020-2023年独家采购和供应条款，与国际巨头合作有望为拓展新客户提供专业背书。2023H1公司积极响应客户需求，与客户保持长期稳定的合作关系；通过重启海外布展，扩大品牌影响力，持续加大市场开拓力度。 投资建议公司深耕原料赛道，防晒剂+合成香料双轮驱动。积极开展对外投资项目，进军高端个护领域，与下游国际巨头深度绑定，在产品品类、技术、质量等方面形成多维领先优势，综合竞争力强。公司量价齐升驱动业绩超预期增长；中长期公司产能扩张叠加品类拓展业绩有望实现可持续高增。预计公司2023-2025年营收分别23.72、31.42、39.91亿元；同比分别+34.4%、+32.5%、+27.0%；归母净利润分别6.52、8.87、11.56亿元，同比分别+67.9%、+36.1%、+30.4%。对应EPS分别为3.85、5.24、6.83元/股，对应PE分别为19、14、11倍。给予“买入”评级。 风险提示主要原材料价格波动风险，汇率波动风险，新产能投放不及预期风险，行业监管趋严风险。

投资摘要敷尔佳:医用敷料与功能性护肤双轮驱动敷尔佳前身为华信药业，主要从事药品销售。2014年取得敷尔佳商标注册证书，2017年敷尔佳独立运营，专业从事皮肤护理产品运营。公司2022年营收17.69亿元，同增7%，2022年归母净利润8.5亿元，同增5%。公司以医用敷料起家，2018年医用敷料销售占比达90%。在此基础上，公司加快化妆品品类拓展，2022年化妆品营收约为9亿元，占比达51%，已形成医用敷料和化妆品双轮驱动增长格局。 功能性护肤和医用敷料市场有望保持高增速根据弗若斯特沙利文，预计到2026年中国皮肤护理产品行业市场规模将达5,185亿元，2021年-2026年将保持10.3%的复合增速。其中，专业皮肤护理产品2021年为378亿元，2017-2021年CAGR为36.7%。预计2026年规模达到877亿元，2021-2026CAGR为18.3%。中国功能性护肤品和医疗器械类敷料产品的市场规模由2017年的102.5亿元和5.7亿 元 增 长 至2021年 的309.6亿 元 和68.2亿 元 ，CAGR为31.8%和86.3%。预计到2026年，功能性护肤品和医疗器械类敷料产品的市场规模将达到623.0亿元和253.8亿元，CAGR分别为15%和30%。 竞争优势：产品、渠道、营销多维拓展 （1）产品端先发布局，敷尔佳医用透明质酸钠修复贴是国内第一批获准上市的透明质酸钠成分的II类医用敷料贴类产品。并且专业的药企生产和销售背景增强消费者对公司的信任度，提高新品转化率，大单品黑膜和白膜占领消费者心智，销售持续增长。公司拓展化妆品业务，其中胶原蛋白水光修护贴、虾青素传明酸修护贴、积雪草舒缓修护贴等单品2022年占化妆品收入的比重超过10%，有望打造成为新的大单品。 （2）渠道端线上线下多元布局。线下已形成较为完善的线下经销商管理制度，并通过对经销商准入和退出的管理，提高线下经销商与公司的粘性及协同性。并且2019年开始逐步拓展到CS、KA渠道并不断沉淀私域客户，从而实现了销售终端的纵深延伸。线上多平台发力，拓展小红书、京东、抖音等电商平台及直播带货模式有望带动销售持续增长。 （3）营销端，公司根据市场形势的变化持续进行销售推广模式的创新，紧跟线上流量变迁趋势。早期阶段抓住高性价比的社交营销红利期，奠定良好的口碑基础；后续通过明星代言、直播合作、综艺节目赞助、电商平台推广等多种新业态、新媒体的营销方式赋能品牌推广。线下美容机构、医疗机构、KA、CS等多场景营销，提升消费者体验，增强消费粘性。 同业比较：敷尔佳构建多元渠道与营销优势，巨子生物营销发力+医美在研储备多，锦波生物三类械先发优势明显 （1）产品端：国内主要敷料企业的产品均以透明质酸和胶原蛋白原料为主，产品功效包括修复、去红等，并且均拓展功效护肤产品。其中巨子生物旗下可复美单品价格相对较高，盈利能力强。 （2）研发端： 敷尔佳研发起步相对较晚，通过委托研发缩小技术差距；巨子生物拥有多个医美产品管线在研，有望在2023年之后逐渐商业化；锦波生物重组三型人源化胶原蛋白在2021年6月获得三类医疗器械证，先发优 势明显。 （3）渠道端：线上线下多元布局，直销占比增长带动毛利率上行。敷尔佳和巨子生物线上占比快速提升，锦波生物线下医院渠道等专业渠道占比高。 （4）营销端：敷尔佳持续拓展建立多层次营销推广矩阵；巨子生物通过学术营销增强专业品牌形象并拓展线上电商及社媒平台，销售费用率提升明显；锦波生物医院渠道营销相对更多，依靠医生背书打造品牌，销售费用率处于较高水平。 ? 投资建议医用敷料赛道仍处于较快增长阶段，公司较早的布局医用敷料相关产品，敷料业务领先，并且持续开拓化妆品业务。在产品、渠道、营销等方面的优势有望持续加强。我们预计公司在2023-2025年营收分别为19/21/24亿元，同增8.6%、11.4%、12.3% ； 归 母 净 利 润 分 别 为8.5/8.9/9.6亿元，同增分别为0.6%、4.5%、8.0%；每股收益分别为2. 13、2.23、2.40元， 对应PE为28/27/25倍 。首次覆盖，给予“增持”评级。 ? 风险提示行业竞争加剧；依赖单一品牌风险；新品销售及上市不及预期；行业监管趋严；消费复苏不及预期等。

投资摘要事件概述8月3日，公司发布2023H1业绩预告。23H1预计实现归母净利润9.35-9.95亿元，同增60%-70%；预计实现扣非归母净利润为9.08-9.68亿元，同增61%-71%。根据Q1业绩推算，公司2023Q2预计实现归母净利润5.21-5.81亿元，同增68%-87%；预计实现扣非归母净利润为5.21-5.81亿元，同增71%-90%。 分析与判断23Q2业绩超预期，产品和营销持续发力。公司依托已有的行业龙头地位和品牌认可度，在营销端和产品端持续发力，业绩取得较大幅度增长。在营销端，公司继续坚持“直销为主，经销为辅”的营销模式，提升与下游医疗美容机构合作的广度和深度，截至22年末濡白天使已进入逾600家医美机构，授权700余名医生。在产品端，公司凭借全方位且具差异化的产品矩阵，清晰的产品定位，持续提升产品竞争力和品牌影响力。 新品如生天使发布，再谱再生新篇章。7月27日公司举办如生天使线上主题发布会，新品如生天使重磅上市。如生天使主要成分为左旋乳酸-乙二醇共聚物微球、交联透明质酸钠、盐酸利多卡因，延展性、塑形能力强、组织粘附性强。新品上市丰富了公司再生产品矩阵，我们认为有望借助公司现有渠道实现快速放量。 在研项目有序推进，后续产品储备丰富。根据 2022年年报披露，公司A 型肉毒毒素处于Ⅲ期临床试验阶段；用于纠正颏部后缩的凝胶产品、第二代面部埋植线、利多卡因丁卡因乳膏等产品均处于临床试验阶段。公司在体重管理与减脂领域加强战略布局，与北京质肽生物签订司美格鲁肽注射液项目独家合作协议，该项目已处于临床前研究阶段。丰富的在研产品矩阵，有望形成持续的产品接力，进一步巩固公司的龙头地位。 ? 投资建议在医美行业监管政策趋严背景下，爱美客作为国内医美领域合规优质龙头，凭借全方位且具有差异化的产品矩阵，清晰的产品定位，产品组合优势，较强的拿证壁垒，前瞻性的产品布局储备以及从客户需求出发的深度运营，产品竞争力、品牌影响力日益增强，多维增长曲线丰富，市场占有率与渗透率有望稳步提升。预计 23-25年公司实现营收 29.21、42. 10、56.93亿元，同比+50.7%、+44.1%、+35.2%；归母净利润分别为 18.98、26.95、35.76亿元，同比+50.2%、+42.0%、+32.7%。EPS分别为8.77、12.45、16.53元，对应PE分别51、36、27X，维持“买入”评级。 ? 风险提示行业政策变化风险；行业竞争加剧风险；新品销售不及预期；产品研发上市效果不及预期等风险。

投资摘要事件概述8月2日，公司发布2023年半年度主要经营数据公告。经初步核算，2023年1至6月，公司实现营业总收入为35.45亿元左右，同比增长35%左右；实现归母净利润4.90亿元左右，同比增长65%左右。根据我们推算，公司Q2营收为19.2亿元左右，同比增长40%左右，归母净利润为2.8亿元左右，同比增长104%左右。 分析与判断业绩表现亮眼，继续夯实大单品战略。公司持续推进“6*N”战略，进一步深化“多品牌、多品类、多渠道”策略，实现业绩的持续高增。公司继续夯实“大单品策略”，上半年重磅升级红宝石眼霜、双抗精华等产品并推出云朵防晒等新品，产品不断升级迭代及推新有望推动品牌进一步增长。旗下各品牌销售势头向好，多品牌矩阵孵化成果初显，看好国货龙头持续领跑。 大促表现优异，多平台发力。主品牌珀莱雅“618” 多平台国货美妆成交金额第一，多单品销售破亿。23年618天猫、抖音国货美妆成交额均为第1，同增80%+；京东国货美妆成交金额第1，同增70%+。彩棠热门单品斩获多项第一，新品出圈、热度攀升。彩棠“618”获天猫彩妆行业国货第2，GMV同增50%；抖音彩妆行业第4，GMV同增70%。OR、悦芙缇品牌均实现不同程度增长，多个品类获得细分类目第1。 投资建议公司坚持长期主义，立足“6*N”战略，持续深化“大单品策略”，品类品牌矩阵完善，推新速度快且方法论完备，组织管理效率高效，多维度构建品牌壁垒，彩妆、防晒、洗护新品培养进展顺利，公司“618”等大促节点表现亮眼，期待品牌拾级而上后续持续升级。我们预计23-25年营收81.09/101.31/121.05亿元， 同比+27.0%/+24.9%/+19.5%；归母净利润10.79/13.88/17.05亿元，同比+32.0%/+28.7%/+22.8%。对应EPS分别为2.72/3.50 /4.30元/股；对应PE为41/32/26倍，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险；产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险。

投资摘要重组人源化胶原蛋白领军者，薇旖美针剂驱动业绩快速增长锦波生物成立于2008年，主要从事以重组胶原蛋白产品和抗HPV生物蛋白产品为核心的各类医疗器械、功能性护肤品的研产销。2021年公司获得国内首个重组胶原植入剂三类医疗器械证，薇旖美上市推动业绩进一步增长。2020-2023Q1年主营业务收入分别约为1.61、2.33、3.90、1.28亿 元 ， 分 别 同 增34.20%、44.75%、67.15%、98.28%； 2018-2022年CAGR达32.12%。2022年实现归母净利润1.09亿元，同比增长90.24%。公司主营业务毛利率保持在80%以上，净利率约在30%。 重组胶原蛋白多场景应用拓展，渗透率有望不断提升据弗若斯特沙利文数据，2021年重组胶原蛋白市场规模达到 108亿元，预计 2027年将达到 1083亿元，2021-2027年 CAGR约 46.85%。 2021年中国重组胶原蛋白渗透率为 37.7%，由于重组胶原蛋白较动物源在产品的安全性等方面存在明显优势，预计重组胶原蛋白渗透将逐步加深，据弗若斯特沙利文数据预计 2027年将达到 62.3%。其中，重组胶原蛋白的医用敷料市场渗透率预计将从 2017年的 5.2%增至 2027年的 26.1%；预计 2027年重组胶原蛋白功效性护肤品市场规模将达到645亿元，2021-2027年 CAGR 为 55.29%；2027年胶原蛋白类肌肤焕活应用市场规模将达到 137亿元，胶原蛋白 2022-2027年预计CAGR 为 21.7%。 研发实力成就稀缺产品，渠道拓展打开成长空间薇旖美先发优势明显，看好产品持续放量。2021年6月，锦波生物自主研发的三类医疗器械“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”（薇旖美）成功上市，薇旖美为国内首个获批III类医疗器械证的重组人源化胶原蛋白产品。2022年贡献收入1.17亿，同增309.99%，占比主营业务收入29.87%，销量为16万瓶。薇旖美至真新品上市，未来销售放量有望驱动业绩持续增长。 技术优势及较高研发壁垒共建公司护城河。公司研发平台体系成熟，已形成五项核心技术平台。据招股书显示，公司拥有发明专利授权 32项，其中包括美国发明专利授权 1项，公司在重组胶原蛋白领域和抗病毒领域均形成技术和研发优势。以自主研发为主，产学研合作为辅。最终实现功能蛋白大规模稳定的产业化生产。产学研相结合，开展功能蛋白功能筛选、机理研究、效用验证等基础研究。在合作研发方面，锦波生物与多所知名院校及医疗机构长期保持合作，并成立研发中心及联合实验室。注重研发创新，研发团队专业水平高。据招股书显示，公司的研发投入持续增加，研发人员占总员工人数 23.82%，其中 57人具有硕士研究生及以上学历。公司核心技术人员均具备相关专业背景和丰富的研发经验，另外，公司通过外聘教授不断强化研发队伍。在研管线丰富，重组人源化胶原蛋白临床应用场景有望进一步拓展。 直营提升带动毛利率上行，持续拓展大型连锁医美机构公 司 直 销 占 比 不 断 提 升 ， 从 2020年 的 32.30% 提 升 至 2022年 的44.51%，超过经销渠道收入占比。由于直销毛利率高于经销毛利率，直销占比不断提升下，公司整体毛利率也逐步得到提升。据公司官方披露，2022年5月公司旗下“薇旖美”针剂全国认证机构名单共有305家，覆盖联合丽格、华韩、艺星等医美行业大型连锁知名医美机构。 预计随着公司加快下游医美机构的拓展，将带动薇旖美销售持续增长。 ? 投资建议重组胶原蛋白赛道景气度高，伴随行业技术不断升级，增长空间广阔。锦波生物为重组胶原蛋白领军企业之一，拥有国内首个获批 III 类医疗器械证的重组人源化胶原蛋白产品，先发优势明显。公司在重组人源化胶原蛋白领域处于国际技术领先地位，薇旖美新品上市销售，有望抢占更多市场份额，贡献公司业绩增量。在抗病毒领域，公司产品产业化成功、积累诸多原创性技术，产品研发有序推进。我们预计公司 2023-2025年营收分别 7.76、12.91、17.87亿元，同比+98.83%、+66.41%、+38.44%；归母净利润分别 2.45、3.95、5.33亿元，同比分别+124.10%、+61.55%、+34.83%。对应 EPS 分别为3.63、5.87、7.91元/股，对应 PE 分别为 35、22、16倍。首次覆盖，“买入”评级。 ? 风险提示研发项目不及预期风险；在研项目市场开拓不及预期风险；在研产品“集采”政策相关风险；医疗美容行业相关风险；医疗器械及化妆品产品政策变动风险。

投资摘要事件概述7月27日，公司发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入22.90亿元，同增4%；实现归母净利润1.42亿元，同增72.02%；扣非后归母净利润1.47亿元，同增101.82%。其中，23Q2实现营收12.43亿元，同增7.58%，归母净利润0.90亿元，同增119.05%；扣非后归母净利润1.11亿元，同增177.52%。 分析与判断业绩增速亮眼，利润率稳步提升。23H1归母净利润同增72.02%； 23Q2归母净利润同增119.05%。23H1毛利率、净利率分别56.92%、6.40%，同比+1.92pcts、+2.67pcts。23Q2归母净利润实现超预期增长，多层次品牌矩阵进一步完善，产品结构持续优化，成本费用管控效果显著，推动净利润大幅增长。同时，产品结构改善提升毛利水平，推动盈利能力提升，经营情况积极向好。 费用管控良好，研发持续投入。公司 23H1销售/管理/研发费用率分别为 40.48%/7.03%/2.01%，同比-2.61pcts/+0.59pcts/+0.06pcts。研发方面，23H1，新建研发大楼开始使用，建立了多个实验室等。公司申请专利 21项、获得授权 32项，其中包括 6项发明专利；已接收 SCI文章 1篇，发表论文 3篇。公司在原料、产品上持续创新，在基础前沿研究、国际研发实验室搭建、核心原料研究、配方技术创新、包材研发、研发人才引进与培养等领域持续投入，全面推进研发赋能产品、产品赋能品牌战略。 自有品牌优化升级，代理业务稳步增长，自有+代理双轮驱动。公司自有+代理品牌矩阵初步形成，自有品牌方面，“御泥坊”23H1围绕品牌心智建设，稳步完善品牌触点体系与产品布局，形成以面膜为核心、高价精华、面霜、护肤套装等多品类发展的产品结构。“大水滴”品牌持续深耕熬夜心智，产品梯队持续补充。“小迷糊”品牌围绕“年轻肌精简护理”心智，持续进行品牌优化升级。代理品牌方面，公司已经形成 1+5+n 的层次结构，持续打造水羊国际平台多梯队品牌矩阵，在不同细分市场、细分品类孵化优势品牌。其中，EDB（伊菲丹）品牌2023H1进一步深化品牌心智，梳理、传播品牌故事，聚焦产品梯队建设，打造超级面膜、抗光老精华防晒、胶原精粹水及超级 CP多个核心产品；持续完善高端百货、高奢酒店、机场杂志等渠道布局。 股权激励充分调动员工积极性，彰显公司长期发展信心。公司拟向激励对象授予限制性股票合计约 326.89万股，占公司股本总额的0.84%。此次激励计划拟授予的限制性股票归属对应的公司层面业绩考核分为两个归属期，其中第一个归属期业绩考核为 2023年年净利润不低于 3亿元，第二个归属期考核为 2024年净利润不低于 4亿元。对应个人层面考核为，对激励对象进行打分并根据分数考核等级。股权激励考核有利于督促公司员工提高绩效水平，实现考核公平、激励差异化。公司积极推出股权激励草案，有利于充分调动员工的积极性、深度捆绑核心员工利益，彰显公司对于业绩增长的信心。 投资建议消费者对于美护产品功效性诉求持续提升，对于小众品牌的关注度也在逐渐提高。水羊股份已逐渐形成自主+代理品牌双轮驱动格局，业绩重回增长快车道。高端品牌伊菲丹销售持续放量，公司产品线广度与深度不断丰富；自主品牌焕新升级，积极搭建自有平台渠道，发力私域运营。预计公司 2023-2025年营收分别为 58.68、68.93、80.16亿元，分别同增 24.3%、17.5%、16.3%；归母净利润分别为 3. 10、4.05、5.02亿元，分别同增 148.5%、30.7%、23.8%。对应 EPS 为0.80、1.04、1.29元/股，对应 PE 为 20、15、12倍。维持“买入”评级。 [Table_RiskWarning] ? 风险提示收购整合风险，平台发展不及预期风险，品牌升级不及预期风险，产品需求不及预期风险，产品销售不及预期导致业绩不及预期风险，行业竞争加剧风险，投资收购品牌销售不及预期风险，宏观经济波动风险，消费者需求不及预期风险。

事件概述7月14日，公司发布23H1业绩预告。预计23H1实现归母净利润2.85-3.15亿元（中枢为3亿元，下同），同增81%-100%（90.5%）；扣非归母净利润2.49-2.75亿元（2.62亿元），同增24%-37%（30.5%）。我们推算，预计23Q2归母净利润0.55-0.85亿元（0.70亿元），同增232%-304%（268%）；扣非归母净利润0.22-0.48亿元（0.35亿元），同增304%-518%（411%）。 分析与判断国内业务恢复性增长，预计高毛利护肤收入占比进一步提升。国内业务方面，22Q2由于疫情原因，公司生产、物流、渠道等方面均受到较大影响，23H1公司实现恢复性增长。公司自23Q2开始加大品牌投入，驱动高毛利护肤品类收入快速增长，带动毛利率提升。同时保持销售费用率、管理费用率稳中有降，23H1国内业务扣非净利润同比增长约80%，盈利能力稳中有升。海外业务方面，受英国通胀压力持续加大及喂哺品类竞争加剧等因素影响，公司海外业务承压，预计23Q2海外业务净利润下降约25%。23H2公司将通过在产品和营销上的更有效应对，逐步减轻海外经营压力。 产品、渠道多措并举，“618”销售亮眼。线上恢复快速增长，23年“618”大促期间，公司全渠道全品牌销售收入同增34%。分品类看，美妆类目同增51%，个护家清同增29%；分渠道看，全品牌线上平台均实现增长，其中天猫同增31%，抖音同增270%，快手同增275%；分品牌看，全渠道口径下，玉泽、佰草集、六神、典萃分别同增73%、46%、29%、144%。此外，公司持续进行产品升级与创新，六神品牌年轻化战略升级增强年轻人对产品的认知，玉泽推出油敏霜定位油敏肌人群。其中，“618”期间六神驱蚊蛋&清凉蛋全渠道销售超22万件，玉泽新品油敏霜全渠道销售超24万件。 投资建议上海家化拥有百年历史，是国货美妆集团中稀有的在护肤、个护家清、母婴等多维赛道均有品牌声量的老字号企业。公司坚持“123”方针，推进品牌高端化、年轻化、专业化，驱动品牌价值提升，精简产品SKU、顺应“产品为王”消费趋势、重新定义品牌定位，持续优化运营模式、推动产品渠道变革，在多重不利影响因素退却后，经营有望迎来积极改善。预计2023-2025年营收分别为85.31、94.51、100.89亿元，对应增速分别+20.1%、+10.8%、+6.8%；归母净利润分别为7.31、8.83、10.19亿元，同比分别+54.8%、+20.8%、+15.4%；预计2023-2025年EPS分别为1.08、1.30、1.50元/股，对应PE为27、22、19倍，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争风险；疫情反复风险；第三方数据统计误差风险；新品推出不及预期风险；战略调整不及预期风险。

事件概述7月12日，公司发布2023年上半年业绩预告，23H1归母净利润4.6-4.9亿元（中枢为4.75亿元，下同），同增55%-65%（60%）；扣非归母净利润4.35-4.65亿元（4.5亿元），同增55%-66%（60.5%）。23Q2归母净 利 润2.52-2.82亿 元 （2.67亿 元 ）， 同 增81.29%-102.88%（92.09%）； 扣 非 归 母 净 利 润2.37-2.67亿 元 （2.52亿 元 ）， 同 增76.87%-99.25%（88.06%）。 分析与判断Q2业绩亮眼，“大单品策略”持续深化。23Q2归母净利润同增81.29%-102.88%；扣非归母净利润同增76.87%-99.25%（88.06%），业绩增速亮眼，公司持续推进“6*N”战略，进一步深化“多品牌、多品类、多渠道”策略，继续夯实“大单品策略”，旗下各品牌销售势头向好，看好国货龙头持续领跑。 全线发力，多品牌多点开花。主品牌珀莱雅“618” 多平台国货美妆成交金额第一，多单品销售破亿。23年618天猫、抖音国货美妆成交额均为第1，同增80%+；京东国货美妆成交金额第1，同增70%+。彩棠热门单品斩获多项第一，新品出圈、热度攀升。彩棠“618”获天猫彩妆行业国货第2，GMV同增50%；抖音彩妆行业第4，GMV同增70%。OR、悦芙缇品牌均实现不同程度增长，多个品类获得细分类目第1。 投资建议公司坚持长期主义，立足“6*N”战略，持续深化“大单品策略”，品类品牌矩阵完善，推新速度快且方法论完备，组织管理效率高效，多维度构建品牌壁垒，彩妆、防晒、洗护新品培养进展顺利，公司“618”等大促节点表现亮眼，期待品牌拾级而上后续持续升级。我们 预 计23-25年 营 收81.09/101.31/121.05亿 元 ， 同 比+27.0%/+24.9%/+19.5%；归母净利润10.79/13.88/17.05亿元，同比+32.0%/+28.7%/+22.8%。对应EPS分别为2.72/3.50/4.30元/股；对应PE为39/30/25倍，维持“买入”评级。 [Table_RiskWarning] 风险提示行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险； 产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险

事件概述7月10日，公司发布23H1业绩预告，预计23H1实现归母净利润1.31-1.45亿元，同增291%-332%；预计23H1扣非归母净利润1.10-1.24亿元，同增393%-455%。我们推算，23Q2归母净利润0.68-0.82亿元，同增316%-400%；23Q2扣非归母净利润0.59-0.73亿元，同增606%-771%。 分析与判断原材料成本回落，预计盈利能力持续改善。根据公司招股说明书，公司原材料成本占总成本比重达80%以上，主要原材料包括乳粉、食用植物油、玉米淀粉及咖啡豆。2022年下半年随着各国防疫政策的逐渐调整，生产和物流逐渐恢复正常，原材料价格呈现回落态势，公司产品毛利率有所增长，从而带动公司盈利能力将持续改善。 22Q2低基数叠加下游茶饮逐渐复苏，预计植脂末业务恢复较快增长。 22Q2公司销售受到疫情因素冲击，存在低基数效应。根据公司招股说明书，公司客户以连锁茶饮品牌为主，如蜜雪冰城、古茗、都可CoCo、沪上阿姨和益禾堂等，疫情放开后，线下茶饮市场受益于人流恢复，带动植脂末的销售增长。并且预计随着茶饮品牌门店数量的拓展，公司产品有望持续放量。 预计咖啡业务销售高增，第二增长曲线持续发力。2022年，公司咖啡业务销售收入达2.14亿元（同比+109%），营收占比达9%，已逐渐成长为第二增长曲线。公司通过引进全套先进的生产设备和技术，金猫咖啡打造了从烘焙、研磨到萃取的咖啡加工全产业链生态平台，有助于增强客户的粘性。并且公司2023年5月发布定增公告，募集资金将用于咖啡产能建设，预计募投项目投产后将提高公司在咖啡领域的生产能力。此外，公司推出C端咖啡产品，向附加值更高的咖啡产业链下游延伸布局，2B+2C共同赋能，进一步拓展咖啡业务的增长空间。 投资建议公司作为植脂末行业龙头企业，在产品品质、生产规模、渠道和客户等方面已经形成多重优势壁垒。同时前瞻布局市场快速扩容的咖啡业务，第二增长曲线明晰，中长期增长动能强劲。此外，原料成本上行的不利因素已经逐步得到缓解，短期盈利能力将迎来修复。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为30.91、38.19、46.28亿元，同比+27.3%、+23.5%、+21.2%，归母净利润分别为2.66、3.65、4.75亿元 ， 同 比 +130.7% 、 +37.1% 、 +30.3% ， 对 应 EPS 分 别 为0.67/0.91/1.19元，对应PE分别为32、23、18倍。维持“买入”评级。

佳禾食品：植脂末龙头企业，拓展咖啡等多维增长曲线佳禾食品成立于2001年，成立之初主要进行植脂末的研发、生产和销售，经过20多年的时间佳禾已经成长为国内植脂末龙头企业。2022年公司营收达到24亿元（yoy+1%），归母净利润为1.15亿元（yoy-23%）；2023Q1公司营收为6.41亿元（yoy+23%），归母净利润为0.63亿元（yoy+267%）。深耕植脂末的同时，公司多元化布局咖啡、植物基等业务，2015年公司引进德国先进设备，开始拓展咖啡业务，2019年公司将咖啡业务转移至子公司金猫咖啡进行独立运作，公司咖啡业务逐渐崭露头角；2022年，咖啡业务销售占比达9%，已发展成为公司第二增长曲线。此外，公司在2018年开始拓展燕麦奶产品，并逐渐试水C端业务。 下游茶饮下沉空间广阔，高性价比优势下植脂末有望继续增长供给端，2020-2022年全国各线级城市茶饮门店数占比分布中一线城市及新一线城市的合计占比分别为34%、32%、29%，呈现出小幅下降。 而二线城市和三线城市的门店数量占比则明显提升，预计茶饮行业将加速下沉。尽管一线及新一线城市开店数量渐趋于饱和，但伴随低线城市居民收入水平和消费能力提升，预计国内连锁茶饮企业将加大在低线城市的开店速度。需求端，茶饮主要消费价格带以10-20元为主。 其中，2022年10元以下茶饮占比大幅提升至24%，而15-20元、20-25元及25元以上的茶饮消费占比则呈现下降趋势，消费者更加追求性价比。由于植脂末较鲜牛奶更具成本优势且口感上会更加醇厚和顺滑，预计在茶饮市场持续下沉的趋势下，更具性价比的中低端奶茶渗透率提升将有望驱动植脂末市场进一步增长。 供需双旺驱动咖啡市场扩容需求端，由于咖啡兼具功能、心理及社交属性，消费粘性较强。根据《2021年中商产业餐饮行业报告》，2021年日本、美国人均现制咖啡消费量分别达到176和313杯，而中国内地咖啡人均消费量仅为1.6杯。 而咖啡的消费量与消费能力密切相关，长期来看国内咖啡饮用人群渗透率及饮用频次将有望持续提升。供给端，国内咖啡品牌不断增加，品牌定位差异化下，产品价格段也更为丰富。咖啡口味不断推新，生椰、乌龙、橘皮等丰富风味的咖啡在口感上符合更多的国内消费者偏好。价格带和口味的创新和丰富促使咖啡消费更加大众化和日常化，叠加外卖渠道的崛起降低了消费者的触达成本，预计更多消费者将养成咖啡饮用习惯。根据人民数据《咖啡产业发展情况研究报告》，2022年国内咖啡市场规模达到4856亿元，2020-2022年复合增速为27%，预计国内咖啡市场保持较快增长。 短期受益原料成本企稳回落、新产能投产、下游客户拓展催化（1）佳禾食品原材料成本占总成本比重达80%以上，主要原材料包括乳粉、食用植物油、玉米淀粉及咖啡豆，2022年下半年随着各国防疫政策的逐渐调整，生产和物流逐渐恢复正常，原材料价格呈现回落态势，预计公司盈利能力将持续改善；（2）公司供应链稳定，植脂末产能长期处于高负荷状态，2022年1月年产十二万吨植脂末项目正式投产，公司粉末油脂总产能25.5万吨/年，突破原有生产瓶颈限制；（3）公司现有客户以连锁茶饮品牌为主，如蜜雪冰城、古茗、都可CoCo、沪上阿姨和益禾堂等，随着茶饮品牌门店数量的拓展，公司产品持续放量。 建设咖啡全产业链，打造第二增长曲线，中长期增长动能强劲公司通过引进全套先进的生产设备和技术，金猫咖啡打造了从烘焙、研磨到萃取的咖啡加工全产业链生态平台。金猫咖啡拥有成熟的咖啡产线包括热萃咖啡液、速溶咖啡粉、自主研发冷萃、冻干咖啡生产线及咖啡豆烘焙，能够为客户提供一站式采购服务，预计有助于降低客户的采购沟通成本，增强客户的粘性。并且公司咖啡募投项目投产后，将提高公司在咖啡领域的生产能力，同时有助于降低公司的生产成本增强规模优势。此外，公司推出C端咖啡产品，向附加值更高的咖啡产业链下游延伸布局，2B+2C共同赋能，进一步拓展咖啡业务的增长空间。2022年，公司咖啡业务销售收入达2.14亿元（同比+110%），营收占比达9%，已逐渐成长为第二增长曲线。 投资建议公司作为植脂末行业龙头企业，在产品品质、生产规模、渠道和客户等方面已经形成多重优势壁垒。同时前瞻布局市场快速扩容的咖啡业务，第二增长曲线明晰，中长期增长动能强劲。此外，原料成本上行的不利因素已经逐步得到缓解，短期盈利能力将迎来修复。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为30.91/38.19/46.28亿元，归母净利润分别为2.66/3.65/4.75亿元，对应每股收益分别为0.67/0.91/1.19，对应的PE分别为28.88/21.07/16.18。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示原材料价格波动；食品安全风险；咖啡业务拓展不及预期等。

投资摘要事件概述5月21日，公司发布23年4月经营数据，主品牌珀莱雅天猫旗舰店GMV约2.28亿元，同增约57%；抖音平台GMV约1.35亿元左右，同增约40%。彩棠品牌天猫旗舰店GMV约0.45亿元，同增约95%；抖音平台GMV约0.29亿元，同增约69%。 分析与判断23M4主品牌珀莱雅、彩棠 GMV 高增，延续放量势头。据公司公布的4月经营数据，主品牌珀莱雅天猫旗舰店 GMV 约 2.28亿元，同增约57%；抖音平台 GMV 约 1.35亿元左右，同增约 40%，主品牌延续增长。彩棠品牌天猫旗舰店 GMV 约 0.45亿元，同增约 95%；抖音平台GMV约0.29亿元，同增约69%，彩棠天猫高增，抖音保持较快增长。 量价提升，拉动业绩增长。23Q1护肤/彩妆/洗护类分别实现营收13.85/1.98/0.33亿元，护肤/彩妆同增26.70%/ 26.02%。从平均售价方面，三大产品品类均实现较大增长，同比变动比率分别21.69%/23.28%/36.81%。护肤品类中精华、面霜类同比销量增加，收入占比上升，拉动均价增长，彩妆品类中彩棠定位中高端，主价格区间 150-300元，品牌收入提升拉动品类均价持续增长，洗护品类均价提升受益于线上直营占比增加。从销量来看，护肤/彩妆类23Q1销量均实现增长，护肤类产品销量同比增长121.11万支至2854.95万支；彩妆类产品同比增长5.35万支至244.88万支。公司产品在独家成分、专利技术等方面具有强劲优势，有望形成差异化竞争优势，助推产品量价双升，赋能业绩增长。 推出全新循环系列，丰富“珀莱雅家族”矩阵。继红宝石系列、双抗系列、源力系列后，5月8日珀莱雅循环系列官宣上线，推出水乳霜三个单品，主打保湿锁水，处于相对中等价格带，水乳霜价格带位于200元左右。公司大单品策略趋于成熟，在对原有大单品持续进行迭代和升级背景下，推出第四个全新系列，共同打造“珀莱雅家族”产品矩阵。在大单品迭代方面，4月28日珀莱雅针对双抗系列推出升级版本双抗精华3.0。截至23年5月21日，双抗精华3.0在其天猫官旗月销超4万+，荣登天猫液态精华回购榜第一名。另外，公司在原有三大家族精华系列产品线外，补充其他单品，例如红宝石系列中推出水乳套装、红宝石面膜，双抗系列中推出双抗水乳，进一步巩固家族系列产品矩阵。公司通过不断迭代大单品，提供更多样性的选择，持续夯实产品力、品牌力，赋能业绩持续高增。 投资建议公司坚持长期主义，立足“6*N”战略，持续深化“大单品策略”，品类品牌矩阵完善，推新速度快且方法论完备，组织管理效率高效，多维度构建品牌壁垒，新品牌彩妆彩棠、洗护 OR 等培育进展顺利，期待 珀 莱 雅 “618” 大 促节 点 表 现 ， 预 计 2023-2025年 营 业 收 入81.09/101.31/121.05亿元，同比+27.0%/+24.9%/+19.5%；归母净利 润 10.79/13.88/17.05亿元，同比+32.0%/+28.7%/+22.8%。对应 EPS分别为 3.81/4.90/6.02元/股；对应 PE 为 43/34/27倍，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险； 产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险。