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晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-08-21 4.76 -- -- 5.28 10.92% -- 5.28 10.92% -- 详细
公司公告2019年中报,业绩环比大幅改善,基本符合预期。公司公布2019年中报:2019年上半年实现收入133.49亿元,同比降低14.2%;实现归母净利5.10亿元,同比降低71.4%;其中Q2单季实现收入71.89亿元,同比降低13.5%,Q2归母净利4.72元,同比降低52.9%。 节后纸价提涨,浆纸系行业盈利能力环比改善。行业层面:节后纸价经历多轮上涨,浆纸系盈利能力将进一步修复。春节后经销商及下游印厂补库存,并且每年3月出版社为秋季教材招标,文化纸迎来春季小旺季,根据纸业联讯统计:春节以来,双胶纸、铜版纸、白卡纸提价落地495元/吨、318元/吨、341元/吨。纸浆价格回落:受港口纸浆库存持续高位影响,外盘纸浆报价持续走低,纸厂用浆成本回落。公司层面:2019Q2公司综合毛利率30.3%,环比提升7.24pct;净利率6.9%,环比提升6.29pct,我们预计吨纸盈利环比提升约350元/吨。公司四大项目:寿光美伦51万吨文化纸项目、寿光本部文化纸改造项目、寿光美伦100万吨化学浆项目、黄冈晨鸣化学浆项目等,在二季度陆续投产并正常运转,逐步开始发挥效益。此轮新增产能投产,公司纸浆自给率将进一步提升、实现阔叶浆与化机浆100%自给;文化纸龙头地位得到进一步巩固。林浆纸一体化发展,有利于公司对冲造纸行业景气度波动风险。 融资租赁、矿业剥离持续推进,回归造纸主业。2019年1月公司公告拟引入长城国瑞证券为战略合作方,合作内容包括:对晨鸣融资租赁公司资产逐步剥离、整合,达到完全市场化运作;资产证券化;综合投融资业务,剥离融资租赁业务将有望使得公司经营风险明显降低。2019年7月公司公告计划公开挂牌转让其所持控股子公司海城海鸣矿业有限责任公司60%股权。公司逐步剥离非造纸业务,回归造纸主业,新增产能落地,全面布局林浆纸一体化,集中优势聚焦主业。 新产能全面落地,纸浆自给率进一步提升;融资租赁剥离持续推进,浆纸一体化龙头再起航。公司计划剥离融资租赁业务,新建项目达产,未来资本开支大幅减少,公司资金压力有望得到缓解。造纸主业新增产能落地,浆、纸产能加码,全面布局林浆纸一体化,龙头地位不断巩固。我们维持公司2019-2021年归母净利润的盈利预测为21亿元、26亿元和30亿元,目前股价(4.67元/股)对应PE分别为6倍、5倍和5倍,对应PB仅0.6倍,维持增持评级。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-08-19 4.68 -- -- 5.28 12.82%
5.28 12.82% -- 详细
季度盈利环比改善,19Q2业绩触底回升 报告期内公司完成机制纸产量215万吨、销量239万吨,销量同比增长5.11%,实现营业收入133.49亿元,同比下滑14.16%,归母净利润5.10亿元,同比下滑71.43%,其中19Q2公司实现营业收入71.88亿元,同比下降13.49%,归母净利润4.72亿元,同比下降52.94%。 上半年木浆系纸种价格触底回升,造纸主业盈利改善 今年二季度后,市场明显好转,主要纸种均落实提价,原材料木浆价格持续下跌,行业盈利整体改善,公司投资建设的寿光美伦51万吨高档文化纸项目、寿光本部文化纸改造项目、寿光美伦100万吨化学浆项目、黄冈晨鸣化学浆项目等,在二季度陆续投产并正常运转,逐步开始发挥效益。 专注造纸主业,着力打造林浆纸一体化产业优势 2018年以来公司通过多渠道降低财务风险优化资产负债结构,专注造纸主业,逐步减少或剥离非造纸领域布局。基于总体经营策略变化,持续压缩融资租赁规模,遵循只收不放政策,逐步剥离融资租赁业务。此外公司公开挂牌转让控股子公司海鸣矿业60%股权,进一步精简主营业务范畴。 林浆纸一体化平滑原材料成本抵御行业周期,下半年有望持续向好 自制浆单位生产成本远低于外购商品浆价格,有助于提升公司成本控制能力并维持稳定生产运营。公司自备浆比例高,具备原材料成本优势。 预计公司19-21年实现营业收入279、306、332亿元,归母净利润为19、22、27亿元,当前对19年PE7.14倍,基于对下半年文化纸补库预期,企业盈利有望持续向好,参照公司2016年下半年以来PE(ttm)均值9.0x,给予公司相应9xPE,对应A股合理价值5.93元,考虑16年以来A/H溢价维持1.5左右,降低H股合理估值至6xPE,根据8月15日汇率折算对H股合理价值4.40港元,维持A股/H股买入评级。 风险提示 宏观经济下滑导致下游需求减弱;行业环保政策趋严影响产能落地进度;原材料价格上涨,纸品价格下跌,融资租赁风控不足。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-08-19 4.67 -- -- 5.28 13.06%
5.28 13.06% -- 详细
事件:公司19H1实现收入133.49亿元,同比下降14.2%;归母净利润为5.1亿元,同比下降71.4%;扣非归母净利润为3.03亿元,同比下降80.3%。其中19Q2实现收入71.89亿元,同比下降13.5%;归母净利润为4.72亿元,同比下降52.9%;扣非归母净利润为3.27亿元,同比下降59.4%。 Q2盈利能力改善。造纸业务盈利能力增强,19H1公司实现毛利率26.9%,同比-7.1pct;单Q2实现毛利率30.3%,环比+7.3pct,同比-2.7pct。费用端环比改善,19H1期间费用率23.2%,同比+3.4pct;其中销售/管理/财务费用率分别为4.4%/7.5%/11.4%,同比+0.5/+1.2/+1.8pct。19Q2单季度期间费用率为22.5%,环比-1.7pct,销售/管理/财务费用率分别环比-0.4/-0.2/-1.1pct。19Q2盈利大幅改善,19H1实现净利率4.0%,同比-7.5pct;19Q2实现净利率6.9%,环比+6.3pct,同比-5.1pct。现金流表现平稳,19H1经营活动现金流净额27.0亿元,同比-43.1%,主要因造纸行情仍差于去年同期,盈利同比下降。 造纸:盈利环比改善,刚需采买推动销量同比增加。分业务来看,19H1造纸实现收入115.6亿元(占比86.6%),同比-12.2%;毛利率为21.2%,同比-7.3pct。由于公司融资租赁业务毛利率表现稳定,预计造纸业务Q2单季度毛利率环比提升7pct,单吨成品纸毛利润约为1025元,预计对应单吨净利193元。19H1公司成品纸销量/产量分别为239/215万吨,分别同比+5.3%/-10.6%。公司19H1销量同比增加表明行业内渠道库存降至低位,刚性购买带来原纸需求。18年4月白卡纸价格战开始,白卡纸价格首先下跌,随后文化纸跟随联动下跌,行业进入去库周期。19年3月木浆系成品纸价开始企稳,19年3~5月木浆系成品纸提价落实300~500元/吨,表明19年3月行业内库存水位已降至低位,5月涨价落实后,刚性购买需求支撑下纸价表现坚挺。18年底开始原材料木浆价格持续下降,当前浆价已降至历史低位,后期浆价上涨动力充足,伴随9月文化纸传统旺季来临,文化纸厂盈利有望继续修复。 分纸种来看,白卡/双胶/铜版纸分别实现收入36.9/32.1/15.6亿元(合计占造纸业务收入73.2%),分别同比+5.9%/-3.4%/-39.6%;毛利率分别为16.3%/23.4%/20.5%,分别同比-2.2/-7.3/-10.2pct。白卡纸同比改善明显,主要因18年4月价格战影响下,白卡纸首先降价,19年下半年双胶和铜板盈利能力有望继续修复。 融资租赁:规模持续收缩,降低经营风险。19H1融资租赁业务实现收入9.5亿元(占比7.1%,同比-1.7pct),同比-25.5%;毛利率为89.1%,同比+0.6%。19H1融资租赁资产规模为192.0亿元,较18年底减少11亿元。从资产构成结构来看,19H1公司长期应收款较18年底下降27.7亿元,一年内到期的长期应收款/应收一年期融资租赁款分别较18年底增加1.2/15.6亿元。公司融资租赁业务已停止扩张,并且规模持续收缩,经营风险降低,未来将聚焦造纸主业。 公司逐步剥离融资租赁业务,现金流好转,资产结构优化改善,聚焦深耕造纸主业,公司木浆自给率持续提升,业绩弹性凸显,维持“买入”评级,预计公司19~21年实现归母净利润23.13/30.07/36.07亿元,同比变动-7.8%/30.0%/20.0%,对应PE5.9X/4.6X/3.8X。 风险提示:原材料价格波动的风险、纸价波动的风险、现金流持续恶化的风险、融资租赁业务剥离带来减值的风险。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-07-08 5.44 -- -- 5.70 0.00%
5.44 0.00% -- --
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-07-05 5.25 -- -- 5.78 5.09%
5.51 4.95% -- 详细
事件:根据业绩快报,公司19H1预计实现归母净利润5~5.5亿元,同比下降72%~69%;19Q2实现归母净利润4.6~5.1亿元,同比下降54%~49%,环比Q1增长1104%-1234%。 木浆系成品纸Q2提价落实,公司成品纸吨净利提升。Q1为文化纸传统旺季,19年1月木浆系纸品价格企稳,19年2月开始纸厂发布涨价函,到19年5月共发布四轮涨价函,落实三轮,木浆系产品提价500~600元/吨。双胶纸/铜版纸/白卡纸价格自19年3月分别提升2.2/4.5/8.5%至六月底的6200/5833/5495元/吨。由于木浆港口库存高位,Q2原材料木浆价格持续下降,木浆系产品盈利改善,预计Q2公司成品纸吨净利300~400元/吨。 四大浆纸项目全部投产,公司产能逐步释放。公司投资建设的四大项目:寿光美伦51万吨文化纸项目、寿光本部文化纸改造项目、寿光美伦100万吨化学浆项目、黄冈晨鸣化学浆项目等,在二季度陆续投产并正常运转,公司产能逐步释放。预计公司19年将新增造纸产能111万吨至688万吨,其中双胶纸产能增加101万吨至216万吨,木浆产能增加70万吨至398万吨。预计19H2四大浆纸项目达产后经营效率提升,浆纸一体化优势开始显现,毛利率水平有望提升,盈利弹性较大。 持续压缩融资租赁业务,降低公司经营风险。公司持续压缩融资租赁业务规模,18年回收融资租赁款61亿元,19Q1经营活动现金流良好。通过剔除公司融资租赁资产和无息负债来计算公司实际资产负债率,可以发现公司18年实际资产负债率同比下降4.3pct至71.2%。同时公司投资建设的项目已基本完成,预计19H2无新增资本开支,伴随融资租赁业务收缩,未来财务费用将得到有效控制,经营风险逐步降低,趋向于依托主业稳步增长。 二季度行业整体盈利复苏,纸厂盈利有望重回上升通道。18年4~5月份APP和博汇就白卡纸展开价格战,木浆系联动反应下价格下跌,行业提前进入渠道去库周期,木浆系成品纸价格延续跌至19Q1。因此19Q1行业整体进入盈利历史低位,同时渠道库存降至低位。由于18年价格调整与11年产能周期供给过剩不同,主要由渠道去库引起,因此纸价快速下降。伴随产业链库存降至低位,19Q2木浆系成品纸提价落实并维稳。同时APP与博汇现已改变了前期价格战格局,转向股权争夺,预计未来行业价格将重回平稳上升周期,向行业盈利中枢回归。 公司逐步剥离融资租赁业务,现金流好转,资产结构优化改善,聚焦深耕造纸主业,公司木浆自给率持续提升,业绩弹性凸显,维持“买入”评级。因17H2~18H1造纸行业进入景气上行周期,纸价上升至历史高位,纸企吨纸盈利远高于中枢水平,导致17~18H1纸厂盈利高增;18H2~19Q1行业延续下行,19Q2纸价开始上升并企稳,但是仍较去年高点有20%的差距,预计19全年纸价缓慢向上攀升,因此全年平均吨纸盈利差于去年,业绩将出现下滑。我们预计公司19~21年实现归母净利润23.13/30.07/36.07亿元,同比变动-7.8%/30.0%/20.0%,对应PE6.8X/5.2X/4.4X。 风险提示:原材料价格波动的风险、纸价波动的风险、现金流持续恶化的风险、融资租赁业务剥离带来减值的风险。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-07-05 5.25 -- -- 5.78 5.09%
5.51 4.95% -- 详细
公司公告2019年中报预告,盈利能力环比明显改善。公司公告预计2019年1-6月实现归母净利5-5.5亿元,同比下滑72%-69%,业绩下滑幅度较2019Q1明显收窄;其中2019Q2实现归母净利4.6-5.1亿元,环比2019Q1(归母净利0.39亿元)增长1104%-1234%。 行业层面:节后纸价提涨,外盘浆价持续走低,浆纸系盈利能力逐步修复。成品纸价格提涨:节后纸价经历多轮上涨,浆纸系盈利能力将进一步修复。春节后经销商及下游印厂补库存,并且每年3月出版社为秋季教材招标,文化纸迎来春季小旺季,2019年春节后逐次发布六轮提价函。根据纸业联讯统计:春节以来,双胶纸、铜版纸、白卡纸提价落地495元/吨、318元/吨、341元/吨。纸浆价格回落:受港口纸浆库存持续高位影响,外盘纸浆报价持续走低,针叶浆银星报价年初最高730美元/吨,当前报价已降低至580美元/吨,纸厂用浆成本回落。 公司层面:浆纸项目Q2逐步投产,纸浆自给率进一步提升;下半年贡献业绩增量。公司四大新项目寿光美伦51万吨文化纸项目、寿光本部文化纸改造项目、寿光美伦100万吨化学浆项目、黄冈晨鸣化学浆项目在2019年二季度陆续投产并正常运转,贡献下半年业绩增量。此轮新增产能投产,公司纸浆自给率将进一步提升、实现阔叶浆与化机浆100%自给;文化纸龙头地位得到进一步巩固。林浆纸一体化发展,有利于公司对冲造纸行业景气度波动风险。 融资租赁业务剥离持续推进,新项目全部投产,公司财务压力降逐步缓解。公司新建四大浆纸项目已全部完成投产,且近期公司已无大新项目建设计划;融资租赁公司持续压缩业务规模,财务费用将得到有效控制。2019年1月公司公告拟引入长城国瑞证券为战略合作方,合作内容包括:对晨鸣融资租赁公司资产逐步剥离、整合,达到完全市场化运作;资产证券化;综合投融资业务,剥离融资租赁业务将有望使得公司经营风险进一步降低。 新产能落地,纸浆自给率进一步提升,牢实龙头地位;融资租赁剥离持续推进,浆纸一体化龙头再起航。公司计划剥离融资赁业务,新建项目达产,未来资本开支大幅减少,公司资金压力有望得到缓解。造纸主业新增产能落地,浆、纸产能加码,全面布局林浆纸一体化,龙头地位不断巩固。我们维持公司2019-2021年归母净利润的盈利预测为21亿元、26亿元和30亿元,目前股价(5.35元/股)对应PE分别为7倍、6倍和5倍,对应PB仅0.6倍,维持增持。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-07-05 5.25 -- -- 5.78 5.09%
5.51 4.95% -- 详细
事件: 晨鸣纸业发布 2019年半年度业绩预告, 预计期内实现归母净利润 5~5.5亿元(同比下降 72%~69%),其中单 Q2预计实现归母净利4.6~5.1亿元(同比下降 54%~49%),环比 Q1增长 1104%到 1234%, 业绩大幅好转。 二季度提价顺利落地,看好下半年需求维稳: 年初以来受宏观经济形势的影响, 上半年造纸行业整体景气度不高, 19H1铜版纸/双胶纸/白卡纸单吨销售均价分别为 5689元/6126元/5193元,较 18H1分别下滑 22.5%/16.7%/16.7%,是导致期内盈利下滑的重要原因。但 Q2以来需求转旺,纸浆系纸种普遍顺利提价 200-400元, 截止 Q2末铜版纸/双胶纸/白卡纸单吨售价较年内低点已回升 300元/183元/494元,公司 Q2盈利能力大幅提高,我们测算 Q2吨纸净利约在 400元。 文化纸下游需求以教辅印刷为主相对刚性、上游供给无大规模计划新建产能、且龙头纸企和经销商渠道库存健康,我们认为下半年文化纸需求稳健、纸价稳定;白卡纸经历去年行业价格战后已从低位逐步反弹,预计下半年以维稳为主。 浆纸一体化持续推进,成本优势凸显: 根据公司债券跟踪评级报告,截止 2018年末公司拥有 298.2万吨木浆生产能力,纸浆自给率达到 64.1%,对上游成本控制能力强,成本优势突出。 随着黄冈晨鸣 30万吨项目( 18年 11月投产)、寿光美伦 100万吨化学浆项目陆续在二季度达到满产,我们预计全年公司木浆自给率有望进一步提高, 基本能够实现自给自足,测算单吨自制浆较外购可节约成本 1000元左右,保障公司毛利率持续提高。 产能持续投放,奠基销量增长: 公司投资建设的寿光美伦 51万吨文化纸项目、寿光本部文化纸改造项目、寿光美伦 100万吨化学浆项目、黄冈晨鸣化学浆项目等,在二季度陆续投产并正常运转,逐步开始发挥效益。此外,为提质增效,公司进行了产品结构的调整, 加大出口纸、高机械浆品种、本色纸、高档特种纸等高利润品种产量,一季度已经基本完成产品结构调整工作,巩固下半年增长。 融资租赁业务加快回收, 财务费用将持续压缩: 为降低财务风险、聚焦主业,公司加快融资租赁业务资金回收。 2019年 Q1期末账上长期应收款 61.01亿元,环比 18Q4减少 18.22亿元。 此外公司公告将与长城国瑞证券深度开展与其在剥离融资租赁业务、资产证券化、综合投融资等业务方面的合作, 预计将加速融资租赁业务的剥离,利好公司财务费用减少、释放业绩增量。 盈利预测与投资评级: 预计 2019-2021年,公司营业收入分别为 292.76亿元、 313.14亿元和 333.64亿元,同比增速分别为 1.4%、7.0%和 6.5%; 归母净利润分别为 20.30亿元、 22.27亿元和 24.71亿元,同比增速分别为-19.1%、+9.7%和+11.0%。当前股价对应 19-21年 PE 分别为 6.32X、5.76X 和 5.19X, 维持“增持”评级。 风险提示: 原材料价格大幅波动,纸价涨幅低于预期
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-07-05 5.25 -- -- 5.78 5.09%
5.51 4.95% -- 详细
公司发布2019年中报业绩预告:报告期内实现归母净利润5-5.5亿元,同比下降72%-69%;其中单Q2实现归母净利润4.6-5.1亿元,环比Q1增长1,104%-1,234%;总体来看,公司Q2利润端较Q1显著改善。 Q2成品纸提价、原材料端浆价下行及木浆自给率提升共同驱动公司二季度利润端环比显著改善:1)成品纸提价驱动公司业绩环比显著改善:19Q1公司核心纸种价格下跌至阶段性低点,自Q2起各纸种提价逐步落地,成品纸价格提升助力公司业绩环比改善;2)浆价下行:原材料端木浆价格自19Q1起大幅下行,考虑库存周期,19Q2起公司成本端压力明显缓解,贡献盈利弹性;3)木浆自给率提升:公司黄冈晨鸣、寿光美伦化学浆项目于Q2陆续投产并贡献效益,驱动公司木浆自给率持续提升,从而提升公司吨纸盈利能力。 文化纸供需格局较好,公司造纸主业业绩稳定性有望进一步增强:中长期来看,文化纸需求端增速相对平稳,供给端新增产能较少,同时考虑中小企业的逐步退出,总体来看文化纸供需及竞争格局较好,价格稳定性强。另外,随着公司四大浆纸项目(寿光美伦高档文化纸、寿光本部文化纸改造、黄冈晨鸣、寿光美伦化学浆项目)的全面投产,公司浆纸一体化优势持续凸显。因此,综合考虑文化纸供需格局、公司机制纸规模优势及木浆成本优势等方面,我们认为公司造纸主业业绩稳定性有望进一步增强。 盈利预测与投资评级:考虑到公司持续收缩融资租赁业务规模及纸业总体需求端增速仍有一定压力,我们下调公司19-21年净利润至22.52/26.14/29.74亿元(原预测值为25.68/29.55/33.63亿元),当前股价对应PE分别为7X/6X/5X。我们认为公司林浆纸一体化优势突出,随着公司木浆自给率的持续提升、核心纸种提价函的逐步落地,公司造纸主业业绩存在较大改善空间;加上公司融资租赁业务规模的逐步收缩,进一步聚焦造纸主业,财务压力有望持续缓解,维持“增持”评级。 风险提示:纸业需求低迷风险;原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-05-09 5.52 -- -- 5.70 3.26%
5.78 4.71%
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公司为国内林浆纸一体化造纸龙头企业。公司业务以制浆、造纸为主导,金融、矿业、林业、物流、建材等协同发展。截至18年末公司拥有自制木浆产能328万吨,机制纸产能577万吨,19年文化纸和化学浆项目将达产,预计浆/纸产能将增加至298/688万吨。公司业绩经历高速增长期,2015~2018年收入/业绩CAGR分别达12.7%/5.3%。18年行业波动出现阶段性调整,实现收入288.76亿元,同比下降2.0%;实现归母净利润25.10亿元,同比下降33.4%。 文化纸19Q1盈利筑底,景气向上格局将定。从供给角度来看,文化纸供求处于平衡状态,行业开工率维持在85%以上(其他成品纸仅65%左右),并且19年没有新建项目,同时纸厂检修及大厂环评问题出现,预计19年文化纸供应偏紧。从需求角度来看,社融增加,社零增速缓慢提升,PMI重新站上荣枯线,宏观环境对需求压制有望缓解。同时,经销商库存低位,19年宏观经济环境逐步好转,19Q1对应开学季出版印刷需求刺激,为文化纸传统旺季,需求上升推动经销商补库存。 白卡纸替代效应下需求上升,行业竞争格局好。白卡纸17~18年产能增长放缓,18年产能1034万吨持平17年,行业开工率暂时处于低位,18年开工率仅66.8%。白卡纸对白板纸的替代效应主要来自以下三个方面:1)进口废纸持续减少,白板纸原材料可得量下降,未来成本有上升趋势;2)环保限制下,白板纸产能关停;3)消费升级趋势下,包装持续高端化,白卡纸用量将继续上升。未来白卡纸需求量有望稳步增长。白卡纸行业竞争格局好,CR4达到75.0%,纸企定价权强,19年初白卡纸价格开始反弹,一旦大厂达成协议,未来白卡纸提价将相较于其他成品纸更为顺畅。 融资租赁业务逐步剥离,现金流状况开始好转。18年融资租赁资产总规模同比下降24.9%至202亿元,其中一年内到期及长期应收款均下降,表明公司已经开始停止对外贷款。公司经营活动现金流自17Q3开始转正,18Q4收回61亿元融资租赁款,18年经营现金流净额同比增长5.9倍至141亿元。18年筹资现金流开始大幅下降,一方面公司收缩借贷规模,另一方面加大还款力度。 18年开启缩表进程,偿债能力逐步优化。公司18年回收融资租赁款61亿元用于偿还短期贷款,在收回现金的同时增加银行保证金,使得公司实际负债风险敞口降低30亿元左右。通过剔除公司融资租赁资产和无息负债来计算公司实际资产负债率,可以发现公司18年实际资产负债率同比下降4.3pct至71.2%。18年偿还永续债26亿元,减轻未来还款压力。公司18年投资现金流净额同比降51.0%至17.79亿元,18Q4投资活动现金流回正,公司投资活动开始收缩,未来资产负债结构有望优化。 造纸主业盈利能力良好,自给浆比例高业绩弹性大。15~18年公司应收账款和固定资产周转率持续提升,表明公司对下游议价能力强,资本开支带来生产效率提升,造纸龙头地位稳固,造纸主业经营稳健,带来稳定现金流入。公司寿光美伦40万吨化学浆、黄冈晨鸣30万吨化学浆已于18年试产,19年正式投产后公司原材料自给比例将达到86%。基于以下原因,长期来看,木浆价格仍将维持高位:1)主要商品木浆产能所在地森林净减少趋势严重,木片资源呈匮乏趋势;2)国内外废进口量收紧,木浆替代性需求增加;3)2019年全球商品浆新增产能低于产能收缩;4)全球禁塑风潮下,木浆纤维需求有望得到结构性提升;5)国内纸包装五层板向三层板转移趋势下,高质量木浆纤维用量将得到提升。纸浆价格上涨将推动木浆系成品纸价格上升,公司拥有浆厂的原纸厂能够保持相对稳定的成本,并以高价销售成品纸,业绩弹性凸显。 公司逐步剥离融资租赁业务,现金流好转,资产结构优化改善,聚焦深耕造纸主业,19年造纸有望进入补库行情,浆纸系制品景气度出现复苏迹象,公司木浆自给率持续提升,业绩弹性凸显,首次覆盖给予“买入”评级。预计公司19~21年实现归母净利润23.13/30.07/36.07亿元,同比变动-7.8%/30.0%/20.0%,对应PE 6.9X/5.3X/4.4X。 风险提示:原材料价格波动的风险、纸价波动的风险、现金流持续恶化的风险、融资租赁业务剥离带来减值的风险。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-05-06 5.83 7.38 44.99% 5.84 0.17%
5.84 0.17%
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受纸价下行影响,收入下滑。2019Q1实现营业收入61.6亿元,同比下降14.94%。主要系机制纸价格自去年三季度以来持续回落,尤其一季度降至近一年来最低点。 毛利率、净利率触底,费用率总体稳定,同比提升。2019Q1净利率水平0.63%,同比下降10.14pct;环比下降0.27pct。2019Q1毛利率23.03%,同比下降12.17pct,环比下降1.18pct。2019Q1期间费用率24.15%,同比提升2.95pct,环比提升6.93pct;销售费用率4.67%,同比提升0.92pct,环比下降0.17pct;管理费用率7.55%,同比提升0.71pct,环比提升2.58pct;财务费用率11.93%,同比提升1.32pct,环比提升4.53pct。资产减值损失及信用减值损失较去年同期由正转负,减少342.32%,主要原因是致使存货跌价的条件改变,存货跌价准备冲回。营业外收入8564万元,较去年同期增加3182.50%,主要原因是公司报告期内收到的政府补助增加。经营活动产生的现金净流量14.25亿元,较去年同期增加12.39%,主要是因为融资租赁业务净回收同比增加。存货较去年底减少1亿元。 受益纸价企稳,产能相继达产,预计公司二、三、四季度将大幅改善:木浆方面,截至2018年12月底,公司拥有自制木浆产能328万吨。2018年11月黄冈晨鸣建设年产30万吨化学木浆项目投产,寿光美伦40万吨化学木浆项目进入生产调试阶段,能够进一步提升木浆自给率,在供需紧平衡、原料持续紧俏、木浆价格持续高位的背景下,公司自建浆线价值凸显。机制纸产能方面,寿光美伦51万吨高档文化纸项目,寿光本部新闻纸改文化纸项目均于2018年四季度投产,预计将在2019年四月份实现满产。公司目前在山东、广东、湖北、江西、吉林、武汉等地均建有生产基地,年浆纸产能1100多万吨。我们调整19-21年净利润分别为19.6、21.5、21.8亿元,对应当前股价PE分别为8.8、8、7.9倍,维持“推荐”评级。看好公司2019年二季度以后业绩转好,PB修复至1.16,给予2019年目标价7.74元。 风险因素:宏观经济下行导致消费需求不振,渠道下沉不达预期。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-05-06 5.83 -- -- 5.84 0.17%
5.84 0.17%
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(一)营收规模回落显著,纸价下跌利润断崖 2019年一季度公司实现营业收入61.60亿元,较上年同期减少10.82亿元。本期公司实现归属上市公司股东的净利润为0.38亿元,较上年同期减少7.44亿元,净利润主要来自于政府补助0.77亿元。利润的减少的原因是受一季度造纸市场不景气的影响,公司机制纸销量下滑,价格同比降低,盈利能力同比下降。 (二)综合毛利率陡降12.18pct,期间费用率上升2.96pct 公司2019年一季度综合毛利率为23.03%,相较去年同期减少12.18个百分点。本期公司机制纸价格同比下降显著,尤其是占据产品中主要产能的文化纸,一季度末双胶纸/铜版纸/市场价格较去年同期分别下跌16.88%/26.25%。而原材料木浆成本相比机制纸价格下降幅度不显著,因此导致公司营收下降10.82亿元而营业成本上升0.49亿元,多方因素共同影响导致综合毛利率大幅下跌。 公司2019年一季度期间费用率为24.15%,相比去年上升2.96个百分点。销售/管理(含研发成本)/财务费用率分别为4.67%/7.55%/11.93%,相比去年同期变化0.93/0.71/1.32个百分点。销售费用率与管理费用率的增加主要由于营收同比下降显著,而销售费用与管理费用变化较小导致;财务费用率的增加系利息费用同比增加0.45亿元而利息收入减少0.31亿元。 (三)造纸产能行业领先,规模优势凸显 公司作为中国造纸行业龙头企业,经过多年的发展,目前已经形成年浆纸1100多万吨的产能,具备与国际造纸企业相抗衡的规模,在山东、广东、湖北、江西、吉林、武汉等地均建有造纸生产基地。大规模集中的生产经营模式使公司具有明显的经济效益,使公司在原材料采购、产品定价、行业政策制定等方面都具有较强的市场影响力。此外,近几年来环保政策密集出台,行业落后中小产能加速出清,行业集中度显著提高,业内大型造纸企业能够凭借生产的规模化优势持续提升行业进入壁垒,享受行业新盈利周期的优厚利润。 (四)林浆纸一体化布局,成本优势显著 公司自2001年开始启动实施林浆纸一体化战略布局,在国内造纸行业中,公司具有很高的木浆自给率,截至2018年12月底,公司拥有自制木浆产能328万吨。报告期内,黄冈晨鸣建设年产30万吨化学木浆项目已于2018年11月中旬投产,寿光美伦40万吨化学木浆项目也进入生产调试阶段,即将投入生产。这些项目的投产能够进一步提升木浆自给率,环节木浆原料供求矛盾,降低生产成本。同外购木浆相比,自制浆的成本优势显著,保障了公司纸品的毛利率水平持续同业领先:报告期内,公司平均吨纸价格约为5626元/吨(去年同期为5298元/吨),吨纸毛利约为1721元/吨(去年同期为1544元/吨)。随着公司木浆自给率的提高,吨纸毛利有望进一步增加。此外,制浆原料木片的价格相对稳定,大宗物资采购优势和配套物流服务的投入使用,大幅降低原材料及产成品的物流运输成本,使公司的成本优势和质量稳定性大幅提升。 投资建议 公司产能规模行业领先,规模优势明显。纸类产品种类齐全,主要产品市占率位居前列,租赁业务多点发力,盈利能力稳定。公司通过往上游制浆业务的拓展,提升了木浆自给率,能够大幅降低生产成本,提升公司核心竞争力,为公司未来发展提供强有力的支持与保障。环保方面拥有健全的污染治理设施,各项环保指标处于全国乃至世界前列。同时公司积极与院校、科研单位和国际先进企业进行技术合作,加大技术创新能力与科研开发力度,拥有18项发明专利,参与制定5项国家标准,引领中国造纸工业最新、最高端的技术。因此我们预测公司2019/2020/2021年分别实现营收314.90/331.67/338.17亿元,净利润32.94/36.83/39.07亿元;对应PS0.51/0.46/0.42倍,对应PE6/5/4倍,维持“推荐评级”。 风险提示 原材料价格波动风险;产能过剩与需求放缓的风险;环保政策变动风险。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-04-22 6.53 -- -- 6.53 0.00%
6.53 0.00%
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19Q1公司归母净利润受纸价下跌影响回落 根据公司2019年一季度业绩预告,受产品价格下跌及黄冈晨鸣化学木浆项目还在试产阶段等因素影响,预计一季度实现归母净利润3000万元万元,较去年同期78250万元同比下滑96.17%-94.25%。 纸价上涨随提价函落地,季度盈利低点已现 文化纸及白卡纸价格回升,春节后涨价函基本落实。四大龙头白卡纸企4月中旬再发涨价函,整体价格上调200元/吨,纸价上涨逐步落地有望带动公司盈利回升,一季度盈利环比改善,季度盈利低点已现,考虑公司历史数据一季度非经常性损益较少,19Q1主业盈利改善幅度更为明显。 压缩融资租赁规模,降低财务风险 公司引入长城国瑞为战略合作方,深度开展与其在剥离融资租赁业务、资产证券化、综合投融资等业务方面的合作。融资租赁公司改变总体经营策略,持续压缩融资租赁业务规模,2018年全年合并财务报表应收融资租赁款账面净回收61.91亿元,经营现金流显著回升。 林浆纸一体化平滑原材料成本抵御行业周期,白卡纸盈利逐渐修复 自制浆单位生产成本远低于外购商品浆价格,有助于提升公司成本控制能力并维持稳定生产运营。公司自备浆比例高,具备原材料成本优势。预计公司19-21年实现营业收入306.22、328.24、346.44亿元,归母净利润为26.37、28.43、30.51亿元,当前对19年PE7.39倍,参照可比造纸公司对19年9xPE,给予公司相应合理估值,对应A股合理价值8.17元,考虑16年以来A/H溢价维持1.5左右,降低H股合理估值至6xPE,根据4月17日汇率折算对H股合理价值6.39港元,维持A股/H股买入评级。 风险提示 宏观经济下滑导致下游需求减弱;行业环保政策趋严影响产能落地进度;原材料价格上涨,纸品价格下跌,融资租赁风控不足。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-04-17 6.46 -- -- 6.77 4.80%
6.77 4.80%
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晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-04-10 7.64 8.07 58.55% 7.56 -1.05%
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下调目标价至8.46元,维持增持评级。2018年公司业绩弱于预期,考虑到造纸需求受到宏观经济放缓导致纸价疲软及原材料价格波动不利影响,下调公司2019~2021年EPS至0.94(-0.92)/1.03(-1.19)/1.11元,参考同业给予2019年9倍PE,下调目标价至8.46元,维持增持评级。 行业需求低迷纸价下滑,2018年业绩弱于预期。2018年公司实现收入288.76亿元,同减2.02%,实现归母净利润25.10亿元,同减33.41%,其中机制纸业务实现营收243.03亿元,同减7.52%,融资租赁业务实现营收22.02亿元,同增11.90%。受到国内经济增速放缓影响,造纸行业下游需求低迷,2018年下半年纸价一路走低,公司盈利水平Q4达到低点。 林浆纸一体化产能持续扩张,木浆自给率提升成本有望继续降低。公司拥有浆纸产能近1100万吨,寿光美伦51万吨高档文化纸项目已于2018年8月投产,公司掌握原材料资源,拥有自制木浆产能328万吨,新建黄冈30万吨化学浆2018年11月投产、寿光美伦40万吨化学浆项目即将投产,将进一步提升公司木浆自给率,降低生产成本。 与长城国瑞证券签署合作协议,计划逐渐剥离非核心业务降低风险。公司拟与长城国瑞证券进行战略合作,深度开展与其在剥离融资租赁业务、资产证券化、综合投融资等业务合作。随着公司融资租赁业务扩张,公司资金压力增加,通过剥离非核心业务,公司可聚焦造纸主业、做强实业,降低公司经营风险和财务压力,全面布局林浆纸产业链,夯实行业龙头地位。 风险提示:宏观经济波动影响需求,原材料价格大幅波动。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-04-03 6.97 7.79 53.05% 7.77 11.48%
7.77 11.48%
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受行业景气度影响 2018年公司归母净利润下滑33.41%。 公司2018年实现营业收入288.76亿元,同比下降2.02%,归母净利润25.10亿元,同比下降33.41%。其中,四季度营业收入53.83亿元,同比下降28.64%,归母净利润0.29亿元,同比下降97.29%,主要文化纸及白卡纸价格四季度走低及人民币贬值影响,公司业绩承压。 纸价下跌导致报告期机制纸毛利率回落。 2018年公司销售毛利率下滑2.64pct 至31.27%,销售净利率下滑3.71pct 至8.88%。受纸价下跌影响,报告期内公司机制纸毛利率下滑2.59pct 至26.55%,其中白卡纸毛利率下滑14.71%至16.23%,且白卡纸价格2018年整体处于下跌趋势,原材料木浆价格刚性影响公司盈利能力。 多渠道降低财务风险优化资产负债结构。 报告期内公司通过加强资金管理、深化银企合作、推进落实债转股工作,构建起了布局更加合理的金融业务体系。公司改变总体经营策略,持续压缩融资租赁规模,报告期末合并财务报表应收融资租赁款账面价值合计182.79亿元,共净回收61.91亿元。 林浆纸一体化平滑原材料成本抵御行业周期,白卡纸盈利缓慢修复。 自制浆单位生产成本远低于外购商品浆价格,有助于提升公司成本控制能力并维持稳定生产运营。公司自备浆比例高,具备原材料成本优势。 预计公司2019-2021年实现营业收入306.22、328.24、346.44亿元,归母净利润为26.37、28.43、30.51亿元,当前对应2019年PE7.44倍,参照可比造纸公司PE(ttm)12.01倍,考虑融资租赁业务影响,给予2019年9xPE 合理估值,对应A 股合理价值8.17元,维持A 股/H 股买入评级。 风险提示: 宏观经济下滑导致下游需求减弱;行业环保政策趋严影响产能落地进度;原材料价格上涨,纸品价格下跌,融资租赁风控不足。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名